证监会问询函的市场反应-以医药行业为例

AAR(%)TPCAAR(%)TP-150.13850.51420.60790.13850.51420.6079-140.26341.04530.29770.40190.95020.3437-130.26520.91780.36030.66711.21590.2261-120.16550.66600.50650.83261.25610.2112-110.12380.44690.65560.95641.19120.2356-10-0.0292-0.09980.92070.92711.03900.3006-90.15920.49950.61821.08631.08760.2787-80.23180.84610.39901.31811.32240.1882-7-0.0555-0.22000.82621.26261.16810.2448-6-0.4309-1.68290.09460.83170.73430.4640-5-0.0617-0.24750.80490.76990.66630.5063-40.37641.49520.13711.14630.90640.3663-3-0.0380-0.13680.89141.10830.84020.4022-2-0.0008-0.00360.99721.10750.82200.4125-10.31101.10520.27101.41850.97580.33090-0.7955-2.66290.00870.62300.41650.67771-1.2806-4.39740.0000-0.6577-0.42060.67472-0.2529-0.97320.3322-0.9106-0.56760.57123-0.2402-1.15240.2511-1.1508-0.69820.486240.42741.52600.1293-0.7234-0.42560.67105-0.5123-2.11730.0360-1.2357-0.71150.478060.03270.15020.8809-1.2030-0.71700.474670.18120.61460.5398-1.0218-0.60560.54588-0.0757-0.30950.7574-1.0975-0.64490.52019-0.0682-0.26930.7881-1.1657-0.67060.5036100.09270.41390.6796-1.0730-0.60070.549011-0.0409-0.14640.8838-1.1139-0.60410.546812-0.0928-0.36880.7128-1.2067-0.66330.508213-0.3041-1.25350.2121-1.5108-0.82080.4131140.18840.68150.4967-1.3224-0.69990.4852150.24010.92120.3585-1.0823-0.58220.5614从AR的检验来看，事件日当天AR的均值为-0.7955，对应的P值为0.0087，小于0.05，说明事件日当天有显著为负的超额收益，事件日后第一天超额收益也显著为负，事件日后第2天和第三天差额收益不显著，说明事件被资本市场迅速消化吸收。从累计超额收益CAR的走势图来看，整个窗口期累计超额收益的P都大于0.05，说明整个窗口期的累计超额收益不显著，这可能是由于事件前窗口我们选择了15天，很多天的收益率为正导致的。为了检验这个问题，笔者对不同窗口期的累计超额收益进行检验。结果如下：表2累计超额收益率检验variablemeansdminmaxtPCar(-15,0)0.62317.64-69.2294.531.67140.0948car(-10,0)-0.33312.24-68.2148.19-1.06860.2854car(-5,0)-0.2099.083-59.3326.87-0.66600.5056Car(0,5)-2.6549.560-44.2620.19-8.04700.0000car(0,10)-2.49211.40-46.0337.73-8.57420.0000car(0,15)-2.50112.05-36.6531.36-9.82470.0000从中可以看出,在事件后窗口Car(0,5)car(0,10)car(0,15)对应的累计超额收益率均值为负，且P值都小于0.05，通过了显著性检验。说明事件发生后累计超额收益率产生了负向的效应，说明问询事件对公司产生了负向的影响，市场对问询事件产生了反应，投资者开始抛售股票，拉低了目标公司的股价。而在事件前窗口期，累计超额收益均不显著，说明事件没有被提前泄露，故事件发生前公司的股价没有明显波动。图2问询样本超额收益率统计图从走势图可以看出，在事件日当天超额收益率为负，第一天超额收益率下降。到第二天开始出现增加。累计超额收益率在事件日前为正，在事件日后开始下降并降到0以下。这说明问询事件作为公开谴责公告事件起到了惩戒作用，被问询公司的股价被大幅度降低。四、研究结论与展望（一）研究结论本文选取2018-2020年医药行业上市公司发生的被问询事件为原始样本，将其与笔者手机的问询函事件的相关数据进行匹配，得到本文的样本数据。通过对被问询公司的超额收益率进行分析，我们发现事件的发生即信息开始传播往往带来明显的超额收益率降低，投资者总是根据公司收到问询函的信息降低评价抛售股票，最终降低股价。根据实证结果，证券交易所的问询函监管是非常有效的自律性监管措施和工具，公司收到问询函的事件发生存在显著的超额收益率，问询事件作为公开谴责公告事件起到了惩戒作用，被问询公司的股价被大幅度降低。本文对问询函的有效性做了强化验证，有助于加深投资者和监管部门对问询函制度的进一步认识。（二）政策建议1．完善问询函监管制度，规范上市公司信息披露行为。监管部门应进一步重视问询函的有效性，规范问询函的发放机制和内容，强化问询函的事前监管作用，强调上市公司应当真实准确的披露有利于投资者决策的信息，致力于纠正上市公司信息披露中的错漏，对投资者及其他利益相关者的利益维护做加强，维护健康良好的资本市场环境。发放问询函后持续关注公司改善情况，在必要时施以进一步惩戒，即可能的事后监管，两者合理结合有利于提升整体资本市场秩序水平，促进经济的繁荣发展。2．加强投资者教育，进一步提高问询函的信息传递内容量。应在对投资者的教育中进一步强化问询函的信息重要性，既要满足投资者的信息需求，更要培养投资者自身的素质，增强市场合理选择的能力，让市场在“看不见的手”的作用下运行无阻。（三）对上市公司的建议1．及时公布和回复问询函，增强信息披露能力。应在对投资者的教育中进一步强化问询函的信息重要性，既要满足投资者的信息需求，更要培养投资者自身的素质，增强市场合理选择的能力，让市场在“看不见的手”的作用下运行无阻。2．参考同行业收函上市公司，规范自身行为。充分利用市场中的公开信息，观人以自省，尤其是同行业公司的收函情况，关注可能出现的信息披露问题，尽可能减少收到问询函的频率，避免降低投资者信心，造成自身资产价值的损失。合理参考外部信息进行全面的财务数据等的分析，合理进行信息披露，有利于提高投资者信心，减少信息披露风险。（四）研究不足与展望由于研究时间和空间的限制以及本人学术水平的有待提高，本研究中存在着一些问题。在文献的查阅和筛选方面，关于案例研究的部分多参考国内学者文献，对国外学者的研究思路方法涉猎较少，仅关注结论。本文选用的主要文献来源是知网和百度学术，数据库单一，文献选取和检索仍存疏漏。因事件研究法需要对每个事件单独处理工作量较大，本研究数据关注于医药公司数据，样本选取总体较窄，没有延伸到其他行业，可能存在其他的行业特点为被纳入考虑，可能存在普遍性偏低的问题。将来研究应该将眼光放长远，将其他受问询数据纳入考量，获得更充实的研究结论。

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