（运筹学与控制论专业论文）房地产投资风险分析.pdf

鞍山科技大学硕士论文 摘要 摘要 随着中国经济建设规模的不断扩大，我国房地产市场体制正在步入规范阶段， 房地产业进入了市场竞争的良性循环，已经发展成为一个独立的行业。房地产业 受自然以及社会等因素的影响较大，面临较多的不确定性，是一个高投入、高回 报、高风险的行业。如何较为正确地估计和评价这些风险是房地产业面临的迫切 需要解决的问题。因此，重视对房地产投资的风险分析具有十分重要的意义。 本文根据我国房地产投资的特点，详尽的分析了风险的种类、成因以及风险 分析的内容，并且运用了改进的a h p 决策方法对投资风险进行了分析。具体结构 安排如下：全文共分为五个研究部分，第一章绪论，介绍房地产投资的现状、房 地产投资风险分析研究的现状及房地产投资风险管理的必要性；第二章概述了房 地产投资的特征以及投资环境，为房地产投资风险的分析奠定基础；第三章分析 了房地产投资风险特征、种类，并结合房地产投资的特点和过程分析了风险产生 的原因；第四章研究了房地产风险分析的内容及风险识别、评估的方法：并且应 用了改进的a h p 法对投资风险进行实证分析；第五章对全文作了总结并且提出了 展望。 本文采用定量与定性相结合的研究方法，理论联系实际，旨在将风险管理理 论应用到房地产投资项目的管理中，为我国的房地产业投资决策的科学化提供一 些帮助。 关键词：房地产投资风险，房地产投资风险分析，层次分析法( a h p ) ，标度 鞍山科技大学硕士论文 a b s t m e t a b s t r a c t w i mt h eu n c e a s i n g e x p a n s i o no fc h i n a se c o n o m i cc o n s t r u c t i o n r e a le s t a t em a r k e t s y s t e mi sm a r c h i n gi n t ot h es t a n d a r ds t a g ei no u rc o u n t r y t h er e a le s t a t ei n d u s t r y e n t e r e dp o s i t i v ec y c l ea b o u tm a r k e tc o m p e t i t i o na n dd e v e l o p e di n t oa ni n d e p e n d e n t t r a d e t h et e a le s t a t ei n d u s t r yt h a ti si n f l u e n c e db yn a t u r ea n ds o c i e t ya n df a c e sm a n y i n d e t e r m i n a t i o ni sah i g l li n v e s t m e n t ，r e p a y m e n ta n dr i s kt r a d e h o wt oe s t i m a t er i s ki s ab i gp r o b l e mt h a ti su r g e n tt ob es o l v e di nc h i n a t h e r e f o r e ，i ti sv i t a lt op a ym o r e a t t e n t i o nt ot h er i s ka n a l y s i so f r e a le s t a t ei n v e s t m e n t i nt h i sp a p e r ，a c c o r d i n gt ot h ec h a r a c t e r i s t i c so ft h er e a le s t a t ei n v e s t m e n ti no u r c o u n t r y ，d e t a l l e d l ya n a l y z et h ec a t e g o r ya n do r i g i no ft h er i s ka n dc o n t e n to fr i s k a n a l y s i s ，m e a n w h i l eu t i l i z et h ea h pd e c i s i o n - m a k i n gm e t h o di m p r o v e dt oc a r r yo nt h e r i s ka n a l y s i st ot h ei n v e s t m e n t t h ec o n s t r u c t i o no f t h i sp a p e ri sf o r m e db yf i v ec h a p t e r s ： t h ef i r s tc h a p t e ri si n t r o d u c t i o nt h a ti n t r o d u c e st h ep r e s e n ts i t u a t i o no ft h er e a le s t a t e i n v e s t m e n ta n dt h er i s ka n a l y s i so fr e a le s t a t ei n v e s t m e n ta n dn e c e s s i t yt om a n a g et h e r i s ko fr e a le s t a t ei n v e s t m e n t i nt h es e c o n dc h a p t e r ，s u m m a r i z et h ec h a r a c t e r i s t i c sa n d i n v e s t m e n ts i t u a t i o no f t h er e a le s t a t ei n v e s t m e n tt ob u i l dt h eb a s eo f t h er i s ka n a l y s i so f r e a le s t a t ei n v e s t m e n t i nt h et h i r dc h a p t e r ，a n a l y z et h ec h a r a c t e r i s t i c sa n dt h et y p e so f t h er i s ko fr e a le s t a t ei n v e s t m e n t ，t h e na n a l y z et h ec a u s eo fr i s ko nt h eb a s eo ft h e c h a r a c t e r i s t i c sa n dp r o c e s so ft h er e a le s t a t ei n v e s t m e n t i nt h ef o u r t hc h a p t e r ，s t u d yo n c o n t e n t , i d e n t i t ya n de v a l u a t i o no ft h er i s ka n a l y s i so fr e a le s t a t ei n v e s t m e n t ，u s et h e a h pd e c i s i o n - m a k i n gm e t h o di m p r o v e dt ov a l u et h er i s ko fr e a le s t a t ei n v e s t m e n t i n t h ef i f t hc h a p t e r , s u m m a r i z et h ef u l lt e x ta n dp r o p o s et h eh o p e t h em e t h o d o l o g ya d o p t e di nt h i sp a p e ri s ：t h ec o m b i n a t i o no fq u a l i t ya n dq u a n t i t y a n a l y s e s ，t h ei n t e g r a t i o no f t h e o r ya n dp r a c t i c e t h ep u r p o s ei st oa p p l yt h et h e o r yo f t h e r i s km a n a g e m e n tt od e c i s i o n - m a k i n go f r e a le s t a t ei n v e s t m e n ta n dp r o v i d es o m eh e l pt o a c h i e v es c i e n t i f i cd e c i s i o n - m a k i n g k e yw o r d s ：t h er i s k so f r e a le s t a t ei n v e s t m e n t ，t h er i s ka n a l y s i so f r e a le s t a t e i n v e s t m e n t ，a n a l y t i ch i e r a r c h yp r o c e s s ( a h p ) ，s c a l e i i 鞍山科技大学硕士论文第一章绪论 第一章绪论 1 1 我国房地产投资与开发的基本现状 改革开放以来，随着我国经济体制改革的不断深入，以推行城市综合开发房 屋商品化住房制度改革和土地有偿有期使用等制度为契机，我国房地产业迅速恢 复发展和壮大，显示了勃勃生机和旺盛的活力，尤其是经过1 9 9 3 年以来的宏观调 控，房地产业进入了相对平稳发展的阶段。房地产开发是以一定区域内的建设用 地为对象，以房屋建筑为目的，在规划设计的前提下，按照使用性质，有计划有 步骤进行的开发建设活动。一般来讲，房地产开发过程，包括规划设计、征地拆 迁、土地开发各类房屋建造、竣工验收、市场销售以及房屋管理等，是一个相当 复杂的动态过程。对于投资者来讲，最关心的莫过于投资产生的效益，只有当开 发建设的各个环节协调发展，密切配合，投资于房地产的资金才能取得最佳的经 济效益和社会效益。在我国从事房地产开发，既可以为社会创造财富，为国家提 供积累，也能促进消费结构的调整，活跃市场经济，带动众多相关产业的发展， 作为具有高附价值的综合产业，房地产开发越来越得到投资者的青睐，越来越显 示出其在国民经济和社会发展中的重要作用。 我国房地产在逐步增长的过程中出现了新的特点：主要表现是住宅的增速相 对降低，办公楼、商业营业用房正逐步增加，其中办公楼2 0 0 3 年比2 0 0 2 年增长 3 9 8 ，商业营业用房增长4 4 6 ；而住宅的增速有所降低。可以预见的是，随着 银行业对房地产信贷管理日趋规范，以及资本市场形势的变化，房地产市场投资 正逐步走向成熟。 建设部统计资料显示：1 9 8 1 年至1 9 9 0 年的1 0 年中，全国城镇住房建设投资达 2 6 0 0 亿元，是前3 1 年投资总和的4 6 倍，已经建成并投入使用的住房面积有1 3 亿平 方米，是前3 1 年总量的1 8 倍，建成5 万平方米以上的住宅小区2 5 0 0 多个，改造危旧 房1 2 亿平方米。据初步估算，全国城镇房地产投资达至u 6 0 0 0 亿元以上，开发的国 有土地面积达2 5 万平方公里，房屋总量有6 6 亿平方米，已形成的房地产总值3 8 2 0 0 亿元，与1 0 年前相比，增加了近2 倍【l 】。经济发展的大潮中，房地产开发投资作为 一种成熟的经济活动，将日益发展壮大，成为国民经济活动中的重要组成部分。 我国的房地产业和发达国家成熟的房地产业相比，仅处于产业发展的初级阶 段，在相对平稳过渡中，仍然暴露出一些亟待解决的问题。 鞍山科技大学硕士论文 第一章绪论 ( 一) 存在的主要问题： 1 房地产开发规模仍然偏大。 2 投资结构有待进一步改善。 3 商品房价格偏高，价格构成失调，抑制了市场有效需求。 4 市场有效需求不足，商品房空置量进一步加大。 5 投资风险增加，投资效益下降，企业停业和亏损普遍。 ( - - - - ) 存在问题的原因分析 我国房地产业发展过程中各种问题产生、存在的原因，总体而言，来自于对 宏观经济形势、经济规律把握的偏差，对房地产认识的不足，来自于企业对现代 管理观念的欠缺以及房地产相关法制的不健全，社会金融体系的不完善等原因。 具体表现： 1 现行土地制度带来投机和膨胀。 2 住宅金融服务体系不健全，价格政策不合理，抑制了市场有效需求。 3 房地产企业缺乏现代的管理手段和正确的营销观念。 经过近几年的宏观调控，我国房地产业已步入稳定发展时期。但是，只有寻 求合理的对策，解决现在及将来面临的各种问题和困难，才能保证房地产市场的 长期健康发展，满足巨大的住房潜在需求，使住房真正成为国民经济新的增长点 和居民消费热点。 1 2 房地产投资风险分析的研究概况 房地产投资涉及面广，与政策法规、金融动向、宏观经济形势、区域供求现状、 产业技术变革、需方消费倾向息息相关，易受各因素波动的影响，正是这些不确定性 因素构成了房地产投资活动中的种种风险。近几年房地产业已步入持续增长后的 “平稳、理性”的市场调整期，但仍存在市场消化系数不高、土地控制力度不够、融 资渠道单一等问题，投资风险不容忽视，必须引起政府和投资者的高度重视。 国外对风险的研究源于本世纪初，美国的a m w i t l e t 在风险和保险的经 济理论一文中首次对风险进行阐述。到本世纪三十年代，美国一些专家学者开 始对房地产风险管理进行研究，但仅限于房地产建设和使用过程中的安全管理。 对房地产开发企业投资风险研究在本世纪6 0 一7 0 年代有了一些进展，美国的s a v a 等人设计了风险选择一期望效用模型，随后美国的t r e y h o r 、l i n t o r 等人建立以平均 2 鞍山科技大学硕士论文第一章绪论 值一标准差为基础的风险评价模型，用方差或标准差平均值对风险做出分析，并把 它应用到房地产开发企业对风险的防范和控制之中。此外，国外一些专家学者从 宏观角度出发提出房地产周期理论，认为房地产经济发展经历着从发展一繁荣一 衰退一萧条四个阶段的循环，这样也有利于房地产投资开发的风险研究。 房地产投资风险分析的研究在国外是可行性研究中一项不可缺少的内容，特 别是近二三十年来，得到了迅速发展，风险分析己经发展成为一门独立的学科。 其研究里程可划分二阶段：1 9 6 0 年以前，投资风险研究主要用传统的经济一财会分 析法。1 9 6 0 年以后，管理方法引进了研究领域，创立了工程一科学法，增强了解决 实际问题的能力。 传统的经济分析方法财会分析法有风险调查法、成本一分析、敏感性分析等， 这些方法都是假设资源没有限制的条件下，侧重数学分析和解析计算，由于简化 了风险问题本身的相关性和复杂性，使得这些方法在实际中的应用受到限制。 工程管理科学法主要有决策树法、概率分布法、数理方法、模拟法、随机 网络法等，这些方法偏重于研究在限定资源条件下，各种风险因素对投资决策参 数和管理目标的影响程度。由于利用先进的计算技术，从而避免了复杂的数学分 析过程，在实践中的应用越来越广。在美国、日本、香港等国家和地区，均有从 事房地产市场分析、估价和咨询管理公司，这些机构通常是运用先进的工程一一管 理科学的方法与手段，帮助房地产投资者进行风险决策。可见，国外风险投资的 系统研究和量化研究都达到了较高的水平，是我国借鉴和参考的主要内容。 我国是在2 0 世纪9 0 年代初才开始房地产投资风险与决策的理论研究。目前， 我国的投资风险研究还不够深入，也还未上升到应有的理论地位上。定性分析和 经验决策仍然是房地产开发经营风险分析中常用的方法。尽管有少量的定量方法 应用，但整体上不系统，其风险分析还很表面，决策失误大量存在。特别是在具 体的房地产投资项目操作中，由于我国的具体国情和房地产市场的特殊性，需要 一种更加完善的、适合我国的具体国情和房地产市场特点的房地产投资风险分析 与决策理论。我国房地产投资风险管理与国外的差距具体表现为： ( 1 ) 在模型误差方面：不确定风险的数据模型与实际存在很大出入。 ( 2 ) 在信息决策方面：决策系统的信息极不完备。 ( 3 ) 在市场分析方面：对市场供需情况了解不清。 因此，研究适合我国房地产实际情况的较为准确的定量和定性的系统分析与 鞍山科技大学硕士论文第一章绪论 决策方法，具有深远的理论与实践意义，也是目前我国房地产界研究的热点问题 之一。 1 3 房地产投资风险管理的必要性 房地产投资虽然有着较高的投资收益率，但同时也存在着较大的风险。因为 房地产投资很易受到国家和地区经济情况的影响，很难预测市场未来的走势。另 外房地产投资本身也存在着一些缺陷，如变现能力低、价格缺少客观标准、赋税 较重、存在政府干预、交易纠纷颇多、信息不畅，资金筹措不易等。 在国际上不乏房地产投资失败的例子。巴西一家住房银行的倒闭，曾使巴西 的一半住房业随之倒闭。美国也曾由于政策上所犯的一个错误，使住宅金融体制 瓦解，给消费者造成了5 0 0 0 亿美元的损失。此外经济的萧条，还使得全美1 9 9 2 年 的楼房价格整体上均跌幅深达3 0 。1 9 9 2 年7 月，世界第一大房地产公司加拿大 奥林匹亚和约克公司( o l y m p i a & y o r k ) 宣布因无法偿还高达1 5 0 亿美元的巨额债务 而宣告破产。该公司在申请破产保护前，属下掌握有4 0 座摩天大楼，几十处房产， 并在北美洲最大的6 家工业公司中拥有股权，家庭总资产达1 2 8 亿美元，但由于世 界经济的不景气及自身经营管理方面的问题，号称房地产帝国的o & y 公司由兴旺 走向了灭亡【3 l 。 房地产业在我国的迅猛发展，导致了房地产投资的过热，使国家不得不于1 9 8 9 年、1 9 9 3 年分别作出调整、整理和采取宏观调控措施，抑制由房地产投资开发过 猛过热造成的基建规模过大，投资结构不合理，房地产价格猛涨，商品房积压， 土地荒芜( 开发区过热) 等诸多问题。 据统计 3 1 ，1 9 9 6 年年底，我国全国商品房空置面积为6 2 0 2 7 6 万平方米，其中 住宅达4 6 6 1 8 7 万平方米，占总量的7 5 。空置的商品住宅中，除3 2 2 0 4 万平方米别 墅和高级公寓外，其余均为普通住宅，其中安居房空置2 5 9 2 万平方米，占总量的 4 2 。空置面积占当年竣工房屋建筑面积的4 0 ，住宅空置面积占当年住宅竣工 面积的3 8 5 ，已超出国际公认的空置率的1 0 的警戒线。这些商品房积压，对国家 而言，将损失大量收入，对房地产开发公司则造成大量资金积压。由此可见，我 国房地产业虽然处于发展起步阶段，但盲目的“投资热”已经给投资者带来巨大的风 险损失。在当今城镇住房矛盾依然十分突出的情况下，普通商品住宅大量空置， 已经引起社会各界的强烈反响。 鞍山科技大学硕士论文第一章绪论 要避免房地产投资的风险，必须对房地产投资过程中可能出现的种种风险和 不确定性因素做出较为精确的定性和定量分析。e l 前，我国房地产业恢复的时间 还不长，对它的发展规律、经营管理的实践还缺少理论研究和总结提高，许多投 资者甚至各级政府在房地产投资的运作上还存在一定的盲目性，对房地产业的风 险更是缺乏深刻的认识，对房地产投资风险的分析研究不够重视，项目投资前的 可行性研究也只是作一些简单的会计运算，有的甚至仅凭领导同志拍脑袋决策， 造成了大量决策失误。因此，房地产投资风险的理论研究和实践运作，是房地产 投资者面临的一个重要课题。 鞍山科技大学硕士论文 第= 章房地产投资 第二章房地产投资 2 1 房地产投资及其特征 2 1 1 房地产投资的概念 房地产投资【4 】就是指以取得房地产收益为目的，投放一定量的资金，用以开发 经营房地产的行为。它是开发房地产开发与经营活动的基础，是形成新的房地产 使用价值为表现结果的综合经济活动。房地产投资总体可分为房产投资和地产投 资两类，但也可按房地产的不同用途将其分为：工业房地产投资、商业房地产投资 和住宅类房地产投资等。按其投资方式，可分为金融房地产投资( 间接性投资如股 票等有价证券) 和实物房地产投资( 直接性投资) ，随着我国土地使用制度与经济制 度改革的不断深化以及城市房地产商品化和土地有偿使用的逐步推开，实行房屋、 土地商品化，按照社会主义商品经营原则，房地产业已经逐渐成为我国的一项重 要的投资事业。 2 1 2 房地产投资的特征 房地产市场是一种资金量大、周转期长，受政治、社会影响较大的特殊市场。 同时它还会受到资源稀缺性、不可再生性、供给缺乏弹性的影响，房地产自身的 特性决定了房地产投资也具有自身的特点【4 j 。 一投资金额巨大 房地产项目的投资额高、工程量大的特点导致房地产投资需用量巨大，少则 百万元，多则几千万元，甚至几十亿元。由于房地产项目在未完全配套建成之前， 不具有使用价值，只有到了全部建成之后，才发挥其具有的功能，这就使房地产 开发投资必须在建设过程中一次性支出全部费用，加大了房地产投资的强度。 二合作性强 房地产投资需用量大，一两家投资者的资金难以满足要求，因此，房地产投 资往往是几家投资者共同投资、合作开发经营某项房地产。此外，投资合作者还 需要合理分工，密切合作。如房地产开发商负责购买土地投资和土地开发投资， 其它投资者和建筑商参与房地产建设投资，房地产使用者和经营者负责房地产的 鞍山科技大学硕士论文 第二章房地产投资 购置投资等。从而做到分摊房地产的投资需求，分别获得不同时期的房地产收益， 体现投资风险分摊，投资收益共享的原则。 三投资回收期长 由于房地产项目的建设周期长，少则一年，多则两到三年，甚至更多，导致 房地产开发投资的回收期较长。由于房地产项目投资量大，而房地产项目的效益 逐渐发挥，所以房地产经营投资的回收期较长。如果房地产投资者自行开发、自 行经营，则投资回收期更长。若遇上房地产市场处于萧条时期，房地产投资的回 收期的长短更难预料。 四投资风险大 众所周知，房地产投资的收益与风险并存。导致房地产投资风险大的原因很 多，如投资可能不按期到位，建设周期可能会拖长、房地产行情可能不景气、社 会可能会发生动荡、建筑材料价格可能上涨等。正因房地产投资风险大，所以房 地产投资分析时对投资风险列专项进行研究。在房地产投资分析中，即进行定性 风险分析，又进行定量风险评价。在房地产投资决策中，投资风险的大小及可接 受程度是决定投资与否的重要砝码。 五投资回报率高 高收益往往伴随着高风险。房地产投资回报率高的主要原因在于房地产投资 额巨大和伴随着高风险。如果项目成功，投资者可获取高额收益。如果项目失败， 则获得很低的收益或亏本( 未能收回投资) 。因此，作为同一项目，其回报率的 高与低都是可能发生的，这主要取决于投资的经济分析与风险分析的准确程度和 投资者的决策水平。 六投资技巧性强 房地产投资的成功与失败的关键在于投资者是否能够熟练地掌握房地产投资 技巧，只有掌握并熟练运用房地产的技巧，才能保证房地产投资的预期效益得以 实现。分析研究房地产投资的目的就是要总结出房地产投资的内在规律和操作技 巧，从而为搞好房地产投资工作奠定坚实基础。 2 2 房地产投资的环境 房地产投资环境【5 1 是指一定时空领域内影响房地产投资活动( 特指掌握投资项 目决策权的实业投资活动) 的各类外部条件的综合，它是制约房地产投资效益的经 7 鞍山科技大学硕士论文 第二章房地产投资 济、文化、政策、基础设旌等外界因素相互作用的矛盾统一体。投资环境是投资 者拟投资的项目在投资建设期间和未来等建成使用期间所面临的基本条件。房地 产项目投资是一种特殊的经济活动，它总是在一定的社会政治、经济、技术、自 然环境中进行的，各种环境条件的好坏直接影响投资效果，因此投资环境分析是 投资者比较关心的问题。房地产投资环境是一个复杂的系统，它包括物质和非物 质方面的，生产技术和组织管理方面的，基础设施和政策法令方面的，人为的和 自然的，需要考虑的问题很多。一般来讲，在进行投资环境分析时，可从政治、 社会、经济、法律、自然环境和基础设施环境六个方而进行分析。 一、政治环境 政治环境主要是指拟投资项目所在国家和地区政权的稳定性和政策的连续 性。只有具备稳定的政权、连续的政策，才能吸引投资者，获得收益是投资者最 为关心的问题。政治环境包含政治体制、政局稳定性、政府能力、政策连续性， 政府及公众对待外资的态度等，它涉及资本的安全性，是国外投资者最敏感的问 题，早期的宏观投资环境研究特别注重这方面内容，如美国学者在六、七十年代 创立的“等级尺度法”、“冷热国对比法”，对目标国政治环境的考查尤为详尽。因为 政治环境的动荡给投资者带来的损害是巨大的，如外资国有化就会导致外来投资 者的资产被冻结和没收，使资金付之东流；而政治环境稳定就容易吸引到长期、 持续的建设性投资，这对投资回收期长的房地产投资尤为重要。 二、社会文化环境 社会环境包括社会状况、社会文化、社会服务等环境条件。社会状况是指投 资项目所在地的社会秩序和社会信誉。社会文化是指当地的语言、宗教、风俗、 家庭、消费等。社会服务是指当地政府为投资者提供的行政服务、金融服务、信 息服务及生活服务等。这些环境条件对投资安全保障、投资效率与效益都有很大 影响，也是投资者关注的问题。社会文化因素复杂而微妙。在研究时不易把握， 在此仅将对房地产投资影响较大的因素总结出来：人口因素。人口因素包括人 口的数量、素质、家庭结构。人口密度大、素质高自然会构成对房地产品，特别 是高档房地产品的需求。家庭结构、户籍状况、经济收入的差异会形成房地产需 求层次分化，例如我国目前存在的五种家庭类型：工薪家庭、高收入家庭、老年“空 巢”家庭、单身及夫妻家庭、外来人口，对房地产的区位，档次都有不同要求。 社会治安因素。地区发案率高，常有犯罪分子出没，当然会使人望而生畏，而在 鞍山科技大学硕士论文第= 章房地产投资 此投资建成的房地产便会难以销售，因此在投资( 特别是住宅项目投资) 之前考核投 资地段的社会治安状况十分必要。心理因素。心理因素中最关键的是人们的消 费心理，在我国，长期以来城镇居民住房一直是作为实物福利由政府无偿分配的， 个人对国家存在着严重的依赖心理。此外，大多数人具有“不负债消费”的观念，这 种心理对全面启动住房消费非常不利。 三、经济环境 经济环境是影响投资决策的最重要、最直接的基本因素。经济环境要素包括 的内容很多，主要有宏观经济环境、市场环境、财务环境、资源环境等。 房地产业作为国民经济的支柱产业，它的兴衰与此地经济情况息息相关，经 济环境是影响投资效益的关键内容，是房地产投资环境中最重要、最丰富的子系 统。经济制度、经济结构、经济活力与通货膨胀状况反映了地区总体、宏观的经 济状况，是在进行房地产投资时首先应该考查的问题：完善的经济制度对投资的良 性运转、市场的有序成熟颇为关键：经济结构的演化需要具有先导性和基础性的 房地产业作为突破口和切入点：经济充满活力必然要求房地产提供大量的经济活 动空间，这意味着拥有较多的投资机会，较小的投资风险；低通货膨胀率( 3 一5 ) 是房地产投资环境稳定的基础，但由于购买房地产可使货币保值增值，在一定程 度上可以抵御物价上升带来的经济损失，所以轻微的通货膨胀会刺激房地产市场 需求，活跃投资。房地产市场环境是由生产要素市场、交易市场、金融市场、中 介服务市场等构成的，其完备性表现在：政府对市场活动管制、干预较少且规范化； 市场规模大且发展势头猛；生产要素流动的市场化程度高，供应渠道畅通；完善 的金融服务体系和能够提供各种规范性服务( 如投资咨询、地产估价、代理租赁) 的中介机构。在房地产市场环境中，作为生产要素和产品载体的土地尤为重要。 土地所有权归国有，而土地使用权作为商品进入流通领域，有偿、有期、有条件 地进行买卖是房地产业发展的必要条件，而土地开发的现状、价格水平则是影响 房地产投资的主要因素。 四、法律环境 政策法规环境起着调整投资关系、保障投资利益、调节投资行为的作用。它 的运行可以通过行政手段、经济杠杆、法律规范来实现。 在行政手段中对房地产投资影响最大的是产业政策。目前，我国在产业政策 中将房地产定为国民经济的支柱产业，并提出1 8 的年增长率，这无疑为房地产投 9 鞍山科技大学硕士论文第= 章房地产投资 资创造了美好前景。随着福利性分房的取消及货币分房的实施，购房主体从单位 向个人转变，房地产投资将面临更多机会，同时也有更多挑战。与其它产业不同， 房地产投资对城市规划这一行政手段特别敏感，因为城市规划是城市建设和房地 产开发的直接依据，在进行房地产投资时必须考虑城市规划特别是城市土地利用 规划的限制。城市规划编制的各项土地利用的控制指标，如用地性质、用地面积、 容积率、建筑限高、建筑密度、绿地率和居住人口密度都管理调控着房地产开发。 经济杠杆是指国家通过税收、信贷、价格等经济机制引导房地产业的健康良 性发展，实现房地产市场总需求与总供给的动态平衡。 法律规范则是要使房地产法规覆盖面广，结构合理，针对性强以及执法严格 等。投资者必须对法律因素有一个全面性的把握才能使投资在法律保护范围内运 行。 五、自然地理环境 自然地理环境是指投资项目所在地域的自然和风景地理特征。由于自然地理 环境是一种投资者无法轻易改变的客观物质环境，具有相对不变和长久稳定的特 点，而房地产投资项目又具有地理位置的固定性和不可逆的特点，因此房地产投 资者十分重视自然地理环境的研究。 六、基础设施环境 基础设施环境是房地产投资环境中的硬环境，它包括交通、邮电系统；能源 与水资源供应系统；防灾系统等。基础设施项目具有公共性和非排它性，是一切 生产经营的前提，因而营造一个好的基础设施环境是吸引外来资金的必由之路。 对房地产投资而言，区内的交通系统十分重要，因为房地产是不动产，具有位置 固定性，它的开发、使用、经营都要以发达的交通网络为依托。便利的交通网能 增加各类房地产项目分布的自由度，并能使居住区向地价低廉的城市郊区发展， 城市空间从而扩展开来。 1 0 鞍山科技大学硕士论文第三章房地产投资风险 第三章房地产投资风险 3 1 房地产投资风险概况 3 1 1 投资风险与不确定性 投资风险 2 1 泛指在投资过程中投资者遭受各种损失的可能性。投资风险主要是 因为投资中各种不确定因素对投资运动过程中各方面的影响( 如对筹资、对管理、 对生产、对营销等) 产生的，从而造成投资者直接或间接的损失，使得其实际投资 收益与预期投资收益之间出现偏差。 市场经济是风险经济。企业的生产和经营活动都存在着风险，投资活动也不 例外。从经济管理角度来说，投资风险就是无法达到投资预期报酬的可能性。例 如，进行某项投资，投资者的目的当然是为了获得一定的收益，但也可能无法实 现其预期目标，这种可能性即表明风险己客观存在。而一般认为，这种可能性越 大，风险就越大。根据西方财务理论，衡量收益或损失的可能性程度时，主张使 用两个相关的概念：风险与不确定性。风险是对可能结果的描述，即决策者事先可 以知道决策所有可能的结果，以及知道每一种结果出现的概率。因此风险是可以 通过数字分析方法来计量的。而不确定性是指投资者事先不知道决策的所有可能 结果，或者虽然知道所有可能结果但不知道它们出现的概率。因此无法对未来最 终结果做出类似数学分析上的判断。两者只是程度不同，不确定性比风险更难以 预测。 在现实的投资活动中，风险和不确定性很难严格区分。当我们面临不确定情 况时，仍然需要做出决策，不得不依靠直觉判断和预感设想几种可能性并给出主 观概率，使不确定性问题转化为风险问题。当我们进行风险决策时，需要根据历 史资料确定每一结果的概率，而它们并不是未来的准确描述，只是近似的估计， 或多或少地带有主观性质，未来事件的概率总是不确定的。这就是说，从投资人 面临的环境来看，未来发展总有或多或少的不确定性，从决策方面来看，我们必 须先设定各种可能结果及其概率才能展开分析，从而使所有问题都变为风险问题， 正因为如此，在讲述投资分析方法时往往不区分风险和不确定性，统称为风险型 决策，并把投资风险定义为由于未来的不确定性，而产生的投入本金和预期收益 损失或减少的可能性。 鞍山科技大学硕士论文第三章房地产投资风险 房地产投资是一个获利于未来的投资，因此在房地产投资项目的经济评价中， 分析人员所运用的大量技术和经济数据中，有一大部分是对未来情况的预测和估 算。由于未来的不确定性和人们主观的差异性，无法准确预测各种数据的未来值， 难以精确地控制其变动。因此，根据这些数据计算出来的经济评价指标不可避免 地存在一定的不确定性，从而给投资项目带来风险。 3 1 2 不确定性分析产生的原因 在项目投资分析的过程中，存在着许多内在的不确定性，它们主要来源于以 下几个方面： 第一，投资项目是一个获益于未来的投资计划，未来总是不确定的。技术进 步、资源开发及社会发展的未来过程，特别是项目的社会经济环境总是给予项目 建设经营以各种多变的影响。这些未来发生的事件几乎无法准确地加以预测。 第二，许多非物质的成本和效益的分析评价要靠分析者个人价值判断。主观 判断总是因人而异，难以确定的。 第三，分析者掌握的信息是有限的，并在此基础上进行推断、预测并得出结 论。这就需要做出大量假设。有时所需资料缺乏，有时则无充分时间去收集必要 的资料。这些情况都会增加项目分析中的不确定性。 总之，不确定性存在于项目构成及对它的分析之中。项目的不确定性可以出 自项目的内部，也可以出自它的外部。它的内部结构和组织成分可以与预期的不 同；其外部环境则随着项目的进展而发生变化。由于数据和分析工作的弱点，不 确定性也可能出现在项目的分析自身中。 在任何情况下，不确定性都要在项目分析过程中加以处理。不论采用那种投 资分析方法和程序，不确定分析都是项目投资分析中一个不可缺少的组成部分。 3 1 3 房地产投资项目常见风险的种类 所谓房地产投资风险3 1 是指房地产投资的实际收益与期望收益的偏差程度及 其量值。房地产投资是一种特殊的投资方式，投资周期长、投资量大、投资的物 具有不可移动性，投资易受政策影响等特点，都可能形成房地产投资风险的原因。 根据作者对我国房地产投资项目的分析研究认为房地产投资项目常见的风险有： 1 2 鞍山科技大学硕士论文第三章房地产投资风险 一、投资支出风险 房地产投资支出是指投资者取得、开发土地并进行房地产建设所花费的各种 成本费用支出。从投资者为房地产项目花出的第一分钱开始，他就会面临着投资 支出无法收回的风险。山于房地产具有不可移动性，而且受规划限制楼层高度， 周边环境的影响，常具有专用性，一旦建成完工，便很难更改。如果进行改建， 投入将很大。因此如果投资者判断失误，房地产的投资支出便会有去无回。例如 曾风行一时的开发区、工业园建设，由于过分的开发和投资区位选择的失误，给 投资者带来了巨大损失，几千亿的资金化为泡影。另外，房地产投资周期长，一 个新建项目由于建设周期较长，在建设过程中也会遇到投资支出增加或周转不灵 的情况，这可能导致房地产投资者不堪重负，从而造成项目停工停建，使投资者 蒙受损失。 二、经营风险 经营风险是指在房地产开发建设即生产与出租、出售这两个流通过程中的经 营管理可能面对的风险。主要的风险为售价和租金、空置率。进行房地产出售经 营主要面对售价变动的风险，能否正确预测未来房地产价格是有效进行房地产经 营风险防范的关键。对于进行房地产出租经营的投资者，房地产租金价格和空置 率大小是影响投资效益的两个重要不确定性因素。出租能给投资者带来收益，但 租金过高，会使承租者望而却步；租金过低，又会使投资者不能按时收回投资。 空置率是指在一定的时间内，房地产出租数与可租数之间对比率。显然，在租金 价格水平一定的条件下，空置率越低，投资者收益越高；相反，空置率越高，投 资者收益越低。从客观上讲，由于售价、租金和空置率的不确定性而带来的风险 是投资者最不易控制的，从而也是最具有威胁性的风险。 三、商业风险 商业风险是房地产投资在房地产置业投资中由于经营费用超过经营收入而引 起的投资损失。商业风险是一种综合性风险，是各种因素综合作用的结果，这些 因素作用具有不确定性，但投资者仍可通过各种手段对商业风险进行防范。例如 投资者可以通过抵押贷款方式，利用固定利率将投资部分风险转移给银行。投资 者也可通过委托物业管理的方式，将投资的部分商业风险转移给物业管理公司。 四、融资风险 投资量大的特点使得一般的房地产投资者都要借助于各种融资工具。据有关 鞍山科技大学硕士论文 第三章房地产投资风险 人事分析表明，大部分房地产投资中，贷款般都占总投资的5 0 以上，有时甚至 占8 0 或9 0 ，以上自有资本和借入资本组合比率是高些好还是低些好是不一定 的，两者比率的确定主要取决于投资者对以上几个因素的判断：房地产投资的预期 收益、成本、贷款利率和贷款期限等。融资风险很大程度上是市场利息率的变动 而产生的。在市场利率发生变化的情况下，房地产的价值会发生变化，测算房地 产投资价值的一个基本方式便是投资价值= 预期年纯收益+ 收益还原利率。收益还 原利率是与市场利率是里同方向变化的，预期年纯收益一定的情况下，市场利率 越低，房地产投资价值越大。市场利率的降低还会刺激消费，抵押贷款利率低会 提高居民购房能力，从而使得房地产的销售额上升。 五、购买力风险 购买力风险的发生和大小是与通货膨胀率大小息息相关的，它是关于社会物 价总水平的上升，使投资者未来实际收益减少，而形成的风险。如果投资者将房 地产以固定利率的分期付款方式出售或以固定租金的方式进行出租，便可能面临 购买力风险。浮动利率或缩短租期可能降低购买力风险，但同时也可能对投资收 益起到负面影响，例如采取浮动利率虽然降低了购买力风险，但同时会使购房者 数量减少。在通货膨胀率很高的情况下，消费者也可能将消费从住房中转移，从 而影响房地产的消费需求，也会给投资者带来损失。 六、市场风险 市场风险是指由于房地产市场的变动而引起的投资损失。房地产市场是一个 特殊的市场，由于房地产的不可移动性，房地产市场一般只受区域性影响因素的 影响。土地市场一般可分为一级出让市场和二级转让市场，垄断性较强。房地产 市场供求的变化在很大程度上牵制着房地产投资、收益的实现及其大小。例如房 地产市场价格水平的波动、房地产消费市场的局限等都是引起市场风险的原因。 即使在同一城市内、同一档次的物业会因区域性供求状况的不同而有迥异的业绩 七、政策风险 政策风险是指由于国家或地方政府有关房地产投资的各种政策发生变化而给 投资者带来的损失。例如产业政策、税收政策、金融政策和投资限制等。我国现 在正处于市场经济改革中，经济体制转轨的关键时期，各种有关政策的调整比较 频繁，而房地产投资周期相对较长，房地产特别是土地是国家宏观调控的重点对 象，因此房地产投资受政策风险的影响比较大，城市规划的变化不但影响投资房 1 4 鞍山科技大学硕士论文 第三章房地产投资风险 地产的用途，对其利用强度也存在限制，忽略城市规划的变化方向而盲目投资， 对投资者的打击将是巨大的。我国最近出台的各种住房公积金、抵押贷款、住房 分配制改革等有关文件、规定，既为房地产投资者提供了机遇，又对其形成了一 定限制，有效地利用各政策的优惠条件是保证投资成功的前提条件。 八、法律风险 法律风险是指投资者投资行为违法或未能有效利用法律工具而带来的损失。 房地产投资涉及面广，在拆迁安置过程中、房地产交易中、房地产租赁中等极易 引起各种纠纷，各种纠纷的发生一方面影响投资的正常进行，另一方面影响投资 收益的顺利实现，都会造成投资损失。 3 2 房地产投资过程中的风险 风险存在于房地产投资的整个过程中。房地产投资的全过程是指从房地产投 资意向的产生到房地产出售、资金回收一直到房地产退废为止的整个过程。这是 一个动态的过程，一般可分为可行性研究、投资实旌和房地产经营三大阶段，不 同的阶段各具有不同的风险p 】。 3 2 1 可行性研究阶段的风险 投资机会研究【5 】也称投资机会鉴定，是房地产投资可行性研究的第一阶段，其 主要任务是寻找投资机会，为项目投资方向提出建议，即在一定的地区和部门内， 以自然资源和对市场的未来研究预测为出发点，寻找最有利的投资机会。 如果投资机会研究证明是可行的，就可以进入初步可行性研究阶段。这一阶 段需要解决的问题有：分析投资机会研究的讨论，在较详细资料的基础上作出 是否投资的决定；是否有进行详细可行性研究的必要；有哪些关键问题需要 进行专门的特殊研究。 初步可行性研究阶段估算的精度比投资机会研究要高一些，误差大致在垃o 范围内；所需要的费用约占总投资额的0 2 5 1 5 1 占用时间大约在2 4 个月左 右。详细可行性研究是项目可行性研究过程中的最重要的组成部分，是开发建设 项目投资决策的基础，是在分析项目技术、经济可行性后作出投资与否决策的关 键步骤。这一阶段进行投资估算的精度在1 0 左右，大型项目所需费用约为投资 总额的0 2 1 ，小型项目约为1 3 ；占用时间较长，一般项目需要几个月 鞍山科技大学硕士论文 第三章房地产投资风险 时间，大型项目有可能需要一年左右或更长的时间【5 1 。 在可行性研究阶段，要正确评价房地产投资项目的可行性。投资者要在城市 规划条例、政府政策法规等约束条件下，根据房地产市场的供求现状及发展趋势， 确定投资项目的用途、规模、类型，并对开发成本、需求量，售价或租金等做出预 测，这些预测面临着大量的不确定因素，并且大型项目需要的很长时间，所需费 用占投资的比重也很大，所以风险性也是极大的。 3 2 2 投资实施阶段的风险 房地产投资的实施阶段 3 1 是指房地产投资计划的具体实现过程，它包括从获取 士地、筹措资金到设计施工等过程。 投资者首先要取得用于开发的土地。可通过协议、招标和拍卖竞投等方式获 得所需的土地，这三种获取土地方式的选择就具有一定的风险。协议地价最低但 获得的一般是毛地，前期拆迁等工作量大而复杂，风险因素最多。拍卖地价最高， 但一般为净地，前期工作量相对较小，风险因素相对要少一些。 土地购买通常是投资者投入的第一笔主要费用。随着开发过程的进行，开发 商可采用借贷、预售楼花等融资手段进行滚动式开发，这时就要面临融资筹资风 险。贷款期限、开发商的资信程度、贷