A股投资策略周报：港股“狂飙”背后：哪些驱动因子与A股不一样

敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明分析师:张弛(执业S1130523070003)港股"狂飙"背后:哪些驱动因子与A股不一样?前期报告提要与市场聚焦前期观点回顾：构建AI图谱II：AI景气分级投资框架。2月继续看好“春季躁动”，AI主线配置正当时，基于AI景气投资图谱，中长期重点看好光芯片、光模块和新型显示技术；短期聚焦：Deepseek大模型及相关基础设施、零部件；低空经济+无人驾驶；Peek材料；AI消费电子，包括眼镜、手机、音响等；AI软件应用，教育、医疗、金融。当下市场聚焦：1、1月新旧口径下M1同比增速均拐头回落，隐含哪些经济逻辑及投资启示？其他国内金融数据的关联性解读？2、2025年年初港股“强势行情”背后的本质驱动力是什么？3、港股年初以来“强势行情”还能持续多久？4、中长期港股“走牛”的先决条件有哪些？5、港股哪些大类板块相对受益？同样“拥抱AI”港股投哪些？3月拟公布的国内金融数据若继续下探，警惕“春季躁动”行情结束我们持续跟踪且高度重视的M1同比增速，无论新、旧口径均出现边际回落，对应至“M1-短融”所衡量的市场有效流动性亦回落，我们理解，数据走软背后一方面存在春节效应的扰动，另一方面也暗含未来经济修复的持续性仍有待观察，继续提示重点关注2-3月份PMI生产&订单、M1等数据是否可能继续减弱；在此之前，我们依旧倾向于判断，“躁动行情”将延续。美国“滞胀”风险继续升温，1月通胀远高于预期而零售则远低于预期，“经济弱、通胀强”的叙事似乎正在上演。我们继续提示，如果美联储的降息进程因“通胀”而受阻，其经济“滞”的压力或进一步显现，最终美国经济或仍难以避免“硬着陆”。港股“强势行情”背后的本质驱动力与后市展望开年至今，“DeepSeek推动中国科技资产价值重估”的叙事备受关注，港股领跑全球权益市场，背后本质驱动力缘于两点，一则港股“AI含量”高，且AI相关的科技类资产较A股更具“辨识度”；二则港股分母端流动性和风险溢价事实上也出现了“实实在在”的改善，①国内M1显著回升后的资金“外溢”推动南向大幅流入香港市场，叠加港股更强的“动量效应”本身，又形成了增量资金的正反馈；同时，②“海外压力”亦阶段性缓和，推动了外资小幅回流；此外，空头平仓亦贡献了港股上涨动力。③资金流向的结构上看，科技类资产受到了内外资的一短期维度内，我们判断港股“躁动行情”将延续，以情绪扩张（有透支但并未极端）和增量流动性为主导；中期估值扩张空间有限，盈利修复的验证是关键。基于我们的双周期框架，2025H2港股或迈入“牛市”，先决条件有二：一是分子端对内地基本面修复更加敏感；二是分母端更加受益于外资重新回流人民币资产。节奏上，短期躁动行情继续演绎后，提示未来市场波动放大的潜在触发因素：①国内基本面退坡（PMI、M1等）、②海外分母端扰动重新升温。配置思路上，拥抱“AI”，重视“资讯科技（传媒、计算机）+可选消费（商贸零售、消费者服务、纺织服装、汽车）”，“AI产业浪潮”的叙事之外，相关科技类资产自身的“估值与盈利前景之间的匹配度”所蕴含的配置价值已经足够不错。AI细分赛道推荐：互联网龙头为代表的云基础设施、“AI+”的垂直领域应用（无人驾驶、AI+教育、AI+医疗、AI+金融等）、AI端侧（消费电子类，包括AI眼镜、AI手机、AIPC等）、数据中心（AIDC）、算力基础设施相关硬件。“春季躁动”尚未结束，维持重视中小盘科技成长机会，聚焦TMT+机械。建议一）基于AI景气投资图谱，中长期重点看好：①光芯片、②光模块和③新型显示技术。（二）AI主题投资正当时，短期聚焦：①Deepseek大模型及相关基础设施、零部件；②低空经济+无人驾驶；③Peek材料；④AI消费电子，包括眼镜、手机、音响等；⑤AI软件应用，教育、医疗、金融。风险提示美国经济“硬着陆”加速确认，超出市场预期；国内出口放缓超预期；历史经验具有局限性。 42、策略观点及投资建议 42.13月拟公布的国内金融数据若继续下探， 42.2港股“强势行情”背后的本质驱动力与后市展望 5 3.1市场回顾：国内宽基指数和海外权益指数均全面上涨 3.2市场估值：A股主要指数估值多数上调，海外权益指数估值仅英国富时下调 3.3市场性价比：主要指数配置性价比相对较高 4 4 5 5 6 6 6 7 7 7 7 8 8 8 9 9 +资讯科技（传媒、计算机）+医疗保健（医药）等 敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明 示？其他国内金融数据的关联性解读？2、2025年年初港股“强势行情”背后的本质驱动力是什么？3、港股年初以来“强势行情”还能持续多久？4、中长期港股“走牛”的短期躁动行情延续，但警惕未来金融数据的进一步回落。从1月金融数据的结构上看，至以“M1-短融”所衡量的市场有效流动性也边际回落；同时，M2同比增速的下行亦预示着近期市场剩余流动性的边际放缓，对未来市场估值扩张的空间可能存在一定的制约。我们理解，数据略微走软的背后，一方面存在春节效应的扰动，另一方面也暗含未来经上述数据继续回落，叠加届时市场情绪透支过大，预计强势行情亦将迎来终结。在此之美国“滞胀”风险继续升温，后续亦可能成为春季行情终结的触发因素。美国1月通胀济弱、通胀强”的叙事似乎正在上演，我们在周报《70s美国“大滞胀”启示：聚焦果美联储的降息进程因“通胀”而受阻，其经济“滞”的压力或进一步显现，尤其是增加利率敏感型部门和中低收入群体的脆弱性。届时，美国经济或依旧难以避免“硬着陆”的风险。我们判断，全球朱格拉叠加库存下行周期，将大概率导致美国产能利用率及职位空缺数下降，在“贝弗里奇曲线”走平影响下，预计美国失业率未来继续将呈现趋势30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%——新口径：M1同比%旧口径：M1同比%——新M1-居民活期存款同比%图表2：美国1月通胀远超预期2024-092024-042023-112023-062023-012022-082022-032024-092024-042023-112023-062023-012022-082022-032021-102021-052020-122020-072020-022019-092019-042018-062018-012017-082017-032016-052019-112021-122022-102024-11来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所2.2.1开年至今，港股自身强势及显著跑赢A股过往多年的“阴霾”后，2025年开年至今港股市场的“强势”更进一步，主要权益市场比较来看，恒生科技（+23.7%，YTD涨跌幅）/恒生国企（+14.3%）/恒生指数（+12.8%）生科技的涨幅显著领先。结构上，商贸零售（+45.2%）/电子（+28.3%）/计算机恒生科技恒生国企指数德国DAX恒生指数法国CAC40欧洲STOXX600墨西哥MXX巴西IBOVESPA道琼斯罗素3000标普500纳斯达克创业板指深证成指加拿大综合沪深300上证指数日经225印度SENSEX30-5.00.05.010.015.020.025.0中信港股行业电子计算机汽车传媒银行消费者服务医药机械通信非银行金融电力设备及新能源综合轻工制造食品饮料国防军工农林牧渔建材家电房地产钢铁基础化工综合金融建筑石油石化交通运输电力及公用事业煤炭-1001020304050来源：Bloomberg，国金证券研究所来源：Bloomberg，国金证券研究所阿里Qwen2.5-Max等国产大模型的陆续发布及其惊艳全球的表现，被认为是最强烈且直接的催化剂，也推动了港股相较A股显著的超额收益。我们认为，背后核心原因缘于两恒生指数/恒生综合指数的“AI含量”（定义为AI概念股占指数的权重）分别为数的成分股汇总去重，港股口径保持不变）测算下，两者均由全球知名指数编制公司富时罗素编制而成，具备可比性且受外资关注度高，一指数“AI含量”也并不落后A-H两地市场主要指数的“AI含量”测算（狭义口径）A-H两地市场主要指数的“AI含量”测算（广义口径）40%35%30%25%20%15%10%5%0%生综合指数指创业板指生综合指数指沪深300权中证800重权数恒生指数创业板指沪深300市中证800值市通恒生综合指数流恒生指数 证券代码证券简称占指数权重(%)流通市值(亿港元)YTD涨幅(%)证券简称证券简称占指数权重(%)证券代码y40%YTD涨幅(%)流通市值(亿港元)YTD涨幅(%) 来源：Wind、Blomberg，国金证券“DeepSeek推动中国资产价值重估”的叙事下，港股市场分母端流动1、港股通为代表的南向资金大幅流入香港市场，成为“增量流动性”的重要来源。在2024年全年“创纪录”的净流入幅度的基础上（2024年南向累计净流入8078.7亿港元，通正是外溢渠道之一；另一方面，港股较A股市场更强的“动量效应”本身，进一步吸敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000-1,000南向资金历年累计净流入（2019-2025，亿港元）2019年2021年2023年-o2025年2020年 2022年 o2024年初始1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000-5002019年2019年2020年2021年2022年2024年2023年2025年2024年T+28T+26T+24T+22T+20T+18T+16T+14T+12T+10T+8T+6T+4T+2TT+28T+26T+24T+22T+20T+18T+16T+14T+12T+10T+8T+6T+4T+2T来源：Wind、Blomberg，国金证券研究所来源：Wind、Blomberg，国金证券研究所2、分母端的“海外压力”亦阶段性缓和，推动外资小幅回流。此前港股分母端“海外压指估值扩张。有意思的是，港股本轮行情的启动时刻恰巧对应上述两大因素的“阶段性外降温的核心通胀等多重因素交织催化下，开始出现趋势性的回落，为港股的上涨窗口现净流入，或一定程度上反映外资对港股市场的回补动作，但相较于“924行情”幅度十年期美债收益率（右轴）恒指与十年期美债的3M相关性恒生指数（前向12MPE）美十年期美债收益率（右轴）恒指与十年期美债的3M相关性0011111.50011111011.0109010810.51080107-0-0-0-0-0-01061059.51041039.01032024-112024-112024-122024-122025-012025-02-02024-112024-112024-122024-122025-012025-02024-01024-02024-03024-04024-05024-05024-06024-07024-08024-09024-10024-11024-12025-01024-01024-02024-03024-04024-05024-05024-06024-07024-08024-09024-10024-11024-12025-01来源：Wind、Blomberg，国金证券研究所来源：Wind、Blomberg，国金证券研究所X-trackersHarvest沪深300中国A股ETF金瑞基金中证海外中国互联网ETF02-1302-1202-1102-1002-1302-1202-1102-1001-1701-1601-1501-1401-1301-10222020181616014121210卖空成交占比-MA5恒生指数2024-012024-022024-032024-042024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022024-012024-022024-032024-042024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-0224,00023,00022,00021,00020,00019,00018,00017,00016,00015,00014,000来源：Wind、Blomberg，国金证券研究所来源：Wind、Blomberg，国金证券研究所开年至今，港股通为代表的内资（“港股通+中资中介机构”的持股数据估算）净流入比例靠前的行业为传媒（+14.82%）/计算机（+12.73%）/汽车（+9.80%）/医药（+7.66%）净流入比例靠前的为计算机（+18.72%）/基础化工（+7.03%）/电力设备及新能源行业分类综合金融电力及公用事业国际中介机构港股通 6.43%-0.44% 6.43% 5.84%- 5.84%-中资中介机构香港本地中介4.75%-2.49%1.58%2.20% 内资估算外资估算 内资估算 -0.72%-0.89%5.14% -0.72%-0.89%3.84%房地产银行通信43%5.67%6.25%8.-0.97%0.22%43%5.67%6.25%8. 5.09% -0.64%-3.22%-4.92%-0.28%1.24%-1.28%0.16%6.50%3.35%1.24%-1.28%0.16%计算机消费者服务交通运输6.65%86%5.00%6.65%86%5.00%5.10%-1.56%5.10% 7.31% 7.31%8.47% 3.90%4.76%66%6.67% 5.00% 3.90%4.76%66%-1.50%5.00%5.-1.14%食品饮料 50.92%5%%-2.93%0.89%93%54% 93%54% 4.26基础化工商贸零售农林牧渔 94%45%5.52%9.48%6.29%-2.62%5.14% 94%45%5.52%9.48%6.29%-2.62%5.14% 0.04% -0.01% 14.45% 2.59%2.01%0.25% 5.42%9.80%29%5.79% 7.03%6.16%5.42%9.80%29%2.45%-2.49%2.45%96%59%96%59%-1.12%.10%.10%轻工制造5.99%8.45%-0.43%5.99%8.45%-2.69% 0.86% -3.22% -4.36%3.23%0.27%-0.17%3.23%0.27%-2.89%石油石化-1.85%2.01%-1.12%-2.49%-1.91%有色金属非银行金融0.89%56%0.89%56%5.10%2.62%5.10%26%26%4.4.43% 4.67%43%2.81%2.81%建筑 0.05%2.96% 纺织服装机械钢铁2.86%4.07%0.93%9.87%0.80%3.61%27%76%44%27%76%44% 7.47%2.46%3.08%0.98%0.82%3.08%0.98%0.82%2.32%煤炭6.14%-4.89%6.14%2.26% 0.72%5.06%-4.01%5.06%电力设备及新能源传媒建材0.38%7.02%4.19%7.02%4.19%0.96%9.58%9.58%2.58%6.82%6.82%0.59%2.16%6.98%6.98%4.44%来源：Wind，国金证券研究所（注：我们以“国际中介机构+香港本地中介机构”的持股数据代表外资，进而测算对每个行业的或持续狂热。基于前文提出的港股“强势行情”背改善明显。我们早在系列报告中提出，去年“9.24”宽货币+宽财政仅作用于企业、居民继续下行，代表愿意在港股市场“周转的资金”明显下降，即便香港M2依然高企，亦难另外，从“沽空比例”等情绪指标来看，尽管港股的卖空成交占比在最近的一个多月中绪确实出现了一定的透支，但相比去年10月、乃至2021年初情绪高点港股市场情绪透支过大，预计强势行情亦将迎来终结。二是海外风险：包括：④美债利率再次上行风险（如“滞胀”⑤特朗普的政策不确定性推升ERP；⑥美国经济“硬着中国香港:M2:同比恒生指数（右轴）卖中国香港:M2:同比恒生指数（右轴）均值+2STD252015102025-012024-112024-092025-012024-112024-092024-072024-052024-032024-012023-112023-092023-072023-052023-032023-012022-112022-092022-072022-052022-032022-012021-112021-092021-072021-052021-032021-01024-04024-04023-07022-10022-01021-04020-07019-10019-01018-04017-07016-10016-01015-04014-07013-10013-01012-04011-07010-10010-01来源：Wind、Blomberg，国金证券研究所来源：Wind、Blomberg，国金证券研究所中期而言，估值贡献占比进一步提升空间或有限，盈利修复验证是关键。全球横向比较而言，港股市场2024年总回报中65%左右源自估值贡献，数的回报中，估值部分甚至是拖累因素。纵向视角下，港股绝对估值水平的全年扩张幅度（+14.85%）也仅次于美联储无限量宽下的2020年（+17.36%进一步凸显了港股市日，分别使用名义利率和实际利率作为无风险利率的参考基准，对应港股恒生指数的+6.58%/+8.67%仍有一定空间但幅度不大（我们将日频数据进行月度均值化与卖空成交占比所表征的情绪扩张程度类似，风险溢价进一步修复仍有空间但可能不大，2015201620172018201920202021202220232024恒生指数标普I新兴市场2015201620172018201920202021202220232024图表19：港股风险溢价再度逼近去年5月和10月的高点港股风险溢价（实际利率测算）港股风险溢价（名义利率测算）港股风险溢价（实际利率测算）15141312111098761206121206120612061206120612061206120612061206120612体港股成交比例，对中美十年期美债利率进行加权，实际利率采用核心通胀进于外资布局人民币资产。港股的营收/净利润增速与内地“工业增加值+PPI”同比增速组合的表现高度相关，这也由港股分子端挂钩内地基本面的特征所决定。2010年至今，港股两轮较为典型的“强弹性”的盈利周期修复，分别对应2016-2017期间内地的“工增+PPI”都展现出了显著的向上弹性。基于我们的双周期框架，考虑到味着内地企业“盈利底”最早可能出现在2025Q3，届时将成为无论内地市场还是港股市场盈利的重要验证窗口。并且值得注意的是，港股的行业结构意味着其对内地基本面修高于内地A股市场（89.5%vs84.4%另一方面，港股的利润集中度也更高，除金融以外的前十大个股占总体利润的比重在港股达到了46%，A股这一比值则约为28.6%，即港股的头部企业或核心资产的“利润贡献度”会更高（注：此处的“港股整体”主要参考我们理解，外资布局人民币资产的潜在逻辑有二：①此前有关美国“硬着陆”风险的系列报告，叠加我们对2025年美国经济状态的推演，我们判断美国流动性在2025Q3，届时或将是海外美元流动性真正意义上更大幅度的宽松；②对于海外被动型那么如果被动资金大幅流入，率先受益益且受益程度更大的将会是港股市场，其行情的敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明稳定性和持续性都会优于A股市场；此外，如果伴随海外流动性宽松和国内基本面的进来源：Wind，国金证券研究所（注：我们按照WindAI产业浪潮的叙事之外，综合景气和估值力。就港股市场而言，由于更加成熟和多元化的投资者结构、多空均可的交易机制、基本面投资为主的资产定价方法等，市场参与者非常重视“增长与估值”之间的匹配程度。我们基于自上而下的视角，通过两个口径筛选了2025年在“盈利+估值”的双重维度下具备较好的配置吸引力的板块。一方面，参考彭博汇总的卖方分析师对恒生综合一级行业的盈利预测数据；另一方面，以最新的恒生综合指数成份股为样本，测算了不同行业两个口径的交叉验证下，有较强配置吸引力的板块集中于可选消费（商贸零售、消费者对应企业打开的二次增长曲线，相关科技类资产自身的“估值与盈利前景之间的匹配度”将显著催化对云基础设施的需求，并且在此基础上，互联网巨头还能够通过自研大模型、业务协同等方式，构建长周期下的生态壁垒；与此同时，AI技术的快速爆发又可以赋能其核心业务（电商、游戏、广告等等比如通过算法的优化提升用户体验和运营效率等等价比模型可能加速应用场景的多元化敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明⑤算力基础设施相关硬件：高性价比的大语言模型将加速人工智能的发展和应用，仍恒生综合一级行业分类0.20.0w能源综合金融原材料公用事业建筑公用事业建筑医疗保健医疗保健-6.0-4.02025年预期ROE较过去5年均值的变化（单位：%）中信港股一级行业分类口径-0.5-1.0-1.5-2.0-2.5-3.0煤炭煤炭厂厂建筑银行电子通信电子石油石化非银行金融非银行金融交通运输农林牧渔有色金属建材家房地产家电机械电传媒计算机轻工制造食品饮料纺织服装消费者服务基础化工基础化工电力设备及新能源电力设备及新能源2025年预期ROE较过去5年均值的变化（单位：%）资讯科技原材料医疗保健能源可选消费金融公用事业工业电信服务地产建筑必需消费来源：Wind，国金证券研究所（注：以恒生综合指数最新成分股为样本，按照中敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明领涨；一级行业多数上涨，传媒（+9.5%）领涨、煤炭（-1.5%）领跌。主要宽基指数中，前。主要风格指数同样全面上涨，宁组合（+2.9%）、茅指数（+2.1%）和大盘价值（+1.7%）领涨。本周市场持续震荡调整，但总体来看呈现全面上涨态势。本周热点聚焦DeepSeek概念股走势分化，梦网科技8连板，美格智能接近跌疗和DeepSeek概念成为本周热点，消息面上，华为数据储存公众号发布信息称，将发布“2025医疗人工智能与精准诊疗发展论坛”上发布。领跌行业原因1）煤炭：一方面节后企业虽复工开产，但生产意愿偏低，仍以刚性采购为主，整体需求跟进不足；另一方面随着元宵节后冷空气影响减弱，低温天气减少，取暖用煤需求进一步下降；以上两；（局部战争局势有缓和态势，市场预期相关的军事装备需求和国防开支可能会受到影响。海外权益市场方面，本周（2.10-2.14）全球主要经济体权益指数全面上涨，恒生指数大宗商品方面，本周（2.10-2.14）大宗商品价格涨跌参半，NYMEX天然气（+12.6%）、：（增加了供暖需求，与此同时天气预报显示未来几天西北欧将迎来极寒天气，进一步推高了天然气价格2）CBOT小麦：阿根廷近期的干旱天气影响了全球小麦市场供给，同时波罗的海干散货指数：本周仍处于干散货运输市场淡季，一方面春节假期期间中国工业生产和贸易活动放缓，另一方面北半球的冬季天气也影响运输效率2）LME镍：本周敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明涨跌幅（%）过去5年历史过去20年历史板块简称最新值周环比（%）月环比（%）年初以来（%）2024年（%）涨跌幅（%）过去5年历史过去20年历史上证502660.92.04438.168.3中证5005947.82.03.95.55.540.970.7创业板指2215.32237.072.4中证10006248.838.667.4宽基指数深证成指10749.59.39.332.558.4中证8004271.31240.970.7上证综指3346.7-0.2767.280.6A股沪深3003939.00.17740.176.1科创50宁组合1022.50.416.116.174.474.433558.42.9-3.0-3.034.778.3茅指数453318.8.2.13.2337.784.4风格指数大盘价值小盘成长7940.026.926.986.595.94752.75.4-2.3-2.328.461.5大盘成长4148.6625.375.2小盘价值6514.37.67.657.481.6恒生指数22620.37.07.0887759.054.7恒生国企指数8331.47.07.0334460.827.0德国DAX22513.4.3.311118899.999.9韩国综合2591.1.2.78.08.0652.688.1纳斯达克20026.8.2.63.728.628.699.599.8海外权益法国CAC408178.5.2.688-2.2-2.298.899.7标普5006114.64.023.323.399.899.939149.40.9-1.9-1.92292.498.1道琼斯44546.10.54.77998.699.6澳洲8555.80.57.57.5100.0100.0英国富时8732.50.45.7799.699.9NYMEX天然气3.712.6-6.569.566.0CBOT小麦601.53.21-1238.857.6CZCE白糖5981.02.10.60.6-5.7-5.765.274.8CBOT玉米496.5-2.7-2.748.868.9COMEX白银32.70.77721.621.698.694.5LME铜9465.00.62.62.676.192.4LME铝2635.00.3183.287.3商品COMEX黄金2893.70.227.427.499.699.974.60.0-6.-2.9-2.939.252.0LME锌2838.5-0.1-0.12.512.546.973.970.5-0.3-7.-0.5-0.538.149.6LME铅1982.0-0.65-5.7-5.724.537.7DCE铁矿石810.5-1.2-2048.672.9CBOT大豆1036.8-1.2-1.-2222.351.9LME镍15455.0-1.9-3.814.640.3波罗的海干散货指数792.0-2.87-20-528.814.1敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明板块 涨跌幅（%）最新值周环比（%）月环比（%）年初以来（%） 涨跌幅（%）过去5年历史分位数过去20年历史分位数9.59.55273.14.491.62167.8-3.25.299.897.52.75.4-14.38228.1.7.3-5.1金融91.897.1食品饮料-8.0金融房地产2121.0-2.14351.4-10.352.5基础化工4.3-5.1轻工制造2032.2-6.045.9-2.940.6-2740.1-1.1I3.29.199.199.4-5.3农林牧渔2492.7-11.653.9金融非银金融-2.4-1.22149.2.5.2l2.24704.994.32165.7-4.04331.7-5.99.845.78575.895.8I3.1有色金属4664.3-0.1I3.257.9机械设备-0.25.790.7公用事业2271.4-0.2-5.257.8石油石化2220.5-0.2-4.140.451.5-0.6-3.1煤炭2648.6-1.5-8.84.447.93.2市场估值：A股主要指数估值多数上调，海外权益指数估值仅位数来看，创业板指处于较低历史分位数水平。风格指数中，宁组合（+3.9%）和大盘价值（+2.2%）估值涨幅居前，茅指数（-7.6%）估值下跌较多。海外方面，本周海外市场主要指数估值多数上调，恒生国企指数（+6.8%）和恒生指数（+6.4%）估值涨幅居前，但英国富时（-12.8%）估值下调明显；道琼斯、标普500估值处于较高历史分位数水平。敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明过去20年历史分位数（%）97.759.953.751.050.546.545.443.8过去20年历史分位数（%）97.759.953.751.050.546.545.443.859.344.643.042.299.093.391.854.643.8过去5年历史分位数（%）97.645.595.1PE涨跌幅（%）PB涨跌幅（%）板块PE最新值板块PE最新值45.69.3科创50上证50中证800沪深300中证500茅指数宁组合道琼斯标普500PB最新值4.74.24.79.0月环比（%）-4.3-1.6-0.9-1.2-11.1月环比（%）4.0-9.84.0-1.14.8周环比（%）-1.0-7.6-12.8周环比（%）-0.8-13.02024年（%）90.24.29.5年初以来（%）-0.9-5.1-2.8-0.3-10.7A股风格指数A股风格指数 PB涨跌幅（%）过去5年PB历月环比年初以来2024年史分位数过去20年PE历史分位数过去20年PB历史分位数板块行业计算机房地产汽车钢铁 PB涨跌幅（%）过去5年PB历月环比年初以来2024年史分位数过去20年PE历史分位数过去20年PB历史分位数板块行业计算机房地产汽车钢铁综合机械设备商贸零售PE最新值82.636.227.927.259.358.032.635.0PB最新值4.40.72.60.93.82.5周环比8.1l1.30.30.03.611.7194.92.722.219.918.1-1.7-0.210.4-5.314.04.315.93.312.235.06.911.868.24.373.522.517.466.446.025.388.917.493.240.342.563.261.857.228.88.125.626.32.35.568.24.373.522.517.466.446.025.388.917.493.240.342.563.261.857.228.88.125.626.32.35.57.46.52.82.0l1.2 0.03.7l2.95.62.6.7.16.42.41.412.50.610.29.3-5.498.395.044.698.186.996.594.682.095.687.373.873.773.371.567.967.2A股国防军工建筑材料传媒基础化工煤炭家用电器通信交通运输石油石化非银金融轻工制造电力设备美容护理银行医药生物有色金属66.224.444.123.811.315.434.616.515.916.425.131.433.26.031.220.022-0.6l3.377.364.03.0-0.73.17.732.340.60.20.80.296.052.50.00.90.09.02.29.89.818.818.818.92.185.148.52.89.719.419.419.44.390.134.44.94.67.469.044.45.24.620.913.7-1.5-2.2-6.586.738.0-1.6-1.6-6.130.219.70.2I2.52.322.658.838.02.60.42.444.041.510.27.116.364.037.52.97.491.671.50.20.0-0.519.366.836.20.00.0-0.87.220.910.9-0.3-1.3-1.89.572.534.2-0.8-1.6-2.43.214.13.64.82.816.077.933.84.87.97.952.513.14.5-12.443.632.14.3--7.618.420.80.24.43.684.242.628.92.40.04.33.023.624.01.92.70.811.723.228.43.12.02.715.79.926.32.23.263.226.90.51.952.013.02.15.93.68.953.226.52.56.810.514.312.6-0.14.39.715.042.319.92.20.04.89.629.321.5建筑装饰9.51.33.30.516.855.416.30.71.42.80.04.114.03.5纺织服饰20.01.22.4-1.1-13.023.611.61.61.23.1-0.6-4.618.213.5环保20.41.24.4-1.93.538.010.91.41.54.50.02.919.24.8食品饮料19.92.3-0.3-2.9-15.16.69.34.22.2-0.2-3.2-14.57.226.9农林牧渔22.21.02.70.5-55.826.36.62.30.92.70.0-14.84.110.4公用事业16.7-0.21.2-2.2-8.92.95.51.50.00.7-2.63.426.89.8社会服务24.12.66.83.5重-52.910.12.52.92.56.63.51.423.118.33.3市场性价比：主要指数配置性价比相对较高指数方面，本周（2.10-2.14）主风格方面，本周（2.10-2.14）主要风格指数的ERP呈敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明图表28：万得全AERP触及“1倍标准差上限”图表29：上证指数ERP高于“滚动均值”万得全AERP（%）5年滚动均值上证指数ERP（%）5年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD均值+1倍STD均值+2倍STD均值-1倍均值-1倍STD均值-2倍STD均值+1倍STD均值+2倍STD均值-1倍STD均值-2倍STD2024-122024-122024-052023-102023-032022-082022-012021-062020-112020-042019-092019-022018-072017-052016-032015-082015-012014-062013-042012-092012-02020-11020-04024-12024-05023-10023-03022-08022-01来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所图表30：沪深300ERP高于“滚动均值”图表31：创业板指ERP高于“1倍标准差上限”沪深300ERP（%）5年滚动均值创业板指ERP（%）5年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD均值+1倍STD均值+2倍STD均值-1倍均值-1倍STD均值-2倍STD均值+1倍STD均值+2倍STD均值-1倍STD均值-2倍STD2024-122024-122024-052023-102023-032022-082022-012021-062020-112020-042019-092019-022018-072017-052016-032015-082015-012014-062013-042012-092012-02024-024-12024-08024-04023-12023-08023-04022-12022-08022-04020-12020-08020-04来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所图表32：万得全A股债收益差低于“2倍标准差下限”425年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD万得全A5年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD均值+2倍STD2025-012024-072024-012023-072025-012024-072024-012023-072023-012022-072022-012021-072021-012020-072020-012019-072019-012018-072018-012017-072017-012016-072016-012015-072015-012014-072014-012013-072013-012012-072012-012010-072010-014.53.52.50.5-0.5-1.55年滚动均值均值-1倍STD均值-25年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD均值+2倍STD2025-012024-072024-012025-012024-072024-012023-072023-012022-072022-012021-072021-012020-072020-012019-072019-012018-072018-012017-072017-012016-072016-012015-072015-012014-072014-012013-072013-012012-072012-012010-072010-01来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明图表34：沪深300股债收益差低于“2倍标准差下限”4.53.52.50.5-0.5-1.55年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD沪深5年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD均值+2倍STD2025-012024-072024-012025-012024-072024-012023-072023-012022-072022-012021-072021-012020-072020-012019-072019-012018-072018-012017-072017-012016-072016-012015-072015-012014-072014-012013-072013-012012-072012-012010-072010-014.5 43.5 2.5 21.5 0.55年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍5年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD均值+2倍STD2025-012024-092024-052025-012024-092024-052024-012023-092023-052023-012022-092022-052022-012021-092021-052021-012020-092020-052020-012019-092019-052019-012018-092018-052018-012017-092017-052017-012016-092016-052016-01来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所图表36：金融的ERP低于“滚动均值”图表37：周期的ERP高于“滚动均值”均值+1倍STD均值+2倍STD均值+1倍STD均值+2倍STD周期风格ERP（%）均值+1倍STD均值+2倍STD5年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD2024-122024-122024-062023-122023-062022-122022-062021-062020-122020-062019-062018-062017-062016-062015-062014-062013-062012-062024-2024-122024-062023-122023-062022-122022-062020-122020-06来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所图表38：消费的ERP高于“2倍标准差上限”图表39：成长的ERP高于“滚动均值”均值+1倍STD均值+2倍STD5年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD均值+1倍STD均值+2倍STD5年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD024-024-12024-06023-12023-06022-12022-06021-06020-12020-06019-06018-06017-06016-06015-06014-06013-06012-0624-0623-0622-0620-06来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明图表40：金融股债收益差低于“2倍标准图表41：周期股债收益差触及“2倍标准4.53.52.51.50.5-0.5-1.5-2.5-3.55年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD5年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD均值+2倍STD2025-012024-072024-012023-072023-012025-012024-072024-012023-072023-012022-072022-012021-072021-012020-072020-012019-072019-012018-072018-012017-072017-012016-072016-012015-072015-012014-072014-012013-072013-012012-072012-012010-072010-015432105年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍5年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD均值+2倍STD2025-012024-072024-012023-072025-012024-072024-012023-072023-012022-072022-012021-072021-012020-072020-012019-072019-012018-072018-012017-072017-012016-072016-012015-072015-012014-072014-012013-072013-012012-072012-012010-072010-01来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所图表42：消费股债收益差低于“2倍标准图表43：成长股债收益差低于“2倍标准4.5 43.5 2.5 21.5 0.5 -0.55年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍5年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD均值+2倍STD2025-012024-072024-012025-012024-072024-012023-072023-012022-072022-012021-072021-012020-072020-012019-072019-012018-072018-012017-072017-012016-072016-012015-072015-012014-072014-012013-072013-012012-072012-012010-072010-014.5 43.5 2.5 21.5 0.55年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍5年滚动均值均值-1倍STD均值-2倍STD均值+2倍STD2025-012024-072025-012024-072024-012023-072023-012022-072022-012021-072021-012020-072020-012019-072019-012018-072018-012017-072017-012016-072016-012015-072015-012014-072014-012013-072013-012012-072012-01来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所3.4盈利预期：盈利预期多数下调指数方面，本周（2.10-2.14）主要指数盈利预期下调居多。主要宽基指数中，科创50（-0.6%）、中证1000（-0.5%）盈利预期下调幅度居前；主要风格指数中，茅指数行业方面，本周（2.10-2.14）各行业盈利预期多数下调。周期板块中煤炭（+0.3%）盈利预期略有提升，而机械设备（-0.8%）和基础化工（-0.7%）盈利预期降低较多；传统消费中农林牧渔（-0.8%）、轻工制造（-0.5%）盈利预期降幅居前；成长板块中计算机（+2.1%）盈利预期录得上调，传媒（-1.4%）盈利预期降幅较大；金融板块中房地产（-敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明板块上证指数2024EPS.0.80近一周-0.1%近一个月-0.7%2025年预测EPS2023年实际EPS沪深300创业板指中证500科创50上证50中证800中证1000 0.0%-2.2%-0.9%-0.6%-0.9%-4.5%-0.6%-0.9%-2.5%风格茅指数宁组合-0.1%-0.1%-0.5%-0.4%-1.5%-0.4%0.1%敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明风格板块煤炭有色金属交通运输基础化工2024EPS1.04近一周-0.1%-0.1%-0.7%近一个月-0.8%-1.0%-3.2%-1.6%2025年预测EPS2023年实际EPS石油石化钢铁建筑材料建筑装饰机械设备公用事业