消费系列研究报告（一）：当前消费的四大特征与影响因素

1仅供机构投资者使用证券研究报告|宏观专题报告2024年08月29日当前消费的四大特征与影响因素评级及分析师信息评级及分析师信息宏观经济、产业政策出现超预期变化。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告|宏观专题报告正文目录1.当前消费的“四大”特征 31.1.特征一：居民消费意愿偏弱 1.2.特征二：服务性消费恢复渐近尾声 41.3.特征三：居民消费受房地产市场拖累 1.4.特征四：区域消费呈现分化 2.当前影响消费的主要因素 2.1.收入是决定因素 72.2.家庭资产负债表压力 92.3.人口增长差异推动区域消费分化 4.“双管齐下”促消费、稳经济 图表目录图1二季度以来消费增速呈现下行趋势(%) 3图2居民消费倾向仍未恢复至2019年水平(%) 3图3居民储蓄意愿仍然较强(%) 4图4消费意愿修复节奏偏慢 图5餐饮收入和商品零售增长渐趋同步(%) 4图6居民服务性消费支出占比已接近2019年水平(%) 4图7房地产相关消费增速偏低，占比持续下降(%) 图8房地产相关消费规模下降，增速居末(%) 5图9乡村消费市场的增长好于城镇(%) 6 6图11以北上广深一线城市的消费活力不足，增速普遍低于全国平均水平(%) 7图12新一线和二线城市消费增长较快(%) 7图13中部地区和东北地区城市消费增速较快(%) 7图14居民人均可支配收入增速持续回落(%) 8图15近年来就业人员平均工资增速呈现下降趋势(元) 8图16调查失业率已恢复至2019年水平附近(%) 8图17截至2023年末，失业登记人数仍然偏高(万人) 8图18深圳市净新增就业呈现下降趋势(万人) 图192023年以来，居民工作稳定性下降 9图20房产是中国城镇家庭资产中最主要的构成部分 图21过去十几年间，中国居民杠杆率快速上升(%) 图22中国家庭债务收入比已经接近美国(%) 图23二季度居民新增贷款增长乏力(万亿元) 图242023年居民消费贷款有显著回升(万亿元) 1图25一线城市常住人口增速(%) 1图26新一线城市人口增长较快(%) 图27消费偏弱对经济循环的影响 图28市场有效需求不足，物价持续低迷(%) 图29物价低迷，企业利润空间下降(%) 图30中美贸易摩擦，外需存在不确定性(%) 图31企业用工需求有所下降(%) 图322010年以来，消费在GDP中的占比不断提升(%) 图33消费是GDP增长的主要贡献点(%) 31.当前消费的“四大”特征额同比增长3.5%,较一季度下降1.2个百分点；居民人均消费支出上半年同比增长6.77%,较一季度回落1.56个百分点。期上升0.84个百分点，但与2016年-2019年同期67.06%的平均水平相比仍有一定差61.8%,占据绝对优势；倾向于“更多消费”的居民占25.1%;倾资料来源：WIND,华西证券研究所，2023年为两年复合增速图2居民消费倾向仍未恢复至2019年水平(%)8竞意贵资料来源：WIND,华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4资料来源：WIND,中国人民银行，华西证券研究所接近2019的水平(11.35%)。从消费需求端数据来看，居民服务性消费支出占比已经接近2019年水平。2024出增速2.4个百分点，占居民消费支出比重为45.6%,比上年同期上升1.1个百分点。0华西证券研究所，2023年为两年复合增速图6居民服务性消费支出占比已接近2019年水平(%)2024年数据截止至上半年请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5华西证分证券研究报告|宏观专题报告且均出现了负增长。059678中西药品类书报杂志类金银珠宝类2024上半年消费增长呈现出区域分化态势，乡村消费增长好于城镇，中部和东北地区消费增长好于东部和西部地区。城市之间也存在分化，一线和三、四线城市消费乡村消费市场的增速高于城镇市场。疫情期间，乡村地区受到的直接影响较小，看，今年1-7月，乡村社会消费品零售总额累计同比增长4.5%,比城镇高出1.1个百农村居民人均消费支出的名义同比增速为场的活力要强于城镇。消费复苏节奏差异下，今年中部和东北地区消费增长强于东部和西部地区。分地区来看²,今年上半年中部地区社会消费品零售总额同比增长4.96%,增长最为迅速，其次是东北地区同比增长3.69%,东部和西部社零增长较弱仅录得3.13%和3.54%,低于全国平均水平。¹城市等级划分参照了2023年新一线城市研究所发布的《城市商业魅力排行榜》。其中，新一线城市包括：苏州，武汉，青岛，长沙，郑州，重庆，合肥，西安，南京，宁波，成都，东莞，昆明，杭州，天津。²天津、贵州、吉林三省因未公布上半年社会消费品零售绝对值数昧包含请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6华西证分8660422018-112018-112019-112020-112021-112022-112023-110WIND,WIND,华西证券研究所，2023年为两年复合增速一线城市社零数据表现不佳。其中，上海，1-7月份社零累计同比了负增长。东部和西部地区城市增长偏慢。³核心消费城市包括：省会城市(除兰州市缺失数据)、计划单列市以及2023年社会消费品零售规模在3000亿元以上的城市。除天津市缺少社零绝对值数据外，剩余46座城市的社零规模总计为2们元，约占上半年全国社零总规模的3%。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7豆家玉区响会思和蚣三零必水怕地恻如平电屉K05图13中部地区和东北地区城市消费增速较快(%) 均可支配收入的名义增速为6.33%,与2015-2019年8.8%的平均增速相比存在差距。民工资性收入拉动居民收入增百分点，较2015-2019年均值下降了1.6个百分点，是居民收入增速下降的主要原因。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8证券研究报告|宏观专题报告图14居民人均可支配收入增速持续回落(%)图15近年来就业人员平均工资增速呈现下降趋势(元)图14居民人均可支配收入增速持续回落(%)742017-122017-122019-122020-122021-122022-122023-128就业稳定性下降、收入不确定性增加，家庭预防性储蓄上升，消费意愿减弱。2024年7月城镇调查失业率5.2%,较2019年同期下降0.1个百分点，从调查失业数据上看，当前就业情况似乎已经基本恢复至2019年同期水平。但从登记失业数据来看，截至2023年末，城镇登记失业人数为1074万人，虽较2022年峰值有所回落，但仍较2019年末增加了129万人。深圳市人社局数据也显示，今年一季度深圳市新增失业登记人数已经超过了4万人，而同期新增就业人数仅为3.9万人。调查失业率和失业登记的分歧，可能来自两者统计时对失业人员定义的差异。调查失业率中，就业人员指取得收入，在调查周内工作1小时以上的人员。而失业登记中失业人员指有劳动能力和就业要求，处于无业状态，并进行失业登记的城镇常住人员。因此，对于从企业失业并进行了失业登记后，做兼职和临时工维生的人员，在调查失业中会被认定为就业人员，但如果其未缴纳社会保险，就仍属于登记失业人员。综合来看，虽然当前居民调查失业率已经基本恢复至2019年水平，但是就业人数中兼职或临时就业的比例可能有所升高，居民就业和收入的稳定性偏弱，仍未完全恢复。西南财经大学《2024Q1中国家庭财富指数调研系列报告》的调查数据也指向了类似的结果，2023年以来，受访家庭的工作稳定性变动指数持续位于100的基准值之下，表明居民部门就业的稳定性下降，居民收入的不确定性正在上升。图16调查失业率已恢复至2019年水平附近(%)图17截至2023年末，失业登记人数仍然偏高(万人)0201520162017201820192020202120229深圳新增登记失业人数新增就业人数图192023年以来，居民工作稳定性下降工作稳定性变动指数8888其一.债务刚性、收入放缓下.居民消费能力、消费意愿以及信贷扩张都受到抑制.居民的消费和信贷扩张。/GDP)快速上升，从2006年初的11.5%,升至2023年末的62.1%,上升了50.6个百速回落。今年二季度居民新增信贷0.13万亿元，为200资产负债情况调查》数据显示，我国家庭资产中住房占比近六成，住房拥有率达到配收入以GDP的60%估算。其他家庭部门的债务收入比国家数据CE印D资产负债户均规模(万元)占总资产比重(%)户均规模(万元)占总负债比重(%)实物资产住房资产商铺经营性资产其他实物资产21.616.519.46.85.26.12.4金融资产活期、定期存基金债券其他金融资产17.34.34.22.30.810.7资产总计负债总计净资产资料来源：人民银行《2019年中国城镇居民家庭资产负债情况调查》,华西证券研究所2018-032018-030一英国加拿大加拿大0究所，2022,2023年中国住户部门可支配收入以GDP的60%估算请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明图23二季度居民新增贷款增长乏力(万亿元)图242023年居民消费贷款有显著回升(万亿元)2010-122010-122013-122016-122019-122022-1232其他消费贷款人口增长带来消费基数的增加。外地居民迁入，家庭财富也会随着居民一同流动，推动城市的消费增长。2019-2023年，一线城市人口增长仅为1.49%,而新一线城市人口增长达到了10.53%。2021年以来，北上广深四个一线城市的人口增长都降至1%以下，2022年更是出现了全部负增长的情况。而与之相对，以成都、武汉和厦门等代表新一线城市的人口增长较为迅速，增速达到了10.53%,人口增长带动了当地消费的同图25一线城市常住人口增速(%)98640图26新一线城市人口增长较快(%)当前我国经济面临消费偏弱拖累经济循环的压力：“居民储蓄上升、消费下降—一市场有效需求不足、企业用工民就业压力增加、收入下降”。首先。就业压力增加、收入增速和稳定性下降。削弱了预期，导致了居民的消费能力和消费意愿。虽然当前失业率数据已经降至2019年同期水平之下，但与2019年相比，当前工作稳定性降低，工资收入增速回落，居民实际就业压力有所上升。收入增速放缓，制约了居民的消费能力；就业压力增加、收入稳定性下降削弱了居民的消费意愿。房价下降、家庭资产负债表承受压力，居民信贷减少，进一步放大了收入回其次，居民消费减少、市场有效需求不足，导致物价低迷、企业利润空间下降。 自2022年10月以来，PPI同比增速持续为负，CPI同比增速亦处于低位，反映出市场有效需求不足。在物价低迷的背景下，企业的盈利空间减少。2023年，全国规模以上工业企业利润在2022年低基数的基础上，同比下降2.3%。尽管今年以来企业利润增速有所回升，但考虑到基数效应，利润修复的节奏整体上依然较为疲弱。此外，外部环境变化带来的不利影响也在增多，中美贸易摩擦升级，内需不足的情况下，外需的也存在不确定性。最后，企业利润降低下，用工需求回落，家庭部门的就业和收入下降。当前中国正处于新旧动能转换阶段，传统行业的劳动力需求下降，新兴产业对高技术人才需求 增加，但传统行业流出的劳动力与新生产业的技能需求匹配度不高，可能出现潜在结构性失业。2024年7月建筑业从业人员指数仅录得40.2,处于低位。产业结构转型下，图27消费偏弱对经济循环的影响5066中国：出口金额：当月同比中国：进口金额：当月同比图29物价低迷，企业利润空间下降(%)2023年为复合增速2016-112018-122019-102016-112018-122019-102021-112023-12荣枯线88请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明相比于扩收入和促消费政策，通过企业补贴来实现稳就业、促消费的效果可能相对有限。首先，补贴下企业通常将通过降低产品价格来扩大销售，而这将进一步导致价格市场低迷的局面，企业正常的利润空间减小，形成对补贴的持续依赖。而与之相对，补贴消费端，则会淡化居民对于产品价格的敏感性，形成有利于价格回升的市场环境。其次，补贴企业政策执行中，较难实现资金的最优利用，如何选择补贴企业以及确定不同企业的补贴力度，都是需要解决的难题。而扩收入和促消费政策，补贴资金最终会通过居民的消费行为流入企业，是市场在配置中起到了决定性作用，资金的通过多措施刺激消费来“治标”,多渠道增加居民收入来“治本”,标本兼治、双管齐下有望扭转当前消费偏弱的格局，推动经济平稳