期货1股指期货套期保值操作和管理实务

1、套期保值操作与管理实务,裴 勇,讲座的目的,核心：期货公司如何服务产业公司？ 了解套期保值的基本概念和核心理念； 理解套期保值的过程，提供配套服务； 协助产业客户制定套期保值计划，提供操作建议； 套期保值业务的全面风险分析，提供风险管理咨询,Contents,套期保值过程和实战策略,思路图,现货价格风险,期货套保,对 冲,单边：敞口风险,价差：基差风险,套保比例问题：愿意承担多少单边风险？敞口管理； 套期保值过程：如何进行对冲，锁定利润； 套期保值策略：如何管理基差风险和交易基差； 对冲或锁定还是结合：不同行业不同，赌的行业还是套保的行业,套期保值效果,商品套期保值过程的基本框架,套保的过程：

2、 套保模式选择：利润锁定 套保的市场选择 套保品种的选择 套保合约月份的选择 套期保值比例的控制,基差管理,趋势分析+投机的艺术,套保框架对应的解决方案,套保模式的选择现货经营盈利模式 套保市场的选择跨市场/跨品种基差风险评估，流动性评估； 套保品种的选择品种价格结构，cross hedge的基差分析； 套保合约月份的选择月份价差； 套期保值比例的控制投机的艺术,农产品套保模式的核心：锁定利润,基本模式： 生产者对其产品进行卖期套保，生产商对其原料进行买期保值； 贸易商对其存货进行卖期套保。贸易商对其未来的采购进行买期保值 基本理解： 将期货价格视为未来采购或销售的现货价格，对照现货销售价格或

3、者采购的成本，计算是否存在锁定利润的机会，如果存在，则发起套保行为。 套保效果的实现 如果期现价格最终拟合，则事先锁定的利润即为最终套保的效果； 实际中期现不一定拟合或者时间持仓不允许拟合，则套保效果=理论利润+-基差风险,农产品套保模式的核心：锁定利润,1、农民的套保策略 农民的利润=现货销售价格(升贴水+期货卖期保值)-种植成本-融资成本+农业补贴,2、油厂的利润监控 美国油厂的压榨利润Crush Margin=11*豆油价格+2.2*豆粕价格-大豆价格 美国油厂的套保模式 提油套利：Buy cbot soybean/sell cbot oil, meal 反提油套利：sell cbot

4、soybean/buy cbot oil, meal 中国油厂的压榨利润 利润=豆油和豆粕的销售价格（或卖期保值价格）- 进口成本（升贴水+运费+CBOT期货作价+汇率） -全口径加工费用（含三项费用） 中国榨油厂的套保模式 提油套利：Buy cbot soybean +buy CNF升贴水 /sell DCE oil, meal 反提油套利：sell cbot soybean 持仓升贴水头寸/buy DCE oil, meal ,其他品种的延伸,螺纹钢 白糖 棉花 铜,套保：锁定利润和基差投机,期货价格反映投资者对于远期价格的预期； 交割机制保证期货价格和现货价格最终拟合； 期货市场套期保值

5、的功能买家提前买入锁定成本，卖家提前卖出锁定销价； 以卖方为例：卖方真的可以按照锁定卖出期货的价格进行销售吗？ 期货价格现货价格，只有在期货合约接近到期，或者交割才能实现； 而如果你不能持有到期交割。你实际得到的现货销售价格是什么？能锁定利润吗,期货和现货最终拟合，但过程动态变化,交割机制 保证拟合,问题：到期之前 期货价格现货价格,以卖方为例：卖方真的可以按照锁定卖出期货的价格进行销售吗？ 期货价格现货价格，只有在期货合约接近到期，或者交割才能实现； 而如果你不能持有到期交割。你实际得到的现货销售价格是什么,示例：基差的引入,以卖家立场（买家正好相反）为例；如果在期货市场进行卖期保值； 实际

6、销售价格=现货价格1+（期货价格0-期货价格1） 只有现货价格1=期货价格1，实际销售价格才能等于期货价格,只有期现拟合条件下，我们才看到锁定利润，锁定销售价格的效果； 在期现不拟合的条件下，套保行为本质上是在进行基差投机； 投机标的基差的特点: (1)一直处于动态变化;(2)基差变化会有度，否则出现期现无风险套利机会，因此基差价格受制于现货供求;(3)到期必然拟合；（4）基差波动性小于期价的波动性,问题引入：基差管理,基差风险存在导致： 锁定利润也可能赔钱？！： （1）如果不能以一个相对长期的观点看待套；（2）如果没有交割保障； （3）如果保证金准备不足； 反思：期货“套期”失灵了,美湾玉米

7、的基差,为什么现货商更愿意交易基差而不是一口价,基差的波动性远远小于一口价的波动率； 基差的季节性更强，基差的变化决定因素取决于当地的现货基本面； 现货商的角色和博弈优势，使得他更容易预测基差而不是一口价； 基差贸易还是一口价贸易，存在行业差异,套期保值模式：基差投机,锁定基差是否处于有利位置，而不在乎基差是否意味着利润。 现货多头，空头期货套保，基差多头，基差上涨盈利； 锁定基差越低越好 现货空头，多头期货套保，基差空头，基差下跌盈利； 锁定基差越高越好,锁定利润与基差投机,理念1：套保是锁定利润； 理念2：套保行为本质是基差投机； 似乎概念不同？如何统一！ 形式统一：套保利润的计算本身是期

8、货和现货价格的差额，其本质的形式就是期现基差，只是正负号的问题。 实质统一：锁定利润的套保是提供了最具有安全边际的基差投机的入场模式。锁定利润前提下的基差投机即便是被套，可以通过交割来实现或部分实现锁定的利润。而如果锁定的是亏损，则基差投机方向必须正确，否则如果被套，持仓到交割必将实现的是亏损； 区别：锁定利润的套保是确定性的基差投机，不考虑利润的套保是不确定性的基差投机（有人称为趋势套保,套保框架对应的解决方案：基差管理,套保模式的选择现货经营盈利模式 套保市场的选择跨市场/跨品种基差风险评估，流动性评估； 套保品种的选择品种价格结构，cross hedge的基差分析； 套保合约月份的选择月

9、份价差； 套期保值比例的控制投机的艺术,套保市场的选择,同样的产品不在不同市场套保，如何选择？不同套保市场和合约，基差的内涵不一样 大豆可选择的市场：芝加哥，大连 小麦可选择的市场：芝加哥，堪萨斯，明尼阿波利斯，郑州； 类似：玉米，白糖，铜，棉花 市场套保选择的问题本质也是品种选择的问题； 套保者应该选择与其近持有现货完全相同的市场品种套保，如此基差风险最小，因为交割可以保证现货和期货的拟合； 完全相同的标准：品种，品质，交割地点；没有完全相同，就要选择最接近； 非完全相同品种的套保：基差风险内涵变化（要清楚由什么来决定） 套保者选择套保市场应该兼顾流动性,套保框架对应的解决方案,套保模式的选

10、择现货经营盈利模式 套保市场的选择跨市场/跨品种基差风险评估，流动性评估； 套保品种的选择品种价格结构，cross hedge的基差分析； 套保合约月份的选择流动性，月份价差； 套期保值比例的控制投机的艺术,套保品种的选择,最经典的选择：严格对应。 国产大豆现货 2、基差交易思路下，如果判断基本面会逐渐好转，选择逆向套保：反压榨利润套保。但需要注意控制风险; 3、不套保，放慢，停工，随用随买随销。Hand to Mouth策略。等待期现拟合回归，再行套保； 4、敞口经营：不以交易基差为目标，把套保作为控制和调节敞口风险的手段，即便是套保形成的基差水平不利甚至带来亏损，但是相对于敞口单边的盈亏来

11、讲，可以忽略不计。适用于波动比较大的品种，比如铜，橡胶等。类似趋势套保的理念,套保策略的总结和比较,两种套保策略类型： 相对价格策略：基差交易 绝对价格策略：单边交易 套保策略的选择： 投机性强/弱的市场导致基差波动：绝对价格策略和相对价格策略； 金融属性强/弱的市场：绝对价格策略和相对价格策略； 低毛利率行业/高毛利率行业：绝对价格策略和相对价格策略,1、套保的作为和不作为对比：我们可能在别人赚大钱的时候赚得比别人少，但是我们却可以在别人赔大钱的时候，比别人少赔钱甚至不赔钱。这是企业稳健经营之道。 2、灵活的作价和套保意味着风险敞口加大，这需要对期货价格有很好地分析和预测能力； 3、敞口控制

12、：是建立在套期保值的基础上的灵活性；是建立在风险可以控制上的灵活性；是建立止损机制的灵活性 4、期货套期保值业务的管理核心：净敞口限额和风险损失限额。净敞口头寸：期现货头寸对冲后的净头寸总量：风险损失：头寸已实现盈亏及在在手所有头寸盈亏的总和,敞口头寸的风险管理思路限额管理,移仓的难题：核心还是月差,大连期货市场：活跃的品种只有1月，5月和9月。 原因：投机盘喜欢交易远月合约，因为不确定性大。 套保的风险：3月，6月，7月，10月，11月的到货如何套保？增加了基差风险上述月份现货对主力期货合约的期现基差风险。 移仓的问题：有时候是被动迁仓，1月转5月，5月转9月，9月转1月，跨月幅度太大，月差

13、风险很大。 注意：移仓之后。套保头寸对应的月份发生变化，套保逻辑变化了（新月份的榨利，旧月榨利+月差套利）； 问题解决：时刻关注月差；移仓进度；合适价差主动移仓，不合适有些头寸可以不移仓；要加大套保头寸的操作力度来弥补不完全的套保,无法回避的风险：期现基差风险,无法回避的风险：期现基差风险， 1、期货盘面锁定的合适的利润/基差，随着临近期货到期，期货和现货应该拟合。但是 2、如果现货压榨亏损，则期货盘面压榨利润也应该转为亏损，平仓期货补现货亏损。但是如果现货压榨亏损，但期货盘面油粕因为逼仓或市场结构因素，盘面压榨利润不拟合，或者拟合的幅度不够。则出现期现基差风险； 3、1/5/9合约活跃导致期

14、现基差风险一直存在，难以规避，现货套保的风险； 4、解决的方法：如果有交割仓库，准备交割，迫使期现拟合；观察持仓结构和交易逻辑，决定是否等待；对市场而言，若不拟合，就形成盈利的期现套利机会：综合考虑等待的成本和豆粕+豆油基差的综合效果，决定接受或者等待,期现基差风险的再思考,市场容量、成熟度决定了市场期现基差不合理可能长期存在，只是大小的问题； 是否要追求完全拟合，需要综合算账，豆粕基差+豆油基差的整体效果； 基差风险和收益，要和企业尤其是加工企业的流转效率和成本进行综合对比考量,企业参与套期保值面临的主要风险,企业套期保值业务的主要风险,市场价格风险：基差风险； 市场结构风险：流动性风险 财

15、务风险； 人员操作风险； 法律风险,市场价格风险：基差风险,套保的本质：单边风险转为基差风险；通过对冲管理敞口风险； 基差分析：选择什么市场，什么品种，什么合约，什么时机进场，如何管理基差头寸，如何退出套保； 套保=研究、分析和交易基差+对单边敞口的风报比估算； 如果基差的波动性大于现货价格的波动性，则是否进行套保应慎重考虑,市场结构风险：流动性风险,国内期货市场规模相对与现货市场规模不是太大，而是太小； 市场流动性：进得去，出得来； 等待期限拟合，规避期现基差背离，需要权衡持仓的流动性； 单个合约持仓大于总体持仓30%将是危险的信号； 持仓从近月合约向远月转移，近月合约持仓的流动性风险需要开始关注,财务风险,套保操作的连贯性需要强有力的资金支持； 现货经营资金需求是匀速滚动的，期货套保的保证金资金需求是集中的，长期占用的； 国内套保：现金、套利头寸双边保证金、穿仓动态强平、节假日风险带来的连续涨跌停等； 境外套保：美元额度、汇率风险、经纪商的信用风险、