日本酒企行业报告：宝酒造：持续变革走向世界

pangyuze028741@当下白酒结构分化，龙头品牌优势深厚，产品渠道发力下有布局生物业务，集团旗下拥有宝酒造国内、宝酒造国际及宝生物三烧酒20世纪80年代-21世纪初兴起三次浪潮，吨价在经济下行周期逆势提升。随着烧酒在饮用习惯、饮用场景、酿酒原料等方面持精饮料，推出历史上标杆性大单品罐装预调酒“TakaraCANChu-Hi”，2015年后软饮酒精饮料加速发展，成为国内酒类板块主要构际成为宝酒造的应对法宝，此时宝酒造旗下松竹梅品牌凭借喜庆文化成为礼赠市场第一大单品，随后推出经济型清酒、起泡型清酒完军美国清酒市场，开启国际化发展之路。3）出海：以酒类+食品两际）业务收入占比45%左右。造通过洞察消费趋势构建了多品类、矩阵式、多规格的产品组合，场景拓展。一方面聚焦单一场景做深做透，另一方面积极拓展女性日本本土消费见顶之时加速布局海外市场，同时属地化生产决策强化运行效率。风险提示：宏观经济大幅波动、食品安全风险、行业竞争加剧。食品饮料《化债政策落地，预期扭转》20研究行业专题研究证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款部分2of33行业专题研究 4 4 72.宝酒造：烧酒清酒领军者，多元出海 9 92.2.烧酒：把握行业命脉，登顶行业之首 2.3.清酒：立足大单品创新+出海，跃居行业 2.5.管理：多维发力，强化基础 2.5.1.品牌：表达文化底蕴，精准广告 2.5.2.渠道：全域覆盖消费场景，物流赋能渠道 2.5.3.产能：产能布局优越，支撑长期 请务必阅读正文之后的免责条款部分3of33行业专题研究造国际酒业与食品批发业务、宝生物三大板块，2023年营收别突破3300、160亿日元，企业自身持续发展的在此基础上进一步向软性酒精饮料延伸拓展产品矩阵，推出装酒精饮料争对手形成区隔。21世纪初期，宝酒造转型宝控股集团，并将旗下经营酒类、食品的母公司宝酒造和经营生物板块的宝生物作为子公司运行。购多家海外当地日本食品批发企业及物流公司，2017年成司带动当年收入利润高增，2023财年宝酒造请务必阅读正文之后的免责条款部分4of33行业专题研究酒类消费量逐步萎缩。图1：日本宏观经济与人口因素主导下日本酒类消费于90年代中期见顶后进入存量时代酒类消费量（百万升）——酒类消费量yoy（右轴）——日本实际GDPyoy（右轴）——日本人口yoy（右轴）0表1：日本酒类消费量变化可分为三大阶段49.0亿升提升至93.8亿升，期间请务必阅读正文之后的免责条款部分5of33行业专题研究各品类酒类吨价均呈现上行态势，类1996年人均消费量77kg见顶比重约30%，超越啤酒成为第一l2017年宣布预计到2026年将实图2：20世纪中期日本经济快速发展，90年代起增速换挡35%日本:65岁及以上人口比重图3：日本人口老龄化程度逐渐加深0数据来源：Wind，国泰君安证券研究数请务必阅读正文之后的免责条款部分6of33行业专题研究图4：1970-1993年酒类零售吨价保持上行（百万日元/吨）图5：啤酒快速放量最大品类，烧酒占比开始提升——啤酒——清酒烧酒——葡萄酒——威士忌（右轴）啤酒威士忌&白兰地发泡酒00（百万升）数据来源：日本国税厅，国泰君安证券研究数据来源：日本国税厅，国泰君安证券研究）：图6：20世纪末烧酒逆势提价（单位：百万日元/吨）图7：啤酒消费见顶，烧酒和发泡酒开始放量（百万升）图6：20世纪末烧酒逆势提价（单位：百万日元/吨）图7：啤酒消费见顶，烧酒和发泡酒开始放量（百万升）0威士忌&白兰地00请务必阅读正文之后的免责条款部分7of33行业专题研究消费量由95.5亿升降至78.3亿升，CAGR为-0.9%。价盘方面，除烧酒零图8：1999年后除烧酒外价盘疲软（单位：百万日元/吨）0图9：1999年以来酒类消费缩量背景下利口酒持续放量威士忌&白兰地（百万升）0数据来源：日本国税厅，国泰君安证券研究数据来源：日本国税图10：近年日本核心品类CR3市占率保持稳定0201320142015201620172018201920202针对不同品类、不同度数的酒类在生产环节征收从量税，多次日酒税改革中酒类度数与麦芽浓度成为核心关键，税负的调整带对日本酒类消费产生了显著结构影响的同时也推动各大酒企在产品端的持续创新。具体来看，行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分8of33品牌威士忌间的价格差异缩小，进而导致威士忌动；90年代麦芽浓度低于啤酒的发泡酒凭借着更低的税现了对传统啤酒的销售替代，而此后针对发泡酒多次增税先后催生了麦芽图11：1970年代以来日本多次调整各品类酒类税率（%）——啤酒——清酒连续式蒸馏烧酒--单式蒸馏烧酒——威士忌图12：1970年以来酒税政策持续改革推动了产品创新与品类变迁请务必阅读正文之后的免责条款部分9of33行业专题研究图13：日本各品类酒水消费量受口味偏好驱动先后放量、见顶清酒——烧酒威士忌&白兰地——其他烈酒（百万升）——发泡酒——利口酒——果酒——其他酿造酒（百万0000历史的日本老牌酿酒厂。随着企业持续发展，宝酒造先后酒、味淋、生物、饮料等多个支柱业务，20为宝控股株式会社，集团旗下分别成立经营国内烈酒等业营国际业务的宝酒造国际和经营生物业务的宝生物三家子公司。24%，其中宝酒造、宝酒造国际、宝生物营收占比分图14：清酒起家、烧酒进攻，宝酒造深耕烈酒市场百年已久行业专题研究图图15：宝控股营收分别于1993年及2011年后显著增长图16：宝控股业绩持续攀升，但利润波动较大00（亿日元）图18：酒类板块立足烧酒、清酒及软性酒精饮料表2：宝酒造烧酒、清酒均为市占第一，软饮市占第行业专题研究软性酒精饮料yoy011113数据来源：公司公告，国泰君安证券研究数据来源：欧睿，公司公告，国泰君安证券研究年之前在烧酒及清酒吨价持续上行驱动下，宝控股毛利率水平持续提升，股净利率一直保持在2%左右水平，20年前宝酒造以国内为主的酒类及调味料业务税前经营利润率总体约5%，图19：早期烧酒及清酒吨价持续上行驱动毛利率水平持续提升，后期净利率提升主要系海外及生物业务带动行业专题研究——宝酒造（国内）——宝酒造（国际）——Takakra生物 居行业首位。表3：宝烧酒作为公司主力烧酒品类依据场景区域差异布局不同规格及度数产品，单品矩阵丰富“NIPPON”“高贵”饮食店“宝现代”“金色”“纯”“传奇”“日本”行业专题研究费占比持续提升。轻消费群体在威士忌或金酒兑苏打水形成Hi的构建使得烧酒CHU-HI能够通过罐装的方式走出居酒屋进一步打开消费行业专题研究90年代日本宏观经济不佳及人口危机衍生出的社会压力下买图22：日本烧酒消费1970-2003年间持续放量图23：90年代日本烧酒价格上行显著快于整体CPI单式蒸馏烧酒yoy（右轴）00数据来源：日本财务省，国泰君安证券研究数据来源：日本统计局，国泰君安证券研究本老牌酒厂在战后受益于烧酒需求大增迎来了积极的发展业调整宝烧酒销售达到顶峰后开始衰落。为摆脱困境首创的真空蒸馏法，推出三十堂宝烧酒；2）行业专题研究长期畅销，彻底推动烧酒消费复兴；4）第三次烧酒米、薯类、麦类为原料的特色烧酒；5）2007年图24：紧扣行业变化，持续推陈出新，宝烧酒持续迎领行业发展烧酒头部领先。2010年以来行业进入缩量期，宝酒造依托与场景和客群的深度绑定，继续维持头部地位，根据欧睿数据，2013图25：2013年以来宝酒造烧酒市占率维持在14-15%左右份额行业专题研究2013201420152016201720182019202020212022“纯”烧酒积极的市场反馈与居酒屋中Chu年至今宝酒造将各地鲜果汁与烧酒结合开发“宝CRAFT”产品，模式持续复制，于健康化浪潮中获得市场积极反馈。图26：宝酒造1984年进军软性酒精饮料市场，聚焦以烧酒为基酒的RTD，产品持续推新软性酒精饮料占宝酒造日本国内酒类业务营收比重提升至45%，超过烧酒成为国内酒类板块占比最大品类。图27：宝酒造通过丰富包装覆盖多元消费群体和场景图28：软性酒精饮料2015后快速发展，占比持续提升行业专题研究（亿日元）0数据来源：公司官网数据来源：公司公告20152016201720182019202020212.3.清酒：立足大单品创新+出海，跃居行业第一行业专题研究00数据来源：日本财务省，国泰君安证券研究数据来源：日本统计局，国泰君安证券研究端化基因，依托日本文化特色走国际化道路，出口87654321050数据来源：日本财务省，国泰君安证券研究数据来源：日本财务省表5：日本清酒饮用中体现高端化基因行业专题研究数据来源：方建清《日本清酒生产发展基本知识概述》，国泰君场的松竹梅产品。图33：核心大单品松竹梅，持续创新+出海拓展年来日本清酒CR5长期保持约40%，具备一定集中度，根据欧睿数据，请务必阅读正文之后的免责条款部分20of33行业专题研究数据来源：公司官网数据来源：欧睿，国泰君安证券研究他国国国0020032005200720092011201320152017201920212023务，继20世纪80年代成立美国宝酒造后，20世纪90年代进军中国市场成立宝酒造食品有限公司，在中国制造和销售清酒、烧酒、味淋等；2）海请务必阅读正文之后的免责条款部分21of33行业专题研究表6：宝酒造海外酒类与食材业务于2010年起加速推进设立托马丁公司，收购当地制造商资产生产苏格兰），图38：宝酒造国际业务通过酒类+食品两大业务板块实现出海发展请务必阅读正文之后的免责条款部分22of33行业专题研究0数据来源：公司公告，国泰君安证券研究数据来源：公司公告，国泰君安证日本饮食文化深度绑定，依托文化宣传实现品牌声量提升。图41：宝酒造在国际化进程中积极参加展会、召开日本酒品鉴研讨会与日本料理厨师培训讲座请务必阅读正文之后的免责条款部分23of33行业专题研究图42：宝酒造在不同时期采用不同的广告投放数据来源：公司官网，公司公告，国泰君安证券（亿日元）广告宣传费广告宣传费占营收比例（右轴）0费者与潜在消费者传达品牌主张，培育消费者品牌认知。此外，表7：宝酒造积极履行社会责任，广受认可开始在北海道举办三文鱼洄游主题公益活动并发布该主题的纪念款烧酒，以部分开始举办保护日本松树的主题公益活动并发布附有相关标语的松竹梅清酒，以部分以“今年说不”为口号发布公益广告，倡导适当饮酒和反对开始在北海道举办面向青少年的自然体验夏令营，相关收入赠予北海与日本环境俱乐部合作发布面向少年儿童的饮料容器回收漫画读物，同年面向儿童及家长开设米酒学校旨在增强请务必阅读正文之后的免责条款部分24of33行业专题研究在宫城县等地为东日本地震灾区提供饮用水支持，并为受灾人员提2.5.2.渠道：全域覆盖消费场景，图44：宝酒造分区域构建销售团队化背景下夜班店员雇佣难叠加店面租房成本高企促使自动贩卖机成为重要行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分25of33海外市场以日本餐饮店及超市为支点，基于各地子公司全渠道覆盖销售场图47：宝酒造国际于全球广泛布局图48：宝酒造国际持续保持渠道及管理投入图49：2022年宝酒造国际海外渠道终端以餐饮店为主请务必阅读正文之后的免责条款部分26of33行业专题研究餐饮店零售店其他020172018201920202021202220数据来源：公司公告，国泰君安证券研究数据来源：公司公告，日本物流中心为例，公司于2001年投入30亿日元在松户工厂附效率，亦通过生产与物流中心集中合理布局而压降库存并降低物流请务必阅读正文之后的免责条款部分27of33行业专题研究图50：宝酒造东日本物流中心实现高度自动化和信息化MutualTrading，其在美国东西海岸及中部洲市场拓展。图51：宝酒造国际物流网络遍及欧美，渠道触达力强2.5.3.产能：产能布局优越，支撑长期行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分28of33期积极通过收购扩充产能拥抱市场需求爆发，后又对各产能进行整合调整，家酿酒厂。具体来看，位于京都的伏见酿酒厂是宝酒造的主力清酒酿造厂，级清酒酿造品质稳定；九州黑壁藏酒厂作为宝酒造酿制烧酒的主力酿造厂，表8：宝酒造早期积极通过收购扩产），图52：宝酒造国内酿酒厂地理位置优越图53：松户工厂拥有日本最大的蒸馏塔之一，高约35米数据来源：公司官网，国泰君安证券研究数据来源请务必阅读正文之后的免责条款部分29of33行业专题研究（千升）0图55：宝酒造股价、日经225指数和东京证券交易所食品饮料指数图56：宝酒造在21世纪初期PE显著提升请务必阅读正文之后的免责条款部分30of33行业专题研究00京证交所食品饮料指数获得超额收益67pct。70年代以后生产酒类生产集宝酒造在此期间股价涨幅达113%，较同期日经225指数获得超额收益京证交所食品饮料指数获得超额收益295pct。此时宝酒造密集推新，利润规模维持在40-50亿日元水平，但2001-2002年利润出现短暂大幅波动，证交所食品饮料指数获得超额收益151pct。进入发展后期，在稳定酒业业务基本盘的基础上，宝酒造业务重点逐步转向国际市场及生物板块，2017年在海外并购及生物板块发力下收入实现14%双位数增长，利润突破百亿请务必阅读正文之后的免责条款部分31of33行业专题研究表9：重点标的盈利预测与估值（2024年11月15日）----金徽酒9请务必阅读正文之后的免责条款部分32of33作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业