（金融学专业论文）国际投机资本.pdf

内容提要 这个论文将分四个部分来进行论述。在第一章中，探讨国际投机 资本的定义、来源和作用。在第二章中讨论国际投机资本的形成背 景。在第三章，讨论国际投机资本和金融危机之间的关系。着重说明 国际投机资本在金融危机的发生和扩散的过程中起了什么样的作用。 第四章则探讨对于国际投机资本的引导和控制。 说到国际投机资本，不能不对投机的定义做一个详细的阐释。投 机与投资有时很难分辨。在第一节里，从两个方面，投资者行为、数 理统计角度来解析投机的概念。在投资者行为的角度，投资者片面追 求高回报率而对本金安全相当轻视。国际投机资本的本质是承担较高 的风险的获得较高的收益。对国际投机资本和国际短期资本进行了区 别。国际投机资本的来源所有四个方面：私人资本、对冲基金、银行 资金、国际黑钱。 关于投机稳定市场还是扰乱市场这个问题，我首先回顾了历史上 对这一问题的争论。弗里德曼认为理性的寻求利润的投机一定具有稳 定性，扰乱市场的投机一定会无利可图。弗里德曼的假设暗含着这样 的意思：市场是由完全同一的参与者所构成，拥有同样的信息、智力 水平、观点和动机。这显然是不对的。因为投机者水平有高低、进入 市场时间又先后之分，扰乱性的的投机完全可以获得利润。另外中央 银行的参与也某种程度上鼓励投机行为。第一章的末尾论述了投机自 我实现的过程。 近年来国际投机资本实力雄厚、四处发难说明国际金融领域发生 了有利于国际投机资本的变化趋势。那就是金融市场全球化是不可阻 挡的趋势，金融创新所产生的金融业生工具也日益成为金融投机的重 要工具，金融经济和金融衍生工具脱离现实经济的现象越来越严重。 对冲基金的兴起又使得国际投机资本有了一支重要的力量。大部分对 冲基金近年来发展都已经脱离了原本投资保值的目的，成为追求高回 报率目标的投机资本。对冲基金的几个基本特征如在离岸金融中心注 册、暗箱操作、杠杆融资、管理人员的报酬来自于利润分红等等助长 了对冲基金的投机性和对国际金融市场的危害性。对冲基金往往充当 冲击国际金融市场的急先锋。 在第三章中，首先详细阐述了金融危机发生的原因。国际投机资 本的冲击并不是发生金融危机的根本原因，但是国际投机资本的投机 行为是引发金融危机的重要原因。在引致型危机和选择型危机中，国 际投机资本往往能够首先发现危机的征兆，并且率先向该国货币发起 冲击，引发一场金融动荡。即使经济基本面良好，在国际投机资本的 冲击之下和金融危机的“传染效应”之下，也有可能发生自发型危 机。在金融危机中，国际投机资本不仅仅运用各种金融工具，还充分 利用中央银行的防御手段，进行全方位的投机。我以对泰国泰铢的投 机冲击为例进行了分析。作为外汇投机者重要工具远期合约的最大 的提供者银行，为了减少经营风险而进行的对冲的行为，常常会 使货币贬值的压力变得更大。在立体投机的过程中，危机迅速在外汇 市场、股票市场、期货市场、债券市场之间进行扩散。危机扩散理论 实际上包括两个方面：在国家间的扩散和在金融市场的扩散。金融危 机在国家之间的扩散过程，是由投机者、本国的公众、本国政府、外 国政府和国际组织等多方面的参与者参加的多方非对称信息动态博 弈。危机的扩散导致所有各方的实力对比、利益格局和所获得信息的 变化，而这些变化又必然导致博弈均衡的变化，从而导致危机的迅速 扩散。多维平衡点模型在解释危机的扩散机制时指出，一个国家的货 币危机改变了投机者对于其它类似国家原先的预期，导致投机者对这 些国家的货币冲击。通过贝叶斯型概率信息模型，详纽阐述了投机者 在攻击决策中的学习和博弈过程。公众和本国政府以及外国政府在危 机中的学习和博弈过程也可以通过贝叶斯型概率信息模型来解释。 在金融全球化和自由化进程日益不可阻挡的今天，如果想要国际 资本流动给本国经济带来好处，同时减少过度投机的冲击，如何控制 和引导国际投机资本是一个重要的问题，第四章将要进行分析。很多 文章在谈到这一问题时往往讲要控制。但是我觉得世界各国金融市场 迅速的整合为单一的全球化市场，发展中国家无一例外的融入全球化 2 的进程，那么对国际投机资本应该积极的引导，而不是控制。 国际投机资本的肆虐暴露出来现行国际金融体系的弊端和不足。 在改革国际货币体系的方案中，目前有三种方案呼声甚高。一是建立 国际性的中央银行，发行国际通用货币。二是重回金本位制度。三是 对现存的国别性货币作为国际货币的体系进行重大修改。在完善国际 货币基金组织功能的前提下，增加作为国际货币工具的国别性货币种 类，让较多的国别性货币承担国际货币的职能，消除只有美元等少数 几种货币作为国际货币的弊病，维持现存的国别性货币制度。这种方 法的核心是继续发挥国际货币基金组织在现行国际货币体系中的核心 作用。为此，国际货币基金组织必须积极地进行改革。 国际投机资本正是利用了公众预期的不稳定性成功实现了杠杆效 应，一般的公众或者较小的机构投资者，他们不能够承担获取全部信 息所需的成本，所获得信息往往不充分，在这个基础上形成的预期不 稳定，容易受操纵。而国际投机资本的一个重要的特性是获得的经济 信息比较充分，能够充分判断出经济运行的实际情况。那么如何稳定 一般公众的经济预期呢? 及时准确地披露相关信息可以使公众有效的 了解经济运行的真实情况，使中小投资者形成稳定的预期。符合国际 惯例的健全的会计标准和严格的法律保障有助于正确及时显示经营状 况和潜在风险，促使金融部门健康发展，有助于稳定中小投资者和大 众的不稳定的预期，有助子避免金融危机的发生。 在金融危机发生之前可以通过有效的合作监管，了解投机资本的 活动方式或者控制衍生金融产品的可能的灾难性损失，是摆在各国政 府面前迫切的问题。国际间的监管合作可以分为对危机个体的监管和 政府间的相互合作。危机个体是指金融体系中从事高风险投资和衍生 工具有关交易的投资人、基金管理人和中介机构等。当今经济金融市 场由于全球化和一体化进程彼此的相关性增强，加强国际投机资本的 监管，就不仅仅是一国政府所能控制的。进行各国政府间广泛的合 作，在世界范围内有效监管国际投机资本，防范金融风险已是当务之 急。 a b s t r a c t f h et h e s i sc o n s i s t so ff o u r p a r t s 1 w i l l e x p l o r e t h e m a i o r i n t e r n a t i o n a if i n a n c et h e o r e t i c a li s s u e sw h i c hh a do n et i m ei n v o l v e ds o m a n ye c o n o m i s t si nd e b a t i n g i nt h ef i r s tc h a p t e r1w i l le x a mt h e d e f i n i t i o n ，o r i g i n a t i o na n de f f e c t so fi n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a l i n t h es e c o n dc h a p t e r1w i l la n a l y z et h ei n t e r n a t i o n a lf i n a n c eb a c k g r o u n do f i n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a l i nt h et h i r dc h a p t e r1w i l la n a l y z et h e c o n n e c t i o nb e t w e e ni n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a la n df i n a n c i a lc r i s i s e m p h a s i z i n gw h a tr o l ei n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a lt a k ei nt h ec o u r s e o fe m e r g e n c ea n dd i f f u s i n go ft h ef i n a n c i a lc r i s e s ，t h ef o u rc h a p t e rw i l l d i s c u s sh o wt og u i d ea n dc o n t r o lt h ei n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a l i nt e r m so fi n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a l ，im u s ti l l u m i n a t et h e d e f i n i t i o no fs p e c u l a t i o n i n v e s t m e n ta n ds p e c u l a t i o na r eh a r dt ot e l l a p a r t a tf i r s t ie x p l a i nt h ed e f i n i t i o no fs p e c u l a t i o nf r o mt w oa s p e c t ， i n v e s t o r s b e h a v i o ra n dq u a n t i t a t i v es t a t i s t i c s i nv i e w so fi n v e s t o r s b e h a v i o r s p e c u l a t o r sp u r s u eh i g hr e t u r nr a t ea n di g n o r et h ep r i n c i p a l s a f e t y t h ee s s e n c eo fi n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a li s t og a i nh i g h r e t u r nb yu n d e r t a k i n gh i g hr i s k s id i s t i n g u i s hi n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v e c a p i t a lf r o mi n t e r n a t i o n a ls h o r t t e r mc a p i t a l i n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v e c a p i t a lo r i g i n a t e sf r o m ：p r i v a t ec a p i t a l ，h e d g e f u n d ，b a n k ， i n t e r n a t i o n a lb l a c km o n e y a sf o rw h e t h e rs p e c u l a t i o ni ss t a b i l i z i n go rd e s t a b i l i z i n g ，il o o kb a c k t h eh o td e b a t i n gi nt h eh i s t o r y f r i e d m a na r g u e dt h a tp r o f i t s e e k i n g s p e c u l a t i o nm u s tb es t a b i l i z i n g ，d e s t a b i l i z i n gs p e c u l a t i o nm u s tl o s t h i s h y p o t h e s i sm e a n st h a tm a r k e ti s m a d eu po fi d e n t i f y i n gp a r t i c i p a t o r s w i t ht h es a m ei n f o r m a t i o n ，i n t e l l i g e n c e ，v i e wa n dm o t i v a t i o n w r o n g d e s t a b i l i z i n gs p e c u l a t i o nc o u l db ep r o f i t a b l ef o rs p e c u l a t o r sh a v ed i f f e r e n t i n t e l l i g e n c ea n dt i m i n gi n t o m a r k e t t h ep a r t i c i p a t i o no ft h ec e n t r a l b a n kt os o m ee x t e n tc o a x e ss p e c u l a t i o n s ，i nt h ee n do ft h ec h a p t e r i 4 d i s c u s st h es e l f f e e d i n gs p e c u l a t i o n t h ed e t r i m e n t a lc o n s e q u e n c e so fi n t e r n a t i o n a l s p e c u l a t i v ec a d i t a l t e l l su st h a tt h ef i e l do fi n t e r n a t i o n a , 1f i n a n c eh a sc h a n g e di nf a v o ro f i n t e r n a t i o n a l s p e c u l a t i v ec a p i t a l ，w h i c ha t t r i b u t e st of i n a n c em a r k e t g l o b a l i z a t i o n ，f i n a n c i a ld e r i v a t i v e s p o p u l a r i t ya n dd i s e m b o d i m e n tf r o m r e a le c o n o m y t h ee m e r g e n c eo fh e d g ef u n d sh a v ep o w e r e di n t e r n a t i o n a l s p e c u l a t i v ec a p i t a l m o s th e d g ef u n d sd e v i a t ef r o mt h ep r i n c i p a l k e e p i n go b j e c t i v e ，s e e k i n gh i g h e rr e t u r n s e v e r a lf e a t u r e ss u c ha s e n r o l l m e n ti no f f s h o r ef i n a n c i a lc e n t e r ，d a r k o p e r a t i o n ，l e v e r a g e d f i n a n c i n g ，f u n d s k e e p e r sr e w a r d sf r o mp r o f i t s ，f o s t e rt h es p e c u l a t i v e o f h e d g ef u n d s h e d g e f u n d s a l w a y s a c t a s v a n g u a r d s t or a i d i n t e r n a t i o n a lf i n a n c i a lm a r k e t i nt h et h i r dc h a p t e rie l a b o r a t et h er e a s o nf o rf i n a n c i a lc r i s e s i n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a li sn o tt h ef u n d a m e n t a lr e a s o n ，b u ta n i m p o r t a n ti n d u c e m e n t i ni n d u c i b l e c r i s e sa n ds e l e c t i v e c r i s e s 。 i n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a lo f t e nf i r s tf o u n dt h eo m e no fc r i s e s ，a n d r a i dt h e c u r r e n c y ，s t a r t i n g af i n a n c i a lt u r b u l e n c e o nt h er a i do f i n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a la n df i n a n c i a lc r i s e s c o n t a g i o u se f f e c t ，a c o u n t r yw i t hah e a l t h ye c o n o m yc a nm e e ts p o n t a n e o u sc r i s e s i nc r i s e s i n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a lu s e sn o to n l yf i n a n c i a li n s t r u m e n t s ，b u t d e f e n s i v em e a s u r eo ft e n t r a lb a n k s i t i s a 1 1 一p o s i t i o no rs p a t i a l s p e c u l a t i o n i t a k et h a i l a n da sae x a m p l e b a n k s ，a st h el a r g e s t p r o v i d e r s o ff o r e i g ne x c h a n g es p e c u l a t o r s i n s t r u m e n t sf o r w a r d s c o n t r a c t ，a l w a y ss w a p st ol o w e rr i s k s ，w h i c hm a k e s t h ec u r r e n c yu n d e r m o r ep r e s s u r edd e v a l u e i nt h ec o u r s eo fs p a t i a ls p e c u l a t i o n ，c r i s e s d i f f u s ef r o mf o r e i g ne x c h a n g em a r k e tt os t o c km a r k e t ，f u t u r e sm a r k e t a n db o n dm a r k e t i nf a c tc r i s e sd i f f u s i n gt h e o r yc o n s i s t so ft w os i d e s ： d i f f u s i n ga m o n gc o u n t r i e sa n df i n a n c i a l m a r k e t s t h ep r o c e e d i n go f f i n a n c i a ic r i s e sd i f f u s i n ga m o n gc o u n t r i e s ，i sam u l t i p a r t n e r sn o n s y m m e t r yd y n a m i cg a m ea m o n gs p e c u l a t o r s ，p u b l i c ，n a t i v eg o v e r n m e n t ， f o r e i g ng o v e r n m e n ta n di n t e r n a t i o n a lo r g a n i z a t i o n c r i s e sd i f f u s i n gl e a d s 5 t ov a r i a t i o n si np a r t n e r s p o w e r ，i n t e r e s t ss i t u a t i o na n di n f o r m a t i o nt h e y g e t ，w h i c hl e a d st og a m ee q u i p o i s ev a r i a t i o n s ，l e a d i n gt oaf a s td i f f u s i n g m u lt i d i m e n s i o n b a l a n c e p o i n tm o d e lp o i n t so u tt h a tc u r r e n c yc r i s e s o fo n ec o u n t r y c h a n g e st h es p e c u l a t o r s a n t i c i p a t i o n s t o a n a l o g o u s c o u n t r i e s ，r e s u l t i n gi nc u r r e n c yr a i dt ot h i sc o u n t r i e s ii l l u m i n a t e s p e c u l a t o r s s t u d ya n dg a m ep r o c e e d i n gd u r i n gt h ed e c i s i o n m a k i n gb y p r o b a b i l i t yi n f o r m a t i o nm o d e l s od op u b l i c ，n a t i v eg o v e r n m e n ta n d f o r e i g ng o v e r n m e n t w ec a nn o tr e s i s t t h el u r e o ff i n a n c i a l g l o b a l i z a t i o n a n d d e r e g u l a t i o n 。w ew a n tt ob e n e f i tf r o mi n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o wa n d d i m i n i s ht h ed a n g e ro fo v e r s p e c u l a t i o n t h ef o u r t hc h a p t e rw i l l d i s c u s sh o wt og u i d ea n dc o n t r o li n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a l m a n y a r t i c l e sa r g u ec o n t r o li sn e e d e d h o w e v e r 。w o r l df i n a n e i a lm a r k e t s i n t e g r a t ei n t oag l o b a l i z i n gm a r k e t ，n oc o u n t r yc o u l dk e e po f ff r o mt h e p r o g r e s s ，t h u s ，n o tc o n t r o l ，b u tp o s i t i v e l yg u i d ei sal o g i cc h o i c e t h ep e r v a s i o no fi n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a li m p l i e sf a i l u r eo f i n t e r n a t i o n a lf i n a n c i a ls y s t e m a m o n gt h er e f o r m i n gp l a n s ，t h r e ep r e v a i l ：t oc o n s t i t u t ei n t e r n a t i o n a lc e n t r a lb a n ki s s u i n gi n t e r n a t i o n a lc u r r e n c y ； t or e t u r ng o l d p a r i t ys y s t e m ；t or e f o r mt h ei n t e r n a t i o n a lc u r r e n c y s y s t e ma n dm a k ei m fp e r f o r mb e t t e r i n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a lu t i l i z ep u b l i c su n s t a b l ea n t i c i p a t i o n t of u l f i l ll e v e re f f e c t a c c u r a t er e v e a l i n gr e l a t i v ei n f o r m a t i o nh e l p sp u b l i c a c k n o w l e d g e r e a l e c o n o m y m o v et o f o r ms t a b l e a n t i c i p a t i o n i n t e r n a t i o n a lc o n v e n t i o n a la c c o u n t i n gc r i t e r i aa n dr i g i dl a wc o u l dr e v e a l m a n a g e m e n ts i t u a t i o na n dl a t e n tr i s kt os t a b l ep u b l i c sa n t i c i p a t i o na n d t oa v o i de m e r g e n c eo ff i n a n c i a lc r i s e s g o v e r n m e n t sh a st ok n o wt h ea c t i v i t i e so fi n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v e c a p i t a lo rc o n t r o lf i n a n e i a ld e r i v a t i v e s i ti su r g e n tt oe l a b o r a t e b e t w e e n g o v e r n m e n tt os u p e r v i s ei n t e r n a t i o n a ls p e c u l a t i v ec a p i t a l a n dk e e pa w a y f i n a n c i a lr i s k 6 第一章 国际投机资本的定义、来源与作用 第一节投机的定义与本质 一、投机的定义 相对于赌博和投资，传统上对投机的定义是：事前要收集大量信 息，经过仔细研究，然后做出正式决定，预期能够快速获得利润。例 如因为预期在下几个星期存在着有关的利好消息，因此买进某种股 票，这就是投机。值得注意的是，投机活动并不往往都是仓促和草率 的，投机有可能是深思熟虑的。 赌博和投资恰好位于投机的两端。赌博有两种定义：1 在没有 充分研究的基础之上就匆匆作出投资的决定。指望在极短的时间内获 利。例如听小道消息而作出了购买处于“高价区”的股票，盼望再创 新高。2 赌博无疑要承担比投机和投资更大的风险，但是这种风险 本来是不需要承担的。例如在股票市场上买卖股票要承担很大的风 险，可是企业也从中获得了发展资金，但是在老虎机上赌博所承担的 风险就对经济发展毫无好处。 投资就要显得理性、健康得多。投资要经过周密的研究和仔细分 析，期望在较长的时间内获利，这个期限至少是一年。如果你购买某 种股票是因为你喜欢他的长期增长前景，那么你是在投资。 金融分析的开山鼻祖格雷厄姆在 中首先区分了投资 和投机的区别。在格雷厄姆之前，一些人把购买股票称为投机，而把 购买债券称为投资；也有人认为购买股价低于净现值的股票是投资， 股价高于净现值的股票是投机。 格雷厄姆认为，意图l ：匕) 1 - 在表现更能确定购买证券是投资还是投 机。借钱去买债券并希望快速挣钱的决策，不管他购买的是债券还是 股票都是投机。“投资是一种通过认真分析，有指望保本并能有一个 满意收益的行为。不满足这些条件的行为就是投机。” 按照这个定义，一个正确的投资组合，必须经过理性的评估、精 心的选择，并且投向分散的普通股。一个运用正确的逻辑进行金融分 析，并且遵循本金安全和合理的回报率的原则的人，就是一个投资者 丽不是一个投机者。所谓安全并非是说绝对安全，而是指在合理的条 件下投资应该不至于亏本。而满意的回报是个主观性的词，投资回 报可以是任何数量，不管有多低，只要投资者做的明智，并且保持在 投资的界限之内。格雷厄姆一生都被投资和投机的问题所困扰。显然 他对投资的定义是相当严格的，对投机深恶痛绝。他晚年很伤心，因 为在他看来，机构投资者所进行的活动显然是投机性的。他说，“我 不能够理解，机构理财是如何从正确的投资退化到试图在最短的时期 里得到最可能高的收益这种激烈的竞争上去的。” 从以上定义我们可以看出，投机和投资在理念和方法上存在明显 的不同。但是，在西方国家，投机这个词不是一个贬义词，而是一个 中意词。中国在历史上存在着重农抑商的传统，在近代中国又实行划 经济，因此投机更被视为“投机倒把”甚至“经济犯罪”。 我觉得，投机和投资确实是“扑朔迷离，雌雄难辨”。拿我国股 市来说，“投机”往往是众矢之的，市场一出现刚烈动荡，人们就向 “投机”兴师问罪，呼唤“投资”。可是要想在两者之间准确地划出一 条界限是非常困难的事情。因为它们本来就是形式上对立、内容上相 互转化的一个统一体。 很多人呼吁投资，往往希望人们做长期投资，把“追涨杀跌”的 “短线客”称为“投机者”。这也是一种“似是而非”的观点。对于长 期投资的高收益的预期，有可能遭遇很多突发的、无法预期的事件， 并不是每个人都能承受得起的。市场的波动是常态，投资者的多空地 位也在反复变化，在资本市场里，任何人的计划和目的都是为了赚钱 获利，这都是无可非议的。随着时间的改变，一项投资的风险和收益 也在不断地改变。单纯以投资期限来作为划分投资和投机的标准是很 狭义的。另外，我国股票市场只有短短的十年历史，相应的法律法规 还不十分健全，很多上市公司还没有建立起完善的现代公司治理制 度，市场上时常有违规丑闻传出。不正视这一点，一味鼓动人们去作 长期投资，是一种不负责任的行为。 在中国的市场上，淡化投资和投机的争论还有另外一层意义。长 期以来，对于投机的指责，为证券管理机构频繁运用行政手段干预股 票市场提供一种借口。投机是一个正常的股票市场不可缺少的部 分。用行政手段压制市场行为，会妨碍股票市场的正常发展。市场的 走势是不以人的意志为转移的，股价合不合理，要由市场最终来决 定。实际上，行政干预只会短期压制市场走势，并不会妨碍长期走 势。中国股票市场几次大的行情都证明了这一点。 如果非要从投资中区分出投机，那么我倾向于格雷厄姆的说法， 即意图比外在表现更能确定是投资还是投机。“投资是种通过认真 分析，有指望保本并能有个满意收益的行为。不满足这些条件的行 为就是投机。”尽管投机也要经过细致的分析，但是在投资意图上， 投资往往有一个保本的最后措魏，在这个基础上再寻求一定的盈利。 格雷厄姆称之为“安全区间”，安全区间这一概念也被巴菲特发扬光 大。有没有“安全区间”是投机与投资的重要区别。 严格说来，以上是从投资者行为的角度区分投机和投资。以下两 节将从经济学和数理的角度分析投机。 二、投机的本质 投机的本质是什么呢? 投机的本质是承担高风险来获得高收益。 依照对于风险的态度，市场的参与者分为三类：风险的爱好者、 风险的厌恶者和风险的中性者。投机者是风险爱好者，他们承担了别 的参与者不愿意承担的交易风险。通过他们的活动，活跃市场，使市 场交易能够顺利进行下去。因此，“投机”被称为市场经济中的“润 滑剂”，是一个高效、均衡的市场不可缺少的部分。其次，通过在超 卖时买进、超买时卖出，投机活动使偏离价值的价格恢复正常，在某 些情况下，具有稳定市场的功能。第三，在某些高风险的市场( 例如 金融衍生工具市场) ，投机者通过承担高风险进行交易，使高风险的 交易对象得到合适的定价，因此，投机还具有价格发现的功能。 投机者通过承担高风险获得了高收益。高收益是对投机者敢于承 担高风险所进行的奖励。如果市场是高效率的，没有风险的交易将无 利可图，因为每个人都会这么做。高风险的交易活动获得市场的高收 益的补偿，否则无人承担风险。 我们通过一组具有代表性的投资基金在1 9 5 7 年到1 9 8 0 年的收益 情况，说明投资基金不同的收益几乎完全可以用它们承担的不同的风 险程度来解释。( 见图1 1 ) 圉i 1 选定的互助萋金的牧益成绩，1 9 5 7 - - 1 9 8 0 年收益率( ) 收益率 上海翻译出版公司，1 9 9 1 年。 风险是由基金的收益成绩相对于一般股市波动的相对敏感性来衡 量的。例如1 2 的波动值表明该基金的波动是股票市场指数的一点 二倍，其波动幅度高于整个市场波动的百分之二十。在整个股票市场 上涨的时候收益颇佳，而在股1 行不稳定的h 寸候一落千丈的攀金得到高 风险的评级。年年收益比较稳定的基金得到了低风险评级。该图利用 标准普尔五百股票指数来衡量整个股票市场收益率，定义它的收益率 的波动评级为1 0 。 该图表示，一般说来，以增长为目标的基金，也是风险较大的基 金，平均收益最高。但是，这些基金也是收益波动最大的，在市场疲 软时收益一落千丈。最安全的基金，那些投资于中短期固定收益证券 的平衡基金，获得最低的但是同时也是最稳定的收益。毫无疑问，从 包括上涨和下跌的整个时期来看，增长基金大大胜过较安全的基金， 甚至会获得超过整个股票市场的平均收益。通过增加的风险可以得到 额外的收益。还可以通过保证金购买股票的方式，增加风险和收益。 一种收益颇佳但风险较大的基金股票，也许与基金经理天才和操作无 关，格外的收益只是你承担额外的风险而应得的酬金。 尽管从长期来看，高风险获得高利润。但是从短期来看，投机并 不能够保证获得可靠、较高的利润。有时会亏得很多，甚至血本无 归。这就是实实在在风险的体现。 东南亚金融危机爆发后，国际投机资本攻城掠地，屡有斩获，甚 至连玫府也无法与他们对抗。有人对投机的收益问题产生疑问，认为 国际投机资本可以做到稳保获得高收益，风险与收益之间不对称。但 是实际情况并不是这样。索罗斯原来也是默默无闻的人。在他不被人 所知时。遭受损失时无人理睬。成名后，他的每一次失手都是国际金 融的重要新闻。当年投机日本外汇市场损失十几亿美元，1 9 9 8 年在 俄罗斯、巴西、阿根廷等新兴市场金融动荡和美国股灾中损失惨重。 1 9 9 9 年4 月在日本外汇市场上又栽了跟头，损失1 2 亿美元。截止到 2 0 0 0 年3 月底，量子基金已经由鼎盛时的5 0 0 多亿美圆缩水至几十 亿美元。与量子基金齐名的老虎基金已经被迫关闭。 不错，国际投机资本的规模已经远远超过单一一个国家的外汇储 备，人们往往过分关注国际投机资本的成功一面，而忽略了其失败的 一面。由于其高风险的特性，国际投机资本的败笔也处处可见。他们 所面临的风险主要来自下面几个方面：1 ，国际投机资本经理所面对 的市场千变万化，与本国情况有很大不同，对形势的估计也是众说纷 坛。国际投机者如果不能准确地把握未来的走势，与市场背道而驰， 即使是精心设计的保值策略也无法保证不失误。尽管他们成功的几率 高于失败的几率，但失手也是他们的家常便饭。2 ，对于那些运气较 好，能够预测出未来走向的国际投机者，也并不能高枕无忧。金融市 场的随机性和突发性都可能在瞬间改变市场的行情。由于国际投机资 本所涉及的金融市场是一个国家的经济命脉，各种非经济因素( 政治 的、个人的、文化的等) 都会对市场产生巨大的和意想不到的影响。 而这肯定是投机者所无法预料和无法控制的。3 ，在这次亚洲金融危 机中国际投机者所无法预料的另一种风险是全球性的连锁反应。由于 全球经济一体化的规模已如此之大，现代化的信息技术如此发达，某 一地区发生的重大事件将会对世界的其他部分产生巨大冲击。1 9 9 8 年香港股市暴跌引发的美国及欧洲股市的大幅下跌使许多经济学家和 国际投机资本管理者措手不及；美国长期资本管理基金亏损2 5 亿美 元( 危机前年均回报率保持在4 0 以上) ，再次打破国际投机资本不 败神话。 总之，投机是高效市场的重要组成部分。投机的本质是承担高风 险来获得高利润。但是不少时候投机者只有损失，没有赢利。投机者 有三个外在特征：1 投机者是风险的爱好者；2 拥有的信息具有某 种程度的优势，形成独特的预期；3 投机者财力雄厚。 三、国际投机资本与国际短期资本的区别 首先区分一下国际投机资本与国际短期资本这两个容易? 昆淆的概 念。从期限上看，国际投机资本首先是短期资本。有人直接称之为 “投机性的国际短期资本”。正是由于它的期限短，快速地从一个市场 转移到另一个市场，有人形象地称之为“热钱”。同时，国际投机资 本的隐蔽性比较强，投机者操作手段高超，总是设法隐瞒其投机意图 或者逃避管制，人们又将它称之为“游资”。 但是，国际短期资本并不一定就是国际投机资本。从短期资本的 定义来看，短期资本是相对于长期资本的、一年以下的各类资本。国 际短期资本一般分为四种： 1 贸易资金，指进出口贸易的资金融通和结算都涉及短期资本； 2 # i - l 银行由于业务需要。进行套汇、套利、掉期、多空头寸 抵补、短期拆放等等产生的短期资本； 3 保值性资本，由于政治局势不稳定、国内经济情况变化或者 实施外汇管制，而转移到国外的那部分逃避性资本，或者称之为资本 外逃； 4 纯粹的投机性资本，利甩投机者的预测，利用金融商品的价 格变动来谋取投机利润的资本。 如此看来，国际投机资本只是国际短期资本中的一部分。由于实 际中的短期资本形态复杂、流动频繁、变化无常，往往不容易清晰地 分辨出投机资本和短期资本。 金德伯格是美国著名的国际经济学家。1 9 3 7 年他出版了( 国际 短期资本流动 一书。按照通常的分类，借贷期在1 年以内的是短期 资本，在1 年以上的是长期资本。金德伯格认为，这种分类方法不适 用于理论分析。他主张用投资者的目的来区分国际长期资本流动和国 际短期资本流动。在他看来，国际短期资本流动是这样的一种国际间 的流动的资本，即投资者的意图是在短期内改变或者扭转资本移动的 方向。例如，国际证券投机所引起的资本流动是短期资本流动，而一 国的中央银行把外汇储备永久地由纽约转存于伦敦，这是长期资本流 动。有时，投资者对于究竟应该在国外投资多久并不很清楚，他们必 须根据将来的情况才能决定是否要改变或者扭转资本移动的方向。金 德伯格认为。这种资本流动也属于短期资本流动。 为了便于对国际短期资本流动进行深入的研究，金德伯格按照投 资者的相似动机，把它分成四种： 1 由国际收支平衡表中的贸易、资本和其他项目的独立变化所 引起的资本流动称之为平衡型的短期资本流动。例如由于进出口引起 的贸易信用的提供和接受。 2 由汇率的变化或者汇率预期的变化所引起的资本流动称之为 投机型短期资本流动。 3 由投资者为追求更高的、国内金融市场上无法得到的收益的 资本流动称之为收入型的短期资本流动。 4 。目的在于保证本金安全的短期资本流动，称之为自主型的短 期资本流动。 经过金德伯格的分析，国际短期资本与国际投机资本的联系区别 一目了然。 第二节国际投机资本的来源 一、国际投机资本的来源 国际投机资本的来源主要有以下几个方面： 1 ，私人资本。国际投机资本以私人资本为主，而且这种趋势还 在加大。近几年来，政府和商业银行的贷款已经不再居于主导地位。 私人资本的流动在总量上远远超过了政府和商业银行的贷款。例如， 发展中国家的资本流入的百分之八十是私人资本。个人和企业将自身 积累或者闲置的货币资金直接转化为投机资本，参与到国际金融投机 活动中来。国内居民的短期资金，随着国际经济活动的扩大也到国际 金融市场上牟取更高收益；跨国公司在经营活动中的流动资金有时也 用于国际金融投机。在欧美发达国家，不少跨国公司和大企业都直接 间接地参与证券投资，他们设有专门的部门，并且高薪聘请一些资深 的专家进行操作，一些重大投机活动常常就是由他们一手策划而成 的，或者至少得到了他们的配合以后由其他投机者进行的。因此，这 些私人资本和企妲资本同时具有投资、投机的两重性，很难分辨，