家用电器-家用电器研究双周报：外销景气延续白电韧性较强

外销景气延续，白电韧性较强外销景气延续，白电韧性较强市场表现层面：2024年以来(截至9月13日，下同)，家电板块整体涨幅2.41%，同期大幅跑赢地产指教，两者脱钩反应家电资产稀缺性（高分红+业绩稳+低估值，经济磨底期的避风港）。家电内销有望边际回暖，有利于家电板块的业绩和估值向上弹性。9月以来家电板块跑赢同花顺全A2.42pct，行业呈现结构性亮点，白电内销平稳增长，外销延续向好趋势，可选类家电表现平淡。基本面角度1）白电业绩稳健，股息率高，配置价值凸显。白电龙头的业绩增长由多因素决定（更新需求、利润留存、海外业务、产品升级房地产竣工对于业绩的影响有限；白电龙头的动态股息率在5%以上，明显高于10年期美债/中债收益率，当前对内外资的吸引力都较强，持续看好白电龙头估值修复。（2）部分行业的景气复苏还未明显到来：大厨电（与地产关联度高）基本面反转仍需等待行业景气复苏，主要关注竣工逆风期结束拐点；生活/厨房类小家电（与居民收入关联度高）6月消费表现整体平淡，预计24年业绩整体较为个股选择方面：（1）基本面稳定以及配置价值高的大家电龙头，推荐格力电器、美的集团、海尔智家、老板电器2）可选消费品有望经历疫后复苏，厨房小家电板块的配置价值提升，推荐苏泊尔、小熊电器；（3）新兴家电中具备长期增长确定性的清洁品类，推荐科沃斯、石头科技4）海信系公司股权激励充分，业绩兑现度高，建议关注海信视像、海信家电。基本面：空冰洗刚需品类韧性较强，可选品类略有承压大白电出厂口径（空冰洗）：1）空调：7月空调：内销略有承压，外销延续增长趋势。7月家用空调出货1618万台（yoy-3%），1-7月累计同比+13%，其中7月内销926万台（yoy-21%），内销在同期高基数背景下略有承压，1-7月内销累计同比+1%；7月空调出口693万台（yoy+43%），1-7月累计同比+31%，保持了强劲的增长，得益于同期低基数及海外市场需求较好；2）冰箱/洗衣机：7月冰箱/洗衣机出货量同比+1%/+11%，冰箱/洗衣机出货量1-7月累计同比+12%/+12%，其中7月冰箱/洗衣机内销分别同比-15%/+8%，外销分别同比+14%/+14%。内销同比小幅下滑主要受去年同期基数较高和内销市场需求疲软的影响；外销同比延续增长态势，主要受去年同期低基数叠加海外新兴市场需求增长等影响。大家电零售口径（空冰洗彩厨空调、冰箱、洗衣机、彩电、大厨电7月全渠道销额分别同比-15%、-12%、-9%、-3%、-7%，全渠道销额1-7月累计分别同比-14%、-1%、+1%、+6%、-4%。厨房小家电：厨房小家电7月全渠道销额同比-1%，全渠道销额1-7月累计同比-3%。厨房小电整体略有承压，主要是品类偏可选，在消费端偏弱+高基数下同比有所下滑。清洁电器：清洁电器7月全渠道销额同比+15%，呈现增长态势。全渠道销额1-7月累计同比+10%，行业零售量改善主要系产品驱动，竞争趋缓以及弱复苏带动零售端增长。风险提示：地产销售不及预期；原材料成本大幅上升；本币大幅升值。20%11% 1% -8%-18%06/2309/2312/2303/2406/24家电行业沪深300资料来源：Wind家电行业家电行业 5 6 6 7 8 9 9 10 11 12 12 14 15 15 16 16 16 5 6 6 7 7 7 7 8 8 11 12 12 12 12 13 13 13 13 13 14 14 15 15 15 15 16 16 16 16 5 8 9 9 10 10 11家电行业强市场表现层面：2024年以来(截至9月13日，下同)，家电板块整体涨幅2.41%，同期大幅跑赢地产指教，两者走势背离反映家电资产稀缺性（高分红+业绩稳+低估值，经济磨底期的避风港）。目前以旧换新政策拉动内销增长，有利于家电板块的业绩和估值向上弹性。2024年9月以来家电板块跑赢同花顺全A2.42pct，行业呈现结构性亮点，白电内销略有承压，外销延续向好趋势，可选类家电表现平淡。资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024年9月13日。*注：2022年5月及之前数据为相对万得全A的超额收益数据，6月起为相对同花顺全A的数据。1统计时间段：2023年至2026年资料来源：ifind，光大证券研究所，盈利预测为ifind一致预期，PE/G为2024年PE除以CAGR，截至2024年9月13日7月空调：内销略有承压，外销延续增长趋势。7月家用空调出货1618万台（yoy-3%1-7月累计同比+13%，其中7月内销926万台（yoy-21%内销在同期高基数背景下略有承压，1-7月内销累计同比+1%；7月空调出口693万台（yoy+43%），1-7月累计同比+31%，保持了强劲的增长，得益于同期低基数及海外市场需求较好。4002002月3月4月5月6月7月8月9月2月3月4月5月6月7月8月9月资料来源：产业在线，光大证券研究所4002月3月4月5月6月7月8月9月2月3月4月5月6月7月8月9月资料来源：产业在线，光大证券研究所7月冰箱：内销略有承压，外销延续高增。7月冰箱出货量同比+1%，1-7月累计同比+12%，其中7月内销同比-15%，内销同比下滑，主要受去年去年同期基数较高和内销需求疲软的影响，1-7月内销累计同比+1%；7月外销同比+14%，1-7月外销累计同比+22%，7月延续增长态势，主要受去年同期低基数叠加海外新兴市场需求增长等影响。资料来源：产业在线，光大证券研究所资料来源：产业在线，光大证券研究所7月洗衣机：内销回暖向好，外销延续高增。7月洗衣机出货量同比+11%，1-7月累计同比+12%，其中7月内销同比+8%，1-7月内销累计同比+3%，内销出现增长态势；7月外销同比+14%，1-7月累计同比+21%，外销同比延续增长，表现强势，维持增长主因系欧美地区中资企业品牌影响力逐渐增加以及人民币仍在低位徘徊等影响。60045030002月3月4月5月6月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：产业在线，光大证券研究所45030015002月3月4月5月6月2月3月4月5月6月7月8月9月10月资料来源：产业在线，光大证券研究所7月空调渠道库存4100万台，同比+48.5%。2024年7月空调内销零售量同比-21%。整体来看，当前渠道库存仍处于上行通道，从库存月数测算来看，7月库存月数为4.9个月。2024年11月空调行业排产同比增幅上升。据产业在线排产数据显示，2024年11月家用空调行业总排产约为1198.7万台，较上年同期总排产+12.9%。其中，内销排产较上年同期-1.7%、出口排产较上年同期+28%。4,500商业渠道库存（左轴）库存月份（右轴）4,5004,0003,5003,0002,5002,0005.55.04.54.03.53.02.52.0资料来源：产业在线，光大证券研究所，截至2024年7月120%内销排产同比出口排产同比80%60%40%20% 0%-20%-40%-60%资料来源：产业在线，光大证券研究所，排产数据均为计划数，截至2024年11月7月零售：整体需求待修复，清洁电器等品类销量同比增加。以2023年同期为基数，2024年1-7月多数品类零售量同比有小幅增长，其中净化器、干衣机增速最高，传统品类中彩电/空调/冰箱/洗衣机销量同比-9%/-10%/-1%/+4%，新兴品类中厨房小家电/洗碗机/清洁电器同比+2%/+4%/+14%，大厨电/集成灶销量同比+0%/-16%，清洁电器等零售量改善主要系产品驱动及竞争趋缓，以及弱复苏带动零售端增长。统计口径：大厨电包括油烟机、燃气灶、消毒柜；厨房小家电包括破壁机、搅拌机、榨汁机、电磁炉、电水壶、电饭煲、电压力锅、豆浆机资料来源：奥维云网，光大证券研究所资料来源：奥维云网，光大证券研究所+4%，行业量价同比增长，其中科沃斯销售额/销售量分别同比-36%/-31%，销额销量同比均有下滑，石头、米家销售额分别同比+20%/-4%，销售量分别同比+22%/-14%；云鲸销额销量保持较高增长，销额同比+211%，销量同比+221%，追觅销额销量和销量同比均有下降。资料来源：奥维云网，光大证券研究所主流厂商补齐各价格带产品，应对行业竞争。2024Q2行业主流企业密集推新（科沃斯T30PRO系列、石头P10s系列、石头G20s系列、追觅S30PRO系列），通过新款拉高客单价+老款降价的方式，科沃斯、石头均补齐各价格带产品矩阵，形成以5000元以上/3500-5000元/3000元左右高中低端三个价格带的产品系列，应对行业竞争。具体来看（高、中、低端排序）：1）科沃斯：X2系列、T30系列、T10系列；3）追觅：X40系列、S30PRO系列、无（低端产品空缺）。进入2024年，科沃斯在通过老款降价的方式应对石头P103000元价格带的基础上，主动补齐T30系列（3000元价格带）新机型进行防御，并推出T30PRO、X20S往中高端价格带扩张产品矩阵；追觅在23年均价及份额双提升并成功守住高端份额，在24年有望争取低价格带份额；石头则在完整产品矩阵的基础上进行防御并有可能往2500元价格带扩张产品矩阵。排名机型品牌上市时间零售额份额零售量份额零售均价1J4云鲸9.9%8.8%8.8%8.1%2P10SPRO(上下水版)石头5.2%7.7%3.6%5.7%3石头8.9%5.1%6.8%7.1%8.3%4.7%5.5%6.1%4科沃斯6.3%5.6%5小米2.6%3.9%2.8%4.4%6科沃斯3.5%2.1%7J4(上下水版)云鲸3.6%3.4%4.1%3.4%3.1%2.9%3.1%2.7%8美的3.0%2.3%9追觅3.6%2.8%2.7%2.2%米家免洗扫拖机器人2小米2.5%4.3%资料来源：奥维云网，光大证券研究所；注：均价单位为元/台行业以价换量，销额略有下降。2024M7-M8洗地机行业线上销额同比-4%，线上销量同比+17%，其中追觅表现亮眼，销额销量同比分别+13%、+42%；追觅线上销额份额同比增长，表现亮眼，行业竞争格局趋于分散。资料来源：奥维云网，光大证券研究所添可迭代速度较快，改款降价+密集推新。23年9月以来添可经营变化较大，具体来看：1）老款降价：芙万2.0/芙万3.0系列降价幅度较大，其中芙万2.0PRO（LED版）6月降至1317元，与美的GX5PRO等二线厂商形成正面竞争；2）全功能产品密集推新：芙万STRETCH、WIPER系列、BOOSTERPRO等全功能产品上市，至此添可全功能产品形成完整价格矩阵。添可通过全功能产品推新提价+芙万老款降价的方式，维持零售额线上份额第一（24年8月线上份额41.5%，均价从23年8月2942元降至2220元）。进入2024年，24Q1行业均价下滑明显，但随着添可主动降价，头部品牌均价差距缩小，加之追觅、海尔等品牌不再追随添可降价，行业均价企稳24Q2开始竞争趋缓。排名机型品牌上市时间零售额份额零售量份额零售均价24.0524.0624.0724.0824.0524.0624.0724.0824.0524.0624.0724.081芙万STRETCHPLUS添可24.074.1%9.6%2.7%6.5%2芙万2.0PROLEDC添可23.124.6%5.4%7.2%6.5%7.2%8.6%11.1%9.9%3H20ULTRA旋锋版追觅24.053.5%7.0%5.9%6.1%2.5%4.7%3.7%4.1%4芙万STRETCHS添可24.0310.7%12.8%10.1%5.1%9.2%10.8%7.8%4.3%524.032.1%2.3%2.5%3.4%2.1%2.5%2.6%3.5%6S2云鲸24.043.4%5.4%3.3%3.4%2.6%4.0%2.3%2.4%7芙万STRETCHMIX添可24.042.9%1.9%8美的24.032.7%2.8%3.1%3.2%9芙万WIPER添可23.124.8%4.2%3.2%2.7%4.6%4.2%3.0%2.6%F1(冠军版)云鲸24.072.1%2.4%2.0%2.3%资料来源：奥维云网，光大证券研究所；注：均价单位为元/台4、外部环境基本面：家电出口金额同比延8月家电出口金额同比增幅保持较快增长。海关总署数据显示，2024年8月家电出口金额（美元）同比+12%，2024年累计同比+15%。40%家用电器出口金额（美元计价）同比家用电器出口数量同比2022/012022/022022/032022/042022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/092022/102022/112022/122023/012023/022023/032023/042023/052023/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/032024/042024/052024/062024/072024/08资料来源：海关总署，光大证券研究所，截至2024年8月；注：2024年海关总署仅披露1-2月累计值成本整体处于合理水位。家用电器的核心原材料（冷轧板、铜、铝）的价格自22年6月开始回落。成本红利自22Q3开始体现在报表中，至23Q3传导完毕（考虑报表端滞后原材料变动一个季度）。2024年成本略有提升，其中2024年9月（截至13日）钢材、铜、铝、塑料价格分别同比-23%、+5%、-1%、+7%。虽然铜、塑料价格有所增长，但白电企业格局稳定，产品均价上行，能顺利将成本传递给下游，保持盈利中枢稳中有升。2020年2023年2021年2024年2019年2020年2023年2021年2024年700060005000400030002000100001月2月3月4月5月6月71月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024年9月13日2019年2022年2020年2023年2021年2019年2022年2020年2023年2500020000500001月2月3月4月5月6月71月2月3月4月5月6月7月8月9月资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024年9月13日2020年2023年2021年2024年2019年2020年2023年2021年2024年90000800007000060000500004000030000200001000001月2月3月4月5月6月71月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024年9月13日2019年2022年2021年2024年2020年2019年2022年2021年2024年200001800016000140001200010000800060004000200001月2月3月4月5月6月71月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024年9月13日8月新房销售面积同比下跌。1-8月新房销售市场尚未回稳，1-8月全国商品房销售面积累计同比-18.0%，8月同比-12.6%。高频数据显示，2024年8月，30大中城市中，一/二/三线城市商品房单月销售面积同比增速分别为+7%/-36%/-21%。一线二线三线80%60%40%20% 0%-20%-40%-60%2014/122015/042015/082014/122015/042015/082015/122016/042016/082016/122017/042017/082017/122018/042018/082018/122019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/08资料来源：ifind，光大证券研究所，截至2024年8月740%640%540%440%340%240%140%40%资料来源：ifind，光大证券研究所，截至2024年8月0W1W6W11W16W21W26W31W36W41W46W51资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024年9月13日1-8月房屋新开工面积累计同比仍延续下滑态势。2024年1-8月，房屋新开工面积累计同比下降22.5%，房屋新开工面积持续处于深度调整期，这与房企的经营模式、行业规模、市场需求都有直接的关系。2024年1-8月，房屋施工面积累计同比-12.0%，房屋竣工面积累计同比-23.6%。新开工面积竣工面积销售面积90%70%50%30%10%新开工面积竣工面积销售面积资料来源：Wind，光大证券研究所，数据截至2024年8月资料来源：Wind，光大证券研究所，数据截至2024年8月传统家电相对全部A股估值处于历史均值合理位置。我们选取了16家关注度较高的传统家电股票，并以此计算其整体PE（TTM）相对大盘的估值水平。数据显示，2024年9月13日相对PE水位为0.94，略低于历史均值，PE估值的阶段高点出现在2021年1月（均值+2标准差上方）。2005/01/072005/01/072005/10/072006/07/072007/04/072008/01/072008/10/072009/07/072010/04/072011/01/072011/10/072012/07/072013/04/072014/01/072014/10/072015/07/072016/04/072017/01/072017/10/072018/07/072019/04/072020/01/072020/10/072021/07/072022/04/072023/01/072023/10/072024/07/07资料来源：iFinD，光大证券研究所，截至2024年9月13日PB-ROE视角：24年二季度ROE（ttm）环比改16只家电股票作为研究对象（样本同前），其整体ROE（ttm）自18年中报见顶后处于下降通道，20年三季报ROE（ttm）为最低值16%，之后触底反弹，截至24年二季报ROE（ttm）回升至20.2%。与此同时，24年二季报16只家电股的整体PB为2.35倍，低于历史均值位置（2014年一季报-2024年二25%24%23%22%21%20%19%18%17%16%15%4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0ROE（TTM)PB（x,右轴）PB均值（x,右轴）资料来源：Wind，光大证券研究所，注：3月指一季报，6月指中报，以此类推24Q2公募增持家电。整体来看，24Q2公募基金增持家电，其配置比例为5.54%，环比+1.02个百分点，家电超配比例为3.0pct，环比上升0.9个百分点。细分行业看，24Q2公募基金配置白色家电/厨房电器/小家电/黑色家电/照明及其他分别为4.84%/0.00%/0.01%/0.19%/0.49%，环比+1.27/-0.03/2012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024Q22018Q14%2018Q12013Q12014Q12017Q1l3%2013Q12014Q12017Q1l2013Q3l2016Q32%2013Q3l2016Q32012Q32014Q32015Q12015Q32016Q12017Q32018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32012Q32014Q32015Q12015Q32016Q12017Q32018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1-1%-2%资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024Q2行业比较层面，24Q2公募增配电子元器件、食品饮料、汽车、交通运输、家电、有色金属等。超配比例排序，24Q2公募超配电子元器件/食品饮料/交通运输/有色金属/银行/煤炭，超配比例分别为9.7/9.2/3.1/1.9/1.4/1.3个百分点。厨房电器黑色家电小家电照明及其他厨房电器厨房电器黑色家电小家电照明及其他6%5%4%3%2%1%0%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%4%3%2%1%0%-1%-2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024Q2资料来源：资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2024Q212%10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6%资料来源：Wind，光大证券研究所超配比例历史百分位（2012Q1-2024Q2）80%60%40%20% 42%资料来源：Wind，光大证券研究所,时间范围为2012Q1-2024Q2列31个申万一级行业第4位，同期沪深300、中小板综、创业板综表现分别为-4.88%、-4.56%、-3.74%。细分板块来看，近两周白色家电-0.90%，黑色家电-5.53%。黑色家电Ⅱ(中信)沪深300中小板综创业板综家电(中信)小家电Ⅱ(中信)白色家电Ⅱ(中信)-6.0-5.0-4.0-3.0-2.0-1.00.0资料来源：iFinD，光大证券研究所，统计时段：2024年9月02日-2024年9月13日0资料来源：iFinD，光大证券研究所，统计时段：2024年9月02日-2024年9月13日地产销售不及预期；原材料成本大幅上升；本币大幅升值。行公司评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报发行商或证券所发表的观