“科特估”：产业逻辑与资金驱动

请务必阅读正文之后的重要声明部分分析师：徐驰分析师：张文宇相关报告相关报告投资要点投资要点n一、长期维度：从合作共赢到大国博弈，逆全球化思潮抬头2018年以来世界全球化进程遇阻，贸易保护主义横行。中国与美国之间的关系也逐渐n二、中期维度：“新质生产力”或催生新一轮科技攻坚破和创新，或是承接新质生产力中的“颠覆性，前沿性技术”的重要载n三、短期维度：改革预期催化，重视“科特估”未来外部流动性或持续修复，A股相关板块外资流n四、投资建议：请务必阅读正文之后的重要声明部分-2-专题策略内容目录一、长期维度：从合作共赢到大国博弈，逆全球化思潮抬头 二、中期维度：“新质生产力”或催生新一轮科技攻坚 三、短期维度：改革预期催化，重视“科特估” 四、投资建议 风险提示 图表目录图表1：中国进出口总值占GDP比重（%） 图表2：美国工业与制造业增加值占GDP比重（%） 图表3：美国服务业与研发支出占GDP比重（%） 图表4：美国从亚洲新兴地区、墨西哥进口以及美国国内制造业总产值对比-4-图表5：中国制造业增加值与占GDP比重 图表6：各国制造业增加值占全球比重（%） 图表7：各国高技术产业出口总额CAGR（2008-2021） 图表8：各国研发支出占GDP比重（%） 图表9：2010-2023外商直接投资金额与增速 图表10：2017年以来美国对华加征关税梳理 图表11：“加快发展新质生产力”三大方向 图表12：A股与沪深300央企占比（%） 图表13：A股与沪深300地方国企占比（%） 图表14：“9大未来产业”细分方向 图表15：“一长一主多员”组合的产业链发展协同机制 图表16：2010年以来央国企并购重组事件数量统计 图表17：2010年以来申万半导体指数相对走势（定基100点） 图表18：半导体销售额当月同比增速（%） 图表19：2021年以来申万半导体指数营收与利润增速 请务必阅读正文之后的重要声明部分-3-专题策略一、长期维度：从合作共赢到大国博弈，逆全球化思潮抬头1.1全球化时代下的分工：中美合作共赢二战以后，特别是改革开放以来，和平与发展逐渐成为时代的主题。上世纪图表1：中国进出口总值占GDP比重（%）来源：iFinD，中泰证券研究所在经济与贸易全球化的分工方面，美国等发达国家主要采取“硅谷-华尔街”模式，即将研发、设计与金融等高附加值的服务业留在美国本土，而将制造具有更加低廉的成本和更广阔的市场。通过将制造业中低端产业链移至发展中地区可以有效降低成本，赚取大量财富留存于本土。通过“硅谷-华尔街”199719992001200320052007200920112013201520172019202120002002200420062008201020122014201620182020199719992001200320052007200920112013201520172019202120002002200420062008201020122014201620182020图表2：美国工业与制造业增加值占GDP比重（%）美国美国:制造业增加值占GDP⽐重 美国:⼯业增加值占GDP⽐重22%20%18%16%14%12%10%8%来源：Wind，中泰证券研究所专题策略图表3：美国服务业与研发支出占GDP比重（%）79787776757473727170美国服务业增加值占GDP⽐重美国服务业增加值占GDP⽐重美国研发⽀出占GDP⽐重（右轴）4.003.503.002.502.001.501.000.500.00来源：Wind，中泰证券研究所图表4：美国从亚洲新兴地区、墨西哥进口以及美国国内制造业总产值对比中国等发展中国家在全球分工中主要承接了大部分的中低端制造业职能。请务必阅读正文之后的重要声明部分-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分-5-专题策略图表5：中国制造业增加值与占GDP比重图表6：各国制造业增加值占全球比重（%）除此之外，中国企业在承接制造业环节的同时，也学习了发达地区先进的科学技术与管理理念，形成“后发优势”。中国企业在代工中赚取利润，发展经济的同时，产业链也迎来持续升级。在全球化进程下，中国工业整体实力请务必阅读正文之后的重要声明部分-6-专题策略图表7：各国高技术产业出口总额CAGR（2008-2021）来源：世界银行《世界发展指标2021》，中泰证券研究所；中国数据未包含港澳台数据图表8：各国研发支出占GDP比重（%）来源：Wind，中泰证券研究所阿里巴巴，腾讯、网易等互联网企业大多会选择在中国香港、美国等发达海等国外资本一方面为我国互联网企业进行融资，提供资金支持。另一方面，这类海外资本为我国互联网企业带来了先进的技术，成熟的商业模式与管理经验，帮助企业发展的同时很大程度上带动了我国互联网产业乃至整个互联请务必阅读正文之后的重要声明部分-7-2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320102011201220132014201520162017201820192020202120222023专题策略图表9：2010-2023外商直接投资金额与增速2,0001,8001,6001,4001,2001,000800600400200025%20%5%0%-5%-10%-15%-20%1.2合作共赢转向大国博弈：科技限制进一步加大2018年以来全球化进程遇阻，逆全球化思潮抬头，贸易保护主义横行。中国与美国之间的关系也逐渐从合作共赢转向了大国竞争，贸易摩擦不断加剧，双方之间的竞争日趋激烈。从2018年美国对华大面积加征关税开始，美国采取了一系列措施限制对华高端半导体设备的出口，加剧了中美之间在智能等关键科技领域与中国展开竞争，通过拉拢盟友等方式，利用技术优势请务必阅读正文之后的重要声明部分-8-专题策略图表10：2017年以来美国对华加征关税梳理2017年以来美国对华加征关税梳理美国正式对中国发起“301调查”。所谓的“301调查”源自美国《1974来源：商务部，中泰证券研究所进入大国博弈时代，过去对于以专利为主的尖端科技成果保护将会上升至全方位的科技封锁与打压。过去美国等发达国家为了追求利益最大化，集中分产品的禁运。在这样的背景下，中国需要加快提升产业链韧性和供应链安从安全视角出发，国产替代的战略意义逐渐上升，未来市场或持续扩大。需部分国产替代产品尽管在性能上无法做到世界顶尖，但能够对我国供应链安产替代的战略意义或上升。在欧美相关技术封锁加大的趋势下，国产替代未二、中期维度：“新质生产力”或催生新一轮科技攻坚自去年开始，美国在AI等领域不断突破。OpenAI推出的ChatGPT，生产力。去年以来，美国AI方面的突破及中美相关领域差距的加大，是政策今年在与“颠覆性、前沿性”相关的新质生产力方面加大投入力度的重要背景。请务必阅读正文之后的重要声明部分-9-专题策略两会期间，习总书记在参加江苏代表团审议时强调创新发展”。在当前的宏观环境与政策背景下，发展新质生产力既是今年政图表11：“加快发展新质生产力”三大方向来源：政府工作报告，中泰证券研究所2.1中央企业或是承接新质生产力中“颠覆性、前沿性技术”的重要载体央国企在我国经济中占据重要地位，在能源，电信，金融、军工等重要占有营企业相比，中央与地方国企在我国经济中占据更加核心位置。请务必阅读正文之后的重要声明部分-10-专题策略图表12：A股与沪深300央企占比（%）来源：Wind，iFinD,中泰证券研究所，数据截至2024/5/31图表13：A股与沪深300地方国企占比（%）来源：Wind，iFinD,中泰证券研究所，数据截至2024/5/31从中央角度看，与大国核心科技竞争力密切相关“颠覆性技术、前沿性技术”是中央层面“新质生产力”关注的重点所在。23年底中央经济工作会议提 到：以颠覆性技术和前沿技术催生新产业、新模式、新动能，发展新质生产支撑和标准引领，提升产业链供应链韧性和安全水平。要大力推进新型工业化，发展数字经济，加快推动人工智能发展。打造生物制造、商业航天、低空经济等若干战略性新兴产业，开辟量子、生命科学等未来产业新赛道，广央企科技龙头或是承接“颠覆性、前沿性技术”的重要载体。“颠覆性技术能够支持长期的研发投入和技术创新项目，在颠覆性技术领域进行大规模的变等方面要提前布局。请务必阅读正文之后的重要声明部分-11-专题策略图表14：“9大未来产业”细分方向来源：《新产业标准化领航工程实施方案（2023—2035年）》，中泰证券研究所与央企科技龙头相比，地方国企的资金实力与研发能力相对较弱，无法进行一些尖端科技成果攻关，其发力方向或更偏向于产业链中游的相关部分，发展新兴产业中相对成熟的部分。从地方政府角度看，今年两会江苏代表团重源汽车业务的单独考核”的明确要求，预计今年各地将进一步推进一批低空经济、芯片制造、新能源车、光伏等方面的项目。2.2新一轮国企改革深化或注重打造产业链“链长”企业链长制可以简单总结为由“一长一主多员”组合的产业链发展协同机制，是过去三年国改经验中，国有企业强化产业链供应链支撑和带动作用、强链补请务必阅读正文之后的重要声明部分-12-专题策略图表15：“一长一主多员”组合的产业链发展协同机制来源：知本咨询，中泰证券研究所央企科技龙头或是承接前沿性技术的重要载体，后续或集中围绕央企给予政策与资金等支持，将其打造为产业“链长”。中央经济工作会议提出了“发展和安全并举”的现代化产业体系建设发展导向，重点推动传统产业改造升业竞争优势，为国有企业建设现代化产业体系指明了方向。国有企业在补齐产业短板，锻造产业长板，捍卫我国经济安全、产业安全上肩负重任，未来2.3央国企或开展新一轮并购潮，赋能细分领域龙头企业央国企或开展新一轮并购，赋能相关领域有核心自主可控的关键性技术，能够和央国企龙头形成互补的优质科技型民企。今年以来，央国企在并购重组方面逐渐活跃。对于战略性新兴产业和未来产业来说，并购相关领域具有一定研发实力的龙头企业并进行资源整合能够使得企业快速抢占发展先机，从而在国际竞争中更具优势。国资委研究中心发布的《中央企业高质量发展报请务必阅读正文之后的重要声明部分-13-专题策略图表16：2010年以来央国企并购重组事件数量统计0来源：iFinD，中泰证券研究所业新赛道，因地制宜发展新质生产力，大力培育发展新动与先前国企并购潮所不同，本轮并购将更聚焦于具有一定研发能力或技术三、短期维度：改革预期催化，重视“科特估”政策维度：三中全会“深化改革”预期下，相关科技股风险偏好或显著上升。第二十届中央委员会第三次全体会议，主要议程是，中共中央政治局向中央为确保三中全会圆满召开创造有利条件将是接下来包括经济、资本市场和外内经济形势整体向好，同时尽可能的降低可能的重要风险（如：地产企业债请务必阅读正文之后的重要声明部分-14-专题策略其内容整体或偏向于提振民企与外资的信心。三中全会期间可能会推出包括产业政策发力，市场情绪或出现改善。5月24日国家集成电路产业投资基民币，其规模超过第一期与第二期总和。根据《国家集成电路产业发展推进跨越发展。半导体大基金的落地将对我国半导体产业发展提供有将有效提振市场情绪，半导体板块风险偏好或回升。图表17：2010年以来申万半导体指数相对走势（定基100点）请务必阅读正文之后的重要声明部分-15-专题策略现大幅增长。今年一季度半导体板块营收增速高达19.7%，利润增速高达图表18：半导体销售额当月同比增速（%）来源：Wind，中泰证券研究所图表19：2021年以来申万半导体指数营收与利润增速来源：Wind，中泰证券研究所术升级以及下游需求的持续拉动下，未来半导体板块或出现资金流入，估值四、投资建议过去对于以专利为主的尖端科技成果保护将会上升至全方位的科技封锁与打央企科技龙头或是承接前沿性技术的重要载体，后续或集中围绕央企给予政另一方面，未来央国企或开展新一轮并购