（民商法学专业论文）上市公司管理层激励约束法律制度构建.pdf

宁波大学硕士学位论文 上市公司管理层激励约束法律制度构建 摘摘 要要 上市公司管理层激励与约束法律制度的构建是集上市公司股权结构及其流通机制、公 司的内部治理结构优化、公司外部控制改善、相关市场机制建立、公司诉讼制度等于一体 的系统制度安排。 通过对课题的基础理论的分析，本文主要从以下角度进行上市公司管理层激励约束制 度的构建： 一、从股权结构的视角。以加强股东权的有效性为核心目的，政府退市，培育专门的 国有股的股东代表来加强国有股股东权有效性；积极促进法人股东的发展，来改善股权结 构；改善上市公司股权流通机制，有计划的提高流通股比例，并且要提倡有限度的两权合 一管理层适当持股。 二、从公司内部治理的视角。以完善公司内部制衡机制为核心目的，完善独立董事制 度，加强独立董事的独立性，并借鉴独立董事工作委员会制度；完善监事会制度增强监事 的独立性和监督权的有效性；将独立董事制度与监事会制度有机结合，促使二者良性互 动。 三、从公司外部治理体系的视角。以建设公司外部综合治理机制为核心目的，加强和 完善法制机制建设，主要包括证券法律制度建设、证券民事赔偿制度建设、公司法律制度 建设、相关刑事法律制度建设；加强和完善行政机制建设：首先是管理机构的建设，其次 是要严格上市审查制度；加强市场机制建设，主要是公司控制权市场、职业经理人市场、 融资市场、商品市场的建设；加强相关社会机制建设，主要是社会诚信机制的建设。 四、从公司诉讼机制视角。以为激励和约束机制提供制度保障为核心目的，完善公司 内部诉权制度，为权利制衡和监督提供救济途径；完善公司外部诉讼制度，确保公司的秩 序化运作，保障公司利益相关者权益，预防和制止公司管理层不当行为。 关键词：关键词：上市公司；管理层；激励与约束；法律制度 宁波大学硕士学位论文 the construction of legal system of the encouragement and engagement of the management levels in listed companies abstract the construction of legal system of the encouragement and engagement of the management levels in listed companies in this article is the systemic arrangement which enrolls the configuration of stock ownership and circulation, the optimization of inside management, amelioration of outside control, the built of relevant market system, litigious system and so forth together. through the analysis to the fundamental theories, this article mainly constructs the legal system of the encouragement and engagement of the management levels in listed companies from the following perspectives: 1.configuration of stock ownership. for the core purpose of strengthening the validity of shareholders rights, government retreats from market and train special representative shareholders of the stated-owned stocks to strengthen the validity of their rights; to promote the development of corporate shareholders for the amelioration of the configuration of stock rights; to improve the circulating system of stock rights of the listed companies and the proportion of negotiable stocks as well as the union of two rights the management levels hold stocks in a proper range. 2.inside management. for the core purpose of perfecting the balance system, to consummate independent directors system for their independence with reference to the system of independent director committee; to consummate the system of board of supervisors for their independence and the validity of supervision; to integrate the two systems efficiently for virtuous exchanges. 3.outside management. to construct the outside comprehensive management, to intensify and perfect the construction of legal system, mainly on securities law, civil compensation in securities, company law, relevant criminal law; to intensify and perfect the construction of administration the construction of management organization as well as examination system; to intensify the construction of market system, mainly including the control of the companies, the professional managers, financial market and commodity market; to intensify the construction of relevant social systems among which the system of good faith matters most. 4.system of company litigation. for the core purpose of the guaranty of the encouragement and engagement system, to perfect the inside litigious right system and provide remedies for power balance and supervision; to perfect the outside litigious system for the good operation of the 宁波大学硕士学位论文 company and for the rights and interests of the company and relevant parties, to prevent the malpractice of the management level. key words：listed companies; management levels; encouragement and engagement; legal system 宁波大学硕士学位论文 - 1 - 引引 言言 据中国证监会统计的数据显示，到 2003 年底，我国境内上市公司总数达 1287 家，总市值 42457.71 亿元。 【1】上市公司已经成为国民经济的重要组成 部分，其发展状况对整个社会经济的健康发展有着举足轻重的影响。与其重 要地位不相适应的是我国上市公司中处于微利甚至是亏损状态的公司占有相 当高的比重，公司的业绩状况普遍让人感到忧虑。而且在较多的上市公司中 存在着严重的“内部人控制”现象、“五十九岁现象”等较为严重的问题。 这些现象的存在严重损坏了国家的利益，对企业家本人来说也是一种莫大的 悲哀。 上市公司存在着诸如此类的与市场体系不相协调的表现，是由多重的原 因所引起的。但是，从现代企业制度的角度来考虑，我国上市公司中未能建 立起公司管理层激励与约束的完善机制，是直接导致这些问题的重要原因之 一。这一点，在我国的政策层、理论界已经基本达成了共识。党的十五届四 中全会通过了中共中央国企改革和发展若干重大问题的决定中明确提 出：“实行经营管理者收入与企业的经营业绩挂钩”，要“建立和健全国有 企业高级经营管理者的激励和约束机制”；2001 年 8 月，中国证监会发布 关于在上市公司中建立独立董事制度的指导意见，2002 年 1 月又发布了 上市公司治理准则强调董事的诚信、勤勉义务。这表明上市公司管理层 激励与约束的问题已经引起了全社会较高的重视。 近年理论界对上市公司管理层激励与约束机制的研究也逐渐增多，但当 前理论界对此问题的研究大多停留在商学研究的领域之内。众多的管理学学 者从规范和优化公司运作以及有效管理和利用人力资本的视角出发，对公司 管理层的激励机制及其具体运作模式已经进行了较多的探索。但用法学研究 的视角来考察本考察这一问题，从而对上市公司管理层激励与约束的法律制 度进行整体构建的研究尚不多见，亟待完善。笔者认为，研究上市公司管理 层激励与约束的制度构建不同于对某一具体激励模式或约束途径的探讨。必 须在上市公司治理这一课题的大的框架之下，立足于优化公司治理的系统要 求从公司治理结构的综合机理与具体运作模式的适当选择等多个环节进行系 统研究，才能够实现构建上市公司管理层激励与约束法律制度的目的。 【1】参见：宁波日报2004 年2 月13 日第9 版刊登新华社2 月12 日电文。 宁波大学硕士学位论文 - 2 - 1 制度构建的基础理论分析制度构建的基础理论分析 1.1 相关概念的先行分析 1.1.1 公司治理的内涵及完善公司治理的体系要求 “公司治理”一词是从英文 corporate governance 翻译而来，国内大多数学 者将 corporate governance 翻译为公司治理结构或法人治理结构，也有的学者将 其称为公司机关权利构造， 1 还有的学者将其直译为公司管制。 2 对于“公司治 理”这一概念的内涵，并没有一个严格的统一的界定。随着世界经济的发展 和公司治理理论研究的进步，众多的学者从不同的角度对公司治理问题进行 了多种阐释。国内学者大多是从股东、董事会、高级经理人员三者的关系来 阐述。例如，经济学家吴敬琏教授认为公司治理结构就是指所有者、董事会 和高级经理人员组成的一种组织结构以及在此结构中三者形成的相互制衡的 关系。笔者认为公司治理应该包含两个基本因素：内部经营和外部控制。而 现代公司治理问题产生的根源则在于由于两权分离的现实所带来的代理成本 问题，优化公司治理的目标也就在于实现最大限度的节约代理成本。 英国牛津大学管理学院院长柯林梅耶(collin mayer)在他的市场经济和 过渡经济的企业治理机制一文中，把公司治理定义为：“公司赖以代表和 服务于它的投资者利益的一种组织安排。它包括从公司董事会到执行人员激 励计划的一切东西。公司治理的需求随着市场经济中现代股份公司所有 权和控制权相分离而产生。” 3 斯坦福大学经济系教授钱颖一认为：“公司治 理结构是一套制度安排，良好的公司治理结构可以利用这些制度安排的互补 性质，并实现一种结构来降低代理成本。” 4 当公司治理面对节约代理成本的 任务时就自然地会将投资者与公司的经营管理者的相互关系问题作为核心问 题来对待了。正如斯雷佛（andrel sheifer）和维什尼（robert w. vishny）在公 司治理评述一文中所指出的：“公司治理要处理的是公司资金的供给者如 何使管理者将一部分利润返还给他们，他们如何确定管理者没有侵吞他们提 供的资本或是将资本投资在不好的项目上，资金的供给者如何控制管理者 等。” 5 可见，由于现代公司制度中两权分离的现实使得代理成本必然存在，公 司治理机制的构架成为必要。因为所有者一方面要对经营者进行制约，另一 方面又要给经营者足够的利益驱动以激励其为自己创造更多的收益。所以， 创建资本所有者与经营者之间的利益制衡机制，对公司的经营管理者进行有 效的激励与约束是在两权分离的现实中节约代理成本、提高公司经营绩效的 宁波大学硕士学位论文 - 3 - 必然要求。因此，现代公司治理的课题实质上是立足于两权分离理论与代理 理论来构建所有者与经营者之间的利益制衡机制。而以不断节约代理成本为 目标完善对资产控制者和管理者的激励与约束机制又是公司治理结构课题乃 至整个公司法研究领域的一个极具实践意义的课题。 公司治理结构的完善和优化是一个系统工程，涉及到一系列的制度安 排。笔者认为其核心内容应包含以下几项： 第一，科学的权利配置。主要是指在公司出资者、经营者、监督者以及 其他必要参与者之间，进行合理的权利分配，以实现公司高效运作的要求。 而其中必然包含的一个重要的前提性的内容则是对公司机关的科学设置。 第二，有效的权利制衡。例如公司的股东、董事会、经理层等各个公司 治理系统中的独立主体，都有着各自的权利内容和相对独立的利益要求。只 有在各主体之间存在着有效的相互制衡的权利机制，才能确保公司运作的有 序性。公司治理中的权利制衡机制不能仅仅局限于公司的内部系统，外部社 会中对公司的监控体系以及相关的市场影响力的正常发挥是解决公司治理中 权利制衡有效性所必不可少的。 第三，对公司管理层的有效激励与约束。公司管理层实际掌握着公司的 控制权，只有充分的调动管理层行使此种控制权的积极性，才能实现资本的 不断增值、经济的不断前行；同时又必须保障此种控制权行使的正当性，才 能避免资本经营所带来的利益分配出现失衡，甚至破坏整个社会经济良性运 行的秩序要求。 公司治理中的此三项内容具有各自的独立性，但更有着极为密切的相关 性。任何一个方面的改进都必须将其他两个方面同时作为切入点才能够实 现。同时任何一项内容的变化也必然会对其他两个方面产生不可避免的影 响。所以对上市公司管理层激励与约束的法律制度进行构建也必须置身于上 市公司治理优化的大的框架之内，对我国上市公司治理中所存在的问题进行 综合考量，从上市公司的股权结构及其流通机制、上市公司的机构设置及其 相互制衡机制、公司外部的证券市场、资本市场、经理人市场等多个环节同 时入手才能实现对管理层激励与约束法律制度的系列构建。而以前诸多学者 从有效管理和利用人力资本的视角出发，希望通过对公司管理层的各种激励 或约束措施及其具体运作模式进行研究和运用来实现对上市公司管理层激励 与约束问题的有效解决的做法是行不通的。 宁波大学硕士学位论文 - 4 - 1.1.2 管理层的范围及其法律地位 公司是一个由股东、董事、经理和职工等组成的多元利益主体。股东是 公司法人财产的最初来源者，同时也是公司剩余财产的索取者。而以董事为 代表的其他公司成员则与公司财产的所有权无关，也不享有剩余财产的索取 权，但却在现实的经营管理着公司的财产。公司的控制权通过一系列的授权 契约在公司的不同机关和利益主体之间进行着分配。伴随着公司治理理论的 进步，此中权利分配也在不断的发生着变化。美国学者伯利和米恩斯在他们 合著的现代公司和私有财产一书中指出：随着公司的扩大，股东人数的 增加，每个股东只拥有公司的较小的一部分股份。在这种情况下，通过股东 亲自行为来管理公司已是不实际的也是不效率的，从而使公司的高级管理者 取得了公司的控制权。 6 此项论述生动的说明了公司控制权分配由“所有者中 心主义”到“管理者中心主义”的转化。从现代各国公司法的立法对股东会 和董事会的权利分配来看，也是一个董事会权利逐步扩大、股东会权利逐步 缩小的过程。但股东大会仍然是公司的最高意思机关，拥有选择管理者和对 管理者进行限制的权利。由于所有权与经营权的分离，管理者的权利不断扩 大，股东会逐渐转为以对管理者的监督和制约为主，拥有的是一种主要针对 管理者的“控制权”。而以董事会为代表的管理者则可以对公司的法人财产 及其日常经营管理活动做出决定，其享有的是主要针对法人及法人财产的 “管理权”。 本文认为，公司的管理层是拥有对公司经营活动及其财产的决策权、管 理权和主要执行权的公司利益主体。公司管理层究竟由哪些成员构成，则是 由公司行政秩序的各个参与者的法律地位及其各自的法定职责所决定的。我 们首先来分析一下其各自的法律地位。 （1）董事法律地位简析 公司机关的行为即公司的行为，公司机关在现我国公司法中仅指公 司的权力机关，执行机关，监督机关，即公司的股东大会或股东会，董事 会、董事长或执行董事，监事会或监事。董事在公司中有着举足轻重的地 位，但是我国公司法并没有明确董事的法律地位。在欧洲侵权行为法对 “机关”做出拓展性的定义“机关是指所有非独立工作的为法人履行特定义 务的甚至在公司章程中没有规定的人”， 7 即董事在这种理论中也是公司的代 表人。另一种组织过失理论认为“如果在一个通常可靠和有效率的成员分配 大量的其不可能适当完成的工作，或者将工作分配给在公司管理层没有足够 宁波大学硕士学位论文 - 5 - 授权的人，也被推定为公司执行机关的直接责任。” 8 即董事在此种理论中为 公司董事会的代理人。二种方式都给司法实践提供了审判依据，有着异曲同 工之效。但仍不足以说明董事，经理，高级职员应当对公司承担的义务和责 任。关于董事在公司法律地位的学说主要有三种：代理说，委任说，信托 说。不论依据哪一种学说的观点，董事都毫无争议的享有对公司经营及公司 财产的代表权、决策权、管理权。由此可见，公司董事属于公司管理层的范 围之内，而且是公司管理层的主体。 （2）经理层法律地位分析 上市公司中，由于规模大、业务庞杂，董事会不可能包揽一切公司业 务。所以公司的高层管理者势必要进行某种合理的分化，由董事以外的具有 一定知识、才能和经验的人员去负责执行公司的经营事务，这便是经理层。 从法学的角度来看，经理层是不具有拥有独立权力的公司机关的资格 的。因为在英美法系国家，经理层是受董事会聘任的执行机关，其时时、事 事受制于董事会，实质上只是董事会的代理人而已。 有些国家的公司法也将公司经理的设置及经理的职权也通过立法来加以 规定，例如我国公司法便是如此。 1此种立法，将公司经营管理权力的划 分从随意性的契约行为上升为法律的规范，其立法初衷在于节省交易成本， 这无疑对董事经理关系的委托代理理论形成了挑战，但若仔细分析，便会发 现此项立法并没有改变经理层作为董事会辅助执行机构的法律地位。以我国 公司法的立法为例，我国公司法第五十条和第一百一十九条都明确规 定：“经理由董事会聘任和解聘”。这从根本上决定了经理层只是董事会的 受雇佣者，其法律地位与董事会有着性质上的区别。从公司法所规定的经理 的职权来看，与公司法所规定的董事会的经营决策权相比，经理的职权只是 经营管理活动的基本执行权，该权利的列举规定不与经理的设立初衷相违 背。董事会仍然享有经营决策权，其权利具有“指挥”经理行使职权的作 用。所以对于立法中对经理职权的规定只能理解为是对经理层的权力全 体经理人员的总体权力的规范。因此，为了将抽象的权力具体化，为了 将没一个经理人员的权力明确化，董事会必须与每一个经理人员签订单独的 代理合同（雇佣合同），否则经理将难以行使自己的权力。 1 1993 年第八届全国人大常委会通过、1999 年全国人大常委会修正：中华人民共和国公司法第 50 条、第119 条。 宁波大学硕士学位论文 - 6 - 所以，经理职权法定化的立法虽然使得委托代理理论不能完全适用，但 董事会与经理之间的委托代理关系依然存在。如果说股东与董事之间的关系 是靠“信任忠诚”来维系的话，那么董事会与经理之间的关系则靠“控 制合作”来维系。 虽然经理层与董事的法律地位有本质差别，但却毫无争议的是公司经营 活动的执行者，享有执行权，在公司的经营管理中享有较多的表达自己主观 见解的机会，也具有较大的依据自己主观意志来处理公司日常事务的可能 性。经理也是公司管理权行使的重要主体，正如前文所述，经理层与董事的 区别是由于公司发展和经营的需要而产生的高层管理者内部的分化。所以， 公司经理层同董事一样应属于公司管理层的范围之内。 （3）公司监事 上市公司的业务监督机关是监事会，也是上市公司的必设机关。虽然世 界各国的公司立法中对监事会的名称规定有所不同，但其设立的目的都是对 公司的经营管理活动进行监督，作为公司专门的监督机构。监事会及监事有 权对董事会和经理人员的活动进行监督，但是无权代替董事会和经理人员进 行决策，不能干预公司正常的经营管理活动。所以，监事会及监事行使权力 的对象是董事及经理的管理活动，但却无权直接进行或干预公司的经营管理 活动。所以笔者认为，监事会及监事是公司管理层的约束者，而其本身则不 能属于公司的管理者，不能属于公司管理层的范围之内。 （4）公司财会人员 随着社会经济的快速发展，公司规模和经营范围的不断扩大，现代公司 财会人员在公司制度扮演越来越重要角色。他们对公司的正常运做有着重要 的影响，其所发挥的作用也是其他普通员工所难以比拟的。但我国公司法中 并未对财会人员的法律地位及其职权做出相应的规定。所以严格来讲公司财 会人员不能视为法律上的公司机关的组成部分。而且财会人员职责主要体现 为对公司财务状况的忠实记载，并完成公司中专业性的日常工作，或是依照 董事或经理的指令完成特定任务。因此，公司财会人员实际上并不具有对公 司及公司财产的经营管理的权力，也不属于公司管理层的范围。 （5）公司其他行政人员 一个公司的正常运转，还需要其他的公司行政人员，例如秘书等人员。 虽然这些人员都各负其责的管理着一定的公司事务，但他们在对公司及公司 财产的经营管理中具有较强的被动性。其工作的形式主要是完成董事或经理 人员所交付的任务，或是完成主观意志性不明显的规律性、经常性的工作。 宁波大学硕士学位论文 - 7 - 此类人员同公司财会人员一样不具有对公司及其经营活动的支配力，所以笔 者认为他们也不属于公司管理层的范围之内。 综上所述，本文中“公司管理层”一词主要是指对公司活动及公司财产 具有较强支配力，能通过自己的主观意志及行为代表公司行为或对公司行为 产生重要影响的中高层管理者。他们对公司的经营管理活动及公司财产有较 高的管理职权和明显的管理职责，其主要成员是公司的董事和经理人员。 1.1.3 激励与约束内涵分析、价值目标与制度设计的思考 （1）激励与约束的内涵分析 “激励”一词所对应的英文是“motivate”，有两层含义:一是提供一种行 为的动机，即诱导、驱使之意；二是通过特别的设计来激发学习者的兴趣。 激励，作为管理学的一项内容，是根据某个具体目标，为满足人们生理的、 心理的愿望、兴趣、情感等方面的需要，通过有效地启迪和引导人的心灵， 激发人的动机，挖掘人的潜能，使之充满内在的活力，朝着所期望(或规定) 的目标前进的一种目的性十分明确的管理活动。通俗地说，激励就是要充分 调动和发挥人们的主动性、积极性与创造性，用其聪明才智去实现组织的目 标。笔者认为在管理理论中，激励是指某一组织通过设计适当的外部奖酬形 式和特定工作环境，以一定的行为规范和惩罚性措施，借助信息沟通，来激 发、引导、保持和归化组织成员的行为，以有效地实现组织及其成员个人目 标的系统活动。 所谓约束，是指为了避免人的行为超过一定的合理的限度而对其进行限 制和管束。但限制和管束决不是管住和管死。限制与管束的程度取决于限制 与管束对象及其要达到的目的。即便是在简单商品经济的条件下，约束的作 用也是一目了然的：你有决策的自由，但是必须对自己的行为负责。在经济 学上“道德风险”问题的讨论涉及到正激励和负激励，其实负激励就是约束 问题。从全社会的角度来看，诚信与合作远比欺诈更有效率，可以大大降低 产权制度的保护成本。所以从经济伦理学的角度来看，约束的存在是对主体 恪守信用的内在要求的体现，同时也是社会整体保持高效率的要求。 （2）激励与约束的价值目标 从进化论的角度来看，激励约束都来源于竞争。人类社会的竞争根源于 人类的共同需要与资源有限性之间的矛盾。竞争既是对社会资源的争夺过 程，更是社会在规则与秩序中发展的过程，还是一个全体社会成员共生、共 处、互助、互利、互补的社会伦理的形成过程。正是有竞争所带来的利益区 宁波大学硕士学位论文 - 8 - 别和共存共处伦理规则使得激励和约束必然存在。所以激励与约束的目标也 是要求人遵循并不断改善伦理规则以期同时实现社会效率的最大化和利益的 合理分配；不断提高利益分配的合理性以促进社会效率的提高和社会伦理规 则的进步。 具体到上市公司的管理层的激励约束来讲，其目标是运用激励与约束的 双重手段促使管理层在恪守诚信这一伦理规则的要求的基础上最大限度的发 挥人力资本的潜能，创造更高的社会效率，在管理者与所有者以及其他利益 相关者之间进行科学的利益分配，从而实现管理者与所有者及公司乃至社会 整体目标的一致性。 （3）激励与约束制度设计的思考 激励与约束的关系是对立统一的，是相辅相成的。激励通常是在一定约 束条件下的激励，而约束往往又是建立在激励基础上的。如果没有一定的秩 序和规则，每个人和组织都可以各行其是、为所欲为，也就谈不上激励。但 如果仅有约束，而没有激励就会把一个组织和个人管死，从而也就失去了约 束应有的作用。同时，从一定意义上讲，激励本身就是一种约束。如果对经 营者进行激励，给予他们较高的社会地位和待遇，这本身对他们就是一种约 束。他们必须遵纪守法、勤奋工作、开拓进取、不断创新，取得较好的经营 业绩，才能维持相应的地位和待遇。激励和约束两者缺一不可，没有激励就 会没有人的积极性，没有人的积极性，一切经济发展无从谈起。激励就像汽 车的发动机，但只有发动机还是不能上路的，还必须有刹车装置才能保证安 全行驶。而刹车装置就是约束。激励和约束缺一不可，两者是相辅相成的。 通过以上分析我们可以得出以下结论： 第一，激励与约束本身是辩证统一的，公司管理层激励与约束的制度设 计也应作为一个辩证统一体来进行，绝不应该将二者割裂开来。 第二，激励与约束机制本身是一系列的制度安排，作为法学层面的制度 设计必然是系统的制度设计或改进，各个子系统之间交互作用相互配合才能 达到激励和约束公司管理层的目的。任何只期望通过专注于某一种具体的激 励或约束的做法和运作模式以解决管理层激励约束问题的思路都是错误的。 基于以上结论，笔者认为上市公司管理层激励与约束的法律制度构建是 集上市公司股权结构及其流通机制、公司的内部治理结构优化、公司外部治 理体系改善、相关市场机制建立、公司诉讼制度等于一体的系统制度安排。 宁波大学硕士学位论文 - 9 - 1.2 两权分离的现实及其重要影响 资产所有权与控制权，或称所有权与经营权，分别为不同的主体所拥有 的情形，通常被称为“两权分离”。两权分离的出现是人类社会经济发展的 必然结果，顺应了经济发展的要求同时又极大的促进了经济的迅猛发展。一 方面它是人类社会分工不断细化以及生产的社会化程度不断提高、生产规模 不断扩大的必然要求。另一方面，两权分离的出现又极大的促进了投资和社 会化的大生产，促进了法人制度的完善尤其是促进了股份制企业运作模式的 发展，对人类社会的经济发展和繁荣产生了巨大影响。 1.2.1 两权分离与上市公司治理 在讨论上市公司治理问题是，人们通常也用“两权分离”来描述公司股 东与公司管理者之间的关系。本文也将公司股东和管理层分别称为资产所有 者和资产控制者。但从性质上讲由于法人的独立人格的存在，股东对投入公 司的财产已经不再享有所有权，而是股权。所以严格来讲称股东与公司管理 层之间的关系为两权分离，并不是十分恰当的。但是在企业法人资产制度和 股东有限责任制度的前提下,股东是股份公司的终极所有者和终极控制权拥有 者。这种所有和控制在实际中则具体地表现为,股东拥有企业的剩余索取权和 剩余控制权。所以，笔者认为用两权分离来描述股东和公司管理层之间的关 系，也符合二者关系的特征，且更为生动，便于说明问题。 从理论的渊源来看,最早关注股份制企业中所有权与控制权分离问题的研 究可以追溯到亚当斯密。亚当斯密在其著名的国富论中认为,对于他 人货币管理者的股份公司经营管理者,不可能指望它们像货币的所有者本身那 样节约、勤勉以及不屈不挠地努力经营,相反,在这些企业的经营管理中,或多 或少地,疏忽大意和奢侈浪费的事总是会流行。马歇尔同样观察到了股份制企 业的问题,在其 1890 年所著的经济学原理中,马歇尔写道:“对于股份制 企业的经营者,只能期望其具有健全的常识和普通的企业精神,不可能指望他 们像个人企业中的经营者那样,具有坚强的意志和迅速的行动能力”。 9 随着生产力和人类经济发展水平的不断提高，伴随着规模巨大的开放型 股份制企业的大量出现,企业的股权也日益分散化。其结果,股份制企业中作 为企业所有者的股东所拥有的企业控制权越来越少,而企业的经营管理者几乎 完全拥有了企业的控制权和支配权。此种两权分离的现实正发生在绝大多数 股份制企业尤其是规模巨大的上市公司中，有力的推动者社会经济的发展。 宁波大学硕士学位论文 - 10 - 1.2.2 两权分离的副效应与代理理论的忧虑 两权分离对经济的发展有着巨大的积极作用，但其也和其他任何制度设 计一样存在着两面性。随着经济的发展，两权分离的副效应也不断的暴露出 来。 在两权分离的情况下,企业的经营者成为事实上的企业控制权所有者。由 于广大的被分散的股东不拥有企业的控制权,在对企业的经营者进行监督和控 制方面既缺乏应有的积极性,也缺乏相应的有效手段,而企业的管理层在获得 了企业的控制权之后,也有可能从自身的利益出发,采取有利于自己而不利于 股东和公司的决策行为。这样,在股东和经营者之间就不可避免地会产生所有 权与控制权分离下的委托代理问题。 委托代理问题是西方经济学理论的重要新领域，近年来，“委托代 理” (principalagent)理论被介绍到了中国。该理论旨在设计有效率的激励机 制，以克服代理人的“败德”(moral hazard)问题，从而使代理人更好地为委 托人服务。从事“法律与经济”研究的学者， 1很自然地将传统公司法中的股 东称为“委托人”，将公司管理者称为股东的“代理人”。 随着我国经济体制改革的深化和现代企业制度的建立，委托代理理论得 以强化并发挥了行政手段不可替代的作用。著名经济学家张维迎可称为国内 研究委托代理理论并应用于中国改革实践的代表人物之一。在他的著作 企业的企业家一契约理论(1995)中，他建立模型解释了企业内部最优委 托权安排的决定因素，侧重研究了企业委托权的内生性。他认为资本所有者 者之所以成为委托人主要是因为资本能表示有关企业家能力的信息，即资本 越大我们就可以认为资本所有者的能力越强。由于委托人与代理人之间的利 益目标有一定差异甚至存在冲突的情形，二者之间又存在着信息不对称、责 任不对称的现实，经营者利用自己的经营权侵犯所有者的利益的可能性是现 实存在的。为了防范这种危险，委托人就不得不付出必要的代理成本。代理 成本由三部分组成:委托人的监督成本，即委托人激励和监控代理人，以图使 后者为前者利益尽力的成本；代理人的担保成本，即代理人用以保证不采取 损害委托人行为的成本，以及如果采取该种活动，将给予赔偿的成本；剩余 损失，它是委托人因代理人代行决策而产生的一种价值损失，等于代理人决 1 “法律与经济”（ ）是西方法学界的一个学派，试图用经济学方 法研究法律问题。 宁波大学硕士学位论文 - 11 - 策和委托人在假定具有与代理人相同信息和才能情况下自行效用最大化决策 之间的成本。实际上，前两项是实际的成本，而第三项则是一种机会成本。 10 而公司治理问题的核心便是用合理的制度设计来最大限度的节约企业的 代理成本。从代理成本的构成我们不难发现，委托人一方面要不断激励代理 人，从而使其发挥主观能动性，不断积极工作；另一方面，又要监督和约束 代理人促使其忠于职守，以股东和公司的利益为行为依据。所以，要实现节 约代理成本的目标，就必须构建科学的公司管理层激励与约束法律制度。 1.3 人力资本的激励与约束理论 公司的管理者属于公司人力资本的一部分，人力资本不同于物质资本的 特殊性也决定了建立有效的管理层激励约束制度的必要性。 1.3.1 人力资本的特性 人力资本（human capital）是指凝聚在人身上的知识、体力和技能的总 和。 11 人力资本与人力资源的概念有着重大差异，企业的人力资源指的是企业 中的所有员工，而人力资本则是指企业中的专业技术人员和职业经理人。所 以人力资本入股的实质是将具有“稀缺性”的特定人力资本化。出资者是以 将自己的人力贡献给企业的方式出资而获得股权，取得股东身份。与现物资 本和货币资本相比，人力资本有以下特征：（1）专属性，即人力资本只能依 附于某一特定的人而不可转让；（2）无形性，人力资本的载体人是有形 的，但人力资本本身却是无形的，而是有存在于人体内的知识、技能、体力 等若干要素构成的资源束，是集合性的资本；（3）动态性，人力资本的另一 个独特之处便是其总要随着社会的发展科学技术的进步乃至特定人的智力状 态身体状况而不断的变化发展。 1.3.2 人力资本激励约束与代理成本节约的目标 人力资本的特性决定了人的主观状态及其思想意识活动对其能力的发挥 和创造的价值有着重大影响。良好的激励措施可以调动企业员工的积极性， 使其自觉的发挥潜能。美国哈佛大学管理学家 williamjames 研究发现，在缺 乏激励的一般岗位上，员工仅能发挥出其实际工作能力的 20%30%，而受 到充分激励的员工其潜能可以发挥出 80%左右。越是对员工的创造性要求强的 工作岗位，激励措施是否有效的影响就越为明显。 12 约束措施的存在可以减少 浪费促进节约，也促使管理者更加谨慎注意的经营其所管理的财产。人力资 本积极性和能动性的发挥以及其谨慎注意的加强，必然使其效绩提高，从而 节约代理成本。 宁波大学硕士学位论文 - 12 - 1.3.3 激励与约束：目的的同一性和机制的关联性 在前文中，笔者已经论述到，公司管理层激励制度与约束制度是辩证统 一的，二者相辅相成。人力资本的特性也告诉我们，单纯的激励或是约束都 不足以促使管理人员的潜力得到最大程度的发挥，也就不利于提高人员的效 能，不能最大限度的节约代理成本。必须将激励与约束结合起来才更有利于 调动人力资本的积极性，加强其善管意识。激励与约束制度的目的是相同 的，其机制设计本身也有着极大的关联性，必须将二者结合起来，进行系统 辩证的制度构建。 宁波大学硕士学位论文 - 13 - 2 制度构建之一：完善股权结构实现股东权有效性制度构建之一：完善股权结构实现股东权有效性 从公司治理的层面上讲，市场治理机制和基于股权结构的治理结构构成 一个完整的治理系统，尤其在中国经济转轨时期，在市场治理机制还难以充 分、有效发挥作用的情况下，建立在股权结构基础上的公司治理结构就显得 特别重要。因为市场机制的完善本身是一个循序渐进的过程，要维持对公司 一定的治理水平，就要求股权结构的调整和市场机制的建设同步进行，而不 是一步到位。 13 应该看到，虽然我国上市公司的股权结构正朝着合理化的方向 进行调整，但目前存在的问题比较多，其运作机制还有许多不规范之处。这 不仅制约了上市公司的健康发展，而且对整个国民经济的发展起了阻碍作 用。在上市公司治理这一命题下，股权结构问题及其流通机制是值得我们深 入研究的。因为股权结构及其流通机制的状况直接影响着各类股权主体参与 公司决策的程度，进而影响着公司治理模式的选择，从而相应地产生不同的 绩效表现。 2.1 股权结构与管理层激励约束的内在关联 上市公司股权结构及其流通机制会对公司管理层激励与约束的实效产生 影响，原因在于股权结构及其流通机制直接关系到股东权的有效性。而股东 权的有效性是对公司管理层激励与约束机制进行法律构建的基础性因素之 一，其对管理层激励约束机制的实效的影响是不言而喻的。 2.1.1 股权结构与股东权的有效性 股份公司是股份制的组织形态，它是通过发行股票把分散的资本集中起 来而经营的企业。公司股权就是出资者因出资行为而取得股东地位，进而依 法享有的财产收益及参与公司事务的权利。其法律内涵可以概括为资本的受 益权、重大事务的决策权、管理者的选择权及股权的转让权等。股权就其本 质而言，一方面是财产所有者通过公司运营以实现其经济利益的最大化;另一 方面，股东可以行使因股权而享有的权利制约公司行为，从而形成股东与公 司既相互独立，又相互制衡的关系。 所谓股权结构，是指股权设置的具体形态，即各种归不同出资者所有的 不同类型股权在股份公司中的比例及其相互关系。通常人们所讲的股权结构 包括：股权的所有权结构（股权的集中程度）、股东的身份结构（国家股 东、法人股东、自然人股东）、股权的所有制结构（国有股、集体股、私有 股）等内容。而股权的流通机制股权转让的自由程度、可转让股份的范围及 宁波大学硕士学位论文 - 14 - 股东身份限制等内容。股权的流通机制直接影响到股东对股权进行处置的选 择机会，进而影响到股权的有效性的大小。从另一角度看，股权的流通机制 还影响的外部市场对公司管理层的影响力的大小。 不同的股权结构对股东权的有效性有着重要影响。首先，从股权集中度 的角度来看，当股权高度集中在一个股东手中，企业的所得就会大部分属于 该出资者。在利益的驱动下，投资者为追求利益最大化，就会利用一切制度 手段积极地监督经营者的行为，积极参与公司的重大决策。此时其股东权得 到了最大程度的体现，但是与之相对应的是小股东的股东权则失去了有效 性。而且一旦此大股东出现缺位现象则股东权彻底失去了有效性。如果股东 权过分分散，则会出现大多数股东只愿意“搭便车”，而怠于参与公司事务 的现象。此时股东权的有效性便大打折扣了。或者股东普遍采用“用脚投 票”的方法，通过资本市场对经营者进行监督。此时则要求有较好的股权流 通机制以及健康的证券市场，否则股东权的有效性也难以实现。其次，再从 股东的身份结构来看，对股东权的有效性也有很大的影响。个人和法人持股 者是身份明确的持股者，其中个人持有者是自然人，以追求利益最大化为目 标，具有积极行使股东权的动力。但当企业的规模逐渐扩大以及股东不断分 散且分布范围较广时，自然人股东权利行使便会面临很多现实的苦难。而相 比起自然人，法人持股者行使股东权的能力较强，而且对公司的发展具有一 定的稳定作用。第三种情况就是持股者身份不明。由于所有者“代理链”过 长或者“所有者缺位”，造成股东权的行使主体模糊，导致经营者利用这种 不清晰的股东权状况非效率地利用企业的资产，追求自身利益的最大化，形 成“内部人控制”使股东权被虚置。我国上市公司股份中的国有股就比较突 出的面临这一问题。 综上所述，要使股东权的有效性得以实现就必须构建科学的股权结构及 完善的股权流通机制，否则上市公司股东的股东权将处于被虚置的状态中， 也就难以在公司治理中发挥其应有的作用。 2.1.2 激励约束的有效性对股权结构之要求 上市公司股东权的有效性直接影响着对管理层的激励约束，如前文所述 股权结构及其流通机制又影响着股东权的有效性，所以股权结构及其流通机 制也就与管理层激励约束机制之间有着密切的联系。 首先从股权的所有权结构（集中程度）来看。如前文所述，在股权绝对 集中的股权结构中，股东权的实现又较为有力的保障，此时无论是激励或是 宁波大学硕士学位论文 - 15 - 约束的机制都较为容易发挥作用。但我们得出这一结论的前提是此绝对控股 股东绝不能缺位，否则将难以对管理层进行激励约束。而且，在此股权结构 下，股东之间缺少制衡，对公司的控制权缺少竞争，则小股东的权利难以保 证，其对公司管理层的监督权也难以行使，所以此时对管理层的激励与约束 都是处于大股东一方控制之下的，缺少必要的制衡，所以其科学性往往难以 从制度上得以保证。与此相对应的是股权绝对分散的股权结构，如前文所 述，在此股权结构之下股东权的有效性最为不足，大量的小股东都没有足够 的参与公司事务的积极性，所以股东对公司管理层的激励与约束也很难真正 实现。相对于前两种情形，股权有相对集中、又有相互制衡的结构则较为科 学。此时可能有两名以上的股东处于大股东的位置，他们有较强的参与公司 事务的积极性，又可以相互制衡。在公司的控制权上形成竞争，有利于对公 司管理层的激励约束。 其次从股东的身份结构来看。要实现对管理层的有效激励约束，笔者认 为对股东的身份结构有以下两点要求：第一，股东的身份必须具体明确，股 东与管理层之间不应有较多的其他中间代理环节，否则容易形成“所有者缺 位”现象；第二，股东必须具有参与公司事务的积极性和实际行使股东权的 能力，否则股东权也难以在管理层激励约束法律制度的构建中发挥作用。 2.1.3 有效的股东权制度构建的基础性要素 股权结构及其流通机制之所以会对管理层激励约束机制的构建产生重大 影响，究其根本，在于股东权在公司治理中的基础性地位。首先从公司法原 理来看，股东对财产的控制权和剩余收益权，既是公司权威的主要来源(控制 权)，又是履行这种权威的主要动力(剩余收益权)。而