（会计学专业论文）我国上市公司董事会特征对自愿性信息披露影响的实证分析.pdf

摘要 自愿性信息披露是上市公司在满足强制性信息披露以外，为了与投资者及其 他利益相关者达成有效沟通，向市场传递企业价值和未来发展前景而主动披露信 息的一种行为。自愿性信息披露有利于消除资本市场信息的不对称、避免投资者 的“逆向选择”和管理者的“道德风险”和机会主义行为、节约交易成本、树立 公司良好社会形象、提升公司的核心价值和市场竞争力，因而越来越受到人们的 重视。截至目前，公司治理与自愿披露决策之间关系的研究主要来自发达国家或 地区，我国学者也开展了一些探索性研究，但尚须扩展和深入。由于我国特殊的 经济环境、经济发展状况和社会文化的影响，国外的很多研究成果并不能很好的 适用与我国上市公司。 那么，在中国证券市场面临整体“诚信”危机的情况下，上市公司是否有动 机为投资者自愿披露更多信息? 是什么因素影响了上市公司的自愿信息披露行 为? 自愿披露的信息是否与公司治理结构有关? 与哪些因素具有相关关系，关系 如何? 对以上问题的思考引导着我们从公司治理结构的角度对上市公司的信息 披露行为进行更深入的探讨。 本文的主旨就在于采用规范与实证的方法对这些问题进行探讨。本文以信息 不对称理论、代理理论、信号传递理论、不完全竞争市场理论等作为理论支撑， 借鉴国内外相关文献的研究方法和结论，结合我国特有的研究背景，提出本文的 研究假设，分别从董事会规模、独立董事比例、董事持股人数及任职情况几方面 来考察公司董事会特征，研究董事会特征各个因素对自愿信息披露行为的影响。 在实证研究部分，本文随机抽取沪市1 1 0 家上市公司作为研究对象，利用2 0 0 8 年年报数据构建上市公司自愿性信息披露指数，并与董事会特征因素进行回归分 析，解释变量分别是董事会规模、独立董事比例、董事持股人数比例、c e o 两 职状态，控制变量分别是公司规模、公司盈利能力、公司资本结构、公司成长机 会。通过对沪市上市公司2 0 0 8 年年报数据的实证检验，本文得出以下结果：( 1 ) 董事会规模与自愿性信息披露水平呈负相关关系，通过了显著性检验；( 2 ) 独立 董事比例与自愿性信息披露水平成正相关关系但并不显著；( 3 ) 董事持股人数比 例与自愿性信息披露水平呈负相关关系，通过了显著性检验：( 4 ) 董事长与c e o 两职合一与自愿性信息披露水平呈负相关，通过了显著性检验。 根据本研究的实证结果，本文从完善公司治理董事会特征和促进自愿性信息 披露的整体发展角度，为促进我国上市公司自愿性信息披露的发展提出如下建 议：( 1 ) 构建我国信息披露体系，需要尽快推出上市公司自愿性信息披露指引， 建立自愿性信息披露的监督机制，并且鼓励上市公司进行自愿性信息披露：( 2 ) 确定合适的董事会规模；( 3 ) 完善独立董事的聘任机制和激励机制。 关键词：自愿性信息披露；董事会特征；实证分析 a b s t r a c t i no r d e rt oi m p r o v ec o m m u n i c a t i o nw i t hi n v e s t o r sa n do t h e rs h a r e h o l d e r s ，t o d e l i v e rs e c u r i t ym a r k e ti n f o r m a t i o no fc o r p o r a t ev a l u a t i o na n dp r o s p e c t si nt h ef u t u r e ， l i s t e d c o m p a n i e s c o n d u c td i s c l o s u r e s v o l u n t a r i l y i na d d i t i o nt o m a n d a t o r y r e q u i r e m e n to fi n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e v o l u n t a r yd i s c l o s u r ec a nr e d u c ei n f o r m a t i o n a s y m m e t r yd u r i n gi s s u i n gs e c u r i t i e s ，a v o i d “a d v e r s es e l e c t i o n o fi n v e s t o r sa n d s u p p r e s s m o r a lh a z a r d ”a n do p p o r t u n i s mo ft h ec o m p a n ym a n a g e m e n t s ，r e d u c e t r a n s a c t i o n c o s t s ，f o s t e r a g o o d a n d h e a l t h yc o m p a n yi m a g e ，i m p r o v e c o r e c o m p e t e n c y b e c a u s eo ft h e s e ，p e o p l ep a ym o r ea n dm o r ea t t e n t i o no nv o l u n t a r y d i s c l o s u r e s u pt on o w , t h er e s e a r c ho nt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nv o l u n t a r yd i s c l o s u r e d e c i s i o n sa n dc o r p o r a t eg o v e m a n c em a i n l yc a m ef r o md e v e l o p e dc o u n t r i e sa n da r e a s i nc h i n a ，s o m e e x p l o r a t o r ys t u d i e sh a v e b e e nm a d e ，b u ts t i l ln e e dt ob ee x p a n d e da n d d e e p e n e df u r t h e r b e c a u s eo ft h ea f f e c t i o no fu n i q u ee c o n o m ye n v i r o n m e n t ，e c o n o m y d e v e l o p m e n ta n d s o c i a lt r a d i t i o n a l c u l t u r e ，l i s t e d c h i n e s ec o m p a n i e s c o r p o r a t e g o v e r n a n c eh a ss o m eu n i q u ef e a t u r e ，s om a n yf o r e i g nr e s e a r c hr e s u l t so nv o l u n t a r y d i s c l o s u r ea r en o tf i tf o rl i s t e dc h i n e s ec o m p a n i e s e f f e c t i v e l y s o ，w h e t h e rt h el i s t e dc o m p a n i e sa r ew i l l i n gt od i s c l o s em o r ei n f o r m a t i o nb a s e d o nt h ec u r r e n tt r u s tc r i s i so fc h i n e s es e c u r i t i e sm a r k e t w h a t r et h er e a s o n st h a tt h e v o l u n t a r yi n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e so fl i s t e dc o m p a n i e sh a v eb e e ni n f l u e n c e d ? a r e t h e r ea n yr e l a t i o n s h i pb e t w e e nv o l u n t a r yi n f o r m a t i o nd i s c l o s u r ea n dt h em a n a g e m e n t o ft h ec o m p a n i e s ? t h e s eq u e s t i o n sa b o v eh a v el e du st om a k ead e e p e ri n v e s t i g a t i o n i n t ov o l u n t a r yd i s c l o s u r eo fl i s t e dc o m p a n i e s ，f r o mt h ep e r s p e c t i v eo fc o r p o r a t e g o v e m a n c e t h ep u r p o s eo ft h i sa r t i c l ei st oi n v e s t i g a t et h e s eq u e s t i o n sb yb o t ha c a d e m i c a n dp o s i t i v em e t h o d s b a s e do ni n f o r m a t i o na s y m m e t r i ct h e o r y , a g e n c yt h e o r y ，s i g n a l t h e o r y ，i m p e r f e c tc o m p e t i t i v em a r k e tt h e o r y , l e a r n i n gf r o mt h er e l a t e dr e s e a r c h m e t h o da n dc o n c l u s i o ni nf o r e i g nl i t e r a t u r ea n dm a k i n gc o m b i n a t i o nw i t ho u r s p e c i f i c b a c k g r o u n d ，t h i sa r t i c l ep u tf o r w a r dt h er e s e a r c hh y p o t h e s i s ，r e v i e wt h eb o a r do f d i r e c t o r sc h a r a c t e r i s t i c sf r o mt h en u m b e ro ft h ed i r e c t o r s ，r a t i oo fi n d e p e n d e n t d i r e c t o r , s t a t u so fc e o ，r a t i oo ft h en u m b e ro ft h ed i r e c t o r sw h oh o l dt h es t o c k ，a n d d i s c l o s et h ef l u e n c i e so ft h eb o a r do fd i r e c t o r sc h a r a c t e r i s t i c st o v o l u n t a r y i n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e so fl i s t e dc o m p a n i e s 。c o n t r o lv a r i a b l e sa r ec o m p a n ys i z e ， c o m p a n yp r o f i t a b i l i t y , c o m p a n y sc a p i t a ls t r u c t u r e ，c o r p o r a t eg r o w t ho p p o r t u n i t i e s i nt h ed e m o n s t r a t i o np a r t ，w ec h o o s e110l i s t e dc o m p a n i e sb yr a n d o ma st h e r e s e a r c ho b j e c t i v e ，m a k i n gt h ei n d e xo fc o m p a n yv o l u n t a r yi n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e b a s e do n2 0 0 8d a t aa n dc o m b i n i n gw i t ht h ea n a l y s i so fc o m p a n ym a n a g e m e n t s t r u c t u r e ，s u c ha st h en u m b e ro ft h ed i r e c t o r s ，r a t i oo fi n d e p e n d e n td i r e c t o r , s t a t u so f c e o ，r a t i oo ft h en u m b e ro ft h ed i r e c t o r sw h oh o l dt h es t o c k t h er e s u l ti st h a tt h e n u m b e ro ft h ed i r e c t o r s ，s t a t u so fc e o ，r a t i oo ft h en u m b e ro ft h ed i r e c t o r sw h oh o l d t h es t o c kh a v eo b v i o u sc o n n e c t i o nw i t ht h ev o l u n t a r yi n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e t h r o u g h t h es h a n g h a i l i s t e dc o m p a n i e si n2 0 0 8a n n u a lr e p o r td a t a ，e m p i r i c a lt e s t s ，t h i sp a p e r o b t a i n e dt h ef o l l o w i n gr e s u l t s ：( 1 ) b o a r ds i z ea n dt h el e v e lo fv o l u n t a r yd i s c l o s u r ei s n e g a t i v e l yc o r r e l a t e d ，p a s st h r o u g h as i g n i f i c a n tt e s t ；( 2 ) t h ep r o p o r t i o no fi n d e p e n d e n t d i r e c t o r sa n dt h el e v e lo fv o l u n t a r yd i s c l o s u r ei sp o s i t i v e l yc o r r e l a t e db u tn o t s i g n i n c a n t ；( 3 ) t h ep r o p o r t i o no fs h a r e h o l d i n go fd i r e c t o r sa n dt h el e v e lo fv o l u n t a r y d i s c l o s u r ei sn e g a t i v e l yc o r r e l a t e d ，p a s st h r o u g has i g n i f i c a n tt e s t ；( 4 ) s t a t u so fc e o a n dt h el e v e lo fv o l u n t a r yd i s c l o s u r eo fi n f o r m a t i o ni sn e g a t i v e l yc o r r e l a t e dw i t ht h e a d o p t i o no fas i g n i f i c a n tt e s t a c c o r d i n gt ot h ec o n c l u s i o n ，t h i sa r t i c l ep u tf o r w a r ds o m es u g g e s t i o nr e g a r d i n g h o wt oi m p r o v et h ec o m p a n y st h eb o a r do fd i r e c t o r sc h a r a c t e r i s t i c sa n dp r o m o t et h e v o l u n t a r yi n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e ，a sf o l l o w s ：( 1 ) t o c o n s t r u c tv o l u n t a r yi n f o r m a t i o n d i s c l o s u r e s y s t e m ，a ss o o na sp o s s i b l e ，t op r o p o s e ”l i s t e dc o m p a n i e sv o l u n t a r y d i s c l o s u r eg u i d e l i n e s ”t oe s t a b l i s h v o l u n t a r y i n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e o v e r s i g h t m e c h a n i s m s ，a n dt oe n c o u r a g el i s t e dc o m p a n i e st oc o n d u c tv o l u n t a r yd i s c l o s u r e ；( 2 ) t o d e t e r m i n et h ea p p r o p r i a t es i z eo ft h eb o a r do fd i r e c t o r s ；( 3 ) i m p r o v et h ea p p o i n t m e n t o fi n d e p e n d e n td i r e c t o r sa n di n c e n t i v em e c h a n i s m s k e yw o r d s ：v o l u n t a r y d i s c l o s u r e ；t h eb o a r do fd i r e c t o r sc h a r a c t e r i s t i c s ； d e m o n s t r a t i o n 4 独创性声明 本人声明所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究工 作及取得的研究成果尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢 的地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写的研究成果，也 不包含为获得江西财经大学或其他教育机构的学位或证书所使用 过的材料与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在 论文中作了明确的说明并表示了谢意 签名：盖盏基一日期：- 咛j 叫 关于论文使用授权的说明 本人完全了解江西财经大学有关保留、使用学位论文的规定， 即：学校有权保留送交论文的复印件，允许论文被查阅和借阅； 学校可以公布论文的全部或部分内容，可以采用影印、缩印或其 他复制手段保存论文 ( 保密的论文在解密后遵守此规定) 签名：主包导师签名：二渔日期：互灿 0 引言 0 引言 o 1 研究背景及意义 上市公司信息披露是指上市公司为了达成与投资者及其他利益相关者的有效 沟通，以公开报告的形式将直接或间接影响到投资者决策的重要信息传递给投资 者。通过信息披露，投资者才能掌握信息，了解上市公司，才会有合作的可能， 因此信息是双方进行沟通的重要的资源，投资者是否对上市公司进行投资以及成 功与否，取决于其获得信息的多少以及信息本身的客观真实性。此外，公司披露 信息的形式及对信息披露的念度，一定程度上向外传达了公司经营情况好坏的信 号，对投资者、公司的声誉和价值最终都会有影响。 据中国证监会对违规上市公司的处罚以及上海、深圳证券交易所对上市公司 诚信情况的披露中我们得知，如s t 东方( 0 0 0 6 8 2 ) 1 9 9 7 年到2 0 0 1 年之间，虚增 1 7 0 4 7 亿元主营业务收入；科大创新2 0 0 1 年至2 0 0 2 年两年中隐瞒了部分会计资 料并虚构合同，增加1 4 2 3 6 3 万元净利润；湘火炬( 0 0 0 5 4 9 ) 未能按时归还2 0 0 4 年4 月1 6 日在招商银行( 6 0 0 0 3 6 ) 的2 亿元贷款，另外，公司短期借款比例过高， 财务报表未完全反映资产、负债状况，在同年5 月2 9 日的公告中，公司并未对上 述问题进行及时的公告等等。 由此可知，我国的一些上市公司在进行强制性信息披露时，总会有虚假披露 的情况，这些强制性信息可能是定量的，也可能是定性的。当强制性信息披露虚 假现象屡屡发生，而自愿性信息披露程度却存在着严重不足。 根据公丌发行股票公司信息披露内容与格式准则第2 号年度报告的内 容与格式( 2 0 0 3 年修订) 中第三十九条规定，上市公司可以自愿披露新年度的经 营计划和盈利预测。而据统计结果显示，在抽取的样本中，1 1 0 家沪市上市公司尽 管有9 4 家( 约占比例8 5 4 5 ) 上市公司披露了新年度的经营计划，但是并未做进 一步的描述也未做定量的说明；而对于新年度的盈利预测，由于己不再是强制性 披露的内容，没有一家上市公司进行披露。而对于需要强制性披露的信息，上市 公司中按规定进行了披露的大约有9 5 。由此可知，在自愿性信息的披露上我国 上市公司做的远远不够，存在着严重不足。 自愿性信息披露是上市公司为了达成与投资者及其他利益相关者的有效沟 通，向市场传递企业价值和末来发展前景，在满足政府最低限度的强制披露要求 之外主动披露信息的行为。由于上市公司管理层具有自利动机，有关各方对自愿 披露的信息的有效性产生了质疑，自愿披露究竟存在虚假披露与否，对此，很多 学者都纷纷进行了研究。部分研究表明，相比较同时期的金融分析师的预测，管 理层主动披露的信息是更加客观真实的，更具有可用价值，当两者不相同时，金 1 我国上市公司董事会特征对自愿性信息披露影响的实证分析 融分析师往往会拿管理层预测信息作为参考，来纠下自己的预测。此外，许多国 外研究结果表明市场认为管理层所预测信息通常情况下是真实可信的，其可靠性 相当于经审计的财务信息。 以往的研究结果表明，尽管自愿性信息披露仍有不足的地方，如披露不充分， 信息质量不高，包含一些管理层偏见等，但是在均衡状态下，自愿披露在信息的 可信度和对投资者决策的有用性等方面所起的作用是不可否认的，而且利益相关 者依赖自愿性信息披露来进行投资决策，但不会要求管理层披露的信息是完全正 确可靠的，因为这样将带来高昂的成本，最终损害自己的利益。 我们发现，以往的文献研究的侧重点是资本成本动机、诉讼成本动机、管理 者才能信号传递动机、管理层的股票报酬计划动机和竞争劣势成本动机，这些都 是从外部市场机制角度进行的分析。自1 9 世纪术以来，随着公司内部治理问题 的同益突显，从公司治理的角度对对自愿性信息披露的研究，就已经得到了该领 域的广泛关注。 本文以董事会特征为切入点，通过对我国上市公司董事会特征与自愿性信息 披露的关系进行分析探讨，试图分析出更符合我国上市公司特点的研究结论，以 便能提供一些建议给我国上市公司信息披露的决策者以及信息监管部门，促进我 国上市公司自愿性信息披露的发展，从而有助于从整体上提高上市公司信息披露 质量，改善目前的信息披露环境。希望通过本文的研究探索，能得到一些有意义 的成果，为后续研究提供一些借鉴和参考。 o 2文献综述 o 2 1 国外研究现状 自1 9 7 0 年以来，各个国家对自愿性信息披露的重视日益增加，财务报告中的 一个重要研究领域就是有关自愿性信息披露的研究。国外研究起步很早，最早对 自愿性信息披露确定性的研究主要是在美国及其他一些发达国家进行。自1 9 世纪 末以来，随着公司内部治理问题的日益突显，从公司治理的角度对对自愿性信息 披露的研究，就已经渐渐成为了该领域关注的重点与前沿。国外学者从从理论分 析到实证应用等多角度对上市公司自愿性信息披露进行了大量研究，基本理论和 实证方面的研究成果很多，得出的结论也大相径庭，主要归结为以下几方面： ( 1 ) 从公司治理角度研究自愿性信息披露： 在一个企业f 常有效的运作中，公司治理所起的作用是不可替代的。为满足 相关利益者价值最大化，公司通过权力制衡机制，在实现董事会对经营层的监督， 平衡股东会和董事会的利益，平衡利益相关者的权力地位等方面影响着整个公司 0 引言 的决策，从而也影响着公司管理层进行自愿披露的决策。自2 0 世纪木始，国外就 深入细致地对自愿性信息披露和公司治理的关系进行了研究。举例如下： f o r k e r ( 1 9 9 2 ) 以美国上市公司为例，研究了公司治理结构特征与自愿性信息 披露的关系，发现董事会中独立董事的比例和审计委员会的存在与股票期权信息 披露程度呈正相关关系，而董事长兼任总经理的公司，其股票期权信息披露程度相 对较低。1 l l e n g 和y t m a k ( 2 0 0 3 ) 在以新加坡的1 5 8 家上市公司为样本进行实证研究 时发现，独立董事比例与公司的自愿性信息披露水平呈负相关关系。这似乎表明作 者所选取样本公司的独立董事比例与信息披露水平之间并不存在一种稳定的正或 负相关关系。2 g u l & l e u n g ( 2 0 0 4 ) 对3 8 5 家香港公司作了回归分析，结果表明董事长兼任 总经理及董事会中外部董事比例与自愿性信息披露水平呈负相关关系。3 ( 2 ) 从公司特征角度研究自愿性信息披露： 国外从公司特征角度对自愿性信息披露所做的研究内容丰富，主要是从以下 几方面进行分析的：公司规模、资本结构、公司获利水平、发行股票类型及会计 师事务所类型。 c h o w ( 1 9 8 7 ) 随取了墨西哥5 2 家制造业进行了自愿性信息披露的实证分析，实 证表明，自愿性信息披露程度与公司规模有显著影响，但是与财务杠杆和资产占 用比例无关。4 h o s s a i n 等人( 1 9 9 5 ) 对5 5 家新西兰上市公司的自愿性信息披露作了实证研 究，利用代理理论分析，他们主要检验公司的五大特质，即公司规模、财务杠杆、 资产占用比例、审计者类型及上市情况，与自愿性信息披露水平之间的关系，结 果表明前三个因素影响显著，而且公司规模的解释力最强。5 m e e k 、g r a y 和r o b e r t s ( 1 9 9 5 ) 研究样本选取了美国，英国和欧洲大陆的国家。 他采用自行建立打分表的方式，把自愿性信息分为战略性信息、非财务信息、财 务信息，研究了跨国公司年报中的自愿性披露状况，结果发现公司规模、公司所 在国家和地区、上市情况、异地上市和行业是最重要的影响因素。这一项罩程碑 式的研究，为以后的研究者对自愿性信息披露框架的研究提供了重要的参考资源， f o r k e r c o r p o r a t eg o v e m a n c ea n dd i s c l o s u r eq u a l i t ya c c o u n t i n ga n db u s i n e s s ，r e s e a r c h ，19 9 2 ，2 2 ：ili 一12 4 2 e n g ，l l ，m a k ，y t c o r p o r a t eg o v e m a n c ea n dv o l u n t a r yd i s c l o s u r e j o u r n a l o f a c c o u n t i n g a n dp u b l i c p o l i c y , 2 0 0 3 ，2 2 ：3 2 5 3 4 5 3 g u l & l e u n g b o a r dl e a d s h i p ，o u t s i d ed i r e c t o r se x p e r t i s ea n dv o l u n t a r yc o r p o r a t ed i s c l o s u r e j j o u r n a lo f a c c o u n t i n g a n dp u b l i c 2 0 0 4 ( 2 3 ) 4 c h o wcw ：w o n g - b o r e n v o l u n t a r yf i n a n c i a ld i s c l o s u r eb ym e x i c a nc o r p o r a t i o n s j t h ea c c o u n t i n gr e v i e w 1 9 8 7 ，3 ：5 3 3 - 5 4 1 h o s s a i n ，m ，p e r e r a , m ，a n da r a h m a n d i s c l o s u r ei na n n u a lr e p o r t so f n e wz e a l a n dc o m p a n i e s 【j j j o u r n a lo f i n t e r n a t i o n a lf i n a n c i a lm a n a g e m e n ta n d a c c o u n t i n g ，1 9 9 5 ：6 9 8 5 3 我国上市公司董事会特征对自愿性信息披露影响的实证分析 意义重大。1 a n n aw a t s o n ( 2 0 0 2 ) 研究了英国上市公司年报披露的自愿性信息中的财务信息 的影响因素，结果表明公司规模和行业的规制是最重要的因素。2 ( 3 ) 从公司战略角度研究自愿性信息披露： 企业信息披露战略中的一个重要内容一核心能力，它反映了企业持续竞争的优 势。信息的充分披露制度可以缓解上市公司普遍存在的信息不对称问题。有效的 信息披露可以向投资者及其他外界利益相关者们传达公司价值与竞争优势的信 息，协助其做出正确的投资决策，这样不仅能降低公司的融资成本，还可以避免 公司股票价格的非理性下跌。 f e r k r a tc a r l aa n dp e t r o n i ( 1 9 9 9 ) 认为，自愿信息披露的目的是将有关公司核 心能力的信息传输给外部投资者，使投资者了解公司现在或潜在的竞争优势，强 化投资者对公司竞争优势的理解，相信公司的未来并作出合理的投资决策。3 c h a ua n dc r a y ( 2 0 0 2 ) 检验了9 7 年香港和新加坡的上市公司，发现在自愿性 披露的信息中，财务信息所占的比例最低，而战略性信息却相对较高。4 ( 4 ) 从动因角度研究自愿性信息披露： 和欧美成熟市场相比，亚洲新兴的不成熟市场隐藏坏消息的可能性更大，也 就是机会主义行为增加。亚洲公司的融资目标渐渐地瞄向了国外，为了能够顺利 的实现融资目标，他们有动机向外界投资者披露更为具体更为透明的信息并适时 地改变披露行为。证券分析师和其他信息渠道可能提供多元化的信息是还需考虑 的潜在压力，如果信息不是公司自己主动披露而是由中介机构提供的时，资本成 本就很难下降了。另外，自愿性信息披露行为对股权分布的影响很大。比如，欧 美公司与亚洲公司的情况就大不一样：前者股权分散，股东众多，后者股权相对 集中，主要是少数几个大股东；前者对报表披露要求严格，甚至苛刻，公司对自 愿性信息披露的要求很高，后者股东对信息披露的要求相对宽松。 l a n g 和l u n d h o l m ( 1 9 9 3 ) 为该理论研究提供了实证的支持：一些公司即使花 费高额的信息披露成本也要更多地披露公司的信息。 s k i n n e r ( 1 9 9 4 ) 研究发现，当有公司盈余降低的坏消息时，经理有动力提前披 m e e k 。g k ，r o b e r t s ，c b ，g r a y , s j f a c t o r si n t l u e n c i n gv o l u n t a r ya n n u a lr e p o r td i s c l o s u r e sb yu s ，u ka n d c o n t i n e n t a le u r o p e a nm u l t i n a t i o n a lc o r p o r a t i o n s j ，j o u r n a lo fi n t e r n a t i o n a lb u s i n e s ss t u d i e s ，i9 9 5 ，1 h i r d q u a r t e r ：5 5 5 - 5 7 2 2a n n a w a t s o n ，p h i l i ps h r i v e s c l a i r em a r s t o n v o l u n t a r yd i s c l o s u r eo f a c c o u n t i n gr a t i o si nt h eu k j j o u r n a lo f ，b r i t i s ha c c o u n t i n gr e v i e w2 0 0 2 ，3 4 ：2 8 9 - 3 13 3 f e k r a tm ，( ；a r l ai a n dp e t r o n id c o r p o r a t ee n v i r o n m e n t a ld i s c l o s u r e s ：c o m p e t i t i v e d i s c l o s u r eh y p o t h e s i su s i n g 1 9 9 1a n n u a ld a t a t h ei n t e r n a t i o n a l j o u r n a lo f a c c o u n t i n g ，1 9 9 9 ，3 1 ( 2 ) ：1 7 5 一1 9 5 4c h a u ，gk ，g r a y , s j o w n e r s h i ps t r u c t u r ea n d c o r p o r a t ev o l u n t a r yd i s c l o s u r ei nh o n gk o n ga n ds i n g a p o r e t h e ，i n t e r n a t i o n a lj o u r n a lo f a c c o u n t i n g ，2 0 0 2 ，3 7 ：2 4 7 2 6 5 l a n g ，m ，l u n d h o l m ，r c o r p o r a t ed i s c l o s u r ep o i l i c ya n da n a l y s tb e h a v i o r 【j 】，t h ea c c o u n t i n gr e v i e w , i9 9 3 ，71 ：4 6 7 4 9 3 4 0 引言 露相关信息来降低诉讼成本。 b o t o s a n ( 1 9 9 7 ) 研究了信息披露水平与资本成本之间的关系，他根据1 9 9 0 年1 2 0 家制造业公司年度报表中的自愿性信息来衡量信息披露水平，选取市场风险系数， 公司规模作为资本成本的特征变量，对二者进行回归分析发现在较少分析师跟随 的公司中，高水平的信息披露能降低资本成本而在较多分析师跟随的公司中则没 有发现二者的关联性。2 d a nd h a l i w a l ，a l b e r tt s a n g ( 2 0 0 9 ) 研究了自愿性信息中的非财务信息和公司资 本成本间的关系，发现企业发布社会责任报告会吸引机构投资者和财务分析师的 关注，并降低权益资金的成本。3 ( 5 ) 从有效性角度研究自愿性信息披露： 上市公司管理层出于自身考虑，可能在对自愿性信息披露上隐藏部分不利于 自己的信息，因此，管理层对外披露的信息是否真实可靠，国外研究者对此产生 了怀疑，自愿披露信息的有效性降低了。此类文献主要研究自愿性信息披露是否 对股票定价和交易数量的变动有影响以及有何影响。 g e l b 和z a r o w i n ( 2 0 0 0 ) 检验了公司股价信息性对自愿性信息披露水平的作用， 发现高水平的信息披露会导致高的信息价格，表明公司信息披露的程度影响了公 司相关信息传递到该公司股票价格上的速度。4 w i l l i a m ( 2 0 0 0 ) 认为自愿披露有助于信息使用者更好地评估企业未来获利能 力、现金流量和投资分红的可能性。 h e a l y ( 2 0 0 1 ) 选取9 7 家公司，研究自愿性信息披露的增加是否会伴随着资本 市场流动性的改善。研究结果发现，在披露改善的当年，样本公司平均股价有7 的提高；披露改善的次年，股价有8 的改善；在披露增加的当年及随后的3 年， 样本公司机构持股数增加了1 2 2 4 ，并受到更多财务分析师的追捧，股票流动 性增强，投资者的不确定性降低。6 国外的研究表明，关于自愿性信息披露的研究已经受到国外学者的重视，研 究角度之多，内容之丰富，领域之广，都说明了自愿性信息披露在国外的影响很 大，被重视程度越来越高。首先，研究内容丰富。国外的研究既将自愿性信息披 露作为一个整体来研究，又按照自愿性信息披露的内容进行分类，分别研究了不 。s k i n n e r , d w h y r m sv o l u n t a r i l yd i s c l o s u r eb a dn e w s j o u m a lo f a c c o u n t i n gr e s e a r c h j 1 9 9 4 3 2 ：3 8 6 1 2 b o t o s a n ，c a d i s c l o s u r el e v e ia n dt h ec o s to f e q u i t yc a p i t a l j j o u r n a lo f t h e a c c o u n t i n gr e v i e w 1 9 9 7 3 ：3 2 3 3 5 0 3 d a nd h a l i w a l ，a l b e r tt s a n g v o l u n t a r yn o n f i n a n c i a ld i s c l o s u r ea n dt h ec o s to f e q u i t yc a p i t a l ：n ec a s eo f c o r p o r a t es o c i a lr e p o n s i b i l i t yr e p o r t i n g j j o u r n a lo f a c c o u n t i n g & e c o n o m i c s 2 0 0 9 2 ：5 4 6 0 1 g e l b ，d ，z a r o w i n ，r c o r p o r a t ed i s c l o s u r ep o l i c ya n dt h ei n f o r m a t i v e n e s so f s t o c kp r i c e s r 2 0 0 0 s s r nw o r k i n g p a p e r w i l l i a mr s c o t t ，f i n a n c i a ia c c o u n t i n gt h e o r y ( s e c o n de d i t i o n ) p r e n t i c eh a l lc a n a d a l n c s c a r b o r o u g h o n t a r i o ，2 0 0 0 。h e a l y p a u l m ，a n dk r i s h n ag p a l e p u l n f o r m a t i o na s m m e t r y , c o r p o r a t ed i s c l o s u r e a n dt h ec a p i t a lm a r k e t s ：ar e v i e w o ft h ee m p i r i c a ld i s c l o s u r el i t e r a t u r ef j l ，j o u m a lo fa c c o u n t i n ga n de c o n o m i c s ，2 0 0l ，3i ：4 2 0 4 2 5 5 我国上市公司董事会特征对自愿性信息披露影晌的实证分析 同类型的自愿性披露信息与公司特征之间的关系。其次，研究领域广泛。包括自 愿性信息披露动机、影响因素及有效性等诸多方面。 o 2 2 国内研究现状 国外的研究已经很成熟了，相比国外学者的研究，国内学者对自愿性信息披 露的研究还存在很大的距离。虽然如此，国内学者经过一番长时问的潜心研究后， 仍然在这一领域进行了有意义的尝试，做出了自己的贡献。他们在借鉴国外学者 理论的基础上，针对中国上市公司的具