（国际贸易学专业论文）中国石化跨国并购战略选择.pdf

中国石化跨国并购战略选择 张心礼 2 0 0 4 年4 月 摘要 在经济全球化的新形势下，世界各国经济已经紧密联系在一起，没有任何一个 国家可以置世界市场的发展变化于不顾，而埋头于自身的建设。跨国并购 ( m m t i n a t i o n a lm e r g e r a c q u i s i t i o n ) 芷以越来越大的规模，越来越快的速度 改变着整个世界的经济格局。 中国，作为世界发展速度最快的巨型经济体之一，跨国并购对中国经济社会的 影响也越来越大，作为中国国有企业航母的中国石化( s i n o p e c ) ，为了能更好地利 用国内和国际两个市场、两种资源来进一步提高企业的国际竞争力，参与跨国并购 的大潮势在必行，它的成功与否，无论是从国企改革的角度，还是从中国石化自身 发展来说，都将有着重要的意义，这是一个非常值得研究的课题。， 西方跨国并购代表性的理论有垄断优势理论、内部化理论和国际生产折衷理论 等，国内理论界和实务界对这一问题也从不同的角度进行了探讨，但是，具体到石 油行业，目前对中国石化参与跨国并购的研究还只是停留在借鉴国际跨国石油公司 之间并购经验的基础上，对于中国石化本身如何参与跨国并购有待于更系统、深入 地进行调查研究，本文正是基于这种考虑，所以选择中石化参与跨国并购这一主题 进行研究，这也正是本文论点的新颖和独特之处。 本文的前言部分介绍了撰写篇论文的背景、思路和新颖处。第二部分，从跨国 并购的基本概念与发展回顾入手，得出跨国并购的一般规律，指出跨国并购同样是 中国企业参与全球经济调整和企业壮大的必由之路，为中国石化参与跨国并购提供 理论支持；第三部分，从石油企业跨国并购的国际、国内背景进行分析，指出中国 石化参与跨国并购势在必行；第四部分对中国石化进行跨国并购必须具备的外部和 内部条件进行分析，认为中国石化已经具备了跨国并购的内、外部条件：第五部分， 对中国石化进行跨国并购的重点区域、并购的方式、融资选择及必须的政策保障进 行了探讨和分析。最后得出结论，中国石化跨国并购是对外直接投资的战略选择。 中图分类号 关键词：中国石化；跨国并购；战略选择 t h es t r a t e g i cc h o i c ef o rs i n o p e et oj o i nm u l t i n a t i o n a lm e r g e ra n da c q u i s i t i o n z h a n gx i n l i a p r i l2 0 0 4 a b s t r a e t u n d e rt h en e ws i t u a t i o n so fe c o n o m i cg l o b a l i z a t i o n ，c o u n t r i e sw o r l d w i d eh a v eb e e n t i g h t l yd e p e n d e n tu p o ne a c ho t h e r n o ta n yc o u n t yc o u l dm a k es u c c e s s f u le c o n o m i c c o n s t r u c t i o nw i t h o u ta n yi n t e r a c t i o nw i t ho t h e rc o u n t r i e s m u l t i n a t i o n a lm e r g e ra n d a c q u i s i t i o n ( m & a ) i sm a k i n gt h eg r e a t e ra n dg r e a t e rd e v e l o p m e n ta n dc h a n g i n gt h e g l o b a le c o n o m i cs i t u a t i o ni naf a s t e ra n df a s t e rw a y a so n eo f t h ef a s t e s t g r o w i n ge c o n o m yu n i t sw o r l d w i d e m u l t i n a t i o n a lm & ah a v ea m o r ea n dm o r ee f f e c to nt h ec h i n e s ee c o n o m i cs o c i e t y a sf o rt h eg i a n ts i n o p e co ft h e c h i n e s es t a t e o w n e de n t e r p r i s e s ，i no r d e rt oa d v a n c ei n t e m a t i o n a lc o m p e t i t i v ea b i l 时b y u t i l i z i n gw e l lb o t hd o m e s t i ca n df o r e i g nm a r k e t sa n dr e s o u r c e s i ti si m p e r a t i v eu n d e rt h e s i t u a t i o n ，w h e t h e ri ti ss u c c e s s f u lo rn o t ，i ti sag r e a tm e a n i n g ，n om a t t e rw h a ti ti s s t a t e o w n e re n t e r p r i s er e f o r m o rf o rs i n o p e ci t s e l fd e v e l o p m e n t i ti sag o o dt o p i cf o r s t u d y t h em o s ti n f l u e n t i a lt h e o r i e si ot h i sf i e l di n c l u d et h e o r yo f m o n o p o l i s t i ca d v a n t a g e ， t h et h e o r yo fi n t e m a l i z a t i o na n dt h et h e o r yo fo i lp a r a d i g m m a n yp e o p l es t u d yt h i s s u b j e c tf r o md i f f e r e n ta s p e c ti nd o m e s t i c a sf o ro i li n d u s t r y ，t h es t u d yo ns i n o p e ci o i n t h em u l t i n a t i o n a lm & am a i n t a i nt h ee x p e r i e n c eb e t w e e nt h em u l t i n a t i o n a lc o r p o r a t i o n s ， h o ws i n o p e ci o i ni t1 a c ko fs y s t e ma n dd e e p e n ，t h ep a p c ra i m st os t u d yt h i ss u b j e c t ，i ti s t h en o v e l t ya n ds p e c i a l t i e s t h es t r u c t u r eo f t h i sp a p e ri sa sf o l l o w s ：t h ef i r s tp a r ti sa b o u tt h ei n t r o d u c t i o nt h a t t h es t u d yb a c k g r o u n d ，t r a i no ft h o u g h t ，s t u d ym e t h o d sa n dn o v e l t y t h es e c o n dp a r t ，t h e a u t h o ra n a l y z et h eh i s t o r i c a la n dg e n e r a lr u l e so fm u l t i n a t i o n a lm e r g e r & a c q u i s i t i o n ( m a 1 w h i c hd e d u c e st h eg e n e r a lr u l e so fm & at ot h e o r e t i c a l l ys u p p o r tf o rs i n o p e c t h et h i r dp a r t , i ti san e c e s s i t yc h o i c ef o rs i n o p e ct h r o u g ht h ea n a l y s i so fi n t e l t l a t i o n a l a n dd o m e s t i cb a c k g r o u n do fm & a ：t h ef o u r t hp a r t ，t h r o u g ht h ea n a l y s i so ft h ee x t e r n a l a n di n t e r n a lc o n d i t i o n t h ef i f t hp a r tp r o v i d es i n o p e ct h ep l a c e 、m e t h o d 、f l n a n c i a ia n d p o l i c yg u a r a n t e e t h el a s tp a r tp r o v i d et h a ti ts h o u l db eas t r a t e g i cc h o i c ef o rs i n o p e ct o j o i nt h em u l t i n a t i o n a lm e r g e ra n da c q u i s i t i o n 。n lc l a c i 矗c a t i o n ： k e y w o r d s ：s i n o p e c ；m u l t i n a t i o n a lm e r g e ra n da c q u i s i t i o n ；s t r a t e g i cc h o i c e i i i 在进行本文写作的半年多时间里，得到了许多老师、同学和朋友们的大力支持 和帮助，借此机会 首先要表达的是对桑百川导师的衷心感谢1 在选择这个论文题目时，是导师给 予了极大的支持和鼓励，在撰写过程中严格要求，悉心教导，对导师高尚的人格和 非凡的才智，学生深表钦佩和深深地感谢。 其次，金燕、唐宜红等许多老师给予了许多中肯的意见和建议，同时还帮助借 阅了大量珍贵的资料，她们的教导拓宽了我的知识面，把握了好的研究方法，提高 了研究能力，在此表示衷心地感谢! 再次，同窗好友王明瀚、在校研究生张艳、马晓科等同学牺牲了自己大量的业 余时间，帮助搜集和整理数据，借此机会表示感谢! 还有，在论文撰写过程中，拜读了大量书刊，本文的许多观点受到这些书刊作 者们的启发，在这里一并致以衷心地感谢! 一、前言 跨国并购( m u l t i n a t i o n a lm e r g e r a c q u i s i t i o n ) 是当今国际资本流动中 最为突出的特点。从全球经济的角度看，2 0 世纪9 0 年代中期以后，全球并购发展 迅速，对外直接投资( f d l l ) 中的7 0 是通过跨国并购完成的，2 0 0 0 年，跨国并 购占整个跨国投资全年投资额的9 0 2 。跨国并购取代“绿地投资”3 而成为国际直 接投资的主要形式，是在新经济快速发展的背景下经济全球化的重要表现，一方 面，经济全球化促进了跨国并购的发展；另一方面，跨国并购又构成了驱动经济 全球化的巨大动力。 中国，随着对外开放和融入世界经济步伐的加快，已经取得了巨大的发展， 跨国并购对中国经济社会产生了巨大影晌。与此同时，一些企业集团也己迈出了 跨国并购的步伐，有的取得了巨大的成功，有的遭到重挫，但是，这足以表明中 国的企业已经开始尝试性地参与了全球的跨国并购浪潮。 由于跨国并购在经济中的独特地位和重要性，西方对这一现象的研究一直十 分重视，研究的领域也非常广泛，但是不同的主体对这一现象进行分析的角度也 是彼此各异的。从目前来看，经济学家往往侧重于跨国并购产生的动因、对企业 和整个宏观经济产生的影响，其中代表性的理论有垄断优势理论、内部化理论和 国际生产折衷理论等；商界的从业人员侧重于实务方面，即通过对各种跨国并购 策略和技术的设计与选择，来达到各自利益的最大化；市场监管者对这一现象的 研究则是为了更好地促进市场的公平和有序。 随着跨国并购在中国的展开，理论界和实务界对这一问题也从不同的角度进 行了探讨。例如在著名跨国公司在中国的投资( 王志乐主编，中国经济出版 社，1 9 9 6 年版) 一书中回顾了跨国公司在华投资的发展，反映了其在牮投资的现 状，总结了在华投资的经验，揭示其存在的问题，并且提出了促进其在华投资的 若干想法；在公司兼并与收购( 干春晖、刘祥生编著，立信会计出版社，1 9 9 5 年舨) 一书中论述了并购的基本理论知识，反映了我国经济体制改革以来的新经 验，概括了并购的操作方法，介绍了一些案例，都具有一定的参考价值。具体到 石油行业，大型国际石油石化公司间的并购也是风起云涌，1 9 9 8 年，b p 与阿莫科 公司合并，合并盒额6 2 0 亿美元；1 9 9 9 年，埃克森与美孚公司合并，合并金额8 5 2 亿美元：2 0 0 0 年，b p 阿莫科收购阿科公司，收购金额2 6 8 亿美元；2 0 0 1 年，雪佛 龙收购德士古公司，收购金额3 5 3 亿美元。作为中国国有企业航母的中国石化 ( s i n o p e c ) ，参与跨国并购的大潮势在必行，并且已经迈出了向中亚、中东、西 非、南美进行跨国并购的步伐，它的成功与否，无论是从国企改革的角度，还是 从中国石化自身发展来说，都将有着重要的意义，这是一个非常值得研究的课题。 但是目前对中国石化参与跨国并购的研究还只是停留在借鉴国际跨国石油公司 之间并购经验的基础上，对于中国石化本身如何参与跨国并购有待于更系统、深 入地进行调查研究，本文正是基于这种考虑，所以选择中石化参与跨国并购这一 1 f d i 是指外国直接投资者在母国以外的国家或地区经营企业，拥有管理控制权，获取持续利润的投资方 式。 ：参见联合国贸易与发展会议世界投资报告( 2 0 0 1 ) 。 3 指在所投资国直接设厂投资。 主题进行研究，这也正是本文论点的新颖和独特之处。 本文首先从跨国并购的基本概念与发展回顾入手，得出跨国并购的一股规 律，指出跨国并购同样是中国企业参与全球经济调整和企业壮大的必由之路；其 次，从石油企业跨国并购的国际、国内背景进行分析，指出中国石化参与跨国并 购势在必行：再次对中国石化进行跨国并购必须具备的外部和内部条件进行分 析，认为中国石化已经具备了跨国并购的内、外部条件；最后，对中国石化进行 跨国并购的策略选铎进行探讨和分析，从而得出中国石化进行跨国并购重点选择 的区域是独联体、中东、非洲、美洲和南亚：并购的方式是水平与垂直并购相结 合，以水平并购为主；多元化的并购的融资选择：必须的政策保障，是跨国并购 成功的基础。 二、跨国并购的发展与理论基础 ( - - ) 跨国并购的概念、类型 跨国并购( m u l t i n a t i o n a lm e r g e r a c q u i s i t i o n ) 是由企业国内并购 ( m e r g e r a c q u i s i t i o n ) 的概念引申而来的，是企业国内并购在经济全球化 过程中的跨国延伸，因此，在了解跨国并购之前，先要了解一般意义上的并购， 它有兼并与收购两层含义。 兼并( m e r g e r ) ：有吞并、吸收、合并之意。通常指两家或两家以上的公司 的合并，原公司的债权由存续公司或新设公司承担。它有两种形式：- i 中是吸 收兼并家公司与另外一家公司的合并，其中一家公司为存续公司，另一 家公司从此消失，形象地表示为“a + b = a ”( 图1 ) ；另一种是新设兼并两家 或两家以上公司的合并，所有原公司的法人地位不再保留，而是另外成立一家 新公司，成为新的法人实体，形象地表示为“a + b = c ”( 图2 ) 。 a 公司b 公司( 消煳) a 公司哺旗公司) 图1 吸收合并模式 la 公司( 消蜘)b 公司( 凇司) c 铜翎蝴) 图2 薪设合并模式 收购( h c q u i s i t i o n ) ：指一家公司用现金、债券或股蒙等方式，主动购买 另一家公司的股权或资产的行为，其目的是获得该企业的控制权。收购分为资 产收购和股权收购( 图3 ) ；股权收购分为控股收购和全面收购。 兼并与收购的区别：简单地说，兼并是一家公司与其它公司合为一体，而 收购是一家公司控制另一家公司，通常保留目标公司的法人地位。现实生活中， 2 兼并和收购往往交织在起，很难严格区分，习惯统称为“并购”( m a ) 。 按照不同的标准可将并购分成不同的类型，了解各种类型并购的特征，以 及经济、法律的要求，不仅有利于理解概念，而且有利于实际操作，常用的分 类方法有以下几种( 表i ) 图3 收购模式 表1 并购的主要分类方法 划分标准类 型 横向并购 按并购行业划分纵向并购 混合并购 现金并购 股票并购 按付款方式划分 债券并购 资产并购 杠杆并购 按抵押方式划分 非杠杆并购 公开并购 按交易场所划分 私下并购 国内并购 按是否跨越国界划分 跨国并购 资料来源：并购手册中国时代经济出版社2 0 0 2 年 1 、按行业划分 横向并购：又称水平并购，是指市场条件下生产类似商品、具有类似销售 网络及用户的竞争对手之间的并购。使得资本在同一生产、销售领域或部门集 中，优势企业并购劣势企业组成横向托拉颠，以达到新技术条件下的最隹经济 规模。目的在于扩大市场份额，提高行业集中度，在同行业中处于领先地位， 获取垄断利润。这是一种比较常见的并购方式，但是由于这种并购容易破坏竞 争，形成高度垄断的局面，因此为许多国家严格限制。 纵向并购：又称垂直并购，是指在供应、生产、销售上具有互为买卖关系， 即互为上下游关系公司之间的并购。由于是生产同一产品不同生产阶段企业间 的并购，并购双方往往是原材料供应者或产成品购买者，对彼此的情况比较熟 悉，有利于并购后的相互融合，能够扩大生产经营规模，节约通用的设备、费 用等：可以加强生产过程各环节的配合，有利于协作化的生产；可以加速生产 流程，缩短生产周期，节省运输、仓储费用等，最终目的在于控制供、产、销 的金过程，减少中间的交易费用，以获得一体化效益，同时较少受到各国反垄 断法的限制。纵向并购按方向可分为：接近消费者的向前并购和接近供应商的 向后并购两种形式。 混合并购：又称扩张并购，是指不分行业、部门，不论与本公司在生产、 经营、服务等方面是否相关的公司闻的并购。它有三种类型： 第一、产品扩张型是指一家企业进入相关产业的经营领域，以达到扩大经 营范围、增强企业实力的目的； 第二、市场扩张型是指提高市场占有率，对生产同品种，但产品销售地区 不同的企业的并购： 第三、纯混合型是指在生产上和职能上没有任 可联系的企业间的并购。 表2 按类别( 横向、纵向、混合) 统计的全球跨国并购( 单位：) 数量价值 年份 横向并购纵向并购混合并购横向并购纵向并购混合并购 1 9 9 05 4 854 0 25 5 83 44 0 9 1 9 9 i5 4 15 6 4 0 35 4 ，544 1 5 1 9 9 25 4 65 44 06 0 9 4 4 3 4 7 1 9 9 35 4 55 73 9 95 3 35 24 1 5 1 9 9 45 4 15 64 0 46 17 33 1 8 1 9 9 55 35 64 1 46 5 52 73 1 8 1 9 9 65 45 74 0 35 6 95 53 7 6 1 9 9 75 4 15 24 0 75 8 14 93 7 1 9 9 85 6 56 23 7 36 8 85 92 5 3 1 9 9 95 6 26 23 7 67 1 21 82 7 资料来源：联合国贸易发展会议，( 2 0 0 0 年世界投资报告：跨国并购与发展 从表2 可以看出，二十世纪九十年代横向并购占据主要地位，并且呈上升 趋势，从全球跨国并购的价值来看，横向并购由1 9 9 1 年的5 5 8 上升到1 9 9 9 年的7 1 2 ；纵向并购由1 9 9 1 年的3 4 下降到1 9 9 9 年的i 8 ：混合并购 由1 9 9 1 年的4 0 9 下降到1 9 9 9 年的2 7 。 2 、按付款方式划分 现金并购：指并购公司用现金支付方式来获得目标公司控制权的一种并购 4 方式，它有三个来源： 第一、当并购公司有充足的甚至是过剩的闲置资金时运用自有资金； 第二、通过发行证券筹得资金，一般是借债和发行股票两种，企业通常选 择其中融资成本较低的方式，例如当资金回报率高于利息率时，负债经营比用 皂有资金经营更为合算；同时利息是税前支付的，还可以抵扣一部分税务负担； 第三、通过借贷获得资金，着重要考虑这笔额外的债务对公司资本结构的 影响。 现金并购的优点是直接、速度侠，由于对目标公司也很有吸引力，所以往 往能够获得比较优惠的并购价格。缺点是影响并购公司的现金流量，处理不当 容易引起财务危机。 股票并购：指并购公司用所拥有的股票作为交换条件来获得目标公司控制 权的并购。优点是不涉及现金流动，可以免除税收，是股份公司经常采用的方 法，缺点是会影响并购公司的股权结构，处理不当容易造成控制权的旁落。它 有两种方式，一种是并购方发行股票，直接与被并购方企业股东股票进行交换， 达到收购的目的，换股比例则按照两个公司的盈利水平、股价水平和股息率的 比较，这种方式可以用较低成本筹集资金，对并购方较为有利；另一种是发行 股票换取目标公司的资产。但无论是何种方式，并购公司最终都要实现对目标 公司的直接控制。 债券并购、资产并购与综合证券并购 债券并购是指并购公司用所拥有的债券作为交换条件来获得目标公司控制 权，优点是可以免除税收，缺点是容易背上巨大的债务负担；资产并购是指并 购公司用所拥有的资产( 有形资产、无形资产) 作价方式来获得目标公司控制 权，如国际知名大公司以品牌商标作为投入取得控股权；综合证券并购是指在 收购过程中，收购公司支付的不仅仅有现金、股票还有认股权证、可转换债券 等多种方式的混合，这种收购方式既可以避免支付过多现金。以保持良好的财 务状况，又可以防止控制权的转移。 3 、按是否利用目标公司资产作担保划分 杠杆收购4 ( l e v e r a g e db u y o u t ：l b o ) 杠杆收购从本质上讲是一种融资行为，其核心是对并购作出安排，它的资 本结构如同倒三角( 图4 ) ，在三角形的顶层，是对公司资产有着最高求偿权的 银行借款，约占并购资金的6 0 ；中间是附属债券，也叫垃圾债券，约占并购 资金的3 0 ：到三角形的底部是并购者的自有资金，约占并购资金的1 0 左右。 正因为并购方花一成甚至是不到一成的钱，就能够运作九成甚至是九成以上的 资金进行并购，所以才称之为杠杆收购。 杠杆收购之所以兴盛发展，在于其独特的优越性，它可以提高股本报酬率 和获取税收优惠，因为债权人只要求偿还本金和利息，并不分享利润，在并购 后公司收益大于利息支出时，股本报酬率就会提高；同时由于债务利息可以在 4 是指并购公司利用自有的少量资金，加上利用目标公司的资产作抵押、或营运所得作还款担保所贷苴额 资金用于并购甚至是超过自己规模的大公司，类似杠杆原理，取得四两拨千斤的效果。 税前支付，而且如果目标公司存在亏损也可以冲抵并购方的利润，这样会带来 相当大的税收优惠。但它同时也是一种高风险的并购方式，一旦并购失败将会 给交购双方造成巨大的损失。 图4 杠杆收购的资本结构 杠杆收购的一般运作程序是首先注册一家公司，以避免法律程序的麻烦， 再以目标公司的资产作为担保向锒行申请贷款完成收购，由目标公司承担债务 并实施重组，通过以后公司经营所产生的现金流量或者出售公司资产和股权来 偿还债务，并从中获得收益。 杠杆收购的一个最成功的案例1 9 8 6 年由摩根- 斯坦利公司策划，h h 公司， d l j 投资公司和花旗银行资本有限公司组成的收购集团，集资2 6 亿美元，对 七喜公司进行收购。通过并购后的成功整合，产生了协同效应，获得了规模经 济。资产价值达到1 3 亿美元，世界市场占有率达到儿左右，1 9 8 8 年七喜公司 从连续四年亏损而成为继可口可乐公司、百事可乐公司之后的第三大饮料公司。 4 、按交易的场所划分 公开市场并购 也叫间接并购，是指通过证券市场交易系统买入目标公司股票的一种并购 方式。一般而言，在证券市场发展比较成熟的国家中，大部分企业并购采用这 种方法进行，它严格要求按照证券法的有关规定，进行信息披露，接受广泛的 监督，优点是容易确定并购价格，容易分散风险。 非公开市场并购 也叫直接并购，是指交易双方直接接触，私下协议商定完成并购的一种方 式。一般是在企业资产处于实物形态，没有被证券化，或虽已证券化，但是没 有进入流通市场的情况下，采取这种方式，优点是并购双方直接接触，信息交 流比较充分，缺点是价格确定比较困难，交易成本较高。 5 、按是否跨越国界划分 6 跨国并购 是指一国企业通过取得另一国企业的部分或全部资产( 或股份) ，对其经营 管理实施一定的或完全控制的行为。跨国并购是国内企业并购的延伸，是企业 间跨越国界的并购行为，一国企业是并购企业，另一国企业是目标企业。并购 的支付手段包括支付现金、从金融机构贷款、以股换股( s t o c kf o rs t o c k ) 和 发行债券等方式。在跨国并购中，并购企业很重视对目标企业的控制权，它通 过直接投资、或通过目标国所在地的子公司进行并购，因此形式上的国内并购 特征，实质上属于跨国并购的范畴，例如以下两种情况：第一种情况是跨国公 司在目标公司所在国没有子公司，就在这个国家先设立一个“空壳子公司”，通 过它实施并购，随之成为存续公司，目标公司就此消失；第二种情况是在目标 公司所在国已经有子公司，通过它对目标公司进行并购。这两种情况中，虽然 并购公司与目标公司都在同一个国家，表面上看似乎是国内并购，目标国的公 司数量、市场结构和市场份额并没有发生实质性的变化，但是它仍然属于跨国 并购。由于并购公司与目标公司不在同一国家，因此进行并购时要充分考虑政 治、汇率、税收、文化等多种因素，风险较大。 跨国并购与国内并购的区别 跨国并购虽然是在国内并购基础上发展起来的，具备国内并购的基本特征， 但它又不是国内并购的简单延伸，它们的区别主要有：国内弗购非常直观她表 现为国内市场份额的改变和集中度的提高，跨国并购表现的则是世界市场份额 和市场力的改变；因为经济利益、管理模式、法律制度和企业文化等方面的差 异，跨国并购比国内并购有更多的进入障碍，实施进来更为艰难复杂。 ( 二) 跨国并购的发展 跨国并购是与跨国新建( 绿地投资，g r e e n f i e l d ) 相对应的国际直接投资 的两大主要投资方式之一。迄今为止，世界范围共出现过五次大的并购浪潮。 第一次并购浪潮发生在1 8 9 7 1 9 0 4 年，这次并购浪潮是多次并购潮中重要 的一次，主要特点有：大量中小企业合并为一个或少数几个大型企业，这些企业 在各部门占据统治地位；主要形式是同行业之间的竞争，因而大部分企业并购以 横向并购为主；实现了企业由传统结构向现代结构的转变，大企业取得了垄断 地位和规模效益，国民经济的集中程度大大提高，从而使社会化大生产在更高的 层次上得以实现。 第二次并购浪潮发生在1 9 1 6 年一1 9 2 9 年，这次并购浪潮的规模和范围比第 一次浪潮扩大了约一倍左右。主要特点是：支柱企业的并购市场相对减少，小型 企业之间的并购相当活跃，主要原因是：“克莱顿法”的出台，使各行业的支柱企 业追逐垄断的动力有所收敛；形式以纵向并购为主；涉及的范围不仅限于工业 部门的范围，电力、煤气等公用事业方面的合并以极快的速度增加，同时，银行 业的并购也引入注目。 第三次并购浪潮发生在二十世纪5 0 6 0 年代。其中以6 0 年代中期为高潮， 并购的规模和范围又比第二次扩大了约一倍左右。并购的特点是：并购的形式以 混合并购为主，企业的多样化战略得到发挥，管理科学的发展和计算机的广泛 应用，使得经理人员对大型混合企业实施有效管理成为可能：被并购企业不仅局 限于小企业，大垄断公司之间的并购成为可能。 第四次并购浪潮发生在1 9 7 5 年一1 9 8 8 年，这次企业并购在规模、方式上都 比以往更加巨大和多样化，具体表现在：并购资产的规模达到空前程度，l o 亿 美元以上的特大型并购己属常事；多样化的战略是这次企业并购的主要形式， 并且集中于相关产品上；出现了大量的小企业兼并大企业的现象，即杠杆收购； 企业的并购目标己扩展到国际市场。 第五次并购浪潮从1 9 9 2 年一童延续至今。这次并购浪潮无论从规模、范围， 还是从金额都远远超过了其历史上任何时期的水平。特点是在全球范围内，通 过并购的方式调整企业组织结构，降低成本，提高企业竞争力，以对付国内外的 竞争对手；行业分布出现新的特点，主要集中在金融服务业、电子信息业、航 空航天业、生物医疗及国防工业等产业；政府对企业并购采取放松管制和不干 预政策，为企业并购创造了较为宽松的外部环境。 ( 三) 跨国并购的理论基础 l 、垄断优势论 斯蒂芬海默( s h - h y m e r ) 5 在国内企业的国际经营：对外直接投资 的研究一文中，从实证研究美国跨国公司入手，首创了跨国公司的垄断优势 论。该理论认为企业的垄断优势和国内、国际市场的不完全性是企业对外直接 投资的决定性因素。跨国公司对外直接投资时，会遇到语言、法律、文化、经 济制度等诸多不同因素，与东道国相比，跨国公司在这些方面处于劣势。因此 跨国公司要进行对外直接投资，就必须拥有某些垄断优势( 如先进的技术、管 理经验、知名品牌和国际营销网络等) ，这些垄断优势足以抵消上述劣势，才能 保证在对外直接投资中获取丰厚的利润。 2 、内部化理论 内部化理论又称为交易成本理论，它是在7 0 年代后兴起的，这一理论不再 以传统的消费者和生产厂家作为经济分析的基本单位，而是把交易作为经济分 析的细胞，认为市场运作的复杂性会导致商昂的交易成本6 ，包括搜寻、谈判、 签约、执行和监督等。为节约这些成本，可以用新的交易形式，即内部化来完 成。 内部化理论的著名代表英国学者巴克利和卡森7 利用交易费用这工具，从 东道国宏观环境、产业环境和企业内部因素等三个方面，全面分析了东道国的文 5 h y m e r , t h e i n t e r n a t i o n a l o p e r a t i o n s o f n a t i o n a l f i r m s ：a s t u d yo f d i r e c t i n v e s t m e n t t h e m i t p r c s t ；，1 9 7 6 - e 经济活动需要签订合约，雨为达成合约所要支付的成本就是交易成本。 71 9 9 8 发表国外市场进入战略分析内部化理论的延伸一文对f i ) i 的动机和决定因素进行了解 释。 化差异、行业结构、行业进入限制、竞争对手的反应以及跨国公司的技术水平、 规模、海外经营经验等对贸易、许可证、特许经营、合资、跨国并购等不同市 场进入方式选择的影响。 美国学者马吉在信息与跨国公司：对外直接投资的充分报偿理论一文 中论述到：产品开发、工艺更新和市场动态都属于信息范畴，而信息具有公共 产品的特性共享性，专利制度对技术的保护作用有限，所以，企业为保证 其在信息投资中获得更多的收益，通过对外投资的方式将已有信息内部化以取 得充分报偿。 3 、国际生产折衷理论o i l 优势 跨国公司问题专家约翰邓宁( j h - d u n n i n g ) 8 教授认为从事对外直接 投资的企业必须拥有三种优势所有权优势( o ) ；区位优势( l ) ；内部化优 势( i ) 。 所有权优势是指一国企业拥有或能够获得的，而国外企业没有或无法获得 的资产及所有权，主要包括技术优势、企业规模优势、组织管理优势和金融优 势等。 区位优势是指跨国公司在选择海外公司的国别、地点时必须考虑的东道国 或东道国公司所具有的各种优势的反映，主要包括自然条件、经济条件、社会 与制度优势等。区位优势不仅决定一国企业是否进行对外直接投资和投资地区 的选择，还决定了对外直接投资的类型和部门结构。 内部化优势是指由于某些产品或技术通过外部市场转移时会增加交易费 用，跨国公司通过对外直接投资，在母子公司或子公司之间进行中闻产品的转 移，就会防止市场缺陷的冲击，从内部化中获取高额利润。 邓宁认为，如果企业仅拥有一定的所有权优势，则只能进行对外技术转让： 如果企业拥有所有权和内部化优势，则选择出口贸易是较好的方式；如果企业 拥有三种优势，则参与对外直接投资是参与国际经济的最好形式。 三、中国石化参与跨国并购的背景分析 ( - - ) 国际背景 1 、经济全球化 经济全球化是当今世界经济格局的演变趋势，随着这个过程的深化，企业并 购风潮席卷全球，特别是进入g o 年代以来，跨国集团的并购达到空前活跃的状 态，从并购交易所涉及的金额、行业、地域来看，可谓愈演愈烈。1 9 9 8 年全球企 态，从并购交易所涉及的金额、行业、地域来看，可谓愈演愈烈。1 9 9 8 年全球企 s 1 9 7 7 年发表的贸易、经济活动的区位与多匾企业：折衷理论探索中提出来的，通过它可以确定和评 估影响国际生产行为产生及发展的各因素的重要性。 业并购交易额为2 6 0 0 0 亿美元，比1 9 9 7 年上升了5 4 ，其中跨国并购总额达到 4 u o 亿美元，继1 9 9 7 年增长4 5 以后，再增长了7 4 。石油业在1 9 9 8 年的并购 交易总金额达到1 8 6 0 亿美元。1 9 9 9 年全球企业并购交易总额达3 3 1 0 0 亿美元 的新高，比1 9 9 8 年又增长了2 7 3 9 。企业的跨国并购进步推动了国与国之间 资金的流动和贸易的发展，实质上是全球一体化程度加深、国际竞争加剧、技术 进步加快而带来的一次跨国重组和结构调整的浪潮。 表31 9 9 8 2 0 0 0 年大型跨国石油公司并购案例( 单位：亿美元) 事件时间并购金额 b p 与阿莫科公司合并1 9 9 8 年8 月 6 2 0 法国道达尔并购比利时菲纳公司 1 9 9 8 年1 1 月1 3 0 埃克森与美孚公司合并1 9 9 8 年1 2 月 8 5 2 b p 阿莫科公司收购阿科公司1 9 9 9 年4 月 2 6 8 遭达尔菲纳公司收购埃尔夫一阿奎坦公司1 9 9 9 年9 月 5 4 2 雪佛龙收购德士古公司2 0 0 0 年1 0 月 3 5 3 资料来源：世界石油市场石油工业出版社2 0 0 3 年 2 、各国政府逐步开放本国的石油市场 进入9 0 年代以来，石油资源国为了促进本国石油工业的发展，逐步放宽或 解除了对本国石油工业的垄断控制，推出一系列对外开放政策。许多重要的石油 生产国，诸如拉美地区如委内瑞拉、巴西、阿根廷、秘鲁、厄瓜多尔等，亚太地 区的印尼、马来西亚、越南、巴布亚新几内亚等，为振兴本国石油工业，促进经 济的恢复和发展，积极鼓励引进外资与对外合作，为外国石油公司的资金和技术 介入开辟了新的合作空间。甚至像沙特这样，自7 0 年代实现石油工业国有化以 来，就一直不允许外国石油公司进入本国勘探开发市场的中东产油国也开始出 现政策松动迹象。在争夺资本市场和石油资源市场的双重机制作用下，上述国家 逐步放宽对本国石油业的管制，开放本国石油市场的做法为石油跨国经营提供 了前所未有的广阔市场，形成了全球性石油资源开发的局面。 3 、世界石油跨国公司全球战略 跨国公司冲破国界，把整个世界看作是一个统一的经济单元，将其产业链上 的各增值环节定位到最能实现其全球化战略的目标上。9 0 年代特别是1 9 9 3 年 以来，在石油市场竞争加剧的新形势下，西方许多石油跨国公司如埃克森莫比 尔、英荷壳牌石油集团、英国石油公司等正在向全球化阶段迈进，从跨国公司演 变为全球公司，着眼于全球战略。采用“联盟”、“联合”、“兼并”、“收购”“1 等 方式，增收节支，提高公司经济效益已经成为各跨国石油公司发展战略的首选。 同时，发展中国家的石油企业也正在艰难地向国际化阶段迈进，越来越多的大公 司正在制定国际化、全球化战略。 ，资料来源：联台国贸易与发展会议1 9 9 6 2 0 0 1 年度世界投资报告。 i ，资料来源：杨景明现代石油市场，石油工业出版杜，2 0 0 3 年。 4 、新技术、低成本的推动 世界油气技术突飞猛进，取得了革命性进步，正在使勘探生产成本大幅度下 降，在跨国石油公司中科技贡献率已超过6 0 。三维地震成像技术提高了对地质 构造的观察精度，增加了探井成功率：水平井技术的广泛应用明显提高了油井产 量，并成功开发了一些用直井难以进行商业性开采的油田：水下采油技术大大降 低了海上勘探开发的成本，而且使深海采油成为可能。这些技术的应用为石油公 司节约了几十亿美元。新技术增加了全球油气的探明储量和供应量，通过降低勘 探开发和加工经营成本，为石油公司创造了巨大的经济效益，推动了整个石油行 业的革新和进步。但不可否认的是，新技术这把“双刃剑”一方面为石油业带来 丰厚的利润，另一方面也带来了低成本的压力，进一步加剧了竞争。在这样严峻 的挑战下，面临国际市场动荡不安的形势，只有大型跨国石油公司才能以其雄厚 财力和技术力量，充分利用地区和技术差异，在世界石油市场购买油气储量，开 发新兴市场。 ( 二) 国内背景 1 、中国加入w t o 中国的入世承诺，核心是关税减让和市场开放，国内石油市场进一步国际 化。从宏观层面来看，这将有利于丰富国内石油市场，缓解石油供需矛盾；有 利于引进国际石油资本和先进技术，推动国内石油石化工业的发展；有利于借 鉴国外先进的管理体制和管理经验，有利于建立和完善技术创新机制；有利于 实施石油“走出去”战略等。但同时，也意味着大量进口石油石化产品对国内 市场的冲击，石油石化行业将面临严峻的挑战。因此，从微观层面上来讲，一 般又把石油石化行业列为受入世影响最大的领域之一。 石油石化行业的相关入世承诺主要有三个方面： 减让关税：原油关税从每吨l6 元减为零；汽油、润滑油关税从9 减至 5 和6 ；煤油关税维持9 不变；柴油、石脑油和燃料油关税维持6 不 变。其他主要油品的关税由目前的6 12 减至5 6 。化工产品的 关税减幅最大，如合成树艏从目前的16 减至6 5 ，合成纤维从目前 的11 l2 减至5 。 取消非关税壁垒：从入世后第一年起，取消原油进1 ：3 配额，并允许非国营 贸易原油进口720 万吨，以后每年增加15 的配额，10 年后重新审议这 个增长率；成品油( 含燃料油) 维持配额管理，初始准入量为1658 万吨， 其中非国营贸易进口允许基础量以400 万吨为基数，以后每年增加l5 ， 直到20 04 年取消配额。 逐步放开分销服务：入世三年后，开放油品零售市场，允许外国石油公司 在华建立30 个独资加油站，超过30 个则应与国内企业合资，而j l 步l , 商不能 控股。五年后，允许外国石油公司进入国内油品批发领域等。化工产品方面， 除化肥外入世后即放开零售权，一年后放开批发权。五年后开放化肥的批发和 零售权等。 市场开放对上游与下游的影响：石油石化行业可以分为上游和下游两大业 务领域，它们受入世影响的程度不尽相同。总的来说，油气勘探开发等上游业 务具有一定的特殊性，国内企业的竞争优势比较明显，受入世影响相对较小， 主要问题是部分中小油田的生产成本较高，需要进一步降低成本，提高价格竞 争力。而炼油化工、销售等下游业务可能受到严重的冲击。由于国内的炼化企 业普遍装置规模小，工艺和技术开发水平低，产品品种少、性能与质量差，主 要技术经济指标远远落后于国外先进水平，一旦进口产品大量涌入，相当一部 分炼化企业将面临严峻挑战。同时，国内石油石化企业的市场销售业务比较薄 弱，是外国石油公司最容易击破的环节。对于上下游一体化的石油公司来说， 油品销售业务处于市场竞争的最前沿，一旦受到冲击，必将引发连锁反应，对 炼化和勘探开发业务造成极大的威胁。 从国际上看，大型跨国石油公司一般是“油品销售量大于石油加工量，而 加工量又大于石油开采量”。即通过建立庞大的营销网络，掌握大量的加油站， 占有较大的终端市场份额，有效防范市场风险，保证炼厂和油田的稳定、有序 生产。近年来，埃克森莫比尔、英荷壳牌、bp 等国际大石油公司，为了挤进 中国石油市场，已采取多种渠道和方式，建立各类合资加油站1 5 0 0 家左右。按 照入世协议和中国石油、中国石化两大公司境外上市时的承诺，国外大石油公 司进入我国油品零售市场的势头会更猛，挂着外国品牌的加油站也会越办越多， 对国内石油石化企业的压力必将越来越大。 2 、中国石化自身发展的需要 中国石油化工股份有限公司简称中国石化，是中国最大的一体化能源化工 公司，主要从事石油与天然气勘探开发、开采、销售；石油炼制、石油化工、 化纤、化肥及其它化工的生产与产品销售、储运；石油、天然气管道运输；石 油、天然气、石油产品、石油化工及其它化工产品和其它商品、技术的进出口、 代理进出口业务；技术、信息的研究、开发、应用。是中国最大的石油产品( 包 括汽油、柴油、航空煤油的批发和零售) 生产商和供应商，是中国最大的主要 石化产品( 包括中间石化产品、合成树脂、合成纤维单体及聚合物、合成纤维、 合成橡胶和化