金融学原理课件

第三篇金融学原理

第十五章货币银行学

第一节货币、利息与利率

一、货币和货币制度

货币是商品交换的产物，是从商品中分离出来的充当一般等价物的特殊商品。

1.货币的职能

通常认为货币有4个职能，不同学派的经济学家的具体表述和排列顺序并不完全一致。马克思的货币理论在分析货

币职能时，假定黄金是唯一的货币商品，其职能表现在以下几个方面：

(1)价值尺度。货币在表现和衡量其他一切商品价值时，执行着价值尺度职能，这是货币的基本职能。

(2)流通手段。流通手段是货币的基本职能之一，即货币在商品流通中充当交换的媒介。执行流通手段的货币必须

是现实的货币，但可以用货币符号代替，因为货币在交换中是转瞬即逝的，是交换手段而不是交换目的。

(3)贮藏手段。贮藏手段职能是货币退出流通领域被人们当做独立的价值形态和社会财富的一般代表保存起来的职

能。藏手段职能是在价值尺度和流通手段职能的基础上产生的。

(4)支付手段。货币这一职能的产生发展是与信用关系的产生和发展密切相关的，即直接产生于以延期付款方式买

卖商品的活动之中。

(5)世界货币。货币超越国内流通领域，在国际市场上充当一般等价物，就执行着世界货币的职能。

2.货币形态的演变

货币的形态是随着商品交换和商品经济的发展而不断变化和发展的，人们通常根据币材的变化来划分货币的形态。

大致而论，货币材料的演变是从实物货币开始的，发展到金属货币，再发展到货币商品的代表一纸币和信用货币形式。

(1)实物货币。实物货币是指以自然界存在的某种物品或人们生产的某种物品来充当货币。以实物形态存在的货币，

并不能够很好地满足交换对货币的要求，不是理想的交易媒介。

(2)金属货币。与实物货币相比，金属货币具有价值稳定、易于分割、易于储藏等优势，更适宜于充当货币。金属

充当货币材料采用过两种形式：一是称量货币，二是铸币。

(3)纸币。纸币是国家强制发行流通的货币符号。中国是世界上使用纸币最早的国家。公元10世纪，北宋就开始使

用纸币一交子。

(4)信用货币。信用货币是以信用活动为基础产生的、能够发挥货币作用的信用工具。信用货币的形式主要有银行

券、存款货币、商业票据等。

(5)电子货币。电子货币是在当代高科技迅猛发展过程中出现的电子化、信息化的支付工具。就具体形式而言，目

前主要有两种：一种是以各种卡片如普通信用卡、芯片卡或1C卡等形式存在的卡式电子货币；另一种是以计算机软件

形式存在的，在网络电子支付系统中用于清算的数字化货币。

3.货币制度及其演变

货币制度(MoneySystem)是国家以法律形式确定的货币流通的结构和组织形式。货币制度主要包括这样一些内容：

规定货币材料、货币单位、流通中货币的种类、货币的铸造发行和流通程序以及准备制度等。

资本主义经济制度确立以后，货币主要经历了银本位制、金银复本位制、金本位制和不兑现的信用货币制度。

(1)银本位制。银本位制是以白银为本位币的一种货币制度。特点是：银币是本位币，银币可以自由铸造，具有无

限法偿能力，辅币和其他货币则为有限法偿，但它们可以自由兑换成银币，白银可以自由输出入国境。

(2)金银复本位制。金银复本位制是金、银两种铸币同时法定为本位货币，金银均可以自由铸造，自由输出入郭靖，

同为无限法偿，金币和银币之间、金币银币与货币符号之间可自由兑换。复本位制在最初采用金银平行本位制的形式，

即金币和银币之间不规定法定比价，各按其实际价值量流通。在这种币制下，金银比价变动频繁，不能很好发挥货币价

值尺度的职能，很不稳定。为克服其弊端，就采用了金银双本位制。在金银双本位制下，金币和银币按法定比价流通，

但实际上金银的法定比价不断地与市场比价产生冲突。造成“劣币驱逐良币”现象，通称“格雷欣法则”(Gresham'sLaw)。

因此，复本位制是一种不稳定的货币制度。

(3)金本位制。金本位制包括金币本位制、金块本位制和金汇兑本位制。其中，金币本位制是最基本的形式。主要

特点：金币可以自由铸造；辅币和银行券可以自由兑换为金币；黄金可以自由输出入国境。在实行金币本位制的国家之

间，两国主币法定含金量的比值，即法定比价，通称为“平价”、“金平价”或“铸币平价”。在金平价基础上，用一个国家的

货币单位所表示的另一国货币单位的价格，称为“外汇行市”。由于外汇供求关系的影响，外汇行市与金平价常常不一致,

但在金币本位制下，由于黄金可以自由输出入，外汇行市和金平价的不一致是有限的。

金块本位制又称生金本位制。它是不铸造成金币，没有金币流通，国内只有纸币、银行券、辅币等流通，银行券只

有在一定条件下才能兑换成金块的货币制度。金汇兑本位制又称“虚金本位制”，它是指国内没有金币流通，但将本国货

币依附于实行金本位制国家的本位币(如英镑、美元或法郎)，同时将黄金外汇储备存放在该国的货币制度，本国货币仍

规定含金量，但国内流通的银行券不能兑换金币或金块，只能换成在外国兑取黄金的外币汇票。也就是说，在本国不能

兑换黄金，只同实行金币本位制或金块本位制国家的主币保持固定比价，并在后者存放外汇或黄金作为外汇黄金，以便

随时出售来稳定本国的外汇行市。金块本位制和金汇兑本位制是残缺不全、不稳定的货币制度。

目前，世界各国实行的都是不兑现的信用货币制度，这是一种没有金属本位货币的货币制度，沿袭了金属本位币的

单位名称，确定不兑现的信用货币为法偿货币。不兑现的银行券由国家法律规定强制流通，成为无限法偿货币和最后的

支付手段。

二、利息和利率

1.利息与收益的一般形态

利息率(InterestRate)成为一个尺度：如果投资额与所获利润之比低于利息率，则根本不应该投资；如果扣除利息，

所余利润与投资的比甚低，则说明经营的效益不高。在会计制度中，利息支出都列入成本，而利润是指扣除利息支出后

所余的拿分利润。

在一般的贷款中，本金、利息收益和利息率的关系可用公式表示为：

R=Pr

式中，1<代表收益，P代表本金，r代表利息率。同样，在已知R和r时，可以求出P：

P=R1r

正是按照这样的带有规律性的关系，有些本身并不存在一种内在规律可以决定其相当于多大资本的事物，也可以取

得一定的资本价格。如土地，一块土地每亩的年收益为100元，假定年利率为5%,则土地就会以100/0.05=20()0元的

价格成交。

2.利率的种类

(1)利率及其计算方法。利息率体现着借贷资本或生息资本增值的程度，是衡量利息数量的尺度。利息率的计算有

两种方法：单利法和复利法。

单利法：/=/</,•〃5=*(1+”〃)

复利法：/=尸[(1+八)“-1]5=P(l+r)，；

以单利(SingleInterestRate)计算，手续简单，计算方便，借入者的利息负担比较轻。以复利(CompoundInterestRate)

计息，考虑了资金的时间价值因为，是对贷出者利益的保护，有利于提高资金的使用效率，强化了利率杠杆的作用。一

般来讲，单利适用于短期借贷，而长期借贷则多采用复利计算。

(2)利率的种类。按照利率的表示方法，可以分为年利率、月利率与日利率；按照利率的决定方式可以分为官定利

率、公定利率与市场利率；按照借贷期内利率是否浮动可划分为固定利率与浮动利率；按照利率的作用不同可划分为基

准利率和差别利率。基准利率(PrimeInterestRate)是指在利率体系中处于核心或基础地位的利率，它的变动会引起其他

利率的相应变动，并且会引导利率体系的变化；按照信用行为的期限长短可分为长期利率和短期利率；按照利率的真实

水平可分为名义利率和实际利率。

3.西方利率决定理论

西方利率决定理论主要有古典利率决定理论、流动性偏好理论、可贷资金理论和基于IS-LM分析的理论决定理论

等。

(1)古典学派的利率决定理论。古典利率决定理论的代表人物有亚当斯密、威廉配第、休莫等。他们认为利率和其

他商品一样，受到供给和需求的影响，因此，资本的供给与需求决定利率水平。储蓄是利率的增函数，投资是利率的减

函数。该理论又被称为实际利率理论，它强调非货币的实际因素在利率决定中的作用。该理论的主要缺陷在于它是一种

局部均衡理论。储蓄数量和投资数量都是利率的函数，利率的功能仅仅是促使投资与储蓄达到均衡，而不是影响其他变

量，并且古典利率理论没有考虑货币因为以及货币政策对利率的影响。

(2)凯恩斯的利率决定理论。凯恩斯认为，利率仅仅决定于两个因素：货币供给与保有货币的意愿(货币需求)。货币

供给量为一外生变量，由中央银行控制。货币需求是由人们对货币的流动性偏好决定的。利率决定于货币需求和货币供

给，两者函数的交点即为均衡利率。在凯恩斯的利率决定论中，货币需求的交易部分决定于收入，而收入水平决定与储

蓄和投资。可见，凯恩斯主要从货币供求的变动分析利率的变动，他的利率理论实际上是货币的利率决定理论。

(3)可贷资金理论。可贷资金理论认为，利率是由资金的供求所决定的，而资金的供给来源主要有两个方面：一个

来源是储蓄S(r),另一个来源是货币供给量的净增加4/(厂)。资金的需求也包括两个方面：一个是投资需求/(广)，

另一个是人们窖藏货币量的净增加A7/(r)。其中储蓄S和货币供给量的净增加*1/都是利率r的增函数，而投资I和

人们货币窖藏净增加V/都是利率的减函数。可贷资金理论认为，利率取决于可贷资金的供给和需求的均衡：

5(r)+A\/(r)=/(r)+AZ/(r)

(4)IS-LM理论。IS-LM理论的代表人物是希克斯和汉森。他们的主要观点是：影响利率决定的因素有生产率、节

约、灵活偏好、收入水平和货币供给量。希克斯认为，利率是一种特殊的价格，必须从整个经济体系来研究它的决定。

因此，应将生产率、节约、灵活偏好、收入水平和货币供给量结合起来，运用一般均衡的方法来探索利率的决定。

一般均衡分析方法中有两个市场：实物市场和货币市场。实物市场上，投资与利率负相关，而储蓄与收入正相关。

在货币市场上，货币需求与利率负相关，而与收入水平正相关。

4.利率结构理论

利率结构(StructureofInterestRate)是指各种利率之间的关系。

(1)利率的风险结构理论。利率的风险结构是指相同期限的证券不同利率水平之间的关系，反映了证券所承担的信

用风险的大小对其收益率的影响。造成这种情况的原因主要是存在证券的违约风险、流动性及税收等。

(2)利率的期限结构理论。利率期限结构是指具有相同风险及流动性的证券，其利率随到期日的长短会有所不同。

相对于利率的风险结构，利率的期限结构更为复杂、更为重要。一般来讲，在风险、流动性和税收特征等方面相同的证

券，由于期限结构不同，利率也会有所不同。

证券的持有期不同会导致证券的收益率不同。收益率曲线可能形成向上倾斜、水平以及向下倾斜三种形态。对这种

现象的解释有以下几种假说：

预期假说(ExpectationsHypothesis)。由费雪提出，后由弗莱德里奇卢兹进一步发展，是一种古老的利率的期限结

构理论，目前被广泛用于相关证券的定价依据。是基于以下假设成立的：第一，投资者是典型的经济人，即追求利润最

大化；第二，投资者对证券的期限没有偏好，各种期限的证券可以互相替代；第三，交易成本为0;第四，金融市场是

完全竞争的；第五，完全替代的证券具有相同的预期收益率；第六，投资者对证券的预期准确，并依据该预期收益作出

相应行为。该理论的基本命题是：长期利率相当于在该期限内人们预期出现的所有短期利率的平均数，因而收益率曲线

反映了所有金融市场参与者的综合预期。该学说的局限是无法解释收益率曲线通常情况下是向上倾斜的原因。

期限结构的市场分割假说(SegmentedMarketsHypothesis)。该假说认为，投资者的投资需求往往不同，每个投资

者一般都有自己偏好的某个特定品种的证券，由此导致各种期限证券的利率由该种证券的供求关系决定，而不受其他期

限的证券回报率的影响。造成市场分割的原因主要有：法律上的限制，如政府限制某种资金进入特定的市场；缺乏能够

在未来进行证券交易的市场，以至其未来价格未能与现期价格连接起来，如有的国家只有即期资金市场而无远期资金市

场；缺乏在国内市场销售的统一的债务工具；证券风险的不确定性；不同期限的证券不能完全替代，导致不同证券的预

期回报率对其他证券的需求没有影响等等。该理论无法解释不同期限证券利率的一起波动，以及短期利率较低时收益率

曲线向下便斜，短期利率较高时收益率曲线向上倾斜的情况。

选择停留假说(PreferredHabitatHypothesis)。基本命题：长期证券的利率水平等于在整个期限内预计出现的所有

短期利率的平均数，再加上一定的风险补偿，也就是流动性升水。该假说隐含这样的表述：第一，期限不同的证券之间

可以互相替代，短期证券的收益率水平会影响到长期证券的利率水平；第二，投资者对不同期限的证券偏好不同，一般

更倾向于短期证券；第三，证券收益率大小对投资者的影响程度要大于期限长短对投资者的影响。选择停留假说可以用

公式表述为：

山,=Kn,+(/；+照_|++•--+

其中人力,表示正的风险溢价，也即风险补偿。

三、货币需求理论

货币需求理论是着重研究货币需求的构成要素及其相互关系、货币需求数量的变化规律、货币需求的动机等内容的

理论。

1.货币数量论

货币数量论的核心内容：货币数量的变动与物价或货币价值的变动之间存在着因果关系，即在其他条件不变的情况

下，物价水平或货币价值由货币数量决定。货币数量增加，物价随之正比例上涨，货币价值随之反比例下降；反之亦然。

(1)现金交易数量说及交易方程式。费雪着眼于货币的流通手段功能，认为货币旨在用以交易。因此，他是从有多

少货币服务与商品交易的角度来说明数量与物价之间的关系。他的货币定义：包括金银货币、银行券、政府纸币、辅币、

存款通货等凡具有“货币的购买力”的货币。他认为，如果先将存款通货除外，物价水平的决定因素包括：第一，流通的

货币数量；第二，流通货币的效率，即货币流通速度(一年内同一货币与商品的交换次数)；第三，商品交易数量。这三

个因素与物价水平的关系，费雪用方程式表示。假定以M表示流通的货币数量，V表示货币的流通速度，MV即为用以

购买商品的货币总量。再假定一年内所交易的各种商品的平均价格为夕、p'、夕”…其交易量为夕、q'、q"…则得：

XIV=pq+p'q'+p"q"+■■■

即：

如果以P为p的加权平均，以T作为q的总计，则P表示一般物价水平，丁表示社会商品总交易量，上式写为：

MV=PT

右方为交易总值，左方为货币总值。这是货币经济条件下的一个恒等式。如果将作为交易媒介的存款通货也考虑在

内，将使这一等式更接近现实。若以八/'表示存款通货的总额，以广表示其平均的流通速度，则上式变为：

Air+M'f'=PT

为从等式中寻找货币数量与物价水平的关系，费雪作了假设：其一，货币流通速度由个人支付习惯、社会支付制度、

工业结构、人口密度、运输工具的发展等长期因素所决定，变动极慢，因此在短期或中期内可视为不变常数；其二，实

际交易量在充分就业的情况下，变动极小，因此，也可以作为常数，如果将常数用一横线加于变量之上来表示，交易方

程式变为：

MV+MV'=PT

或：

cA/r+A/V

1-=

T

物价水平随流通中货币量的变化而成正比例地变动。

(2)现金余额数量说及剑桥方程式。马歇尔从研究人们为何保有货币以及保有多少货币才适度为出发点，论证了货

币数量对货币价值的决定作用，强调货币与物价之间的关系取决于人们手中保有的货币量。后由庇古加以系统化，用方

程式予以表述：

M=KPY或，=A〃AT

这一方程式称为现金余额方程式或剑桥方程式。式中M代表一国的货币供应总量；Y代表实际国民收入或国民总

产值，即总产量；P代表平均物价水平或货币价值的倒数；K代表人们手中经常持有的货币量(现金余额)与以货币计算

的国民收入之间的比例。

从形式上看，剑桥方程式与交易方程式并无多大区别，因为K实际上就是1/(=A/PT),即货币流通速度的倒

数，Y也可由T(交易总量)代替。但是,与现金交易数■说不同，现金余额数■说并不注重货币的流通手段功能，而是

着眼于货币的贮藏手段功能，认为货币旨在用以储存购买力。因此，它是从人们持有货币多少的角度来说明货币数量与

物价的关系的。按照剑桥学派的观点，一个社会真实的货币需求就是所有人希望以货币形式持有的国民收入，即KYo

K决定现金余额的多少，因而决定货币需求的大小。剑桥方程式的意义在于：货币价值决定于货币数量的供求，如果货

币供给M增加，或货币需求KY减少，则货币价值(1/P)下降或物价水平P上升。在货币供给总量和总产量不变的情况下，

货币价值或一般物价水平则决定于现金余额的数量，即K的比值。

剑桥学派注重分析人们持有货币的动机，认为K将由以下原因而变动：人们的财富有三种用途：第一，投资于生

产，以获取利润或利息；第二，用于直接消费，得到享受；第三，保持货币形态，使其成现金余额，以得便利和安全。

此三种用途互相排斥，必须权衡利弊作出最佳选择。现金余额说的最大特点是：重视了人的行为因素一持币动机对货币

需求进而对货币价值或物价水平的影响。

2.凯恩斯的“流动偏好”货币需求理论

凯恩斯认为货币需求的实质是流动偏好或灵活偏好。凯恩斯认为，货币需求动机有四点：第一，为所得动机，即经

济单位、个人及家庭为应付商品与劳务支出，在收入与支出的一段时间内，必须持有一定数量的货币；第二，为营业动

机，即企业在支付营业费用及获得营业收益之间的一段时间内，必须持有一定数量的货币；第三，为预防动机或谨慎动

机，即为防备意外或不时之需，必须持有一定数量的货币；第四，为投机动机，即为了随时根据市场行情变化购买债券

进行投机谋利，必须保持一定数量的货币。由前两种动机引起的货币需求为交易性货币需求，由第三种动机引起的为预

防性货币需求，由于最终用于交易，也可视为交易性需求，由第四种动机引起的为资产性或投机性货币需求。因此，全

社会的货币需求总量可以概括为交易需求和资产需求之和。货币的交易需求依存于收入多少，收入越多，需求量越大。

交易需求为收入的递增函数，以Ml表示满足交易需求的货币需要量，L1表示决定于收入水平的货币需求函数，丫表示

国民收入，贝必/1=21(F)。资产性货币需求依存于利率的高低，利率越高，需求量越小。资产性货币需求为利率的减

函数，若以M2表示满足资产需求的货币需要量，L2表示决定于利率水平的货币需求函数，R表示利率，则

4/2=1,2(〃)。这样，货币的总需求量为：

M=M\+X12=L\(Y)+L2(R)

凯恩斯货币需求理论的基本结论是：货币需求不仅与收入有关，而且与利率有关，是收入的增函数，利率的减函数。

货币需求对利率的变动十分敏感，是一个易于变动、极不稳定的量。

凯恩斯货币需求理论的突出特点是注重对各种货币需求动机的分析，尤其是对投机性货币需求动机的分析。因此，

“流动偏好”货币需求理论又被称为货币资产需求理论。它的政策意义在于：在社会有效需求不足的情况下，可通过扩大

货币供应量来降低利率，通过利率降低诱使投资扩大，进而增加就业，增加产出。但是，扩大货币供给，降低利率能再

多大程度上发挥拉动总需求的作用要受货币需求状况影响。当货币需求对利率变化非常敏感时，增加的货币供给大都被

增加的货币需求所吸收，很难刺激投资，使总需求扩大。出现“流动性陷阱”时，货币政策将失效。

3.凯恩斯学派对凯恩斯货币需求理论的发展

(1)平方根定律。在凯恩斯的货币需求分析中，交易性货币需求是收入的函数，与利率无关，这一结论受到批评。

1952年，鲍莫尔运用管理学中有关最有存货控制的理论，对交易性货币需求与利率的关系作了深入分析，提出了与利率

相关的交易性货币需求模型，即平方根定律或鲍莫尔模型。

设某人每月初得到收入Y,月内可预见的交易支出总额也为Y,交易活动在月内平均分布，收入在月内平均用完。

那么月初只需保留少量货币C,而把其余的(Y-C)购买债券。等所持货币C用完后，再用债券换回又一货币额C,供交

易之需，周而复始。由于每次由债券兑换成的货币均为C,则月内共兑换Y/C次。设每兑换一次手续费为b,则月内的

Y

手续费共为一•/，又假定每次换回的货币C也是连续和均匀支出的，因此，平均的货币持有额为C/2O设持有单位货

币的机会成本为债券利率r,由于平均货币余额为C/2,所以机会成本总量为万•,"O若以X表示持有货币的总成本，则

有：

bYC-r

x=-----1---

C2

上式表明，持有货币的成本(交易成本和机会成本)是货币持有量的函数。其口R,交易成本是货币持有量的减函数，

机会成本是货币持有量的增函数。将总成本X对每次兑换的货币量C求一阶导数,并令其为0,贝IJ：

dxbYr,

--=---H—=0

dCC12

则可求得总成本x最小时的每次兑换的货币量Co由上式得：2°’,即当每次由债券换成的货币量为

时，持有货币的总成本最小。由于货币的平均持有量为C/2,所以使总成本最小的货币平均持有量为：

也=；=；严=/了

2r

h

这就是“平方根定律"。若令a=一上式变为：

2

八/,="},"J

(2)立方根定律。在凯恩斯的货币需求分析中，预防性货币需求也是收入的函数，与利率无关。1966年惠伦予以否

定，论证了预防性货币需求同利率的函数关系，得出惠伦模型，即立方根定律。惠伦认为，预防性货币需求的最佳持币

量与三个因素相关：第一，非流动性成本，指因低估某一支付期内的现金需要，持有货币过少或流动性过弱而可能造成

的损失；第二，持有预防性货币余额的机会成本，指持有这些现金而舍弃的持有生息资产的利息收益；第三，收入和支

出的平均值和变化的情况或变现的可能次数。上述三个因素中，第一个因素（以资产变现的手续费代表的非流动性成本）

与第三个因素（变现的可能次数）的积为预防性货币需求的非流动性成本总额，第二个因素与持有预防性现金余额的积为

预防性货币需求的机会成本总额。最佳现金持有量是：在二者的总成本最低时的现金持有量。假设资产变现手续费为b,

变现的可能次数为P，债券利率为r,持有预防性现金金额与M,预防性货币需求总成本为x,贝IJ:

x=M-r+P-b

式中，可能的变现次数P取决于净支出（N）大于M的概率。由于从长期角度讲，收入等于支出，净支出为0,因此

N的概率分布以0为均值，若设方差为,则可知净支出N与均值之间的偏差大于预防性现金余额M的概率P满足：

对一个风险回避者来说，在估计净支出大于预防性现金余额的概率时，要做出对流动性不足的充分估计，估计值应

S'

为，{.V>A/}=F。将P值代入预防性货币需求总成本公式：

投

x=&/♦/•+'、

将总成本X对M求一阶导数，并令其为0,即：

dx2bsz

=r-..=0

dMA/3

可求得总成本x最小时的预防性现金持有量M：

上式记为立方根定律或惠伦模型。若令〃=痣，公式可写为:：\/=ah}iSz31--'"

在惠伦模型中，收入对预防性货币需求的影响是通过净支出的方差间接表现的，因而，收入和支出的数额和次数是

影响净支出方差的主要变量。

（3）托宾资产组合理论中的货币需求分析。在凯恩斯的投机性货币需求分析中，人们对于货币和债券这两种资产的

选择是互斥的。但现实中情况并非如此，人们往往采取既持有货币又持有债券的组合形式。托宾以人们对未来预期的不

确定为前提，研究如何选择资产持有的问题，形成了对投资活动和金融管理产生深远影响的资产组合理论。

托宾假定，人们的资产保有形式有货币和债券两种。货币是一种安全性资产，持有货币虽没有收益，但也没有风险；

债券是一种风险性资产，持有债券可以获得收益，但也要承担债券价格下跌而受损时的风险。人们可以选择货币和债券

的不同组合来保有资产。投资者要在预期收益率和风险之间进行权衡作出对资产组合的选择。若用以表示资产组合的预

期收益率，c表示预期收益率的标准差，即风险，那么风险厌恶者的资产组合选择就可以用落在以，“和n•为坐标轴的

象限内的无差异曲线表示出来。资产组合的优化选择方向是：使资产组合中所有资产具备尽可能高的收益率和尽可能小

的标准差，即越向左上方移动的无差异曲线，越是好的资产组合。

资产组合的预期收益率〃与其风险c之间存在着线性关系：该直线与无差异曲线的切点即为投资者的

（T

资产组合均衡点。托宾曲线证明了投机性货币需求与利率的负相关关系。

4.弗里德曼的货币需求函数

弗里德曼是货币学派的代表人物，其理论及政策主张，被称为“新货币数量论”或“货币主义”。

“新货币数量论”基本内容：物价水平乃至名义收入（国民总产值或国民收入）的水平是由货币供应和货币需求共同作

用的结果。在决定实际产量的生产条件不变的情况下，当货币供应大于货币需求时，物价上涨，名义收入增加；当货币

供应小于货币需求时，物价下跌，名义收入减少。至于货币供求对实际产量的影响，取决于供求失衡的严重程度和时间。

由于货币供应是取决于货币制度的外生变量，即货币供给是由货币当局和有关立法来控制的，其变化独立于经济体系的

内部运转，因此问题的关键在于了解货币需求函数的状况。理论分析和统计资料表明，货币需求函数是极为稳定的。因

此，货币供应量的不规则变动是经济波动的根本原因，通货膨胀是货币供应过多的结果。如果要实现经济的稳定增长，

控制通货膨胀，则就必须实行“单一规则”的货币政策，即将货币供应量作为唯一的政策工具，并制定货币供应量的数量

法则，是货币增长率同预期的经济增长率保持一致。

“新货币数量论”的关键是证明货币需求函数的稳定性。弗里德曼详尽分析了影响货币需求的各种因素，提出需求函

式中，八/为名义货币需求量。

P代表物价水平；+代表剔除物价水平影响的实际货币需求；Y代表以货币表示的恒久性收入，对货币需求起主

导性作用；1代表剔除物价水平影响的实际收入水平，是影响实际货币需求的主导因素；

P

匕代表货币预期报酬率，主要指银行存款利率；代表固定收益债券利率；，•代表非固定收益证券(股票)利率；

।代表物价变动率；这三者决定持有货币的机会成本；

Pdl

W代表非人力资本(物资财富)对人力资本(个人获得收入的能力)的比率，该比率制约人们所得收入的状况，W越大，

货币需求越小；U反映主观偏好与风尚以及客观技术与制度因素的综合变数。

弗里德曼的分为结果表明：第一，实际货币需求不受物价水平(P)的影响；第二，实际货币需求主要取决于作为总

财富代表的恒久性收入(Y/P),由于恒久性收入在长期内取决于生产力发展状况，其变动时相对平稳的，这就从根本上决

定了实际货币需求也是相对平稳的，弗里德曼统计分析显示，货币需求的收入弹性为1.394;第三，持有货币的机会成

本对货币需求的影响很小。

四、货币供给和货币供应・

1.货币供应■的构成和层次划分

货币供应量的基本结构是由现金、活期存款向各类存款和短期证券依次扩展，划分层次的的基本标准或依据是货币

的流动性强弱。现金和活期存款是直接可以用于购买和支付的货币，因而流动性最强，被普遍列为第一层次；货币的第

二层次中，一般是加进了各类定期存款和储蓄存款；货币的第三层次加进了各类非银行金融机构的存款；货币的第四层

次一般是加进了各种短期金融工具，如：国库券、银行承兑票据等，其流动性比各种存款都弱，比其他长期证券强。

2.货币供给的理论模型

(1)商业银行的货币供给机制。对于商业银行来讲，在货币供给机制中是通过其特殊的创造存款货币的功能来发挥

作用的。商业银行通过创造派生存款进而创造货币供给的能力不是无限制的，除受到中央银行制度下规定的存款准备金

率的限制外，还受到超额准备金率、现金漏损率等诸多因素的限制。

(2)中央银行的货币供给机制。对于中央银行来说，货币供给机制是通过提供基础货币来发挥作用的。基础货币又

称高能货币或强力货币，通常指流通中的现金和商业银行在中央银行的准备金存款之和，可用公式表示为：

B=C+R

从基础货币构成来看，(2和R都是中央银行的负债，中央银行对这两部分都具有直接的控制能力。中央银行控制的

基础货币是商业银行借以创造存款货币的源泉。

引入基础货币之后，货币供应可以表达为这样一个理论化的模式：一定的货币供应总量必然是一定的基础货币按照

一定倍数或乘数扩张后的结果，或者说，货币供应量总是表现为基础货币的一定倍数。该倍数通常称为货币乘数：

m=一

B

分析基础货币的构成，以C表示流通中的通货，R表示银行的存款准备金，RR表示法定存款准备金，ER表示超额

存款准备金，D表示银行存款总量。将C/D称为通货比率，记为/：；RR/D称为法定准备金率，记为厂；ER/D称为超额

准备金率，记为八：

r=C/D,r.=RR/D,r.=ER/D

若这些比率均为常数，则意味着流通中的通货、法定存款准备金、超额存款准备金都与银行存款同比例变化，即：

C=/;,xZ),RR=/,xD,ER=1：xD

基础货币可表示为：

B=C+RR+ER=(r+-+r)xD

根据狭义货币的定义，货币供给量应为流通中的通货与银行存款之和，即：

3/=；l/1=C+Z)=(l+r.)xZ)

货币乘数为：

M1+r

m=m.=—=----------

Br.+r.+/;

第二节金融市场

一、金融市场的定义

金融市场的定义一般都是以金融商品的交易或买卖这一核心内容为基调的。金融市场可以定义为：为各种金融活动

和金融商品交易提供的场所、设施、规则、组织形式，以及由各种金融活动和金融商品交易而形成的供求关系和价格机

制的总和。

二、金融市场的分类

按中介特征划分，金融市场可以分为直接金融市场和间接金融市场。直接金融市场是指资金供求双方直接进行融资

所形成的市场。间接金融市场是指以银行等金融机构作为信用中介进行融资所形成的市场。

按交易期限划分，分为资本市场和货币市场。资本市场即长期资金市场，是指期限在1年以上的金融商品交易的市

场，包括以债券和股票为主的有价证券市场和银行中长期信贷市场。通常所说的资本市场，多指债券市场和股票市场。

货币市场即短期资金市场，是指期限在1年以内的金融商品交易的市场，主要包括同业拆借市场、票据市场、国库券市

场、回购协议市场、大额存单市场等。

按交易程序划分，金融市场有一级市场、二级市场、第三市场和第四市场等特殊形式。一级市场又称初级市场或发

行市场，指筹资者将设计开发出的金融商品首次出售给投资者时所形成的交易市场，例如，债券发行市场和股票发行市

场。二级市场又称次级市场或流通市场，指已发行的票据和证券等在不同的投资者之间再行转让买卖的市场。二级市场

分为两种：一是场内市场，即证券交易所，是一种集中性的交易市场，有严格的入市条件和统一的交易规则、清算制度、

信息披露制度等；另一种是场外交易市场，又称柜台交易市场或店头交易市场，是在证券交易所之外进行证券买卖的市

场。一级市场与二级市场是相辅相成的，没有一级市场就不可能有二级市场；没有二级市场，一级市场发行的证券就没

有灵活变现的渠道，市场需求就会萎缩，市场很难长久存在。第三市场是指证券交易所挂牌上市的证券在交易所以外进

行交易而形成的市场，实际上是场外交易市场的一部分。第三市场交易对象是在证券交易所挂牌上市的股票和债券，交

易价格常常采用议价方式，相对于交易所内的交易来讲，第三市场交易由于无须缴纳各种服务费用，交易成本低，交易

限制少。第四市场是指投资者与证券出卖者之间既不通过交易所，也不通过柜台或经理人，而是运用各种现代化的电讯

手段直接进行交易而形成的市场。参与这种市场的大多是机构投资者，它们避开交易所和经纪人的目的在于保守秘密和

降低交易成本。

按交易对象划分，可分为票据市场、拆借市场、短期存贷市场、定期存单市场、回购协议市场、国库券市场、有价

证券市场、外汇市场、黄金市场等多种类型。有价证券市场是有价证券发行和买卖所形成的场所，主要为债券市场和股

票市场。由于有价证券是长期金融工具，因此，有价证券市场与长期借贷市场一起构成资本市场，通常所说的资本市场

主要指的就是有价证券市场。

按场所特征划分，分为有形市场和无形市场。有形市场的典型形式为证券交易所。无形市场是通过电信、电脑网络

等现代化通讯设备实现交易的市场。金融市场的绝大部分交易都是通过无形市场进行的。

按交割时间划分，分为现货市场和期货市场。现货市场以“钱货两清”的方式交易，由于技术原因，实际交割时间一

般在成交后的1~3日内，期货市场是成交后按约定的后滞时间交割。

按市场地域划分，分为国内金融市场和国际金融市场。国内金融市场交易的结果只改变本国居民的收入分配，不直

接引起资金的跨国流动，不直接影响本国国际收支。

三、货币市场和资本市场

1.货币市场的特点和作用

货币市场是一种融资期限在一年以内的短期资金市场，主要由同业拆借市场、票据市场、国库券市场、定期存单市

场、回购协议市场、短期存贷款市场等构成。若将这些市场与主要有债券市场和股票市场构成的资本市场相比，主要特

点是：融资期限短、流动性强、风险性小、可控性强。

2.资本市场的运行及组织形式

资本市场主要包括股票市场、债券市场、基金市场等有价证券市场和长期信贷市场。

证券发行市场是资金由盈余单位向赤字单位转移的市场，是储蓄向投资转化的市场，是最能体现金融市场基本功能

的市场。股票发行方式包括私募发行和公募发行。在公募发行方式下，只有事先在证券管理机构获准登记注册的发行公

司，才有资格发行股票。申请注册过程中的关键是准备好招股说明书。说明书的主要内容包括公司的各项财务数据、公

司的经营发展历史、高级管理人员的状况、筹资目的和资金使用计划、主要遗留问题等，各种数据、资料和情况都须在

有关律师、独立注册会计师和其他专家的参与下提供，以保证信息的可靠、完整和准确。

在获准的法定招股说明书中，要求标明拟发行股票的发行价格，发行价格确定的是否合理，是发行能够取得成功的

关键因素之一。

四、债券价格和股票价格

根据收入资本化原理对债券和股票价格确定的基本方法作以介绍。

收入资本化原理的核心是：任何资产的内在价值(其表现形式为资产价格)取决于持有资产可能带来的未来的现金流

收入。由于未来的现金流或将来的价值是投资者预测的，是一种将来的价值，因此，需要利用贴现率将未来的现金流或

将来的价值调整为现在的价值或称现值。由于借贷市场利率是收入的一般形式，因此，贴现率可以用市场利率代表。若

以V代表资产的内在价值，(二代表第t期的现金流收入，I■代表市场利率或贴现率，则资产的价值可用公式表示为：

qc,c3(c

1+r(1+r)2(1+r)31(1+“

该公式即为对各种资产进行价值分析的一般公式。

五、股票价格指数

股票价格指数是指运用指数方法编制而成的、反映股票市场总体价格或某类股票价格平均水平及其变动趋势的指标。

股票价值指数的主要作用:(1)综合反映股票价格变动的趋势，作为反映宏观经济景气状况和行业发展特征的重要指标；

(2)综合反映股票市场投资的总体收益水平，作为判断个别资产组合收益水平的比较标准;(3)用以预测股票市场将来变

化，为投资者的分析和决策提供依据；(4)作为股指期货市场的交易对象。

股票价格指数的具体形式表现为，以确定的某一日期为基期，并将某一既定的整数(通常为100)作为基期的股票平

均价格，采用一定的计算公式，计算出报告期的股票平均价格较基期平均价格变动的比率(通常以百分数表示)，即为报

告期的股票价格指数。可采用的计算方法有相对平均法、综合平均法、加权平均法和几何平均法等4种。若以P代表报

告期股票价格指数，以匕(/=|.2代表第i种股票的基期价格，以/=1.2代表第i期股票的报告期价格，

以n代表所选取的样本股票的种数，以？代表第i种股票的股数，以100作为基期的股票价格指数，那么，4种方法的

计算公式分别为：

1.相对平均法。

IJi,p!

p=y*xioo

2.综合平均法。

P=1x100

小

J=1

3.加权平均法。

P=^--------x100

2=1

4.几何平均法。

a~~尸F7

K,窗代号

上述几种方法中，使用最多的是加权平均法。目前世界上比较权威的、有影响的股票价格指数主要有道・琼斯股价

平均指数、标准普尔指数、日经道•琼斯股价平均指数、伦敦金融时报指数、香港恒生指数等。

六、资本市场理论

1.证券投资组合理论

现代投资组合理论(MPT)认为投资者的理性表现为在任何预期收益上，努力使证券组合的风险最小，在任何给定的

风险水平上，更喜欢证券的预期收益是最大的，对证券组合进行分散化的目的是在不牺牲预期收益的前提下，降低证券

组合的风险。

马克维茨根据风险分散原理，运用多目标准则决策的数学方法，提出了构建有效证券组合的理论，这一有效证券组

合由此被称为马克维茨有效证券组合。它是所有可行的证券组合中面临同样风险水平，预期收益率最高的证券组合。所

有马克维茨有效证券组合被称为马克维茨有效证券组合的组合。

夏普1963年依据马克维茨模型，建立了一个计算相对简化的模型一单一指数模型。他认为不需要计算每种股票的

方差，假设资产收益只与市场总体收益有关，用证券的收益率和证券市场指数的收益率的相关关系得出以下模型：

++e.

式中，A表示某种证券的收益率，/(表示证券市场指数的收益率，b为证券收益率对市场指数收益率的敏感程度，

即为证券相对于市场的系统风险，c为剩余收益，是一随机变量，表示某一证券收益率与平均收益率的偏差。

由该模型可导出收益率的方差分为两部分，系统风险与非系统风险。非系统风险是由个别证券本身所产生的，投资

者只要通过分散化投资就可以消除的风险，因此又成为可避免风险，而系统风险则无法通过分散化投资消除，所以又称

为不可避免风险。

2.资本资产定价模型

资本资产定价模型(CAPM)建立在马柯维茨证券组合选择模型及相关投资理论基础之上，把注意力从马柯维茨对单

个投资者的个体研究转向对整个市场的研究；即在资本市场达到均衡时，考虑若所有根据马柯维茨定义下的投资者的共

同行动将导致怎样的市场状态，这相当于商品市场上如何根据各自的利益形成均衡价格和均衡产量。

(1)CAPM的假设条件。CAPM主要是研究证券市场中资产的预期收益率与其风险之间的关系，以及均衡价格是如

何形成的。其主要特点是建立了测度公司证券的市场风险(系统风险)的/?系数。表示证券的风险相对于市场风险的反映

的灵敏度，一种资产的预期收益率可用这种资产的风险的相对测度的/，值来衡量。与任何一种经济模型一样，CAPM有

着自己的假设条件：第一,投资者以资产组合在某段时期内的预期收益率和标准差来评价该资产组合；第二，在投资风

险既定的条件下，投资者总是追求最大的收益率；在投资收益率既定的条件下，投资者总是尽量回避较大的风险；第三，

所有资产者有着相同的资产持有期，这样，市场上所有的风险者可按相同的无风险利率借款；第四，资本市场是一个完

全市场，不存在资本与信息流动的障碍，因此，假设没有一个投资者的行为能够大到影响整个证券市场，没有交易成本

及所得税，所有投资者均可免费得到所有有价值的信息；第五，资产无限可分，即购买者可购买一个股份的一部分，这

样就可以保证投资者以任何比例分配其投资；第六，投资者有相同的预期，即对预期收益率、标准差以及证券之间的协

方差有相同的理解。这些假设条件将市场限定在均衡状况下，使每一个投资者面临同一个有效集一最佳风险投资组合。

它是客观存在的，与个别投资者对风险的偏好无关。

(2)资本市场线。当市场进入均衡状态时：第一，每一位投资者对每一种风险证券都将持有一定的数量，即每种证

券在切点组合M中都有一个非零的比例；第二，市场中的每种证券的现行价格将处于供需平衡的水平；第三，无风险

利率的水平正好使得借入资金的总量等于带出贷出资金的总量。结果使得在切点上证券组合的比例将与市场组合的比例

相对应。连续无风险利率点月与市场组合点M,将延伸出一条直线，它即是在市场均衡时，同时包含无风险资产与市

场组合的投资组合的有效集，称为资本市场线(CML)。任何不包含市场组合及无风险借贷的组合都将位于CML下方。

CML直线的方程为：

(=%+%(凡一凡)/0

式中，R为有效投资组合p的预期收益率；R为证券的无风险收益率；尺为证券市场收益率；区,和门分别为

投资组合p和市场收益率的方差。在证券市场中，时间与风险均有价格，CML的截距K即为时间的价格，其斜率

(尺-t)/b.表示每单位市场风险的收益率，即风险的价格。在CML中，凡是一个有效投资组合P的收益率，对于

所有投资者，其有效投资组合都包含无风险借贷和市场组合，由于不同投资者偏好不同，无风险借贷和市场组合在其有

效投资组合中所占的资金比例不同。

(3)证券市场线与资本资产定价。CML代表市场均衡时，有效组合的预期收益率与风险之间的关系。但CML并未

说明单个风险证券或各种非有效证券组合的风险一收益关系。为确定这样的关系，夏普拓展了分析范围，发展了证券市

场线(SML)。任何单个风险证券都是非有效的证券，其总风险都可分为系统性风险和非系统风险，简单地用K.T/b来

表示(人，\/是证券i收益率的标准差与市场组合的标准差的相关系数)来表示证券i的系统风险，在市场达到均衡时，它

的系统风险与其收益率之间的关系满足线性关系为：

/<=A.+(4—兄)中/%,

其中，O/cr,/CT,=Cov(/?„/?,,'),因此〃=('"(九凡)/二，那么资本资产定价模型CAPM可描述为：

R=R：+B®-R)

〃表示单只证券或证券组合的实际收益率的变化相对于市场变化的敏感度。/；>|,证券的风险大于市场风险，其

收益率也大于市场风险。CAPM是建立在市场均衡的基础上的，现实中单个证券或证券组合所代表的点并不严格地落在

SML线上，而是分布在它的周围。

CAPM优点：简单和明确，CAPM把任何一种资产的价格划分为3个因素：无风险因素、风险的价格因素和风险的

计算单位；实用性，CAPM为投资者提供了一种可以根据资产的系统风险而不是总风险来对n种竞争报价的金融资产进

行选择的机制，投资者可根据权威性综合指数确定市场组合的预期收益率，据此计算出可供选择的单项资产的〃系数，

同时按照国库券或者其他合适的政府债券的收益率确定无风险收益率。

(4)套利定价理论。1976年以后，Ross和Roll创立了套利定价理论(ArbitragePricingTheory,APT)0APT证明了若

干系统因素影响证券长期期望收益率的形成，且这些系统因素对证券期望收益率的影响方式是飞线性的。APT基本思路

是通过构造套利定价模型，给出在一定风险下满足无套利条件的资产的收益率，而不能得到额外的利润。当具有某种风

险证券组合的期望收益率与定价不符时，便产生了套利机会。套利定价理论的基本假设：第一