房地产-年度策略：以价为锚重塑预期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1房地产华泰研究年度策略房地产开发房地产服务2025年投资策略：以价为锚，重塑预期2024年行业基本面整体下行，但9月底“止跌企稳”定调下出现积极信号。展望2025年，我们认为可以关注地方政策的持续落地进展、房贷利率调整空间以及收储政策优化，还需要关注资本市场对楼市的影响，我国股市与楼市的强相关性以及股市相对领先性有望加快行业的筑底进程。我们认为政策“组合拳”发力提振信心，以“房价”为核心的地产基本面有望在明年迎来改善，推动地产板块估值进一步修复。政策：“止跌回稳”深具标志性意义我们认为稳定房价是解决地产链条以及经济问题的关键钥匙，而稳房价的前提是稳预期，因此“926”政治局会议“止跌回稳”的定调是对此最明确的回应。10月17日五部委联合发布会上再出组合拳：4个下降、4个取消等，并重提货币化安置进行城中村改造和4万亿“白名单”支持。展望未来，我们认为有3点值得关注：1.政策的持续落地，如进一步放松限制政策、税收优惠等持续落地；2.房贷利率。未来房贷利率或有进一步调整空间；3.土地收储和商品房收储政策的进一步优化。市场：926新政后行业呈现积极迹象，企业审慎聚焦静待机遇1-9M24新房销售延续弱复苏趋势，成交面积同比-17%，但新政后10月单月出现拐点。54城新房日均成交面积环比+33%，环比升幅为年内次高，其中12个核心样本城市环比涨幅达45%。二手房今年以来整体表现优于新房，10月成交达2023年小阳春以来的又一高点。成交明显回暖推动价格相关指标修复，10月50城二手房价格指数18个月以来首次环比上涨。土地市场方面，“严控增量”约束下缩量趋势或难扭转，百强房企在低速去化的背景下拿地仍然谨慎，第一梯队房企拿地金额下滑明显。但融资方面，政策托底效果有望加码，未来关注房企境内债务整体重组的可能。2025年核心判断：房价有望结构性企稳，投资链条依然承压展望明年，我们认为市场传导链条或为：政策发力->二手房成交量拐点->二手房成交价拐点->新房市场拐点。销售：我们预计核心城市明年有望率先迎来价格企稳，随后向更多城市扩散，但销量受制于供给约束依然下滑。投资：“严控增量”主题下依然承压，但降幅收窄。我们预计2025年全国房地产销售面积/销售金额同比降幅在5.0%~6.5%区间，新开工面积/竣工面积/房地产投资同比分别-20.0%/-22.0%/-6.9%。从历史来看我国股市通常领先于楼市复苏，如果明年资本市场继续积极改善，或能为楼市企稳带来助力。投资策略：政策“组合拳”提振行业配置价值9月政治局会议和政策组合拳为房地产“止跌回稳”注入强心剂，各部委协同有望加速市场预期修复和量价企稳，这也有助于地产板块的估值修复。3Q24末公募基金地产持仓比例环比反弹，但仍处于2013年以来的低位。我们看好在核心城市拥有更多资源和改善性产品能力的稳健房企，以及业绩具备韧性、现金流稳健且派息慷慨的物管公司。重点推荐：1）A股开发：城投控股、城建发展、滨江集团、招商蛇口、建发股份、新城控股；2）港股开发：建发国际集团、越秀地产、华润置地、中国海外发展；3）物管公司：绿城服务、保利物业、中海物业、招商积余、滨江服务。风险提示：行业政策风险，行业下行风险，部分房企经营风险。研究员SACNo.S0570519010002SFCNo.BIO834研究员SACNo.S0570519070001SFCNo.BRD825研究员SACNo.S0570520090003SFCNo.BRC046研究员SACNo.S0570524060002联系人SACNo.S0570122120008chenshen@+(86)2128972228liulu015507@+(86)2128972053linzhengheng@+(86)2128972065+(86)75582492388qikangxu@+(86)2128972228行业走势图房地产开发房地产服务(%)沪深300 6 (7)(20)(33)Nov-23Mar-24Jul-24Oct-24资料来源：Wind，华泰研究重点推荐股票名称股票代码(当地币种)投资评级城投控股600649CH6.61买入城建发展600266CH8.45买入滨江集团002244CH12.35买入招商蛇口001979CH13.20买入建发股份600153CH12.37买入新城控股601155CH15.83增持建发国际集团1908HK17.98买入越秀地产123HK6.60买入华润置地1109HK30.60买入中国海外发展688HK16.18买入绿城服务2869HK4.53买入保利物业6049HK39.57买入中海物业2669HK6.69买入招商积余001914CH14.03买入滨江服务3316HK23.76买入资料来源：华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2“止跌回稳”深具标志性意义 5“房价”是那一把解决问题的钥匙 5政治局会议首提“止跌回稳”，全方位政策托底房价 7政策组合拳：四个取消、四个降低，启动土地收储 8“白名单”规模快速扩展 8城中村改造重启货币化安置 8启动土地收储，落实“严控增量” 8政策层面未来还可以关注什么？ 9关注政策的落地效果 9关注后续房贷利率调整空间 10关注商品房和土地收储政策的落地和优化 10行业：新政后呈现积极迹象 12新房市场：延续弱复苏趋势，去化周期拉长 12二手房市场：库存有所下降，“以价换量”趋势延续 14新政后市场普遍有所回升，一线城市更为明显 15土地市场：“严控增量”约束下缩量趋势或难扭转 16企业：审慎聚焦，静候行业拐点 19销售：百强房企跑输行业，头部房企相对更具韧性 19拿地：投资依旧保持谨慎，央国企仍为绝对主力 19融资：政策托底效果有望加码，未来关注房企境内债务整体重组的可能 21一条暗线：资本市场和楼市的潜在联动 25长期：股市和楼市表现具有较强相关性 25短期：我国股市通常先于楼市复苏 26短期：海外股市和楼市拐点存在关联性，但不一定股市领先 272025年核心判断：房价有望结构性企稳，投资链条依然承压 30销售：以重点城市为核心止跌回稳 30投资：“严控增量”投资链条依然承压，但降幅收窄 31投资策略：政策“组合拳”提振行业配置价值 33机构仓位：政策“组合拳”推动24Q3地产持仓低位反弹 33投资建议：政策“组合拳”提振信心，看好地产板块估值修复 33风险提示 37图表1：70城新房和二手房价格指数 5图表2：贝壳50城二手房价格指数 5图表3：70城中新房价格同比上涨/持平/下跌的城市数量 5图表4：70城中二手房价格同比上涨/持平/下跌的城市数量 5图表5：房价调整的带来的影响 6免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3图表6：我国住房定价权的转移 6图表7：政治局会议与中央经济工作会议房地产表述回顾 7图表8：926政治局会议后一线城市限购政策调整一览 9图表9：926政治局会议后一线城市信贷政策调整一览 9图表10：926政治局会议后一线城市税收政策调整一览 9图表11：百城住宅租金收益率、百城首套房贷款利率和10年期国债到期收益率 10图表12:保障性住房贷款落地项目情况 10图表13：已出台收储细则的重点城市 图表14：全国商品房销售面积累计值 12图表15：全国商品房销售面积当月值 12图表16：全国商品房销售金额累计值 12图表17：全国商品房销售金额当月值 12图表18：重点城市开盘去化率（2023&1-9M2024） 13图表19：80城库存面积和去化周期 13图表20：一线城市库存面积和去化速度 13图表21：二线城市库存面积和去化速度 13图表22：三线城市库存面积和去化速度 13图表23：26城二手房成交面积（7日平滑） 14图表24：11城存量二手房挂牌量 14图表25：11城存量二手房挂牌价格 14图表26：54城新房成交面积（7日平滑） 15图表27：贝壳新房案场指数（分能级） 15图表28：贝壳新房KMI指数-成交量（分能级） 15图表29：贝壳二手房带看指数（分能级） 16图表30：贝壳二手房KMI指数-成交量（分能级） 16图表31：贝壳二手房市场景气指数（分能级） 16图表32：贝壳二手房折价率指数（分能级） 16图表33:全国涉宅用地供应建筑面积及其同比 17图表34:全国涉宅用地成交建筑面积及其同比 17图表35:全国涉宅用地成交楼面均价及其同比 17图表36:全国土地成交溢价率 18图表37:全国土地流拍率 18图表38:样本城市成交溢价率与流拍率（2024年前三季度） 18图表39：百强房企各梯队入榜门槛值金额 19图表40：百强房企各梯队销售金额累计同比增速 19图表41:百强房企权益拿地金额及其同比 19图表42:百强房企权益拿地金额占比 19图表43:百强房企各梯队房企权益拿地金额同比 20图表44:百强房企各梯队房企权益拿地金额占比 20图表45:TOP30拿地房企按属性划分及其同比 20图表46:TOP30拿地房企按属性划分及其占比 20图表47:1-9M2022-1-9M2024权益拿地金额TOP30房企 21图表48:权益拿地金额50亿以上房企 21免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4图表49：房企融资现金流和同比增速 22图表50：房地产融资现金流和开发投资增速差 22图表51：房地产开发贷款余额和同比增速 22图表52：房地产境内债发行规模和同比增速 22图表53：房地产境外债发行规模和同比增速 23图表54：国央企境内债发行规模占比 23图表55：房地产融资协调机制总体进展 23图表56：部分房企债务重组情况 24图表57：沪深300指数和70城新房价格指数 25图表58：标普500指数和美国标准普尔/CS房价指数 25图表59：日经225指数和日本首都圈+大阪圈新建公寓平均单价 25图表60：韩国综合指数和房屋价格指数 26图表61：英国富时指数和NationalWide平均房价指数 26图表62：我国股市和楼市的关系 26图表63：沪深300指数和全国商品房销售面积累计同比 26图表64：沪深300指数和70城新房价格同比 26图表65：海外股市和楼市拐点的关系 27图表66：标普500指数和美国新屋销售套数同比 27图表67：标普500指数和美国标准普尔/CS房价指数同比 27图表68：日经225指数和日本重点城市圈新建公寓销售套数同比 28图表69：日经225指数和日本重点城市圈新建公寓平均单价同比 28图表70：韩国综合指数和住宅开工面积同比增速 28图表71：韩国综合指数和房屋价格指数同比 28图表72：英国富时指数和住宅新屋开工数同比 28图表73：英国富时指数和NationalWide平均房价指数同比 28图表74：房地产销售同比增速假设 30图表75：全国商品房销售面积累计值及同比 31图表76：全国商品房销售额累计值及同比 31图表77：全国房屋新开工面积及同比 32图表78：全国房屋竣工面积及同比 32图表79：房地产投资预测 32图表80：公募基金房地产持仓市值和持仓比例 33图表81：北上资金房地产持仓市值和持仓比例 33图表82：重点公司推荐一览表 34图表83：重点推荐公司最新观点 34图表84：报告提及公司信息 37免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5此轮房价调整时间超过以往周期。根据国家统计局的数据，2021下半年以来（截至2024年9月70城新房和二手房价格最大回撤幅度分别为9.0%/15.4%，已经调整至2019/2017年的水平；而在此前2008-2009、2011-2012、2014-2015年的房价调整周期，70城新房和二手房价格最大回撤幅度分别为2.1%/1.1%、1.3%/2.3%、6.6%/5.3%，调整时间均不超过一年。如果考虑固定样本小区、重复交易法计算的贝壳二手房价格指数，本轮50城最大回撤幅度更是达到30.5%。以2024年9月的房价来看，70城中有68城新房价格同比下跌、70城二手房价格全部同比下跌，其中二手房价格调整波及的城市数量也超过了此前几轮调整周期。70城新房价格指数70城二手房价格指数2001801601401201008020062006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024注：2007年12月=100；新房价格调查为全面调查，基础数据采用当地房地产管理部门的网签数据；二手房价格调查为重点调查和典型调查相结合，基础数据来源于房地产经纪机构或房屋居住服务平台等相关企业上报和调查员实地采价。资料来源：国家统计局，华泰研究上涨城市个数持平城市个数下跌城市个数70605040302002011201220132014201520162017201820192020202120222023202420112012201320142015201620172018201920202021202220232024资料来源：国家统计局，华泰研究13012011010090807050城一线城市130120110100908070 二线城市三线城市2018/112019/32019/72019/112020/32020/72020/112021/32021/72021/112022/32022/72018/112019/32019/72019/112020/32020/72020/112021/32021/72021/112022/32022/72022/112023/32023/72023/112024/32024/7注：2018年11月=100；统计方法为在城市选择固定样本小区，以贝壳真实的二手房成交数据为基础，利用重复交易法，反映城市房地产市场价格走势；受限于数据可得性，只有2018年11月以来的数据。资料来源：贝壳研究院，华泰研究上涨城市个数持平城市个数下跌城市个数7060504030200200620072006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024资料来源：国家统计局，华泰研究10月28日上午，住房城乡建设部党组书记、部长倪虹主持召开座谈会，强调要用足用好中央各项存量和增量政策，坚定信心、下定决心，正视问题、解决问题，深化改革、转型创新，巩固房地产市场筑底止跌势头。这其中，我们认为所提的“问题”的核心就是房价，房价的持续调整带来居民财富缩水、投资链条不畅、影响金融系统稳定性等问题，是当前地产链条乃至经济环境的堵点所在，而稳定房价是解决问题的那一把钥匙。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6资料来源：华泰研究而稳定房价的关键在于稳定预期，尤其是C端预期。我们在此前的报告《寻找房价之锚——二手房系列研究》（2024年8月20日）中提出，本轮房价调整背后的重要变化，可能在于住房定价权从G端向C端的转移。C端定价与G端定价的区别在于政策自上而下调控效果变弱，且容易因为边际定价带来连锁反应。由于C端对收入以及房价预期不稳，导致了2022年以来主流城市二手房挂牌量显著放量，房东的价格竞争导致二手房价格持续下行，同时拖拽着一手房市场价格调整，要阻断这种连锁反应需要从根本上改变C端预期，这也是为什么我们认为“926”政治局会议上给出“止跌回稳”这4个字的意义重大。资料来源：华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。79月26日，中央政治局召开会议，会议强调要加大财政货币政策逆周期调节力度，针对房地产，提出促进房地产市场止跌回稳。我们回顾近2年提法变化，2023年7月强调“房地产市场供求关系发生重大变化”，2024年4月强调“统筹研究消化存量房产和优化增量”，再到“止跌企稳”，逐步强化的语句也彰显稳定房地产市场的迫切。围绕“止跌企稳”的目标，“9.26”政治局会议分别在供需两侧提出了政策优化的方向：1）供给侧：商品房建设严控增量、优化存量、提高质量；相对于4月的优化增量，我们可以看到针对“去库存”的思路发生变化，从此前的刺激需求端来消化库存（居民端销售和地方政府收储等转化成控制供给源头来控制库存的累积。2）需求侧：回应群众关切，调整住房限购政策，抓紧完善土地、财税、金融等政策。要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，稳地价、稳房价、稳预期，促进房地产市场平稳健康发展。加快发展租赁住要有效管控重点风险，守住不发生系统性风险底线。要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城促进房地产市场平稳健康发展，推动建立房地产业发展新模式。在超大特大城市积极稳步推进城中村改造和“平急两用”公共用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健继续坚持因城施策，压实地方政府、房地产企业、金融机构各方责任，切实做好保交房工作，保障购房人合法权益。要结合房地产市场供求关系的新变化、人民群众对优质住房的新期待，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧要落实好促进房地产市场平稳健康发展的新政策，坚持消化存量和优化增量相结合，积极支持收购存房，进一步做好保交房工作，加快构建房地产发展新要促进房地产市场止跌回稳，对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量，加大“白名单”项目贷款投放力度，支持盘活存量闲置土地。要回应群众关切，调整住资料来源：国务院官网，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8住建部联合相关部门在10月17日召开新闻发布会，打出稳地产组合拳，具体可概括为“四个取消、四个降低、两个增加”。金融端“四个降低”：1）降低住房公积金贷款利率25bp；2）降低首付比例，统一首套和二套房贷的最低首付比例至15%；3）降低存量房贷利率；4）降低“卖旧买新”换购住房税费负担。行业端“四个取消”：指充分赋予地方政府调控自主权，要求城市政府要因城施策，调整或取消包括限购、限售、限价、普宅和非普宅标准的各类限制性措施。增量政策“两个增加”：分别为：1）通过货币化安置等方式，新增实施100万套城中村和危旧房改造。2）年底前将白名单项目的信贷规模增加到4万亿。“白名单”规模快速扩展9月末“白名单”房地产项目审批通过贷款1.43万亿元，截至10月16日，已达到2.23万亿元，据住建部年底预计到2024年底将超过4万亿元，规模迅速增长。1017会议强调商业银行要“应进尽进”、“应贷尽贷”、“能早尽早”，此次强调优化贷款资金的拨付方式，把资金拨付的时间提前，对房企现金流利好。城中村改造重启货币化安置本次会议明确重点35城有220万套城中村和危房改造需求，如果考虑297个地级市需求会更大。在此基础上提出将新增100万套城中村改造，并重启货币化安置。这是23年7月以来我国首次明确城中村改造规模、梳理后续改造潜力、优化安置方式。去年城中村改造推进以来，一度推进房票安置形式，但效果有限。此次再度采用货币化安置方式，我们认为是在当前市场环境下最务实的安置方式，符合消化存量的政策思路，也有利于刺激当地消费。据我们对各地城中村项目情况的整理，全国重点城市城中村样本数据户均面积差异较大，考虑到城中村中普遍存在违建，无证面积较多，部分样本项目无权属面积占比最高可达50%，且每户实际拥有套数会大于户数，我们综合评估给予每套120平米计算，对应1.2亿平米需求，按9月中指百城二手房1.4万/平米价格叠加50%计算城中村货币化安置折扣比例（根据部分城市样本项目估算对应8400亿购买力释放，假设购买力全部投向楼市新房，约占到我们预测2024年商品住宅销售额的11%（按-25%增速计算而考虑到这些购买力会在未来几年平缓释放，同时会分流至消费或者二手房，则每年贡献度会下降。未来需要重点关注是否有更多的资金支持政策以及城中村改造潜力能否进一步挖掘。启动土地收储，落实“严控增量”926政治局会议提出了“严控增量”这一供给侧指引，10月17日的住建部发布会上围绕这一目标同样给出明确的落实措施：将优先回购企业无力开发或者不愿继续开发、尚未动工建设的住宅、商服用地，资金方面除了财政部的专项债券，还将研究设立收购存量土地专项借款，央行也将提供专项再贷款支持，收回的土地再次组织供应用于房地产的，将严格把控。另外鼓励企业优化开发和促进市场流通转让。自然资源部在6月提出18条措施处置闲置存量土地，新政则在资金来源和使用方式层面给予了更加明确的思路，后续需要关注免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9关注政策的落地效果金融组合拳、政治局会议后，地方政策随即紧跟落地。9月29日，上海、广州、深圳关于房地产需求侧的新政接踵而至，三城均在限购、税收政策方面有所放松。9月30日，北京对限购、限贷、税收也进行了积极调整。本次一线城市政策的落地是对9月26日中央政治局会议的响应，迅速响应体现政策急迫性和积极性。我们认为，在房价企稳未达成之前，地方政策仍有继续调整的空间，如进一步放松行政政策、税收优惠等持续落地。五环内3年，五环外2年，人才1年通州取消“双限制”居民家庭购买通州区商品住房，按全市统一政策执行-成年单身人士与未成年子女共同生活的，按本市户籍居民家庭执行住房限购政策购买外环外只需1年（含单身人士）-满3年及以上社保或个税的，享受沪籍居民家庭的购房待遇在核心区内可再购买1套住房在核心区内购买住房，1年社保；在非核心区内购买住房，无需证明全市取消限购资料来源：地方政府官网，华泰研究二套住房的，在个人住房贷款中认定为首套住*优化多子女家庭在个人住房贷款中首套住房差异化政策区域20%二套住房的，在办理个人住房贷款业务时可适用首套住房贷款政策。深汕特别合作区15%暂未调整暂未调整资料来源：地方政府官网，华泰研究取消普宅标准统一为满2年免征取消普宅标准且统一为满2年免征2年统一为满5年且唯一住宅免征资料来源：地方政府官网，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10关注后续房贷利率调整空间考虑到增量房贷利率和租金收益率仍有差距，关注未来房贷利率进一步调整空间。我们在此前的报告《寻找房价之锚——二手房系列研究》（24年8月20日）中提出，当前我国租金收益率对于房价企稳的推动作用暂不明显，可能由于百城住宅租金收益率仍明显低于首套房贷款利率——24年9月两者仍相差101bp，因此还不足以触发供求关系的逆转。24年10月5年期LPR再度下调25bp，第二轮存量房贷利率调整已经落地，且通过完善定价调整机制，使得存量房贷利率能够更快反映增量利率的变化，房贷利率的持续调整有望改善居民的现金流，从而有助于稳定预期。6%5%4%3%2%百城住宅租金收益率10年期国债到期收益率百城首套房贷款利率2018/12019/12020/12021/72018/12019/12020/12021/72021/12021/12018/72019/72020/72022/12022/72023/12023/72024/12024/72018/72019/72020/72022/12022/72023/12023/72024/12024/7资料来源：Wind，贝壳研究院，华泰研究关注商品房和土地收储政策的落地和优化517会议中央出台政策支持地方收购存量商品房，至今已有超过20城发布征集信息，但整体进展相对较慢，背后依然面临一些堵点，如价格匹配、房源匹配等。国务院副总理何立峰10月10日至12日在山西太原、陕西西安调研房地产时指出，要积极推进收购存量商品房用作保障性住房工作，深入剖析典型案例，及时总结并推广成功做法，用好用足保障性住房再贷款等支持政策，促进加快消化商品房库存。我们认为后续需要关注各地在落实收购存量房以及土地的过程中落实的进展以及是否有进一步优化政策。城市收购主体项目数量套数（套/间）面积总投资额收购单价（元/平）二手房成交均价（元/平）资金来源银行贷款收购用途郑州郑州城发集团8110600042833878971098220%资本金+80%贷款，已使用140亿住房租赁专80%项贷款，地方政府另外提供补贴和贴息支持租赁住房济南济南城发集团53305002102331109514352授信142.77亿元，发放贷款64.43亿元28%租赁住房天津滨海新区建设投资集团地产公司266328.28---授信43.39亿元，发放贷款36.9亿元租赁住房重庆重庆嘉寓房屋租赁公司、重庆建渝住房租赁基金6（已完成已完成1020套27.86（已完成9.265.05545410577发放贷款3.41亿元68%租赁住房福州福州左海集团-4640----授信63.4亿元，发放贷款33.24亿元租赁住房青岛青岛建融投资置业有限公司72319----发放贷款18.5亿元租赁住房武汉武汉安家保障性住房有限公司25022----租赁住房长春长春润和自有房屋租赁有限公司长春超达人才安居置业有限公司111787.46以同地段保障性住房重置价格为参考上限20%资本金+80%贷款，双方签订信贷合同5.96亿元，并发放全国首批、全省首笔使用人行再贷款的80%配租型保障性住房贷款4.29亿元。租赁住房资料来源：各地政府官网，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11时间时间城市征集范围收储面积要求收储价格商丘全市行政区域内<120㎡收购价格以同地段保障性住房重置价格为参考上限（即划拨土地成本和建安成本、加不超过5%的利润）肇庆中心城区<120㎡收购价格以同地段保障性住房重置价格为参考上限（即划拨土地成本和建安成本、加不超过5%的利润）深圳全市（不含深汕特别合作<65㎡-沈阳区、皇姑区、铁西区、浑南区、于洪区、沈北新区、苏家屯区配租<70㎡；配售<120㎡收购价格以同地段保障性住房重置价格为参考，按照基本覆盖土地划拨成本、建筑安装成本等合理支出以及不超过5%的经营利润测算确定收购价格。佛山全市行政区域内配租<70㎡；配售50-120㎡-7月25日大连主城区<70㎡收购价格以同地段重置价格为参考上限，即划拨土地成本和建安成本、加不超过5%的利润。潍坊中心城区<120㎡收购价格以同地段保障性住房重置价格为参考上限（即划拨土地成本+建安成本+不超过5%的利润）衡水全市行政区域内<120㎡以同地段保障性住房重置价格为参考上限，即划拨土地成本和建安成本、加合理利新乡城市总体规划建设用地范围环线内<90㎡（占比比30%）以同地段保障性住房重置价格为参考上限，即划拨土地成本、建安成本（含装修、智慧化建设），加不超过5%的利润。泸州中心城区、四县县城范围内<120㎡收购价格以同地段保障性住房重置价格为参考上限（即划拨土地成本和建安成本、加不超过5%的利润）威海环翠区、高区、经区、临港区配租<70㎡；配售60-120㎡价格合适，收购价格不高于同地段保障性住房重置价格（即划拨土地成本和建安成本、加不超过5%的利润）。赤壁赤壁城区<120㎡以合理的价格收购,不超过同地段保障性住房重置价格(即土地划拨成本和建安成本加不超过5%的利润)。烟台芝罘区、莱山区配租<70㎡；配售90-120㎡收购价格以同地段保障性住房重置价格为参考上限。聊城县、东阿县、高唐县行政区域内公寓<70㎡；住宅<120㎡-南宁区、西乡塘区、良庆区、邕宁区、高新区、五象新区（经开区）<120㎡以同地段保障性住房重置价格为参考上限，即划拨土地成本和建安成本、加不超过5%的利润。贺州主城区<120㎡以合理价格收购，不超过同地段保障性住房重置价格（即土地划拨成本和建安成本加不超过5％的利润）。6月26日柳州区、鱼峰区、柳江区、阳和工业（北部生态）新区，柳东新区<120㎡以同地段保障性住房重置价格为参考上限，即划拨土地成本和建安成本、加不超过5%的利润。6月24日江门区、台山市、开平市、鹤山市、恩平市<120㎡以合理价格收购（以同地段保障性住房重置价格为参考上限）6月24日惠州7个县（区）中心区域<120㎡以合理价格收购（以同地段保障性住房重置价格为参考上限）6月24日桂林桂林市辖六城区<120㎡以合理价格收购，不超过同地段保障性住房重置价格（即土地划拨成本和建安成本加不超过5％的利润）。6月21日防城港港口区、防城区<120㎡-北海海城区、银海区<120㎡-临沧临沧市各县（区）及孟定镇<120㎡-大理大理市、祥云县<144㎡买卖双方协商委托第三方评估机构；买卖双方协商价款及合作方式（全资或合作运5月27日五华区、盘龙区、官渡区、西山区、呈贡区<120㎡-杭州临安区<70㎡以不超过周边房源、车位的评估价作为本次收购的最高限价资料来源：地方政府官网，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12新房销售延续弱复苏趋势，累计同比降幅三季度有所收窄。据统计局数据，2024年1-9月，商品房累计销售金额6.9万亿元，同比-22.7%，降幅较2023年全年走阔16.2pct，较2024上半年收窄2.3pct；商品房累计销售面积为7.0亿平，同比-17.1%，降幅较2023年全年走阔8.6pct，较2024上半年收窄4.8pct。2024年的新房市场延续了21年下半年以来的弱复苏行情。按月来看，2、3、6、9月的商品房销售额/面积均表现相对强势。86420商品房销售面积累计值（亿平，左轴）累计同比（右轴）2018201920202021202220231-9M2410%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%资料来源：国家统计局，华泰研究商品房销售额累计值（万亿元，左轴）累计同比（右轴）1815%累计同比（右轴）16145%120%10-5%8-10%6-15%4-20%2-25%0-30%2018201920202021202220231-9M24资料来源：国家统计局，华泰研究12,00010,0008,0006,0004,0002,0000当月商品房销售面积（万平，左轴） 当月同比（右轴）当月环比（右轴）60%40%20%0%-20%-40%-60%2023-092023-102023-112023-122024-022024-032023-092023-102023-112023-122024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-09资料来源：国家统计局，华泰研究14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000当月商品房销售额（亿元，左轴） 当月同比（右轴）当月环比（右轴）当月环比（右轴）60%40%20%0%-20%-40%-60%2023-092023-102023-112023-122024-022024-032023-092023-102023-112023-122024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-09资料来源：国家统计局，华泰研究仅少数城市去化率有所提升。根据克而瑞数据，2024年1-9月，成都、天津、长沙、杭州的新开盘项目去化率保持在40%以上，其他城市项目的去化率仍有待突破。其中，1-9月的新开盘项目去化率较2023全年有所提升的城市仅有天津和成都两座城市，提升幅度分别为20、2pct。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。132023年平均去化率1-9M2024平均去化率80%70%60%50%40%30%20%10%0%成都天津长沙杭州上海西安北京重庆武汉苏州南京深圳宁波资料来源：克而瑞，华泰研究整体去化周期拉长，一线城市库存增幅明显。截至2024年9月末，克而瑞80城新房库存面积5.1亿平米，较2023年末下降3.6%；平均去化周期29.6个月，较2023年末延长8.4个月。分城市能级看，一线/二线/三线城市截至9月末的库存较2023年末分别+12.1%/-3.4%/+10.5%，一线城市新房库存增幅明显；去化周期分别在23.5/24.9/40.0个月，较2023年末分别+6.5/+5.8/+13.8个月，各线城市去化周期有所拉长，其中三线城市去化压力明显加大。3530252050201020112012201320142015201620172018201920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202470,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000资料来源：克而瑞，华泰研究（月）二线城市库存（右轴）（万平）3025205020102011201220102011201220132014201520162017201820192020202120222023202440,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000资料来源：克而瑞，华泰研究（月）一线城市库存（右轴）（万平）2520502010201120122010201120122013201420152016201720182019202020212022202320245,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000资料来源：克而瑞，华泰研究三线城市库存（右轴）4540353025205020102011201220102011201220132014201520162017201820192020202120222023202425,00020,00015,00010,0005,0000资料来源：克而瑞，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14二手房整体成交跌幅小于新房。根据我们统计的高频数据，年初至今（截至10月31日26城二手房累计成交面积同比-0.2%，跌幅明显小于新房成交；分城市能级，一线、二线、三线二手房房累计成交面积同比分别为+13%、-5%、+8.5%，一线城市二手房成交相对活跃。10月1-31日，26城二手房日均成交面积环比+20%，一线、二线、三线二手房成交面积环比分别为+34%、+17%、+8%，新政后二手房成交环比亦有所改善，但这一轮二手房成交的边际改善幅度不及新房明显。万平2022202320244540353025201510 51月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Wind，华泰研究二手房挂牌量有所下降，多数城市延续“以价换量”。根据中指院的数据，截至2024年9月末，重点11城的存量二手房挂牌套数较2023年末下降5%，其中一线4城的二手房挂牌量较2023年末上升2%，二线7城的二手房挂牌量较2023年末下降10%。截至2024年9月末，在我们观察的重点11城中，除深圳、杭州和苏州外，其它城市的二手房挂牌价均较2023年末下滑，二手房“以价换量”仍在延续。（套数）2024年9月2023年12月350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,0000北京上海广州深圳杭州南京厦门苏州青岛郑州成都资料来源：中指院，华泰研究（元/平米）2024年9月2023年12月80,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000北京上海广州深圳杭州南京厦门苏州青岛郑州成都资料来源：中指院，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15新房销售新政后明显改善。2024年1-10月，54城新房累计成交面积同比-30%；分城市能级，一线、二线、三线新房累计成交面积同比分别为-21%、-36%、-25%，各梯级城市的新房销售面积均有所下降。10月单月，54城新房日均成交面积环比+33%，环比升幅为年内次高，其中一线、二线、三线新房成交面积环比分别为+63%、+37%、+4%，显示9月以来的新政对一线城市新房市场的刺激作用较为明显。万平2022202320241201008060402001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Wind，华泰研究前瞻指标显示近期一二手房市场景气度明显回升。10月，新房案场指数/二手房带看指数分别环比+48.3%/+16.3%至22.4/30.3，二手房市场景气度指数环比+67.9%至14.1，二手房折价率指数环比+1.2pct至84.8%。“9.26”政治局会议后市场信心明显增强。截至10月27日，代表经纪人对近期市场信心的贝壳50城新房/二手房KMI成交量指数分别为50.0/52.6，环比-2%/-3%，环比虽有所下滑，但已连续4周处于荣枯线以上，高于“5.27”新政后的水平，反映“9.26”政治局会议后市场信心明显增强。50城一线城市二线城市三线城市807060504030202020/102020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/72023/102024/12024/42024/72024/10资料来源：贝壳研究院，华泰研究50城市一线城市二线城市三线城市1007550252022/202022/22022/52022/82022/112023/22023/52023/82023/112024/22024/52024/82022/52022/82022/112023/22023/52023/82023/112024/22024/52024/8资料来源：贝壳研究院，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1650城一线城市二线城市三线城市7060504030202020/102020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/72023/102024/12024/42024/72024/10资料来源：贝壳研究院，华泰研究50城一线城市二线城市三线城市7060504030202018/1102018/112019/32019/72019/112020/32020/72020/112021/32021/72021/112022/32022/72019/32019/72019/112020/32020/72020/112021/32021/72021/112022/32022/72022/112023/32023/72023/112024/32024/7资料来源：贝壳研究院，华泰研究50城市一线城市二线城市三线城市1007550252020/502020/52020/82020/112021/22021/52021/82021/112022/22022/52022/82020/82020/112021/22021/52021/82021/112022/22022/52022/82022/112023/22023/52023/82023/112024/22024/52024/8资料来源：贝壳研究院，华泰研究50城一线城市二线城市三线城市1351251151059585752018/112019/32019/72019/112020/32020/72020/112021/32021/72021/112022/32022/72022/112023/32023/72023/112024/32024/72018/112019/32019/72019/112020/32020/72020/112021/32021/72021/112022/32022/72022/112023/32023/72023/112024/32024/7资料来源：贝壳研究院，华泰研究土地市场仍在偏弱运行，供需缩量趋势尚未扭转，成交均价小幅下行。2024年1-9月，全国涉宅用地供应面积约4.9亿平，同比下降32%，成交面积约3.3亿平，同比下降29%；成交金额约1.2万亿元，同比下降39%；分城市能级，一线、二线、三四线城市涉宅用地成交金额分别同比下降38%、43%、34%。目前前三季度成交面积约介于2008-2009年之间，较2020年同期收缩约79%。此外，前三季度涉宅用地成交均价同比下降14%，一线、二线、三线城市分别同比上涨14%、下降20%、下降8%。城市分化已经从量过渡到价格，各能级城市之间成交量均下滑明显，但一线城市均价目前仍保持韧性。9月政治局会议提出商品房建设要严控增量，自然资源部亦曾在4月底规定，“商品住宅去化周期超过36个月的城市，应暂停新增商品住宅用地出让”。在商品房严控增量的要求下，土地出让总量或较难快速回升，整体市场缩量的趋势短期内或将延续。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,000020112012201320142015201620172018201920202021202220112012201320142015201620172018201920202021202220231-9M24100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%资料来源：中指研究院，华泰研究成交规划建筑面积(万平)同比成交金额同比300,000250,000200,000150,000100,00050,000080%60%40%20%0%-20%-40%-60%20112012201320142015201620172018201920202021202220231-9M24资料来源：中指研究院，华泰研究全国成交楼面均价（元/平）——同比——一线城市同比二线城市同比三线城市同比4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500020112012201320142015201620172018201920202021202220231-9M202420112012201320142015201620172018201920202021202220231-9M2024100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%资料来源：中指研究院，华泰研究市场仍维持低溢价率、高流拍率的格局。2021年以来土地市场降温，房企拿地趋于理性促使低溢价率高流拍率的格局形成。截至2024年9月，该格局并未改变，前三季度全国土地成交溢价率约4.6%，较2023年下降0.5个百分点；一线、二线、三线城市成交溢价率分别为6.4%、4.6%、3.9%，较2023年降低0.5、提升0.1、降低1.1个百分点，一线城市仍维持最高的溢价率，反映一线城市土地市场热度尚可，而二线城市溢价率自底部有小幅回升，三线城市土地市场热度相对偏冷。整体流拍率维持在高位，前三季度全国土地流拍率约22.9%，较2023年升高3.6个百分点，一线、二线、三线城市分别4.0%、15.0%、25.7%；一线城市供需关系相对健康，而三四线流拍率仍维持高位。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18全国一线城市二线城市三线城市20112012201320142015201620172018201920202021202220231-9M2480%70%60%50%40%30%20%10%0%20112012201320142015201620172018201920202021202220231-9M24资料来源：中指研究院，华泰研究全国一线城市二线城市三线城市20112012201320142015201620172018201920202021202220231-9M2435%30%25%20%15%10% 5%0%20112012201320142015201620172018201920202021202220231-9M24资料来源：中指研究院，华泰研究三维图解哪些城市土地市场相对表现较好：我们从355个城市中筛选出成交地块数量在10宗以上且成交金额在20亿元以上的城市，共约95个（部分城市成交地块较少，或不足以说明整体城市情况并从溢价率、流拍率与成交金额三个维度来衡量该城市土地市场的热度，高溢价率与低流拍率代表较热，低溢价率与高流拍率代表较冷，高溢价率高流拍率与低溢价率低流拍率代表市场结构分化明显，高成交总价代表可信度更强。如下图所示，杭州、上海、成都、长沙、淮安等城市热度相对较高，今年土地市场表现较优，合肥、福州、广州则属于高溢价率同时流拍率也相对较高的城市，代表城市内部或有分化；而重庆、石家庄、温州、镇江城市热度则相对较冷。此外，成交金额低于100亿的69个城市中，有57个城市溢价率均在5%以下，而32个城市流拍率都在20%以上。资料来源：中指研究院，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19百强房企销售整体表现弱于行业，10月出现明显改善。根据亿翰的数据，2024年前三季度百强房企（公司可比口径）销售金额同比-36.8%，弱于全国商品房销售金额同比增速（-22.7%）。进入10月，随着新房销售市场的好转，百强房企销售金额同比-30.0%，降幅较1-9月进一步收窄6.8pct。分梯队来看，各梯级销售金额入榜门槛降幅均有所收敛，其中TOP10房企仍维持相对领先的优势。2023年1-10月20242023年1-10月1,4001,2001,0008006004002000TOP10TOP20TOPTOP10TOP20TOP30TOP50TOP100资料来源：亿翰，华泰研究2024年1-10月百强销售金额累计同比增速TOP3TOP10TOP11-20TOP21-30TOP31-50TOP51-1000% -5%-10%TOP3TOP10TOP11-20TOP21-30TOP31-50TOP51-100资料来源：亿翰，华泰研究百强房企拿地仍然相对谨慎，第一梯队房企拿地金额下滑明显。2024年1-9月，百强房企拿地金额约5128亿元，同比下降39%，降幅基本与全国水平一致，拿地总额占全国土地出让金43.1%，较去年同期基本持平，但较去年全年的35%提升明显。各梯队权益拿地金额均有下滑，TOP1-10、TOP11-30、TOP31-50、TOP51-100房企权益拿地总额分别同比其中TOP1-10梯队房企占比较2023年降低8个百分点。2024年至今，TOP1-10梯队房企拿地积极性没有明显超过其他百强房企。亿元百强房企权益拿地金额亿元30,00025,00020,00015,00010,0005,00000%-10%-20%-30%-40%-50%2021202220231-9M24资料来源：中指研究院，华泰研究亿元70,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000全国土地出让金百强房企权益拿地金额百强房企份额50%40%30%20%10%0%2021202220231-9M24资料来源：中指研究院，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20202220231-9M2420%10% 0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%TOP1-10TOP11-30TOP31-50TOP51-100资料来源：中指研究院，华泰研究TOP1-10TOP11-30TOP31-50TOP51-100100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2021202220231-9M24资料来源：中指研究院，华泰研究央国企拿地份额再度提升，仍是土地市场的绝对主力。2024前三季度TOP30拿地房企中，央企、地方国企、民企和混合企业权益拿地金额分别同比下降51%、21%、54%、56%，占TOP30房企总拿地金额分别为43%、35%、12%、10%，与去年同期相比，地方国企权益拿地金额占比有所提升，而其他属性房企份额有所降低。各权属房企权益拿地金额同比均有所下降，其中地方国企降幅相对较窄导致其份额被动提升。此外，除了典型的品牌央企外，中字头央企拿地力度逐步提升，以中建系最为突出。前三季度，TOP30房企中，中建系（中建国际、中建一局、三局、二局、五局、中建东孚等）拿地金额达到408亿，较去年的256亿增长接近60%。中国铁建、中国中铁合计拿地155亿，分别位于TOP30房企的第10、15位。权益拿地金额在50亿以上的房企中，中建五局、北京城建、北京建工、中建一局、中国中铁、中建三局、中建二局、中建国际、滨江集团在2024年前三季度权益拿地金额同比有所增长。2023年1-9月2024年1-9月20%10% 0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%央企地方国企民企混合资料来源：中指研究院，华泰研究央企地方国企民企混合100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2022年1-9月2023年1-9月2024年1-9月资料来源：中指研究院，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。212024年1-9月2023年1-9月2022年1-9月土地宗数企业名称总权益拿地土地宗数企业名称溢价水平楼面均价溢价水平土地宗数企业名称总权益拿地土地宗数企业名称溢价水平楼面均价溢价水平土地宗数企业名称总权益拿地土地宗数企业名称溢价水平楼面均价溢价水平保利发展22336.1 9915保利发展52669.86 154 15415华润置地45798.54 5788绿城中国24310.622467中海地产20626.129916中海地产27631.4621建发房产279.100201建发房产51569.6665建发房产31529.68 00滨江集团222.3012华润置地28440.191894618946招商蛇口28510.25339招商蛇口22242绿城中国24425.977 20254 滨江集团27461.46736中海地产9112925万科22279.877863保利发展44440.555276华润置地81中国铁建28279.177 绿城中国27408.381731017310中建一局103957939579招商蛇口23255.8659越秀地产20323.01791517915中建三局45 27467 越秀地产245.32中国铁建43287.726683中国铁建97.658511滨江集团61540415404华发股份253.0430887国贸地产492.6 华发股份9 16951 万科26216.03601中国雄安集团787.103384龙湖集团778843广州地铁地产40554中国中铁80.448831中国金茂6 中国金茂23495海开控股179.2188伟星房产1594龙湖集团311052中建国际投资75.006973保利置业78832中国中铁36462泉州城建772.306597国贸地产798.205伟星房产89450北京兴创投资370.6023046盐城城投地产96.907715国贸地产90 22570越秀地产869.63263432634首开股份594.5425375武汉城建集团604324金隅集团163.8050694富皋万泰