对国内企业债场发展的几点认识与想法

对国内企业债市场发展的几点认识与想法对国内企业债市场发展的几点认识与想法 中国银行总行全球金融市场部中国银行总行全球金融市场部 汪宁汪宁 彭敏彭敏 一 发达国家企业债市场现状简介 在美国 日本 德国等发达国家 发行公司债券是许多优质企 业融通资金的主要方式 企业债券市场的规模远远超过了股票市场 的规模 企业债券发行量往往是股票发行量的 3 倍 10 倍 世界上最发达的公司债券市场存在于美国 美国公司债券市场 规模庞大 品种丰富 发行 交易的技术和网络成熟健全 日本债 券市场起步较早 债券市场发展也十分成熟 2001 年末 美国公司 债券余额占当年 GDP 的比重为 36 2000 年日本这一数字为 23 西方发达国家的企业债市场的优越性主要体现在以下几方面 1 市场规模大 流动性强 据统计 2000 年美国共有 1592 家上市公司发行公司债券融资 而通过发行股票融资的上市公司仅有 199 家 到该年年底 公司债 券的市场余额达到了 3 4 万亿美元 而同期市政债券余额才 1 6 万亿 美元 在整个资本市场上 通过公司债券的融资已占到融资总量的 30 左右 而股权融资额则不到 4 同时 发达国家企业债券市 场一般对国外发行人以及国外投资人开放 允许外国机构和公司在 本地发行债券筹集资金 同时允许国外机构在本地债券市场投资与 交易 在扩大市场规模的同时 进一步提高了企业债券的流动性 2 准入相对宽松 监管灵活 美国企业债的发行方式根据发行对象的范围分为公开发行和私 募 公开发行的要求较为严格 须先在 SEC 注册 发布初始募债说 明书 召开到期共勉会议 包销商律师法律审查 包销商之间签订 协议 最后才能公开发行 相比之下 私募发行的条件则极为宽松 3 市场层次丰富 品种多样 美国的企业债品种齐全 债券在利率结构 期限以及内含期权 等方面设计灵活多样 同时衍生品市场非常发达 给予投资者尽可 能多的投资选择和风险规避手段 例如 按是否指定抵押担保品作 为偿债保证 可分为抵押债券 附属担保信托债券 担保债券 信 用债券和设备信托证 按信用等级分为投资级债券和非投资级债券 以外还有收入债券 可转换债券等特殊企业债 4 市场化程度高 利率形成机制完善 完整的 准确的市场基准利率曲线是发展公司债券市场的重要 基础 美国财政部以公开拍卖的方式定期滚动发行国债 以信息完 全公开和市场充分竞争条件下形成的国债利率作为公司债的基准利 率 进而由市场确定各级别企业债收益率的加点幅度 反映市场上 各类投资者的不同偏好 大大促进了企业债市场供需平衡 5 具有严格 客观的商业评级制度 美国的商业评级制度已经历了将近 100 年的发展历程 到目前 已形成以标普 穆迪等四大全球公认的商业评级公司为主体的评级 制度 独立 严格 客观的评级体系对企业债市场的发展起到了很 大的促进作用 对于投资者来说 有利于规避风险 保护自身利益 对于发行者来说 有利于按照优惠条件迅速实惠发行 并为在更大 范围内筹资提供了可能 对于监管当局来说 有利于甄别地实施监 管 提高监管效率 而对社会以来说 则可以降低信息成本 提高 证券市场的效率 实现资源的合理配置 6 发达的交易系统 美国企业债的交易市场分为以集中交易形式运作的证券交易所 和以分散交易形式存在的场外交易市场 美国公司债券交易的绝大 部分在场外进行 场外交易市场由全国的经纪人和交易商组成 通 过电话委托系统或电子交易系统进行 许多经纪商都是做市商 越 来越多的市场参与者利用电子交易系统促进交易的完成 7 配套的中介服务到位 如资信评估 财务顾问 投资咨询 发债担保 偿债担保 资产管理机构等 二 发展我国企业债市场的意义 大力发展我国的企业债市场具有重大意义 一是将拓宽企业的 融资渠道 支持国家经济建设和产业结构调整 二是将完善我国的 投 融资体系 改变企业过多依赖银行信贷进行融资的状况 促进 银行业的改革 降低金融业的系统风险 三是促进现代企业制度的 建设 提高企业的自我约束能力和和信用意识 有助于全社会信用 体系的建立 三 对国内企业债市场发展的几点想法 1 企业债券市场发展潜力巨大 从发达国家的经验来看 除了内部融资以外 通过企业债融资 是企业和其它经济实体进行融资的最主要渠道 其所占比重已超过 了股权融资 而在我国 企业债市场无论是品种还是在总量都远远 落后于股票市场 随着我国经济的稳步增长 企业融资需求的扩张 以及投 融资体制的完善 我国的企业债市场具有巨大的发展潜力 和空间 2 加快市场基准利率的形成 应加快国债市场的发展 丰富发行品种 特别是要尽早实行国 债一 二 五年期基准债券的连续滚动发行制度 尽可能降低发行 定价时的非市场因素影响 促进市场基准利率和期限结构的形成 从而为企业债的市场定价提供重要的基准 3 完善市场利率的形成机制 应取消对企业债利率不得超过银行同期存款利率 40 的限制以 及其它行政限制 逐步实现企业债利率市场化 应根据不同企业的 自身素质 由各类市场参与者主动 理性地参与定价 目前还应尽 快改变多头审批的状况 确定唯一的监管机构 从而缩短审批时间 避免由于时滞导致定价严重偏离市场的现象 4 在不断加强信息披露和风险监控的前提下 逐步放松市场准 入限制 我国企业债市场发展缓慢的重要原因是市场准入一刀切 客观 造成企业债的供给不足 因此 应在不断加强信息披露和风险监控 的条件下 有条件地逐步放宽对发债主体资格的限制 允许更多的 企业包括合格的民营企业和非政策性金融机构发行企业债 最终实 现核准制 摆脱行政审批的束缚 为企业债的市场化定价奠定基础 同时还应根据市场需要适时推出新品种 多角度地反映市场利率和 投资者需求 5 取消强制担保制度 建立偿债保障体系 应当按照 担保法 规范企业债的担保 取消强制担保制度 但同时应建立偿债保障体系 目前的担保机制有三个不足 一是部 分发债体由于政策性原因 其信用等级甚至高于担保机构的信用等 级 二是存在子公司为母公司担保的现象 三是大部分的担保均由 银行承担 一方面银行所承担的风险与从中所获收益严重不匹配 同时将银行间接拉入直接融资中 与发展企业债市场 减轻银行负 担的初衷不符 另一方面 实行强制担保不利于市场对发债体的信 用状况和偿债能力进行客观评价 改革现行担保机制 可以从取消对国有大型企业发债的强制担 保制度做起 同时 对于信用等级或综合实力相对较差的企业发行 债券 可借鉴资产证券化等金融创新的思路 提高企业担保抵押资 产的能力和担保能力 此外 还可推行保荐制 充分发挥中央登记 公司 债券主承销商和基本帐户行的作用 代表投资者对募集资金 行使监督管理权 偿债资金的督促权 逾期后的追偿权 并督促发 债企业建立与完善企业债偿债基金制度 6 完善企业信用评级制度和体系 力争做到客观评级 首先要确保发债体公布客观公允的资产价值 保证财务信息真 实 准确和完整 要改革和完善目前的评级体制 加强对评级机构 的监管 培育规范运作的评级机构 允许和鼓励评级机构向大型机 构投资者有偿提供评级资料和信息 建立评级 卖方 市场 消除 评级中的 寻租 现象 提高评级水平 由单纯的信用评级向综合 商业评级发展 以全面准确地反映发债体的各方面资质 逐步实现 债券利率与评级直接挂钩 推进债券信用利差的市场化 7 将企业债的承销与做市结合起来 增强企业债市场流动性的重要手段之一是引入做市商制度 因 此 一方面可培育一批独立的做市商 另一方面可加强对承销商的 管理 将承销功能和做市功能整合起来 从而为企业债的流动性提 供制度保障 8 企业债券发行不强制指定用途 但对于指定用途的债券必须 严格事后执行监督制度 应放宽对发债体募集资金的用途限制 辅之以更为严格和规范 的信息披露制度 在给予发债体更大自由度的同时调动市场的各方 力量对发债体的资金使用状况进行监督 但对事先指定资金用途的 企业债则必须严格的事后监督制度 以保证投资者的资金安全 降 低金融风险 四 对商业银行参与企业债的意见建议 由于我国金融体系的特点 商业银行特别是四大国有商业银行 承担了大部分的资本配置功能 间接影响了资本市场的发展 对企 业债市场的发展产生了明显的 挤出 效应 预计在未来相当长的 一段时期内 商业银行一方面将继续为企业的发展提供大量的信贷 支持 另一方面 正是由于商业银行在我国金融体系中的特殊地位 商业银行应当在企业债市场的发展和完善过程中 发挥重要作用 具体来讲 在未来的企业债市场中 商业银行可通过充当如下角色 来促进企业债市场的良性发展 1 发行人 不可否认 商业银行作为比较特殊的金融类企业 在其自身的 发展过程中同样有资金需求 通过吸收存款固然可以增强银行的资 金实力 但速度缓慢 用途受限 相比之下 若政策允许 商业银 行既可发行次级债迅速补充资本金实力 也可发行普通企业债筹集 资金用于固定资产和信息技术改造 提高竞争力 更好地迎接外资 银行的挑战 允许商业发行企业债 一方面由于商业银行资产规模 大 可明显扩大企业债市场的容量 另一方面由于商业银行相对于 普通企业具有更高的信用等级 其发行的企业债理应具备良好的市 场形象 成为企业债市场中的 蓝筹 从而起到企业债市场基准债 的作用 2 承销商和分销商 由商业银行担当企业债的承销商或分销商 有三个优势 一是 商业银行由于自身的经营特点 长期以来与各类企业建立了良好的 合作关系 对企业的经营模式和资金状况相对熟悉 能为企业设计 更为合理的发债安排 二是商业银行具有大覆盖面的分销网销和宠 大的客户群以及良好的市场形象 有利于企业债的顺利发行 三是 商业银行资金实力雄厚 在实行包销发行方式时可保证企业债的顺 利发行 3 做市商 引入资金实力雄厚 市场经验丰富 市场形象良好的商业银行 担当做市商 有利于加强企业债市场的流动性 维护市场的稳定 4 担保人 着眼于企业债市场的长远健康发展 商业银行不宜过多充当担 保人角色 但对于部分属于国家扶持行业中的企业 商业银行担当 担保人有利于保证该类企业债的顺利发行 促进国家的产业结构调 整和重点行业