《经济周期测度与逆周期国际经济政策协调机制研究》书中历次经济危机及反危机政策.docx

经济周期测度与逆周期国际经济政策协调机制研究第2章美国、欧元区及世界主要国家经济危机的周期特征2.1 美国经济危机历史回顾次贷危机后，经济学界很多学者将本轮危机和大萧条时期的危机进行比较，那么本轮危机和美国历史上爆发的其他几次危机的原因、表现特征、影响有什么不同呢1.美国1929-1933年危机1929-1933年的经济危机是资本主义世界最严重的经济大萧条。危机之前，整个资本主义世界已经由自由竞争的资本主义进入到垄断的资本主义，这个时期资本主义的基本矛盾以及各种社会政治经济矛盾日益尖锐。1929年10月以美国纽约证券交易所破产、股票市场的崩溃为开端，投资者损失惨重，美国出现了严重的经济危机。随后，英国、法国、德国等国的交易所也相继破产，1931年9月，英国被迫放弃金本位制，宣布英镑贬值。至此，资本主义世界信用、货币制度崩溃。此后几年时间里，陷入危机的资本主义国家生产纷纷下降，失业工人不断增加，商业持续萎缩。这次危机的严重性和深刻性表现在美国失业率高达20%以上，工业生产倒退了2030年，整个资本主义世界的工业生产大幅下降，国际贸易严重萎缩。经济危机与金融危机、政治危机互相交织，致使经济陷入大萧条时期。这次危机使得美国工业生产减低一半，真实GDP下降30%，同时零售价格指数下降三分之一，发生严重的经济滞涨。危机爆发的直接原因是美国政府在1929年为了限制股票市场的投机行为和股票价格的快速上涨，而采取的增加利率的货币紧缩政策。从而导致1929年十月24日美国“黑色星期四”那天股票市场泡沫破灭，股票市场价格下降了三分之一。在此之后，美国联邦政府仍然采用紧缩的货币政策，提高利率，货币供给下降严重影响产出水平。一些美国学者认为美国如此的货币政策主要是为了保持金本位制，因此美联储减少货币供给，以减少金本位制下外国投资者对黄金投机的外来冲击。危机爆发的根本原因是总需求减少，消费支出下降，从而导致生产下降，存货增加。在金本位制下，美国经济下降迅速传递到世界其他主要国家。金本位制下，贸易失衡和资产流动导致全球黄金流动。2.美国1973-1975年危机1973-1975年的石油危机，是战后最为严重的一次全球性经济危机，在能源危机的冲击下，各主要资本主义国家几乎同时爆发了经济危机。美国在这次危机中受到的冲击很大，造成经济较长时间的“滞涨”，通货膨胀与经济萧条并存。美国工业生产指数、道琼斯指数大幅下降，1975年，美国的失业率高达9.2%，危机之后，经济的回升仍非常缓慢。1973年-1975年的经济危机是战后美国经历的严重程度最深的经济危机。这次危机一方面是由于1973年10月，第一次世界石油危机发生，阿拉伯石油生产国削减石油输出量导致油价飞涨，影响了西方各国经济的发展，从而导致了经济危机的爆发；另一方面美国也受1973年以美元为中心的布雷顿森林货币体系瓦解的影响。随着1971年美国国际收支赤字的不断上升，西方外汇市场大量抛售美元、抢购黄金，美国黄金储备面临枯竭的危险，于是尼克松政府宣布暂停按布雷顿森林体系所规定的价格用美元兑换黄金，此后美元几度贬值，直至1973年3月西欧各国对美国实行浮动汇率（见图2-1）。图2-1 汇率制度变化对世界经济增长率的影响引自季铸，世界贸易导论，经济科学出版社，2007年版，第360页经济学家们将石油价格的冲击引入到真实经济周期模型中分析供给冲击的影响。Rasche & Tatom （1977b,1981）利用道格拉斯生产函数和1949年至1978年数据分析美国和其他五个OECD国家的研究得出，美国GNP对能源价格的弹性系数为-0.07，日本最高达到-0.171，英国、加拿大和法国均低于美国，德国最低，GNP对能源价格的弹性系数仅为-0.019。Bernanke（1983）指出石油价格冲击带来的巨大的不确定性使得投资者和消费者减少投资和支出。Kilian（2007a）认为这种持续增加的不确定性会导致消费者增加预防性储蓄。Alan、Jeremy（2008）认为进口石油价格上涨后，美国人民的真实收入下降，对消费者的财富效应造成负面影响。价格上涨冲击导致货币从紧，在1973年价格冲击对货币影响的传递渠道比现在更有效，因为现在美联储的货币政策目标主要针对联邦储备利率。Nordhaus（2007）指出石油价格上涨不仅短期内对其他商品和服务的价格以及工资造成冲击，并利用输入输出模型估计出在长期能源成本增加对其他消费品价格也具有传递效应。此外，Alan、Jeremy（2008） 还指出取消价格控制这一做法使得通货膨胀加剧。价格控制在1971年至1973年间对物价水平波动起到很大的作用，但是1974年价格控制这一做法被彻底取消。Blinder & Newton （1981）用价格控制下的CPI时间序列模型研究价格控制对美国通货膨胀率的影响结果表明，取消价格控制使得1974年美国核心CPI通胀率上升了4.6%。美国20世纪的四次价格管制分别发生在一战、二战、朝鲜战争和这次危机，均是为了紧急时期抑制通货膨胀。格林斯潘对于美国实施价格管制的做法曾经说过，美国的经验就是再也不能实施价格管制了。价格管制在短期内行之有效，一旦放开就会发生反弹，管制的时间越长，反弹的幅度就越大。这次危机一直到80年代里根成为总统运用减税、减开支和节制通货流量等“里根经济学”方法，才使得美国经济逐步走出了“滞涨”。3. 美国1980-1982年危机1979年发生了第二次世界石油危机，石油价格猛涨，进一步推动了工业产品价格持续走高，严重打击了美国经济。1980-1982年的经济危机仍是在滞涨的背景下发生的，且主要资本主义国家爆发危机的时间非常接近。不同的是，这次危机的过程有很大的曲折性，包括美国等国家出现经济下降-回升-再下降的W型，1980年8月起，美国的工业生产逐渐回升，但1981年8月，美国工业生产又急转直下。80年代初的经济危机出现这样的曲折，可以说是国家对经济采取逆周期措施的结果。很多学者认为石油或粮食冲击必然会带来经济滞涨即经济紧缩和通货膨胀的局面，伴随着更高的通货膨胀率和更低的真实经济增长率。这时如果货币政策扩张以减少产出方面的影响，就会导致更高的通胀率；如果货币政策从紧以抑制通货膨胀就会导致更大幅度的产出下降。既然石油或粮食冲击对形成经济滞涨如此关键，为什么美国在1973年之前或者1982年之后没有经历过如此严重、大规模的经济滞涨呢？Hooker（1996，2002），Blanchard and Gali（2007），Nordhaus（2007）等人研究表明近期的石油冲击对宏观经济的影响比前两次石油危机时期的影响都小。原因在于一方面OPEC欧佩克组织的成立后几次提价使得美国和其他工业化国家对石油能源的密集使用程度降低，美国从1973年后能源GDP构成开始大幅下降。另一方面，石油价格对其他商品价格的传递效应减弱，而这些主要是因为美国经济结构的调整，逐渐由工业经济转向服务经济，这在文中的第五章会有进一步的论证。影响经济周期波动的冲击因素包括货币、技术、供给和消费等，通常情况下都是货币冲击的影响，包括石油危机时期，经济周期的影响因素不仅仅是供给冲击，还包括货币冲击。参见Donald W. Jones, Paul N. Leiby. “The Macroeconomic Impacts of Oil Price Shocks: A Review of Literature and Issues”, P 22 Draft, Energy Division Oak Ridge National Laboratory. January 5, 1996. 1980-1982年经济危机短周期和前面1973-1975年危机的短周期构成了一个中周期，主要原因都是石油价格波动所带来的冲击导致的价格上涨、经济衰退，经济周期中的主要表现形态均为经济滞涨。4.美国1999-2001年危机美国20世纪初的经济危机是虚拟经济泡沫破灭所致的危机，与前面所述的两次危机不同的是美国在此次危机前正享受着经济增长和低通货膨胀的完美结合，美国这一阶段被称为“新经济”，即实现了“高增长、低通胀和低失业”的经济目标。美国投资者对网络股的投机热情很高，把某些值得怀疑的公司的股票价格推到不可思议的地步。“新经济”的背后伴随着美国债务增长，截止到2001年第一季度为止，美国政府、企业和居民负债总额是国民生产总值的三倍。此外美国贸易逆差的大幅度增加和证券市场的高速膨胀，形成了美国资本的双向流动模式。也就是说，一方面美国大量进口，贸易逆差越来越大，另一方面，世界各国对美出口所得的美元外汇又流回美国证券市场，大量境外游资、基金进入美国股市，造出收入虚增，经济存在泡沫。尽管这一轮新经济的繁荣有信息产业的高速增长作为依托，但是却是一轮股票和债务的投机性繁荣。当虚拟经济泡沫破灭后，股市泡沫、信息网络泡沫所带来的繁荣也随之破灭。虚拟价值诱发的投机泡沫带有强烈的连锁反应，一旦投机活动中某一环节无法获得虚拟升值，整个泡沫膨胀过程就会停止，投资者就会争先恐后地抛光手中所持有的金融产品，从而引发整个经济危机的爆发。这次危机和最近一次的美国金融危机有些相似，但是影响程度相比较小。一国经济泡沫的程度主要通过两方面表现：一是股票，一是房地产。参见周伟、何晓雷、蒋斌：“美国经济的泡沫繁荣背后的危机”，环球频道，1999年第7期这次危机主要表现为股票泡沫破灭，而次贷危机主要是房地产泡沫破灭所致，同时伴随着股票市场的大幅下跌。这次虚拟经济泡沫危机的周期短，影响不大，但是和之后的次贷危机构成了长周期的一部分，经济波动幅度较大。5. 美国2007-2010年危机美国次贷危机在2007年全面爆发。这场金融危机导致了全球金融市场的剧烈动荡，并使各国经济整体下滑。美国因次贷危机引发的金融危机四处蔓延，道琼斯指数大幅下跌、全球股票市值大量缩水，对美国的经济增长和世界经济发展造成了持续的影响。这次次贷危机的爆发有着其金融微观基础，同时又是在一定的宏观经济背景下产生的，互联网泡沫后美国的低利率政策促成了房地产市场的繁荣，而之后美联储为了稳定美元币值，又提高了利率，导致次级贷款的违约率增加，从而引发了信用危机，并扩散到实体经济，形成了全球性的经济危机。从微观层面看次贷危机爆发的原因，美国金融衍生品的高度创新为次贷危机的爆发提供了微观层面的技术支持，ABS、CDO、CDS的使用使得金融机构由于违约率上升导致的次级贷款危机转变成次级债券市场的危机，由此扩散到整个资本市场，引发了信用危机。从宏观层面看次贷危机爆发的原因，美国经济在20世纪初出现了互联网泡沫及泡沫破灭后出现了一定程度的衰退，为了刺激经济增长，美联储在很短的时间内将联邦基金利率从高于6%的水平调低至1%。历史性低水平的利率促成了美国房地产市场从2001年到2005年的繁荣。在市场繁荣时期，房价普遍持续上涨，居民购买房地产的意愿上升，而房地产金融机构提供贷款的条件也因此而变得更加宽松。在这种情形下，金融机构对利益的追求导致了其对信用评级不高、收入较低的次级贷款者的放贷，这样可以争夺更多的客户并赚取更高的贷款利率，如果发生违约，在房地产市场繁荣期也可以通过拍卖抵押房地产而回笼贷款本息。在长期低利率宏观经济环境下，随着美国经济的反弹、通货膨胀压力增大以及美元大范围的贬值，美国2004年至2006年开始上调利率，抵押贷款利率随之上升，刺破了房地产市场的泡沫。一旦市场利率上升和房地产价格下跌出现，次级债市场就面临巨大灾难。次贷危机爆发后，金融市场其他投资者和金融机构的信用危机，使得次贷危机的影响迅速扩大，形成全球经济危机并对美国的经济增长和世界经济发展造成了持续的影响。然而美国次贷危机爆发的深层次根源包括两方面。一是美国内部经济结构失衡。从美国内部经济结构来看，美国是以服务经济为主的生产结构和以个人消费为目的的消费结构形成的经济结构，服务业在经济结构的调整中进一步得到强化，而制造业等工业则进一步萎缩。美国生产结构与消费结构之间存在长期的脱节，商品的供给严重不足，服务的供给则严重过剩，消费需求中个人消费需求比重高，从而进口需求较高，供需之间长期存在巨大的缺口。二是美国经济衰退受到经济周期规律作用。世界经济发展过程中，短周期、中周期和长周期交互作用，经济运行存在周期现象，并呈现出周期特征。根据美国GDP增长率及CPI变化率数据分析美国的经济形态，具体研究美国次贷危机前后经济运行中的周期现象。2.2 美国本轮经济危机前后的周期特征1经济增长与价格增长的四象限图为了更好地分析危机前后经济形态变化和经济复苏路径，在此构建简化的二维坐标图，选择经济增长与价格变化二维坐标来判断经济形态的变化。除了经济增长指标，价格指标可以衡量市场的供需情况，反映经济的冷暖程度，两者的结合是判断经济形态变化的基本维度。经济形态图的第一象限是以经济增长、价格上涨为特征的“经济膨胀”，第二象限是经济衰退、价格上涨为特征的“经济滞胀”，第三象限是以经济衰退、价格下降为特征的“经济紧缩”，第四象限是以经济增长、价格下降为特征的“经济实胀”。季铸：世界经济导论，人民出版社2005年5月，第91页。（1）应对经济膨胀在出现第一象限经济增长、价格上涨为特征的“经济膨胀”时，表明需求强劲，生产供给响应，短期内一般不需要政府大面积干预宏观经济，降低经济效率往往带来负面影响。长期应选择结构增长政策，发展新的高级产业，扩展新的发展空间，通过增加有效供给分散货币压力，抑制经济通货膨胀。在抑制价格快速上涨的同时，要继续保持创新产业的增长，带动经济新的增长点，避免一刀切的方式导致经济滞涨。（2）应对经济滞胀在出现第二象限经济衰退、价格上涨为特征的“经济滞胀”时，无法依靠自身经济机制回到均衡点。传统宏观经济政策已经失灵，采用扩张或紧缩性宏观经济政策都会使经济进一步偏离均衡点。短期首选是通过减税政策降低生产成本和消费成本，刺激经济增长，扩大消费需求，但结果是形成巨大财政赤字，长期难以持续，美国里根总统时期就是如此。长期实施结构增长政策，通过扩大进口将国内生产要素转移到高效率产业，实现结构增长，在扩大进口、获取廉价收益的同时，实现“抑制通胀、促进增长”目标。在这个过程中不断扩大的国际收支逆差被高效率产业新增的国民收入和贸易收支所抵消，而且有剩余，形成进口型经济增长模式，美国克林顿在任时就是如此。（3）应对经济紧缩在出现第三象限经济衰退、价格下降为特征的“经济紧缩”时，如果经济结构没有变化且没有外来冲击，可由经济机制自身调节。如果有外来冲击，需要政府的宏观经济调控治理经济紧缩。 短期首选扩大出口的国际经济结构调整政策，通过出口带动增长、提升价格，实现经济均衡。同时采取宏观经济扩张政策,加大投资。长期选用结构增长政策，将生产要素转移到新的高效率产业，创造新的经济增长领域，增加收入，扩大需求，拉动价格上涨。（4）应对经济实胀在出现第四象限经济增长、价格下降为特征的“经济实胀”时，无法依靠自身经济机制回到均衡点。传统宏观经济政策已经失灵，采用扩张或紧缩性的宏观经济政策会使经济进一步偏离均衡点。短期首选扩大出口的国际经济结构调整政策。如果世界经济良好、世界市场需求旺盛，通过出口带动增长、提升价格。然而在世界经济危机、市场萎缩的情况下，仍需要选用结构增长政策，将生产要素转移到新的高效率、有需求的新产业，创造新的经济增长领域。开放条件下，总结四个象限的经济特征和宏观政策可以概况如下图。经常账户第二象限：失业和国际收支顺差 政策调节：扩大进口、解决失业、结构增长 政策效果：扩张性货币政策和财政政策在具有操作空间的情况下对失业问题有效。要实现结构增长的主要政策调节是结构政策，同时要调整贸易政策和汇率政策扩大进口。 第一象限：通货膨胀和国际收支顺差政策调节：扩大进口、结构增长、提高福利 政策效果：货币政策在扩大进口和稳定物价目标上存在矛盾，政策操作空间有限，效果不明显。短期直接有效的是贸易政策，长期基本持续的是结构政策、汇率政策，提高产业效率和人民福利。 第三象限：失业和国际收支逆差政策调节：扩张政策、扩大出口 政策效果：积极的财政政策对刺激经济有效，货币政策效果不明显。短期内采用贸易政策扩大出口有效，同时可干预外汇市场通过汇率政策扩大出口。 总需求第四象限：通货膨胀和国际收支逆差政策调节：扩大出口、结构增长 政策效果：在经济增长、就业稳定的前提下采用紧缩性货币政策对于抑制通胀有效，配合适当的贸易政策和汇率政策对于扩大出口都有效，同时结构升级、技术进步对经济长期发展有益。 图2-2 参照金德尔伯格政策调控的模型整理季铸：世界贸易导论，经济科学出版社2007年版，第320-322页内容概况得出。2. 2007年美国处于经济膨胀形态金融危机前后，美国经济形态先后经历了经济增长、价格上涨为特征的“经济膨胀”、经济衰退、价格上涨为特征的“经济滞胀”、经济衰退、价格下降为特征的“经济紧缩”、经济增长、价格下降为特征的“经济实胀”阶段，最后又回到了经济膨胀阶段，总体来说经历了整个四象限的各个阶段。2007年美国经济膨胀，2008年下半年美国经济严重滞涨，2009年美国经济陷入紧缩，在经历了政府人为拉动经济所致的经济实胀后，在年底美国经济走向复苏（参见图2-3）。图2-3 次贷危机前后美国的经济波动和价格波动数据来源于美国经济分析局BEA和St. Louis联邦储备银行。经济膨胀是产量增加与物价上涨相伴随的现象。消费和投资对货币的需求在储蓄无法满足投资的情况下，往往会增加货币供应量，美国金融创新工具的杠杆效应变相增加了货币供应，宽松的货币政策在一定程度上加剧了经济膨胀。同时对房地产市场的过度需求，导致物价水平上涨，经济总量受到产量增长和价格上涨的双重放大效应，带来经济膨胀。这正是2007年美国经济所呈现出的经济形态。3. 2008年底美国处于严重滞涨形态经济滞涨是产量下降与价格水平上涨相伴随的一种经济现象。一般地说，物价变化与经济增长的同步性多限于消费物价小幅度波动的时候。实际上，当消费物价上涨超过一定幅度时，经济增长反而下降。不仅如此，物价快速上涨可能带来生产成本和消费成本的增加，消费需求和投资需求下降，形成价格上涨与经济增长停滞相伴随的“滞涨”。2008年下半年受雷曼兄弟破产影响，金融危机进入全面爆发阶段，美国经济主要处在经济滞涨的形态上。2008年美国四个季度经济增长率分别为-0.7%、0.6%、-4%、-6.3%，四个季度物价水平平均变化率分别为4.1%、4.3%、5.3%、1.6%。2008年美国由危机前的经济膨胀阶段转向了经济滞涨阶段，经济增长率变为负值，且深度下滑。同时在08年第四季度开始物价同比去年开始大幅度下滑，12月CPI为0%，经济开始呈现出由滞涨转向紧缩的趋势（见图2-3）。4 2009年上半年美国处于经济紧缩形态如果物价水平和经济增长水平双双下降，就会出现经济紧缩，导致经济紧缩是多因素共同作用的结果，本次美国经济紧缩主要是由于房地产泡沫的破灭、次贷危机演化为金融危机、银行信用危机传递到实体经济的结果。2009年第一季度经济进入GDP和CPI均负增长的局面，经济形态由第二象限的经济滞涨转向第三象限的经济紧缩。2009年第一季度，美国经济进入经济危机的谷底，GDP大幅度下滑了6.4%，是危机后衰退最严重的时期，第一季度居民消费价格指数变为负值，经济进入了紧缩形态。2009年第二季度，经济增长率同比下降1%，居民消费价格指数均值为-1.1%，经济仍处在紧缩阶段（见图2-3）。5 2009年底至2011年美国由经济实胀转向经济膨胀经济实胀是指由于生产供给能力扩大或者增大投资，或者技术进步的作用使得经济增长的速度更快、水平更高，而物价保持较低水平，可能因为收入增加缓慢，或是需求饱和，或是需求相对生产的时间滞后或空间不对称。本次危机后美国出现的经济实胀形态是由于美国政府对金融危机的救助和经济刺激计划，主要原因是政府增大投资而非生产扩张或者技术进步的影响。同时居民消费者由于房价下跌的财富效应使得收入相对大幅减少，在信用危机的影响下，人们希望持有财富增加储蓄，所以消费需求减少，物价水平一直是下降状态。美国经济在2009年上半年经历了经济紧缩后，于2009年第三季度进入经济实胀形态。经济实胀是政府人为拉动所造成的经济形态。2009年第三季度，美国经济开始同比增长1.6%，居民消费价格指数均值为-1.6%，表明在第一季度的经济刺激计划中大量的政府投资和货币供给效果显现，经济过剩，经济形态进入了实胀阶段。2009年第四季度，经济同比增长了5%，增幅创6年来新高，居民消费价格指数均值为1.5%，经济正式复苏，由第四象限的经济实胀转向了第一象限的经济膨胀，2010年受欧洲主权债务危机的影响经济增长放缓，2010年底有所好转，GDP增幅为3.1%，但是2011年美国主权信用评级被下调，引发了对美国未来财政和债务问题的担忧，同时之前大规模注资和宽松货币政策使得2011年美国通货膨胀率上升，2011年第二季度GDP增长率为1.3%，CPI变化率为3.4%（见图2-3）。2.3 美国其他经济危机时期的周期特征1美国1929-1933年经济周期特征从图2-4中可以看出大萧条时期的经济周期特征主要集中在经济紧缩第三象限内，伴随着经济增长先大幅下降后又回升的过程，价格同样是先大幅下降后又开始回升，直到1934年第一季度才开始由经济紧缩象限进入到经济膨胀象限。整个经济周期过程经历了经济紧缩、经济深度紧缩直接到经济膨胀的过程。整个经济危机的经济形态表现为经济紧缩。图2-4 1929-1933年经济危机时期的经济波动和价格波动数据来源于美国经济分析局BEA和St. Louis联邦储备银行。（注：由于该期间没有经济增长季度数据，这里使用的是年度数据）1933年CPI指数为零，经济增长率仍为负值，到1934年第一季度，CPI上涨到4%，而经济增长率上涨到近12%的水平，这说明宏观经济政策干预和治理在这个过程中起到了很大的作用。2美国1973-1975年经济周期特征从图2-5中可以清楚地看出，1973-1975年能源危机的经济周期特征为“锯齿状”变动，在以经济增长、价格上涨为特征的经济膨胀第一象限和以经济衰退、价格上涨为特征的经济滞涨第二象限间来回波动，整个短周期伴随着价格的不断上涨和经济衰退程度的加剧，以及价格逐渐下降、经济增长又回到经济膨胀阶段的特点。在经济危机开始时期，经济波动和价格波动剧烈，随着危机的加剧，波动幅度减少，但是经济滞涨程度加深。整个经济危机中的经济形态主要表现为经济滞涨。图2-5 1973-1975年经济危机时期的经济波动和价格波动数据来源于美国经济分析局BEA和St. Louis联邦储备银行。可以看出，整个短周期都是在第一、第二象限范围内波动，说明1973-1975年经济危机和大萧条时期的经济紧缩价格大幅下降的特征完全不同，这次主要是石油价格上涨引起的全球经济危机，因此价格上涨为主要的表现特征，由价格波动带动经济波动，呈现出“锯齿状”的变动特征。3. 美国1980-1982年经济周期特征图2-6 1980-1982年经济危机时期的经济波动和价格波动数据来源于美国经济分析局BEA和St. Louis联邦储备银行。从图2-6可以看出，1980-1982年第二次石油危机期间经济周期特征与1973-1975年经济危机周期特征一样，都是在经济膨胀和经济滞涨象限内由价格上涨引起的周期变化，只是表现形式不同，这次短周期为“S型”波动，但是背后的波动规律一致。均是在危机爆发开始阶段，经济波动剧烈，随着危机价格的逐渐下降，经济波动幅度减少，经济形态又回到最初的经济膨胀阶段。经济危机过程中的经济形态主要表现为经济滞涨。4美国2000-2001年经济周期特征图2-7 2000-2001年经济危机时期的经济波动和价格波动数据来源于美国经济分析局BEA和St. Louis联邦储备银行。从图2-7可以看出，互联网泡沫危机时期的经济周期特征主要为经济膨胀，伴随着一定程度的经济滞涨。经济波动和价格波动从危机发生前的始点到危机结束后的终点位置相近，这与最近的次贷危机周期特征图相似，形成闭合的环状，而互联网泡沫危机和石油危机的短周期特征图不同。值得注意的是，这次危机与次贷危机不同的是周期较短，且波动幅度较小，没有经历经济紧缩和经济实胀过程，只是一次规模较小的经济危机。2.4 欧洲国家本轮危机的周期特征1英国在本轮危机中的周期特征市场短缺市场过剩图2-8 次贷危机前后英国的经济波动和价格波动数据来源于欧洲经济委员会UNECE /pxweb/dialog/Saveshow.asp?lang=12008和2009年英国的经济形态主要表现是经济滞涨，直到2010年初开始经济进入初步复苏阶段，虽然之后欧洲爆发了主权债务危机，但是由于英国没有加入欧元区，可以采用量化宽松的货币政策，在该政策下，英国经济于2010年2月停止衰退以来，一直持续到2012年上半年都处于经济膨胀形态。作为全球性金融中心之一，英国非常容易受到在其金融市场中开展业务的大型跨国金融机构所带来的系统性风险的威胁。因此，当美国的次贷危机波及全球的时候，英国自然首当其冲受到影响。2008年英国四个季度经济增长速度分别为2.1%、-0.4%、-2.7%、-2.7%，英国经济增长在第二季度就由正转负，比德国、法国等其他欧洲国家衰退得快，相应的CPI指数增加，进入经济下滑、价格上涨的“经济滞胀”象限，然后在2009年第一季度经济进入谷底，经济增长为-6.1%。2009年在政府及央行采取一系列量化宽松的货币政策之后，英国经济持续下滑的趋势在2009年底有所缓解，2010年第一季度英国经济增长由负转正，CPI变化率为3.3%，又回到经济膨胀象限，2010年四个季度的GDP增长率分别为0.9%、2.6%、2%、1.8%第二季度经济增长率达到2.6%。2011年随着欧元区危机进入一个危险的新阶段，全球增长前景有所恶化，受欧元区危机升级并与其他地区的金融脆弱性之间产生的相互作用影响，英国2011年整体经济增长放缓（第一季度GDP增长率仅为0.1%），同时具有价格上升的走势。2012年随着奥运会的召开，英国经济有所起色，2012年第一季度GDP增长率为1.1%，CPI变化率为3.5%（见图2-8）。次贷危机对欧洲经济的影响程度和途径不同，根据国际货币基金组织2009年欧洲地区经济展望报告分析金融高杠杆的国家如英国、冰岛、爱尔兰、拉脱维亚等国家经济主要受到危机后去杠杆化的影响。同时一些国家政府财政赤字、经常账户逆差或者是较高的公共负债等因素导致政府宏观调控政策不足，如希腊、匈牙利等国家收到经济危机影响较大。2德国和法国在本轮危机中的周期特征德国经济形态直到2008年第三季度仍处在经济膨胀阶段，2008年底和2009年上半年经济陷入滞涨，2009年第二季度经济增长率达到最大负值为-7.4%，2009年第三季度经济衰退减弱，居民消费价格指数变化率由正转负为-0.2%，随即在2009年底经济形态又进入经济滞涨阶段，在2010年第一季度进入经济膨胀象限，之后一直处于经济膨胀状态，经济增长率不断攀升，到2011年第一季度，GDP增长5%，然而由于受2011年欧元区危机升级影响，GDP增长有所减缓，2011年后三个季度和2012年第一季度德国经济增长率分别为3%、2.6%、1.5%和1.7%，CPI变化率分别为2.4%、2.5%、2.3%和2.2%（见图2-9）。法国图2-9德国和法国的经济波动和价格波动数据来源于欧洲经济委员会UNECE /pxweb/dialog/Saveshow.asp?lang=1 法国和德国的经济形态相似，在美国金融危机全面爆发之前，经济运行良好，一直处于经济膨胀阶段，直到2008年第四季度经济陷入滞胀，2009年第一季度经济衰退最严重为-4.4%，从2009年第二季度开始价格负增长经济进入全面紧缩，直到2010年初又回到经济膨胀象限，和德国一样经历了2010年经济复苏再到2011年经济复苏放缓的过程，2012年法国GDP增长率为0.6%，CPI变化率为2.3%。对比德国和法国的经济形态，尽管两国经济周期波动的形态图相似，但是也不难发现差异，第一，由于德国是欧洲和世界的第一大出口国，外需对GDP的拉动具有很大的影响，在美国金融危机引发世界经济衰退外需减少的情况下，德国比法国受到的冲击更大，经济最严重衰退时期GDP负增长7.4%（法国-4.4%），因此相比于法国来说，世界市场低迷对德国的影响更大；第二，由于加入欧元区有统一的货币政策，德国和法国不能像英国那样实行本国自己的货币政策，主要采用宽松的财政政策。因为德国经常账户顺差，公共负债不严重，德国在欧洲国家中的财政支出占GDP的比重最大，扩张性财政政策在救助危机中的德国经济方面比法国起到更大的作用，因此在经济复苏期，德国的GDP增长率在2011年第一季度达到5%，法国2011年第一季度GDP增长率只有2.6%，此后两国都经历了复苏放缓的过程。3.欧猪五国在本轮危机中的周期特征希腊在2007年第一季度GDP增长率为5.2%，CPI变化率为2.7%，之后GDP逐渐下降，CPI逐渐升高，到2008年第三季度GDP零增长，CPI变化率为4.7%，之后GDP和CPI同时大幅下滑，从2008年第四季度开始进入经济滞胀形态，2009年四个季度的GDP增长率分别为-4.4%、-4.4%、-3.5%和-0.8%，CPI变化率分别为1.6%、0.7%、0.7%和2%，到2010年第一季度，希腊受美国金融危机影响有所好转，经济增长由负转正，然而由于标准普尔对希腊主权信用评级的下调，希腊爆发主权债务危机。希腊以旅游业和航运业为支柱产业，在欧元区国家中经济发展水平相对较低，加上2004年举办奥运会增加的91亿美元赤字，到2010年希腊政府债务总量占GDP的比重达到142.8%。2011年希腊的主权信用评级已降至全球最低，使得希腊经济陷入比之前更严重的滞胀，2010年底希腊GDP负增长8.6%，CPI变化率达到5.1%。2011年四个季度GDP增长率分别为-8%、-7.3%、-5%和-7.5%，CPI变化率为4.7%、3.5%、2.4%和2.8%，2012年第一季度希腊GDP增长率为-6.5%，仍然超过2009年的跌幅。希腊主权债务与融资压力之间的恶性循环加剧，导致更大规模、更持久的信贷和产出的大幅收缩。2007年四个季度意大利GDP增长率分别为2.5%、2.3%、1.9%和0.2%，可见在美国金融危机之前，意大利的经济增长水平就比较低，近10年意大利的经济增长缓慢，低于欧盟的平均水平。意大利主要靠出口加工制造业和房地产业拉动经济，在美国房地产泡沫破灭加上外部市场需求减少的情况下，两大经济支柱产业首当其冲遭受打击。西班牙爱尔兰希腊意大利 图2-10 欧洲爆发债务危机的希腊、意大利、爱尔兰、西班牙（葡萄牙类似）的经济形态意大利在2008年第二季度就由经济膨胀形态转向经济滞胀形态，GDP增长率为-0.5%，CPI变化率为3.6%，2009年四个季度的GDP增长率分别为-7.2%、-6.7%、-4.7%和-3.4%，CPI变化率为1.4%、0.8%、0.1%和0.6%，经济下滑幅度较大。2010年经济增长由负转正，又进入经济膨胀形态。然而2011年9月21日，标普将意大利长期和短期主权债信评级下调，紧接着10月份三大国际评级机构之一穆迪又下调意大利长期主权债务评级，使得意大利也爆发主权债务危机，2011年第三季度意大利GDP增长0.3%，第四季度由正转负-1.1%，2012年第一季度也是-1.1%，同时CPI上升，又进入经济衰退、价格上涨的经济滞胀状态，但是相比于2009年受全球金融危机的影响来说，意大利主权债务危机不是很严重，对经济的冲击相对较小。爱尔兰经济主要依靠房地产和建筑业投资拉动，在美国爆发次贷危机之后，爱尔兰房地产经济泡沫同样破灭，爱尔兰房价急速下跌，同时银行资产出现大规模的缩水，爱尔兰高速运转的经济受到重创。2007年爱尔兰的经济增长势头强烈，一直被誉为欧元区的“明星”，四个季度GDP增长率分别为8%、5.3%、2.9%和5.6%，CPI变化率为5.5%、5%、4.7%和4.8%。2008年第一季度GDP增长率由正转负，直接由5.6%下跌到-0.4%，由经济膨胀进入经济滞胀形态，2008年第四季度，GDP最大幅度下跌，达到-7.4%，2009年第一季度CPI变化率有正转负，进入经济衰退、价格下降的经济紧缩形态，且一直持续到2010年第二季度，是“PIIGS五国”中经济处在紧缩形态时间最长的国家。2010年第三季度GDP由上一季度负增长-1.4%变为正增长1%。然而由于受2010年12月国际信用评级机构穆迪下调爱尔兰金融机构评级影响，2011年第一季度GDP负增长（0.9%），不过第二季度开始好转达到2.9%，2012年GDP增长率为1.2%，CPI变化率为2.2%。西班牙的建筑业、汽车制造业和旅游服务业是三大支柱产业，从2007年底到2008年初西班牙经历了GDP增长率下降、CPI上升的过程，2008年第四季度，经济增长率由正转负（-1%），同时CPI下降，进入经济滞胀形态。到2009年第三季度，CPI变化率变为负值，GDP继续负增长，进入经济衰退、价格下降的经济紧缩形态。2009年四个季度的GDP增长率分别为-3.8%、-4.5%、-4.1%和-2.6%，CPI变化率分别为0.5%、-0.7%、-1.1%和0.1%。2010年经济衰退有所好转，第二季度GDP增长由负转正（0.2%），之后经济又进入经济增长、价格上涨的经济膨胀形态。然而到2011年10月14日，标普下调西班牙主权信用评级，随后评级机构惠誉下调意大利和西班牙债务评级，西班牙债务攀升至世界第二，净外部债务突破1万亿美元，成为继美国后的第二债务国。2011年第四季度和2012年第一季度，经济增长率均为负值，又处于经济滞胀形态。葡萄牙的经济形态图与西班牙类似，受金融危机冲击所导致的GDP下跌不如其他国家那么大，但是葡萄牙经历了经济实胀形态后于2010年初回到经济膨胀形态，并且从2010年底开始爆发主权债务危机经济增长又由正转负，进入了经济滞胀形态，一直到2012年初经济一直负增长。对比“PIIGS五国”经济形态图，可以发现：第一，除了爱尔兰，其他国家到2012年经济增长率仍为负值，由于银行去杠杆化、主权利率的上升对实体经济产生的效应，以及进一步财政整顿带来的影响，目前欧元区经济在2012年将陷入轻度衰退，在经历了美国金融危机导致的经济短周期波动后，又表现出了新一轮债务危机短周期波动特征；第二，靠旅游服务业为支柱的希腊和出口加工为支柱的意大利两国没有经历经济紧缩和经济实胀形态，说明经济不存在严重生产过剩问题，而爱尔兰、西班牙和葡萄牙的周期特征都呈现了经济紧缩形态，即存在CPI下跌为负值的时期，说明国内存在生产部门产能过剩的问题，但是“PIIGS五国”除了葡萄牙，都没有经历经济实胀，这和中国的情形恰好相反（参见图2-12），主要是欧元区统一的货币政策，使得各国无法使用货币政策调控，同时政府债务压力和严重财政赤字问题使得欧元区不得不紧缩财政政策，政府难以像美国、日本、中国等政府那样实现人为拉动经济进入实胀的经济形态。4. 日本在本轮危机中的周期特征日本经济形态在危机爆发前就处在经济实胀状态，2007年前三个季度CPI变化率为负值，分别为-0.1%、-0.67%和-0.13%，GDP增长率分别为3.5%、2.3%和1.7%。2007年底至2008年初处在经济膨胀状态，2008年第二季度开始转向经济滞涨状态，2009年经济紧缩，第一季度经济负增长9%，是危机以来最严重的一次衰退，到了第四季度有所好转，2010年又重新回到经济实胀形态，然而第四季度由于受主权债务危机影响，直接转入经济衰退、价格下降的经济紧缩形态。尤其是在2011年，日本发生了大地震、大海啸以及随后引发的核泄漏危机，让日本经济继续保持经济紧缩形态（见图2-11）。图2-11 次贷危机前后日本的经济波动和价格波动数据来源于日本总务省统计局和日本内阁办公室网站数据http:/www.esri.cao.go.jp/en/sna/qe103/gdemenuea1031-arv.html日本在次贷危机爆发前就处于市场过剩的局面，全球经济危机加上经济周期的作用，使日本经济陷入衰退的情况不可避免，并且在危机时期，市场过剩的情形更加严重。总之，相比于英国等发达国家，在全球经济危机时期市场总需求大幅下降的情况下，日本这种具有出口型增长特点的国家在技术创新疲软的情形下存在市场明显过剩的情形。5. 中国在本轮危机中的周期特征中国经济形态图和美国经济形态图不同。中国经济在主要呈现以经济增长、物价上涨为特征的经济膨胀和以经济增长、物价下跌为特征的经济实胀形态，经济增长率始终为正值。从2007年第一季度到2008年第一季度，中国价格指数大幅上涨，CPI变化率分别为2.7%、3.6%、6.2%、6.7%和8.1%，同时GDP保持两位数的增长，通货膨胀、经济过热，处于第一象限经济膨胀形态。从2008年第二季度开始，由于受到美国次贷危机的影响以及之前中国政府紧缩性宏观政策的影响，价格上涨有所回升，经济增长放缓；随着全球经济危机中市场总需求的减少，中国经济出口受到严重影响，净出口对拉动经济增长的贡献率下降，中国经济增长率大幅减少，到2009年第一季度，经济增长率达到最低水平6.1%，同时价格变化率由正转负，陷入到第四象限的经济实胀，存在严重的生产过剩。图2-12 危机前后中国的经济波动和价格波动数据来源于中国经济景气月报和国家统计局。随着中国大规模财政投资支出对经济的拉动作用，2009年第二季度经济增长率有所回升7.9%，但是价格继续下跌，2009年第三季度经济增长率进一步加大8.9%，价格水平仍为负值，直到2009年第四季度经济重新回到经济膨胀阶段，价格变化率由负转正达到0.5%。2010年第一季度经济增长率11.9%和价格变化率2.1%继续同步上升，但是随着政府大规模扩张政策的逐步退出，2010年第二季度开始中国经济增长有所减弱，另一方面，由于输入性通货膨胀，2010年第二季度开始中国价格上涨幅度较大，到第三季度CPI物价指数已经超过3%，存在通货膨胀现象。2011年由于受欧元区主权债务危机影响，外部需求减少，GDP增长率持续下降，四个季度的GDP增长率分别为9.7%、9.5%、9.1%和8.9%，到2012年第二季度降至7.6%，居民消费物价水平从2011年底开始下跌，到2012年第二季度降为2.9%（见图2-12）。数据表明，中国在本轮经济危机过程中的周期特征表明中国存在生产过剩危机，由于世界经济危机、世界市场萎缩，导致中国出口严重下滑，国内市场过剩。在扩张性财政货币政策下，生产进一步扩大，而消费需求却不断收缩，导致市场更加过剩，居民物价消费指数不断下降，中国经济转向了生产过剩、价格下降的“经济实胀”。2.5 对经济周期特征变化的比较1. 美国经济周期特征的异同及原因第一，从影响经济周期波动的冲击因素包括货币、技术、供给和消费等因素来看参见Donald W. Jones, Paul N. Leiby. “The Macroeconomic Impacts of Oil Price Shocks: A Review of Literature and Issues”, P 22 Draft, Energy Division Oak Ridge National Laboratory. January 5, 1996.，大萧条时期的危机、互联网泡沫危机和本轮危机爆发的直接原因相似，都是由于货币冲击促使危机爆发。大萧条时期的危机爆发的原因是美国政府在1929年为了限制股票市场的投机行为和股票价格的快速上涨，而采取的增加利率的货币紧缩政策，货币供给下降严重影响产出水平。互联网泡沫危机爆发前，美国联邦政府为了抑制网络股及某些值得怀疑的公司的股票的投机行为，提高了联邦利率，刺破了虚拟经济的泡沫从而对经济造成影响；本轮次贷危机前随着美国通货膨胀压力增大以及美元大范围的贬值，美国2004年至2006年开始上调利率，抵押贷款利率随之上升，刺破了房地产市场的泡沫。而随着利率增加后对金融市场和货币市场的冲击，货币流动性减少，货币政策变动引起货币的冲击产生的经济波动将更加频繁。经济危机中伴随着消费者在面临不确定性时减少消费增加预防性储蓄的行为和银行的破产倒闭，但是本轮次贷危机主要是投资银行的破产，而非传统银行的破产，这主要是因为随着金融市场的发展，金融衍生品的技术创新，使得货币冲击的影响具体波及的领域和范围有新的变化。石油危机相比而言更多的是由于供给冲击导致的经济危机，但是经济周期的影响因素不仅仅是供给冲击，还包括货币冲击。1971年尼克松政府宣布暂停按布雷顿森林体系所规定的价格用美元兑换黄金，此后美元几度贬值，美国受1973年以美元为中心的布雷顿森林货币体系瓦解的影响，美元的贬值在国际市场上相当于货币供给的减少，经济受到一定程度的影响。第二，本轮金融危机中的短周期显示了中周期的所有经济形态，而非只是一个经济形态。短周期的危机周期特征一般都是经济形态集中反映在某一个阶段，例如大萧条时期的危机主要表现为经济增长下降、物价指数下降的经济紧缩阶段，而石油危机时期的经济形态主要集中在经济增长下降、物价指数上涨的经济滞涨阶段，包括互联网泡沫危机的周期特征也主要是经济滞涨。相比之下，虽然次贷危机在2007年爆发，2009年底已经开始走向复苏形态，这段时间区间符合短周期的概念，但是从次贷危机的周期特征图可以明显看到，本轮危机经历了经济形态图形中的四个象限，包括经济膨胀阶段、经济滞涨阶段、经济紧缩阶段和经济实胀阶段，而并非像前几次危机短周期特征只表现出一种经济形态。从经济形态变动的全过程来看，次贷危机更像是一次中周期，可见随着政府宏观调控在经济周期过程中的大量干预，使得短周期内完成了整个经济周期的景气、衰退、不景气与复苏的全部阶段，经济周期的短周期和中周期交替。第三，美国经济危机时期，其他国家也都相应的受到危机的影响。在大萧条时期，金本位制下美国经济下降迅速传递到世界其他主要国家。金本位制下的贸易失衡和资产流动导致全球黄金流动。在石油危机时期，贸易的全球化使得经济危机受到国际油价的影响在世界范围内发生经济周期波动，而在泡沫破灭下的金融危机时期，金融市场的全球化使得危机的扩散在