（会计学专业论文）我国上市公司收益质量分析.pdf

内容提要 上市公司是证券市场的基石，目前评价上市公司经营业绩的主要指标是净资产收益 率、每股收益、每股净资产，而对收益质量的重要性认识不够。这在一定程度上导致了 许多上市公司操纵利润、扰乱证券市场秩序。本文认为：为了正确评价上市公司的经营 业绩，除了关注传统的盈利能力指标外，还应该重视上市公司的收益质量。文章的第一 部分，讲述了收益质量的概念，回顾了国内外在此领域的研究成果，并分析了收益质量 与其他指标的联系和区别：文章的第二部分，分析了影响上市公司收益质量的几方面因 素；文章的第三部分，以国内夕 有关收益质量分析的研究成果为基础，对上市公司的收 益质量从定性和定量两方面，引进现金流量指标，从盈利的持续性、营运指数、资本结 构等几个方面入手，对净资产收益率在不同区间的上市公司选取案例进行分析：在文章 的第四部分，提出了构建上市公司收益质量新的评价体系的设想，并分别从政府监管、 上市公司自律、中介机构监督、投资者理性分析的角度提出了些有助于上市公司提高 收益质量的有效途径。在文章的最后，笔者提出了该研究的局限性，并对以后的研究方 向做出了进一步规划，对相关部门提出了一些建议。 关键字：上市公司；收益；质量分析 a b s t r a c t p u b l i c 一1 i s t e dc o m p a n i e sa r ee l e m e n t so ft h es e c u r i t i e sm a r k e t a tp r e s e n t i n d e xf o re n t e r p r i s i n gt h ep u b l i c l i s t e dc o m p a n i e s p e r f o r m a n c earer a t i oo f n e ta s s e te a r n i n g s ，e a r n i n g sp e rs h a r e ，n e ta s s e tp e rs h a r e e a r n i n g sq u a l i t y i sn o tq u i t ea w a r e db yp u b l i c ，t h u sp a r t l yi n d u c e sm a n yp u b l i c - l i s t e dc o m p a n i e s t oc o n t r o lt h e i rb o o ke a r n i n g sa n dd i s o r d e rt h es e c u r i t i s em a r k e t t h ew r i t e r h o l d st h a tw es h o u l da t t a c hg r e a ti m p o r t a n c et oe a r n i n g sq u a l i t yb e s i d e sp r e v i o u s i n d e xi no r d e rt oe v a l u a t et h ep u b li c 一1i s t e dc o m p a n i e s p e r f o r m a n c ei nag r e a t e r e x t e n t i nt h ef i r s tc h a p t e r ，t h ew r i t e rp r e s e n t st h ec o n c e p to fe a r n i n g sq u a l i t y r e v i e w sa c h i e v e m e n ti n l a n da n da b r o a d ，a n da n a l y z e st h er e l a t i o na n dd i f f e r e n c e s b e t w e e ne a r n i n g sq u a l i t ya n do t h e ri n d e x i nt h es e c o n dc h a p t e r ，t h ew r i t e r a n a l y z e ss o m ef a c t o r si n f l u e n c i n ge a r n i n g sq u a l i t yo fp u b l i c - 1 i s t e dc o m p a n i e s i nt h et h i r dc h a p t e r ，b a s e do na c h i e v e m e n to na n a l y s i so fe a r n i n g sq u a l i t yi n l a n d a n da b r o a dc o n c e r n e d ，t h ew r i t e ra n a l y z e sa tt h ea s p e c to fq u a l i t a t i v ea n d q u a n t i t a t i v e a s p e c t s s h ei n t r o d u c e ss o m ei n d e xo fc a s hf l o w ，s t a r t i n gw i t h a s p e c t ss u c ha sc o n s i s t e n c eo ft h ee a r n i n g s ，o p e r a t i n gi n d e x ，c a p i t a ls t r u c t u r e a n dc h o o s e scasesa m o n gd i f f e r e n te x t e n t sa c c o r d i n gt or a t i oo fn e ta s s e t e a r n i n g s s i nt h ef o u r t hc h a p t e r ，t h ew r i t e rp r e s e n t sa s s u m p t i o no fc o n s t r u c t i n g n e we v a l u a t i o ns y s t e m sf o re a r n i n g sq u a l i t yo fp u b l i c 一1 i s t e dc o m p a n i e s a n dt h e w r i t e rs u g g e s t ss o m ee f f i c i e n tm e t h o d st oi m p r o v ee a r n i n g sq u a l i t y ，s u c ha s g o v e r n m e n tm a n a g e m e n t ，p u b l i c 一1 i s t e dc o m p a n i e s s e l f - d i s c i p l i n e ，a g e n c i e s s u p e r v i s i o na n di n v e s t o r sr a t i o n a la n a l y s i s a tt h ee n do ft h ed i s s e r t a t i o n t h ew r i t e rp u t sf o r w a r dt h el i m i t a t i o n so ft h er e s e a r c h ，m a r k so u tt h en e x ts t e p a n dg i v e ss o m es u g g e s t i o n sf o rt h ed e p a r t m e n tr e l a t e d k e yw o r d s ：p u b l i c - 1 i s t e dc o m p a n i e s ：e a r n i n g s ：q u a l i t ya n a l y s e s 独创性说明 本人重声明：所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工 作及取得的研究成果。据我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方 外，论文中不包含其他人已经发表或撰写的研究成果，也不包含为获得 首都经济贸易大学或其他教育机构的学位或证书所使用过的材料。与我 一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说明 并表示了谢意。 签名： 磁丽 2 0 0 4 年3 月1 6 日 关于论文使用授权的说明 本人完全了解首都经济贸易大学有关保留、使用学位论文的规定， 即：学校有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘， 允许论文被查阅和借阅：学校可以公布论文的全部或部分内容，可以采 用影印、缩印或其他复制手段保存论文。 签名：葱巧 导师签名： 2 0 0 4 年3 月1 6 日 序言 “收益质量“的概念形成于上个世纪3 0 年代，最初只是在证券行业中使用， 它是从基本面分析中逐渐演变而来，目的是发现价值被低估的证券，此概念在上 个世纪6 0 年代变得著名。作为收益质量分析的最著名的倡导者之一的桑顿l 奥格洛弗，发表了一份投资报告收益质量，详细提出了收益构成的分析方法， 以便评价报告收益的持久程度，但是，对于收益质量的概念和评价方法目前并没 有形成必要的一致性。不同的证券分析师在不同的意义上使用收益质量的概念， 用各自的方法评价公司的收益质量。关于收益质量的文章和分析报告很多，华尔 街每周出版收益质量的刊物，国内理论界和实务界也创建了评价收益质量的 若干指标体系，但是还没有见到这方面的专著。 从理论意义上看，现行会计体系以权责发生制为基础，计算并报告收益数量， 而回避了收益质量问题，收益质量概念的提出，涉及到现行会计报告体系的局限 性和今后改革的方向。本选题针对上市公司收益质量的研究有助于从理论上规范 上市公司的信息披露规则，对会计信息的相关性、可靠性的研究都有所裨益，同 时拓展了对上市公司经营业绩评价的研究深度。从现实意义看，收益质量概念的 提出，有助于政府加强对上市公司的监管，有助于上市公司抑制会计欺诈和错误 表述、关注自身持久盈利能力，有助于降低报表使用人依赖报表收益数据而带来 的投资风险。 我国上市公司收益质量分析 壹研究导言 一问题的提出以及国内外研究成果和启示 ( 一)问题的提出 1 9 9 6 年4 月上市的郑州百文股份有限公司( 简称郑百文) ，1 9 9 7 年财务报告上的主 营业务利润和资产收益率等指标在深沪股市所有商业公司中排序第一，报告收益为每股 盈利0 4 4 8 元。然而，令人意想不到的是，在被推举为改革典型的第二年即1 9 9 8 年， 郑百文每股净亏2 5 4 元，在中国股市创下最高纪录，1 9 9 9 年更是一年就亏损9 8 亿元， 再创深沪股市亏损之最。每股收益和净资产收益率这些传统指标在上市公司盈利能力评 价体系中，究竟有多大的作用? 国内股市长期以来对上市公司盈利能力评价体系的局限 性以及上市公司收益质量评价体系的建设问题一度成为各方讨论的焦点。 郑百文上市时按照当时偏重于每股收益( e p s ) 和净资产收益率( r o e ) 的盈利能力评 价体系，它的确是证券市场公认的绩优股，但是人们却忽略了收益质量这一重要问题， 也就是说，报告收益是否真实反映了其经营业绩，现有的报告收益能否长久地持续下去。 真正能够为上市公司所用的，是稳健的现金流量。与会计收益相比较，现金流量与上市 公司的持久经营更加相关。我们可以从其亏损年度前历年的现金流量净额( 货币资金增 加额) 、经营活动现金流量、会计收益三者的比较分析中发现一些问题。 表1 ：郑百文历年现金流量与净利润一览表单位：元 年份现金流量净额经营活动现金流量净额 净利润 1 9 9 67 6 0 5 7 6 0 5 1 37 3 4 4 7 6 0 9 5 54 9 8 9 9 5 0 3 6 1 9 9 7- 2 6 1 9 6 5 5 3 38 1 8 1 4 9 1 6 27 8 4 3 2 8 6 7 1 1 9 9 86 0 8 9 2 8 4 7 72 9 9 6 4 9 3 3 75 0 2 4 1 4 5 5 l 1 9 9 91 8 3 3 0 1 3 2 88 2 5 4 7 4 5 3 8 l一9 5 6 9 7 9 8 9 4 从图表中我们清楚地看到，1 9 9 6 1 9 9 7 年度在该公司净利润增加的同时，现金流量 及经营活动现金流量却急n - f 降。如果此时能将会计收益结合现金流量变化的趋势加以 分析，就可以在公司正式宣布亏损之前意识到该公司的收益质量已经恶化，但遗憾的是 人们仍高度赞扬该公司 9 9 7 年实现的每股收益0 4 5 元及净资产收益率1 9 9 7 的骄人业 绩。 这就说明，收益水平和收益变动是反映公司目前以及未来经济价值创造力的重要信 息，而且现金流量与会计收益的变动往往不是同步的。因此，对上市公司的收益质量作 出j _ | 三确的分析，是一个值得监管机构、上市公司和投资者关注的问题。 ( 二)收益质量的概念 收益质量的概念形成于上世纪3 0 年代，是指报告收益与公司业绩及现金流入的协 同性，是完整性、可靠性和可预测性的综合。利润表中的净利润指标，是企业根据权责 发生制和配比原则编制的，并不能反映企业生产经营活动中产生了多少现金，但是通过 经营活动的现金流量与会计利润进行对比，就可以对收益质量进行评价。如果收益能够 如实地反映公司的业绩，则认为收益的质量好：如果收益不能很好地反映公司业绩，则 认为收益的质量不好。 f a s b 在其第一号财务会计概念公告中明确指出：企业编制财务报告的目的是为现在 的、潜在的投资者和债权人及其他用户提供信息，所提供信息有助于他们估量有关企业 期望的净现金流入的数量、时间和或然性。同时，在第二号财务会计概念公告会计信 息质量特征中提出了会计信息的两个主要质量特征：相关性和可靠性。收益作为会计 的核心信息理应有助于信息使用者了解企业的经营状况和财务状况，并且能够预测企业 未来净现金流入的数额、时间和或然性。所以，会计收益质量应包含两层含义：1 会计 收益与真实收益的匹配程度，它可以反映过去会计期间账面收益的真实性；2 会计收益 与企业未来净现金流量数额、时间、或然性的匹配程度，这主要取决于历史收益的现金 保障水平及其持续性、稳定性和安全性。 ( 三) 收益质量的特征 据上文可知，高质量的收益是指报表收益对企业过去、现在的经济成果和未来经 济前景的描述是真实的和可信任的，因此，上市公司收益应包括真实性、现金保障性、 持续性、稳定性和安全性五个基本的质量特征。 1 收益的真实性 收益的真实性是指收益的确定必须以实际发生的经济业务为基础并遵循会计准则 和会计制度，这是收益最基本的质量要求。 2 收益的现金保障性 会计收益的确认建立在权责发生制和会计分期假设基础之上，是某一会计期间账面 收入和账面费用配比的结果，体现为应计现金净流入和可能财富的增加，但并不直接等 同于实际现金净流入与真实财富增加，只有当应计现金净流入成为实际现金净流入时才 表明收益的真正实现。因此，收益质量还指企业创造自由现金流量的能力，这些自由现 金流量是指在扣除了税费以及相关资本性支出之后的现金流量。 3 收益的持续性 目前我国上市公司的会计收益既包含经常项目带来的收益也包含非常项目带来的 收益，然而，经常性业务带来的收益具有持续性，而偶发交易和事项带来的收益不具有 持续性，因此，不同的收益构成项目对预计未来现金流量有不同的意义和价值。 r a m a k k r i s h n a n t h o m a s ( 1 9 9 1 ) 将会计盈余按持续性分为三类：( 1 ) 持续性会计盈余 ( p e r m a n e n te a r n i n g s ) ，这类会计盈余预期将持续到公司未来会计年度，是经常性业务 所带来的。( 2 ) 暂时性会计盈余( t r a n s i t o r ye a r n i n g s ) ，此类会计盈余仅涉及当前会 计年度，在以后会计年度不再发生，是偶发业务所带来的收益。( 3 ) 价格无关会计盈余 ( p r i c ei r r e l e v a n te a r n i n g s ) ，是由会计变更引起的，它不影响企业当年经营业绩， 也不影响以后年度经营业绩，所产生的会计盈余变动仅仅是纸上变化( p a p e rc h a n g e ) 。 持续性会计盈余是企业综合素质和发展能力的体现，对企业未来收益有较强的预测价 值，丽暂时性会计盈余和价格无关会计盈余没有持续性，对企业未来收益无预测价值收 益。持续性越强，收益质量越高。 4 收益的稳定性 收益的稳定性是指企业收益水平变动的基本态势，如果企业某一期收益水平很高但 缺乏稳定，也不是良好的财务状况的反映。收益的稳定有两种表现形式：一种是在连续 几个会计年度，收益水平围绕在某一水平线上下小幅度波动；另一种是随时间延续，收 益水平不断上升。各利益相关者更加愿意看到后一种情况。收益的稳定性取决于企业业 务结构及企业所面临的外部环境的稳定性。稳定或逐年增长的收益水平是企业活力的保 证。 5 收益的安全性 风险是影响企业价值的两个基本因素之一，对企业收益质量进行分析，必须充分关 注企业所面临风险的大小。报酬与风险对称是经济生活中的普遍规律，企业在高风险状 态下运行而获取中等甚至低水平的收益显然不是投资者所愿意看到的。收益的稳定性是 企业所面临风险大小的表象特征，收益稳定性越差说明企业所面l 瞄的风险越大，反之， 说明企业所面临的风险越小。企业外部环境不确定程度、成本性态、资本结构、管理水 平的不同组合导致企业面l 瞄不同的风险水平，从而决定企业未来收益的稳定性。收益的 风险可以分为经营风险和财务风险两个方面，下文将详细阐述。 ( 四) 国内外研究成果 1 国外研究成果 作为收益质量分析的最著名的倡导者之的桑顿l i 奥格洛弗，在其一份投资报告 收益质量里，详细提出了收益构成的分析方法，以便评价报告收益的持久程度，但 是，对于收益质量的概念和评价方法目前并没有形成统一的认识，不同的证券分析师在 不同的意义上使用收益质量的概念，用各自的方法评价公司的收益质量。关于收益质量 的文章和分析报告很多，华尔街每周都出版收益质量的刊物，但是目前还没有见到 这方面的专著。 美国财务会计准则委员会指出，与特定企业最直接的信息使用者一般地说关心的是 企业创造现金流的能力。从现代企业的发展来看，一个企业财务状况的好坏取决于它能 否创造更多的未来净现金流量。现金流量几乎不受企业经理人员主观歪曲的影响，同时 其大小还反映了企业现实支付能力以及盈利质量状况，国外的相关研究表明现金流量可 以提高会计收益的信息含量。已经有大量的证据显示，按照财务报告披露的利润所分配 的收益与股票价格变动之间缺乏联系，而一些国际大公司的股价与其现金流量之间却存 4 在着高度相关性。欧洲的一项研究表明，股价变动与每股收益的相关度为一0 0 1 ，而与 资本现金回报率的相关度则为0 7 7 ，因此，欧美国家的投资者对公司的评价更多的是基 于所报告的现金流量，而非盈利情况，这一趋势在日本也已经出现，有人甚至提出”现 金流量至尊”的理念。正因为如此，许多跨国公司已经将其经营重心转向那些带来的现 金流量回报超过资本成本的投资组合。 2 国内研究成果 我国由于证券市场起步较晚，有关会计盈余与现金流量等会计信息有效性的实证研 究尚处于探索阶段：直到今天有关我国证券市场会计利润与现金流量的经验研究、尤其 是对现金流量在证券市场上反应的相关研究尚不多见，有关收益质量分析的实证研究更 是处于起始状态。国内理论界和实务界创建了评价上市公司经营业绩的若干指标体系， 如扣除非经常性损益后的每股收益、每股经营性现会流量等，但是在研究上市公司的收 益质量方面，还没有专著性创作。 ( 五) 启示 对于上市公司会计收益分析评价的状况来说，虽然有些指标是广大投资者十分熟悉 的，如每股收益、净资产收益率等，但它们并不能准确的传达出上市公司经营业绩的真 实水平，有时甚至是误导，如前文指出的s t 郑百文。 由于上市公司收益质量受到多方面因素的影响，而且现行会计制度规定的权责发生 制在确认计量和记录企业的资产、负债、收入和费用时采用了一系列应计分配和摊销的 方法，难免带来主观因素的影响，因此评价上市公司收益质量的财务指标应该突破传统， 构建注入相对客观的现金流量信息在内的衡量收益质量的相关指标体系，以便更全面地 考察上市公司的持久盈利能力。引进现金流量分析收益质量的优势在于：第，现金是 企业赖以生存和发展的血液，以现金流量作为盈利能力的参照指标，具有较强的稳健性； 第二，现金存量与其他资产存在方式相比较，更容易检查和验证：第三，现金存量的增 减以及现金流量的流向均以实际发生为基础，可以避免权责发生制下人为因素的影响： 第四，净现金流量、经营活动净现金流量等指标，比利润、净利润等指标更能体现公司 的综合盈利能力、持续发展能力和偿债能力，更能透视出公司的收益质量。 二收益质量的理论内涵 要更清楚地了解收益质量的理论内涵，必须先明白会计收益与现金对企业的意义以 及收益质量与其他相关指标的联系和区别。 ( 一)会计收益与现金对企业的意义 要明确收益质量的涵义，首先必须清楚会计收益是如何得来的。现行会计模式是， 建立一套以权责发生制为基础的账户体系，经过应收、应付、递延、摊销和分配等会计 程序，对企业经济业务进行记录，并汇总成资产负债表和损益表，从而得到会计收益。 可见，权责发生制下计算会计收益的过程中包括了一系列的主观估计和判断，代表的是 企业的账面成果，而不是企业可以自由支配财富的增加，因此权责发生制下的会计收益 不能反映真实收益。真正能够为企业所用的，是稳健的现金流量。收益质量是指会计收 益所表达的与企业经济价值有关信息的可靠程度，是会计收益和真实收益或现金流量之 间的比例关系。一个有着正收益和负现金流量的公司一定会逐渐耗尽该企业的现金，相 反一个收益为负但现金流量为正的公司，尽管会计收益看起来很糟但该企业却能创造现 金流入，维持企业的运转和扩张。 ( 二) 收益质量与盈利能力 、 上市公司的盈利能力一般是指上市公司赚取利润的能力，这是一个非常重要而敏感 的信息，各利益相关者都十分重视。盈利能力指标是以权责发生制为基础，以资产负债 表和利润表所列示的的各项财务数据为基本依据，通过计算与分析得到的反映该公司在 一定时期内获取利润能力的评价结果；而收益质量指标是公司盈利水平的内在揭示，是 在盈利能力评价的水准上，以收付实现制为计算基础，通过一系列现金流量指标与资产、 损益指标的比较，对公司盈利水平进一步修复与检验，从而反映公司获取的收益质量如 何的一种评价结果。 理性的投资者关注的是上市公司当年的收益状况及未来的发展能力。分析和评价上 市公司的盈利能力一般是指上市公司正常经营状况下的盈利能力。至于非正常营业情况 下发生的收益、损失，比如，证券交易等非正常项目，已经或将要停止的营业项目、重 大事故或者法律更改等特别项目、会计准则或财务制度变更而带来的累积影响等因素， 6 只是特殊情况下的个别情况，都应该剔除之后再来考察上市公司的盈利能力。目前用来 评价上市公司盈利能力的指标主要有净利润、净资产利润率、每股收益、总资产利润率、 销售利润率等，但这些指标都是权责发生制下的会计指标，尽管能够综合反映公司的盈 利能力与盈利水平，却不能反映盈利的现金流入，因此在研究上市公司收益质量的论题 面前，显得无能为力。 某些公司为了达到监管机构的要求，依靠盈余管理，虚增利润，净利润没有经营活 动净现金流量支持，盈利能力指标泡沫严重，因此采用收付实现制的相关指标来修正权 责发生制下盈利指标计算的不足，可以适应当前会计市场城信危机所引发的客观的需 要。其实不论权责发生制还是收付实现制，只是从不同的角度展示盈利状况，收付实现 制并不是否认权责发生制存在的合理性和客观性，而是从实收实付角度对权责发生制下 计算的盈利指标进行检验和修正。 收益质量和盈利能力在说明上市公司的投资价值时，是相辅相成的，必须将两者结 合起来考虑。上市公司一定时期的盈利能力指标，体现了上市公司生产经营能力、资产 管理水平、市场竞争能力以及资本运营的能力，而上市公司的收益质量则反映了盈利能 力和盈利水平的持久性。一家公司的盈利能力强，并不一定说明该公司的收益质量令人 满意，超正常的收益能力可能是因为某些投机性项目所形成的，并不能保持持久的盈利 状况。反之，一家公司的收益质量好，也并不能说明该公司的股票具有投资价值，往往 只能说明该公司的报告业绩比较接近真实而持久的盈利能力而已。j ( 三) 收益质量与报告收益 我们所说的报告收益是指上市公司采用权责发生制基础的会计核算来衡量企业最 终经营成果的产物。权责发生制是现行财务会计体系的核心组成内容，实质上是应计制， 它是以收入和费用的归属期作为确认收入和费用的基础，即有收入时就记录，有费用发 生时也记录，而不管现金实际在报告期是否流入或支付。 会计收益的核心地位在证券市场上表现为我国立法和行政机构已经广泛使用这一 指标，对公司从招股上市到摘牌下市的全过程进行评价和监管。股份公司要发行新股的 必要条件之一是，必须在最近三年内连续盈利，可向股东支付股利，公司预期利润率可 达同期银行存款利率。配股条件中对净资产收益率的要求之为：经注册会计师审计， 公司最近3 年会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6 ，扣除非经常性损益后的净 利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据；设立不满 3 个会计年度的，按照设立后的会计年度计算。此外，深交所和上交所制定的股票上市 规则规定，上市公司若出现最近两个会计年度审计结果显示的净利润均为负的异常财务 状况，交易所将对其股票实行特别处理；如果最近三年连续亏损且在期限内未能消除不 具备上市条件的，由国务院证券管理部门决定终止其股票上市。 会计收益在我国目前的评价体系中占据着重要地位，可是并不能作为评价上市公司 经营业绩的唯一指标或决定性指标，应该引进收益质量的概念。收益质量是指报告收益 与公司业绩之间的相关性，是企业公开报告收益与其经营业绩之间的离差程度。因此， 企业获得较多的收益，并不一定表示该企业的收益质量较好。原因是：是现金而不是收 益在保持企业的生存、盈利和发展，收益是在权责发生制基础上确认的，企业有可能在 某种动机的驱使下通过“创造性的会计技术”对会计收益进行操纵( 至少就单期而言) ， 收益多并不意味着企业可支配的现金多；而且会计收益中可能有一部分收益是由非经营 性资产获得的，不能为企业带来持续发展的动力，因此账面价值可能会脱离实际经营业 绩内容。因此，会计收益如何，并不能有效地说明该上市公司的经营业绩如何，必须结 合上市公司的收益质量进行分析。 ( 四) 收益质量与利润操纵 在现行制度下，决定上市公司股市命运的各种法规中，会计收益指标占据着非常重 要的地位，同时由于与证券市场相关的法律法规及会计准则的制定也远远落后于现实需 要，另外证券市场化程度不够、散户占大多数而且大多不懂得合理审读企业财务报表、 股市受政府的政策影响过大、公司治理结构方面的内部人控制、管理层的道德风险和逆 向选择、会计师事务所等社会中介机构的独立性较弱等因素，使得现阶段我国证券市场 存在较严重的利润操纵行为和会计信息失真现象。 收益质量低，与利润操纵并不是相同概念。上文已经提到，收益质量的特征有：真 实性、现金保障性、持续性、稳定性和安全性。利润操纵只是涉及到收益的真实性特征。 收益质量低，可能是因为会计收益中有相当部分是不能持久的收益，而且这部分收益是 真实存在或发生的，只是不能为企业提供长久的经营能力：面利润操纵是虚构并不存在 的业务内容，以虚构会计收益，这部分收益当然不能持久。因此，利润操纵，必然会使 。摘自2 0 0 2 年注册会计师全国统一考试指定辅导教材经济法第2 8 8 页 8 收益质量低下，而收益质量低下，却并不全是由利润操纵所带来的。 三收益质量分析的现实意义 ( 一) 上市公司收益质量分析的必要性 如果投资者的决策行为不受利润操纵的影响，或者企业管理部门不存在利润操纵的 动机，那么，会计收益代表企业真实的经营业绩，现行的评价指标体系就可以满足投资 者正确分析上市公司经营业绩和财务状况的需要，因此也就无所谓进行收益质量分析。 但是，目前，我国证券市场还不是很完善，上市公司业绩评价体系主要是以账面数字为 基础，监管和考核的指标比较单一。有许多上市公司，为了保证不被摘牌，粉饰会计报 表，把考核的财务指标“做出来”，造假手段层出不穷；有些上市公司为了保证利润， 什么行业热门就向什么行业投钱，大肆混业经营，没有任何核心竞争力，尽管能够满足 监管和考核的要求，却不能保持持久的盈利能力和竞争优势，最终损害了各利益相关者。 因此，我们有必要对上市公司的收益质量进行分析。 ( 二) 收益质量分析的现实意义 1 收益质量与上市公司业绩“含金量”的相关性 上市公司的财务目标是追求企业价值最大化，而不是以前所追求的会计利润最大 化。企业价值必须有稳健的现金流量作为保证。报告收益大，上市公司的纸面业绩高， 但是，这些报告的业绩里，究竟有多少可以为企业带来可持续发展的动力，也就是说“含 金量”的大小，在很太程度上取决于上市公司的收益质量。可以这样说，上市公司业绩 的含金量= 上市公司的报告收益收益质量系数，上市公司的收益质量系数可以从几方 面来衡量，主要是真实性、持续性、现金保障性、稳定性、盈利的安全性。下文将会作 详细阐述。这是从上市公司的角度来说明收益质量分析的重要性。 2 收益质量与投资价值的相关性 从股东来讲，他们所关心的是，上市公司的投资价值到底有多少，与股价是否相当， 这直接关系到他们的投资决策。收益质量高的上市公司，自然具有较高的投资价值。有 大量的证据显示，按照财务报告披露的利润所分配的收益与股票价格变动之间缺乏联 系，而一些国际大公司的股价与其现金流量之间却存在着高度相关性。欧洲的一项研究 表明，股价变动与每股收益的相关度为一0 o l ，而与资本现金回报率的相关度则为0 7 7 ， 因此，投资者对公司的评价应该更多地依赖于所报告的现金流量，而非盈利情况。这也 是收益质量分析的一个重要方面。 3 收益质量与公司股利的相关性 对于广大中小股东来将，他们所关心的是公司的股利问题。股利发放数量与收益质 量具有高度相关性。收益质量稳健。在相同利润的情况下，就会有更大数量的现金流量。 在考虑到再投资以及利润留存的情况下，管理当局就会考虑发放适当数量的现金股利来 满足投资者的需要。因此，关注上市公司的收益质量，投资于主业突出、收益稳定的公 司，也是中小股东们维护自身权益的一种表现。 l o 贰收益质量的影响因素 收益质量是指企业公开报告的收益与其经营业绩之间的离异程度。它是完整性、可 靠性和可预测性的综合。影响上市公司收益质量的因素很多，大体可以分为四个方面： 会计政策的选择和运用 ( 一) 会计政策的选择 1 会计政策的概念和演进 在我国，会计政策相对来说是一个新概念。在计划经济体制下，会计核算服从于国 家宏观经济政策，谈不上制定会计政策，会计政策的选择更是无从谈起。随着市场经济 的发展，会计信息服务对象变得多样化了，这就要求制定出能够真实、公允地反映企业 财务状况、经营成果以及现金流量要求的会计政策。为了适应多变的环境，会计准则在 制订时留有余地，由会计人员根据实际情况选择最适合本企业情况的会计政策。我国具 体会计准则认为“会计政策是指企业在会计核算时所遵循的具体原则及企业所采纳的 具体会计处理方法。”。具体原则，是指企业按照企业会计原则和企业会计制度 规定的原则所制定的、适合于本企业的会计制度中所采用的会计原则具体会计处理方 法，是指企业在会计核算中，对于诸多可以选择的会计处理方法中所选择的适合于企业 的会计处理方法。会计政策非常重要，以至除非会计报表清楚地揭示编制这些会计报表 所采用的重要的会计政策，否则，会计信息使用者不能基于这些内容进行可靠的判断。 我国企业会计制度明确规定，必须在会计报表附注二“重要会计政策和会计估计的说明” 中，注明企业所采用的会计政策。我们从管理当局的会计政策选择中，可以看出他们的 倾向和态度。这一现实表明会计政策是影响会计信息质量的重要因素。 2 会计政策的特点 会计政策主要有如下特点：第一，会计政策包括不同层次，涉及会计原则和会计处 。摘自企业会计制度，2 0 0 1 年。财政部 理方法。第二，会计政策是在允许的会计原则和会计方法中作出的具体原则。由于企业 经济业务的复杂性和多样性，某些经济业务可以有多种会计处理方法，也就是说存在不 止一种可供选择的会计政策。企业必须从允许的会计原贝u 和会计处理方法中选择适合本 企业特点的会计政策。第三，会计政策是指特定的会计原则和会计处理方法。会计政策 中所讲的原则是指特定会计原则，是针对某一类会计业务的特定原则；而不是笼统地指 所有的会计原则。一般会计原则如客观性、及时性、可比性、一贯性等，是企业必须遵 循的，是会计核算的基本前提，或者说是会计信息的质量要求，不属于特定会计原则， 也就不属于会计政策。 3 不同科目的会计政策选择余地 管理当局在选择可以接受的会计致策时，有一定的自由决定能力。赋予管理当局一 定的自由决定能力，是任何国家的会计规范都存在的，只不过程度有区别。管理当局在 选择会计政策时，可以采取稳健的态度，也可以采取乐观的态度。稳健主义减少了高估 收益的可能性，例如存货的后进先出法和加速折旧法等，都是稳健主义的选择。采取稳 健的会计政策，通常认为比采取乐观的会计政策收益质量高。 从会计政策选择的余地来看，不同的会计项目有不同的选择余地，因此对财务报告 的影响也不一样。以流动资产项目为例，流动资产分为短期流动资产和长期流动资产， 短期流动资产包括现金和银行存款等，会计政策选择的余地较小。而长期流动资产中涉 及较多的会计政策选择，主要集中于短期投资、应收帐款与存货项目，在这三大流动资 产的确认、计量、记录、报告方面，新的企业会计制度有较大的变化，增加了会计人员 职业判断和政策选择的空间。( 1 ) 新旧会计制度在短期投资计价问题上存在一定的差 异。由于新企业会计制度拓宽了企业取褥短期投资的渠道，因此，要根据投资渠道的不 同，分析获取短期投资支付成本的构成。( 2 ) 新旧会计制度在坏账计提的范围、方法和 比例方面有所不同：企业会计制度规定上市公司可以根据自身情况，对应收账款、有确 凿证据不能收回应收票据、预付账款和其他应牧款合理确定坏账计提方法和比例，并报 相关部门备案，而行业会计制度则规定，上市公司只能采用账龄分析法和应收账款余额 百分比法计提坏账，( 一般企业按应收帐款年末余额的3 5 计提) ，而且提取坏账的范围 只限于应收账款。( 3 ) 在存货会计政策的制定与选择方面，企业会计制度与原来行业会 计制度相比较，发生了如下变化：第一，在存货的取得方式方面，在原来的购入、自制、 委托加工、投资入股、接受捐赠、盘盈等方式上，增加了接受债务人以非现金资产抵债 取得的存货、以非货币性交易换入的存货。第二，在存货计价方面，有个别认定法、一 次平均法、先进先出法、后进先出法等计价方法。第三，在期末存货的计量方面，由原 来的历史成本计价改为采用历史成本与可变现净值孰低来计价。而“可变现净值”本身 就有很大的选择余地。 会计从来就不是一门精确的科学，在对同一类经济事项的处理上可以有多种不同的 方法，其最终的反映结果也各不相同。新的企业制度之所以留有这些会计政策选择和运 用的余地，是为了上市公司选择符合自身实际情况的会计政策以便更加真实、可靠地反 映经营业绩和财务状况，但是许多上市公司却背道而驰，选择对其最有利而不是最符合 本企业实际情况的会计政策来操纵利润，使报告收益偏离经济实质，降低了收益质量。 ( 二)会计政策的运用 在选定会计政策之后，如何运用会计政策，管理当局仍然有一定的自由决定能力。 例如，在选定提取资产减值准备和坏帐准备的政策之后，对于提取多大比例、多少数额， 管理当局在政策规定范围之内也有一定的自由决定权。管理当局在广告费、营销费、修 理费、研发费等酌量性费用的发生时间上也有一定的自由决定权。利用这种自由决定权， 管理当局可以操纵报告收益的水平。这种操纵使报告收益与实际业绩的相关性减少，降 低了收益质量。 二环境因素 影响特定上市公司收益质量的环境因素很多，归纳起来，主要有经营环境、政治和 法律环境、物价变动状况和利率水平等几个方面。 ( 一)经营环境 经营环境包括的范围很广，主要包括企业经济结构、企业经济发展水平、企业的资 本结构，它们从不同的方面影响着上市公司所选定会计政策的内容以及上市公司的经营 状况，进而影响到上市公司的收益质量。经营环境良好的情况下，资金流比较顺畅，会 计收益比较容易转化为现金流，较高的会计收益代表较好的预期，企业持续发展有了保 障，因此，收益质量较高。相反，如果经营环境较差，则账面上的会计收益不能有效地 1 3 转化为现金流，企业持续发展就会受到影响，因此，在经营环境较差的情况下，上市公 司的收益质量要大打折扣。 ( 二) 政策环境 由于我国证券市场上政府的影响因素占有很大比重，因此上市公司会计政策的制定 或选择，必须考虑政府的可能反应和相应的政治成本问题。有些上市公司为了使有关政 府机构制定出有利的价格或者收费标准，往往使用那些使成本增大、从而导致账面微利 或者亏损的会计方法，降低了报告收益的真实性，使得收益质量下降。 此外，有些专家学者通过对不同年度亏损上市公司的抽样分析，得出以下结论：由 于我国规定只有连续三年亏损才被暂停上市，而对于一年或连续两年亏损则不受此限 制，即使在连续两年中有较大亏损也不受此规定的约束，在严竣的市场环境和激烈的竞 争下，企业扭亏为盈有沉重压力，因而在经营活动扭亏无力的情况下，许多连续两年亏 损的上市公司会采取些收益操纵的方式，如在第二个亏损年度大提资产减值准备而来 年转回等，利用会计技能扭亏；或是依靠投资收益获利，尽量避免连续三年亏损以逃避 惩罚。这样也造成了许多上市公司的收益质量低下。 目前政府制定了相关法律法规以加大违规操作者的机会成本。在上市公司管理层慑 于违法违规事项被查处的严重后果时，我国上市公司收益质量可能会有一定程度的提 高。 ( 三) 物价变动状况和利率水平 物价变动状况对上市公司的收益质量也有重要影响。通货膨胀严重的时期，高的 会计收益要剔除很大部分的通货膨胀所带来的水分；而通货紧缩的时期，由于同样的 货币代表相对较高的购买力，对企业往后的持续经营有保障，因此代表较高的收益质量。 利率水平主要是关系到上市公司的债务利息负担因而影响到上市公司的资产负债 水平。利率水平高的时候( 政府紧缩银根) ，上市公司就应该稳健经营、尽量利用自有 资金，以避免由于过重债务而带来的财务风险。利率水平较低的时候，也就是意味着政 府放宽信贷，上市公司的财务负担比较低，此时上市公司就要增加债务，以充分利用财 务杠杆效应。如果上市公司反其道而行之，不保持合理的资产负债水平，必然会加大经 营风险和财务风险，影响到上市公司收益的安全性。 4 三经营因素 ( 一) 经营风险 市场经济复杂多变，报酬与风险共存，一般情况下，报酬越大，风险越大，报酬的 增加是以风险的增加为代价的，高回报可以增强企业的持续发展能力，而高风险则会削 弱持续发展能力，甚至使这种能力丧失殆尽。因此，衡量持续发展能力是否达到最大， 不仅要分析报酬率( 盈利能力) ，而且要考察企业抗御风险的能力。只有报酬与风险处 于最佳结合点时，才能使企业的持续发展能力达到最大。经营风险大，收益不稳定，会 降低收益的质量。 经营风险的高低，与企业的自身要素有关。企业自身因素包括的范围十分广泛，例 如产品需求、产品售价、产品成本、调整价格的能力以及固定成本所占的比重等因素， 这些因素都可能对管理当局的管理战略产生一定的影响。此外，其他因素如经营周期的 长短、收益水平对外部环境变化的敏感程度、收益来源的构成等也能够影响经营风险。 经营风险，包括持续经营风险和行业风险。经营风险可以用营业杠杆系数来衡量。 营业杠杆系数指的是公司总成本中固定成本所占比例。固定成本所占比例越高，营业杠 杆系数越大，经营活动水平变化对收益变化的影响也越大。收益波动越大，说明稳定性 越差，收益质量就越低。在固定费用较多的情况下，收益对费用的配比将比较困难，在 企业经营发生困难的情况下，企业会倾向于将有关支出资本化，而不是费用化；另外一 种可能是，企业倾向于减少固定费用( 如资产的维修保养费用) ，这将会影响到企业未 来的持续经营能力。行业风险则是由整个行业大环境所带来的，是上市公司所无法回避 的风险。 分析近几年上市公司年报审计报告的非标意见可以发现，在注册会计师们关注的诸 多风险中，持续经营风险日益成为人们关注的重点，不仅因为持续经营是会计核算的基 本前提，若丧失这一前提，以持续经营假设为依据编制的会计报表的合理性和使用价值 就无从谈起；更因为失去持续经营能力，即意味着企业接下来面临的是停业、大规模削 减业务或破产清算。从1 9 9 9 年至今，每年年报审计报告揭示的存在持续经营假设不再 合理迹象的公司至少有3 0 家以上，2 0 0 2 年达到了4 0 多家。个别公司如s t 轻骑、s t 东 海、s t 琼华侨等已连续几年存在持续经营的不确定性。 ( 二) 经理人的利益趋向 在现代企业制度下，公司所有权与经营权相分离。从经济学的角度来看，所有者与 经营者之间是一种委托代理关系，经营者受雇于所有者，负责公司的经营管理，提供收 益报表，直接对报告收益的质量负责。由于所有者和经营者具有不同的目标函数，经营 者在信息不对称的情况下具有道德风险和逆向选择，有可能为了实现其自身利益最大 化，操纵报表收益，从而降低收益质量。公司治理结构就是建立对各相关利益者的责、 权、利进行相互制衡的一种制度安排与设计，好的公司治理结构能够协调所有者和经营 者的目标趋于一致，抑制经营者降低收益质量的动机。反之，公司治理结构的不完善， 会使经营者乘机操纵利润，无视收益质量的低下。从我国目前的情况来看，许多上市公 司的治理结构不够完善，有相当一部分上市公司还存在诸如内部人控制、“一股独大” 等问题，这是造成部分上市公司收益质量低下的根本原因。 四审计因素 上市公司的年报都需要经过注册会计师审计之后才能向公众披露。广大公众不能直 接了解到上市公司的真实财务状况，因而在很大程度上依赖注册会计师的专业意见进行 投资决策。审计报告是注册会计师对上市公司进行审计后得出的结论，是投资人决策的 基础。