第十二讲--资产证券化(上)PPT课件

第十二讲资产证券化 上 2 资产证券化含义及基本分类资产证券化的基本结构与运作流程资产证券化的风险及风险防范资产证券化的其他分类 3 当今国际金融市场的三大潮流 自由化建立以市场为导向的定价和利率信号机制 当前中国金融体系改革 自由化过程 金融深化 如利率市场化 人民币汇率市场化等 减少干预 实现金融资源的市场化配置 国际化资金跨国流动跨国并购活动 联想并购IBM的PC部门 吉利并购沃尔沃等 证券化脱媒趋势 间接融资直接化 金融资产证券化 4 Gardener 1991 资产证券化是储蓄者与借款者通过金融市场得以部分或全部匹配的一个过程或工具 在这里 开放的市场信誉 通过金融市场 取代了由银行或其他金融机构提供的封闭市场市场信誉 广义定义资产证券化 assetsecuritization 指将缺乏流动性但可以产生稳定的可预见未来现金流的资产 资产 按照某种共同特征分类 形成资产组合 并以这些资产为担保发行可在二级市场上交易的固定收益证券 证券化 据以融通资金的技术和过程 关于资产证券化的含义 5 华尔街流行语 如果你有稳定的现金流 就将它证券化 收益性 风险性 非消费性 多种形式 证券化资产 6 现金持有者通过证券投资将现金转换成证券的过程 以实物资产为基础发行证券并上市的过程 把缺乏流动性但具有未来现金收入的信贷资产 如银行贷款 企业应收帐款 经过重组形成资产池 以此为基础来发行证券 住房抵押贷款支持的证券化 资产支持的证券化 以证券作为基础资产 再以该证券的现金流或与现金流相关的变量为基础发行证券 资产 资产证券化 现金 现金资产证券化 实物资产 实物资产证券化 信贷资产 信贷资产证券化 证券资产 证券资产证券化 7 住房 抵押贷款 支持 证券化 MBS Mortgage backedsecuritization住房抵押贷款为基础资产 以贷款人对贷款进行偿付所产生的现金流为支撑 通过金融市场发行证券 多为债券 融资的过程 金融机构 MBS可以把银行等金融机构持有的流动性较低的长期住房抵押贷款转化为流动性较高的证券 改善了银行等金融机构的资产流动性 且如果选择的是表外融资形式 就不会增加这些机构的负债率 还可以释放资本金 投资者 由于MBS的基础资产是违约率较低的抵押贷款 其现金流比较稳定且易于预测 因此受到投资者欢迎 资产支持 支撑 担保 证券化 ABS Asset backedsecuritization除住房抵押贷款以外的其他资产为基础资产的证券化融资方式 是MBS技术在其他资产上的推广和运用 信贷资产证券化 8 ABS的种类 9 资产证券化含义及基本分类资产证券化的基本结构与运作流程资产证券化的风险及风险防范资产证券化的其他分类 10 发起人 原始权益人 发行人 SPV 投资者 出售资产 债务人 服务机构 托管人 偿付债务 支付资产现金流 支付本息 委托管理资产现金流 委托管理资产组合 信用增级机构 信用评级机构 投资银行 证券承销商 支付购买价款 发行证券 分销证券 支付购买价款 发行收入 信用评级 信用增级 资产证券化的基本结构与运作流程 注 实线表示当事人行为关系 虚线表示现金流 核心参与主体 11 发起人 originator 原始权益人 是资产证券化的最初需求者 资产证券化归根结底是为了满足原始权益人变现资产 提高资产流动性需要 在证券化初期 发起人主要是资产缺乏流动性的储贷协会等住宅贷款机构 随着证券化的不断拓展 许多机构都可以成为资产证券化的发起人 主要包括银行等金融机构 发起人主要工作是在分析自身融资需求的基础上 选择确定用来证券化的资产 并将资产出售给特殊目的机构 12 适合证券化的资产 资产可以产生稳定的 可预测的现金流收入 原始权益人持有资产已有一段时间 且信用表现记录良好 资产应具有标准化合约文件 即资产具有很高的同质性 资产抵押物易于变现 且变现价值较高 债务人的地域和人口统计分布广泛 资产的历史记录良好 即违约率和损失率较低 资产数据容易获得 13 发行人 SPV specialpurposevehicle 专门为资产证券化设立的一个特殊实体 是资产证券化的关键性主体和标志性要素 SPV可以是由交易发起人设立的一个附属机构 也可以是长期存在的专门从事资产证券化交易的机构 在资产证券化过程中 SPV起发行人作用 从发起人手中购买支持证券化的资产 然后对这些资产进行分组 打包等技术处理 组成资产池 再以资产池中的资产为基础发行证券 设立SPV的目的就是为了最大限度地降低原始权益人的破产风险对证券化的影响 即实现被证券化资产与原始权益人其他资产间的 风险隔离 因此 SPV要被设计成没有破产风险的独立实体 14 SPV的限制条件 业务限制SPV不能从事资产证券化交易以外的经营业务和投融资活动 保持分立性该机构只是一个壳公司 但在法律上和财务上必须保证严格分立性 要求独立的账务记录和账务报表 不能与其他机构和个人联合 资产产权要明晰 不同其他分支机构发生关联交易 不对任何机构提供担保或为其承担债务 不用自己的资产或原始权益人资产为其他机构提供抵押 不与他方合并或转让原始权益 设立独立董事独立董事对特殊目的机构的章程修订和重大事项具有否决权 其他禁止性要求 15 专门服务机构 资产支持证券的偿还资金来源于对资产池资产管理产生的收入 为此 SPV需要委托专门机构对未到期的资产进行管理 受托管理证券化基础资产 监督债务人履行合同 向其收取到期本金和利息 以及追索过期的应收账款等相关活动专门服务机构通常由原始或其子公司担任 因为最原始资产业务最为熟悉 16 托管人 资产池资产产生的现金流要由专门服务机构存入SPV指定的托管人帐户 负责收取和保存记录资产组合产生的现金收入 在扣除一定的服务费后 将本金和利息支付给资产支持证券的投资者 17 信用增级机构 资产证券化得以开展的一个重要基础条件就是信用增级 creditenhancement 信用增级可以提高所发行证券的信用级别 使证券在信用质量 偿付时间性与确定性等方面更好满足投资者需要 18 内部增级一 划分优先 次级结构 即将所发行的证券分成优先和次级两种 在优先证券的本息尚未支付之前 仅对次级证券付息而不还本 优先证券的信用级别会相应提高 而次级证券一般只发售有限数量或不发售 以确保优先证券的信用等级 二 在银行开立现金担保帐户 当未来收益不能足额实现时 由此帐户给予投资者一定弥补 三 超额抵押 指在发行证券时发起人把价值比未来可收到的现金流更大的资产作为抵押 外部增级通过金融担保来实现 如由银行或金融担保公司作为第三方提供全额或部分担保 信用增级的方法 19 信用评级机构 在进行信用增级后 发行人要聘请评级机构对该资产支持的证券进行评级 然后将评级结果向社会公布 对资产担保证券进行评级 为投资者建立一个明确的 可以被理解和接受的信用标准 信用等级越高 表明证券的风险越低 从而使发行证券筹集资金的成本越低 评级重点不是发行债券的主体的偿债能力 而主要是融资结构安排 包括基础资产的真实出售 与发起人的破产隔离 发起人及第三方的信用增级等 20 投资银行 投资银行资产支持证券的发行中发挥着重要的作用 1 充当资产担保证券的承销商2 充当咨询顾问3 创设特殊目的实体 SPV 4 为证券提供信用增级5 担任受托管理人6 自身作为资产担保证券的投资者 21 资产的真实出售 资产从原始权益人向SPV转移是证券化流程中的重要环节 这种资产转移要求是 真实出售 只有真实出售 才能实现证券化资产与原始权益人之间的 破产隔离 从而使证券化资产质量与原始权益人自身信用水平分离 投资者不会再受原始权益人信用风险影响 原始权益人破产与否与证券化资产没有一点相关性 即如果原始权益人进入破产程序 出售给SPV用以支持证券化的资产不能列入清算范围 投资者对原始权益人的其他资产没有追索权 22 资产证券化含义及基本分类资产证券化的基本结构与运作流程资产证券化的风险及风险防范资产证券化的其他分类 23 资产证券化的风险 非系统性风险 一 提前偿付风险借款人不受惩罚地提前偿还贷款 贷款人因许可这种提前支付的权利而承受的风险 造成提前支付行为的因素最主要的是抵押利率的变动 抵押利率的变动对提前支付行为的影响在国内外有所区别 国外 当市场利率下降时 就会导致借款人提前偿付 转而借入利率更低的贷款 但是国内借款人由于缺少其他融资模式 市场利率下降并不会导致大规模的还贷 反而是当市场利率上升时 国内借款人倾向于提前还贷 二 信用风险 24 三 证券化风险1 第三方风险 1 发起人风险如果资产的出售者 发起人 提供资产管理服务 即同时充当服务人 可能存在的风险是发起人的整体业务和用作证券化的资产之间存在高度相关性 发起人有可能出现不利于投资者利益的行为 发起人的信用级别对资产担保证券的发行具有间接的影响 如果同时兼任服务人 则其信用级别更会对证券化的风险产生影响 2 信用增级机构风险由于信用增级机构的参与 将信用增级机构自身的风险带进了证券化交易结构中 3 受托管理人风险受托管理人的行为会影响已经被收集起来的的由资产池产生的现金流的安全和传递到投资者手里的时间顺序 25 2 法律风险交易合法是一个最基本的前提 在分析资产证券化交易时 最基本的法律问题主要有 SPV的破产隔离 SPV对于抵押资产的毋庸置疑的所有权 投资者对于抵押资产的权益和权力 反映达成协议的法律文件的正确性 1 破产隔离要保证破产隔离的实现 就必须有相应的法律 法规保证发起人与SPV之间资产的真实出售 2 SPV对抵押资产的所有权SPV对抵押资产保持控制权的关键取决于资产被转移给SPV的方法 一般 资产的转移有两种方法 一种是法律意义上的转移 另一种是平衡法 法律意义上的转移需要得到债务人的允许和同意 通过法律意义上的转移 债务人支付的现金流合法的属于SPV 平衡法转移没有在SPV和债务人之间创造一个直接的合同关系 所以 当资产的出售者 即发起人 发生破产时 债务人支付的现金流可能就要被留在发起人那里 从而使SPV向投资者支付的资金发生短缺 26 资产证券化涉及到发起人 债务人 SPV 保证人或信用增级机构 受托管理人 投资者等多个当事人 从而将传统的贷款功能分散给几个有限责任的承受者 这就使资产证券化中的风险呈现连续性和复杂性 也使证券化风险的控制十分棘手 资产证券化风险的控制 一 资产重组通过资产的重新组合来实现资产收益的重新分割和重组 是资产证券化风险控制的第一道防线 资产重组是建立在对基础资产现金流分析和评估的基础上的 通过资产重组 SPV可以根据资产的历史数据 利用各种模型来推算资产组合中资产的违约率 然后根据违约率来对风险进行定价 从而使风险更容易被测算 以利于控制风险 27 二 风险隔离机制风险隔离机制是指在构造资产证券化的交易结构时 证券化结构应能保证发起人的破产不会影响证券化融资交易的正常运营 不会影响对资产担保证券持有人的按时偿付 风险隔离机制包括两个方面 真实销售 和建立特殊目的实体SPV 1 资产从卖方 发起人 向买方 发行人 SPV 的转移必须构成一项 真实销售 判断真实销售的主要标准是出售后的资产在原始权益人破产时不作为法定财产参与清算2 SPV是一个特殊目的实体 如果SPV是一个单一从事资产证券化业务的机构 其资本化程度必须很低 资金全部来源于发行证券的收入 作为单一从事资产证券化业务机构的SPV 其活动在法律上受到严格的限制 28 三 信用增级机制信用增级是用于确保发行人按时支付投资收益的各种有效手段和金融工具的总称 信用增级会增加资产组合的市场价值 它可以使投资者不能获得偿付的可能性达到最小 在实际操作过程中 要切实保障信用增级机制的作用 其基本要求 一是信用增级机构必须具有较高的信用等级 从而才能使资产担保证券获得高信用等级 二是必须保证信用增级机构与发行人达成的信用增级协议以及发行人自行提供的信用增级形式的有效性 29 资产证券化的主要理论 基本原理 核心原理 现金流分析 资产重组原理风险隔离原理信用增级原理 30 资产证券化含义及基本分类资产证券化的基本结构与运作流程资产证券化的风险及风险防范资产证券化的其他分类 31 根据对现金流的处理方式和证券偿付结构的不同 有过手证券 pass through 与转付证券 pay through 过手证券 是最早出现的证券化交易结构 在这种结构下 证券化资产的所有权随证券的出售而被转移给证券投资者 被从而使证券化资产从发行人的资产负债表中剔除 来自资产的现金流收入简单地 过手 给投资者以偿付证券的本息 投资者自行承担基础资产的偿付风险 转付证券 用于偿付证券本息的资金是来源于经过了重新安排的基础资产产生的现金流 它与过手证券最大的区别在于 转付证券根据投资者对风险 收益和期限等的不同偏好对基础资产产生的现金流进行了重新安排和分配 使本金与利息的偿付机制发生了变化 过手证券与转付证券 32 一种典型的转付证券 抵押担保债券collateralmortgageobligations CMO CMO是一种最著名也是最重要的转付债券品种 针对不同的投资者对投资期限的不同要求设计的多层次的组合投资工具 CMO将本息支付设为几档 任何一档债券的投资者在其本金得