浙商大制造行业策略系列报告：高端制造：细分行业龙头还可以买吗

21、组合表现复盘【细分龙头组合】收益40.6%，相比上证超额收益23.7%（2024/8/9-2024/11/19）【大制造高股息】收益38%，相比上证超额收益22.6%（2023/12/26-2024/11/19）2、细分龙头组合近期表现如何？短期看估值，长期看超预期增长。业绩：业绩高增长，盈利改善。24年Q3营收及归母净利率同比、环比双位数增长；估值：市场触底后，低估值标的通常表现为领先修复。组合平均市盈率约位于2010年以来32%分位数，低于所属子行业平均值（46%）；市值：小市值率先上涨，柯力传感（84%）、北特科技（83%）、贝斯特（53%）、上海沿浦（52%）；（括号中为2024/8/9-2024/11/19的区间涨幅）ROE：组合ROE（TTM）均值为13%、中位数为11%，长期回报源自超预期增长，盈利是股价长期表现的核心。4、政策底－市场底－基本面底，细分龙头充分受益筑底阶段。核心在于后续增量政策落地及执行，信心与企业活力提振：路径一：弱复苏 ——— 供给优化

——细分龙头受益份额提升；路径二：强复苏

<———>

财政刺激—— 细分龙头受益宽财政。5、细分行业龙头：

【新能源汽车零部件】上海沿浦、沪光股份、松原股份、浙江荣泰、隆盛科技；

【人形机器人】北特科技、贝斯特、柯力传感；

【半导体设备】微导纳米、英杰电气、新莱应材；

【消费电子】奥来德、赛腾股份；

【空港设备】威海广泰；【风电行业】中际联合；【休闲车】涛涛车业；【检测检验】苏试试验。6、风险提示：地缘政治风险，国内经济修复不及预期，全球流动性超预期收紧。细分龙头组合近期表现如何？短期看估值，长期看超预期增长301014资料来源：Wind，浙商证券研究所，截至2024/11/1924Q3组合营收同比、环比中位数分别为28.2%、11.2%；归母净利同、环比中位数分别为30.4%、13.9%；毛利率同比8家改善，10家下滑；净利率同比10家改善、8家下滑。“政策底—市场底—基本面底/企业利润底”，“926”一揽子增量政策出台进一步推动筑底，基本面有望趋势向上。子行业公司市值（亿）Q3营收同比（%）Q3营收环比（%）Q3归母净利同比（%）Q3归母净利环比（%）Q3毛利率（%）毛利率同比变化（%）Q3净利率（%）净利率同比变化（%）新能车零部件沪光股份148121.412.1901.718.916.74.87.27.1浙江荣泰8033.110.036.021.235.6-1.221.51.3松原股份7247.116.524.78.230.2-0.915.31.1隆盛科技6028.817.999.21.518.20.09.02.0上海沿浦4128.322.247.660.316.52.96.61.4半导体设备微导纳米15318.422.924.7174.840.5-3.312.1-4.0英杰电气568.825.911.426.939.2-0.123.8-1.1新莱应材1194.91.9-0.7-20.125.5-1.49.20.0人形机器人柯力传感10521.918.47.28.142.80.327.2-0.7贝斯特102-7.6-2.6-0.58.934.80.220.2-1.8北特科技601.71.2172.019.318.81.04.22.5消费电子赛腾股份6628.282.310.5423.446.63.215.51.5奥来德6040.245.13579.8394.851.0-5.522.21.6空港设备威海广泰13646.310.2137.7-62.426.2-5.36.5-2.9检验检测苏试试验132-11.93.2-49.9-33.544.9-0.814.2-3.4风电设备中际联合11140.810.3166.119.348.12.224.49.3休闲车涛涛车业6947.6-4.870.5-9.035.1-5.512.5-1.93D

打印设备铂力特127-53.5-63.5-396.2-170.845.2-4.810.6-1.7015组合的市盈率均值、分位数分别为41倍、32%，组合标的所属行业的市盈率分位数为46%，组合低于子行业平均市盈率。（市盈率为TTM）组合为各细分行业龙头，ROE均值为13%；组合远期市盈率（2026E）中位数仅15倍。资料来源：Wind，浙商证券研究所，截至2024/11/19，市值0日期为组合成立日2024/8/9，市值1日期为2024/11/19，增速均为24Q3单季度同比，估值分位数对应期间为：2010/1/1-2024/11/19，所属行业对应申万二级细分子行业。子行业公司市值1（亿）市值0（亿）营收增速（%）扣非增速（%）ROE（TTM，%）PE(TTM)分位数（%）PB（LF)分位数（%）所属行业PE(TTM)分位数（%）所属行业PB（LF)分位数（%）新能车零部件沪光股份1481021211129261615240松原股份72584723216435240浙江荣泰805333361233835240隆盛科技604129117117425240上海沿浦412728471125685240半导体设备微导纳米13610718481026205021英杰电气13288951919375129新莱应材111755(7)1419793823消费电子奥来德563840129749636930赛腾股份1531192822611575132人形机器人柯力传感11965220111001003823北特科技102592103593815240贝斯特10568(8)5993825240空港设备威海广泰605446123644322844检验检测苏试试验6655(12)(52)99387风电设备中际联合604941174133315653休闲车涛涛车业6949487712137841293D

打印设备铂力特127136(54)(691)33033823016组合潜在回报很可能来源于业绩高增长。细分龙头组合未来2y复合增速的为34%，PEG（2024E-2026E）均值为0.6。与市场可能存在预期差：上海沿浦、浙江荣泰、隆盛科技。资料来源：Wind，浙商证券研究所，截至2024/11/19，期间涨跌幅对应日期为：2024/8/9-2024/11/19，采用wind一致预期净利润。公司市值（亿）期间涨跌幅（%）PEGg（%）PE预期净利润（亿）2024E-2026E2024E-2026E2024E2025E2026E2024E2025E2026E奥来德55.546.00.3543723151.52.43.6上海沿浦40.751.80.3412517131.62.43.2松原股份72.223.60.4352518142.93.95.3威海广泰59.811.40.4301914113.14.25.3中际联合60.424.30.4281814113.34.35.4涛涛车业69.141.60.4261814113.95.06.2沪光股份147.845.50.4312417146.28.510.7微导纳米136.027.50.4413423174.06.08.0浙江荣泰80.051.70.5363222172.53.64.7铂力特126.8(6.6)0.4494729212.74.36.0新莱应材111.048.30.5393725193.04.45.8隆盛科技59.746.80.5292519152.43.13.9英杰电气132.550.50.5282519155.37.08.7苏试试验66.019.50.6262318152.83.64.5赛腾股份152.928.50.7191815138.310.111.8贝斯特104.853.10.9253326213.24.04.9北特科技101.873.21.34813388610.81.21.7柯力传感118.783.51.5183832273.13.74.4017我们认为，因市场风格导致的下跌终将修复，长期回报源自超预期增长。2024年8月9日外发的《大制造：细分行业龙头能否突围》报告中，我们提出此核心观点，并构建细分行业龙头组合。资料来源：Wind，浙商证券研究所，统计区间：2024/8/9-2024/11/19。估值驱动盈利驱动018筑底：政策底—市场底—基本面底/企业利润底。“926”一揽子增量政策以来，政策底已现、市场底滞后政策底、企业利润底滞后于市场底。核心在于后续增量政策落地及执行，信心与企业活力提振。未来可能路径推演：弱复苏 ——— 供给优化

——

细分龙头受益份额提升；强复苏<———> 财政刺激

——

细分龙头受益宽财政。资料来源：Wind，浙商证券研究所，截至2024/11/19。5791113151719上证指数平均ROE（%，年化）细分行业龙头组合及重点公司0290210资料来源：Wind，浙商证券研究所，截至2024/11/19。2024E2026E奥来德细分领域 最新观点国内oled蒸发源设备、oled发光材料

受益于oled8代线建设、oled发光材料国产替代加速，公司未来发展空间较0.31.52.43.6核心供应商大上海沿浦0.31.62.43.2国内座椅骨架核心供应商未来在铁路集装箱、高铁座椅、汽车电子领域成长路径清晰松原股份0.42.93.95.3被动安全领域的成长型企业深耕汽车安全，新品类带动新成长威海广泰0.43.14.25.3国内空港装备龙头空港装备电动化出海势头持续强劲中际联合0.43.34.35.4全球风电高空作业设备龙头 海风近期催化较多，叠加国内下半年进入风电装机旺季，国内风电景气度有望反转加速涛涛车业0.43.95.06.2休闲车龙头品类拓展+渠道开拓开辟第二曲线沪光股份0.46.28.510.7汽车线束龙头线束行业空间与壁垒双提升微导纳米0.44.06.08.0中国ALD设备龙头半导体光伏两翼齐飞浙江荣泰0.52.53.64.7汽车云母绝缘件龙头行业高速增长x品类扩张，云母绝缘制品龙头成长再加速新莱应材0.42.74.36.0高洁净应用材料领军者半导体+食品+医药三轮驱动隆盛科技0.53.04.45.8汽车EGR领先者EGR和电机铁芯双轮驱动，新势力和自主品牌客户需求快速增长英杰电气0.52.43.13.9半导体射频电源龙头有望受益半导体新增扩产+存量更新需求放量。苏试试验0.55.37.08.7环境与可靠性试验龙头试验设备+服务一体化，集成电路检测等打开成长空间赛腾股份0.62.83.64.5消费电子领域主要自动化设备供应商消费电子/半导体设备双轮驱动，“低估值高成长”优质标的贝斯特0.78.310.111.8新能源车零部件小巨人人形机器人+工业母机行业打开空间北特科技0.93.24.04.9汽车底盘零部件龙头高精密件、轻量化、热管理打开成长空间柯力传感1.30.81.21.7国内应变式传感器龙头内生+外延打造优质传感器平台，人形机器人打开成长空间公司PEG2024E-2026E净利润2025E0211市场预期：公司仅能生产云母绝缘产品，已进入全球主要汽车公司供应链，公司进入成熟期，毛利率也将随着竞争对手的进入有所下降。我们认为：公司毛利率稳中有升，产品拓展有望超预期，驱动未来3年归母净利润CAGR约40.5%。驱动因素：1、公司从2013年就开始研发新能源云母，技术积淀远超竞争对手。公司产品壁垒高，随着收入放量规模效应显现，毛利率反而逐年提升，2023年毛利率达37.1%。2、公司具备强大的应用领域和产品拓展能力。2024年公司非云母产品取得重大突破，获北美客户定点，价值量可期。未来产品有望向人形机器人、飞行汽车、新能源商用车等高成长领域拓展，公司业绩与估值有望进一步上行。检验指标：客户项目定点、主要客户纯电车销量。催化剂：公司非云母轻量化产品大规模量产;公司获人形机器人、eVTOL、新能源商用车客户定点。盈利预测：我们预计公司

2024-2026年营收为10.8、15.3、21.0亿元，同比分别增长35.3%、41.3%、37.1%，3年CAGR达37.9%;归母净利润为2.29、3.31、4.66亿元，同比分别增长33.5%、44.3%、40.8%，3年CAGR达39.4%。风险提示：全球供应链风险，技术更新进展低于预期。0212市场预期：公司主业为座椅骨架，直接供应给东风李尔，后续增长受限于东风李尔的业务拓展，且如果公司向产业链上下游延伸，也会影响与东风李尔的合作，公司长期发展存在不确定性。我们认为：公司2024-2026年归母净利润复合增速有望达58%，成长空间广阔。驱动因素：1、公司已经成功开启平台化转型，未来预期有更多合作落地。已经与新势力头部车企签订骨架总成平台型产品定点，5年生命周期内预计产生22.69亿元营业收入。2、独供华为问界M7，未来华为链有较大合作空间。公司独供M7骨架，随着华为各类智选新车型逐步落地，公司有望在其他新车型上继续开展合作。3、汽车座椅市场广阔，国产替代空间巨大。国内汽车座椅市场2026年规模有望达到1500亿元，CR5>70%且均为外资或外资相关。4、铁路专用集装箱/高铁座椅等增量业务有望加速释放。检验指标：鸿蒙智行周与月度销量;公司后续是否有其他对接整车厂的骨架定点

。催化剂：高铁座椅量产释放增量业绩;整椅逐步实现国产替代，国内企业渗透率提升。盈利预测：预计2024-2026年公司营业收入为23.9、29.9、37.3亿元，营业收入增长率为57.3%、24.9%、25.1%，归母净利润为1.6、2.5、3.6亿元，归母净利润增长率为80.4%、52.5%、43.3%，风险提示：整椅进度不及预期、下游整车厂销量不及预期等。0213间核心逻辑公司绑定半导体设备龙头客户，期待半导体射频电源加速、推升业绩增长。未来随光伏见底+半导体订单提速，公司未来成长空间大。驱动因素：1、硅料电源:公司为市占率超70%的龙头。2、硅片电源:公司市占率75-80%、龙头领先，绑定核心设备厂+硅片厂。3、电池电源:迎HJT、TOPCon

新技术扩产，公司布局PECVD、PVD、扩散等环节电源，为国产替代领军者，实现批量供应。4、半导体电源:受益中国半导体设备进口替代加速，核心零部件将同步受益。公司为半导体设备电源国产替代领军者，与中微等头部半导体设备企业深度合作、国产替代进行中。5、充电桩:公司海内外市场开拓顺利，定增加码41.2万台/年充电桩扩产。盈利预测预计2024-2026年公司

2024-2026

年归母净利润

5/6.1/7

亿元，同比增长

16%/21%/16%。风险提示原材料价格波动风险、下游扩产不及预期、产品研发推广不及预期。02研发进度不及预期、蒸发源产品仅适配于Tokki蒸镀机、蒸发源产品部分原材料依赖进口。奥来德：OLED材料和设备领军企业，国产替代先行者OLED材料和设备领军企业，国产替代先行者公司业务主要包括有机发光材料和蒸发源设备两大业务，其中有机发光材料为OLED面板制造的核心材料，蒸发源为OLED面板制造的关键设备蒸镀机的核心组件。未来伴随中国OLED市场份额快速攀升和产业链国产化率提升，公司有望实现长期高增长。有机发光材料是OLED核心材料，国产替代空间巨大2024年AMOLED市场规模预计将达到537亿美元，同时中国OLED市场份额快速攀升。随着公司R材料、G材料导入头部客户稳定量产供货，以及开发的新一代材料在下游客户的持续验证，公司有机发光材料业务国产替代进程有望加速。蒸发源是蒸镀机核心组件，公司是国内唯一蒸发源供应商公司蒸发源是国内唯一能匹配日本佳能Tokki蒸镀机的产品，在第6代AMOLED产线中份额超过80%。8.5/8.6代产线是未来面板厂商主要投资点，目前公司正积极研发布局8.5代AMOLED线性蒸发源。未来随着高世代蒸发源产品成功导入市场，公司蒸发源设备收入将实现持续高增长。横向延伸布局钙钛矿材料和设备，带来全新增长空间钙钛矿空间广阔，2025年BIPV潜在市场规模达1210亿；2030年钙钛矿设备空间有望超过800亿元。22年11月，公司宣布使用超募资金4900万元投资建设钙钛矿项目，基于在OLED有机材料和蒸发源的技术积累，拟开发新型空穴功能材料、用于钙钛矿太阳能电池工艺的薄膜的制备方法和设备，打开全新增长空间。盈利预测与估值预计公司2024-2026年实现归母净利润1.39、2.12和3.09亿元。风险提示140215公司国内风电市场需求向上，公司产品单机价值量提升1、风电新增装机需求：

1.短期来看，2024

年

1-9

月风电招标量

119.1GW，同比增长

93%，为来年装机量奠定基础。2024年下半年有望迎来国内风电装机旺季，零部件需求提升。2.长期来看，预计

2024-2026

年风电年均新增装机容量93GW，2024-2026年新增装机CAGR约

8%。其中，陆风、海风

CAGR

约

3%、41%。②产品/解决方案优化迭代，