特朗普2.0推高通胀 美债美指回落空间有限-2024Q3人民币汇率

目 录一、全球汇市概览 1（一）元指势 1（二）元兑汇率走势 2（三）民币元汇率势 3二、特朗上台美债收率的响 5（一）于短风险利角度量 5（二）于期价角度量 6（三）于风价角度量 7（四）于供系角度量 7（五）于券动性角考量 8（六）结 9三、汇未来分析 9一、全球外汇市场概览2024年第三季度，美元指数“V型”走势整体主导了全球外汇市场的变化。（一）美元指数走势2024717100-106的区间内波动。该时期，美元指数走势呈现“V型”的两阶段走势（1）。第一阶段202471924105.81100.355.2%第二阶段20249247100.35104.34，4%。图1 美元指数数据来源：Wind。2024年第三季度，美元指数由弱变强的“V（一方面（地区176.7%6.4%5.3%另一方面717日，卢布、阿根廷比索、墨西哥比索分别兑美元贬值13%、8.8%、7.8%。6.7%6.4%5.3%6.7%6.4%5.3%4.4%3.6%3.4%2.7%1.8%1.5%0.6%0.5%0.3%0.2%-0.7%-0.9%-0.9%-1.1%-1.4%-1.7%-4.1%-7.8%-8.8%-13.0%英镑兑美元美元兑韩元美元兑瑞典克朗美美元兑卢布-15.0% -10.0% -5.0% 0.0%

10.0%图2 全球主要货币变化率（2024年7月1日至2024年11月7日数据来源：Wind，英为财情网。（二）日元兑美元汇率走势2024年第三季度，日元走势与美元指数一致，呈现“V型”的两阶段走势（20247175.3%第一阶段2024719131161.46日元升值1140.8512.8%。第二阶段2024913月71140.851152.948.6%。165.00 3.90160.00

3.703.50155.003.30150.003.10145.002.90140.00

2.702024-01-042024-02-042024-03-042024-04-042024-05-042024-06-042024-07-042024-08-042024-09-042024-10-04135.00 2.502024-01-042024-02-042024-03-042024-04-042024-05-042024-06-042024-07-042024-08-042024-09-042024-10-04美元兑日元 美日利差（右轴，%）图3 日元兑美元汇率和美日利差数据来源：Wind。美日经济周期与货币政策分化导致美日利差扩大，是日元兑美元汇率变动20249754.5%-4.75%的区间；另一方面加息。2024319日，日本央行将政策利率由-0.1%0%-0.1%；20247310%-0.1%0.25%20242.7%-3.4%（3）。未来一段时间，美国和日本货币政策走向依然是影响日元兑美元汇率走势的重要考量。（三）人民币兑美元汇率走势2024年第三季度，人民币兑美元汇率走势与美元指数的“V型”两阶段走势大致相同（见图4）。2024717价从7.1265小幅贬值至7.1659，贬值幅度为0.6%7.26847.16031.5%。如笔者在《2024120247.0-7.22024年年7.1-7.2左右；人民币兑美元汇率的中间价与收盘价的差距将会再度收窄。人民币汇率在2024年第三季度的走势总体符合笔者预期。7.30 101.007.25

100.507.207.157.107.057.006.95

100.0099.5099.0098.5098.002024-01-022024-02-022024-03-022024-04-022024-05-022024-06-022024-07-022024-08-022024-09-022024-10-026.90 97.502024-01-022024-02-022024-03-022024-04-022024-05-022024-06-022024-07-022024-08-022024-09-022024-10-02中间价:美元兑人民币 即期汇率:美元兑人民币 CFETS人民币汇率指数（右轴）图4 人民币兑美元汇率与CFETS人民币汇率指数据来源：Wind。1——2024告》，国家金融与发展实验室人民币汇率季度分析报告，20247月。2024CTS7100（4。其走势可以分为两个阶段。第一阶段2024628913日，CFETS100.0497.772.3%；第二阶段20249月131日，CFETS97.7799.772%CFETS人民币汇率指数走弱期间，人民币CFETS人民币汇率指数逐年第三季度，美元指数是影响人民币汇率走势的最重要因素之一。2024年第三季度，人民币兑美元汇率走势呈现两个重要特征。20247184人民币兑美元汇率的中间价和即期汇率（收盘价）的走势呈现明显的收敛趋势。2024857（收盘价）的偏离程度收窄，二者走势几乎完全趋同（见图4）。这表明，中国央行在2024年第三季度开始减少对汇率波动的干预，逐渐淡出逆周期因子的使用。其二，人民币兑美元即期汇率出现小幅升值行情。2024719月307.26847.01563.5%；9月2616.97310年期国债收益率利差（美中利差）收窄有关，202479302.3%1.62%（5）。图5 人民币兑美元汇率与美中利数据来源：Wind。二、特朗普上台对美债收益率的影响民币汇率变化的重要影响因素。20246104.42%2024916103.63%279国际贸易高关税、回归传统能源、外交上美国优先等新政策。这将影响美国10年期国债收益率走势，进而影响美日利差和美中利差的变化。BenS.Bernanke（2015）RichardH.Clarida（2019）10年期国债收益率会受到短期无风10年10者认为，在“特朗普政策2.0”影响下，美国10年期国债收益率还将高位盘整。2025年，美国10年期国债收益率预计在3.5%-4.2%的区间内波动。（一）基于短期无风险利率角度考量通常随着经济增长率下降，实际（自然）利率在长期中将不断走低。为此，可以通过判断美国经济增长情况来预测未来短期无风险利率走势。特朗普上台21%15%能继续保持强劲，这将推高美国短期无风险利率。（二）基于期限溢价角度考量RichardH.险溢价和实际风险溢价的思路，本报告从通胀风险溢价角度进行重点分析。就美国实际通胀率而言，美国当前CPI增速有所回落，但核心CPI增速依20249CPI2.4%CPI同比反3.3%。就美国通胀预期而言10年期通胀指数国债（TIPS）收益率通常被看2024610年期通胀指数国债2.04%104.42%（二者息差2.38%20249162.09%1010年期国20249163.63%202464.42%79个基点（6）。在“特朗普政策2.0”影响下美国通胀回落的概率会下降。一方面21%另一方面10%60%美国贸易条件，推升通胀水平。总体而言，在“特朗普政策2.0”影响下，美国通胀率要实现美联储平均2%的通胀目标还需要一段时间。图6 美国10年期国债收益率与美国10年期通胀指数国债（TIPS）收益数据来源：Wind。（三）基于风险溢价角度考量，2024GDP其二202381AAA（四）基于供求关系角度考量10利率的波动性可能变得更大。10国债收益率。2022620236债务上限。随后美国政府明显加大了国债发行力度。2024735策可能会导致美国财政赤字激增，美国政府债务负担可能进一步加重。2.0”的陆续实施会给金融市（五）基于券种流动性角度考量（onthethe出（王造，2023）。在此情形下，“旧券”往往需要折价出售。2024年9月和11月美联储累计降息75个基点，将联邦基金利率区间降至4.5%-4.75%债收益率上升。2%2024年12254.25%-4.5%平。这导致美国“新券”价格还将处于高位。（六）小结2.010位盘整。2025103.5%-4.2%的区间内波动。三、汇率未来走势分析20252025103.5%-4.2%95-104范围内波动。中国可能会继续面临短期资本外流压力，人民币兑美元汇率或将继续承压。20255.0%平