纺织服装-《从优衣库复盘窥见全球服装龙头的成长驱动》

证券研究报告《从优衣库复盘窥见全球服装龙头的成长驱动》盛开（纺织服装行业首席分析师）SAC号码：S0850519100002梁希（纺织服装行业分析师）SAC号码：S08505160700022024年6月12日概要2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图优衣库母公司FASTRETAILING（迅销公司）大事记图公司已跻身全球休闲服饰龙头之列04请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明），图优衣库发展脉络梳理04——迅销公司营收CAGR+165%0优衣库日本收入（亿日元，左轴）优衣库国际收入（亿日元，左轴）其他收——优衣库日本店铺（家，右轴）——4——迅销公司营收CAGR+165%0.公司海外尤其是中国市资料来源：迅销公司公告，海通证券研究所5请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图毛利率稳中有升体现出公司强大的供应链管理能力6请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图迅销公司股价图√√√√√√√√√√√√√√√元）迅销公司市值（十亿日元）2011.12：1485.03迅销公司市值（十亿日元）1998.12：52.871999.12：1103.172012.12：2316.652013.12：4603.6002020.12：9808.632019.12：6894.79迅销公司市值（十亿日2020.12：9808.632019.12：6894.79迅销公司市值（十亿日07请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图迅销公司估值探讨√√√√√√√√√√√√√√√√ 2016年业绩暴雷，原因复杂2）原材料成本上升3）公司涨价策略失败4）暖冬影响2012年起中国市场大获成功，国际扩张战略开始兑现，估值水平快速提升至40倍左右2012-20152016年业绩暴雷，原因复杂2）原材料成本上升3）公司涨价策略失败4）暖冬影响2012年起中国市场大获成功，国际扩张战略开始兑现，估值水平快速提升至40倍左右2012-2015营收CAGR+22%；净利润CAGR+15%度过2016年危机时刻，业绩反弹，估值回升疫情影响，估值下杀2002度过2016年危机时刻，业绩反弹，估值回升疫情影响，估值下杀2002年业绩暴雷，估值迅速下杀，公司归因于过度追求休闲，时尚品味不足连续3年增收又增利，估值连续3年增收又增利，估值回到35倍水平08请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图迅销公司估值探讨√√√√√√√√√√√√√√√√00 2016年业绩暴雷，原因复杂2）原材料成本上升3）公司涨价策略失败4）暖冬影响2012年起中国市场大获成功，国际扩张战略开始兑现，估值水平快速提升至40倍左右2012-20152016年业绩暴雷，原因复杂2）原材料成本上升3）公司涨价策略失败4）暖冬影响2012年起中国市场大获成功，国际扩张战略开始兑现，估值水平快速提升至40倍左右2012-2015营收CAGR+22%；净利润CAGR+15%度过2016年危机时刻，业绩反弹，估值回升疫情影响，估值下杀2002年业绩暴雷，估值迅速下杀，公司归因于过度追求休闲，时尚品味不足连续度过2016年危机时刻，业绩反弹，估值回升疫情影响，估值下杀2002年业绩暴雷，估值迅速下杀，公司归因于过度追求休闲，时尚品味不足连续3年增收又增利，估值回到35倍水平资料来源：Wind，Bloomberg，迅销公司公告，9请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明表休闲服饰同行对比FASTRETAILINGInditexH&MGap海澜之家公司成立时间营业收入（亿美元，近五年均值）营业收入CAGR（近五年）归母净利润（亿美元，近五年均值）归母净利润CAGR（近五年）/归母净利率（近五年均值）直营渠道收入占比（2023年）国际收入占比（2023年）资产周转率（2023年）EV/EBITDA（倍，Forward1Year）公司官网，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明11请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明20世纪90年代以后，日本经济增长与商业销售基本陷入停滞12请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图日本家庭服装和鞋类支出占比逐年下降图日本家庭女装消费均价呈下降趋势0资料来源：Wind，海通证券研究所13请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图百货商店/超市衣服零售额明显下降表休闲服饰企业后来居上领跑日本服装业014请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图日本老龄化加剧，人均GDP增长停滞图日本抚养比上升，年轻人口压力增加 0图优衣库全品类&基本款旨在“让所有人的生活更加丰富多彩”所15请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明16请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图优衣库发展阶段早期践行低价战略0图发展阶段早期收入增长依赖店铺数量扩张0优衣库日本收入（亿日元，左轴）优衣库日本店铺（家，17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图优衣库店铺数量高增的同时百货商店销售持续萎缩图90年代日本便利店数量增长较快018请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明理念行动组织开发和生产理念行动组织开发和生产所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明功翻倍00资料来源：迅销公司公告，海通证券研究所20请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明表携手上游材料龙头东丽集团开发王牌产品图新开大店的同时保持坪效稳中有升产品名称摇粒绒外套HEATTECH推出时间19982003合作伙伴东丽集团（Toray）1）摇粒绒外套柔软舒适，轻便保暖，外观时尚，适合户外叠穿。2）此前摇粒绒服装价格昂贵，主要面向户外爱好者等小众群体。优衣库携手东丽集团，整合美国原材料供应商与中国制衣工厂，成功将摇粒绒外套价格打到1900日元，并提供丰富的配色供顾客选择，大1）利用高科技超细纤维将人体蒸发的水蒸气转化为热能，再将热量牢牢锁进纤维空隙的空气层，以保证发挥持久的隔热效果。同时，独创的编织技术更是让内衣变得更加轻薄，真正实现了“又薄又暖”。产品名称UltraLightAIRism推出时间20092012合作伙伴东丽集团（Toray）1）主打轻便、易收纳的羽绒服，在发挥冬日保暖功能之余，其体积与重量大大减小，既可以叠穿在外套内，也可以折叠成小体积易于收纳。产品被《财富》杂志收入“100个伟大的现代设计”榜单。1）柔软舒适、轻便透气的快干内衣。000资料来源：迅销公司公告，SCMP采购知识分享，北京商报，21请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明砍柴网，优衣库官网，东丽官网，海通证券研究所图本土市场发展逐渐见顶图本土市场营业利润在千亿日元规模上下波动优衣库日本收入（亿日元，左轴）优衣库日本店铺（家000资料来源：迅销公司公告，海通证券研究所22请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图优衣库收入拆分：日本vs国际图优衣库营业利润拆分：日本vs国际优衣库日本营业利润（亿日元）优衣库国际营业利润（亿日元）优衣库日本收入（亿日元）优衣库国际收入（亿日元）优衣库日本营业利润（亿日元）优衣库国际营业利润（亿日元）2023202320232023000资料来源：迅销公司公告，海通证券研究所23请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图优衣库大中华区店铺扩张迅速02014201520160表2014年优衣库大中华区与海澜之家店效对比2014年直营收入（亿元）直营店铺数量（家）店效（万元/年）海澜之家62259.2优衣库大中华区106.93742858.4资料来源：各公司公告，海通证券研究所24请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图优衣库欧美地区店铺数量变化（家）图优衣库亚太地区店铺数量变化（家）00025请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图优衣库欧美地区店铺数量变化（家）图优衣库亚太地区店铺数量变化（家）020112011美国纽约旗舰店法国巴黎旗舰店英国伦敦旗舰店2006美国纽约旗舰店2014德国柏林旗舰店2009200702013中国香港旗舰店2018201120102013中国香港旗舰店201820112010中国台北旗舰店中国上海旗舰店2009新加坡旗舰店菲律宾马尼拉旗舰店0资料来源：迅销公司公告，海通证券研究所26请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明）；图优衣库各地区营业利润率比较8%6%4%2%图优衣库全球旗舰店地段优越，装修大气27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明28请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图我国休闲服饰公司店铺数量远高于优衣库（2023年）图我国休闲服饰公司店效差距大、有待提升（2023年）0直营店铺数量（家，左轴）加盟店铺数量（家0资料来源：各公司公告，海通证券研究所29请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图天猫淘宝TOP10冲锋衣品牌销售额同比增速表国产品牌技术服饰奋起直追 探路者 探路者公司产品名称产品特点海澜之家凉感科技科技冰爽棉面料，加入深海冰贝纤维，抑菌防螨，一触即凉六维弹力舒适微弹面料，辅以特殊梭织结构，轻盈无拘束，动静自如无痕科技采用无缝压胶工艺，轻盈无痕不露线，更体面三防系列特殊黑科技加持，给予衣物防水、防油、防污的硬核实力极光鹅绒拥有面料、绒朵、蓄热、保温等重点功能科技，同时升级可脱卸叠穿方式森马服饰BALA-FIT科技系统防护科技、凉感速干、易打理易去污、蓄热保暖太平鸟WARM-PEACE热感驱动系统一重制暖、二重倍暖、三重锁暖的“三重暖”核心暖感科技理念30请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明表优衣库联名主要类型及卖点总结图海澜之家、森马服饰、太平鸟代表性联名活动联名类型代表动漫IP哆啦A梦经典IP唤起消费者童年回忆，“情怀”买单意愿强；爆火IP话题度强，短期效果显著龙珠间谍过家家浮世绘艺术底蕴赋予服饰设计灵感卢浮宫博物馆上海博物馆大牌/设计师KAWS让消费者以便宜的价格享受到大牌/潮牌产品以及知名设计师的作品UNDERCOVERJWAnderson人物主打粉丝经济，并提供新奇感与话题度巴斯奎特村上春树客，可画，阿里云官网，SocialBeta，各公司公31请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图2023-2028年各国服装零售额预计增长情况图优衣库/海澜之家海外市场收入对比2023年服装零售额（亿元，左轴）20◆◆◆◆0优衣库东南亚、南亚、澳大利亚收入（亿元 2021202232请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明风险提示33本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为