（国际法学专业论文）上市公司跨国并购中的法律冲突问题研究.pdf

内容摘要 内容摘要 上市公司跨国并购犹如一把双刃剑，它大大加快了世界经济的进程，同时也 对相关国家的利益带来了负面影响。受跨国并购直接影响的国家纷纷制定了一系 列法律规章来对上市公司跨国并购活动进行管制，导致上市公司跨国并购法律冲 突的出现。本文笔者试图从法律冲突的角度，以上市公司跨国并购的概念和其价 值判断为逻辑起点，力图将理论与实践相结合，从公司法、证券法、反垄断法三 个领域来论述与上市公司跨国并购有关的法律冲突及其法律适用问题。全文由前 言、正文和结论三部分组成。 前言部分：简要说明本文选题的背景、选题的意义以及本文的任务。 正文部分：共分三章，采取层层深入的论述方式。 第一章：阐述上市公司跨国并购的概念、类型、动因和其价值判断。这章是 全文的基础和逻辑起点，着眼于研究与上市公司跨国并购有关的基本问题。同时 也是为第二章的内容做铺垫。 第二章：上市公司跨国并购法律冲突研究。分析了上市公司跨国并购法律冲 突产生的原因及表现。笔者分析得出：证券市场的国际化时代，各国上市公司并 购法存在很大差异且同时在并购领域适用，使得法律冲突有其必然性。并从公司 法、证券法、反垄断法角度透视了法律冲突的不同表现。 第三章：从国内国际两个角度对上市公司跨国并购法律冲突的解决进行了考 察。面对难以避免的冲突困境，各主权国家不可能放弃其对跨国并购的审查和管 辖，纷纷在国内法中做出安排，由于国内单边协调的局限性，各国逐渐走上了国 际协调与合作之路。 结论部分：结合我国实际，对我国对上市公司跨国并购法律冲突的立法现状 做出评价。上市公司跨国并购对国家和利益当事人有重大影响。在经济全球化进 程中，我国公司和居民也越来越广泛地参与上市公司跨国并购活动，公司跨国并 购中的法律冲突与法律适用问题应引起我国立法的足够重视。 关键词：上市公司；跨国并购；法律冲突 a b s t r a c t a b s t r a c t i nt h ee r ao fe c o n o m i cg l o b a l i z a t i o n , t h el i s t e dc o m p a n i e sh a v et h ec h o i c eo f t r a n s n a t i o n a lm e r g e ra n da c q u i s i t i o nt o e x p a n dt h e s c a l ea n de n h a n c eo v e r a l l c o m p e t i t i v e n e s s t r a n s n a t i o n a lm e r g e ra n da c q u i s i t i o no fl i s t e dc o m p a n i e si sl i k ea d o u b l e - e d g e ds w o r d ；i ts i g n i f i c a n t l ya c c e l e r a t e dt h ep r o c e s so ft h ew o r l de c o n o m y b u ta l s oh a v ean e g a t i v ei m p a c to nt h ei n t e r e s t so ft h e s ec o u n t r i e s s or e l e v a n t c o u n t r i e s ，e s p e c i a l l y , t h o s ec o u n t r i e sa f f e c t e dd i r e c t l yb y t r a n s n a t i o n a lm e r g e r sa n d a c q u i s i t i o n s ，s u c h 雒t h ec o u n t r y w h e r et h ec o m p a n yi sl o c a t e d ，w h e r et h et a r g e t c o m p a n yi sl o c a t e d ，w h e r et h et a r g e tc o m p a n y so w ns h a r e h o l d e r si sh e rn a t i v e p e o p l e ，f o r m u l a t e das e r i e so fl a w sa n dr e g u l a t i o n sf o rs u p e r v i s i o n ，t h i sw o u l d i n e v i t a b l yl e a d t ot h ec o n f l i c to fr e g u l a t e dj u r i s d i c t i o na n dt h ea p p l i c a b l el a w i n t h i sp a p e rt h ea u t h o ra t t e m p t st od i s c u s st h ep r o b l e m ，f r o mt h ep e r s p e c t i v eo ft h e c o n f l i c to ft h el a w ，c o v e rt h ec o m p a n yl a w ，s e c u r i t i e sl a w ，a n t i m o n o p o l yl a w t h ef u l lt e x ti sc o m p o s e do ft h r e ep a r t s ：t h ef o r e w o r d ，a n dc o n c l u s i o n sa n dt h em a i n b o d v f o r e w o r d ：ab r i e fp r e s e n t a t i o no ft h eb a c k g r o u n d ，t h es i g n i f i c a n c eo ft h et o p i c s a n dt h i st a s k b o d yp a r t s ：t o t a lt h r e ep a r t s t od i s c u s st h ep r o b l e mb yt h ew a yo fg r a d u a l e x p o s i t i o n c h a p t e r1 ：t h ec o n c e p t ，t y p e s ，c a u s e sa n d i t sv a l u e j u d g m e n to ft h ec r o s s - b o r d e r m e r g e r sa n da c q u i s i t i o n so fl i s t e dc o m p a n i e s ，i ti st h ef o u n d a t i o na n ds t a r t i n gp o i n ti n l o g i cf o rt h i sp a p e r , a n dp a v et h ew a yf o rt h es e c o n dc h a p t e r f o c u so nr e s e a r c ht h e b a s i cp r o b l e mo ft h et r a n s n a t i o n a lm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n so fl i s t e dc o m p a n y c h a p t e ri i ：d i s c u s st h el e g a lc o n f l i c to ft h et r a n s n a t i o n a lm e r g e ra n da c q u i s i t i o n o ft h el i s t e dc o m p a n i e s a n a l y z et h er e a s o n sf o rl e g a lc o n f l i c ta n di t sp e r f o r m a n c e t h ea u t h o ra n a l y z e d ：i nt h ei n t e r n a t i o n a l i z a t i o ne r ao ft h es e c u r i t i e sm a r k e t ，t h e r ea r e s u b s t a n t i a ld i f f e r e n c e si nt h em e r g e rl a wo ft h el i s t e dc o m p a n y , a n da p p l yi nt h es a m e t i m e ，s ot h el e g a lc o n f l i c th a si t si n e v i t a b i l i t y t h ea u t h o rd i s c u s s e st h ed i f f e r e n t 上市公司跨国并购中的法律冲突问题研究 m a n i f e s t a t i o n so ft h ec o n f l i c ti nt h ec o m p a n yl a w , s e c u r i t i e sl a w , a n t i - t r u s tl a w p e r s p e c t i v e c h a p t e ri i i ：t h e r e s o l u t i o nf o rt h e l e g a l c o n f l i c tf r o mt h ed o m e s t i ca n d i n t e r n a t i o n a lp e r s p e c t i v e a l lt h es o v e r e i g ns t a t e sc a nn o tg i v eu pt h er i g h to f s u p e r v i s i o na n dj u r i s d i c t i o ni nt h ef a c eo ft h el e dc o n f l i c t ，a n dm a k ea r r a n g e m e n t si n t h ed o m e s t i cl a w ，a n dc o m et oc o o r d i n a t e dw i t ho t h e rc o u n t r i e s c o n c l u s i o n ：m a k eae v a l u a t i o na b o u tc h i n e s el e g i s l a t i o no nt h ec o n f l i c to f l a wo ft r a n s n a t i o n a lm e r g e ra n da c q u i s i t i o no ft h el i s t e dc o m p a n i e s k e yw o r d s ：l i s t e dc o m p a n y ；t r a n s n a t i o n a lm e r g e ra n da c q u i s i t i o n ；c o n f l i c t o f t h el a w 厦门大学学位论文原创性声明 兹呈交的学位论文，是本人在导师指导下独立完成的研究成果。 本人在论文写作中参考的其他个人或集体的研究成果，均在文中以明 确方式标明。本人依法享有和承担由此论文产生的权利和责任。 声明人( 签名) ：孝及玲 州年d 6 月f 衫h 厦门大学学位论文著作权使用声明 本人完全了解厦门大学有关保留、使用学位论文的规定。厦门大 学有权保留并向国家主管部门或其他指定机构送交论文的纸质版和 电子版，有权将学位论文用于非营利目的的少量复制并允许论文进入 学校图书馆被查阅，有权将学位论文的内容编入有关数据库进行检 索，有权将学位论文的标题和摘要汇编出版。保密的学位论文在解密 后适用本规定。 本学位论文属于 1 、保密() ，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密( ) 作者签名：彦母a 令 导师签名：亍盈 日期：z 矿口7 年口6 月17 日 日期：2 印7 年汐6 月了日 前言 - - j 一 刖吾 当今世界是经济全球化的时代，经济全球化的趋势迫使公司不断扩大规模， 联合业务，以增强总体竞争能力在世界市场上站稳脚跟。而跨国并购因其具有诸 多显著优势而逐渐取代了传统的“绿地投资( g r e e n f i e l di n v e s t m e n t ) ，成为当代 国际直接投资的重要方式。仅1 9 9 9 年全球宣布并购的交易额就达3 3 1 0 0 亿美元， 美国并购总额超过1 6 3 0 0 亿美元，欧洲并购交易额达1 2 0 0 0 亿美元。与此同时， 中国的股市也发生了大规模的并购。1 9 9 3 年中国股市产生首例市场化并购，深 宝安举牌全流通公司延中实业。在后股权分置时代，2 0 0 5 年举牌事件骤然增多， 宝铜集团举牌g 邯钢、申能集团举牌大众公用，国泰君安增持g 沪大众。全流 通资本市场为博弈双方提供了广阔的施展空间，股权之争市场化将有燎原之势。 在新公司法新证券法颁布、股权分置改革取得实质性成果、若干重要行 业的w t o 过渡期即将结束这三股力量的助推下，中国并购市场进入了一个崭新 的时期。 上市公司跨国并购如火如荼地在国际证券市场演绎着，它对经济发展产生的 影响是巨大的，犹如一把双刃剑，给各国经济带来福祉的同时，也产生了一些负 面影响。因此，很多国家制定了一系列的法律规章制度来对上市公司跨国并购进 行管制，尤其是像并购公司所在国和目标公司的本国及目标公司股东的本国等直 接受并购活动影响的国家。在跨国并购各阶段的活动中，由于各国的法律体系和 完善程度存在着差异，并购双方总会遇到潜在的法律障碍而增加困难和风险系 数。甚至有些国家的关于上市公司跨国并购的法案和政策常常使一些精心策划的 并购计划成为泡沫。企业并购因政治法律风险而遭受挫败的案例屡见不鲜，如轰 动一时的中海油并购优尼科的失败事件。由于在上市公司跨国并购的监管及法律 适用上的冲突，使得并购当事人面对多重管辖和不同国家的法律常常无所适从， 这增加了并购活动的不确定性，导致并购成本增加。也使得跨国并购成为一项充 满风险的行为，尤其是法律上的风险。所以，研究上市公司跨国并购的法律冲突 问题具有很重要的现实意义，它既可以为进行跨国并购的经营者指明法律上的道 路，同时也是政府规制跨国并购，并为其创造良好环境的一个重要方面。解决上 。东方高圣投资顾问公司中国收购兼并研究中心中国并购评论【m 】北京：清华出版社，2 0 0 4 ，( 4 ) ：8 1 上市公司跨国并购中的法律冲突问题研究 市公司跨国并购中的法律冲突问题已成为国际社会普遍关注的问题，由于上市公 司跨国并购中的法律冲突问题必然同其并购监管的管辖权冲突问题紧密结合在 一起，即哪个国家的监管机构有权监管，则通常都会适用该国的法律，所以上市 公司跨国并购中的法律冲突问题同其并购监管的管辖权冲突是一个问题的两个 方面。 2 第一章上市公司跨国并购概述 第一章上市公司跨国并购概述 公司并购( m & a ) 是公司兼并和收购的简称，是一项较为复杂的产权交易活 动，交易对象是经济活动的主体一企业。一家上市公司并购其他公司的活动，本 质上也是这家上市公司的重大投资活动。这种投资既不是单纯的实业投资，也不 是单纯的证券投资，而是一种综合性投资，因而高风险( 并购失败) 与高收益( 成功 并购创造的协同价值) 并存。 第一节上市公司跨国并购的涵义界定 定义上市公司跨国并购，通常要涉及以下三个层次的概念： 一、并购的一般性 并购即是兼并、收购的合称。 在国外报刊及相关出版书籍中，“并购”一词通常用“m & a ”来表示，m & a 是英文m e r g e r & a c q u i s i t i o n 的缩写。大不列颠百科全书的解释是： “m e r g e r ( 兼并) 指两家或更多的独立企业合并组成一家企业，通常由一家 占优势的公司吸收一家或更多的企业”。兼并又可以分成两类，即吸收兼并 ( c o n s o l i d a t i o nm 啊) 和创立兼并( s t a t u t o r ym e r g e r ) 。吸收兼并是指两家或两 家以上的企业合并中，其中一家吸收了其他企业而成为存续企业的合并形式。在 此类合并中，存续企业仍保持原有企业的名称，而且有权获得其他被吸收企业的 资产和债权，同时承担被吸收企业的债务，被吸收企业则不再存在了。创立兼并 是指两个以上的企业通过合并同时消失，而在新基础上形成一个新企业，新设企 业接管原来两个或两个以上企业的全部资产和业务。a c q u i s i t i o n ( 收购) 指 一个企业经由收买资产或者股份等方法，取得另一企业的控制权或者管理权，另 一企业继续存在。 兼并和收购既有区别，又存在相通之处。从法律形式上分析，兼并和收购的 主要区别在于：兼并的最终结果是两个或两个以上的法人合并成为一个法人，而 收购的结果不是改变法人的数量，而是改变被收购企业产权归属和经营管理权归 3 上市公司跨国并购中的法律冲突问题研究 属。但由于在实际运作中他们的联系远远超过其区别，从企业的发展目标看，收 购和兼并有着同样的动机和逻辑，而收购又是兼并的一种重要手段，所以，兼并、 收购和合并常作同义词一并使用，统称并购、购并，泛指在市场机制作用下为了 获得其他企业的控制权而进行的产权交易活动。并购不在乎实际上收购了目标公 司多少股份或资产，关键是通过并购以后能够达到控制目标公司的目标。 二、并购的跨国性 跨国并购( 有时也称国际并购) 是跨越国界或不同国家企业间的并购。跨国 并购的主体与客体具有跨国性。主体的跨国性体现在跨国并购所涉及的公司分别 在不同的国家注册成立、股东居住在不同的国家、公司的财产也分布在不同的国 家。客体的跨国性表现在并购行为发生在外国市场或企业的财产位于国外等。 这种跨国性又导致了上市公司跨国并购的国际规范性，即并购行为适用法律 和管辖的多国性。根据属地管辖、属人管辖及保护主义管辖的原则使得并购公司 所在国、目标公司所在国及目标公司股东的本国均可行使管辖权。因而上市公司 跨国并购必然涉及两个或两个以上国家的企业，两个或两个以上国家的市场或两 个以上政府控制下的法律制度。 三、并购的股份性 上市公司是指所发行的股票经一国证券管理部门批准在证券交易所上市交 易的股份有限公司。上市公司跨国并购同一般的跨国并购相比而言有其特殊之 处，这主要表现为上市公司并购的标的是一种特殊的财产股份。上市公司并 购的标的既不是作为法律人格的公司，也不是公司自身所拥有的具体形态的财 产，而是抽象的表示公司资本份额的股份。这是由上市公司并购的目的和股份的 性质所决定的。上市公司并购直接的和根本的目的是要获取目标公司的控制权， 进而通过运作被收购的公司来获取收益，这一目的只能通过收购目标公司股东持 有的公司股份的方法来实现。而股份作为股东自己的财产，可以依法自由转让。 基于上述三个层面的把握，本文对上市公司跨国并购涵义表述为：是指一国 公司为了控制乃至兼并另一国的目标公司，向目标公司的股东( 被收购人) 提出 按一定的价格购买其所持目标公司全部或部分股份的行为。 4 第一章上市公司跨国并购概述 第二节上市公司跨国并购的法律形式 从实践来看，上市公司跨国并购的形式是多种多样的。在理论上根据不同的 标准，也有不同的分类。 一、按并购双方的竞争与业务关系划分 ( 一) 横向并购 1 、含义 指生产同类产品或生产工艺相近的具有竞争关系的企业间的并购。实质是竞 争者之间的并购。 2 、特点 扩大经济规模，形成规模经济，减少竞争对手，提高行业的集中程度，追求 最大利润是横向并购的基本动机。典型的许多大型公司如波音公司并购麦道公 司、花旗银行并购旅行者集团、世界通讯公司并购m a i 公司、伏特汽车并购瑞 典沃而沃公司等。这种方式目前也是外资并购我国国有企业的主要形式之一。 横向并购有利于实现规模经济的效益，但由于这种方式可能导致垄断从而危 害目标公司所在国的经济安全与竞争秩序，容易被目标公司所在国以垄断为由不 批准并购。 ( 二) 纵向并购 1 、含义 指生产过程或经营环节相互联系的企业间或具有纵向协作关系的专业化企 业问的并购，实际是供货商与客户之间的并购，即供需方间的并购。包括前向并 购与后向并购。前者是向其最终用户的并购，后者是向其原料供应商的并购。 2 、特点 纵向并购的好处在于能控制某行业、某部门生产与交易销售全过程，通过内 部控制与协调，使大量生产交易内部化，从而节约交易费用，获得一体化的经济 效益。其次，可以解决由于专业化带来的技术问题。另外，还可以避免横向并购 中经常遭受反托拉斯法的限制。历史上的第二次并购浪潮以纵向并购为主。 ( 三) 混合并购 上市公司跨国并购中的法律冲突问题研究 1 、含义 指彼此没有相关市场或生产过程的公司之间的并购。包括两层含义：一指 横向并购与纵向并购相结合的企业并购；二指两个或两个以上没有上下游关系和 经济技术关系的企业间的并购。混合并购是非相关行业间的并购，实际上是追求 多元化经营或组合经营，从而降低市场风险。 2 、特点 进行混合并购的企业一般都有以下共性：主业发展到相当规模，在国内几乎 形成垄断地位，受到反垄断法的限制，具有雄厚的资金实力和卓越的无形资产优 势，能利用品牌效应，围绕着核心能力扩展市场空间。历史上的第三次并购浪潮 主要是混合并购。 二、按并购双方是否友好协商划分 ( 一) 善意并购( “白马骑士一) 1 、含义 指并购企业事先与目标企业进行协商，征得其同意并谈判达成并购条件的一 致意见而完成并购活动的并购方式，西方形象地称之为“白马骑士 ( w h i t e k n i g h t ) 。 2 、特点 这种并购的优点是有利于降低并购的风险和成本，使并购双方能够充分交 流、沟通信息。缺点是会使并购企业牺牲部分利益，并且需双方协商一致，谈判 时间漫长，使得并购失去部分价值。 ( 二) 敌意收购( “黑马骑士一) 1 、含义 指并购方不管目标企业的反抗进行的并购；或者事先不与目标公司协商，而 直接突然提出公开出价并购要约的并购行为，西方称之为“黑马骑士”( b l a c k k n i g h t ) 。 2 、特点 这种并购的优点是节奏快、时间短、容易控制成本；可以给可能的目标公司 。张远忠外资并购国有企业中的法律问题分析 m 】北京：法律出版社，2 0 0 4 5 4 - 5 5 6 第一章上市公司跨国并购概述 产生压力，促使其发展进步；而且由于敌意收购的存在，可以敦促目标公司重视 每一次谈判的机会。缺点是敌意收购通常无法获得目标公司的财务状况、实际运 营方面的资料，使得估价困难；由于会涉及到被收购方的多方面的利益，利益受 损害方易成为并购的阻力给并购设置障碍；客观上也会给证券市场带来不良反 应，甚至给经济秩序造成许多混乱。所以各国一般对敌意收购规定了许多限制条 件。敌意收购在我国曾发生过两件，即1 9 9 3 年1 1 月的宝延事件和1 9 9 8 年的大 港爱使事件，圆但都属于国内并购。外资并购还没有发生过敌意收购的案例。 第三节上市公司跨国并购的动因分析 人类历史上发生五次并购，现代西方经济发展的历程，也是企业市场规模不断 扩大的过程，而企业规模扩大的最有效途径就是并购。当今西方国家的大型企业几 乎都是通过不断的并购活动而发展起来的。企业为什么进行并购? 激发企业并购行 为发生的内在根本原因到底是什么? 综合考察可以发现有以下几方面的原因： 一、背景原因经济全球化和区域经济一体化 经济全球化使得各国经济相互联系、相互渗透扩张发展到很高程度，也使得 跨国公司面临全球范围的激烈竞争。因此，跨国公司为获得新的发展机遇纷纷寻 求跨国并购这种快捷且低成本的投资方式。 区域经济一体化的发展，扩大了区域市场的容量，促进贸易发展，也使得区 外的企业产品很难进入该市场。为此，区域外大量直接投资便通过跨国并购的方 式抢占成员国市场。 二、原始动因追求利润和提高竞争力 追求利润是企业的生产目的，追求利润最大化是企业家从事生产经营活动的 o1 9 9 3 年9 月底，中国宝安集团通过二级市场收集流通股份的方式取得延中实业第一大股东地位，但是， 宝安控股延中的过程有不规范之处。宝安1 9 9 3 年9 月3 0 日持有延中的股票4 5 6 ，仅仅几天后，在1 0 月4 日，宝安就公告已持有延中股票的1 5 9 8 。对此，延中管理层认为宝安存在与人联手操作的町能性， 为保护公司和股东的利益，延中向法院提起诉讼。 1 9 9 8 年中期，大港油田及其企业集团开始通过二级市场收购爱使股票。为反收购，爱使股份对公司章程 做了适当的修改，主要是对董事、监事的提名方式和程序增加了四条款项，于是，公司章程成了大港入主 爱使的首道屏障。 7 上市公司跨国并购中的法律冲突问题研究 根本宗旨。而竞争是市场经济的法则之一，面对巨大的市场竞争压力，企业总是 想方设法地通过跨国并购提高经济规模与产品的产量，降低产品的成本，从而获 得更多的利润。 三、微观动因 ( 一) 获得规模经济效应 规模经济是指每个时期内，从事产品生产的业务、职能的绝对量增加时，其 单位成本下降。跨国并购可以实现三个方面的规模经济效益：市场营销的规模经 济效应；管理的规模经济效应；研发的规模经济效应。 ( 二) 获得市场势力 获得市场势力是指，跨国并购能减少竞争对手，提高市场占有率，增强企业 对市场环境的控制能力和长期的获利机会。欧委会调查显示：1 9 9 0 一1 9 9 1 年度， 欧共体1 2 国的己知动机的共4 9 1 起跨国并购中，为了扩张势力范围的是1 0 0 起， 占了5 5 8 。而且_ 些超过1 0 亿美元的行业巨头，如德国大众汽车收购英国 劳斯莱斯汽车公司也是为了获得市场势力。 ( 三) 目标公司价值低估 由于东道国股票市场低迷、汇率下降引起目标公司价值低估，并购公司以低 于目标公司价值的价格获得目标公司，以获取利益，这也是跨国并购的一个重要 动因 。这方面的典型案例很多，如2 0 世纪9 0 年代亚洲金融危机后，发生在韩 国、马来西亚、印尼等国的跨国并购大量增加，表明外国投资者利用东道国货币 严重贬值，大肆低价收购目标企业，获得价值低估的资产。 ( 四) 获取财务协同效应 从并购方看，取得税收减免的优惠是激发公司并购发生的重要因素。 企业如果并购的是亏损企业，则可以利用税法中亏损递延条款来达到合理 避税的目的。在合并财务报表时，母公司的盈利和被并购企业的亏损相抵扣，从 。张亚芸公司并购法律制度【m 】北京：中国经济出版社，2 0 0 0 9 8 9 9 o 于春晖并购实务【m 】北京：清华大学出版社，2 0 0 4 2 8 同一h ，第1 0 1 页。 回亏损递延条款指当某企业在一年中出现了亏损，该企业不仅可以免付当年的所得税，而且它的亏损可以 向前回溯抵免或向后递延抵免。这样，如果一个企业长期经营亏损并r 在短期内没有扣亏为盈的可能时， 由于其拥有相当数量的累积亏损，往往会被考虑作为并购对象，或者该企业考虑并购其他盈利企业，以利 用其在纳税方面的优势。 8 第一章上市公司跨国并购概述 而实现减少税收的目的。在并购盈利企业时，通过互换股权或股权和现金收购结 合，也可以在企业扩张的同时减少开办费、投资收益所得税等，实现避税。 第四节上市公司跨国并购的价值判断 上市公司跨国并购作为一种跨越国界的投资行为，无疑会对国际和国内经济 造成一定的影响。 一、积极作用 从积极意义上看，并购是市场经济条件下社会化大生产发展到一定阶段的必 然产物。跨国并购是适应经济全球化的发展的，有其积极意义。 ( 一) 直接收益 即并购给上市公司直接带来的实实在在的经济利益，主要包括以下两项： 1 、股价上涨 上市公司发生并购活动，尤其是发生现金并购活动时，由于市场潜在投资者 常常会对公司产生美好憧憬良好预期，引发二级市场股价上涨，公司股东由此从 中获得本收益。良好预期的产生，一是投资者认为公司并购受到政府的支持可以 享受优惠政策；二是公司并购可实现规模经济效应，降低生产经营成本；三是公 司并购可移植吸收先进的管理体制和企业文化，提高经营效率；四是公司并购可 增强其市场竞争力。这些均会使投资者对公司业绩的提升和健康发展产生良好的 预期，并推动公司股价上涨。 2 、财务协同效应 主要体现在：一是并购增强了公司实力，提高了公司偿债能力和公司信誉， 降低了公司筹资成本；二是公司并购可享受冲减银行贷款呆帐的优惠：三是公司 并购可享受减免或延期交纳所得税等税收优惠，这些均会直接带给并购公司实实 在在的经济利益。 ( - - ) 间接收益 即由于并购产生的技术协同效应、经营协同效应和管理协同效应，协同价值 得以创造，公司从中间接受益。 9 上市公司跨国并购中的法律冲突问题研究 比如：由干技术互补性使得公司的技术创新能力得以增强；由于经营协同效 应使公司的规模经济优势凸现、市场竞争力增强、市场竞争程度趋缓、生产经营 成本下降、经营费用降低等；由于管理协同效应使得公司管理效率提高、管理费 用降低等。而且它有利于盘活企业存量资产、优化有限资源配置、促进产业结构 调整、推动企业形成规模经济、提高企业竞争力；促进各国经济的融合，形成全 球意义的规模效应，降低整个社会的生产成本。 二、消极作用 跨国并购也不是灵丹妙药，它不能解决经济发展中的所有问题，它在推动经 济发展的同时，也带来了一些负面效应。具体体现如下： ( 一) 损害消费者的利益 跨国并购可能导致国内市场和国际市场的垄断，形成国际市场进入障碍；导 致滥用市场支配地位。不加限制的并购( 尤其是横向并购) 可使得特定市场上的 竞争对手逐步减少，最终出现市场份额集中在个别大企业手中，市场垄断产生， 出现滥用市场支配地位的情况，这种情形最终会损害消费者的利益。 ( 二) 不利于东道国本土企业的发展 随着跨国公司大规模并购扩张，各主导行业将会被为数不多的几个超级跨国 公司所控制，各地区经济及企业将出现对跨国公司不同程度的依附性，从而限制 了东道国本土企业的发展。 ( 三) 使国家间利益失衡，矛盾激化 跨国并购造成并购发出国与并购发生国利益的失衡，使得国家之间的矛盾激 化升级，最终只能以非法律方式如政治、外交途径解决。 ( 四) 加大贫富差距，对发展中国家的经济发展很不利 跨国并购容易导致国际市场垄断，形成国际市场进入障碍，使竞争力弱的发 展中国家的企业更加难以开拓甚至丧失海外市场，无法分享国际市场一体化的利 益。跨国并购行为增加了市场开放的不稳定因素。对于发展中国家而言，市场开 放越大，对跨国并购所形成的垄断的抵抗力越弱，风险越大。 总之：上市公司跨国并购是一把双刃剑，在促进各国经济融合方面发挥重要 1 0 第一章上市公司跨国并购概述 作用的同时，也给世界经济带来一些负面影响。尽管跨国并购可能会受到国际组 织与国际惯例的制约，但是这种约束力非常宽松和有限，因此跨国并购的负面效 应因缺失有效的规制，危害逐步显现，愈加明显。 上市公司跨国并购中的法律冲突问题研究 第二章上市公司跨国并购中的法律冲突的产生及其表现 法律冲突是一种普遍存在的现象。从广义上讲，法律冲突是针对同一问题有 两个或两个以上国家或地区的法律来调整，而这些法律又存在差异，这时就发生 了在不同法律中该适用何法律的问题，这种现象就是法律冲突。一般来说只要各 国法律对同一问题作了不同的规定而当某种法律事实又将不同的法律规定联系 在一起时，法律冲突便会产生。 第一节上市公司跨国并购法律冲突的含义 一、上市公司跨国并购中法律冲突的含义 上市公司跨国并购中的法律冲突是指由于跨国并购的主体、客体、以及并购 行为的跨国性而导致的该并购法律关系的多个法域的法律竞相适用的状态。实际 上，这里所称的法律冲突并非平等民事主体之间的法律冲突，而是不平等的监管 和被监管关系的法律冲突。通常来说，针对某一并购事项先考虑哪国监管机构有 管辖权，然后再考虑该事项的法律适用问题，即哪个国家的监管机构有权监管， 则通常都会适用该国的法律。所以上市公司跨国并购中的法律冲突问题同其并 购监管的管辖权冲突问题是一个问题的两个方面。 二、上市公司跨国并购法律冲突与法院管辖权冲突的区别 上市公司跨国并购中的法律冲突问题同其并购监管的管辖权冲突问题是一 个问题的两个方面，因而上市公司跨国并购法律冲突与法院管辖权冲突的区别， 可以从上市公司跨国并购监管的管辖权冲突同法院管辖权冲突的区别看出。 上市公司并购监管是指一国证券监督管理机构对并购活动中各方当事人的 行为实施的监督和管理。证券监督管理机构根据法律、法规或其他规范性文件对 上市公司并购活动实施监管，要求收购人、目标公司、目标公司股东等并购活动 的相关当事人履行一系列的法定义务，比如披露持股变动信息、披露要约内容、 1 2 第二章上市公司跨国并购中的法律冲突的产生及其表现 按照法定程序准备收购文件、申请获得监管机构的许可和豁免等。监管机构在 实施监管过程中，和上市公司并购相关当事人形成监管和被监管的法律关系，这 种法律关系具有行政法律关系的性质。上市公司并购监管的管辖权是指监管机构 对上市公司收购及有关当事方实施监督管理的权限和依据。 监管机构对于上市公司并购的管辖权和法院对于民商事案件的管辖权的不 同之处在以下两方面体现得尤为突出：权力介入方式上：监管机构行使管辖权时， 主动介入收购活动中，对之实施监管，具有主动性。法院行使管辖权则根据不告 不理原则，具有被动性，不主动介入纠纷中；冲突情形上：上市公司收购监管管 辖权冲突表现为积极冲突，不存在没有监管机构对并购实施监管的消极冲突情 形，因为上市公司股票上市所在地监管机关总会实施监管。而法院管辖权冲突的 产生则包括积极冲突和消极冲突两种情形。 综上，上市公司跨国并购中的法律冲突是监管和被监管关系的法律冲突，这 种冲突不是一般意义的平等主体之间的法律冲突，与法院对于民商事案件的管辖 权冲突也有很大不同。 第二节上市公司跨国并购中法律冲突产生的必然性 具体而言，上市公司跨国并购中必然会发生法律冲突主要是由以下几个原因 造成的。 一、证券市场的国际化 证券市场国际化是指以证券为媒介的国际间资本流动，即证券发行、证券交 易、证券投资超越一国的界限，实现国际间的自由化，原来一国性的证券市场变 成了国际性的证券市场。自上世纪六十年代初至七、八十年代以来，证券市场国 际化已成为当代世界证券市场发展的一个重要趋势。证券市场的国际化主要表现 在证券投资主体的国际化，证券发行与交易的国际化等。目前世界各主要证券市 场已经呈现出明显的国际化趋势，世界各大证券交易所己拥有越来越多的外国上 回蒋溢峰，蒋曦论涉外上市公司收购监管的管辖冲突及其解决r j 证券市场导报，2 0 0 3 ，( 1 1 ) ：5 2 1 3 上市公司跨国并购中的法律冲突问题研究 市公司、各国竞相建立创业板市场、各国证券交易所寻求大联盟。 例如在证券跨境发行上：在2 0 0 0 年，纳斯达克上市的4 8 2 9 家公司中有4 2 9 家外国公司；纽约交易所上市的2 5 9 2 家公司中有4 0 5 家外国公司；伦敦交易所 上市的外国公司占全部上市公司的2 0 ，外国公司的市值占全部上市公司市值 的6 6 ，其他市场外国公司的比例分别为阿姆斯特丹4 0 ，布鲁塞尔4 2 ，瑞 士4 2 ，新西兰3 4 。 2 0 0 2 年，纽约证券交易所上市的公司共2 8 0 0 余家， 其中外国公司4 7 3 家，跟2 0 0 0 年相比，交易所拥有的外国公司的绝对数量和比 例均有提高。 除证券跨境发行外，证券的跨境交易也在迅速发展，外国证券投资者大量参 与开放的内国证券市场。在相对封闭的新兴内国证券市场，外国投资者通过事前 申请等制度参与其中，例如我国台湾证券市场从1 9 9 0 年实行合格的外国专业投 资机构( q f i i ) 制度。 截至2 0 0 1 年1 月，累计共有5 2 7 家外国专业投资机构 获得投资资格，共投入2 3 6 多亿美元，外资持股占总市值的比重超过7 。证券 交易也不再限于股票上市地，而发展到通过外国证券交易平台交易。我国在2 0 0 2 年1 1 月5 日中国人民银行和中国证监会联合发布了合格境外机构投资者境内 证券投资管理暂行办法，qfii 正式决定推出。这是中国证券市场市场首次 对国际投资者的开放。qfii 规则的出台，为国际资本进入中国证券市场打开 了合规通道，为证券市场提供了新的资金来源。 二、各国依据不同的原则对上市公司跨国并购进行法律管制 由于上市公司跨国并购对世界经济和各国民族经济的影响深远，利弊共存。 各国为了尽可能地发挥其积极作用，限制其给民族国家带来的消极影响，纷纷对 跨国并购活动进行法律管制。国家作为国际法的主体，有权力对与该国有关的跨 国并购活动进行法律管制。各国在实际操作中依据不同的原则来行使这种监督管 创业板市场也即人们通常所称的二板市场，即股票第二交易市场，这里的“第二”是相对于主板市场而言。 在国外，二板市场又叫另类股票市场，也就是针对中小型公司、新兴企业尤其是高新技术企业上市的市场。 二板市场主要功能足为中小型创业企业，特别是为中小型高科技企业服务，一般说它的七市标准与主板市 场有所区别。开设创业板市场是世界上经济比较发达的国家和地区的普遍做法，旨在支持那些一时不符合 主板上市要求但又有高成长性的中小企业，特别是高科技企业的上市融资。因此，它的建立将大大促进那 些具有发展潜力的中小型创业企业的发展。参见h t t p ：z h i d a o b a i d u c o r n q u e s t i o n 5 4 5 0 6 6 3 h t m l ? f r = - q r l 3 张江平，康灿华中国证券市场国际化研究 e b o l h 鲤；幽坠卫竖塑：盟垃：i 娶型避：b 塑2 0 0 7 - 0 4 0 9 qfii 是指允许合格的境外机构投资者，在一定规定和限制下汇入一定额度的外汇资金，并转换为当 地货币，通过严格监管的专门账户投资当地证券市场，其资本利得、股息等经批准后可转为外汇汇出的一 种市场开放模式。 1 4 第二章上市公司跨国并购中的法律冲突的产生及其表现 理权。 ( 一) 依据属地原则实施管辖 依据“领土内的一切都属于领土”的法律格言，一国可以对其领土上的所有 人、财产和行为享有管辖权。属地管辖原则赋予国家对发生在其境内的行为具有 管辖权，而不论行为人国籍或住所是否属于该国。因此，一国的监管机构根据属 地原则对内国发生的并购行为具有管辖权，不论上市公司是内国公司还是外国公 司。上市公司并购对当地证券市场和投资者利益有重大影响，监管机构依据属地 原则可以对发生在本国境内的并购活动的全过程予以控制，发现问题也可以及时 纠正或处罚，因此，依据属地原则进行的管辖不仅是主要的，也是有效的管辖。 ( 二) 依据属人原则实施管辖 属人原则是指一国对具有其国籍或住所的法人或自然人拥有管辖权，而不论 其行为发生在境内还是境外。属人管辖为国家管制本国跨国公司的国际并购活动 提供了基本的法理依据，它有助于扩大本国法律的域外效力，但也使得各国就同 一客体的并购活动不可避免地产生了管辖权冲突。 ( 三) 依据效果原则实施管辖 效果原则也称“客观属地原则”，指一国对影响其利益的行为具有管辖权， 不论行为人是否拥有其国籍或住所，也不论行为是否发生在其境内，只要影响到 该国的利益就有管辖权。实际上是以效果为基础的属地管辖，是属地管辖原则的 一种延伸适用。 真正依据“效果原则”主张地域管辖权的是美国第二巡回法院于1 9 4 5 年在 美国诉美国铝公司案即a l c o a 案的判决。在该案中，法官h a n d 认为：谢而曼 法也适用于外国企业在美国境内订立的协议，只要“其意图是影响美国出口，而 且事实上也影响了美国出口 。h a n d 法官在当时依据是习惯法：即“任何一个国 家都有权规定，即使对于那些不属于本国的臣民，也不得在其国家领域外从事被 这个国家谴责的且对其境内能够产生不良后果的的行为 。这就确立了美国反垄 断法域外适用的效果原则( e f f e c t sd o c t r i n e ) 。 效果原则在跨国并购法律管制中应用的典型例子是外国公司在外国被收购， 内国人持有该公司股份时，内国对该收购行为予以监管。例如，美国曾规定涉及 。窦玫佳跨国并购的法律适用【j 】行政与法，2 0 0 4 ，( 5 ) ：1 2 6 圆王晓晔美国反垄断法域外适用析评【j 】安徽大学法律评论，2 0 0 2 ，( 1 ) ：7 8 1 5 上市公司跨国并购中的法律冲突问题研究 美国股东的上市公司收购，收购人应遵守美国证券交易法的有关规定。效果原则 为母国和东道国监管跨国并购活动也提供了基本的法理依据。 三、各国对跨国并购进行法律管制的法律规定的差异 各国管制跨国并购的法律制度的差异是跨国并购法律冲突产生的前提条件。 不仅政府规制跨国并购行为的历史背景和结构体系相差很大；而且在协调处理并 购立法和国家产业政策的关系方面也有差异，采取的具体实施措施也更不同。 以对跨国并购审查制度的规定为例来看各国法律规定的差异。各国在对跨国 并购审查制度上的差异主要体现在： ( 一) 归口差异 在美、英、德、法，所有并购都由该国的竞争管理当局或授权某个政府部门 进行审核，适用的是同一个法律；而在澳大利亚和加拿大，则对国内并购和跨国 并购分别制定了两套不同的法律和不同的审查部门。 ( 二) 标准差异 美国、德国和法国对跨国并购的审查是基于相对纯粹的竞争标准，有关并购 审查的法律没有涉及到产业政策和公共利益问题。但在执行的层面上，并购审查 机构在审查跨国并购案件时，除了定义市场的经济意义，相关产品的市场份额， 以及并购是否会造成明显的市场集中并阻碍有效竞争时，也会考虑并购所产生的 效率提高超过其阻碍竞争所带来的负面效应问题。英国、澳大利亚和加拿大则在 跨国并购审查中采纳了综合审查标准一一公共利益或净利益。这种公共利益或净 利益的审查标准主要包含了竞争政策、产业政策和经济效率的