【基于自由现金流模型的企业价值评估探究案例：以比亚迪为例11000字（论文）】

基于自由现金流模型的企业价值评估研究案例—以比亚迪为例目录TOC\o"1-2"\h\u1243基于自由现金流模型的企业价值评估研究—以比亚迪为例 18455关键词：企业价值评估自由现金流比亚迪股份有限公司 12576一、绪论 133231.研究背景 297502.研究目的和意义 28541二、文献综述 259371.基于自由现金流的企业价值评估现状 231822.新能源汽车企业价值评估现状 3162523.文献评述 326930三、比亚迪公司概况 3291491.公司简介 369492.宏观分析 3309283.行业分析 593404.公司发展现状 65392四、比亚迪企业价值评估 84538（一）息税前利润的预测 829946（二）折旧与摊销的预测 1112850（三）资本支出的预测 1111664（四）营运资本的增加额的预测 1110905（五）自由现金流 123459（六）折现率的确定 128289（七）比亚迪企业价值评估结果 136114五、结论 1414395参考文献： 15摘要：新能源汽车企业行业发展前景广阔，要求准确评估新能源汽车企业的市场价值的声音也越来越大，正确运用企业价值评估方法，对新能源汽车企业进行合理估值成为了必然趋势。本文选择新能源汽车行业的领跑企业比亚迪作为评估对象，对企业的发展概况、宏观环境、行业环境和财务状况进行分析，然后运用自由现金流折现模型对企业价值进行评估，发现比亚迪的内在价值存在被低估的可能性。关键词：企业价值评估自由现金流比亚迪股份有限公司绪论研究背景经济发展往往伴随着能源消耗过度和环境污染日益严重，为了适应现代社会可持续发展的要求，新能源技术产生并且发展日益加快，新能源时代已经到来。越来越多的新能源技术应用到人们的日常生活中，新能源汽车技术就是其中之一。新能源汽车企业日益涌现，市场发展一片繁荣，要求准确评估新能源汽车企业的市场价值的声音也越来越大，正确运用企业价值评估方法，对新能源汽车企业进行合理估值成为了必然趋势。比亚迪汽车作为新能源汽车行业的领跑企业，在2015-2017年间连续三年销量第一，2020年7月新上架了旗舰车型DM-i，销量仍然非常亮眼。比亚迪是新能源汽车行业不可忽视的一颗闪亮之星。比亚迪汽车的高销量、市场的高度关注，都引起了投资者对于比亚迪的市场价值的深思，合理评估比亚迪的市值有了意义。基于此，本文选取新能源汽车龙头企业比亚迪进行企业价值评估。研究目的和意义文章选取比亚迪企业进行价值评估一方面是为了选取适用于新能源汽车企业的价值评估方法，从而正确评估比亚迪企业的市场价值，以供投资者进行投资参考，把握市场机会。另一方面，对比亚迪企业的价值进行合理评估，分析影响该企业价值的因素，以便企业管理者能够更清晰地认识本企业的价值构成，从而为之后的高效管理提供建议。本文通过对新能源汽车行业的龙头企业比亚迪进行评估分析，得出关于该企业的合理估值结果，有重大意义。在理论意义层面，新能源行业是新兴行业，新能源汽车的发展也处在初级阶段，市场的快速发展与估值方法的更新并不匹配，本文通过选择适合新能源汽车行业的价值评估方法，对企业做出较为客观的评估，有利于补充新能源汽车企业估值相关研究。在现实意义层面，合理估值不仅能够为投资者进行投资决策提供参考依据，也能方便企业管理者做出合理的经营决策，从而推动比亚迪乃至新能源汽车行业的进一步发展。文献综述基于自由现金流的企业价值评估现状国外方面，关于自由现金流的相关研究可以追溯到20世纪80年代，学者们相继提出了自己对于自由现金流概念和计算方法的理解，产生了较多的研究成果。Alfred（1986）引出了自由现金流量这一概念，将企业的自由现金流量作为企业价值评估的衡量指标，并建立了FCFF模型，即企业自由现金流量折现模型，之后的研究很多都在这个基础上进行。Janson（1986）提出了自由现金流量假说，并且定义自由现金流量是在企业经营活动中产生的，是企业在满足净现值大于0的正常经营活动后的那部分现金流量，为之后的自由现金流相关研究奠定了基础。在这之后，国外的众多学者对这些模型作了进一步修正进行不同的价值评估研究。比如，2005年Damodara运用自由现金流折现模型对高新技术企业进行估值分析，并验证了模型的可用性。2013年，Jusssi等人提出企业自由现金流的计算应该考虑企业的财务状况等指标。国内方面，我国的资本市场发展较晚，针对企业价值评估的相关研究也较少，自由现金流模型的引进时间并不长。国内学者结合我国企业的特点，对自由现金流模型进行修改运用企业价值评估，为我国的价值评估研究作出较多贡献。符蓉等（2007）对自由现金流量的概念进行详细划分，除了以往研究提过的企业自由现金流量和股东自由现金流量，还引出了管理者自由现金流量这一概念，并对实证研究中自由现金流量的计算方法进行了评述,以期对今后的自由现金流量研究提供帮助。李汶静和陈丙（2008）以传统的评估技术和方法为基础,通过对企业价值评估的三种主流方法和三个评估指标的比较,最终得出基于自由现金流量的企业价值评估方法是最符合我国企业目前现状的评估方法,对规范我国企业价值评估方法具有一定的实际意义。吴海波（2011）、吕非易（2014）和刘伟（2018）都对运用自由现金流量折现法进行评估做出了肯定。孙艳华（2016）对自由现金流的计算方法进行了阐述，并以CM为例进行计算，验证了自由现金流量折现模型的适用性。新能源汽车企业价值评估现状新能源行业是一个新兴行业，新能源汽车行业更是欠缺充足的市场环境，关于新能源汽车企业市场价值的研究相对较少，主要集中于如何确定新能源汽车企业价值的评估方法。唐菲等人（2012）采用因子分析法对我国新能源行业上市公司进行估值研究，考虑了14个财务指标，总结出新能源行业具有良好的发展前景，较多公司投资价值高。陈丽萍等人（2010）运用实物期权法对新能源汽车企业研发项目的价值进行评估，研究结果证明对于研发项目的价值评估实物期权法更适用。柴雪（2017）在折现率方面进行改进，运用改进后的剩余收益法对新能源企业进行估值，验证了剩余收益法的适用性。刘平（2018）运用实物期权法对比亚迪这一上市公司进行价值评估，同样验证了该方法对于新能源汽车企业具有适用价值。文献评述通过文献梳理可以看出，在基于自由现金流的企业价值评估方面，国外的研究起步早于我们，逐渐形成了较为成熟的理论体系，国内的相关研究兴起不久，但是关于自由现金流模型的运用也较为广泛，自由现金流模型适合我国大部分上市公司的估值研究。在新能源汽车企业估值方面，学者的研究多集中于确定合理的评估方法，有实物期权法、剩余收益法、因子分析法等。本文将自由现金流折现模型应用于比亚迪企业的价值评估，验证自由现金流模型和新能源汽车企业的适配性，补充新能源汽车企业估值相关研究，为之后的新能源汽车行业发展提供理论建议。比亚迪公司概况公司简介比亚迪股份有限公司成立于1995年，前身是深圳市比亚迪实业有限公司，目前已经在我国北京、上海、等九个城市建立了生产基地，拓展市场越来越广，主要产品线为家用汽车、商用汽车和电池。比亚迪始终贯彻“技术为王，创新为本”的发展理念，追求企业的技术创新和产品质量优化，不断突破自身，努力跟上时代的步伐。自从成立以来，比亚迪经过多次转型，从电池起家，到转型手机IT业务，再到如今的新能源汽车产业线，比亚迪一直在履行和坚持自己的创新发展理念，永不停下脚步，运用自身的技术优势在新能源汽车领域发展得如火如荼。已经成为新能源汽车行业的领跑者，占据了优越的市场地位，发展前景广阔。宏观分析宏观环境即一般环境，是指公司所面对的外部环境，这种外部环境会影响到公司的经营方式、盈利水平等情况，但是公司又不能主观改变。本文采取PEST宏观环境分析法从公司所面临的政策环境、经济环境、社会环境和技术环境四个方面对比亚迪企业进行简要分析。首先是比亚迪所面临的政策环境。从2001年开始，国家就大力扶持新能源汽车行业的发展，颁布了一系列有利于新能源汽车产业的优惠政策，助力推动我国汽车产业的转型发展之路。尤其是2020年，无论是中央还是地方，都看出了国家对于新能源汽车的赞同和支持，从延长补贴期限、降低准入门槛到大力建设充电站、加快用车电动化，这些政策给予了新能源汽车产业极大的帮助和信心。政府发布的详细政策信息如表1所示。表SEQ表\*ARABIC1国家发布的新能源相关政策发布时间部门/地区文件名称主要内容2020.4.23工信部等四个部门《关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》将新能源汽车推广财政补贴政策实施期限延长到2022年底2020.7.30工信部《关于修改新能源汽车生产企业及产品准入管理规定》删除申请新能源汽车生产企业准入有关“生产设计能力”的要求2020.9.11发改委《关于扩大战略性新兴产业投资培育壮大新增长点增长极的指导意见》加快新能源汽车充电站建设，提升高速公路服务区和公共停车位的快速充电站覆盖率2020.9.22内蒙古《关于加快重点域新能源车辆推广应用实施方案》力争到2025年，全区重点领域累计推广新能源汽车17万辆2020.10.23浙江《进一步完善省级新能源汽车推广应用财政奖补政策的通知》将按照新能源汽车推广应用、产业发展、充电基础设施建设及运维、新业态培育等四个方面进行分配第二是比亚迪所面临的经济环境。2020年，国际和国内都被一场突如其来的疫情所影响，经济发展缓慢甚至停滞，新冠肺炎疫情成为引发全球金融市场不稳定的“黑天鹅事件”，市场投资者越来越担心新型冠状病毒的传播会破坏经济增长，金融市场恐慌情绪加剧，风险资产价格急剧下跌，市场波动性飙升，全球股票市场、债券市场、外汇市场都呈现出大幅度震荡。面对金融市场的极度不稳定，世界各国政府及时出台了货币和财政政策。对于国内而言，我国的吸纳投资和进出口贸易方面都受到了较大影响。2020下半年开始到2021年，在全球经济复苏减缓的背景下，中国经济呈现明显趋稳迹象:GDP同比增速趋缓，经济主体信心回升，工业生产增长较快，消费继续平稳较快增长。我们国家的经济节奏也逐渐放缓，转为平稳发展，这也是新兴产业的发展机会，新能源汽车产业的发展顺势而上。第三是比亚迪所面对的社会环境。随着我国的经济发展，人民生活水平提高了，人们的生活方式也在转变，自驾等行为逐渐普遍，对于汽车的需求越来越大，汽车行业发展前景广阔。同时，对于社会可持续发展要求号召的响应，以及国家大力宣传节约资源保护环境，人们使用低碳环保工具的意识逐渐增强，对于新能源汽车的接受程度变更，新能源汽车的油耗也满足了人们勤俭节约的习惯，新能源汽车产业发展的社会环境很有利。第四是比亚迪所面对的技术环境。经济发展方式的转变以及我国对于新能源产业的大力扶持，新能源产业的技术创新越来越多，资金补贴和财政支持也让我国新能源汽车产业的发展有了技术研发的经济基础，我国新能源汽车产业的发展有着光明的前景。行业分析行业分析就是判断比亚迪在新能源汽车行业内是否具有显著竞争力，本文选择迈克波特五力模型对比亚迪进行行业分析，观察比亚迪在行业的市场地位和发展状况。首先是现有竞争者分析。从新能源汽车产业现有的竞争情况来看，系能源汽车品牌可以分为两类，一类是美国通用等在内的国外品牌，一类是本土的新兴品牌，如比亚迪、特斯拉等。根据2020年，新能源汽车销量表可以看出，比亚迪在国内新能源汽车市场占据领先地位，在前十大品牌中销量占比22%，具有极大的市场优势。国内前十大销量汽车品牌消息情况如表2所示。表SEQ表\*ARABIC2新能源汽车2020年前十大销量品牌品牌销量占比比亚迪18322922.08%上汽通用五菱16560919.96%特斯拉13806916.64%上汽乘用车768159.26%广汽新能源600337.23%长城汽车542456.545蔚来汽车437285.27%奇瑞汽车43683526%一汽大众332354%上汽大众312553.77%总计829901100%第二是买方的议价能力。新能源汽车市场目前由消费者需求和政府采购两部分组成。政府采购主要是政府对新能源汽车的扶持力度越来越大，财政补贴、资金补助等政策在一定程度上拓宽了新能源汽车的市场，同时也对人们的消费意识和消费行为具有引导作用。但是仅有政府的扶持和补助是不够的，拓宽市场还需要将市场下沉到消费人群中，目前人们关于新能源汽车的认识越来越充足，生活水平也在提高，会倾向于选择新能源汽车作为出行工具。比亚迪作为新能源汽车产业的领跑企业，品牌知名度高，声誉好，进一步拓宽消费者市场具有优势。第三是供应商的议价能力。供应商的议价能力一般指产品的质量、市场上供应商的数量、可替代产品的价格等。作为新能源汽车企业，与传统能源汽车企业的不同之处就在于市场还较小，与成熟的传统能源汽车市场相比，供应商较少，能提供关键零件的供应商就具有较强的议价能力。但是这一点对于比亚迪来说，也不失为一种机会，比亚迪是生产电池起家的，可以运用锂电池与新能源汽车形成属于自身的成本优势，与其他竞争者拉开差距。第四是潜在入侵者的威胁。新能源汽车需要较高的技术，虽然目前政府的相关补贴较多，一定程度上降低了准入门槛，但是对于这一新兴产业仍然需要雄厚的资金实力和技术储备。并且，新能源汽车产业目前的市场规模仍然不大，潜在进入者进入之后仍然需要形成属于自身的核心优势才能进一步扩大市场，目前的潜在竞争者仍然不多。比亚迪作为新能源汽车企业的领跑者，较早进入这一市场，并且运用技术、成本等建立了独属于自身优势，竞争力较强。最后是替代品的威胁。新能源汽车作为新兴产业想要完全替代传统能源车企绝非易事，但是新能源也具有成本低、政策扶持大、能耗低、符合产业转型方向等特点，这种特点能够帮助新能源车企扩大市场规模。同时，作为领跑企业，比亚迪主要业务为新能源汽车，还需注意的是，比亚迪是生产锂电池起家的，锂电池与新能源的结合能够让比亚迪拥有差异于其他传统品牌的竞争力，替代者的威胁并不大。公司发展现状财务分析首先是偿债能力分析，本文选取三个财务指标对比亚迪的偿债能力进行分析，分别是流动比率、速动比率和资产负债率。流动比率说明了通过使用流动资产来偿还流动负债能力的大小，速动比率体现了企业使用能够迅速变现的资产偿还债务的能力，资产负债率来反映企业长期偿债能力的大小。如图1和图2所示，比亚迪2016-2020年的流动比率和速动比率变化不大，流动比率基本保持在1以上，说明企业的偿债能力较强。流动比率和速动比率基本上都呈现出上升趋势，说明随着企业发展规模的扩大，偿债能力在慢慢增强。比亚迪的资产负债率基本在60%以上，原因可能是因为比亚迪正处于成长时期，发展速度快，资金需求量大。2016-2018年增长较快，2018年之后逐渐平稳甚至有下降趋势，说明比亚迪的发展逐渐稳定。图SEQ图\*ARABIC1比亚迪2016-2020年流动比率和速动比率趋势图图SEQ图\*ARABIC2比亚迪2016-2020年资产负债率趋势图然后是营运能力分析。营运能力反映了企业在应收账款管理、存货管理以及固定资产管理等方面能力，营运能力比率能够反映企业资产管理的效率。本文这主要选取存货周转率、应收账款周转率以及固定资产周转率对其进行分析。从图3可知，比亚迪近五年的应收账款周转率、存货周转率、固定资产周转率和总资产周转率都呈下降趋势，回款速度慢，同时容易发生坏账，因此可知比亚迪目前处于成长阶段，对资产的需求量大，资产管理效率较低，影响了企业的营运能力，在这一方面有待继续提高，比亚迪应该提高资产管理能力，加速资金周转。图SEQ图\*ARABIC3比亚迪2016-2020年营运能力指标趋势图第三是比亚迪的盈利能力分析。图中可以看出，净资产收益率、总资产报酬率和销售毛利率这3个指标自2016年起均有所上升，在2018年后又有所下降。图4中还可以看出比亚迪的销售毛利率较高，这反映了营业收入中毛利所占比重较高；净资产收益率和总资产收益率有些波动，从一定程度上反映出企业盈利能力不太稳定。图SEQ图\*ARABIC4比亚迪2016-2020年盈利能力指标趋势图4.2业务分析比亚迪的公司业务主要分三个版块，分别是包括传统能源和新能源在内的汽车业务、二次充电电池业务和手机部件及组装业务。首先是汽车业务。比亚迪公司从2003年开始发展汽车业务之后，就形成了属于自己的成本优势、技术特色和产品创新，成为具有知名度和市场号召力的国民品牌。在开展新能源汽车业务之后，同样依靠自己积累的技术经验和市场响应力，在新能源汽车行业成为领跑者。其次是二次充电电池业务。电池业务是比亚迪的起家业务，到了2003年，比亚迪的电池业务已经非常成熟，在电池领域有着一席之地，2009年，比亚迪的锂电池市场占有量居世界领先，掌握铁电池技术，具有绝对优势。最后是比亚迪的手机部件及组装业务。比亚迪作为手机部件及组装业务的供应商，可以向客户提供手机部件到组装整机的一体化服务，主要客户有vivo、opponents、华为、苹果等手机品牌。比亚迪企业价值评估（一）息税前利润的预测（1）营业收入的预测比亚迪的核心业务主要分为三个方面，分别为汽车业务、手机部件及组装等业务、二次充电电池及光伏业务板块。各项主要业务营业收入及其构成情况如下表3所示。表SEQ表\*ARABIC32016-2020年各业务营业收入表会计年度20162017201820192020汽车业务营业收入570.1566.24760.07632.66839.93收入比例(%)55.153.4658.4449.5353.64手机部件及组装等营业收入390.94404.73422.3533.8600.43收入比例(%)37.7838.2132.4741.7938.34二次充电电池及光伏营业收入73.4487.6789.5105.06120.88收入比例(%)7.18.286.888.227.72其他业务营业收入0.220.5128.685.874.74收入比例(%)0.020.052.210.460.3由表3可以看出，比亚迪公司的汽车业务实现的收入构成了总营业收入的一半，近五年中，除了2019年，其他年份的汽车业务收入都超过了总营业收入的一半。手机部件及组装等业务在营业收入中的占比在32%-41%之间，是比亚迪第二大收入来源，充电业务和光伏业务占比较小，维持在7%左右，其他业务营业收入占比极小。通过计算可以得出，2016-2020年比亚迪汽车业务的营业收入增长率分别为40%、-1%、34%、-17%、33%，其平均增长率为18%，值得注意的是。2017年增长率出现负增长，这主要是因为新能源汽车的政策补贴开始退坡，同时新能源汽车行业的竞争逐渐激烈，各大厂商纷纷涌入该行业，对市场进行了进一步瓜分，因此汽车业务受到了很大的冲击。2016-2020年汽车行业整体平均销售增长率为15%，而比亚迪的平均增长率为18%左右，对比可以看出比亚迪的汽车业务在市场上的整体发展态势不错。同时比亚迪研发能力加强，近几年不断推出新的车型，且近几年对云轨产品进行积极布局，不断扩展城市轨道交通业务，成为新的利润增长点。但由于新能源汽车行业竞争的白热化，其增长率每年会有一定程度的下降。因此，综合以上分析，本文预测比亚迪的汽车业务在未来五年中营业收入增长率分别为16%，14%，12%，10%，8%。 比亚迪公司手机部件及组装的营业收入增长率分别为18%、4%、4% 、26%、12%，其平均增长率为13%。2019年手机业务出现较大的涨幅，这主要是因为近年来和各大手机品牌商的合作日渐紧密，2019年承接了很多手机订单，金属部件订单增多。同时比亚迪近两年在新材料应用方面紧跟市场发展的最新趋势，在3D玻璃和陶瓷工艺方面取得了很大的突破，客户订单逐渐增多。因此预测公司的手机业务未来五年营业收入的增长率分别为11%，10.5%，10%，9.5%，9%。比亚迪公司二次充电电池及光伏业务的营业收入增长率分别为21%、19%、2%、17%、15%，其平均增长率为15%。其主要的业务为锂电子电池产品，以及太阳能电池。近几年随着国家对于绿色清洁能源的提倡与大力扶持，该业务的发展较为稳定，且随着锂电子电池技术的不断成熟，该市场的发展潜力巨大。因此，本文预测比亚迪未来五年该部分营业收入的增长率分别为13%、11%、9%、7%、5%。比亚迪公司的主营业务除以上三项业务以外，还包括其他项目，近五年的收入占比为0.02%、0.05%、2.21%、0.46%、0.3%，总体占比很小，为了便于计算，将近五年的平均占比0.6%作为后续预测其他业务收入的依据。据此，对比亚迪公司未来五年的营业收入进行预测。表SEQ表\*ARABIC42021-2025年营业收入预测表会计年度20212022202320242025汽车业务营业收入974.321110.721244.011368.411477.88手机部件及组装等营业收入666.48736.46810.10887.06966.90二次充电电池及光伏营业收入136.59151.62165.27176.83185.68其他业务营业收入10.7312.0713.4014.6815.88合计1788.122010.872232.782446.992646.34（2）营业成本的预测在近五年间，比亚迪营业成本与营业收入的变化呈现出很大的相关性，变动的趋势基本一致，营业成本占营业收入的比重大致在73%-83%这个区间，未来由于锂和钴等原材料的价格可能会上升，导致企业的营业成本相应增加，但是基本还是与营业收入保持一定的比值。因为，根据比亚迪近五年来营业成本占营业收入的平均值，来预测未来五年的营业成本。表SEQ表\*ARABIC52016-2020年营业成本增长率会计年度20162017201820192020营业成本761.23857.751087.261069.241262.52营业成本增长率14.46%12.68%26.76%-1.66%18.08%营业收入增长率29.34%2.36%22.79%-1.78%22.59%营业成本/营业收入73.57%80.98%83.60%83.71%80.62%营业成本/营业收入（2016-2020年平均)80.50%营业税金及附加的预测比亚迪的营业税金及附加占营业收入的比值都比较稳定，近五年都维持在1%-2%之间，因此，本文以近五年的平均值来预测后续的营业税金及附加值。表SEQ表\*ARABIC62016-2020年营业税金及附加会计年度20162017201820192020营业收入1034.71059.151300.551277.391565.98营业税金及附加15.1213.2921.4615.6121.54营业税金及附加占比1.46%1.25%1.65%1.22%1.38%营业税金及附加/营业收入（2016-2020年平均)1.39%期间费用的预测根据过去五年的三项期间费用可以看出，比亚迪的销售费用近几年的增加较为明显，这主要是因为近几年公司的迅速发展与扩张，加大了对广告费和售后服务费的支出，而管理费用近几年有所下降，财务费用缓慢增长。总体上来看，这三项费用的占比都比较稳定，因此本文按照近五年的平均数作为预测的依据，分别为3.79%、4.38%、2.09%表SEQ表\*ARABIC72016-2020年期间费用会计年度20162017201820192020销售费用41.9649.2547.2943.4650.56销售费用/营业收入4.06%4.65%3.64%3.40%3.23%管理费用68.4367.8637.641.4143.21管理费用/营业收入6.61%6.41%2.89%3.24%2.76%财务费用12.2223.1429.9730.1437.63财务费用/营业收入1.18%2.18%2.30%2.36%2.40%息税前利润根据上文中对各个项目的预测，可以得出比亚迪公司2021-2025年的息税前利润预测表，如表8所示。表SEQ表\*ARABIC82021-2025年的息税前利润预测表会计年度20212022202320242025营业收入1788.122010.872232.782446.992646.34减：营业成本1439.441618.751797.391969.832130.30减：销售费用67.7776.2184.6292.74100.30减：管理费用78.3288.0897.80107.18115.91减：财务费用37.3742.0346.6751.1455.31减：营业税金及附加24.8527.9531.0434.0136.78息税前利润140.37157.85175.27192.09207.74折旧与摊销的预测从总体上来看，2016-2020年折旧与摊销呈连年上升趋势，这主要是因为企业的固定资产和无形资产增多，其中由于公司近几年来研发的专利权不断增加，导致无形资产摊销额较大。虽然折旧与摊销的绝对值都在增加，但是与营业收入的占比都波动不大，大概都在4%左右。因此，为了简化计算，未来五年折旧与摊销额按营业收入的4.06%来预测。表SEQ表\*ARABIC92016-2020年折旧与摊销会计年度20162017201820192020折旧与摊销70.2870.9294.2596.26123.49增长率29.74%0.91%32.90%2.13%28.29%折旧与摊销/营业收入3.93%3.53%4.22%3.93%4.67%资本支出的预测比亚迪用于固定资产的资本支出呈现先下降后上升的趋势，其资本支出主要用于购买机器设备以及厂房，特别是近两年有较大的增长，主要与比亚迪扩大经营规模有关，新能源汽车的销量不断增加，积极建立新的生成车间以及购买机器设备，导致固定资产资本支出不断增加。从总体上来讲，比亚迪公司近五年的资本支出占营业收入的比重都变动不大。因此，本文以五年的平均占比5.63%来预测未来的资本支出。表SEQ表\*ARABIC102016-2020年资本支出会计年度20162017201820192020固定资产资本支出91.1497.6264.34122.64141.42无形资产资本支出31.8442.4446.4144.6225.03开发支出0.339.9212.843.63-8.62资本支出总额45.0458.2559.6373.2271.92资本支出/营业收入6.63%7.64%2.77%5.74%5.36%营运资本的增加额的预测根据分析可以发现，比亚迪近几年营运资本增加额波动幅度较大，但与营业收入的比值变化不大，因此本文以其占营业收入的比重来预测营运资本的增加额，近五年的平均占比为1.23%。表SEQ表\*ARABIC112016-2020年资本支出会计年度20162017201820192020营运资本0.7823.1313.5810.6251.74营运资本增加额16.222.359.552.9662.36资本支出/营业收入2.30%2.16%0.90%0.23%4.88%自由现金流根据上文的分析和预测，可以得出比亚迪未来自由现金流量的预测表，如下图所示。表SEQ表\*ARABIC12比亚迪自由现金流的预测单位会计年度20212022202320242025一：营业收入1788.122010.872232.782446.992646.34减：营业成本1439.441618.751797.391969.832130.30销售费用67.7776.2184.6292.74100.30管理费用78.3288.0897.80107.18115.91财务费用37.3742.0346.6751.1455.31营业税金及附加24.8527.9531.0434.0136.78二：息税前利润140.37157.85175.27192.09207.74减：所得税21.0623.6826.2928.8131.16三：税后净营业利润119.31134.17148.98163.28176.58加：折旧与摊销32.4842.0143.0052.8051.86减：资本性支出45.0458.2559.6373.2271.92营运资本增加9.8412.7313.0316.0015.71四：自由现金流量96.91105.20119.32126.86140.81（六）折现率的确定折现率反应了企业的投资者对于企业未来收益的期望报酬率，主要包括债权人和公司股东。因此，本文采用加权平均资本成本来计算比亚迪预测期收益的折现率。公式如下：WACC=其中：WACC为加权平均资本成本，D为付息债务价值，E为股权价值，Kd为债务资本成本，Ke为股权资本成本，T为所得税率。（1）资本结构由表格可以看出，2016年到2020年比亚迪的资产负债率呈现下降趋势，权益比重有所上升，公司的资产结构不断优化，且债务比重和权益比重变化都不大。因此使用近五年的债务比重平均值33%作为债务比率；使用五年的权益比重平均值67%作为权益比率。表SEQ表\*ARABIC132016-2020年比亚迪资产负债比重表会计年度20162017201820192020资产总计1450.711780.991945.711956.422010.17负债合计896.611181.421338.771330.41365.63资产负债率62%66%69%68%68%所有者权益554.09599.57606.94626.01644.54权益比重38%34%31%32%32%（2）债务资本成本预测比亚迪贷款主要来源于银行贷款，根据银行五年期的贷款利率，债务成本选取4.75%。（3）股权资本成本的预测表SEQ表\*ARABIC14比亚迪股权资本成本无风险报酬率公司系统风险市场平均收益率股权资本成本3.04%0.789.28%11.23%本文通过资本资产定价模型来预测比亚迪的股权资本成本，公式为：QUOTERe=Rf+β(其中：Rf:无风险报酬率。鉴于长期国债利率的波动幅度较小，通常以政府发行的中长期国债的收益率表示无风险报酬率。但由于未来现金流进行折现采用的是复利计算，而直接选取的国债利率是单利，因此将国债利率进行调整，如下：QUOTERf=n1+n×i-1i为国债票面利率。我国2020年10年期国债利率为3.23%，经过调整后为3.04%。β：评估公司的系统风险系数。采用wind数据库中计算周期为最近60个月比亚迪的β值0.78；Rm：市场平均收益率。取深圳综合指数2011年到2020年10年期间的平均年指数变化率9.28%作为市场期望收益率。（4）加权资本成本确定通过对以上参数的预测，可以得到折现率的预测值：WACC=33%×4.75%×（1-25%）+67%×11.23%=8.69%（七）比亚迪企业价值评估结果新能源汽车是近年来我国发展最快的行业之一，但由于行业周期的限制以及行业竞争进入白热化，加上补贴政策的退坡，后期新能源汽车行业的发展速度将有所放缓。因此最终预测比亚迪在达到稳定状态时的增长率为7%。本文将比亚迪的经营时间划分为两个阶段，第一阶段为详细预测期，预测了2021-2025年的自由现金流，预测得出未来五年的自由现金流分别为89.16亿、89.05亿、92.93亿、90.90亿、92.83亿。第二阶段为稳定期，自由现金流为5492.95亿。表SEQ表\*ARABIC15比亚迪企业价值评估表会计年度基期20212022202320242