《企业跨国并购的财务风险及其防范探究案例-三元并购StHubert为例》12000字（论文）

企业跨国并购的财务风险及其防范研究案例—三元并购StHubert为例目录引言 2一、相关理论综述 2（一）企业跨国并购概述 2（二）企业跨国并购的财务风险概述 2（三）相关理论 2二、三元食品并购StHubert案例介绍 3（一）我国企业跨国并购现状 3（二）并购公司简介 5（三）并购过程介绍 5（四）并购的动因分析 5三、三元并购StHubert的财务风险及其控制措施 7（一）三元并购StHubert的财务风险 7（二）三元并购StHubert财务风险的防范措施及其效果分析 8（三）三元并购StHubert财务风险防范措施效果总体评价 14四、企业跨国并购财务风险防范建议 17（一）加强全面调查 17（二）积极拓宽融资渠道 17（三）选择合适的财务支付方式 17（四）利用金融工具规避汇率风险 18（五）加强并购整合后的工作 18结语 18参考文献 20摘要：随着经济全球化态势的发展，我国许多企业通过跨国并购进入国际市场。跨国并购是企业开拓海外市场、引入先进技术、提高竞争优势的重要战略手段，但在企业跨国并购中有许多不能忽视的风险，其中财务风险对企业的影响最大，是决定企业跨国并购最终成功与否的关键。本文以三元食品股份有限公司(简称“三元食品”)收购法国StHubert公司为例，采用文献研究法和案例分析法，具体分析并购过程中涉及的财务风险，如定价风险、融资风险、支付区险、汇率风险和财务整合风险，以及三元食品在并购中对财务风险采取防范措施进行分析，并对我国企业跨国并购如何规避财务风险提出了对策和建议，希望能够为我国企业跨国并购提供一定的参考，提高并购成功率。关键词：跨国并购；财务风险；三元食品引言2007年，十七大报告提出要把“引进来”与“走出去”结合起来，坚持对外开放的基本方针。在该战略的指引下中国企业开始热衷于国际市场。然而，中国奶制品公司的跨国并购成功率较低，主要是由于我国公司缺乏有效的风险防范措施，使财务风险成了我国企业成功实施兼并的障碍。企业并购的前、中、后三个阶段都存在着大量的财务问题，例如对目标企业的定价与融资方式的选择、采取的支付方式、并购后企业的整合等，都会造成企业的财务风险，如果不加以有效地控制和管理，最终导致并购的失败。所以，在当今的社会环境中，如何有效地识别和防范我国企业跨国并购风险，日益引起企业的关注。一、相关理论综述（一）企业跨国并购概述企业的跨国并购，是一国公司对外投资、实际经营和经营，或在其他国家实行全面的控制，以达到一定的战略目的。企业并购是兼并与收购的总称。兼并是以公司为主体的经济机构向被合并的公司支付的资金，以支付被合并的公司的所有负债和负债为前提，以取得其他公司的财产，以取得其他公司的财产，以剥夺其法人的地位，或改变其法人的性质；收购是指以现金、股票等有价证券，购入目标公司所有或一部分股权，以代销被兼并企业。（二）企业跨国并购的财务风险概述企业跨国并购中的财务风险，指财务决策、利率、汇率等因素导致财务结果与实际财务状况、财务结果发生偏差的可能性。（三）相关理论1.协同效应理论协同效应理论指一个公司的总体价值大于其部分的总和。企业兼并是为了提高企业的价值。协同效应体现在管理、经营和财务方面的协调。管理协同效应包括差别效率理论和无效率管理理论。差别效率理论认为，并购行为的发生是由于交易双方的经营效率不匹配，高效率的企业会利用其管理资源来收购低效率的目标公司，因此提高了它的收益。无效率管理理论认为，用并购换掉不称职的管理者，可以带来经营效益；经营协同效应理论指出，在产业中具有一定的经济潜力，因为有许多无法分割的生产要素，如机器、设备、人力、经费等，因此，两个或更多的公司被并入一个公司，会带来利润或成本的降低，从而形成整体的运营协同；财务协同效应理论认为，并购是指公司在财务层面上的综合考量，而公司整体的债务偿还能力要比并购前单独的公司强，因此，并购可以减少资本成本，使资产在并购各方间进行有效的分配，从而增强公司的财务实力。2.信息不对称理论信息不对称是指参与合并的有关各方掌握的资料存在差别，掌握了更多的信息，就会占据优势，而信息不足的人，就会陷入劣势。它是由美国三位经济学家研究的，即约瑟夫·斯蒂格利茨、乔治·阿克尔洛夫、迈克尔·斯彭斯。3.规模经济理论规模经济理论认为，在一定的时间里，随着产品的产出的增加，单位成本会随着产量的增长而减少，因此，通过增加生产和运营，可以降低产品的平均价格，进而提高公司的利润。并购能使公司在横向和纵向上获得更大的规模收益，也就是生产效率的提升和单位成本的下降。并购对企业的影响在于内部运营。通过横向并购，可以让企业的产品更加单一，从而增强企业的集中度；横向合并，将各个生产过程并入同一企业，节约了交易费用等。公司的外在规模经济体现在公司整体的力量和市场占有率的增强上，可提供全面、专门的制造技术，从而更好地适应市场需求。通过有效地整合，可以使企业更好地利用各种资源，达到可持续发展的目的，从而获得并保持其竞争优势。4.风险管理理论风险管理就是指企业或工程在某种程度上减少其风险。风险管理就是通过识别、评估和分析风险，以最最小成本获得最大的安全性。企业在进行跨国并购时，会产生各种金融风险，并随着时间的推移而变化，必须对其进行有效地管理。风险的控制以识别风险为前提，通过对其原因和原因的分析，可以对其进行有效的控制。通过对企业的风险评价，可以使风险管理的重点更加清晰，从而达到降低成本的目的。最后，要有目标地进行风险管理。二、三元食品并购StHubert案例介绍（一）我国企业跨国并购现状近年来，世界经济的竞争日趋激烈。通过跨国收购，可以规避其他国家的贸易壁垒，迅速地打入被收购公司的国内市场，这样才能扩大世界的市场占有率。全球经济融合加速发展，我国的公司纷纷加入到这场竞争之中，并购的规模和数量都在迅速增长。但是，随着我国企业的参与跨国兼并数量增多，其失败的情况也逐渐增多。从图1可以得出中国公司的跨国收购从2010到2016从268起猛增到738起，但从2016年至2018年开始有所下降，从738起下降至488起，缩减了33.8%。从图2也可以看到国内的公司兼并一开始的一路飙升到后来的慢慢地减少，从2010到2017年，公司在国际上的并购总额从347亿美元到1804亿美元，从2017年至2018年间下降到898亿。图12010年-2018年中国企业跨国并购的数量图22010年-2018年中国企业参与跨国并购交易金额改革开放后，我国的私营企业总体实力得到了提高，涌现出了一批高层次的企业。私营企业的特点是所有权明确、规模小。同时，与企业间的合作关系到更为灵活的经济制度和管理制度，因此，民营企业可以在世界各地进行经营和发展。民营企业也跟着国企的步伐，走上了跨国并购的舞台。多元化的并购主题，既反映了改革开放以来的多元化主题，也反映了中国企业的国际化需要。（二）并购公司简介1.三元食品公司简介北京三元食品股份有限公司（简称：三元食品）迄今已有60余年历史。公司于2003年8月，首次公开发售15000万股A股股票，于9月15日在上海证券交易所正式上市。目前三元食品实行严格的品质控制体系，保证了产品的品质与安全。公司坚持质量第一，信誉第一，以满足广大用户的需求为己任。三元食品经营范围涵盖奶类、饮品及冷食冷饮等，公司产品种类繁多，包括：保健食品、各种乳制品及饮料、保健食品、各种奶系列、高温灭菌奶系列等数百个系列。三元食品的客户群除了终端消费者外，还为部分餐饮连锁企业提供了优质的服务。2.StHubert公司简介StHubert是一家具有百年以上悠久历史的法国著名食品品牌。StHubert公司主营：健康奶油酱、植物酸奶、饮料、甜品等。公司拥有强大的技术研发与创新能力，并拥有多项专利技术。现在，StHubert每年的销量为35,000吨，法国、意大利的市场份额占比达到了42.4%和69.1%。从StHubert公司自成立以来，就是健康食品领域的开拓者。公司已取得多项专业证书，荣获多项业界奖项。（三）并购过程介绍三元食品并购StHubert主要过程的关键时间节点有：三元食品在2017年7月28日发布公告，三元将和复星旗下公司联合购买StHubert，这笔交易总额6.25亿欧元；8月29日，三元、复星与BrassicaTopCo和PPNManagement全体股东签署《股权转让协议》；翌年1月16日三元发布了《关于联合竞购BrassicaHoldings股权项目完成交割的公告》，三元与复星集团完成收购。（四）并购的动因分析1.加快多元化战略近几年，三元食品不断加大投入，不断完善产品结构，不断提升产品质量，以更好地适应人民对健康生活需要。三元集团于2016年对北京艾莱发喜公司进行的并购，在三元主要经营的奶制品业务发展较为缓慢的时期，就像八喜牌这样的高品质的产品为其带来了收益。北京艾莱发喜食品有限公司2017年财报中显示，实现了12.12亿元的营收，去年同期收入10.19亿元，较上年增加1.94亿元，净利润增长0.19亿元，这是多么大的一笔利润。此次跨国收购并非三元首次涉足海外业务，三元于2016年在加拿大和新西兰设立工厂，以充分发挥其优势，实现对国内外的战略布局。根据市场资源的稀缺程度，三元希望通过收购StHubert公司，将其在奶制品领域方面与StHubert公司的成功实践相结合，研制出一种新型的植物蛋白饮品，以丰富公司的主营业务，并使其产品多元化。另外，这次并购同三元“健康国人”的发展策略与三元健康产业的发展方向一致。表2三元食品2013-2018年各业务营业收入占比液态奶固态奶冰淇淋涂抹酱2013年80.50%19.50%2014年74.03%25.97%2015年72.94%27.06%2016年58.86%23.30%17.84%2017年60.60%19.42%19.97%2018年54.96%15.65%17.91%11.49%从表2可以看到，三元公司的液体牛奶在各个行业的营收中都占有很大的比重，虽然2016至2018年液态奶营业比例在逐渐下降，但仍然没有达到多样化。通过此次收购，可以帮助三元公司适应国内市场的需要，开发出健康的有机食品，从而推动公司的产品多样化，从而提高公司的国际竞争力。当今，我国消费者对健康食品品质的需求日益增长，将StHubert公司的健康产品引入我国，既满足了人们对保健食品的需要，又是三元食品在高质量、健康食品中的一种补充。2.获得优势资源三元食品跨国并购可获得优质资源，树立更高端品牌形象。首先，一个公司的品牌形象是一个很重要的因素，如果一个公司的品牌形象受到损害，那么这个公司就很难在公众面前立足。2008年“三聚氰胺事件”使得公众对我国奶类产品缺乏信心，StHubert公司更为严格的品质控制，是值得我们信赖的产品。三元食品是一个默默无闻的地方公司，此次收购StHubert，是由于三元集团看重其形象和经营声誉，希望能借着收购的机会，提升公司的品牌价值。此外，StHubert公司生产的主要产品是植物性涂抹酱，三元公司的主营业务为液体和固体牛奶，此次三元食品的并购，将扩大新的市场，实现资源共享，降低三元在植物调味酱中的投资。另外，并购双方共享营销网络和营销市场，毫无疑问，三元食品可以通过低价获取更大的市场份额。最后，StHubert公司拥有强大的植物性蛋白质及保健食品的研发与创新技术，并拥有一批优秀的管理及研究开发队伍。这次收购三元食品，将会让三元食品在这一领域拥有更多的技术和经验，只需要很短的时间，就能进入新的市场。毋庸置疑，StHubert公司是三元集团收购其优势资源最好的对象。3.响应走出去战略近几年来，我国大力推进“走出去”，以期推动我国工业的转型和升级。当我们的产品受到了许多国家的限制，那么我们就可以通过跨国采购来代替我们的产品，这样既可以降低我们的成本，也可以防止我们的产品受到影响。三元食品收购StHubert，其主要目的是提升三元食品的国际知名度，同时也可以借助StHubert公司的产品进入到国外，从而达到“走出去，更好地回归”的企业理念。三、三元并购StHubert的财务风险及其控制措施（一）三元并购StHubert的财务风险1.定价风险分析由于法律、政治、文化、经济环境等因素的不同，并购企业在获取相关的资料方面要比国内并购活动更为困难，因而在评估时公司的价值与真实存在偏差。除了这些，对于三元食品来说，这不仅仅是一笔巨额交易，更是一笔跨国交易。但三元食品仅以法国外贸易银行的评估报告为依据，对StHubert公司进行评估；根据中国会计标准，中国瑞华会计师事务所出具的审计报告。所以，在信息不对称的情况下，有可能是StHubert公司提供的数据不真实，从而使最后的评估结果偏高，这对收购来说是一种风险。2.融资风险分析融资中经常会碰到的风险，如融资能力、融资方式、融资结构不合理等。如果融资行为不当，甚至会造成公司资金链断裂。三元和复星在这场跨国收购中，总共投入了6.25亿欧元，三元食品出资3.06亿欧元。三元使用约4亿元募集资金，过桥融资2.3亿欧元，HCoFrance还向银行申请了2.6亿欧元的高级定期贷款。由此可见，三元食品收购StHubert公司的资金主要来源于银行，面临着高额的融资成本，三元食品面临着巨额的债务偿还风险，同时也加大了其融资风险。3.支付风险分析企业在进行跨国收购时，可以有多种支付方式，而支付的方式对公司的作用也是不一样的，比如资金周转不畅导致资金断裂、股权稀释导致控制权变更、结构不合理导致的债务偿还能力下降等。另外，由于企业跨国收购的特殊性，其汇率波动也会引起交易价格的大幅波动，进而带来金融风险。商场就像是一场战争，局势瞬息万变。三元食品在本次收购中采取了现金支付方式，可以减少并购公司的决策速度，防止错过最好的并购机会。但同时也为它增加了大量的负债，使支付风险大幅增加。4.汇率风险分析三元食品根据本次交易的实际汇率决定了其所支付的金额，而这一交易是以欧元为基础的。从2017年到2018年，人民币的中间价从7.8023元到7.8573元，从1欧元兑7.8023元，欧元有所升值。汇率风险的影响贯穿了三元食品今后的还款，很有可能会因为欧元升值而多付人民币，从而加重其偿债压力。5.整合风险分析从并购流程上来讲，三元食品顺利地走完了并购的全部流程，但是三元食品将面临金融整合的更大风险。第一，不同的会计标准应用对公司的财务报表产生影响，三元公司的会计标准是中国的，而StHubert公司是法国的；第二，要加强财政体制的统筹与健全。三元食品应该按照StHubert的真实情况进行财务政策上的调整，并注意与财务经理的沟通，以免造成财务上的损失。（二）三元并购StHubert财务风险的防范措施及其效果分析1.定价风险的防范措施及其效果分析三元食品在此次跨国收购中，聘请了专业的第三方机构进行调查和估价，由于交易双方的非对称性是导致公司评估风险的重要因素。在收购的初期，三元公司聘请法国对外贸易银行和瑞华会计师事务所为此次收购提供帮助。三元在本次收购中所采用的定价风险的对策未能有效地减少公司的风险。法国对外贸易银行于2017年12月1日对BrassicaHoldings控股公司的市值（除现金和债务）评估为6.13亿元。三元食品以24亿元收购了StHubert49%的股权，这是一笔三元食品在跨国并购中的巨额交易，对于目标公司的价值评估建立在BrassicaHoldings企业提供的财务报表的基础上。此外，三元食品只采用中国会计标准瑞华公司的审计报告，同时，对法国外贸易银行的评估数据并未雇用评估公司再次进行评估。可见，三元集团对收购对象的估值太过依赖BrassicaHoldings的财务报表以及由会计师事务所出具的审计报告，从而使其定价风险大幅上升。三元与复星签署了股份转让协议，三元还保证该集团偿还债务，或者替该集团全额偿付。虽然卖家预计债务总额不会超过2.185亿欧元，但这会使交易双方的信息不对称性进一步恶化。2.融资风险的防范措施及其效果分析许多企业在进行跨国收购时，往往不会依赖现有的资本进行并购，而是通过公司内外融资。而国内的资本市场，相对于国外，可以提供的资金很少，所以，融资难是一个不容忽视的问题。如图3所示当前我国上市公司的海外收购融资方式。三元食品以内部融资、权益融资和负债融资方式获取并购融资。图3上市公司海外并购融资方式结构在此次并购案中，为了控制融资风险三元食品采用多种融资渠道获得并购资金。三元公司和复星公司的合作将达到6.25亿欧元，三元食品将提供大约3.06亿欧元的资金。三元公司在2014年度总共募集到612557426股，以6.53元的价格，大约使用4亿元。三元食品也获得过桥融资，而其控股子公司SPV香港向法国贸易银行香港支行申请过桥融资，最高可达2.3亿欧元。合并后，合资公司也提供贷款，HCoFrance申请了高级定期贷款，约2.6亿欧元，以及1,000万欧元的可再循环信用贷款。表3三元食品并购前后资产负债率（单元：亿元）2014-12-312015-12-312016-12-312017-12-312018-12-31资产总额41.8075.8676.1876.29134.75负债总额24.7318.1126.6525.8275.13资产负债率59.16%23.87%34.98%33.84%55.76%虽然此次并购三元食品采用了多种融资渠道进行融资，降低了融资风险，但对三元来说，还贷的压力巨大。从表3所示，2015年到2017年，三元食品的资产负债率均在30%左右，而在收购完成后，三元食品的资产负债率猛增至55.76%，较2017年增加21.92%，说明了三元食品在收购后的负债中占总资产比重较大。这表明，由于企业合并导致的资本流动风险未得到有效的控制，造成公司的高负债比率。由表4可以看出，三元在偿还债务的衡量标准已经大幅改变。2018年，流动比率为1.29，较三年前的32.66%大幅下滑；2018年的速动比率也比2017年低，连2015年的50%都不到，这就意味着，公司的资金并不充足，如果公司的流动资金不足，那么公司就会出现无力偿债的情况。2018年，现金比率也大幅下降，从90.98下降至65.20，与2015年相差甚远。表4三元食品并购前后偿债能力指标2014-12-312015-12-312016-12-312017-12-312018-12-31流动比率0.973.951.971.921.29速动比率0.653.621.731.631.01现金比率20.81322.8790.0390.9865.20三元集团的收购融资大多来自银行的融资。由于过桥贷款的融资成本较高，三元食品在收购后期的还款面临着很大的风险。三元食品的偿债能力本来就不强，一旦收购使得它的负债增加时，公司的负债会越来越多，到时候银行就会要求更多的利息，这就是公司的成本，也会让公司的财务状况变得更加糟糕。3.支付风险的防范措施及其效果分析随着国际交流的日益频繁，人们的支付手段也在不断地改变，支付手段也日益多样化。跨国收购的关键是资金和付款，而资金是必须支付的，因此，在并购的中期阶段，支付是最重要的一个环节。不同的支付方式，会产生不同的影响。三元集团以现金收购。三元食品从以下几方面降低支付风险：一是联合复星共同收购；二是投入以前募集的资金；三是向银行借款。三元食品仅采用单一的支付形式难免会提高三元的支付风险。截至2017年底，三元集团尚未合并前，其持有的现金及现金等值总额为16.75亿元，而这次收购则需要24亿元，单以三元食品目前的资金难以满足其需求。如表5中所示的现金流，2014年为0.70亿元，2016年为3.75亿元，而2017年则大幅下降至-0.24亿元，净现金流在不断地变动。在投资活动上，三元食品在2017年以前就出现了投资活动的现金流出高于流入的现象，这主要是由于三元食品在投资中投入了大量的现金，而2018年并购后的资金流动只有2017年的一半。在财务方面，不难发现，在2018年并购之后，公司的筹资净流量迅速增加，从2017年的-1.85亿元快速增长至2018的34.75亿元，这是因为筹资活动产生的资金流入，其资金来源为大量的借贷，2017年为12亿，2018年为43.09亿，而并购后则为17.50亿，远比2014年的8.69亿多。三元食品的现金及现金等价物净增长幅度也在不断地变化，2014年为1.20亿，2015年为34.48亿，2017年为-0.79亿，虽然2018年有所回升，但是和2014年相差已然不大。从这一点上看，三元食品很可能会陷入负债的陷阱，这会使公司最终陷入财务困境。表5三元食品并购前后的现金流量(单位：亿元)2014-12-312015-12-312016-12-312017-12-312018-12-31经营活动现金流入量49.5049.9962.9866.2387.89经营活动现金流出量48.8145.6859.2466.4879.16经营活动净现金流量0.704.313.75-0.248.71投资活动现金流入量1.8729.8712.3423.3511.38投资活动现金流出量4.0530.3225.8122.0853.46投资活动净现金流量-2.19-0.45-13.471.27-42.09筹资活动现金流入量12.0040.283.250.8454.60筹资活动现金流出量9.319.6516.232.6919.86筹资活动净现金流量2.6930.63-12.98-1.8534.75期末现金/现金等价物3.6638.2217.2016.7518.16期初现金/现金等价物2.473.7439.9017.5416.75现金/现金等价物净增额1.2034.48-22.70-0.791.404.汇率风险的防范措施及其效果分析汇率波动对跨国并购的影响更为显著，因为企业没有事先防范汇率波动所产生的金融风险，而且每日的汇率变化具有不确定性，而且没有任何规律性，难以作出正确的判断。三元食品在收购中没有对汇率波动所带来的金融风险进行有效地防范。三元在这场收购中使用了欧元作为付款方式，后者还将承受因欧元升值而遭受的损失，或因人民币升值而得到的利益。从2017年12月31日的7.8023元，到2018年12月31号的7.8573美元，可见看出，人民币对欧元的总体价值已经下降。到三元公司还贷时，由于汇率的下跌，会导致更多的货币支付，从而加重三元食品的偿付压力。虽然StHubert公司已并入三元集团，三元公司能用其部分收益来偿还其负债，但它的收入是否能够全额偿还尚不明确，能否从内部化解外汇风险仍有一定的不确定性。5.整合风险的防范措施及其效果分析企业并购的主要目标是通过整合双方的资源来获取更大的利益。但是，由于并购后企业的整合工作没有做好，导致很多公司在并购中不仅没有提高公司的价值，还陷入了经营困境。所以，在企业跨国收购的后期，必须对其财务一体化程度给予特别的重视。但三元并购后未能及时进行整合的财务风险。表6三元食品与乳制品行业平均总资产周转率对比总资产周转率2014-12-312015-12-312016-12-312017-12-312018-12-31三元食品1.170.770.770.800.71乳制品行业均值0.940.080.740.770.77差异0.23-0.030.030.03-0.06从表6可知，三元食品的企业合并后总资产周转比率呈现出降低的态势。三元集团的资本比率从1.17下降到0.71，下降了约四成。可见，StHubert公司在三元食品业务中起着重要作用。三元食品平均资产与同行业平均资产比率的差距也从0.23降低到-0.16。2016年至2018年，奶业的资产平均周转率平均为77%，三元食品的总资产由高于行业平均水平向低于行业平均水平的过渡，说明其运营效率已大幅下降，这也是收购StHubert公司的原因，虽然收购了大量的优质资产，但三元食品的经营能力却急剧下滑，成为过去五年中最糟糕的一年。表7三元食品并购前后的资本结构2014-12-312015-12-312016-12-312017-12-312018-12-31流动资产40.08%62.22%50.57%48.81%28.10%非流动资产59.92%37.78%49.43%51.19%71.90%流动负债71.18%65.97%73.32%75.27%38.96%非流动负债28.82%34.03%26.68%24.73%61.04%如表7所示，收购StHubert公司使得三元食品的流动资产减少了20.71%，由2017年48.81%的比例降至2018年28.10%。非流动资产比例由2017年51.19%增至71.90%，同比增加20.71%；流动负债比率亦下滑36.31%；在2018年，非流动资产所占比重从2017年的24.73%快速上升至61.04%，从这里可以看到，三元在收购后期的资产弹性出现了下降。通过对2014至2018年三元食品的财务报表的分析，如表8，我们发现，公司的流动资产规模在收购前后没有太大的变化，但是，这很大程度上是由于公司的流动资产在不断增长。公司非流动资产由2017年的39.05亿元大幅增长至96.89亿元，这主要是因为三元食品在收购中获得了大量的无形资产和商誉，这导致了三元食品的资产流动性下降。此外，收购也为三元食品注入了大量的长期贷款，2018年其长期借款总额为2017年9.4倍，表明三元食品在合并中的债务规模大幅增加。表8三元食品资产负债主要指标变化2014-12-312015-12-312016-12-312017-12-312018-12-31货币资金3.6638.5717.5917.6819.07流动资产合计16.7547.2038.5337.2437.86无形资产5.004.924.994.5842.35商誉0.030.030.210.2016.82非流动资产合计25.5731.4838.3539.0596.89其他应付款4.066.968.438.4615.65流动负债合计17.6111.9519.5419.4429.28长期借款4.373.364.123.4532.45递延所得税负债0.300.280.290.2110.39非流动资产合计7.146.257.116.3945.86三元食品要想有效地控制财务整合风险，必须对其资产进行调整。这就要求三元食品使其流动资产增长或降低其非流动资产。而是其很难减少非流动资产，因为它只能在计提减值准备后才能降低其价值，但无形资产的增长则是合并后所产生的，所以三元食品难以削减其非流动资产。若要增加流动资金，则需要增加三元的货币资金及存货等。与三元当前的业务相比，三元并不能轻易地通过StHubert来提高其流动资产。在合并前，StHubert在2017年3月31号的营收为9.27亿，而2018年12月份为893亿。StHubert公司合并后的经营收益未增长，这说明三元公司未能对StHubert的运营和其财产进行改进，这就使得其财务一体化的风险更大了。（三）三元并购StHubert财务风险防范措施效果总体评价Z评分模型是上个世纪六十年代美国学者爱德华·奥特曼提出的。它的公式是：Z=0.72X1+0.084X2+3.1X3+0.42X4+0.98X5+0.3X6，X1=营运资金资产总额；X2=留存收益资产总额；根据这一模型，Z值越低企业就越有可能破产。奥特曼给出了一个临界点，即对破产和未破产的公司进行评估，如果Z值超过2.99，则表明该公司在短期内不会发生破产；Z值低于1.81，则企业有很高的破产风险；当Z值在1.81-2.99范围内时，处于“未知区域”或者“灰色区域”，表明公司的财务状况不稳定，难以估算其发生的概率。运用Z-Score模型对元食品的财务风险进行了深度分析，得出了各项财务指标。如表10所示，合并前X1、X2、X3、X6与合并前的经营资本、留存收益、息税前盈余及汇兑收益与合并后的总体水平保持一致，而X4和X5在合并后出现了一定程度的下滑是因为股东权益市场价值、营业收入的增长及总负债的大幅增长，最主要的原因是总负债的大幅增长。总的来说，由于X4和X5的原因，企业合并后的Z值指数在2018年至2020年第一季度出现下降。表92015—2020年三元食品Z-Score模型财务指标使用数据（单位：万元）财务指标并购前并购中并购后2015-12-312016-12-312017-12-312018-12-312019-12-312020-12-31流动资产47200438525037237737862135524362014流动负债11946919540419435292683288566334800未分配利润-23163-8021-1004244769358668盈余公积7593885210918118901155511555税前利润866815134938523433276441294利息费用51798129600每股市价（元）7.467.776.335.435.385.12股本总额（万股）14975149756149756149756149756149756营业收入454987585388612118745584815071542064汇兑损益-8373643405711195总资产758624761793762898134754313387781354130总负债181085266499258200751271735396764368表102015-2020年三元食品Z-Score模型财务指标变量并购前并购中并购后2015-12-312016-12-312017-12-312018-12-312019-12-312020-12-31X10.464700.249200.233350.637730.049810.02010X2-0.020520.001090.001150.121450.015620.00903X30.011490.019970.124080.017610.020650.00096X46.169374.366263.671401.082401.095581.00312X50.599750.768430.802360.553290.608820.40030X6-0.000010.000050.000480.000480.000430.00088Z值3.531862.829162.535891.107621.169910.83889从图4Z-Score模型的财务数据来看，三元在收购之前的财务状况很好，始终保持在2.99的安全阈值左右，这说明收购之前，三元食品的财务风险控制在可控范围内，公司的经营状况也相对稳定，但三元食品在收购开始后，从2017年起就出现了大幅下滑，从2018年开始跌入破产区，破产区门槛低于1.8以下，表明公司金融风险确实有所上升。图42015-2020年三元食品Z-Score模型财务指标变化综合考虑，根据Z-Score模型，三元食品在并购后，其Z值从2.83降到了2.54，从2018年至今，三元食品仍处在较低的水平，这表明其财务风险是不可忽略的，需要继续关注并加以控制；第二是三元在2015至2019年的平均Z值(2.24)比破产区(1.80)高，这主要是由于并购之前的历史因素造成的，然而，从这一点来看，三元正处于财务危机之中。三元在收购前的发展，财务上比较平稳；尽管合并盈余、税前利润和经营收益等各项未分配的会计数据均大幅增加，但流动负债、总负债等负债项目的增速明显加快，说明了并购中存在着机会和风险。四、企业跨国并购财务风险防范建议（一）加强全面调查跨国并购前应当加强全面调查。所以，在并购之前，公司应充分了解目标公司的情况，从国际形势、国家政策、经济形势、法律制度、目标市场前景及公司内部进行调研，从而保证所提供资料的真实性。在此基础上，通过聘请专门的中介公司来对其进行评估，确保该公司的资产与其真实的资产相匹配，从而将其风险降至最低。在运用第三方中介机构的同时，还需要对目标公司的财务报表进行分析和研究。另外，还可以采取购买跨国保险、签订担保协议、增加回购条款等手段来降低信息不对称性。另外，收购方可以运用综合评估模式，对收购价格进行科学地测算。（二）积极拓宽融资渠道若企业利用自身的资本进行筹资，可以迅速地筹集到足够的资金，但往往没有足够的资金，短期内也很难凑齐。此外，公司的日常经营还需用到自有资本，若将巨额资金用于其他领域，会对公司的业务产生很大的影响，从而使公司的财务稳定性下降。债务筹资，指的是公司在并购过程中，通过银行等机构进行贷款，贷款金额、利率、还款期限等，借方可以和银行进行磋商。大型银行可以在很短的时间里，为公司募集大量的资金。但是，长期贷款要求借入者支付高额利息，这将加大并购企业的融资风险。股权融资是指通过上市公司的股票筹资活动，虽然可以为被收购的公司提供大量的资金，但也会受到很多限制。比如，花费了大量的时间和精力，也可能会被反过来并购。因此，要结合企业的具体条件，合理地进行筹资，最好的办法是将各种融资手段有机地结合起来。（三）选择合适的财务支付方式在跨国并购中，选择合适的付款方式是取得成功的关键。并购成功后，合理的付款模式将成为企业财务一体化的强大推动力，可以使并购绩效最大化。相反，若采取不恰当的支付方式，可能会给公司带来金融风险。因此，在跨国收购中，企业往往采用不同的付款形式来减少财务风险。这是因为现金、股权、混合支付，都有各自的优缺点。企业在进行跨国收购时，应根据企业的资产规模、偿债能力等情况，选择适当的付款方式。比如：在公司有充足的资金时，采取一种以现金支付的方式；当公司有足够的债务偿还能力时，可以采用“举债”的方法；公司资金实力较强时，可以降低现金付款等。根据企业的具体情况，灵活配置各种支付手段，使其优势和劣势互补、相互制衡，降低融资成本，降低支付风险。（四）利用金融工具规避汇率风险在跨国收购过程中，汇率的变化会对并购的成功和失败产生一定的影响。人民币的汇率变动幅度很大，在短期内，企业难以预料其变动。虽然汇率波动具有很大的不确定性，但并购各方仍应密切关注汇率变化，采取相应措施加强风险防范。特别是金融衍生品市场在金融发展的同时也越来越活跃，跨国公司可以在衍生品市场中购买期货合约和其他衍生品，以对冲因汇率变动引起的并购成本变动。当前，随着保险产品的多元化，跨国并购公司可以将因汇率变动而带来的融资风险转嫁到保险公司，如果汇率变动而造成的汇兑损失，则可从保险公司获得赔偿。（五）开展并购整合后的工作跨国收购中金融风险的整合是一个重要的难题，针对此难题提出建议如下：首先，采取综合措施，减少合并的危险。在并购的早期阶段，企业可以采用“轻触型”的战略来降低并购的难度。采用轻触式的管理模式，保持原有的运营结构，赋予目标公司一定的权力，可以充分利用公司的经营优势，防止人才流失。在实施跨国兼并重组的过程中，可以从战略、组织、管理、业务、文化和人力等方面进行综合应对。由于地域和文化的原因，在进行跨国并购时，企业应该注重业务、文化和人力资源的整合，充分利用双方的业务合作优势，关注目标公司文化氛围，同时还可以采取保留原有管理架