轻工家居行业轻工家居海外家居渠道深度系列二：家得宝全球家居零售第一龙头2000亿美元市值是如何炼成的

中信建投证券行业深度研究报告目录一、北美建材家居用品连锁零售龙头，经营成熟、业绩稳健 4(一)概况：40年历史，北美建材家居用品零售龙头 4(二)业绩：收入、利润平稳增长，盈利能力稳步提高 4二、竞争优势：强供应链管理，广客户群覆盖，成本优势显著 8(一)仓储式门店+全球采购实现F2C+自建物流，供应链成本优势明显 8(二)美国市场为主，加拿大、墨西哥逐步拓展 (三)线上线下一体化战略推进，打造新增长点 (四)DIY-DIFM-PRO客户广覆盖，服务全方位 (五)历史股价和估值表现：股价新高，近10年估值上移 三、退出中国启示录：中美建材家居消费市场迥异，家得宝黯然退出中国 (一)家得宝在中国发展历程：高调登陆，黯然退场 (二)启示录：中美消费习惯差异大，家得宝主打DIY理念难适应中国土壤 (三)仓储式门店模式节省人力成本，服务质量也因此下滑 四、他山之石：家居卖场模式存差异，信息化、配送中心建设是重点 (一)国内外建材家居卖场模式不同，国内千亿龙头值得借鉴 (二)以信息化改造供应链，合理规划配送中心以降本增效 五、中国家居新业态：美凯龙多轮驱动新，居然携手阿里，欧派、尚品、曲美各自亮点 (一)美凯龙：中国家居流通行业龙头，去粗取精，多轮驱动大发展 (二)居然之家：携手阿里打造家居新零售，物流与渠道建设加速推进 (三)欧派家居：大家居先行者，橱衣并拓，欧铂丽渠道下沉 23(四)尚品宅配：整装云+自营整装+C店模式，创新家居业态驱发展 (五)索菲亚：迈入全屋定制4.0时代，以智能化着力打造竞争优势 (六)曲美家居：携手京东打造时尚生活体验馆，OAO+你家+居家，新曲美新驱动 29五、投资建议：看好“定制三杰”+精美小宜家之“曲美” 32六、风险提示 32图表目录图1:家得宝营业收入同比增长分为三个阶段 5图2:家得宝门店扩张从1999年开始放缓，2007年以来基本稳定 5图3:家得宝门店坪效从1999年出现下滑，2010年起回复正增长 6图4:家得宝毛利率及净利率变化情况 7图5:家得宝仓储式商场店内部展示 9图6:家得宝存货周转率稳步提升 图7:家得宝销售及管理费用率持续下降 图8:家得宝门店在北美分布 图9:家得宝美国门店数量密集 中信建投证券行业深度研究报告图10:家得宝历史股价 图11:家得宝估值表现 图12:家得宝在中国发展及退出历程 图13:全装修成品房在不同国家及城市的建设面积占比(%) 图14:美国房屋多为低层独立住宅 图15:中国房屋多为多层楼房 图16:家得宝店内瓷砖区 图17:红星美凯龙商场某瓷砖店面 图18:家得宝供应链VS中国建材家居零售供应链 图19:红星美凯龙搭建互联网零售平台，实现线上线下一体化 图20:红星美凯龙互联网家装平台 图21:红星美凯龙家装分期定制平台 图22:重庆红星美凯龙物流有限公司概念图 21图23:阿里巴巴与居然之家达成战略合作 23图24:居然之家打造大消费生态 23图26:HOMKOO整装云系统与功能 图27:索菲亚全屋定制系列 29图28:京东曲美时尚生活体验馆 图29:曲美OAO运行模式示意图 图30:“你+生活馆”内部场景 图31:B8业务不同开店模式 表1:家得宝发展的历史阶段 4表2:家得宝主要财务指标一览表 7表3:家得宝主要财务指标一览表 8表4:家得宝建立全球采购体系，对单个供应商采购占比低 9表5:家得宝物流体系 表6:家得宝自有和租赁设施 表7:家得宝分地区营收 表8:家得宝网上客户服务模式 表9:家得宝三大客户类型 表10:美国各年新建成房屋中近70%为独栋房屋 表11:家居行业销售业态模式一览表 表12:居然之家收入拆分表(亿元) 表13:居然之家直营商场和加盟店经营情况(个、万平方米、亿元) 22表14:欧派家居收入拆分表(亿元) 表15:欧派家居渠道数据(家) 表16:索菲亚收入分产品拆分表(亿元) 表17:索菲亚渠道数据(家) 28中信建投证券行业深度研究报告一、北美建材家居用品连锁零售龙头，经营成熟、业绩稳健家得宝(HomeDepot)成立于1978年，是排在沃尔玛之后的全美第二大零售商，连续9年被《财富》杂志评为最受欢迎的专业零售商。公司主营建材家居用品的零售，主打一站式采购、自助家装(DIY)概念，后端通过全球采购、优化供应链，前端通过仓储式门店截至2017财年末，公司于美国、加拿大、墨西哥共拥有2284家门店，2017财年收入为1009.04亿美元，归母净利润为86.30亿美元，自1984年上市以来，公司前复权股价由0.28美元增至196.17美元，增长700倍，当前市值2270亿美元。1979于美国亚特兰大成立，2家门店开业1984于纽交所上市1990门店突破100家，成为美国最大的家居装饰零售商1994进入加拿大市场2000家得宝创始人退休，聘用通用电气高管BobNardelli出任CEO2001进入墨西哥市场2002门店突破1500家2006进入中国市场2007FrankBlake出任CEO,建立首个快速分配中心RDC2008停止门店扩张，转向提高同店增长2010推出FIRSTPhone移动设备，助力线上零售及供应链优化2011第19个快速分配中心RDC建成，对全美的家得宝商店完成覆盖2014第一个直接配送中心DFC建立，有力支撑线上销售，CraigMenear出任CEO2015收购InterlineBrands,Inc.,开拓维护、维修和运营(MRO)市场的机构类客户收购CompactPowerEquipment,Inc.开拓设备租赁和维修业务收购TheCompanyStore.拓展线上家居类纺织品资料来源：公司年报中信建投证券研究发展部1、公司收入、利润增速经历三个历史阶段：成长期(1981-1999):公司营业收入从0.52亿上升至384.34亿美元，年均复合增长率为44.34%;归母净利润从0.01亿元上升至23.20亿美元，年均复合增长率为53.81%。收入及利润的快速上涨主要是由于公司门店轻工家居调整期(2000-2009):公司营收入、利润增速平缓至降至20%以下，一方面主要是由于2000年美国互联网经济泡沫破裂、2007年金融危机爆发均严重影响到美国整体经济需求水平，使得公司门店业绩受到牵连；另一方面，公司自身门店的拓展速度相比前期亦有所放缓。成熟期(2010-2018):公司收入复合增速为5.80%、净利润复合增速为13.48%,公司发展进入平稳期。这一阶段，公司门店数量基本稳定，收入的增长主要来源于通过增加客户类型(DIFM客户群)、线上线下一体化发展而带来的单店收入的增长。5资料来源：公司年报中信建投证券研究发展部资料来源：公司年报中信建投证券研究发展部2、盈利能力方面，毛利率进入稳定期，净利率总体稳步增强：毛利率方面，FY1986-2004,公司毛利率由27.50%迅速提升至33.42%,此后，公司毛利率虽有小幅提升，但基本进入平稳阶段，FY2005-2017,公司毛利率稳定在34%左右。率由2.35%上升至8.55%。请参阅最后一页的重要声明6轻工家居3、分产品看：建材家居广覆盖，品类不断拓展公司产品覆盖广泛的建材家居类产品，包含建筑材料、五金用品、家居用品、园艺用品和各类工具等。木材、照明、家电、工具类产品收入增长速度明显。其中，照明类产品2017年收入较2015年收入累计增长近一倍；木材、家电、工具类产品近几年同比增长均超过10%。主要原因是家得宝以优惠的价格推出了一系列创新和独特的产品，例如：LED边缘平板照明、蓝牙智能LED灯泡、LED安全灯、电动工具系统、高需求的9.0Ah电池等产品。(亿美元)占比(亿美元)占比(%)(亿美元)占比室内园艺用品室外园艺用品电子器材硬件产品木制品请参阅最后一页7轻工家居表3:家得宝主要财务指标一览表营业收入(亿美元)收入同比归母净利润(亿美元)归母净利润同比资产负债率 12.73% 7.63% 7.92% 18.11% 资料来源：公司年报中信建投证券研究发展部注：高资产负债率主要由于公司发行债务回购股票二、竞争优势：强供应链管理，广客户群覆盖，成本优势显著仓储式商场是一种集商品销售与商品储存于一个空间的零售形式。这种商场规模大、投入少、价格低，大多利用闲置的仓库、厂房运行。商品采取开架式陈列，由顾客自选购物，商品品种多，场内工作人员少，通过商品上的条形码实行快捷收款结算和对商品进、销、存采取科学合理的控制，有效降低了门店的装修、人力成30000-40000件商品。请参阅最后一页的重要声明8轻工家居连锁门店数量庞大，全球直采议价能力强。家得宝一方面通过F2C模式去除代理商、经销商流通环节成本，另一方面凭借大量连锁门店支撑的大批量采购从而在上游具备极强的议价能力，家得宝可以以低廉的价格向消费者提供多品类、高质量的产品，从而稳步提升市场占有率。目前，家得宝在美国、加拿大、墨西哥、中国、印度、东南亚、欧洲均设有采购办公室，在全球拥有300余家供应商，对单个供应商的采购占比低。惠而浦史丹利百得公司伊莱克斯股份有限公司通用林产品公司Alphabet公司三星电子有限公司纽威尔品牌公司美国美国美国美国美国美国美国韩国美国韩国美国采购占比(%)供应链与信息化持续优化，降本增效效果明显。家得宝在优化供应链方面持续投资，寻求最优的商品流通路径。2007年开始建立的快速调度中心(RDC)在公司物流体系里发挥最关键的作用，因为其聚集不同门店订单需求，完成统一采购后快速分配至各个商店，改变以往由供应商直接向多个门店配送的模式，使得物流成本、存货周转不断改善。目前，家得宝拥有200余个自营的配送中心，门店中95%以上的商品是向自营的配送中心轻工家居轻工家居对于超多SKU的建材家居产品零售来说，供应链的信息化至关重要，家得宝具备先进的存货信息管理系统，帮助公司决策何时、何地以及如何配送订单，使速度、效率和顾客体验达到最优化，97%左右的产品由该系统预测并补充。在2017财年，公司继续优化了客户订单管理平台(COM),并推出支付管理系统，大大提高销售和配送能力。图6:家得宝存货周转率稳步提升图7:家得宝销售及管理费用率持续下降目的数量(2016年报)聚集不同门店订单需求，完成统一采购和快速分配至各个商店。改进运输，RapidDevelopmentC(RDCs)快速配送中心简化供应商的订单处理，减少商店补货时间和交力存放成品的仓库设施，将成品重新分发给零售商、批发商或直接分发给消(SDCs)库存配送中心费者。BulkDistrubutionCen(BDCs)批发配送中心主要处理卡车运送的货品44DirectFulfillmentCe(DFCs)直接配送中心522Multi-ChannelDistribut2中信建投证券轻工家居表6:家得宝自有和租赁设施名称自有租赁面积合计(万平方米)仓库和分销中心家得宝主要市场为美国，1994年进入加拿大市场，2001年进入墨西哥市场，截至FY2017,公司于美国设立1980家门店，于加拿大设立182家门店，于墨西哥设立122家门店，合计2284家，其中90%为公司自有，10%为租赁。分地区收入来看，FY2017公司于美国的收入为924.13亿美元，占比91.59%,为主要市场；于加拿大、墨西哥的收入为84.91亿美元，占比8.41%。图8:家得宝门店在北美分布图9:家得宝美国门店数量密集表7:家得宝分地区营收营收分地区美国(亿美元)海外(亿美元)中信建投证券轻工家居公司近年来紧跟电商消费趋势，持续完善线上线下一体化布局，在硬件、软件、物流方面均作了大量投入。硬件和软件方面，公司推出FIRSTPhone移动设备，实现让员工通过此手持设备协助顾客在店内进行商品定位、在线下单、快速结算；不断更新和完善网页和移动App,在商品精确导航、库存反馈、线上咨询、查看用户评价、价格比较、快速结算等方面持续加强；物流设施方面，建立直接配送中心DFC,专门处理线上订单。此外，公司凭借在美国的近2000家门店，通过四种物流机制(BODFS、BOPIS、BOSS、BORIS)实现线上订单的交付。FY2017年，超过45%的网上订单通过线下店面提取。家得宝的目标客户主要分为三类：DIY客户、DIFM客户和PRO客户，家得宝运用不同的策略来满足不同顾客群的需求。DIY(Do-It-Yourself)顾客：这类顾客自己购买产品并且自己安装。家得宝不仅在商店里为这类顾客进行产品介绍，同时也提供在线资源安装教程。另外，家得宝还为这类顾客开展一些教学活动来增加顾客粘性。第三方安装人员来为DIFM顾客：这类顾客自己购买材料并雇佣专业人员来安装。家得宝利用自有安装人员或顾客提供地板、地毯、车库、房顶、窗户、火炉、中央空调系统等全方位的安装服PRO(Professional)顾客：这类顾客主要包括专业装修商、维修工、物业经理、承包商和商人等小型客户和MRO市场(维护、维修、运行市场)的一些教育和健康机构、商业酒店和全国范围内的公寓等大型机构客户。家得宝为这类顾客提供一系列特殊的服务：例如配送、预定零售服务、专业员工服务、信贷项目、量大批发价优惠项目等。表9:家得宝三大客户类型中信建投证券轻工家居家得宝公司自1984年上市以来，公司前复权股价由0.28美元增至196.17美元，增长700倍，当前市值2270亿美元。2012年之后，公司逐步走出金融危机所带来的影响，进入发展的成熟期阶段，股票价格也相应地快速上涨。估值方面家得宝公司历史PE稳中上行，2012年后公司PE长期维持在20-25之间，截至2018年7月24日，家得宝公司PE、PS分别为25.7、2.27。三、退出中国启示录：中美建材家居消费市场迥异，家得宝黯然退出2006年，家得宝高调收购天津家世界集团家居公司12家门店进入中国市场。2007年，家得宝在北京、天津、西安、郑州、沈阳、青岛等城市的门店陆续开门营业。然而，家得宝在中国发展的5年里并不顺利，管理请参阅最后一页的重要声明13轻工家居层几经更换，门店相继关闭，2012年宣布彻底退出中国市场。个家得宝北京分钟寺店暂停营业，随后决定蒙接任中国区总裁国区总裁家得宝1亿美元收购天津家世界登陆中国市场四环店关门(二)启示录：中美消费习惯差异大，家得宝主打DIY理念难适应中国土壤中美住房环境差异大，中国DIY装修市场先天条件不足。家得宝带着在美国大获成功的先进的DIY理念进入中国市场，但却没有精准把握中国家装消费市场环境与消费者需求，难以在中国土壤扎根。1、美国成品房交付比例高，业主DIY装修改造工程量小美国成品房交付比例目前已达到100%,业主仅对不满意的地方进行个性化的改造，因此多数业主自己动手；而中国成品房交付比例尚在20%左右，毛坯房装修工程量大，业主需要雇佣泥工、水电工、木工、油工等一系列专业人员。此外，美国相比中国人工成本更高，因此业主也更倾向于自己动手。图13:全装修成品房在不同国家及城市的建设面积占比(%)2、美国房屋多为低层、木质结构，改造难度低轻工家居轻工家居美国地广人稀，低层独立住宅占比高，近年约占新建房屋的70%左右。此外，美国森林资源丰富，因此低层独立住宅多采用木质结构，非常容易改造和重新装修；而中国人口密集度高，住宅用地规划面积有限，一般会建造多层的楼房，钢筋混凝土为主要材料，相比木质房屋，DIY改造和重装修的局限性较大。美国独立住房基本均带有地下室和车库，可以摆放工具并当做作坊，而中国家庭大多住在公寓里，没有多余空间。图15:中国房屋多为多层楼房表10:美国各年新建成房屋中近70%为独栋房屋独栋(万套)公寓(万套)由于以上种种差异，中国消费者没有自己动手DIY的习惯，更需要的是集送货、安装、使用、售后为一体的全程服务。(三)仓储式门店模式节省人力成本，服务质量也因此下滑家得宝仓储式超市模式节省了人力成本，但服务质量也因此下滑。国内家居消费者对服务、体验的要求较高，家得宝的仓储超市模式在家居陈列和展示上不能给消费者直观体验。反观红星美凯龙、居然之家等国内摊位式家居卖场，店面持续推陈出新，不仅是提供产品、更多的是提供产品设计的展示空间，加之情景化布局、体验式购物、优雅的消费环境，共同赢得了消费者的青睐。轻工家居图16:家得宝店内瓷砖区四、他山之石：家居卖场模式存差异，信息化、配送中心建设是重点(一)国内外建材家居卖场模式不同，国内千亿龙头值得借鉴全球家居建材行业销售业态可概括为仓储超市式家居卖场、摊位式家居卖场、自有品牌专卖店三种形式。红星美凯龙、居然之家采取的是摊位式家居卖场，以管理者承包，经营者租用为特点；家得宝、劳氏公司等发达国家企业采取的仓储超市式家居卖场，以开发陈列、自助选购为特点；此外，国外的宜家家居、国内的欧派家居、索菲亚、尚品宅配、曲美家居、顾家家居等家居企业则是采取自有品牌专卖店销售形式，但宜家家居采用自主设计、外包代工生产(OEM)的模式，而国内的自有品牌专卖店以自主生产为主。家得宝、宜家家居等海外家居巨头收入规模大幅领先国内。我国家居市场规模超过4万亿，海外厂商先进的业态和模式经验，对于国内企业具有借鉴意义。表11:家居行业销售业态模式一览表卖场自营，将商场内多种品牌的橱衣柜、选购、统一收银的业态形式。(市场)划分为若干个经营区间，产品的经营者租用这些经营区间的物业使用权，服从商场的统一管理的业态形式。自有品牌厂商采用自有资金开设直营店、或与市场经验丰富的经销商合作，开设经销商专卖店进行销售的业态模式。中信建投证券轻工家居轻工家居图下图展示了家得宝的供应链和目前我国建材家居零售供应链。从图中可以看出，我国建材家居零售业在供应链管理上还有很长的路要走，对供应链进行精简和扁平化改造，以实现成本降低和效率提升，应该是我国建材家居行业努力的方向。要实现这个目标，需要做到以下两点：一是加强企业信息化建设，打造仓储IT系统平台，家得宝的成功正是借助了先进的存货信息管理系统，提高公司决策和配送效率、提升服务水平，在我国的建材家居行业，虽然有企业在信息化方面做出了有益的尝试，但整体而言国内仓库中的管理、出入库、盘点等操作相当程度上还依赖人工操作，加上SKU分类不够精细化，储位划定不明确，导致劳动强度大、效率低且出错率高；二是合理规划、建设配送中心，提高配送中心配送货物占比，家得宝引进快速调度中心(RDC)之后，存货大幅下降、库存周转率明显好转，且有效改善了物流成本，家得宝也因此能向顾客提供更廉价的商品。轻工家居供应商家得宝供应链供应商二级供应商渠道商消费者渠道商消费者五、中国家居新业态：美凯龙多轮新驱动，居然携手阿里，欧派、尚品、曲美各自亮点继往开来，内外兼容，在中国家居企业不断学习家得宝路径的基础上，我们看好中国优秀家居企业的持续美凯龙，作为国内家居流通行业龙头，渠道上坚持以“自营+委管”双轮驱动在全国进行拓展，业务上坚持品类、商场、售后全方位发展，同时搭建互联网销售平台，打通线上线下消费链条，创立互联网家装模式，利用业务前置进行引流，且自建物流，在6个城市开设试点物流中心。居然之家，原主营家居建材销售，与阿里巴巴达成新零售战略合作，有助于公司从大家居到大消费的转型；同时公司加速推进物流和渠道建设，与阿里的合作也利于公司利用互联网大数据改造传统零售渠道，乃至进行欧派家居，正处于大家居战略的初期阶段，大家居品类完善，橱柜衣柜规模当先，渠道稳健拓展，特别是欧铂丽定位年轻一代、渠道下沉，将充分受益低线级城市的广阔发展空间，有望与欧派母品牌协同错位发展，形成新的业绩增长点。尚品宅配，设立HOMKOO整装云以三大硬通货四大软实力一站式解决装修行业痛点，同时在广州、佛山、成都三地建立自营整装，目前发展态势较好；公司新开设的C店集合多品牌、多元消费体验，诠释“家居、时尚、艺术、社交”一体化的慢生活体验，有利于流量导入和客户粘性增加。曲美家居，以OAO模式将线上平台与线下体验店相互融合，在线上线下双向引流，有利于流量导入和客单价提升；渠道方面公司打造独特的“你+生活馆”、“居+生活馆”和B8店进行渠道优化，同时坚持渠道拓展，大宗业务成为新的利润增长点。请参阅最后一页的重要声明请参阅最后一页的重要声明(一)美凯龙：中国家居流通行业龙头，去粗取精，多轮驱动大发展1、“自营+委管”双轮驱动，助力渠道全国大开拓市场领导地位，并从土地增值中获益，同时委管商场可快速在三线及其他城市拓展商场布局，而无需承担大量自营模式是红星美凯龙通过自有(自建、购买)、租赁、联营合营或者交纳固定费用的方式获取经营性物业后统一对外招商，为入驻商场的商户提供设计展位、员工培训、市场营销、物业售后等综合服务，从而收取固定的租赁及管理收入的业务模式。截至2017年末，公司共有71家自营商场，经营面积570.60万平方米。委管模式是红星美凯龙与委管合作方签订合同，利用强大的品牌知名度和多年的经营经验向委管合作方提供咨询与委管服务(包括商场选址咨询、施工咨询、商场设计装修咨询、招商开业以及日常经营及管理等),并相应收取咨询与管理费的业务模式。截至2017年末，公司共委管商场185家，经营面积943.18万平方米。2、品类、商场、售后集大成，客户服务全方位品品牌数量超过19000个，可满足消费者购买家居装饰及家具商品的全部需求。提供一站式购物服务，消费者商场便利设计，区位优良。内部格局方面，不同类别的产品分别于商场的不同分区进晰进一步提升了客户体验。客户便利性方面，通过提供购物免费停车、战略性地将商场选址于城市交通干线或柜台进行退货。公司的退换政策允许购物后30天内退换产品，并通常可以于退货后7天内即完成结算退款。另3、搭建互联网零售平台，线上线下全面打通消费链条公司搭建互联网零售平台为消费者提供商品展示、客服咨询、会员营销、在线交易、线下商场门店引导及预约体验等便捷服务功能。公司互联网零售平台主要通过移动APP客户端实现，覆盖商品包括家具、建材以及家电、家饰、家纺等完整居家消费品类，签约入驻品牌在整合了线下红星美凯龙商场的商户资源基础上，积极拓展纯线上品牌及商户，为消费者提供更加丰富和多样化的消费途径。截至2017年末，互联网零售平台累计实现11781家商户签约入驻。可以在实体店去现场体验产品，又可以网上远程提前获取商场与产品信息并和商家互动，通过线上线下两个消一对一管家能为您做点什么?中信建投证券图19:红星美凯龙搭建互联网零售平台，实现线上线下一体化 级母地等95%[修晚6:05消费者优惠券精准营销店铺可视配明购员促敏活动碑好店场景商品商品库资料来源：公开资料整理中信建投证券研究发展部4、互联网家装新模式，业务前置构建引流新模式家装业务是家居装饰及家具零售产业链上的延伸，因此家居消费者与家装消费者高度重合。公司推出的互联网家装业务解决了消费者不具备整体设计和产品搭配能力的痛点，帮助消费者更好的选择产品、搭配装修风我们认为，一方面，公司以家居商场为平台，凭借强大的品牌影响力，整合家装上下游产业链，为消费者提供集装饰设计、硬装施工、材料销售、家具购买、软装配饰于一体的全案整装服务，完善了消费者一站式的客源及供应链的商业模式，降低了家装和商场的获客成本，提高了商场的复购率和客单价的同时使公司的营业收入构成更加多元化。图20:红星美凯龙互联网家装平台高端家装高端家装设计平台前人装修效果及经验家装公司中信建投证券轻工家居家居装饰及家具零售行业市场惯例是卖家聘用小型物流公司发货并组装产品，导致物流市场高度分散，发货及组装服务的质量也难以得到保证。红星美凯龙自建物流系统，可以实现业务纵向延伸，通过为商户提供集中送货、组装以及“最后一公里”服务，可有效降低商户物流成本，并向消费者提供始终如一的标准化服务，增强用户粘性。截至2017年末,红星美凯龙已为超过350个品牌提供集中送货及物流服务，在石家庄、南京、无锡、长沙、沈阳和保定开设试点物流中心，仓储面积超过55000平方米。(二)居然之家：携手阿里打造家居新零售，物流与渠道建设加速推进居然之家是集家居建材商场、建材超市、家装等多种业态的家居建材流通企业，为顾客提供设计、材料、家具、家居用品、进口食品及饰品等“一站式”服务。2016年居然之家营业总收入73.17亿元，同比增6.21%,营业收入来源主要有三块：家居建材商场收入、家居建材零售超市收入和家庭装饰装修收入，三者分别62.39亿元、5.75亿元、4.27亿元，营收占比分别为85.27%、7截至2017年6月末，公司在全国28个省市及直辖市开设并经营连锁家居装饰和家居商场163家，总经营面积超过686.30万平方米，且在北京、东北三省、山西、内蒙古等区域保持很强的竞争优势。2016年，得益于新开店的增加，公司直营及加盟店合计销售额同比增长21.63%至428.38亿元。表12:居然之家收入拆分表(亿元)请参阅最后一页的重要声明轻工家居家居建材零售超市营业总收入行业深度研究报告2、与阿里达成新零售战略合作，助力大家居到大消费华丽转身2018年2月11日，公司与阿里巴巴集团共同宣布达成新零售战略合作，阿里巴巴以及关联投资方向居然之家投资54.53亿元人民币，持有其15%的股份，成为居然之家第二大股东(除此之外的15家机构投资75.47亿元，和阿里合计共130亿元)。根据协议，阿里将协助居然之家卖场的全面数字化升级，基于双方会员系统打通和商品数字化，实现消费者选建材、买家具的场景重构和体验升级。同时双方将共同打造云装修平台，从装修设计、材料购买和施工管理重构家装行业模式。具体进程来看，双方计划组建专门推进小组，一是建立新的家居新零售商场，2018年将在北京或者杭州启动第一家店；二是计划对现有商场进行改造。牵手阿里有助于公司打造家庭大消费生态。为了适应商业发展的变化趋势，公司很早就审慎地开展由“单一的家居建材商场模式”向“家庭大消费生态”方向的转型升级，公司计划发挥现有门店的品牌效应，在家居建材商场业态基础上，利用餐饮、超市、院线、儿童娱乐、健身中心和养老用品等“热业态”带动人流量，为大众提供综合性、一体化的高品质服务。作为从“大家居”向“大消费”转型的第一店，居然之家体验MALL已经完成家具建材、生鲜超市、餐饮影院、儿童娱乐、数码智能、体育健身及居家养老等大消费业态的全覆盖，据悉，阿里旗下的盒马鲜生也将在年内进驻居然之家体验MALL,阿里旗下丰富的消费生态无疑会加速公司在大消费领域的转型。中信建投证券轻工家居轻工家居居然之家表示130亿元的投资将用于物流及渠道的建设，这会加快公司家具板块的业务扩张。目前居然之家在全国拥有近3000亩土地准备建设智慧物流基地，以打造家具大件物流系统，解决线上购买家具之后货物运送从楼底到家里最后100米的问题，同时提供专业的安装、维护、保养服务，着力解决线上家居消费痛点。截至2017年末，居然之家累计开店223家，商场营业总额GMV达608亿元。根据网络公开信息，公司发展规划显示，2018全年公司将争取新开店100家以上，商场营业额达到750亿元。同时，公司更是计划在2027年以前建设超过1200家实体店，在此之上提供设计、建材、家具、家居用品及配送安装等“一站式”服务。同时，与阿里的合作有利于公司利用互联网大数据实现传统零售渠道的改造和效率提升，阿里巴巴电商运营经验成熟、线上流量巨大，通过此次与阿里的战略合作，居然之家有望打通线下卖场和前端互联网的流量对接，以实现更精准营销、更顺畅物流配送和供应链管理协同，最终提升整体运营效率；有利于公司深度参与上下游产业链各业务环节，有望加速家居行业整合，通过打通上下游整个服务环节，深度参与产业链发展和决策，公司能够为生产商、品牌商和消费者提供一体化的解决方案，同时在阿里全面布局新零售的背景下，居然之家极可能作为其在家居领域的切入点进行行业整合。1、大家居战略初期阶段，全品类并行发展橱衣规模当先欧派家居以定制橱柜起家，逐渐拓展至定制衣柜、卫浴、木门等其他品类，同时始终将“大家居”作为发展目标，为家居行业长期发展中的“长跑冠军”。现阶段欧派大家居处于“以设计为驱动，整合欧派所有品类，为客户提供一站式全品类定制家居解决方案”派家居集团旗下拥有橱柜、衣柜、卫浴、木门、墙饰等产品，产品涵盖全屋定制多领域，覆盖品类数量位居行业第一，其中定制橱柜业务规模国内第一，定制衣柜业务第二。橱柜：公司重新梳理五大系统、三大空间的“橱柜+”战略思路，强化现有渠道，同时布局工程、外贸、电商和正装市场。2017年橱柜产品营收规模53.54亿元，占比55.14%,同比增长22.54%,销售量为59.07万套，同比增长29.19%;2018年一季度，橱柜板块营收规模为9.99亿元，同比增加12.37%。2017年实现营收32.96亿元，占比33.94%,同比增长62.98%,销售量为115.44万套，同比增长75.56%;2018年一季度，衣柜板块实现营收6.63亿元，同比增加56.91%。展整装渠道，增加业绩增长点。2017年实现营收3.21亿元，占比3.31%,同比增长54.2%,销售量为36.13万樘，同比增长167.99%;2018年一季度木门板块实现营收0.64亿元，同比增长120.58%。布局及产品差异化研发，提升性价比。2017年实现营收3.03亿元，占比3.12%,同比增长25.48%,销售量为21.35万套，同比增长97.83%;2018年一季度卫浴板块实现营收0.64亿元，同比增长113.80%。占比(%)木门占比(%)同比(%)占比(%)2、渠道继续拓展，欧铂丽有望成为新的业绩增长点公司在渠道方面继续快速拓展。截至2017年末：欧派橱柜(含橱衣综合)经销商1556家，较2016年末净增加68家，拥有店面数量2150家，较2016年末净增加62家；欧派衣柜(独立衣柜)经销商843家，较2016年末净增加273家，拥有店面数量1872家，较2016年末净增加478家；总经销商数量为1561家，其中橱衣综合718家，衣柜独立经销商843家；欧派卫浴(独立卫浴)经销商368家，较2016年末减少21家，拥有店面数量443家，较2016年末净增加90家；木门经销商683家，较2016年末净增加127家，店面数量634家，较2016年末净增加76家；墙饰经销商356家，较2016年末净增加28家，店面数量373家，较2016年末净增加76家；欧铂丽品牌经销商808家，较2016年末净增加195家，店面数量839家，较2016年末净增加192家；公司于2015年底推出第二品牌欧铂丽以布局中低端消费市场。欧铂丽以“年轻时尚、高质低价、功能实用”为产品设计核心，提供入户玄关、客餐厅、厨房、卧室、多功能房、阳台灯多个空间的家居定制解决方案。公司计划2017-2019年新增欧铂丽门店1200家，截止到目前，欧铂丽已经在全国开设了952个线下体验馆，主要以请参阅最后一页的重要声明242018年一季度营业收入0.56亿元，同比增长16.67%。我们认为，欧铂丽以高性价比抢占中低端年轻市场，进欧派橱柜(含橱衣综合)欧派衣柜(独立衣柜)欧派卫浴(独立卫浴)木门2016(经销商)2017(经销商)2016(专卖店)2017(专卖店)(四)尚品宅配：整装云+自营整装+C店模式，创新家居业态驱发展1、HOMKOO整装云一站式解决行业痛点，自营整装进展顺利式，将整装设计、虚拟装修、施工管控、供应链管理等全流程一站式打通，凭借三大硬通货和四大软实力对装应链平台全面整合了主辅材、定制家具和配套品三大硬通货，解决了家装企业价格高、毛利低的现状，通过降低家装企业物流成本、降低材料采购成本和削减层级代理成本，来提升企业利润率，增强装企核心竞争力；三中央厨房供应链管理系统四大软实力，有效地解决一体化设计、工期成本高、监督工地施工和装修材料的加工问题，从设计到施工各环节的运行更高效轻松。截至2018年一季度，公司整装云会员数量已达260个。同时，公司在广州、佛山、成都三地进行了自营整装，目的主要是希望能通过自营整修团队实际体验整装也便于以后将一些更好的经验分享给整装云会员企业。根据我们前期调研，三地市为例，一是客单价提高较大，达到20万元，硬装、软装分别为15万元、5万元，整装买家具的客单价为4.8万元，远高于仅仅买定制家具的3万元；二是转换率和成交量较高，自营整装项目转化率为30%,约为普通家装公司的3倍，二次进店率达40%,每天实际签约客户有30-40个。截至2018年一季度，公司自营整装在建工地数为164个，公司在三地的整体市场竞争力得到进一步提升。中信建投证券轻工家居轻工家居图25:HOMKOO整装云系统与功能2018年4月14日，尚品宅配第一家倡导“慢生活体验”的“超集店”(简称C店)在上海绿地缤纷城正式开幕。在超过3000平方米的生活方式体验中心，除了公司自身的家居产品体验，更集聚了包括12HOURSCOFFEE、PHOENIX、泰笛、友宝、永乐生活电器在内的多个品牌，将吃、喝、玩、乐的多元生活融于一体。未来，公司超集“C店”还将陆续在北京、深圳、广州等一线城市开幕。一方面，C店集合多品牌、多元消费体验的模式，让现选购家居与娱乐休闲实现360度无缝衔接，预期将吸引更多消费者进店，其中也包括暂时没有家装需求的消费者，在最大化获取目标客户的同时，还能够创造和激发购买欲望和搭配灵感，从而有效培养和转化潜在客户；另一方面，C店用“Collection”的集合模式，诠释“家居、时尚、艺术、社交”共为一体的慢生活体验，消费者得到愉悦放松的沉浸式体验，且由于引进多种多样的高频次、偏身心娱乐的消费，预期消费者在店时长、重复进店率、客户回头率和粘性会得到增强，而口碑效应也会不断带动新增流量进场。中信建投证券1、全面拓展家居新版图，开启全屋定制4.0时代定制的发展风向。索菲亚起步于衣柜，2013年公司开始布局整体家居，于2013年11月成立厨柜事业部，12月与法国知名厨柜服务商SALMS.A.S签订合作意向书，2014年“司米厨柜有限公司”正式成立，2017年索菲亚与华鹤集团合资成立索菲亚华鹤门窗有限公司，进而完成对木门行业的布局。随着橱柜、木门、窗帘等定制产业务为辅的复合营销模式，继续加密一、二线城市销售网点，拓展四、五、六线城市的销售网点。截止至2018年3月底，索菲亚全屋定制产品拥有经销商1200多位，专卖店数量2275家(另外有405家20-60m2超市店)以及大家居店20家，一季度新开店75家；品类上，公司进入“索菲亚全屋定制”时代，拓展八大空间系列定厨房空间系列以及阳台空间),针对不同房屋户型、不同装修风格、不同消费人群，为消费者提供一个完整的家居解决方案。截至2018年3月底，索菲亚全屋定制产品实现客单价10566元/单(不包括橱柜、木门),同比增长14.8%,客户数增长约15%左右。司米橱柜：2018Q1司米橱柜的收入为9590.16万元，同比下降6%左右，主要原因是公司去年一季度经销商大量厨电备货拉高基数影响，剔除厨电影响，司米橱柜收入实现正增长。渠道上，截至2018年3月底，司米专卖店逾730家，新开店约10家，公司计划2018年新开300家门店，且继续加密网店，构建司索联动销售网费用拖累，目前司米橱柜仍处于亏损，但是随着更多专卖店的开业和收入规模的扩大，司米橱柜将逐步转亏为轻工家居盈，成为公司未来营收的新增长点之一。米兰纳、华鹤木门：索菲亚华鹤采用双品牌运作模式(米兰纳、华鹤),2017年5月以来，索菲亚华鹤的财务、生产、渠道各职能部门陆续到位，2017年下半年同时进行米兰纳品牌经销商招募、增设融入店、新开独立店面以及华鹤品牌原有经销商体系交接、形象升级工作。2018年Q1索菲亚华鹤实现收入2085.43万元，米兰纳木门专卖店187家，新开27家，2018年公司计划新开米兰纳木门店面100家，并继续对华鹤品牌升级，拓展加盟商，并对原有加盟渠道持续优化。表16:索菲亚收入分产品拆分表(亿元)同比(%)占比(%)木门表17:索菲亚渠道数据(家)3035多3935多2500多3035多3935多730多1900多2220多2275多2600多木门中信建投证券图27:索菲亚全屋定制系列索菲亞全屋定制索菲亞全屋定制定制家具就是索菲亚2、信息化、智能化建设不断推进，3D设计平台打造互动社区2015年11月，索菲亚集团与上海明匠合资成立广州宁基智能系统有限公司，计划3-5年内实现索菲亚各大2016年7月，公司完成非公开发行，拟投资2.5亿元用于“生产基地智能化改造升级项目”,通过购置机器人等智能设备、构建智能执行制造系统(MES)和自动化仓库管理系统(WMS)和工厂自动化物流运输系统、开发智能工厂APP,对主要生产基地进行智能化改造升级，将大幅2017年7月，索菲亚拟现金收购名匠所持有宁基智能49%的股权，宁基智能成为索菲亚的全资子公司。未来宁基智能将在生产智能化改造、智能物流系统、生产信息系统、工业4.0智能工厂四大方向发力，我们认为目前，公司的板材利用率已达80%+,一次性安装成功率稳定在85%以上。同时，公司持续发力3D设计平台建设。2016年7月公司推出3D家居设计软件DIYHome,将复杂的设计过程转变为智能操作，实时渲染全装修效果图；同月公司完成非公开发行，拟投资3.00亿元于“索菲亚家居数字化生态系统(互联网+)平台升级项目”,搭建社会化家居设计师和消费者的互动社区，将通过O20营销模式实现线上引流的同时整合设计师资源和供应商资源；2017年，公司计划在现有的导购版DIYHome设计也方便消费者和设计师高效沟通，进一步提高公司的生产效率。轻工家居轻工家居1、携手京东打造时尚生活体验馆，推动消费体验升级2018年6月16日，由京东与曲美家居联手打造的“京东曲美-时尚生活体验馆”在北京大屯路东地铁站旁正式开馆迎客，以独特的场景化布局和“黑科技”赋能，对无界零售做出了全新诠释。生活体验馆帮助消费者达成“所购即所想，所见即所得”的消费体验。一方面，京东与曲美在总面积达3000平方米的体验馆中，基于“空间重构、场景升级”的设计理念，构建出儿童区、老人与猫、女性空间、亲密关系、设计师的家、绅士风格、时尚白领空间、女童场景等8大“无界零售样板间”,邀请了乐高、森海塞尔、Quintus、飞利浦、雀巢、小熊、BEATS等多个跨品类品牌，以0元租金入驻京东曲美-时尚生活体验馆；同时，京东基于消费者大数据分析，对京东、曲美及入驻品牌相匹配的真实用户进行精准画像，并依此从整体商品池中挑选他们真正想购买的商品，实现更具实效的业态整合。另一方面，时尚生活体验馆内诸如AI系统、VR虚拟设计和take技术等“黑科技”也极大提升了场景体验，比如馆内产品全部标上了NFC加购电子价签，只需手机贴一下，就可直通京东商城下单。OAO系统增强导流、提升客单价。公司于2015年推出了OAO(OnlineAndOffine)系统，OAO模式由5个部分组成——曲美官网、云设计平台、线下曲美生活馆、ERP系统、CRM系统。通过OAO模式将线上平台与线下体验店互相融合，形成线上引流和服务，线下深度服务和互动的购物体验。在线上，消费者可以通过DIY模块进行3D设计，从软件中能看到简单渲染出来的效果图，为消费者提供更直观的体验；在线下，门店设计师可以通过OAO系统，完成自动化的3D效果渲染图，帮助消费者做出最优的搭配方案；同时，据我们的草根调研，未导入OAO的店面客单价为2万元以下，而完全导入OAO的店面客单价为3-4万元，OAO模式的导入给客单价带来了100%以上的大幅跃升。目前公司已实现90%以上的店面导入设计服务体系。轻工家居轻工家居图29:曲美OAO运行模式示意图下订单下订单3、渠道：你+升级店面，居+下沉渠道，B8定制加速嵌入