【基于熵值法的帝王洁具并购绩效的案例探析11000字（论文）】

基于熵值法的帝王洁具并购绩效的案例分析1基于熵值法的并购绩效分析熵值法是一种从物理学引入管理学的指标赋权法。在企业并购绩效的评价中，运用这一方法可以克服主观赋权的随意性以及操作烦琐的问题。同时使用熵值法计算出的权重，可以直观反映评价各部分指标对企业并购绩效影响的大小。使用熵值法对企业并购绩效进行分析与评价的第一步是构建合理的指标体系。考虑到数据的可获取性、重要性、全面性和可计量性，学术界普遍使用财务指标对并购绩效进行分析。根据并购绩效评价相关文献，本文从营运能力、盈利能力、偿债能力和发展能力四个维度选用相应的财务绩效指标。在指标选取完成后，按指标数值与表现的关系划分为正向、负向与适度性指标。一般对企业而言，指标数值越大，指标表现越好的指标可归类为正向指标，反之为负向指标；指标数值越接近合理数值视为指标表现良好的指标归类为适度性指标。其次是根据熵值法计算企业绩效得分。最后是结合并购整合的具体措施对上述结果原因进行分析。1.1基于熵值法的并购绩效计算1.1.1并购绩效评价体系构建由于熵值法的并购绩效评价指标主要参考财务指标分析法的四个评价方面，本文借鉴周绍妮与文海涛（2013）以及史利沙和陈红（2015）的绩效评价体系对财务绩效指标进行选取并划分其评价方向。该体系旨在计算帝王洁具的并购绩效得分，为分析其并购是否成功和发现可能存在的并购整合问题做基础，同时也为同行业其他公司的并购绩效评价提供参考。表1.1显示的是帝王洁具并购绩效评价指标与方向。①营运能力是评价企业使用各项资产获利的能力。本文选用应收账款周转率、存货周转率，流动资产周转率和总资产周转率作为营运能力的评价指标。一般而言，营运能力的四个指标越大，企业使用各项资产盈利的能力越强，因此将其划为正向指标。②盈利能力是评价企业通过经营获利向投资者提供回报的能力。本文选取盈利能力中的净资产收益率、总资产净利率，销售费用率和销售毛利率作为评价指标。一般而言，除了销售费用率外的三个指标越大，企业通过经营获利、向投资者提供回报的能力越强，因此将其划分为正向指标。而销售费用率越低，则企业这一能力越强，故划分为负向指标。③发展能力是企业保持获利增长和扩大自身规模的潜力。本文选取营业收入增长率、总资产增长率、净资产增长率和净利润增长率作为评价企业发展能力的指标。一般而言，在其他指标数值不变的情况下，发展能力的四个指标越大，企业可持续经营的能力越强，因此将其划为正向指标。④偿债能力是企业在一定时期内清偿债务的能力，一般分为短期偿债能力和长期偿债能力。本文采用流动比率、速动比率、资产负债率和权益乘数作为偿债能力的评价指标。偿债能力的四个指标在行业内越接近合理数值表现越好，因此划分为适度性指标。表1.SEQ表4.\*ARABIC1帝王洁具并购绩效评价指标与方向Table1.1MonarchSanitaryWareM&APerformanceEvaluationIndexandDirection一级指标二级指标指标性质营运能力应收账款周转率正向存货周转率正向流动资产周转率正向总资产周转率正向盈利能力净资产收益率正向总资产净利率正向销售费用率负向销售毛利率正向发展能力营业收入增长率正向净资产增长率正向总资产增长率正向净利润增长率正向流动比率适度性偿债能力速动比率适度性资产负债率适度性权益乘数适度性在选择指标、确定指标方向后参考史利沙和陈红（2015）的熵值法绩效评价公式对以上指标数据进行计算。选取目标企业n年的相关数据作为样本，设计m个评价指标，Xij表示第（1）首先按照下列公式对数据进行无量纲化处理：正向指标：Xij'=公式中的Mj为Xij取值范围内的最大值，m负向指标：Xij'=适度性指标：如果指标X是适度性指标，可以采用下列公式将其转化为正向指标。x0为适度指标的标准值xij'=（2）在对原始指标进行无量纲化处理后，按下列公式计算第j个指标在第i年的贡献程度。pij（3）按下列公式计算第j项指标的熵值。ej其中，k为常数项，与样本数有关，k=1ln（4）按下列公式计算差异性系数。gj（5）确定各评价指标的权重，按下列公式计算每一年的综合得分。wj1.1.2样本选取及数据出处本文的数据出处主要是帝王洁具2015-2019年的财务报告和Wind数据库。在1.1.1中已经完成了对绩效指标的选取，构建了熵值法绩效评价体系。表1.2为帝王洁具绩效评价指标的原始数据。表1.SEQ表4.\*ARABIC2帝王洁具绩效评价指标原始数据Table1.2TheOriginalDataofthePerformanceEvaluationIndexofMonarchSanitaryWare项目20152016201720182019应收账款周转率5.0901.7945.6155.4102.892存货周转率2.8503.1903.4707.1995.258流动资产周转率1.3021.0970.7002.0741.558总资产周转率0.8500.7620.5571.2170.869净资产收益率0.1380.1040.0670.1750.162总资产净利率0.1180.0900.0570.1060.087销售费用率0.1420.1460.1440.1570.161销售毛利率0.3190.3190.2940.3500.359营业收入增长率-0.1420.1050.2497.0730.293净资产增长率0.1170.5120.7942.0860.123总资产增长率0.0440.4160.9163.6220.203净利润增长率0.117-0.0520.0775.8910.485流动比率1.0707.1135.0821.4081.381速动比率2.8305.7581.4721.1131.140资产负债率0.1660.1090.1660.4430.480权益乘数1.1981.1231.1991.7951.922数据出处：整理自帝王洁具财务报告由于流动比率、速动比率、资产负债率和权益乘数是适度性指标，本文参考分析期内国资委《企业绩效评价标准值》以及Wind数据库的相应数据确定偿债能力指标的标准值，即式1.3中的x01.1.3无量纲化计算因为各指标的类型与量纲存在差异，为排除这些差异所带来的影响，需要将所有指标进行无量纲化处理。无量纲化的方法有标准平移法、线性比例法、极值法和向量规范法等。朱喜安和魏国栋（2015）研究表明，极值法能够保证数据处理的单调性、平移无关性、区间稳定性和缩放无关性等，在实际应用中该方法是最优选择，因此本文的无量纲化处理选用的是极值法。表1.3为2015-2019年帝王洁具绩效评价指标的无量纲化处理结果。表1.SEQ表4.\*ARABIC3绩效评价指标无量纲化处理结果Table1.3DimensionlessProcessingResultsofPerformanceEvaluationIndicators项目20152016201720182019应收账款周转率0.8070.6981.0000.9250.000存货周转率0.0000.0780.1431.0000.554流动资产周转率0.4380.2890.0001.0000.624总资产周转率0.4440.3110.0001.0000.473净资产收益率0.6570.3430.0001.0000.880总资产净利率1.0000.5410.0000.8030.492销售费用率1.0000.7890.8950.2110.000销售毛利率0.3850.3850.0000.8621.000营业收入增长率0.0000.0340.0541.0000.060净资产增长率0.0000.2010.3441.0000.003总资产增长率0.0000.1040.2441.0000.044净利润增长率0.0280.0000.0221.0000.090流动比率0.3380.1670.2520.5880.578速动比率0.4740.1980.2670.6220.633资产负债率0.8170.7810.8170.9500.917权益乘数0.6050.5790.6060.9480.933数据出处：依照帝王洁具财务报告和熵值法公式计算所得在尽量保留原始数据之间的差异信息的前提下，为了使后续计算结果有意义，需要对上述结果整体平移。为使平移单位满足前提，本文将上述结果整体平移1个单位。表1.4为无量纲化处理平移1个单位后的结果。表1.SEQ表4.\*ARABIC4无量纲化处理平移1个单位后结果Table1.4DimensionlessProcessingResultsafterTranslationby1Unit项目20152016201720182019应收账款周转率1.8071.6982.0001.9251.000存货周转率1.0001.0781.1432.0001.554流动资产周转率1.4381.2891.0002.0001.624总资产周转率1.4441.3111.0002.0001.473净资产收益率1.6571.3431.0002.0001.880总资产净利率2.0001.5411.0001.8031.492销售费用率2.0001.7891.8951.2111.000销售毛利率1.3851.3851.0001.8622.000营业收入增长率1.0001.0341.0542.0001.060净资产增长率1.0001.2011.3442.0001.003总资产增长率1.0001.1041.2442.0001.044净利润增长率1.0281.0001.0222.0001.090流动比率1.3381.1671.2521.5881.578速动比率1.4741.1981.2671.6221.633资产负债率1.8171.7811.8171.9501.917权益乘数1.6051.5791.6061.9481.933数据出处：依照熵值法公式计算所得1.1.4综合价值计算根据2015-2019年帝王洁具企业绩效评价指标的无量纲化结果，计算第j个指标在第i年的贡献程度pij表1.SEQ表4.\*ARABIC5pij值计算结果Table1.5TheResultsofp项目20152016201720182019应收账款周转率0.2140.2010.2370.2280.119存货周转率0.1480.1590.1690.2950.229流动资产周转率0.1960.1750.1360.2720.221总资产周转率0.2000.1810.1380.2770.204净资产收益率0.2100.1700.1270.2540.239总资产净利率0.2550.1970.1280.2300.190销售费用率0.2530.2270.2400.1530.127销售毛利率0.1810.1810.1310.2440.262营业收入增长率0.1630.1680.1710.3250.172净资产增长率0.1530.1830.2050.3050.153总资产增长率0.1560.1730.1950.3130.163净利润增长率0.1670.1630.1660.3260.178流动比率0.1930.1690.1810.2290.228速动比率0.2050.1670.1760.2250.227资产负债率0.1960.1920.1960.2100.207权益乘数0.1850.1820.1850.2250.223数据出处：依照熵值法公式计算所得在计算出各项指标的pij值以后，按照1.1.1绩效评价体系中的表1.SEQ表4.\*ARABIC6熵值、差异系数与权重计算结果Table1.6Entropy,DifferenceCoefficientandWeightofPerformanceEvaluationIndex一级指标权重二级指标熵值差异系数权重应收账款周转率0.9840.0166.13%营运能力27.39%存货周转率0.9770.0238.90%流动资产周转率0.9840.0166.32%总资产周转率0.9850.0156.04%净资产收益率0.9830.0176.86%盈利能力27.99%总资产净利率0.9850.0155.98%销售费用率0.9790.0218.16%销售毛利率0.9820.0186.99%营业收入增长率0.9730.02710.61%发展能力39.56%净资产增长率0.9770.0238.97%总资产增长率0.9760.0249.25%净利润增长率0.9730.02710.73%流动比率0.9950.0051.86%偿债能力5.06%速动比率0.9950.0051.91%资产负债率1.0000.0000.15%权益乘数0.9970.0031.14%数据出处：依照熵值法公式计算所得 表1.7为帝王洁具2015-2019年绩效评价得分。由表1.7所示，帝王洁具在并购完成后企业整体绩效的得分明显提高，但在2019年企业绩效得分有所回落。表1.SEQ表4.\*ARABIC7帝王洁具2015-2019年绩效评价指标得分Table1.7MonarchSanitaryWare’sPerformanceEvaluationIndexScorefrom2015to2019项目20152016201720182019应收账款周转率0.1110.1040.1230.1180.061存货周转率0.0890.0960.1020.1780.138流动资产周转率0.0910.0810.0630.1260.103总资产周转率0.0870.0790.0600.1210.089净资产收益率0.1140.0920.0690.1370.129总资产净利率0.1200.0920.0600.1080.089销售费用率0.1630.1460.1550.0990.082销售毛利率0.0970.0970.0700.1300.140营业收入增长率0.1060.1100.1120.2120.113净资产增长率0.0900.1080.1210.1790.090总资产增长率0.0920.1020.1150.1850.097净利润增长率0.1100.1070.1100.2150.117流动比率0.0250.0220.0230.0300.029速动比率0.0280.0230.0240.0310.031资产负债率0.0030.0030.0030.0030.003权益乘数0.0180.0180.0180.0220.022绩效总分1.3441.2801.2261.8941.332数据出处：依照熵值法公式计算所得除了销售毛利率在2019年指标得分上升以及偿债能力方面的指标得分较为平稳之外，大部分绩效指标都出现下滑，因此使企业总体绩效得分下降明显。因为总体绩效受到企业各部分维度的绩效影响，为进一步探究企业并购绩效变化的原因，需要从各方面指标入手，分析相关的并购整合情况。此外，除了纵向对比并购前后的绩效得分，还应该从横向对比的角度，将帝王洁具的财务指标与行业均值进行对比，发现并购整合中存在的不足，从而帮助企业有针对性地深化并购整合，提高并购绩效。1.2基于熵值法的财务绩效指标分析1.2.1营运能力绩效指标分析在1.1.1的指标体系设计中，本文已经对营运能力指标完成了选取且已计算出各个指标在分析期内的绩效得分。营运能力指标在绩效评价体系里的权重为27.39%，四个指标权重依次为6.13%、8.90%、6.32%和6.04%。如表1.7所示，帝王洁具的应收账款周转率在2015-2017年的绩效得分呈先降后升趋势，而并购后逐渐下降。存货周转率绩效得分在2015-2018年呈升高趋势，而在2019年有一定程度的滑落。流动资产周转率和总资产周转率的绩效得分在2015-2017年呈下降趋势，在2018年并购完成后迅速提高，但是在2019年也出现一定幅度的滑落。从绩效得分的变化趋势来看，各个指标的变化有所区别，需要结合企业营运方面的实际情况分析指标趋势变化的原因。表1.8为2015-2019年帝王洁具的营运能力指标与行业均值对比。图1.1为帝王洁具营运能力指标的变化趋势。表1.SEQ表4.\*ARABIC8营运能力绩效评价指标与行业比较（单位：次）Table1.8ComparisonofOperatingCapabilityIndexandIndustryAverage(Unit:Times)项目20152016201720182019应收账款周转率5.091.795.625.412.89行业均值6.046.679.158.575.88存货周转率2.853.193.477.205.26行业均值2.502.763.803.912.93流动资产周转率1.301.100.702.071.56行业均值1.201.090.861.551.49总资产周转率0.850.760.561.220.87行业均值0.670.720.860.800.73数据出处：依照帝王洁具财务报告和Wind数据库整理所得通过对帝王洁具和欧神诺的财务报表分析，发现并购前二者的应收账款周转率都低于同期行业均值。如图1.1所示，尽管帝王洁具2017年应收账款周转率扭转下滑的态势，达到预测期内的最大值，但是根据表1.8所示，并购后帝王洁具总体的应收账款周转率仍然不如行业平均水平。由于2018-2019年上游房地产业政策收紧，使并购后公司的营业周期变长，且帝王洁具的应收账款收账管理存在问题，导致2019年其应收账款周转率同比下降46.58%，坏账准备高达13726.75万元。而行业均值在2019年下降31.39%。从数值和变化幅度的对比来看，帝王洁具应收账款周转率在2019年的表现不佳，因此绩效得分也有所降低。图1.SEQ图4.\*ARABIC图1.SEQ图4.\*ARABIC1帝王洁具应收账款周转率变化趋势Figure1.1TrendsinTurnoverRateofAccountsReceivableofMonarchSanitaryWare数据出处：依照帝王洁具财务报告和Wind数据库整理所得通过对帝王洁具和欧神诺的财务报表分析，发现并购前二者的应收账款周转率都低于同期行业均值。如图1.1所示，尽管帝王洁具2017年应收账款周转率扭转下滑的态势，达到预测期内的最大值，但是根据表1.8所显示，并购后帝王洁具总体的应收账款周转率仍然低于行业平均水平。由于2018-2019年上游房地产业政策收紧，使并购后公司的营业周期变长，且帝王洁具的应收账款收账管理存在问题，导致2019年其应收账款周转率同比下降46.58%，坏账准备高达13726.75万元。而行业均值在2019年下降31.39%。从数值和变化幅度的对比来看，帝王洁具应收账款周转率在2019年的表现不佳，因此绩效得分也有所降低。流动资产周转率和总资产周转率的变化趋势相近，并购完成前逐渐下降，并购完成后先升后降，且除了2017年外，均高于行业均值。但值得注意的是，2019年帝王洁具流动资产周转率和总资产周转率的下降幅度明显大于行业均值的下降幅度，因此其绩效得分也出现不同程度的下降。存货周转率在2019年以前呈上升趋势，且高于同期行业均值，表现相对较好。2019年数值有所回落，但仍高于行业平均水平。帝王洁具在并购前以零售的方式为主，对销售量的预测较为准确，能够根据行业和政策变化，以及自身的销售情况适当储备存货，在存货管理方面具有一定的优势。并购后为了提高公司运营的效率，帝王洁具以ERP系统为核心，优化了既往使用的SAP营销系统。此外，帝王洁具还专门设置了信息化流程推进委员会。这一机构的设置也加快了企业信息化平台的建设。优化后的系统和平台对企业营运管理提供了便利。存货周转率在2018年同比增长107.50%。但由于2018年-2019年受到上游房地产行业影响，欧神诺的存货积压情况较为严重，因此2019年企业总体的存货周转率有所下降，但仍高于行业均值。总之，帝王洁具在应收账款管理方面有待加强，在流动资产特别是存货方面的管理较好，但仍要注意根据行业因素变化及时调整管理政策、完善管理手段。首先，帝王洁具在并购后应收账款周转率并未高于行业均值，且2019年在行业冲击的情况下，2019年应收账款周转率表现不佳，导致公司的应收账款周转率有所下降，进而影响并购后企业的总体绩效。其次，由于改进营销系统、建立信息化流程推进委员会，帝王洁具从技术和机构层面对企业的营销管理提供进一步支持，其存货管理能力得以加强，因此其存货周转率指标虽然下降，但仍高于行业均值水平。1.2.2盈利能力绩效指标分析在1.1.1的指标体系设计中，本文已对盈利能力绩效指标完成选取且已计算出各个指标在分析期内的绩效得分。盈利能力指标在绩效指标体系中占比27.99%，四个指标权重分别为6.86%、5.98%、8.16%和6.99%。从表1.7来看，并购完成前除了销售费用率外，帝王洁具的盈利能力绩效得分总体呈下降趋势，并购后销售毛利率得分逐渐上升，销售费用率得分逐渐下降，其他两个指标为先升后降。为使绩效分析更加具体合理，结合表1.9帝王洁具的盈利指标与行业均值指标，对其并购前后盈利方面的政策、措施进一步研究。表1.SEQ表4.\*ARABIC9盈利能力绩效评价指标与行业比较（单位：%）Table1.9ComparisonofProfitabilityIndexandIndustryAverage(Unit:%)项目20152016201720182019净资产收益率13.7910.406.6617.5016.20行业均值16.6413.6715.106.8211.20总资产净利率11.759.035.6910.618.70行业均值10.409.149.191.926.86销售费用率11.2011.6411.3715.7416.06行业均值9.8712.2813.7115.6515.87销售毛利率31.8531.9029.4035.0035.94行业均值32.5935.0431.8933.7335.56数据出处：依照帝王洁具财务报告和Wind数据库整理所得 表1.9显示，帝王洁具在并购完成前净资产收益率、销售费用率和销售毛利率都逊于行业平均水平，总资产净利率也逐渐下降。并购后大部分指标有所改善且优于行业均值。2019年，净资产收益率和总资产净利率出现不同程度下滑，但仍高于行业均值。同时，表1.8和表1.9表明2017年帝王洁具存货周转率同比上升的同时，销售毛利率却出现了回落。其原因是卫浴行业产能过剩、低端企业众多，公司所生产产品的替代品较多，且其定价能力较弱。为尽快转型，帝王洁具通过并购中高端企业的方式进军建筑陶瓷行业的中高端市场。并购后帝王洁具的市场份额、销售重心、产品结构、业务范围和营销策略等特点发生了不同的变化。从市场份额变化的角度上看，并购后帝王洁具产品所占的市场份额增长速度增长明显。表1.10反映了帝王洁具在并购前后的市场份额的变动趋向。如该表所示，帝王洁具的市场份额在并购前基本平稳，而在并购后的增长速度和幅度都相对明显。表1.SEQ表4.\*ARABIC10帝王洁具市场份额（单位：%）Table1.10TheMarketShareofMonarchSanitaryWare(Unit:%)项目20152016201720182019市场份额0.050.050.060.610.84数据出处：依照帝王洁具财务报告和国家统计局公布数据整理所得从帝王洁具的销售重心来看，并购前帝王洁具的销售重心在西南地区和华东地区，并购后华南地区的销售占比提升，成为新的销售重心。市场覆盖范围的扩大是帝王洁具营收能力和盈利能力增强的基石。2016与2019年帝王洁具的区域销售占比的变动依次在图1.2和图1.3中反映。2016年并购前，由于帝王洁具公司总部位于四川省，因此其主要销售范围位于西南地区。帝王洁具采取一般的销售策略，即先在总部所在地和周围扩大业务量、提高知名度，再按照地理位置延伸业务范围，扩展销售渠道。四川省位于长江经济带的上游，沿线经过的华中、华东地区人口密度大、经济基础好。帝王洁具将业务逐步扩展到华中、华东地区符合国家经济发展战略。但由于行业内公司众多、竞争激烈，尽管帝王洁具的业务范围扩大至华中、华东地区，但并未使净资产净利率和总资产净利率等盈利能力指标有所上升。2019年华南地区的销售占比达到22%左右，是2016年的22倍。这得益于欧神诺在华南地区的影响力较强，且华东和华南地区的人均收入水平较高，消费能力相对较强。帝王洁具在这些地区的销售比例提高，对总体销售额的提高也有一定正向影响。图1.SEQ图4.\*ARABIC2帝王洁具2016年区域销售占比Figure1.2MonarchSanitaryWare'sregionalsalesproportionin2016数据出处：帝王洁具2016年财务报告图1.SEQ图4.\*ARABIC3帝王洁具2019年区域销售占比Figure1.3MonarchSanitaryWare'sregionalsalesproportionin2019数据出处：帝王洁具2019年财务报告从产品结构上看，帝王洁具从销售单一的亚克力产品向“亚克力+陶瓷”双产品并行的模式转变。表1.11是帝王洁具并购后主营产品营业成本及毛利率变动情况。图1.4为帝王洁具2015-2019年营业收入的产品构成。表1.SEQ表4.\*ARABIC11帝王洁具并购后主营产品营业成本及毛利率变动Table1.11ChangesinoperatingcostsandgrossprofitmarginsofmainproductsofMonarchSanitaryWareafterM&A项目营业成本（万元）营业成本占比（%）毛利率（%）201820192018201920182019陶瓷产品234693.15316910.5583.8188.8135.0336.20亚克力板12290.4410571.841.392.9615.3819.12卫浴洁具31747.7826913.9111.347.5433.6638.07数据出处：依照帝王洁具2018-2019财务报告计算所得图1.SEQ图4.\*ARABIC4帝王洁具营业收入产品构成Figure1.4MonarchSanitaryWareOperatingRevenueProductComposition数据出处：帝王洁具财务报告从表1.11和图1.4来看，并购前帝王洁具收入贡献最大的是卫浴系列产品，2015-2017年收入占比在72%左右。亚克力板位居第二，占比在20%左右。并购前陶瓷产品的占比不足10%，仅作为亚克力产品的补充产品进行销售。并购后陶瓷产品成为帝王洁具收入的一大增长点。2019年陶瓷产品营业收入占比提高至89.17%，营业成本投入占比为88.81%。从毛利率变化的情况来看，陶瓷产品投入高，但毛利率与卫浴洁具相差不大，2019年甚至低于卫浴洁具。这说明陶瓷产品的营收能力强但盈利能力不足，帝王洁具的产品结构需要作出一定调整。从业务范围上看，并购欧神诺使帝王洁具进入工装市场，营收能力得到提高。2018年由于欧神诺并表，帝王洁具的净资产收益率、总资产净利率和销售毛利率同比增长157.14%、83.33%和20.69%。2019年销售毛利率虽然高于行业均值，但同比增长速度放缓。这与房地产行业政策收紧有一定的关系。欧神诺在被并购之前就是建筑陶瓷业的知名企业，工装市场基础好。在被帝王洁具收购后，欧神诺为帝王洁具进入整装和工装市场提供了便利。2018年，帝王洁具与著名房地产开发商碧桂园签订框架合作协议，其生产的淋浴房产品被碧桂园列入工装采购清单。除此之外，融创、雅居乐和龙湖等大型房地产商也成为了帝王洁具的重要客户。从营销策略上看，线上、线下的零售模式和工装模式三者构成的立体销售网，使得帝王洁具的销售更为便捷，有利于销售收入的提高。此外帝王洁具还设置了线下产品体验馆，给客户带来沉浸式体验，增加对市场需求的敏感度。同时，被并购后欧神诺位于广西的生产线得以顺利投产，经销渠道进一步下沉，在三、四线城市的销售量大幅提高。总体而言，因为并购后市场份额、销售重心、产品结构、业务范围和营销策略等方面发生了不同程度的变化，使并购后帝王洁具的盈利能力有了一定的提高，但协同效应尚未完全实现。尤其在产品结构方面，并购后帝王洁具的陶瓷产品营业成本投入大，但毛利率表现并不突出，在一定程度上影响了公司总体毛利率的绩效表现。因此帝王洁具需要解决产品结构以及投入和产出比例的控制问题，从而在深入整合阶段提高企业的总体绩效。1.2.3发展能力绩效指标分析在1.1.1的指标体系设计中，已经对发展能力的绩效指标完成了选取。帝王洁具的发展能力指标权重占总体的39.56%，权重排名第一。四个指标的权重分别为10.61%、8.97%、9.25%和10.73%。如表1.7所示，2015年到2017年除净利润增长率外其他发展能力绩效指标得分均逐步上升。并购完成后四个指标得分都明显提高，而2019年四个指标得分都有不同程度的下滑。为进一步分析指标绩效得分变化的具体原因，需要结合表1.12帝王洁具发展能力指标的变化趋势及其并购整合情况来深入研究。表1.SEQ表4.\*ARABIC12发展能力绩效指标与行业比较（单位：%）Table1.12ComparisonofDevelopmentAbilityIndexandIndustryAverage(Unit:%)项目20152016201720182019营业收入增长率-11.1910.4721.85707.3129.29行业均值15.3027.1031.4422.8812.66净资产增长率11.6651.1679.38208.6212.31行业均值15.0121.8112.2711.0812.75总资产增长率1.3841.6091.55362.1920.28行业均值19.3720.0426.3616.1811.19净利润增长率11.66-5.227.69589.1148.46行业均值28.78-0.0831.29-32.1665.86数据出处：依照帝王洁具财务报告和Wind数据库整理所得2016年绩效得分大幅上升的原因是营业收入增长率由负转正。根据表1.12显示，帝王洁具在上市后营业收入、净资产和总资产增长速度较快，营业收入增长率与行业平均值的差距逐渐缩小。但企业净利润在2016年呈现负增长走势引起绩效表现不佳。2016年净利润增长率下滑的一方面原因是当期政府补助的降低。2015年帝王洁具计入当期损益的政府补助为1586.69万元，而2016年下降至643.56万元。而另一方面，2016年营业收入增长率约为10%，企业的营收能力低于行业均值，导致其净利润增长率下降。图1.5是本文分析期内帝王洁具营业收入增长率变动趋向。Figure1.5TrendsinOperatingincomegrowthrateofMonarchSanitaryWare图1.SEQ图4.\*ARABIC图1.SEQ图4.\*ARABIC5帝王洁具营业收入增长率变动趋向（单位:%）数据出处：依照帝王洁具财务报告和Wind数据库整理所得如图1.5所示，2018年由于欧神诺并表，帝王洁具的发展能力指标远超行业均值。2019年，行业净利润增长率均值回升，尽管帝王洁具的营业收入增长率和总资产增长率高于行业均值，但是净利润增长率远远落后于同行平均水平。而营业收入增长率和净利润增长率的表现比收购前良好。首先，2019年净利润增长率下降至48%，且低于行业平均水平，主要是因为财务费用和研发费用的比例上升。表1.13是帝王洁具研发费用与研发费用率变动表。如表1.13所示，由于欧神诺研发费用的增加，公司整体的研发费用上涨39.60%。同时，贷款数额的增加使2019年的财务费用提高56%。表1.SEQ表4.\*ARABIC13帝王洁具研发费用与研发费用率Table1.13MonarchSanitaryWareR&DExpensesandR&DExpenseRatio项目20152016201720182019研发费用（万元）706.63 775.231411.4117056.1223809.87研发费用率（%）1.831.812.653.961.27数据出处：依照帝王洁具财务报告其次，营业收入增长率的提高除了并表的因素，还因为欧神诺陶瓷产品销售发展速度快。欧神诺新建的广西生产线一期项目全部投产，使陶瓷产品的产量进一步扩大，销售渠道下沉至三线、四线城市。因此，2018-2019年帝王洁具的陶瓷产品占收入比跃居第一。2019年同比增长29.29%，且大于行业均值。再次，帝王洁具在上市前，总资产增长率明显低于行业均值。2015年上市后，资产规模增至46436.72万元，总资产增长率首次高于行业均值，且净资产增长率也有较大的上涨。欧神诺2016年的资产规模为191639.53万元，是帝王洁具的1.13倍。在2018年并购完成后，帝王洁具的固定资产、无形资产和应收账款等资产规模迅速扩大，因此总资产增长率在行业均值下降时大幅增高。2019年由于行业增速放缓，一定程度上影响了帝王洁具的总资产增长率。虽然指标数值下降，但是帝王洁具该指标数值仍在行业均值之上。另外，为了加大双方的技术协同，全面提高企业的发展能力，并购后帝王洁具成立了亚克力和陶瓷材料专家组，建立了博士后工作站，力求完善自身的设计、用料到生产经营的产业链。2019年，帝王洁具利用欧神诺研究中心的先进技术研发新的卫浴产品材料，并将该材料用于坐便器等卫生产品的生产，成功申请专利。此外，为加强亚克力与陶瓷产品的差异化，帝王洁具的亚克力产品专注于提高产品色彩、环保和智能方面的设计，设计出四个审美风格差异化的整体家装系列。从发展能力的总体情况来看，并购后四个指标都有了提高，且大部分高于行业平均水平。但是2019年净资产增长率和净利润增长率低于行业均值。这说明帝王洁具在并购后营业收入等指标虽然大幅提高，但是企业在产品投入资源分配和费用控制方面仍存不足之处。此外，业务构成和主营产品结构的变化，成为促进帝王洁具发展的新增长点。1.2.4偿债能力绩效指标分析在1.1.1的指标体系设计中已经完成了对偿债能力指标的选取且已计算出分析期内各绩效指标的得分。帝王洁具的偿债能力指标权重占总体的5.06%，四个指标的权重分别为1.86%、1.91%、0.15%和1.14%。尽管偿债能力绩效指标所占权重较小，但并不意味着对企业整体绩效而言不重要。表1.7表明，帝王洁具短期偿债能力指标的绩效得分在并购后总体大于并购之前，长期偿债能力指标绩效得分变化微小。但由于长期偿债能