（技术经济及管理专业论文）我国制造业上市公司的财务预警分析.pdf

中文摘要 随着我国经济改革正在不断深化，企业面对越来越激烈的市场竞争，时刻面 临经营失败陷入危机甚至破产的危险。而由于我国证券监管力度的不断加强，上 市公司退出机制的不断完善，上市公司不再高枕无忧，若经营不善，将面临特别 处理、暂停上市甚至终止上市的危机。如何建立财务预警系统，对企业的财务运 营过程进行跟踪、监控，及早发现财务危机信号，预测企业的财务状况，无论对 经营者、投资者、债权人、政府或其他相关利益主体来说，都具有非常重要的现 实意义。 本文在借鉴该领域研究成果的基础上，较为系统地论述了企业财务预警系统 的定义、功能、目的及其重要意义。结合我国上市公司的特点，回顾了国内外上 市公司财务预警的研究并且论述了建立财务预警模型的变量选择和研究方法。本 文的核心内容是以我国所有制造业上市公司为研究样本，以上市公司是否被特别 处理r p s t 为界定其是否陷入财务困境的标志，采用逐步判别法，采集涵盖上市公 司财务状况各方面的多个变量，利用各上市公司发布的财务数据，寻找尽可能准 确预测上市公司财务困境的变量，进而建立适合我国国情的制造业上市公司财务 困境预警模型。同时采用2 0 0 3 年的数据对模型的有效性和应用性进行分析。 最后，本文进行总结论述，提出所建模型的创新性和局限性。 关键词：制造业上市公司财务预警模型逐步判别法费歇线性判别 a b s t r a c t w i t ht h ed e e p e n i n go f e c o n o m i cr e f o r mi nc h i n a ，m o r ca n dm o r ec o m p a n i e sw i l l h a v et of a c e df i e r c ec o m p e t i t i o n i r af i r mo p e r a t eu n s u c c e s s f u l l y ，i tw i l lb eh a r dt o a v o i dg o i n gb a n k r u p t c y b e c a u s em o r ea n dm o r ep o l i c i e sa b o u ts e c u r i t ys u p e r v i s i o n a n dm a n a g e m e n tw i l lb es e td o w nb yc s r c ，m a n yl i s t e dc o m p a n i e sw i l lh a v et o b e c o m c ”s p e c i a lt r e a t m e n t ”o r ”p a r t i c u l a ri z e a t m e n t ”c o m p a n i e s e v e ns o m eo f t h e s e c o m p a n i e sw i l lb ee l i m i n a t ef r o mt h el i s to f s t o c kc x c h a n g e t h e r e f o r e ，i nm a n y c 眦s ，f i n d i n gw a y st o 廿yt oi d e n t i f yf a i l i n gc o m p a n i e s 嬲e a r l ya sp o s s i b l ei sd e a r l ya m a t e r o f c o m i d e m b l e i n t e r e s t t o m a n a g e r i n v e s t o r s ，c r e d i t o r sa n d a u d i t o r s o n e w a y t ot h ea i mi st op r e d i c tf i n a n c i a ld i s t r e s so f c o m p a n i e s t h i sr h e s i si so i lt h eb a s i so f d r a w i n gl e s s o n sf r o mt h e r es e a r c hr e s u l t so f t h i s f i e l d a n di th a sc o m p a r a t i v e l yd e s c f i b e dt h ed e f i n i t i o n , f u n c t i o n , p u r p o s ea n d i m p o r t a n tm e a n i n go f t h ee a r l yw a r n i n gs y s t e mo f e n t e r p r i s e sf i n a n c i a la f f a i r s s y s t e m a t i c a l l y t a k i n gc h i n a sl i s t e dc o m p a n i e s c h a r a c t e r i s t i c si n t oc o n s i d e r a t i o n , t h i st h e s i sr e v i e w st h es t u d ys t a t u sb o t hi nc h i n aa n di na b r o a da n ds u m m a r i z e st h e v a r i a b l es e l e c t i o na n dr e s e a r c h i n gt e c h n i q u e s t h ek e yc o n t e n to f t h i st h e s i si s c o n c e r n e dw i t hl i s t e d - c o m p a n i e so f m a n u f a c t u r i n gi n d u s t r ya n ds y m b o l i z e db ys t i t u s e ss t e p w i s em e t h o d , c o l l e c t s3 4v a r i a b l e sc o v e r i n gt h ef i n a n c i a lc o n d i t i o n so f l i s t e d - c o m p a n i e so f m a n u f a c t u r i n gi n d u s t r y m a k e s 眦o f t h ef i n a n c i a ld a t a , f i n d s a c c r r a t ev a r i a b l e st op r e d i c ta n de s t a b l i s ht h el i s t e d - c o m p a n yo f m a n u f a c t u r i n g i n d u s t z yf i n a n c i a ld i s 台e s se a r l y - w a r n i n gm o d e lt h a ti ss u i t a b l ei no u rc o t r y a tt h es a l l l et i m e ，t h et h e s i su s e st h ed a t ai n2 0 0 3t oe x a m i n et h em o d e lv a l i d i t y a n du s e f u l n e s s f i n a l l y ，t h i st h e s i sc a r r i e so nt h es u m m a r ya n dp r o p o s e st h e i n n o v a t i o na n dt h el i m i t a t i o n k e yw o r d s ：l i s t e d - c o m p a n yo fm a n u f a c t u r i n gi n d u s t r y , f i n a n c i a l e a r l y - w a r n i n gm o d e l ，s t e p w i s em e t h o d , f i s h e rl i n e a rd i s c n m i n a n t 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作和取得的 研究成果，除了文中特别加以标注和致谢之处外，论文中不包含其他人已经发表 或撰写过的研究成果，也不包含为获得墨鲞盘茎或萁他教育机构的学位或证 书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中 作了明确的说明并表示了谢意。 学位论文作者签名：l & 如 签字日期：沙l 年月f 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解岙鲞盘堂有关保留、使用学位论文的规定。 特授权丞壅表堂可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检 索，并采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编以供查阅和借阅。同意学校 向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权说明) 学位论文作者签名：土q 堤 签字日期：沙酰年，月1 日 导师虢彘欠l 黟 导师签名： 托父p 伊 签字日期：2 一“年月f 日 天津大学硕士学位论文 第一章绪论 1 1 本文研究背景与问题的提出 近年来，亚洲经济经历了自二战以来最剧烈的金融经济动荡时期。自9 1 1 事件后美国经济衰退引发的全球经济不景气的影响，在我国不论新兴产业抑或传 统产业都卷进这场令人心悸的风潮之中，遭遇到自东南亚金融危机以来最大的寒 流袭击。这些现象的发生再一次警示我们，无论宏观经济还是微观经济界都应建 立预警系统，对企业外部环境和内部管理可能遇到的各种险情预先发出警报，及 时采取对策避免陷入绝境。 1 1 1 经济预警理论 经济预警( e c o n o m i ce a r l y - - w a r n i n g ) ，包括宏观经济预警和微观经济预警。 经济预警属于经济突变的范围，它还没有成熟的统一理论，不同地区，以至同一 地区的不同学者看法各异。不过经济预警从逻辑上讲应包括这样几个阶段：明确 警义，寻找警源，分析警兆并预报精度。这里明确警义是大前提，是监测预警研 究的基础，而寻找警源，分析警兆属于对警源的原因分析和因素分析，预报精度 则是预警目标所在。它们逻辑关系实质上很简单，它是果一因一果分析的具体化。 下面简要介绍宏观经济预警和微观经济预警两方面的研究背景： 1 1 1 1 宏观经济预警研究背景 经济预警的发展是伴随着对宏观经济预警的研究发展而发展的。宏观经济预 警思想产生于1 9 世纪末至2 0 世纪初，如法国经济学家福里利在其“社会和经济 气象研究”的论文中，以黑、灰、淡红和大红几种颜色，测定法国1 8 7 7 - 1 8 8 7 年 的经济波动。但是从严格系统意义上讲，宏观经济预警的正式产生应该在2 0 世 纪3 0 年代所发生的资本主义第一次全面深刻的经济危机之后，而获得重大进展 是在战后5 0 年代取得的。1 9 5 0 年，美国全国经济研究所的经济统计学家穆尔， 主持了在3 0 年代监测指标体系基础上进行新的景气监测系统的建立工作，这个 系统由先行、同步、滞后三类指数构成，以宏观经济综合状态为测度对象，采用 了新的多指标信息综合方法扩散指数( d i f f u s i o ni n d e x ) ，自6 0 年代起，景气 监测系统的发展进入了一个新的阶段，发达各国基本上都建立了类似宏观经济预 第一章绪论 警中心的专门机构，并且引入了预测调查方法，使监视预警系统信息源得到拓宽。 现在宏观经济预警系统研究出现国际化趋势，这一方面表现为国际性监测预警的 出现。另一方面，则是由工业化国家向发展中国家的扩展。 我国宏观经济预警研究是以国家经济运行出现重大问题为实际背景，为满足 经济体制改革及经济发展需要而进行的，研究最早是由吉林大学系统工程研究所 进行，其研究的初步报告“我国经济循环的测定和预测”于1 9 8 7 年3 月通过专 家鉴定，全国范围内第一次宏观经济预警研究讨论会由国家统计局委托东北财 大，以“全国青年统计科学讨论会”为名于1 9 8 7 年9 月召开；规模大的还有1 9 8 7 年4 月中国科技促进发展研究中心研制的“我国宏观经济增长波动的动态分析与 宏观调节问题探讨”的报告。此外，还有许多理论工作者个别进行的研究。 对宏观经济的预警研究得到了各国政府的重视，参加的专家、学者比较多， 其准确性也比较高，目前已成为各国宏观经济控制部门所关注的对象。 1 1 1 2 企业预警管理理论 在微观领域，对企业预警管理问题进行系统的研究，是从“企业逆境管理研 究”开始的，并通过对“企业危机预警管理与方法研究”全面展开，该课题的主 要内容是对企业危机发生的根源，运动规律及预警原理与方法进行全面研究。 本文对企业财务管理预警系统的研究，是基于企业预警管理系统理论与操作 模型，它对本论文的企业财务预警管理系统的建立有直接的指导意义。该理论的 提出者对企业管理周期，管理波动和管理失误的成因，对预警系统组织结构的构 建，预警管理的运作方式，预警信号方式及预警指标方法等都进行了系统性的阐 述，但还没有从财务管理的实务角度系统地建立企业财务预警管理系统的监测框 架和指标体系，这恰好是本文研究的目标。 1 1 2 对s t 公司的分析 本文是对上市公司财务预警进行研究，属于微观预警领域。当上市公司出现 财务状况或其它状况异常，导致投资者对该公司的前景难以判断，可能损害投资 者权益的情形，交易所将对该公司股票交易实行特别处理。1 9 9 7 年股票上市规则 规定上市公司有下列情形之一的，视为财务状况异常：( a ) 最近2 个会计年度的 审计结果显示的净利润均为负值；( b ) 最近一个会计年度的审计结果显示其股东 权益低于注册资本，即每股净资产低于股票面值。其它状况异常是指：( a ) 由于自 然灾害、重大事故等原因，导致公司主要经营设施遭受损失，公司生产经营活动基 本终止，在三个月内不能恢复的；( b ) 公司涉及负有赔偿责任的诉讼案件，并已收 到中级以上人民法院或境外法院送达的原告诉状，或有赔偿金额超过公司最近年 天津大学硕士学位论文 度报告中列示的净资产的；( c ) 公司主要银行账户被冻结，影响公司正常经营活动 的；( d ) 公司出现其它异常情况，经董事会研究并表决，认为有必要实施特别处理 的；( e ) 上市公司股票被暂停上市，限期整顿期满后，经中国证监会批准恢复上市 的。2 0 0 0 年对进入s t 的财务状况异常情况又进行了补充，增加了3 条，分别 为：( a ) 注册会计师出具无法表示意见或否定意见的审计报告；( b ) 最近一年股东 权益扣除注册会计师、有关部门不予确认的部分低于注册资本；( c ) 最近一份经 审计的财务报告对上年度利润进行调整，导致连续2 个会计年度亏损。新的退 市机制无疑对财务失败的上市公司再次提出了更加严厉的警告。 被特别处理的直接后果包括：( 1 ) 在制定的报刊上刊登特别处理公告；( 2 ) 股票价格的日涨跃幅限定在5 以内；( 3 ) 在股票前添加“s t ”标记i ( 4 ) 在指 定报刊中另设专栏刊登特别处理股票的每日行情；( 5 ) 中期报告必须经过审计。 特别处理给这些公司带来了巨大的压力，公司不仅要受到更加严厉的监管、融资 渠道变得更加狭小，还必须时刻防止出现由于连续三年亏损而导致其股票按新退 市办法摘牌的厄运。有研究显示被列入s t 板块的公司的股票价格有显著的即期 负面效应。除此之外，从已被特别处理的公司来看，大部分公司都要经过大规模 的资产置换，用优质资产置换劣质资产，甚至更换主营业务、大股东易主、管理 层更迭才能摆脱困境，摘掉被“特别处理”的帽子。因此，企业管理者迫切需要 建立一个能预先发出危机警报的财务预警模型和预警系统，以帮助企业避开和化 解可能出现的财务危机。 1 1 3 财务预警系统的功雏 财务预警系统是以企业信息化为基础，对企业在经营管理活动中潜在的风险 进行适时监控以防止财务失败的系统一般说来i 财务预警系统主要有以下几种 功能：信息收集功能、监测功能、“诊断”功能、“治疗”功能和“健身”功能。 ( 1 ) 信息收集功能 财务预警的过程同时也是一个收集信息的过程，它通过收集与企业经营相关 的产业政策、市场竞争状况、企业本身的各类财务和经营状况信息，进行分析比 较展开预警。信息收集是一个贯穿财务预警系统中的活动。 ( 2 ) 监测功能 财务预警系统通过跟踪企业的生产经营过程，依据预先设计的财务预警指标 体系，收集整理各种静态数据和动态信息，将企业生产经营的实际情况同企业预 定的目标、计划、标准进行对比( 即将监控指标实际值与预警值进行对比分析) ， 对企业营运状况作出预测，找出偏差，进行核算、考核，从中发现产生偏差的原 因或存在的问题。 第一章绪论 ( 3 ) 预警功能 预警是财务预警系统的一个重要功能。财务预警系统作为一种低成本工具， 其灵敏度越高，就越能准确的告知企业的财务状况。他通过收集与企业有关的信 息，借助能灵敏、准确反映企业财务风险发展变化的指标及指标体系，运用数理 统计的基本原理等相关知识测算指标及指标体系，预测企业财务状况的发展趋势 和变化。当企业的财务状况出现不良信号时，财务预警系统可以发出警报，警示 企业的经营管理者尽快做出调整和应对政策，同时可以帮助找到企业内部的薄弱 环节，对企业进行动态的监控。从动态中发现问题、解决问题，从而实现动态调 控，将问题解决在萌芽状态中，避免潜在的风险演变成现实的损失，起到未雨绸 缪、防患于未然的作用。 ( 4 ) 诊断功能 根据跟踪检测发现的异常情况，运用现代企业管理技术、企业诊断技术进行 分析判断，确定企业生产运行中存在的弊端及其根源所在，以达到把有限的企业 资源用于最需要或最能产生经营成果的地方的目的。 ( 5 ) 治疗功能 财务预警系统通过监测、诊断，判断企业存在的弊病，找出病根后，帮助经 营者有的放矢，对症下药的制定有效措施，更正企业经营中的偏差或过失，防止 财务状况进一步恶化，使企业恢复到正常运转的轨道。 ( 6 ) 健身免疫功能 通过财务预警系统的预警分析，企业能系统而详细地记录危机或偏差发生的 缘由、解决措施、处理结果，并及时地提出改进建议及反馈处理信息，弥补企业 现存的财务管理及经营中的缺陷，完善财务预警系统，提供未来类似情况的前车 之鉴。同时将其中共性的部分上升为企业管理活动的规范，以免重犯同样或类似 的错误，从而不断增强企业的免疫功能。 1 2 本文选题的意义 2 0 0 3 年春夏之交，一场突如其来的非典疫情，使部分行业受到严重冲击， 经济增长明显回落。这同时，也暴露出国家处理紧急事件方面的种种不足。在联 系到当前国际经济风云变幻，我国加入世贸组织后贸易争端频繁，由于缺乏预警， 造成了很多时候被动的结果。这几年，我国经济发展出现的一些问题，如电力缺 乏，钢铁、水泥、煤炭、化工产品价格持续上涨，房地产、汽车行业等过热的现 象，低水平重复建设的卷土重来等等，都让人们在深感忧虑的同时，呼唤尽快建 立经济预警监测体系。而作为社会经济主体的企业来讲，如何保持企业持续快速 天津大学硕士学位论文 健康稳定的发展，在激烈的国际竞争中立于不败之地，就需要建立完善的预警系 统来应对各方面的危机与风险，当各种风险发生后，最易遭受侵害的显然是企业 资金运动的中枢财务管理：由财务状况的渐进恶化而引发财务危机。随着时 间的推移，当财务危机加剧到企业无法承受的限度时，全面危机将随时爆发。因 此，每个企业在其经营过程中，构建一个有效实用的财务预警系统，及早诊断出 危机信号，并采取相宜措施，将危机消灭于萌芽阶段，以避免或减少对企业的破 坏，对财务运营作出预测警报就显得尤为必要。而预警就是度量某种状态偏离预 警线的强弱程度、发出预警信号的过程。财务预警就是预先警示企业经营管理者 针对企业组织内部的财务运行体系中隐藏的问题。现实中存在的差距和经营薄弱 环节，及时采取有效的对策，化解问题。 概括起来讲，企业建立财务预警模型的主要作用有： ( 1 ) 可以有效地预测、防范和控制企业财务管理风险的发生，减少财务危机形成 的概率；或将财务危机的损害度降到最低限。 ( 2 ) 可以及时为各级领导提供可靠的财务决策信息或依据，确保企业的可持续发 展和内部管理的正常运营。 ( 3 ) 最大限度地清理不良资产，盘活资金存量，提高资金、资产的增值率。 ( 4 ) 可以指导公司及时调节资产、负债和偿付能力的比例关系，合理确定负债比 率，逐渐降低不良资产的比重，不断增强偿付能力。 ( 5 ) 培养全体员工的忧患意识。 ( 6 ) 能有效的提高企业的财务管理水平和财务危机处理能力。 1 3 本文研究内容与结构安排 本文共分为六部分，各章节内容及摘要如下： 第一章绪论。总括性地介绍本文研究的背景、问题的提出、选题的意义和本 文研究的主体内容框架。 第二章国内外财务预警分析文献回顾。包括国外上市公司财务预警的研究回 顾、我国上市公司财务预警的研究现状以及国外研究成果对我国构建财务预警系 统的启示。 第三章对判别分析方法的研究。分别对样本设计方法和判别分析方法的选择 进行分析。 第四章我国制造业上市公司财务预警模型的建立。本部分首先对样本的抽取 进行分析，然后通过单变量分析和多元判别分析来建立我国制造业上市公司财务 预警模型。 第一章绪论 第五章模型有效性的检验和应用分析。本部分是对上一章建立的财务预警模 型进行有效性检验，并对此模型的应用性进行分析。 第六章本文的结论和建议。本章是对全文的总结，归纳出本文的创新性以及 提出了本文的局限性。 天津大学硕士学位论文 第二章国内外财务预警分析文献回顾 2 1 国外上市公司财务预警的研究回顾 关于公司财务危机预警系统的研究在海外历史悠久，在国内则刚刚起步，总 体而言，运用于财务危机预测的方法可分为统计类和非统计类两大类，统计类的 方法主要包括一元判别法、多元线性判别法、多元逻辑回归方法、生存分析法等， 非统计方法主要有模拟类预测方法( 如神经网络模型) 、行为反映类分析法( 如股 价分析法) 、案例分析法等，详细的财务危机预测方法分类请参见表2 1 。 表2 1财务危机预测方法分类 模型分类单变量模式多变量模式 模拟类预测方法( 1 ) 信用评价 ( 2 ) 递归划分算法 ( 3 ) 人工智能 ( 4 ) 神经网络 统计类预测方法( 1 ) 传统比率分析法( 1 ) 判别分析法 ( 2 ) 系统比率分析法( 2 ) 回归分析法 ( 3 ) 资产负债分解法( 3 ) 逻辑概率比分析法 ( 4 ) 赌徒理论( 4 ) 扩展逻辑分析法 ( 5 ) 生存分析法 行为反映类方法( 1 ) 股价分析法 a 配对样本控制法 b 系统因素控制法 ( 2 ) 实验法 第二章国内外财务预警分析文献回顾 a 不告知失败比率 b 告知失败比率 案例分析法( 1 ) 纯粹描述 ( 2 ) 共同因素分析法 近年来许多研究人员将统计与非统计研究方法相结合尝试把研究工作进一步推 向深入，研究方法不断创新，以下就其主要研究成果予以摘要介绍。 2 i 1 统计类财务危机预测方法 1 一元判别法( 单变量财务危机预测模型) 单变量模式是指运用单一变数、个别财务比率来预测财务危机。国外对财务 危机预警系统的研究集中于财务预警分析模型的建立和验证，据文献记载，最早 的财务预警研究是f i t z p a t r i c k ( 1 9 3 2 ) 开展的单变量破产预测研究。他以1 9 家企业作 为样本，运用单个财务比率将样本划分为破产和非破产两组，f i t z p a t r i c k 发现判 别能力最高的是净利润股东权益和股东权益负债两个比率。其后，美国学者威 廉比弗( w i m 觚b e a v e r , 1 9 5 6 年) ，在1 9 6 6 年提出了单一变量模型，又称一元判 别模型。他对7 9 个财务失败企业和相同数量，同等资产规模阶段的企业分别检验 了反映公司不同财务特征的6 组3 0 个变量在公司破产前1 5 年的预测能力，指出有 三个财务指标能有效的预测财务危机状况。按预测能力大小，财务指标依次顺序 为：债务保障率( 现金流量债务总额) 、资产收益率( 净收益资产总额) 、资产 负债率( 债务总额资产总额) 。他发现债务保障率指标预测的准确率最高，该指 标在失败前一年、两年、三年、四年、五年用于预测的准确率分别为8 7 ，7 9 ，- 7 7 ， 7 6 和7 8 ，大大高于随机预测模型，但是总体而言，该指标用于分辨非失败企业 的准确率高于分辨经营失败企业，这在一定程度上影响了模型的实用性。 部分地为了克服b e a v e r 模型的缺陷，其他的单变量模型如资产负债分解模 型、赌徒理论等应运而生。资产负债分解模型强调企业外部的不稳定冲击导致企 业破产前资产负债结构( 如流动资产与固定资产的比率) 发生显著变化。赌徒理论 则关注破产前企业连续地出现负现金流。 此后就很少出现专门的单变量研究，各种单变量模型均有任何单个指标无 法全面地反映企业财务特征的致命缺陷，采用不同比率预测同一公司可能得出不 同的结果。当一个比率变好，另一个比率变坏，很难做出准确的预警，因此招致 许多批评。于是针对单变量模式的这一缺陷提出了多变量模式。 天津大学硕士学位论文 2 多元线性判别模型 z 模型：针对单变量模式不同比率对整体反应不一致的缺陷，爱德华阿尔 特曼( e d w a r d i a l t m a n ，1 9 6 8 年) 提出了多变量模式，即利用多种财务指标加 权汇总产生的总判别分( 简称z 值) 来预测财务危机。模式如下： z = o 0 1 2 x 1 + o 0 1 4 x 2 + o 0 3 3 x 3 + 0 0 0 6 x + o 0 1 0 x 5( 2 1 ) 其中：而= 营运资金债产总额；x 2 = 留存收益资产总额；而= 息税前收益 资产总额；x 4 = 权益市值帐务账面价值；x 5 = 销售额资产总额。根据这一模型， z 值越低，企业就越有可能破产。若z 值低于1 8 1 ，表明企业破产可能性大：若 z 值大于2 6 7 5 ，表现企业财务状况良好；若z 值介于1 8 1 和2 6 7 5 之间，则公 司财务状况不稳定。阿尔特曼以1 9 6 5 年期间提出破产申请的3 3 家企业和相应的 3 3 家非破产企业为样本检验之后发现，它正确预测了这6 6 家企业中的6 3 家企 业的结果，其预测的成功率明显超过了单变量预测模型。而且可以通过绘制z 值 趋势图，预测其发展走势。当然，多变量模式也有局限性：( 1 ) 该模式是建立在 自变量服从多元正态分布的假设之上的，这一点并不总是成立。( 2 ) 对于破产前 两年的预测率很高而两年以上的预测未必有用。( 3 ) 由于企业规模、行业、目标 等存在诸多差异，该模式不具有横向可比性。 z e t a 模型：1 9 7 7 年a l t m a n , h a l d e m a n & n a r a y a n a n 又提出了一种能更准确预 测企业财务失败的新模型“z e t a ”模型，它包括了经营收益总资产、收 益稳定性、利息保障倍数、留存收益总资产、流动比率、普通股权益总资本和 普通股权益总资产这7 项比率，作者分析了1 9 6 9 1 9 7 5 年的5 3 家破产企业和5 8 家非 破产企业，结果表明z e t a 模型用于预测五年和一年之后的财务危机企业精度分 别为7 0 和9 1 。而且对相同样本的比较分析表明，z e t a 模型明显优于1 9 6 8 年 a l t m a n 发明的z 模型。 3 多元逻辑回归 o h l s o n ( 1 9 8 0 ) 使用了多元逻辑回归方法分析了1 9 7 0 1 9 7 6 年间破产的1 0 5 家公 司和2 0 5 8 家公司组成的非配对样本，他发现公司规模、资本结构、业绩和当前的 变现能力进行财务危机的预测准确率达至1 j 9 6 1 2 。b a r t c z a k 和n o r m a n ( 1 9 8 5 ) 运用 多元判定分析和条件逐步逻辑回归分析两种方法对1 9 7 1 1 9 8 2 年申请破产的6 0 家 公司和同时期的2 3 0 家非破产公司进行研究，试图验证美国会计准则委员会提出 的当期经营现金流量的详细信息披露是否有助于信息使用者更好地评估将来现 金流的数额、时间以及不确定性。研究结果表明：由于财务比率是以应计制为基 础，经营现金流的数据提供并不能增加预测能力。 4 生存分析法 c h e n 和l e e ( 1 9 9 3 ) 利用生存分析法( s u r v i v a la n a l y s i s ) 研究y - - 十世纪8 0 年代 第二章国内外财务预警分析文献回顾 的石油天然气行业，研究样本包括1 9 8 0 1 9 8 8 年间1 7 5 家企业，结果表明，流动性 比率、财务杠杆比率、营业现金流、开采成功率、企业历史和规模对企业能否存 活影响巨大。 2 1 2 非统计类财务危机预测方法 近年来，许多研究人员尝试采用各种方法将财务危机预测工作推向深入。例 如：w i l k i n s ( 1 9 9 7 ) 的研究发现对于技术破产的企业而言，审计师的意见可以在一 定程度上反映公司将来是否会陷入财务危机。e h o u m i 和g u e y i e ( 2 0 0 1 ) 利用了1 9 9 4 年至u 1 9 9 8 年间研究了9 2 家加拿大公司，他们发现，除财务指标以外，企业董事会 的构成与结构可以解释企业的财务危机。其他的非统计类方法主要有： 1 递归划分算法 a i r m a n ( 1 9 8 5 ) 提供了一种新分类方法：递归划分算法( r e c u r s i v ep a l t i f i o n i n g ) 进行财务分析并在公司财务危机的背景下与判别分析作了比较。发现递归划分算 法在许多原始样本和对比样本上比判别分析更好，并且通过递归划分算法和判别 分析结果还可以得到额外信息。 2 神经网络模型 c o a t s ( 1 9 9 1 ) 论述了神经网络模型可正确预测公司的财务危机，并用了4 7 家 财务危机公司和4 7 8 健康公司检测模型的预测效果，拟合度达1 0 0 ，模型用于 预测财务危机公司准确率达9 1 ，而使用同样9 4 家样本企业，多元判别法的预测 精度为7 2 。 3 实验法 k i m 和m c l e o dj r ( 1 9 9 9 ) 运用专家决策的方式构建线性和非线性的破产预测 模型，结果发现非线性模型效果较好。 4 基于期权理论的预测方法 c h a r i t o u 和t d g e o r 西2 0 0 0 ) 使用期权定价模型研究了1 9 8 3 年到1 9 9 4 年中1 3 9 对美国企业，结果发现到期债务面值、企业资产的当期市价、企业价值变化的标 准差等期权变量在预测破产方面作用显著，当这些期权变量与盈利能力、现金流 流动性、利息相关变量综合运用则效果更好。 2 1 3 综合分析方法 为了克服单一方法的局限，一些研究人员尝试将统计、金融、经济、社会等 领域的各种方法相结合推进相关研究。h i l l ，p e r r y 和a n d e s ( 1 9 9 5 ) 运用历史事件分 析法研究了陷入财务危机的企业，发现动态模型( d y n a m i cm o d e l ) 在解释陷入财务 危机的企业前途方面作用显著，流动性、盈利性、财务杠杆、规模、审计意见等 天津大学硕士学位论文 财务指标以及失业率、银行最优惠贷款利率等经济指标在预测经营失败方面起着 重要作用。w a r r e n 和w e s t b r o o k ( 2 0 0 0 ) 对1 9 9 4 年2 3 个地区的3 2 0 0 家公司进行了 长达5 年的实证研究，采用的财务指标和人口统计指标包括资产、债务、偿付能 力、债务人类别( 公司或个人) 、企业类型、员工人数、申请破产的原因等，以验 证针对破产公司的经营机制而提出的一系列假设。 2 1 4 分行业的研究 由于不同的行业具有不同的特性，研究表明分行业的研究具有相当价值。 p l a t t ( 1 9 9 0 ) 检验了与产业相关的财务指标、营运指标和产出的变化与公司经营失 败的关系，结果发现，用产业因素调整后的模型事前和事后的分析效果较佳。 在证券业方面，a l t m a n 和l o r i s ( 1 9 7 6 ) 利用净收入与总资产之比、总债务加次 级债务与股本之比、总资产与调整后的净资产之比、期末资本减去本期资本增加 额与期初资本的比率、调整后的企业历史年限、综合评分等六个指标组成多因素 模型对美国全国证券商协会( n a s d ) 的4 0 个经营失败公司和1 1 3 个正常公司构 成的样本进行分析，成功率高达9 0 以上。 在保险业方面，p o t t i e r ( 1 9 9 8 ) 使用1 9 9 0 年至u 1 9 9 2 年间4 8 家破产的寿险公司数 据，比较了( 1 ) 评级、评级变化和总资产；( 2 ) 财务比率；( 3 ) 财务比率结合评级、评级 变化在预测破产方面的作用，结果发现结合财务比率、评级、评级变化的方法比 单独使用财务指标能更为有效地预测破产，此外，信用评级的降低在预测破产方 面起着重要作用。 在对非金融业的研究中，w a r d ( 1 9 9 4 ) 研究发现经折旧和摊销调整后的净利 润在预测财务危机方面效果较好。w a r d j 是_ 择了1 9 8 8 年到1 9 8 9 年3 8 5 个企业的数 据，他发现现金流量指标尤其是投资活动产生的现金流在预测采掘、石油和天然 气行业中企业的财务危机方面作用明显，而经营活动产生的现金流在预测非资源 性行业中较为重要。 2 2 我国上市公司财务预警的研究现状 国内对财务危机预警的研究，始于2 0 世纪8 0 年代中期。与国外研究相似， 我国对财务危机预警的研究也主要集中在建立数学预测模型，从定量方面进行实 证判断。主要研究成果有： 第二章国内外财务预警分析文献回顾 2 2 1 判别分析模型 判别分析是对研究对象所属类别进行判别的一种系统分析方法。进行判别分 析，须已知观测对象的分类和若干表明观测对象特征的变量值，通过统计方法( 如 贝叶斯方法，费歇方法，c o g i t 方法，t o n e 方法) 建立数学模型，使推导出的判别函 数对观测样本分类时的错判率最小。判别函数的一般形式是： z = a l 而+ a 2 x 2 + a 3 屯+ + 矗 ( 2 2 ) 其中：z 为判断值；而、z ：、黾x n 是反映研究对象的特征变量； a l 、a ：、a 3 a 。为多变量的判别系数。根据z 值的大小，对财务危机分段作出 预警。张玲，陈静等人为代表的学者以深沪上市公司为样本，运用多元线性判定 方法应用s a s 或s p s s 统计软件建立了类似阿尔特曼的数学模型。对西方的财 务指标进行改良，使模型更符合中国企业的财务状况。张玲推导的判别函数： z = 0 5 1 7 0 4 6 x i 一0 3 8 x 2j - 9 3 2 x 3 + 1 1 5 8 x 4 ( 2 3 ) 其中：而= 负债总额资产总额，x ：= 营运资产资产总额，而= 净利润7 均资产 总额，托= 留存收益，资产总额。该模型只有提前4 年预测上市公司亏损的预警 效果。 由于z 模型并没有充分考虑到现金流量的变动等方面的情况，周首华，杨济 华等人加入了现金流量之预测自变量，提出了f 模型： f = - 0 1 7 7 4 + 1 1 0 9 1 x 1 + 0 1 7 0 4 x 2 + 1 9 2 7 1 x 3 + o 0 3 0 2 x 4 + 0 4 9 6 l x 5 ( 2 4 ) 其中：而=( 期末流动资产一期末流动负债) 期末总资产；x ，= 期末留存收益 期末总资产；毛= ( 净利润+ 折旧) ，平均总负债；巍= 期末股东收益的市场价值 期末总负债；氟= ( 净利润+ 折i h + 利息) ，期末总资产。f 分数方程式以o 0 2 7 4 为临界点，若某一企业的，值低于0 0 2 7 4 ，则被预测为破产公司；反之，则被预 测为可继续生存公司。该模式使用了c o m p u s t a t p c p l u s 会计数据库中1 9 9 0 年以 后的4 1 6 0 家公司的数据进行验证，非破产公司预测的准确率为7 4 4 8 。 2 2 2 逻辑回归预测模型 l o g i s t i c 回归模型是从一组因变量中预测一个“对应的”因变量的另一种统 计方法。吴世农、卢贤义( 2 0 0 1 ) 对我国上市公司财务困境进行了研究，他们选 取了7 0 家处于财务危机的公司和7 0 家对照( 非财务财务危机) 公司为样本，检 验了f i s h e r 线性判定分析，多元线性回归分析和l 0 9 i s t i e 回归分析三种方法，并 结合我国的实际情况建立了相应的数学模型。他们的研究表明，在财务危机发生 前两年，盈利增长指数、流动比率、负债比率、总资产周转率等6 个指标的时效 性较强；模型均能在财务危机发生前作出较为准确的判断；l o g i s t i c 回归模型的 天津大学硕士学位论文 误判率最低，判定模型表达式为： 】r = - 0 8 6 7 + 2 5 3 1 3 x i 一4 0 2 7 8 5 x 2 + o 4 5 9 7 1 x 3 + 3 2 2 9 3 x 4 3 9 5 4 4 x s 一1 7 8 1 4 x 6 ( 2 5 ) 及p = 1 ( 1 + e - y )( 2 6 ) 其中：毛= 盈利增长指数；屯= 为资产报酬率；x 3 = 为流动比率；= 为长期 负债收益比；毛= 为营运资本资产比；= 为总资产周转率。当p o 5 时，为 陷入财务危机的可疑企业。 姜秀华等人运用逻辑回归模型预测上市公司属于“s t ”板块或“非s t ”板 块，他们从1 4 个预测指标中通过相关分析选取了4 个变量，建立了财务危机预 警模型，对“s t ”公司的判别准确率为9 5 4 。判定模型表达式为： t n e 0 一p ) 】= - o 1 6 6 1 0 0 7 3 0 m r + 1 0 1 4 8 1 0 a r t a + l o 1 1 4 8 5 s t l t a - 4 5 6 6 9 h ( 2 7 ) 其中：m r 为毛利率；o a r t a 为其他应收款比重；s t l i t a 为短期借款比重；h 为股权集中度。研究表明s t 公司其他应收款，短期借款比重大，股权程度分散， 股东之间相互“搭便车”( f r e ed d i n g ) 现象严重。 运用相似的方法，上海证券公司的丁成、涌发银行的唐有瑜也作了相类似的 逻辑回归模型，只是选用的指标不同。 2 2 5b p 神经网络预测模型 人工裨经网络( a r t i f i c i a ln e u r a ln e t w o r k ) 因具有容错能力和学习能力，对 数据的分布要求不严格，具备处理资料遗漏或是错误的能力。现已有文献表明， a n n 的分类正确率高于l i n e a rd a 。其中的b p ( 3 a c kp r o p a g a t i o n ) 神经网络被认 为是最成熟，应用最广泛的算法。杨保安等人+ ( 2 0 0 1 ) 利用b p 神经网络对中信 实业银行的3 0 个企业客户的财务风险状况进行了判别分类，构建一个包含输入 层，隐藏层与输出层的三层前向式神经网络模型，被证明是一种可行的方法。通 过正向学习过程或逆向学习过程，区别出不同企业的状况，就可得出企业财务风 险的状况。当前，人工神经网路己在模式识别中得到了广泛应用。但又有文章财 务危机预警模型及其在信贷风险管理中的应用( 唐有瑜，金融论坛2 0 0 2 年1 期) 认为人工神经网络，混沌分析等新的数学分析方法，由于方法的复杂性以及 可操作性等问题，在实践中不便使用。 2 2 6 模糊数学模型 由于财务状况识别与预警系统立足于过去和现在的财务数据对未来的财务 状况作出预测，这一过程因为未来的不确定性和不可量化性，经典的数学分析方 第二章国内外财务预聱分析文献回顾 法难以适用。利用模糊经济学方法，建立模糊数学模型使不确定、不可量化指标 转化为确定的、可量化的财务指标。在此基础上使用模糊数学理论的综合评判模 型，把对目标公司财务状况的数量化表达转为不可量化的模糊表达，分析判断公 司的整体财务状况所潜在的问题并提示管理层。 2 3 国外研究成果对我国构建财务预警系统的启示 2 3 1 我国上市公司财务预警系统应用中存在的问题分析 我国许多学者正在从事财务预警系统研究的相关工作，已经对一些河题进行 了较深刻的研究，并设计出了相应的_ 些财务预警模型。但由于我国从事财务预 警相关研究的时间较短，而且受到一些客观环境的限制和约束，我国上市公司财 务预警系统还存在较多问题。 1 、证券市场不完善，破产机制不健全 我国证券市场建立的时婀还不长，发育还不够完善，上市公司的内部控制， 公司治理结构不够完善，加上上市公司的退市机制才刚建立，上市公司有关的破 产机制不健全，迄今为止尚无一家上市公司宣布破产，以至研究人员无法以破产 为财务危机标准，使用控制样本建立财务预警模型。由于“s t ”并不能很好的 代表财务危机，加之当前“s t ”制度的执法不够严厉，以“s t ”为标准展开财 务预警研究，势必影响财务预警研究效果。 2 、许多研究人员对非财务指标和定性因素不够重视 国内现有的有关财务预警系统的研究，比较普遍的做法是选取一些定量的财 务指标作为被选变量组，选用一种统计方法，建立财务预警模型。然后运用财务 预警模型于对象公司，根据财务预警模型的运行结果，进行财务预警分析。这种 做法忽视了非财务指标和定性因素在财务预警分析中的作用，而一些非财务指标 往往恰恰能作为上市公司未来