银行-银行开年经营成色几何

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1银行华泰研究华泰研究研究员SACNo.S0570514040002SFCNo.BPN843研究员SACNo.S0570524070008SFCNo.BUB018联系人SACNo.S0570123070039SFCNo.BVL774联系人SACNo.S0570123090022shenjuan@+(86)75523952763heyating@+(86)1063211166pujiayi@+(86)75582492388lirunling@+(86)2128972228行业走势图银行沪深300(%)3727(4)Jan-24May-24Sep-24Jan-25资料来源：Wind，华泰研究重点推荐25年1月以来我们组织银行开年系列交流，对近期经营变化进行全面沟通。本篇报告总结五大关注点：1）量：不同类型银行开门红分化，我们预计25年整体信贷增量较24年持平。2）价：负债成本优化，息差仍承压但降幅或收窄。3）质：零售风险仍在出清，对公整体平稳。4）中收：市场回暖下手续费收入改善确定性较强。5）投资：基数有压力，但仍有主动管理空间，预计不会对营收造成负向拖累。政策力度可期，把握优质银行结构性机会。推荐个股：1）红利质优个股，如招行AH，成都，苏州，上海，渝农AH；2）港股大行股息优势突出、估值性价比高，如建行H，工行H、交行H。量：投放基本持平，内部有所分化不同类型银行开门红体感存在“温差”，我们预计全年信贷增量持平。24年高基数下，大行反映开门红规模较去年同期基本持平或偏弱，但优于23年同期。结构上以对公贷款为主，零售贷款投放未有明显改善。而股份行、城商行普遍反馈开年以来新增贷款优于24年同期，其中按揭贷款需求复苏较为明显。股份行开门红同比修复或由于24年受零售拖累导致基数较低；区域行则由于区域需求冷暖差异，其中沿海、川渝信贷需求相对较为旺盛。全年看，我们预计25年信贷增量或较24年持平，增速略有放缓；银行资产配置仍以信贷为主，若需求复苏较慢，或将考虑加大金融投资资产配置。价：息差压力犹存，降幅或收窄股票名称招商银行招商银行成都银行苏州银行渝农商行交通银行工商银行建设银行重庆农村商业银行上海银行股票代码600036CH3968HK601838CH002966CH601077CH3328HK1398HK939HK3618HK601229股票名称招商银行招商银行成都银行苏州银行渝农商行交通银行工商银行建设银行重庆农村商业银行上海银行股票代码600036CH3968HK601838CH002966CH601077CH3328HK1398HK939HK3618HK601229CH(当地币种)51.2849.5120.25 9.32 7.01 8.12 5.957.455.6910.59投资评级买入增持买入买入增持买入买入买入买入买入质：资产质量稳健，关注零售压力资料来源：华泰研究预测我们预计25年上市银行账面不良率仍能保持平稳，风险或主要集中在零售、地产等重点领域。零售端，开年以来零售风险暂未见到明显改善趋势，但风险提升斜率趋缓。不同于对公贷款可以展期或重组，零售不良贷款处置进度相对偏慢，预计信用卡、经营贷风险暴露或将持续。对公端，地产不良生成高峰已过，不同银行风险暴露节奏或有差异。近期万科舆情反复，但上市银行对公地产拨备计提整体充足，预计整体影响可控。随隐债置换稳步推进，涉政贷款风险压力进一步缓释。信用成本方面，上市银行拨备安全垫厚，但鉴于零售风险仍在暴露，预计25年信用成本下行反哺利润空间相对有限。资料来源：华泰研究预测非息：中收复苏确定性较强，投资类收益或波动中收改善确定性较强，其他非息或波动，关注中小行压力。中收方面，24Q4以来，银保费率下调的基数影响逐步减轻。此外，924政策后，财富管理市场边际回暖。当前银行着重采取“以量补价”策略，低基数下25年中收改善确定性较强。投资方面，预计25年其他非息对营收驱动减弱，关注中小行压力。分类型看，大行TPL占比偏低，可以把握波段机会+浮盈有释放空间，预计25年其他非息不会对营收造成显著负向拖累。但中小行TPL占比高，25年其他非息基数压力较大。风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 3关注点一：开年以来信贷需求如何？ 4关注点二：息差压力犹存，降幅或收窄 7关注点三：关注零售贷款资产质量压力 10关注点四：手续费收入增速改善确定性较强 关注点五：高基数下投资类收益如何展望？ 12经营展望：业绩增速筑底回稳 13风险提示 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3反馈开年以来新增贷款优于24年同期，其中按开门红同比修复或由于24年受零售拖累导致基加剧。银行主动提升个贷等高收益贷款占比，增强资产端定价韧性。24H1贷款/零售贷款/票据在总贷款中占比分别为58%/37%/5%。相较贷款定价水平更高。若上市银行提升零售贷款占比5pct/于优化负债成本。同时，上市银行将提升负债端存款占比，优化负债结构。财富管理市场逐步回暖，理财规模有所修复。随市场信心改善，展免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4不同类型银行开年信贷需求分化，整体看25年信贷投放增量或同比持平。从银行开门红情况看，9月底一揽子政策出台以来，2025年银行开门红信贷投放上较2024年下半年环比有所修复，但较24年1月同比未有显著复苏。投放节奏上，部分银行表示开门红有所前置，在24Q4提前开始进行投放。全年来看，预计25年信贷增量较24年整体持平，增速略有放缓。不同类型银行开门红体感存在“温差”，具体来看：1）24年1月高基数下，大行普遍反馈1万亿元，高于Wind一致预期（4.67万亿元同比多增200亿元，创历年1月投放新高，主要由于居民融资需求回暖。预计在24年1月高基数下，大行开门红同比持平或偏弱。投向上，开门红信贷增量主要由对公贷款支撑，大行零售投放未见明显复苏。2）部分股份行、区域行信贷投放反馈较超预期，零售需求边际改善。部分股份行、城商行反馈开年以来新增贷款优于24年同期。股份行开门红同比修复或由于24年受零售拖累导致基数较低。区域行开门红修复或由于区域需求冷暖差异，其中沿海、川渝信贷需求相对较为旺盛。分行业看，股份行、城商行反馈按揭贷款需求复苏较为明显。得益于地产支持政策落地显效，24年12月新房和二手房网签成交面积同比改善，12月居民中长贷同比多增1538亿元，预计开年按揭投放延续24Q4趋势。此外，随居民信心提振，部分银行消费贷投放也有边际修复。贷款投向上，预计25年零售贷款呈现恢复性增长，对公聚焦重点领域。零售端，2024年宏观经济弱复苏下，居民收入预期及消费信心仍待修复，各类型零售贷款增速边际均有所放缓。其中股份行压力更为明显，多家股份行零售贷款规模较23年末收缩。受居民购房意愿较弱及提前还贷的影响，23年以来上市银行按揭贷款余额步入负增长区间。24年9月金融支持地产政策四箭齐发，预计2025年按揭、信用卡贷款呈现恢复性增长。对公端，项目储备基本稳定，开门红大部分仍以基建、制造业贷款为主。高质量发展导向下，“五篇大文章”或是未来重要发力方向。国有大行城商行农商行25%20%15%10%5%0%上市银行股份行20-1221-1222-0320-1221-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0923-1224-0324-06资料来源：公司财报，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5亿元——2022年—X—2023年2024年60,00050,00040,00030,00020,00010,00001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Wind，华泰研究信用卡零售贷款消费贷信用卡19-0620-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-06按揭贷款经营贷40%35%30%25%20%15%10% 5% 0%-5%19-0620-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-06按揭贷款经营贷资料来源：Wind，华泰研究2021A2022A制造业基建地产按揭制造业基建地产按揭制造业基建地产按揭制造业基建地产按揭资料来源：公司财报，华泰研究54城新房销售面积当月同比增速——累计同比增速30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%2024/82024/92024/102024/112024/122025/1资料来源：Wind，华泰研究一线4城新房销售面积当月同比增速累计同比增速150%100%50%0%-50%2024/82024/92024/102024/112024/122025/1资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。62024/6/21事件住房城乡建设部召开收购已建成存量商品房用作保障性住房工作视频会议主要内容市县根据本地区房地产市场情况，综合考虑保障性住房实际需求、商品房市场库存水平等因素，按照“政府主导、市场化运作”的思路，自主决策、自愿参与。要坚持以需定购，准确摸清需求，细致摸排本地区保障性住房需求底数和已建成存量商品房情况，合理确定可用作保障性住房的商品房房源，提前锁定保障性住房需求。做到收购的已建成存量商品房户型面积合适、价格合适、位置合适。2024/7/21中共中央关于进一步全面深化改革推进中国式现代化的决定加快建立租购并举的住房制度，加快构建房地产发展新模式。加大保障性住房建设和供给，满足工薪群体刚性住房需求。支持城乡居民多样化改善性住房需求。充分赋予各城市政府房地产市场调控自主权，因城施策，允许有关城市取消或调减住房限购政策、取消普通住宅和非普通住宅标准。改革房地产开发融资方式和商品房预售制度。完善房地产税收制度。2024/7/307月政治局会议要落实好促进房地产市场平稳健康发展的新政策，坚持消化存量和优化增量相结合积极支持收购存量商品房用作保障性住房，进一步做好保交房工作，加快构建房地产发展新模式。2024/9/24“一行一局一会”央行表示将引导存量房贷利率降至新发利率附近，平均降幅约50bp，一线城市降幅更高。2024/9/29央行存量按揭利率调整方案正式落地，央行发布《关于完善商业性个人住房贷款利率定价机制的公告》，允许满足一定条件的存量房贷重新约定加点幅度，缩短重定价周期。市场利率定价自律机制发布《关于批量调整存量房贷利率的倡议》，提出批量调整方案。央行预计本轮利率平均降幅约50bp。2024/10/12财政部首先，允许专项债券用于土地储备，使用专项资金回收存量土地或新增储备。其次，支持收购存量商品房，两项支持措施：（1）用好专项债券收购存量商品房；（2）继续用好保障性安居工程补助资金（以前是新建为主，现在以消化存量房为主）。再者，及时优化完善相关税收政策，正在抓紧研究明确和取消普通住宅和非普通住宅标准相衔接的增值税政策。资料来源：国务院、央行、金管局、住建部、华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7若不考虑2025年LPR下调，2025年息差下降幅度有望收窄，关注后续降息时点。据开年交流，我们预计2025年息差仍延续下行趋势，但同比降幅或收窄，需综合考虑降息的幅度和时点，以及负债端优化空间。从节奏看，预计25Q1为全年定价低点，下半年降幅有望收窄并趋稳。资产端，货币政策“适度宽松”基调下，贷款定价下行压力仍存，关注降幅时点和幅度。信贷需求仍待提振，新发贷款利率仍处于下行通道，且10月底存量按揭调降落地+LPR持续下行，对四季度及2025年息差有一定影响。此外，央行定调“适度宽松”货币政策，市场预计2025年LPR下调幅度或大于2024年，预计2025年资产端定价延续下行承压趋势，需关注降幅时点和幅度。（%）中国:金融机构人民币贷款加权平均利率:一般贷款6.0中国:金融机构人民币贷款加权平均利率:个人住房贷款中国:金融机构人民币贷款加权平均利率6.0中国:金融机构人民币贷款加权平均利率:企业贷款5.55.04.54.03.53.020-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-06资料来源：央行，华泰研究中国:贷款市场报价利率(LPR中国:贷款市场报价利率(LPR):1年%——中国:贷款市场报价利率(LPR):5年%4.64.44.24.03.83.63.43.23.020-0520-1021-0321-0822-0122-0622-1123-0423-0924-022资料来源：Wind，华泰研究调整幅度1Y-LPR5Y-LPR是否对称下调2019-09-50否2019-11-5-5是2020-02-10-5否2020-04-20-10否2021-12-50否2022-01-10-5否2022-050-15否2022-08-5-15否2023-06-10-10是2023-08-100否2024-020-25否2024-07-10-10否2024-10-25-25是资料来源：中国人民银行，华泰研究上市银行主动调整贷款结构，通过提升高收益贷款占比，增强资产端定价韧性。当前银行在积极应对资产端定价下行，比如：1）提升信贷增量中高收益零售贷款占比；2）灵活调整客群，发力中小企业客户、加大涉农贷款投放等。上市银行信贷投放以对公贷款为主，24H1末对公贷款/零售贷款/票据在总贷款中占比分别为58%/37%/5%。相较于对公贷款，零售贷款定价水平更高，24H1上市银行对公贷款/零售贷款/票据收益率分别为3.59%/4.41%/1.25%。假设票据在总贷款中占比不变，若上市银行提升零售贷款占比5pct/10pct，有助于提升贷款收益率4bp/8bp，提升生息资产收益率2bp/5bp。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8上市银行贷款结构（24H1末）上市银行资产端定价（24H1）假设零售贷款占比提升5pct假设零售贷款占比提升10pct对公/总贷零售/总贷票据/总贷对公贷款零售贷款票据收益贷款收益生息资产收益率收益率率率收益率贷款收益生息资产收益率贷款收益率提升幅度（bp）生息资产收益率提升幅度贷款收益生息资产收益率贷款收益率提升幅度（bp）生息资产收益率提升幅度3264股份行648城商行637农商行4395上市银行4285资料来源：公司财报，华泰研究预测负债端，目前存款活期率有止跌企稳趋势，2025年银行负债端或为稳息差重要抓手。我们预计2025年银行负债端迎来改善周期，主要由于重定价迎高峰+定期趋势有望改善+对公同业调控力度加强，负债期限、结构不利因素或将缓释。首先，22年起吸收的大量定期存款将在今明两年迎来到期高峰，挂牌利率下调利好加速释放；与此同时，随定活价差收窄、利率曲线平坦化，叠加经济改善预期增强，存款长期化、定期化趋势有望缓解。24年11月末金融机构个人、企业存款定期率环比上月-0.1pct、-0.3pct。据开年交流，部分银行反馈存款活期率有止跌企稳趋势，开年以来新增存款以活期为主。其次，压降高成本负债的举措正逐步从零售端传导至企业、同业端，上半年手工补息整改后对公活期利率显著下行，11月同业活期新规和利率兜底条款的引入将进一步优化同业活期、对公中长期存款定价。此外，随美联储货币政策转向，外币存款成本有望迎来优化。个人存款定期率企业存款定期率80%75%70%65%60%55%50%15-0615-1216-0617-0618-0619-0619-1220-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-06资料来源：Wind，华泰研究u个人定期u个人活期u企业定期u企业活期其他100%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20-1221-1222-1223-1224-06资料来源：Wind，华泰研究大行股份行城商行农商行上市银行2.40%2.20%2.00%1.80%1.60%1.40%1.20%16-1217-1218-1219-1220-1221-1222-1223-12资料来源：公司财报，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9时间政策主要目的具体内容2023年4月《合格审慎评估实施办法》考察存款利率市场化调整机制落实情况引入存款定价惩罚措施，若银行各关键期限定期存款和大额存单利率季度月均值较上年第二季度月均值调整幅度低于合意调整幅度的，每个期限扣5分。2023年5月调整协定存款和通知存款利率自律上限协定、通知存款自律上限整改在监管主导下，通知存款、协定存款等活期存款品种的利率均有所下调(自律上限改为国有大行加点10bps、其他银行加点20bps)。2024年4月《关于禁止通过手工补息高息揽储维护存款市场竞争秩序的倡议》针对企业手工补息行为整改手工补息是对业务操作失误的勘误环节，银行禁止通过事前承诺、到账手工补付息等方式，变相突破存款利率授权要求或自律上限，银行应立即开展自查，最迟在2024年4月底前完成整改。2024年11月《关于优化非银同业存款利率自律管理的自律倡议》同业活期定价参考政策利率压降银行应以公开市场7天逆回购操作利率为定价基准，合理确定同业活期存款的利率水平，使同业活期存款利率围绕政策利率波动，充分体现利率政策导向，疏通利率传导渠道。2024年11月《关于在存款服务协议中引入“利率调整兜底条款”的自律倡议》规范对公客户长期协议锁定利率的行为若协议有效期内，银行存款挂牌利率或存款利率内部授权上限等发生调整，利率水平超出允许范围的需要调整。资料来源：市场利率定价自律机制，华泰研究展望后续，息差延续下行趋势，关注降息幅度；此外存款利率仍有下调空间。存量政策方面，考虑23年以来LPR调整、存款利率调降、存量按揭利率调整、化债影响等一系列政策，综合测算对上市银行25年息差影响约在14-15bp左右。央行定调“适度宽松”货币政策，市场预计2025年LPR下调幅度或大于2024年。假设2025年降息分别为30bp、50bp（存贷款同步对息差影响分别为-5.6bp、-10.3bp。1月15日国新办“金融支持经济高质量发展”新闻发布会提及，2025年将进一步降低银行整体的负债成本，缓解银行净息差的压力，更好的平衡银行业资产负债表的健康性和实体经济融资成本下降之间的关系。央行近期多次表态呵护银行合理盈利空间和稳息差，预计在LPR下调后存款利率将跟随下调，存款成本优化仍有空间。2024年息差影响2025年息差影响LPR下调LPR下调资料来源：公司财报，华泰研究测算银行存量政策对25年息差影响资产端影负债端影息差影25年LPR、存款利率下调影响存量+增量政策合计情形1LPR-30bp；活期-5bp、定期-30bp情形2LPR-50bp；活期-5bp、定期-50bp情形1情形2资产端影响负债端影响息差影响资产端影响负债端影响息差影响息差影响合计息差影响合计股份行城商行农商行-31.9-28.0-23.8-23.2 -16.6-17.1-15.1-15.69.9-27.7-28.5-25.2-26.0 合计-30.316.8资料来源：Wind，华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10预计银行账面不良率保持稳定，关注小微、零售风险变化，对公端资产质量平稳。目前经济处于逐步修复进程中，消费者信心指数仍处低位，部分长尾客群风险或仍在释放中，不排除不良生成仍有上行压力，建议关注后续风险变化。对公端压力主要集中在地产、城投领域，目前地产不良生成高峰已过，但不同银行风险暴露节奏或有差异，且近期万科舆情反复，关注后续进展。隐债置换稳步推进，涉政贷款风险压力进一步缓释。零售端，行业风险仍处于平稳暴露进程中，但风险提升斜率趋缓。零售部门是经济周期中风险传导比较滞后的部分。首先是企业利润率下降，再影响到居民部门。宏观经济动能有待修复，居民收入预期和还款能力受到影响，导致上市银行零售贷款资产质量承压，消费贷、信用卡、经营贷风险有所暴露。据开年交流，银行普遍反应零售端资产质量压力属于行业共性问题，短期内难见拐点。不同于对公贷款可以展期或重组，零售不良贷款处置进度相对偏慢。对公端，地产不良生成高峰已过，化债政策出台有望进一步缓释资产质量担忧。据开年交流，银行反映对公贷款压力主要在地产及城投领域，目前地产风险已经从“多点多发”状态逐步转变为区域性，整体风险进入后期阶段。23年底上市银行房地产不良率达到阶段性峰值，多项政策支持下对公地产不良率已边际趋稳。近期地产政策持续加码，有助于提振销售需求、缓解房企资金流压力，预计不良率整体可控。但不同银行风险暴露节奏或有差异，且近期万科舆情反复，关注后续进展。地方政府债务方面，11月初人大常委会增加年内2万亿元专项债用于置换隐债，且已于12月中旬发行完毕。随政策稳步落地实施有望进一步缓释资产质量担忧。中国:消费者信心指数中国:城镇调查失业率（右）140中国:消费者信心指数中国:城镇调查失业率（右）1401306.00120110100905.5011010090804.5070604.0060202018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-10资料来源：Wind，华泰研究上市银行对公不良余额上市银行对公不良余额2.2%2.0%上市银行对公贷款不良率（右）2.2%2.0%1,400,0001,200,0001,000,0001.8%800,0001.6%600,0001.4%400,0001.2%1.0%1.2%1.0%019-1220-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-06资料来源：公司财报，华泰研究700,000600,000500,000400,000300,000200,000700,000600,000500,000400,000300,000200,000100,0000上市银行零售不良率（右）上市银行零售不良率（右）19-1220-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-061.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%资料来源：公司财报，华泰研究（百万元）对公房地产不良余额350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,0000对公房地产不良率（右）19-1220-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-065.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%资料来源：公司财报，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1124Q4以来中收出现回暖趋势，预计低基数+市场回暖有望带动25年中收修复。2023年8月保险报行合一政策落地，对24年前三季度中收增速造成压制，但24年Q4以来银保费率下调的基数影响或将逐步减轻。此外，部分银行反馈，924政策落地后，财富管理市场逐步回暖，理财规模有所修复。随市场信心改善，展望2025年，预计低基数+市场回暖影响下，中收可在前期低基数下稳步修复。展望后续，综合化经营趋势下子公司牌照齐全的银行更具优势。中间业务收入模式多样，与市场利率周期关联度小，具有低风险和低资本占用的特点。参考海外经验，发展中收业务、提高非息收入，是低利率环境下银行实现盈利稳定的较优选择。此外，随着科技创新驱动的新经济产业快速发展，对于投融资需求更加多样化，需要银行提高综合化金融服务能力。国有大行综合化程度最高，除邮储仅拥有消金、理财两大牌照外，其余五大行基本拥有券商、保险、基金、金租、理财、AIC牌照。股份行中招行、兴业、浦发等综合化布局相对较为完善，部分银行通过集团间接完成了综合化布局（如平安等）。优质中小银行也在走出特色之路，拥有牌照主要以租赁、消金、理财为主，子公司的全国性牌照提升母行天花板，业务放量赋能母行。基金997交银金租7农银人寿农银投资626654432215444322221贵银金租111113资料来源：公司财报，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1225年其他非息或波动，尤其关注中小行压力；大行可释放浮盈+把握波段，负向影响可控。24Q4以来债市利率快速下行，2025年1月6日10年期国债到期收益率一度触及1.60%的低位，全年回落幅度近100bp。预计24Q4上市银行其他非息收入将对营收起到较好驱动作用。1月10日，央行发布公告称，鉴于近期政府债券市场持续供不应求，决定2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复。央行暂停国债买入有助于避免过度需求推高债券价格，维护债券市场稳定，此后国债收益率边际上行。鉴于10年期国债收益率已处于历史低位区间，预计25年利率下行空间有限。分银行类型看，中小行TPL占比高，高基数下25年其他非息压力较大。大行TPL占比偏低，可以把握波段机会，同时将24年的浮盈留存至今年释放，预计25年其他非息不会对营收造成显著负向拖累。2022-08i2022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-042024-062024-082024-102024-12中债国债到期收益率:10年%3.53.02.52.01.51.00.50.02022-08i2022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-042024-062024-082024-102024-12中债国债到期收益率:10年资料来源：Wind，华泰研究国有大行股份行城商行20-1221-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0923-1224-0324-0624-09农商行上市银行20%18%16%14%12%10%20-1221-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0923-1224-0324-0624-09农商行上市银行资料来源：Wind，华泰研究投资类收益YoY2022202324Q124H124Q1-324Q1-3较H1(pct)投资类收益占2022202324Q124H124Q1-324Q1-3较H1(pct)国有大行-43%73%8%28%国有大行3%5%6%7%7%0.0股份行-9%37%33%29%25%-4.0股份行8%-1.6城商行4%34%40%29%22%-7.0城商行20%25%25%24%-1.3农商行0%43%63%56%43%-13.0农商行9%20%-1.7上市银行-22%48%25%23%26%3.2上市银行5%8%-0.6资料来源：公司财报，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13考虑息差降幅收窄，中性情况下预计银行25年营收、归母净利润增速分别为-0.4%、2.0%，业绩增速边际小幅改善。但由于2025年降息力度和节奏仍具不确定性，不排除上市银行营收增速较24年恶化的可能。悲观情况下，若25年降息幅度大于预期，息差降幅或大于中性假设下的情形，但利率下行金市业务有望取得较好表现，投资类收益能有所对冲，预测上市银行25E营收、利润增速分别为-1.1%、0.7%。若息差收窄幅度好于预期，乐观情况下预计上市银行25E营收、利润增速分别为0.0%、2.7%。1）规模方面，9月底以来一揽子稳增长政策推出后，银行普遍表示零售信贷需求边际有所回暖，但趋势是否延续仍待观察，考虑到大行反馈1月信贷增量较24年同期偏弱，中性情形下我们预计25年银行整体信贷增量较24年基本持平，增速略降，24E、25E信贷增速7.8%、7.3%。但各类银行表现或有所分化，部分股份行开年以来信贷投放较超预期，信贷增速自低基数下有望修复。2）息差方面，存款到期重定价+期限结构改善驱动负债成本优化，缓释资产端定价下行压力，息差降幅或有收窄；但若考虑LPR进一步下调可能，存款利率等幅调降无法完全对冲，将对25年息差造成额外压力，中性情形下我们预计24E、25E息差降幅20bp、14bp。3）中收方面，随资本市场信心回暖，财富管理市场有望逐步修复，中收增速可自低基数逐步改善，预计24E、25E中收增速-3%、5%。4）其他非息方面，24年债市表现较好，24Q4利率继续大幅下行，投资类收益增长或超预期，但也对25年造成一定基数压力，银行或通过卖出OCI账户等进行平滑操作，中性情形下我们预计24E、25E其他非息增速分别为20%、0%，需关注债市波动对部分投资贡献较高银行的影响。5）资产质量方面，预计账面不良率保持平稳，上市银行拨备水平较为充足，反哺利润仍有空间，中性情形下我们预计24E、25E信用成本0.70%、0.67%。2022202324Q124H124Q324Q32024E2024E2025E2025E2025E悲观贷款同比增速11.2%11.1%10.1%9.0%8.2%7.8%7.0%7.3%7.5%净息差1.97%1.71%1.56%1.55%1.54%1.51%1.35%1.37%1.39%利息净收入同比增速3.0%-2.8%-3.0%-3.4%-3.2%-3.1%-3.0%-1.5%0.0%中收同比增速-2.9%-8.0%-10.3%-12.0%-10.8%-3.0%5.0%5.0%5.0%其他非息收入同比增速-8.6%29.0%19.4%20.3%25.6%20.0%3.0%0.0%-5.0%营业收入同比增速0.7%-0.8%-1.7%-2.0%-1.0%-1.0%-0.5%-0.5%-1.1%-0.4%0.0%净利润同比增速7.6%1.4%-0.6%0.4%1.4%1.7%0.7%2.0%2.7%不良贷款率1.30%1.26%1.25%1.25%1.25%1.25%1.25%1.24%1.23%拨备覆盖率241%243%244%244%243%241%232%235%238%信用成本0.96%0.79%0.86%0.84%0.75%0.70%0.68%0.67%0.66%不良生成率0.82%0.66%0.61%0.66%0.65%0.66%0.70%0.66%0.62%资料来源：公司财报，华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14个股股息率23A交通银行建设银行工商银行邮储银行农业银行中国银行 9.86%9.10% 股份行平安银行兴业银行浙商银行民生银行招商银行华夏银行光大银行中信银行浦发银行 城商行北京银行成都银行上海银行厦门银行江苏银行南京银行苏州银行贵阳银行重庆银行长沙银行齐鲁银行青岛银行兰州银行杭州银行宁波银行西安银行郑州银行 农商行渝农商行沪农商行江阴银行张家港行紫金银行无锡银行苏农银行瑞丰银行青农商行常熟银行 21% 21%境外银行汇丰控股恒生银行中银香港东亚银行渣打集团0.941.070.800.260.73 资料来源：Wind，华泰研究1）政策推进力度不及预期。近期一系列宏观政策接连出台，但实际推进落地节奏仍待观察，若进度不及预期，或影响经济基本面修复速度及市场情绪。2）资产质量恶化超预期。上市银行的不良贷款率仍相对稳定，但资产质量可能因疫情等外部因素而出现波动。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15最新收盘价市值(百万)EPS(元)PE(倍)股票名称股票代码投资评级(当地币种)(当地币种)(当地币种)20232024E2025E2026E20232024E2025E2026E招商银行600036CH买入40.1451.281,012,3255.635.685.765.967.137.076.976.74招商银行3968HK增持41.9549.511,057,9735.635.685.765.966.886.826.736.50成都银行601838CH买入16.7620.2569,8892.943.083.403.775.715.454.934.45苏州银行002966CH买入8.139.3231,1631.221.351.491.646.656.015.454.95渝农商行601077CH增持6.087.0169,0510.961.011.071.156.336.025.675.27交通银行3328HK买入6.078.12450,7751.151.271.291.314.884.434.364.28工商银行1398HK买入5.035.951,792,7231.021.031.041.064.554.534.474.40建设银行939HK买入6.177.451,542,5681.331.331.361.424.284.284.194.02重庆农村商业3618HK买入4.715.6953,4910.960.991.041.094.534.374.173.98银行上海银行601229CH买入9.0010.59127,8601.591.611.641.735.675.595.485.20资料来源：Bloomberg，华泰研究预测股票名称招商银行(600036CH)招商银行(3968HK)最新观点经营业绩改善，扩表速度提升鉴于2025年投资类收益存在一定基数压力，我们预测24-26年EPS5.68/5.76/5.96元，25年BVPS预测值46.61元，A/H股对应PB0.85/0.79倍。近5年（截至1.14）公司A/H股PB(MRQ)均值为1.35/1.33倍。零售战略具备护城河效应，负债成本优化，但鉴于息差仍有压力，给予A/H股25年目标PB1.10/1.00倍，A/H股目标价为51.28元/49.51港币，维持A/H股买入/增持评级。风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。报告发布日期：2025年01月15日点击下载全文：招商银行(3968HK,增持;600036CH,买入):经营业绩改善，扩表速度提升成都银行(601838CH)2024年12月17日成都银行发布公告称已触发“成银转债”的有条件赎回条款。我们认为：1）可转债强赎将补充资本弹药，支撑业务扩展；2）四川战略定位升级，提供扩表空间；3）公司负债成本有望持续优化，资产质量优中向好。短期内可转债强赎对股息率、ROE有所稀释，但随资本实力进一步夯实，我们认为公司经营有改善空间，维持“买入”评级。考虑可转债强赎的新增股本后，我们预测24-26年EPS3.08/3.40/3.77元，25年BVPS预测值20.25元，对应PB0.81倍。可比公司25年Wind一致预测PB均值0.60倍。随长期限定期存款到期+存款挂牌利率下调，负债端成本有望持续改善，对冲资产端定价下行压力。24Q3末公司不良率0.66%，为上市银行最低水平；拨备覆盖率为497%，位列上市银行第四，隐债置换有望改善涉政贷款资产质量。公司基本面稳居同业第一梯队，规模增速位苏州银行(002966CH)居上市银行领先水平，应当享有估值溢价，给予25年目标PB1.00倍（前值0.95倍），目标价20.25元（前值21.19元），维持“买入”评级。风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。报告发布日期：2024年12月18日点击下载全文：成都银行(601838CH,买入):转债触发强赎，增厚资本实力2024年12月11日，苏州银行公告称5%以上股东国发集团增持公司股份达1%。今年以来，公司大股东和管理层积极增持，体现对其长期价值的高度认可和稳健发展的坚定信心。苏州银行植根优质区域，战略目标清晰，业绩增长稳健。公司保持稳定分红水平，股息优势较为突出（24E股息率5.44%，上市银行前列）。截至12/11，公司转债距强赎价仅1.3%，若成功转股有望进一步夯实资本水平，护航稳健经营。我们维持此前业绩预测，给予买入评级。苏州银行多年深耕中小企业，率先启动事业部改革，小微业务上具备一定优势。江苏地区具备优质产业基础，苏州银行坚持“以民唯美、向实而行”发展理念，新战略落地打开成长空间。公司经营稳健资产质量较为优异，44亿转债转股后有望进一步支撑公司未来成长。我们维持此前预测，公司24E-26E归母净利润为51/56/62亿元，同比增速10.8%/10.2%/10.1%，25年BVPS预测值12.43元，对应PB0.64倍。可比公司25年Wind一致预测PB均值0.59倍，公司根植优质区域，战略目标清晰，应享受一定估值溢价，给予25年目标PB0.75倍，目标价9.32元，买入评级。风险提示：政策推进力度不及预期；资产质量恶化超预期。报告发布日期：2024年12月12日渝农商行(601077CH)重庆农村商业银(3618HK)点击下载全文：苏州银行(002966CH,买入):股东积极增持，经营质量稳健渝农商行1-9月归母净利润、营收、PPOP分别同比+3.5%、-1.8%、+3.8%，增速较1-6月-1.8pct/-0.5pct/-3.0pct。中期分红方案落地，拟每股分红0.1944元，分红率30%，年化股息率6.70%（截至24/10/29）。公司三季度业绩基本符合我们此前预期，主要关注点包括：1）负债成本优化，息差降幅收窄；2）成本费用优化；3）不良边际下行。公司县域布局优势稳固，零售立行及BBC生态战略初显成效，A/H股维持增持/买入评级。我们预测公司24-26年归母净利润分别为115/122/131亿元（前值115/121/129亿元），同比增速5.1%/6.3%/7.4%，25年BVPS预测值11.68元，对应A/H股PB0.50/0.34倍。可比A/H公司25年Wind一致预测PB均值分别为0.52/0.30倍，公司县域布局优势稳固，零售立行及BBC生态战略初显成效，应享受一定估值溢价，给予25年A/H目标PB0.60/0.45倍，目标价7.01元/5.69港币，A/H股维持增持/买入评级。风险提示：政策推进力度不及预期；资产质量恶化超预期。报告发布日期：2024年10月30日点击下载全文：重庆农村商业银行(3618HK,买入;601077CH,增持):中期分红落地，不良边际改善免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16股票名称交通银行(3328HK)最新观点交通银行三季报归母净利润、营业收入分别同比-0.69%、-1.39%，增速较24H1相比+0.94pct、+2.12pct。公司三季度利润基本符合我们此前预期，营收略高于预期（24Q1-3E净利润/营收分别为-1%~0%/-4%~-3%），业绩亮点为资产扩张提速、息差韧性较强、非息收入回暖、资产质量稳健。公司收入多元、经营稳健，维持A/H股增持/买入评级。我们预测公司24-26年归母净利润分别为939/953/987亿元（前值916/939/966亿元），同比增速1.3%/1.5%/3.5%，25年BVPS为14.09元，A/H股对应PB0.51/0.40倍，A/H股可比公司25年Wind一致预期PB0.56/0.41倍，公司综合化经营显效，应享一定估值溢价，我们给予A/H股25年目标PB0.65/0.53倍，A/H股目标价9.16元/8.12港币。风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。报告发布日期：2024年10月31日点击下载全文：交通银行(3328HK,买入;601328CH,增持):信贷增长修复，非息收入回暖工商银行(1398HK)工商银行1-9月归母净利润、营收、PPOP分别同比+0.1%、-3.8%、-5.3%，增速较1-6月+2.0pct/+2.2pct/+2.9pct。公司前三季度业绩优于我们此前预期（9M24E营收/利润增速-6%~-5%/-4%~-3%）。主要关注点包括：1）息差边际企稳，利息净收入降幅收窄；2）投资类收益表现较优，驱动营收增长；3）不良走势平稳，拨备水平夯实。公司龙头地位稳固，A/H股均维持买入评级。鉴于息差边际企稳，我们预测公司24-26年归母净利润分别为3655/3700/3765亿元（前值3585/3620/3758亿元），同比增速0.4%/1.2%/1.7%，25年BVPS预测值11.00元，对应A/H股PB0.55/0.39倍。可比A/H公司25年Wind一致预测PB均值分别为0.58/0.35倍，公司龙头地位稳固，应享受一定估值溢价，给予25年A/H目标PB0.70/0.50倍，目标价7.70元/5.95港币，A/H股维持买入/买入评级。风险提示：政策推进力度不及预期；资产质量恶化超预期。报告发布日期：2024年10月31日点击下载全文：工商银行(1398HK,买入;601398CH,买入):息差边际企稳，资产质量稳健建设银行(939HK)建设银行1-9月归母净利润、营业收入、PPOP分别同比+0.1%、-3.3%、-4.2%，增速较上半年+1.9pct、+0.3pct、-0.2pct。公司三季度业绩好于我们预期（24Q1-3E净利润/营收分别为-1%~0%/-5%~-4%），主要由于投资类收益增长超预期。前三季度公司息差降幅收窄，投资类收益亮眼，中收增速边际回稳，资产质量稳健。公司“新金融”持续推进，开启增长第二曲线，A/H股均维持“买入”评级。鉴于投资类收益亮眼，我们预测24-26年EPS为1.33/1.35/1.38元（前值1.31/1.33/1.38元预测25年BVPS13.68元，对应A/H25年PB0.58/0.41倍。当前A/H股可比公司25年Wind一致预期PB0.56/0.41倍（2024/10/30），公司“新金融”持续推进，我们给予A/H股25年目标PB0.75/0.50倍，A/H股目标价10.26元/7.45港币，均维持“买入”评级。风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。报告发布日期：2024年10月31日点击下载全文：建设银行(939HK,买入;601939CH,买入):投资收益优异，资产质量稳健上海银行(601229CH)首次覆盖上海银行，给予“买入”评级，目标价10.59元，对应25年目标PB0.60倍。上海银行为经营改善的稳健红利标的。短期看，当前市场长端利率下行，信用周期尚待企稳回升，红利资产仍有底仓价值，公司具备较优股息性价比，股息率（2024/12/20）5.31%，排名上市银行第7/42位，适合当前市场投资风格；此外公司资产质量风险化解显效，有助于修复估值折价。中长期看，公司为中国20家系统重要性银行之一，截至24年9月末资产规模3.23万亿元，排名城商行第三，市场地位重要、展业区域优质、综合实力较强，看好公司长期发展潜力。我们预测公司24E-26E归母净利润为229/233/246亿元，同比增速1.5%/2.0%/5.4%，25年BVPS预测值17.65元，对应PB0.49倍。可比公司25年Wind一致预测PB均值0.62倍，公司根植优质区域，基本面困境改善，估值有望向可比银行均值修复，给予25年目标PB0.60倍，目标价10.59元，给予公司“买入”评级。风险提示：资产质量修复不及预期；业绩改善趋势不及预期；投资风格切换。报告发布日期：2024年12月20日点击下载全文：上海银行(601229CH,买入):质地夯实的稳健红利城商行资料来源：Bloomberg，华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17分析师声明本人，沈娟、贺雅亭，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18香港-重要监管披露•华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。•渝农商行（60