（会计学专业论文）我国上市公司行业特征的实证分析.pdf

摘要 江苏大学硕士学位论文 摘要 行业特征是某一行业在某时期的基本属性，它综合反映了行业的基本状况 和发展趋势。开展行业特征的研究从宏观上看有利于制定合理的产业政策，优化 产业结构；从微观上看有利于企业在比照行业特征的基础上找出自身存在的闯 题，从而优化企业内部的各项资源配置及其财务指标表现，如资产构成、资本结 构等各个方面。 本文立足于现有理论基础和研究成果，对有关行业特征分析的基本概念、主 要内容以及行业特征指标体系的设定等作一些探讨。论文在研究过程中，既有定 性分析的一面，又有定量分析的一面，并在定量分析的基础上围绕制造业上市公 司作相关实证分析，还在证券市场范围内作了简单的推广分析。本文通过行业特 征分析，以期从财务管理的角度为业内企业提供比较基础，给出行业发展的关键 点，乃至为地区经济发展提供产业选择的依据。 具体各章节的内容安排如下： 第一章，给出了课题的研究背景，介绍了相关研究的现状，阐述了本文的研 究意义与总体结构。 第二章，在现有理论基础上对行业特征分析的涵义进行界定，给出定性分析 和量化指标体系，为下文的实证分析打下铺垫。 第三章，开展上市公司制造业下分行业( 即制造业次类间) 的行业特征实证 分析，阐述实证检验结果。 第四章，在证券市场范围内进行行业特征初步分析，评判上市公司门类间行 业特征的明显程度。 最后，对本文的研究工作进行总结与展望。 关键词：上市公司，行业特征，方差分析 a b s t r a c t江苏大学硕士学位论文 a b s t r a c t i n d u s t r yc h a r a c t e ri st h ee s s e n t i a la t t r i b u t eo ft h ei n d u s t r y r e s e a r c ho ni n d u s t r y c h a r a c t e rc o n t r i b u t e st oo p t i m i z i n gi n d u s t r ys t r u c t u r e o nt h eo t h e rh a n d ，i ti su s e f u l f o r t h ee n t e r p r i s e st oi m p r o v et h e i rr e s o u r c ec o n f i g u r a t i o n b a s e do nt h ec u r r e n tr e s e a r c hs i t u a t i o n ，t h i st h e s i se x p l o r e st h ec o n c e p to f i n d u s t r yc h a r a c t e ra n dr e n e w e dt h ee x i s t e di n d i c a t o rs y s t e m i ta d v a n c e db o t h s t a t i o n a r i t ya n dq u a n t i f i e di n d i c a t o r sa n dm a k e sa ne m p i r i c a la n a l y s i sa m o n gt h e m a n u f a c t u r i n gl i s t e dc o m p a n i e s t h e n ，t h ee m p i r i c a la n a l y s i si se x p e n d e dt ot h e w h o l es t o c km a r k e t t h er e s u l t sn o to n l yg i v ec r i t e r i af o rc o m p a r i s o nb e t w e e nb r o t h e r e n t e r p r i s e s ，b u ta l s og i v el i g h tt oi n d u s t r ys t r a t e g y t h e ya r eh e l p f u lt ot h er e g i o n a l e c o n o m i cd e v e l o p m e n tt o o i nc h a p t e r1 ，t h er e s e a r c hb a c k g r o u n da n dt h ec u r r e n tr e s e a r c hs i t u a t i o na r e i n t r o d u c e d t h e nt h es i g n i f i c a n c eo ft h e s u b je c ta n dm a i nf r a m e w o r ko ft h i s d i s s e r t a t i o na r es t a t e db r i e f l y i nc h a p t e r2 ，b a s e do nt h ea n a l y s i so ft h ec u r r e n tt h e o r i e sa b o u ti n d u s t r y c h a r a c t e r , t h es t a t i o n a r i t ya n dq u a n t i f i e di n d i c a t o r sa r er e n e w e d 。 i nc h a p t e r3 ，t h ee m p i r i c a la n a l y s i si sl a u n c h e da m o n gt h em a n u f a c t u r i n gl i s t e d c o m p a n i e sa n dt h er e s u l t sa l ee x p l a i n e d i nc h a p t e r4 ，t h ee m p i r i c a la n a l y s i si se x t e n d e dt ot h ew h o l es t o c km a r k e ta n da p r o p o n e n ti n d u s t r yd i v i d ei sg i v e n i nc h a p t e r5 ，a l la c h i e v e m e n t so ft h i st h e s i sa l es u m m a r i z e da n dt h ep r o s p e c to f t h er e s e a r c hi sg i v e n k e yw o r d s ：l i s t e dc o m p a n y , i n d u s t r yc h a r a c t e r , v a r i a n c ea n a l y s i s i i 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的 规定，同意学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印 件和电子版，允许论文被查阅和借阅。本人授权江苏大学可以 将本学位论文的全部内容编入有关数据库进行检索，可以采用 影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。 保密口 ，： 本学位论文属于，在年我解密后适用本授权书。 不保密回 学位论文作者躲璐 z 旺年6 月止日 指导教师签名，了夕 厶弦缉月“i e 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容以 外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品 成果。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以 明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。 学位论文作者签名：弼 日期：2 乳乒年6 月豁目 第一章绪论江苏大学硕士学位论文 第一章绪论 【本章摘要】首先给出了课题的研究背景；然后介绍了当前的研究现状， 并阐述了本文研究的现实意义；最后阐明本文的总体结构 1 1 行业分析是企业战略管理的要求1 1 圆嘲 企业是社会经济的基本单元，任何一家企业总是在某个行业起家，对于本行 业的了解会相对深入。但最初行业的选择，需要投资人再三权衡；行业内部持续 的激烈竞争和推陈出新，使得企业如履薄冰；企业壮大后也将不再局限于某一行 业。然而，任何企业都有其自身的特点和发展规律，某行业的“成功经验 通常 不能在其他行业简单套用。因此，无论企业的产生、生存和发展都要求对相关行 业做专门的分析。可见，行业分析对于任何企业的战略发展都有着重要的意义。 1 1 1 行业分析之于企业战略管理 站在企业的角度，企业家和管理学界分别从实践和理论的角度不断地对企业 如何生存和发展进行研究，其中的精华，集中体现在企业战略管理理论。1 9 6 5 年，安索夫( a n s o f f ) 公司战略一书的问世，开了战略规划的先河。待到1 9 7 5 年，安索夫战略规划到战略管理的出版，则标志着现代战略管理理论体系的形 成。 按照战略管理理论的要求，在正确制定企业战略之前，环境分析是个重要的 前奏。环境分析分为企业外部环境和内部环境。企业战略的实质是内部环境为应 对外部环境而作调整。对于企业而言，内部环境可以改良，外部环境则难以自主 改变。外部环境又分宏观、中观和微观三个层次。其中的中观环境分析，实质就 是行业分析。行业经济活动是介于宏观经济活动和微观经济活动中间的经济层 面，因此，行业分析又是中观经济分析的别称。 1 1 2 行业分析的要点 且不论行业间的相互替代和更迭效应，同行企业间，随着行业的成长和成熟， 第一章绪论江苏大学硕士学位论文 无疑都有其明确或含蓄的竞争战略。 2 0 世纪8 0 年代，美国著名的管理战略学家迈克波特教授的研究表明：某 行业的平均利润率受五种因素的影响，即：1 ) 现有企业间的竞争、2 ) 新加入企 业的竞争威胁、3 ) 替代产品的威胁、4 ) 买方的议价能力和5 ) 供应商的议价能力。 按照这种理论，竞争强度决定了一个行业中的公司能否创造出超常利润。因此， 行业分析实际上还要求研究人员搞清楚这五个竞争因素对行业的影响程度。 但波特的五力分析相对于行业分析而言有其局限性：只是从定性的角度，考 察了会影响到行业中各个公司所能获取的利润率的因素，而行业特征远远不止于 利润率的高低这一个方面。每一种竞争力量的强弱实际都和一系列重要的行业特 征息息相关，因此不失为进行行业分析的一个通道：从生产、技术、竞争、增长、 盈利以及需求等不同方面进行概括，以总结出行业的特征。 1 2 行业分析是证券分析的主体 从1 9 世纪股份制的出现至今，由股份制衍生出的股票市场，已经成为各国 经济的晴雨表。伴随着广大投资人的投资实践，多种证券分析理论发展起来。 1 2 1 证券分析理论纷争啪旧 证券分析理论是伴随着证券市场的成长实践而逐渐发展起来的，根据投资理 念、研究对象的不同，当前的投资分析理论主要分为价值学派和市场学派。 本杰明格雷厄姆是价值学派的开山鼻祖。价值学派认为，证券分析的主要 内容是根据可用信息，分析和评估企业的内在价值，比较个股所代表的企业内在 价值与目前的市场价格，从而做出买进、卖出或继续持有该股的投资决策。市场 学派的分析方法是研究证券市场本身，而不涉及公司价值判断；通过分析整个证 券市场的走势，来确定证券投资的风险和收益。市场学派的代表人物是一系列的 诺贝尔奖获得者：哈里马可威茨( h a r r ym a r k o w i t z ) 和威廉夏普( w i l l i a m s h a r p ) 等。现代投资理论是在市场学派基础上建立起来的。 两大学派的主要差异体现在对风险，投资组合和市场认知上的不同。从各自 的理论基础和方法体系来看，价值分析和市场分析两大学派各有千秋，难分优劣。 然而事实证明，价值学派才是真正驾驭市场的高手，从2 0 世纪9 0 年代美国和英 国投资方法运用频率的调查中也可以明显地看出这种趋势，见下表1 - 1 。 第一章绪论 江苏大学硕士学位论文 表1 1 投资分析方法运用的频率( ) 几乎一直是通常在有时很少达到几乎不曾达 9 6 - 1 0 0 6 6 9 5 3 6 6 5 6 3 5 到0 5 技术分析 美国 1 2 51 3 92 5 12 3 42 5 1 英国 1 9 43 0 22 1 81 4 71 3 9 基本分析 美国 8 6 29 82 o0 o2 o 英国 7 6 11 9 9 2 51 5o 0 b 分析- i p t 分析 美国 4 91 5 72 2 61 8 63 8 2 英国 2 o 4 5 1 8 42 4 45 0 7 r e s o u r c e ：s t e p h e nl o f t h o u s e e q u i t yi n v e s t m e n tm a n a g e m e n t ：h o wt os e l e c ts t o c k sa n d m a r k e t s ，j o h nw i l e y & s o n sl t d ，19 8 4 调查表中的分析方法定义如下：技术分析以股价波动、图表为基础的市 场分析；基本分析诸如商业状况、行业前景、盈利、红利、管理质量之类的 分析；1 3 分析现代投资组合理论( m p t ) 分析对于市场平均价格变化引起的 某公司股票的价格反应。 1 2 2 我国证券市场适用的分析方法嘲川 1 2 2 1 我国证券市场的特质 为验证我国证券市场的有效性较早的也是较有代表性的研究是俞乔( 1 9 9 4 ) 市场有效、周期异常与股价变动一文，得出市场无效的结论，进而俞乔又对股 价变动的周期因素进行了检验，发现中国股市有明显的周期性异常现象，从另一 侧面提出了弱式市场有效不能成立的证据。针对俞乔的研究，宋颂兴和金伟根 ( 1 9 9 5 ) ，采用同样方法，加上划分阶段，得出不同的结论：即1 9 9 1 1 9 9 2 年间 的中国股市是无效的，而在1 9 9 2 - 1 9 9 5 年间股市已达到弱式有效。吴世农( 1 9 9 6 ) 从规范性研究的角度来分析，中国股市的完善程度包括市场参与者的理性水平与 国外成熟的市场相比差距还较大，在这种情况下说市场达到弱式有效是很牵强 的。张人骥、朱平方和王怀芳( 1 9 9 8 ) 通过对上海证券交易所4 8 家上市公司在 第一章绪论 江苏大学硕j 二学位论文 1 9 9 3 年6 月至1 9 9 6 年4 月间7 2 2 个交易日数据的实证检验后，拒绝接受上海证 券市场过度反应的假设，并认为不存在过度反应，也不意味着市场是有效的。 虽然，对中国股市是否达到弱式有效还没有形成令人信服的结论，众多研究 结果倾向于：我国证券市场尚未达到弱式有效性。 1 2 2 2 我国证券市场分析方法的必然选择 我国证券市场的特质与市场分析学派“市场是有效的 假设不符，显然， 在投资分析中难以实践市场学派的技术分析。在技术分析法难以施展的同时，关 注到我国证券市场的现状。我国的证券市场从1 9 9 0 年1 2 月上海证券交易所成立 起算，至今仅仅1 2 年的历史，市场本身发展得不成熟不完善。而且，基于我国 证券市场成立的特殊背景及负担的独特使命，市场发展前期带有较强的非市场化 特性，投机之风盛行，有不少资质欠佳的企业因为取得“额度 而上市，在市场 发展过程中，又不断暴露出监管部门的监管不力。这些，都给我们借鉴西方成熟 的理论成果和交易体制带来了障碍。 西方的价值学派和价值分析法正是在2 0 世纪2 0 到3 0 年代间，与我国相类 似的市场背景下发展起来的。价值分析的精髓在于透过市场和公开信息的种种假 象来揭露公司公开信息中的隐瞒、歪曲乃至欺骗，并获取和分析上市公司的真实 数据。可见，在造假盛行的我国证券市场，价值分析方法是投资者迫切需要的工 具。 1 2 3 我国证券市场中的行业分析旧嘲 价值学派理论及实践要求表明，行业分析是衔接宏观经济分析和公司分析的 中间一环，也是确定具体资金投向的一个先决步骤。从2 0 0 2 年沪深股市的状况 来看，受大盘系统风险的影响，各行业指数全面下跌，但行业的分化十分明显。 以国泰君安指数为基准，运输设备等1 3 个行业战胜了大盘，而农林牧渔等1 7 个行业的走势则弱于大盘，可见行业投资策略对投资的成败影响加大。然而，行 业分析是我国证券分析的一个薄弱环节，表现在我国的绝大多数的股市分析，尤 其是对个股的选择上多是依据技术分析的走势结合政策动向做出投资决策，这一 点从机构的投资行为本身也可以做出判断。 第一章绪论江苏大学硕士学位论文 1 3 国内外行业研究的现状 上市公司行业特征分析通常包含三个层次：第一，站在宏观管理的角度，衡 量上市公司的行业构成；第二，立足于整个股票市场，考察上市公司各行业特征 是否明显；第三，站在公司的角度，衡量行业特征表现是否鲜明。行业特征分析 的第一层次考察股票市场的行业构成是否合理，是否符合国家的产业政策，能否 推动产业经济的发展，是一个宏观命题，但是，其立足点离不开行业特征分析的 第二层次。只有具有鲜明行业特征的公司群体，才能作为本行业经济龙头，带动 促进行业经济的调整和升级。第三层次上的公司行业特征衡量，既把行业特征研 究的立足点放到实处，也将行业特征研究成果应用到了实处。 1 3 1 行业构成特征嘲 证券市场作用于行业经济，既是一个作用于行业总量的过程，同时也是个作 用于结构调整的过程。罗美娟( 1 9 9 9 ) 从上市公司行业特征的第一层次入手，衡 量了我国证券市场当前的产业构成对于推动产业结构的调整，提高整体的经济竞 争力是否有正面作用，指出核心企业是证券市场推动行业成长的关结点，并给出 了证券市场今后的发展方向是企业选择，但目前仍应进行产业选择。这是近年来 从宏观层面研究证券市场的行业构成特征的代表作。 1 3 2 行业特征概括n 们1 1 1 脚n 阳1 町 张世恒在企业战略管理一书中概括了行业特征的影响因素，如果对影响 程度不一的各因素施以相应权数，则总的加权数越大，行业的特征越好，反过来， 则意味着评价出行业的特征更为准确。这一理论探讨为行业特征的实证研究打下 了良好铺垫。当然，这只是理论上的理想论断，具体实践中必然遭遇以下难题： 具体行业特征因素需要明确；对于行业特征因素的定性部分和定量部分需要明确 划分；定性因素需要量化以便加权；合理权数的确定等等。并且，企业战略管理 理论中将“行业特征明显”作为事实前提，而面对越来越普遍的上市公司跨业经 营，这一前提值得商榷。 我国当前关于上市公司行业特征的研究偏重于第二层次，各家投资银行的研 发机构定期不定期发布行业研究报告，构成了证券分析的主体内容，也是我国行 业分析的主要阵地。这些研究报告概括出部分行业特征，着重讨论外部因素影响， 第一章绪论江苏大学硕士学位论文 且包含行业间的比较因素，具有较强的时效性。报告的提供者一般是研发机构专 职研究员。基于其对某个行业的连续、深入、全面的观察和研究，得出的分析报 告比较翔实。其不足之处在于未触及行业特征实质，缺乏长期的参考价值。此外， 深度行业研究报告不仅内容纷繁复杂，而且都是有偿信息资源，对于普通投资者 而言，信息代价过高。 岑成德( 1 9 9 9 ) 对不同行业上市公司的业绩、规模作了统计比较分析，并用 相关分析等方法对业绩与规模、业绩与资产负债率间的关系进行了探索，给出了 上市公司不同行业间的表现差异。当时的研究背景是上海和深圳两大交易所都采 用了类似道一琼斯的粗略行业分类，对当前的指导意义不大。文章偏重于统计方 法的探讨，没有针对上市公司行业特征的显著性给出结论。 谢朝斌( 2 0 0 3 ) 从产业周期与产业资本定价的角度分析我国证券市场上产业 定价的合理性。主要分析两大问题：一是产业周期与产业资本定价之间有无相关 关系及关系强弱；二是通过对比我国证券市场产业定价与国际主要市场的产业定 价，分析目前我国国内产业定价水平的合理性。这一基于证券市场价格信息而对 产业( 等同于行业) 周期进行的衡量，是对行业周期性特征的评定。由于社会背 景和经济发展阶段不同，及其倚重的市价信息波动性极大，我国与国际主要市场 的产业定价很难简单地加以类比。 叶信才( 2 0 0 2 ) 通过设立一些新的指标如“每股市价每股经营活动净现金 流量”等，更真实、更可靠、更具可比性地评判上市公司的投资价值。这些新指 标都结合了市价的因素，是对传统财务指标的补充，也给评价上市公司的盈利特 征提供了更新的视角。但股票市场上价格的频繁波动，却又给投资人正确运用指 标进行投资决策形成阻碍。 董逢谷等( 2 0 0 2 ) 基于公司财务报表信息，运用多指标变异系数总指数综合 测评方法，开展企业评价，产生了对于同一研究内容的不同时间具有不同指标体 系的动态效果，因而具有广泛的适用性，但其使用的统计方法比较艰深，不利于 推广运用。 1 3 3 特征指标研究n 耵蚓1 刀 国内行业特征研究的第三层次特征指标层次的研究比较薄弱，分行业统 计中基本不涉及行业标准财务指标比率。在财政部颁布的企业绩效评价体系中， 第一市绪论江苏太学砸i 学位论文 剥人中型企业和小型企业己做出划分也建立动态行业评价标准，但有关的成果 很难得到。对行业间的差异仍来作处理。国外的行业出版物和同业工会出版的杂 志较为多见，如标准普尔行业述评、标准普尔分析师手册和价值线行业述评等。 不仅研究总结出财务指标的行业标准值，且不断的更新各行业的主要财务指标平 均值。然而，中外经济体制不同，会训制度不一，财务指标的相对意义也不一致， 因此，对其已有成果并不能照搬。 i34 本文研究背景 分类学是人类认识世界的基础科学，行业分类就是对整个国民经济的种区 位划分。行业经济是老观经济的构成部分，宏观经济是行业经济活动的总和。即 便是单纯某特定行业经济的研究也是项巨大的课题，限于笔者的专业基础和研究 水平，本文从证券市场切入行业特征的探讨仍无力对证券市场所有组成行业进 行全盘的特征概括和特征度检验，因此主要选取制造业进行行业特征评价。我国 证券市场现有上市公司一千多家，分属包括综合类的1 3 个行业门类，具体构成 比例见图ll 。制造业上市公司作为市场主体，家数超过整体的5 0 。结合当 前我国日益成为制造业大国的经济趋势，在此对制造业上市公司进行一点深入探 讨，也为当前的制造业发展提供一定战略参考。 上市公司行业分布概览 图卜i20 0 2 年年丰中国证券市场行业构成 第一章绪论江苏大学硕士学位论文 我国当前的证券市场已经初具规模，对整个国民经济的运行也颇具影响，但 毕竟仍处于成长阶段，自身的制度安排尚未完善。从我国现有的行业特征研究资 料来看，缺乏深入探讨，这使得行业特征的研究成为必要；当前我国证券市场中 的上市公司，一般规模不是很大，各自的主营比较分明，因而能清楚的分成几个 行业大类，这使得通过上市公司来研究行业特征成为可能；考虑到上市公司会计 信息公开的因素，比较容易取得所需财务信息资料，这使得行业特征的研究更为 便利。 1 4 研究意义3 1 n 8 1 1 9 1 根据国家发展和改革委员会曾发布的研究分析报告，我国资源配置效率低表 现在如下几个方面：一是企业资源配置效率低下；二是产业结构不合理、层次低； 三是地区产业结构趋同严重。这一特征，也反映在我国的上市公司群体中。具体 表现在平均收益水平不断下降，平均净资产收益率连年走低，还表现在公司重组 的绩效低下。 成立证券市场的根本目的是为了建立一个高效的资源配置体制。证券市场一 方面为资金拥有者提供高效率的投资场所，另一方面则为资金使用者提供高效率 的筹资场所。由于资金这一经济资源的相对稀缺性，使得证券市场具备如下功能： 1 筛选并价值发现功能，即发现并筛选出效率较高的企业； 2 激励功能，即激励企业降低经济运行费用，更高效地经营； 3 促进企业和社会经济的有效重组，从而促进产业结构的高变换率； 4 从动态和更广的范围看，还促进现代经济知识、理念和经济信息的广泛迅 速传播，推动了社会的全面变革。 然而，我国现实的证券市场未能完全具备上述功能。深圳证券交易所的阙紫 康博士在中国股票市场制度效率研究中曾对市场的效率问题做过深入的研究。 他从1 9 9 5 年至1 9 9 6 年深沪上市的股票中随机抽取深市4 8 只股票，沪市5 5 只股 票，分别计算它们在1 9 9 5 年1 月6 日至2 0 0 1 年6 月1 日期间的周收益率和相关 系数，结果发现，1 9 9 5 年，两个市场有近一半股票的收益率与市场收益率的相 关系数在o 8 左右，近五年来，两市相关统计值虽然在下降，但到2 0 0 1 年仍在 0 5 左右。在成熟市场上，这一统计指标一般在o 2 以下。如此显著的正相关关 第一章绪论江苏大学硕士学位论文 系，说明各个股票的价格变动趋势几乎是一致的，也同时说明两市的股票价格对 公司专有信息的反应是不充分的。这里的“公司专有信息 包括行业特征和公司 状况两个层次。可见，理论上的高效投资场所证券市场中的上市公司，在我 国仍带有我国企业的典型症状。证券市场推动行业成长，从而有助于经济发展的 现实意义起码在其研究期间内是值得商榷的。造成这一状况的原因包括上市制度 安排，证券投资理念以及企业管理水平等诸多方面。 随着市场的逐步成熟和完善，着手对证券市场上的上市公司进行行业特征分 析，虽然限制了分析的范围，但仍不失相当的现实意义，具体如下： 一、为业内外企业提供更为清晰的参照标准 行业特征的总结有助于看清行业内部的平均水平以及行业之的显著差异，为 投资人评价企业提供了相对客观的标准。通过了解行业特征，发现行业的先进水 平，能为处于行业中下水平企业改善经营提供借鉴。除了促进业内企业找出差距、 寻求对策之外，提高对行业特征的认识也有助于业外企业寻求转机，找出新路。 不仅有利于行业整体的发展，从长远来看，还有利于经济资源在不同行业间的合 理配置。 一般认为，上市公司是我国优秀企业的代表，只有具备持续盈利能力、良好 资产质量和科学治理结构的公司才能通过各级审查获取上市资格。而且，公司一 旦上市又具有其他企业所不具备的融资能力，还会受到地方政府和银行的特殊关 照，理应是行业先进水平的代表。但根据国家信息中心课题组上市公司整体水 平和国内大型企业的比较分析一文得出的结论，在规模上，上市公司规模大且 扩张速度快；在盈利能力方面，上市公司与全部大型企业基本保持同一水平；上 市公司的资产使用效率明显高于全部大型企业；上市公司的成本费用涨幅过大， 但仍好于全部大型企业。以上可以看出，从上市公司中总结出的特征与大型企业 相近，代表了中上水平，但并不能代表行业先进水平。 二、为地区经济发展战略提供更为可靠的制定依据 各地区要制定出合理的经济发展战略，必须结合考虑自身的区位优势和行业 特征两方面的因素，从而确定本地区的支柱产业。我国不少省市均看好汽车工业， 据统计，现有2 4 个省市将其列为地方支柱产业。还有化肥工业，全国现有各类 化肥厂家1 5 0 0 多家，几乎达到每个县都有。显然，这就是割裂地方实际和行业 第一章绪论 江苏大学硕士学位论文 特征的一种非理性行为。各级政府部门有必要在基于当地实际情况的基础上，加 强对行业特征的认识和了解，从而做出正确的产业抉择和地方经济发展战略。 三、为我国证券市场投资者提供更为详尽的投资平台 从理论上讲，规范的证券市场接近完全竞争的市场机制，这种机制可以实现 资源的最优配置，因此，可以把证券市场配置资源的效率同市场的有效性程度等 同起来。然而，面对我国证券市场尚未达到弱式有效性的现状，只有从市场主体 上市公司的价值分析入手，才可能真正实现资源的合理配置。 我国证券市场的上市公司在经营过程中盈余操纵现象十分严重，这给上市公 司的投资价值认定增加了难度。若是将上市公司公布的会计信息放在其所处行业 背景和行业平均水平下加以评判，则可以给出相对客观的评价。近来在和讯网的 飞草视线和中国会计视野网证券观察栏目揭露出上市公司财务舞弊行为的“飞 草”就是简单依靠上市公司已公布的财务报表和同行进行对比而得出结论，更表 明我国证券市场是行业特征分析的用武之地。因此，加强对我国上市公司行业特 征的研究，不仅是市场经济运行规律对证券市场的内在要求，也是投资者正确投 资决策的先决条件。 1 5 论文主要内容 论文第一章阐明行业特征分析的理论渊源和国内外的研究现状并介绍本文 的研究意义和总体结构。 第二章从现有的行业分类入手，主要讨论了行业特征分析的定义及主要内容 体现，基本从定性的角度给出行业特征指标，并总结提出行业特征的量化指标体 系。 第三章展开实证分析。在制造业内部各次类间行业特征明显的假设前提下， 选取了上市公司中归属为制造业大类的7 0 7 家公司，按次类( 辅助类) 划分为7 个行业，作了剔除和随机抽样后，剩余1 1 9 家样本公司的行业特征指标，进入统 计分析。主要借助s p s s 统计软件的功能，得到有关统计结论，并做说明。 第四章运用行业特征指标，同样借助s p s s 的方差分析和判别分析在更广范 围考察行业特征程度，进而阐发其对实际行业分析的影响。 最后，对本文的研究工作进行总结与展望。 第二章 江苏大学硕： ：学位论文 第二章行业特征分析的内涵 【本章摘要】界定行业特征分析的相关概念，介绍行业划分的现状，结合 实际建立起定性和定量的行业特征指标体系。 从行业特征分析的理论溯源可以看出，行业特征分析并没有在现有的管理理 论和中观经济理论中形成完整的理论体系，有必要对行业特征分析的内涵进行进 一步的界定和阐述。 2 1 行业特征分析的相关概念 分析行业特征，首先要考察行业的定义，行业划分的标准以及现有的行业分 布现状。 2 1 1 行业的含义“5 1 行业( i n d u s t r y ) 的定义，根据2 0 0 2 年7 月1 1 日颁布的新的国民经济行业 分类，是指从事相同性质的经济活动的所有单位的集合。行业也指按生产同类产 品或具有相同工艺过程或提供同类劳动服务划分的经济活动类别，如机械行业、 服装行业、饮食行业等。行业，作为一个企业群体，其成员由于其产品( 包括有 形与无形) 在很大程度上的可相互替代性而处于一种彼此紧密联系的状态，并且 由于产品可替代性的差异而与其他企业群体相区别。 一般来说，行业与产业没有严格的界限，可以视为同义语；但从严格意义上 讲，行业与产业适用范围不一样。行业一般没有规模上的要求；而产业作为经济 学的专门术语，有更严格的适用条件：一般要求它的代表产品或劳务必须达到一 定的生产规模、产出规模和市场规模。另据我国企业经营业绩评估问题研究的课 题成果，我国国民经济初分为3 8 个行业，进而划分为9 5 个产业，可见其中的行 业定义比较弹性。本文行业特征分析中的目标行业均已达到一定规模，且与国民 经济总体的关联深厚，因此，文中行业和产业可视为同义语。 第二章江苏大学硕上学位论文 2 1 2 行业划分的方法啪啪咖口1 1 由于各自出发点、考察目的乃至文化背景的差异，不同的部门和国家地区间 的行业划分标准存在一些差异，由此形成了不同的应用领域中的不同行业划分。 常见的行业划分方法有： 一、我国国民经济行业的分类 国家统计局按照产品的统一性标准于1 9 8 4 年制定并在1 9 9 4 年修订了国民 经济行业分类与代码( 国家标准g b t 4 7 5 4 9 4 ) ，成为我国各领域对行业进行 分类的基础。这种分类方法将社会经济活动划分为门类、大类、中类和小类四级， 大的门类分为从a 到p 共1 6 类。2 0 0 2 年，我国最新的国民经济行业分类采 用经济活动的同质性原则，将国民经济划分为2 0 个门类。每一个行业类别都按 照同一种经济活动的性质划分，而不再依据编制、会计制度或部门管理等划分。 二、国际标准行业分类法 为了便于汇总各国的统计资料进行对比，联合国经济和社会事务统计局曾制 定了一个全部经济活动国际标准行业分类( 简称国际标准行业分类) ，建议各 国采用。该法把国民经济划分为农业、畜牧狩猎业、林业和渔业、采矿业及土石 采掘业、制造业等1 0 个门类。 三、道一琼斯分类法 这是证券指数统计中最常用的分类法之一。此方法通常将大多数股票分为三 类：工业、运输业和公用事业，然后选取有代表性的股票。显然，对行业特征分 析而言，这样的分类线条过粗。 四、我国证券市场的行业划分 上证指数分类法，将上市公司分为五类：工业、商业、地产业、公用事业和 综合类。原深证指数分类法，将上市公司分为六类：工业、商业、金融业、地产 业、公用事业和综合类。 我国的两个证券市场为编制股价指数而对行业进行的分类显然是不完全的， 如上海浦东发展银行的上市使上海市场出现了金融股，而两地农业类上市公司的 数量也越来越多。这与我国证券市场发展状况有关：首先，我国证券市场成立的 时间短，上市公司数量少，不能涵盖所有行业；其次，我国证券市场设立的初衷 是为国企改革服务，上市名额初期采用额度制，具有很强的政策导向性。 第二章 江苏大学硕士学位论文 为了提高证券市场规范化水平，中国证监会在总结沪深两个交易所分类经验 的基础上，以我国国民经济行业的分类为主要依据，于1 9 9 9 年4 月制定了中 国上市公司分类指引并予以试行，2 0 0 1 年4 月4 日正式发布( 详见附录a ) 。 该指引基本以在中国境内证券交易所挂牌交易的上市公司为基本分类单位，参照 国家统计局国民经济行业分类与代码( 国家标准g b t 4 7 5 4 q 4 ) 进行分类。 按照证监会的上市公司行业分类指引，自2 0 0 1 年7 月2 日起，深交所将 编制新的深证行业分类指数，深市上市公司被划分为1 3 个门类，其中制造业门 类下的大类划分，编制9 个大类指数，共计2 2 条行业分类指数。样本股为深市 全部股票，但不包括p t 股票。 证券市场投资实际应用的行业划分与上述分类指引也不完全一致。当前被业 内分析人士和广大投资者接受并获广泛应用的分类方法是为进行投资时分析方 便而逐渐形成的，其中具体的行业分类根据上市公司主营业务的营业范围来划 分，包括以下行业：科技行业、房地产行业、家电行业、电子信息行业、化工行 业、能源行业、汽车行业、金融行业、农林牧副渔业、酿酒食品饮料行业、医药 行业、冶金行业、纺织行业、机械行业、纸业包装行业、建材行业、公用事业、 商业行业、综合类等。 从国外行业分类的变化趋势看，行业划分的依据越来越强调产品的生产过程 和直接用途，对具体的产品的重视程度减弱，这使得制造业的划分比较粗。但从 我国上市公司的现实行业分布来看，其中以制造业为最多，约占上市公司总家数 的5 8 ，其次为批发零售和综合类，这一行业构架突出反映了我国经济的工业 化特征。为了对本土上市公司的行业特征进行深入探讨，仍必须从我国证券市场 的实际出发，细化制造业的分类。 总之，了解与证券市场相关的各种行业分类方法及按适宜的标准进行行业分 类，是对上市公司进行行业分析的基础。 2 1 3 行业特征分析的概念 虽然面对有限的经济资源，各个行业之间，存在着对自然资源、人力资源和 资金的争夺，但某一行业提供的产品或服务的最终特定使用价值，均只能满足人 们多样化的需求的部分，由此而决定了当前大部分的行业分布现状以及行业差异 的长期存在。 第二章 江苏大学硕士学位论文 行业分析是对行业性质的研究，行业特征是某一行业的结构在某一时期的基 本属性，它综合反映了该行业的基本状况和发展趋势。可见行业特征分析就是对 行业特性的一种强化认识，从而对行业有一个全面的了解。它包含行业内部的特 征总结和行业之间的特征比较两个层次。行业特征分析不仅有助于行业内部企业 的客观认识和评价，而且综合考虑了特征因素的行业间的比较分析，也为跨行业 的企业间的评价提供了平台。 从现实的状况来看，行业内部的盈利水平差异似乎要比行业间的差异更大， 即便如此，这并不影响对行业特征进行总结的意义，因为盈利水平的高低只是行 业特征的极小部分。真正影响资金投向的特征因素，是需求、供给、竞争状况等 诸多方面的综合。 2 2 现有行业特征指标体系的评述n 们 行业各自提供产品或劳务的不同，形成行业间的自然分界线，不能成为行业 特征的研究对象。行业特征分析，更多地表现在行业内的状况分析，评价行业在 这一中观竞争环境所必需的战略思考。张世恒在企业战略管理中将行业特征 分析的内容总结如下表2 - 1 ，并给出行业特征的衡量方法： 表2 - 1 行业特征衡量表 行业特征项目 权重得分加权数关键因素 竞争企业数 竞竞争企业战略 争行业竞争热点 特 资源的可得性 征 潜在进入者 竞争结构 需求增长率 需 顾客稳定性 求 产品生命周期阶段 特 产品差异化互补性程度 征 需求弹性 第二章江苏大学硕：仁学位论文 技术成熟程度 技技术复杂性 术相关技术的影响程度 特技术的可保护性 征研究与开发费用 技术进步的影响 增 生产能力增长率 长新投资总额增长率 特 企业规模经济 征 一体化、多角化发展速度 盈 平均利润率 利 平均贡献率 特 征 平均收益率 合计 1 o o 在上表中，权重表示某一因素在行业中的重要程度，数值在0 - , 1 之间。得 分表示某一因素的有利程度，数值在1 5 之间，5 分最有利，1 分最不利。加权 数表示某一因素对行业特征的综合影响程度，行业的总加权数越大，行业的特征 越好。在实际工作中，要根据行业的具体特征定义出具有代表性的事件或指标， 以便能尽可能准确的评价出行业的特征和关键性因素。 但从表格的具体构成来看，其行业特征评价只是给出了一个粗略的框架：既 没有给出各个指标的权重，也没有给出指标的评分标准，甚至没有给出特征指标 的具体取舍标准，距离真正实施行业特征评价仍需相当的前期准备工作。该战略 管理理论中的指标分类不妥，表现在：一、技术特征作为行业自身供给特征的一 个方面，和需求特征不在同一层次；二、增长特征应是行业盈利能力的一个方面， 应该并入盈利特征栏目；三、因素之间互有重叠。基于行业分析的现实可能，笔 者认为行业特征分析的构架需作调整。 第二章江苏大学硕士学位论文 2 3 行业特征指标体系的重构嘲n 幻 行业特征分析是对行业特性的一种强化认识，着重于行业间的不同之处。在 对现有行业特征指标体系的五项特征要点加以分类整合的基础上，主要从外部需 求、企业供给、业内竞争和盈利四个方面总结得出行业特征因素。 2 3 1 需求特征 一、产品需求的周期 这一周期很大程度上决定了行业的生命周期。美国经济学家弗农在研究产品 市场寿命时，提出了著名的“产品市场生命周期理论，他认为：产品从推向 市场到被市场淘汰要经历投入期、成长期、成熟期和衰退期四个阶段。产品的生 产和行业发展是息息相关的，因此，行业的生命周期相应的也被划分为：幼稚期； 成长期；成熟期；衰退期。在行业不同的生命阶段，面对着不同类型的需求，有 着不同的增长特征。然而，行业的生命周期相对产品而言，要长得多。因为同一 行业，依赖技术的进步，内部可能经历了无数次的产品升级换代。因此在评定行 业所处的生命周期时，要以全局和发展的眼光。 ，谢朝斌( 2 0 0 3 ) 等从美国证券市场和我国证券市场选择了在行业划分上相近 的具有可比性的2 3 个明细行业进行比较。通过比较发现：中国的成长性行业是 食品饮料、造纸印刷、纺织服装皮毛、交通运输设备制造业、信息技术、电子、 医药及生物制药、社会服务、电力煤气水、房地产业、批发与零售贸易、传播与 文化产业；成熟性行业有农林牧渔、采掘、石油化学橡胶塑料、黑色金属冶炼及 压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业、金属制品业、非金属矿物制造业、机 械设备仪表、其他制造业、建筑、交通运输仓储。 二、对产品或服务需求的稳定性 公众对某一产品或服务的需求，可能是趋于稳定，也可能是易变和不定的。 主要体现在行业的经济周期分析。根据行业自身发展与国民经济总体周期变动之 间关联的密切程度，行业可被划分为： 增长型行业：销售和利润独立于经济周期而超常增长。当前的软件业具备了 这一特征； 周期型行业：收益随着经济周期的变化而变化，通常还会放大经济的周期性。 第二章 江苏大学硕士学位论文 重型机械设备的制造和汽车制造业通常都是周期型的； 防御型行业：在经济周期的各个阶段都保持经营状况的稳定。公用事业和食 品业是常见的防御型行业。 产品的耐用性以及归于必需品还是奢侈品的特性也在很大程度上影响到需 求的稳定性，这表明需求稳定性好坏的实质是需求弹性的大小。某行业代用品使 用率的增加可能就直接意味着该行业的增长型特性动摇。无论就企业还是行业而 言，需求稳定性较之顾客稳定性涵盖更广、更具直接意义，因而舍弃顾客稳定性 因素。 从行业需求的角度综合来看，产品需求所处的周期往往就决定了需求增长率 的大小，需求增长率则是产品需求所处的周期的反映。我国上市公司中的主体一 一制造业大体均处于成长期和成熟期，需求总体呈增长态势，但在需求的稳定性 方面，各行业对于外部经济环境的变化，反应不一，可资进一步量化以深化认识。 2 3 2 供给特征嘲瞄1 一、所需资源的可得性 企业的生存发展依赖于多项资源，既包括自然资源、人力资源，也包括资金 需求。 原料的来源问题主要在于原材料的价格，供货商的数量是关键因素，供货商 的数量越少，企业的谈判地位越为不利。其他诸如原油、矿石和森林等自然资源 由于不可再生或供给有限，更需从长计议。因此而受限的行业应该更多的从技术 上寻求节能工艺或替代资源。 作为人口大国，当前人力资源的限制相对较少，但在季节性行业，不容易找 到旺季时加班加点的工人；而技术技能要求高的业态，则合格劳动力的来源就偏 少，行业的发展速度会受到牵制。此外，和技术开发和管理水平相关联的高级人 才的储备和使用状况也不容忽视。 资金缺口是步入大工业生产以来企业发展的软肋。虽然股份制的出现，使得 巨额资本的超级大公司的出现成为可能，但企业同常经营中资金饥渴并没有得到 多少缓解。上市公司自1 9 9 7 年以来纷繁热闹的配股现象就是一个最好的例证。 行业进入退出门槛的高低，除了某些初级加工业受自然资源的天然禀赋限 制，更多的，是由资金需求来决定的。行业资金需求的特性，实质是行业资本结 第二章 江苏大学硕士学位论文 构的要求。 二、行业生产特征 所有制造业上市公司的共同特征表现在生产过程都有实体产品的产出，随着 技术的进步，从供应的角度看，产品