2023年宏观经济与资本市场展望：2024-变与不变

2023年宏观经济与资本市场展望：2024_变与不变一、2023：我们经历的变化沙利文反思经济自由主义陈弊，呼吁建立“新华盛顿共识”4月27日，美国国家安全顾问沙利文在布鲁金斯学会发表演讲，陈述美国“新华盛顿共识”的战略框架。沙利文首先列举了美国当前面临的四大风险，分别包括工业基础掏空、地缘政治格局变化、气候危机和能源转型以及民主平等的衰败。沙利文重点批判了经济自由主义理论的观点，认为自由市场和不受限制的全球化给美国的产业结构、工人利益和竞争力造成巨大破坏，并助长了中国制造业的崛起和中国产业科技的升级。未来美国的战略方向在于国内工业重建和国际经贸关系重建。美国正在重启产业政策，通过了芯片法案和反通胀法案，对国内传统产业和高科技技术、清洁能源和核心矿产产业进行支持，与盟友一起重塑当前不符合美国利益的国际经贸关系，同时对华高精尖技术采取精准封锁。中美脱钩风险：美方继续调整贸易结构，中方多元化外需予以对冲后由于供应链的冲击和国内通胀的干扰，美国对中国进口需求阶段性抬升，中国在全球贸易份额也水涨船高；但是，2023年以来，美国对中国进口需求再度大幅走弱，中国在美国进口的份额自后首度下降；中国在全球的贸易份额基本稳定，外需多元化的效果喜人。尽管对美国外需大幅下降，但过去一年，中国在全球的贸易份额大致稳定，对欧洲、亚洲、非洲、拉美等地的外需挖掘成绩斐然，有效对冲了美国负面影响。原因包括一带一路政策推进、第三方需求承接（俄罗斯等）、产品竞争力提高、后企业加速出海抢单等。中美关系曲折演绎：贸易-科技-政治-金融多维度竞争格局渐变下半年中美关系边际向好，双方均充分展现缓和意愿，但微观层面政策仍有反复。美国官员密集访华显示出双边关系边际改善，并为四季度APEC峰会实现更高层次的领导会晤奠定基础。同时，双方在经贸和投资领域仍时有摩擦，特别是在对华企业制裁方面仍未见实质改善。中期来看，中美关系的发展仍取决于能否在双方底线问题上达成共识，但全方位竞争格局难以发生逆转。除贸易、投资领域脱钩加快外，近年来中美在科技和金融领域合作也有所退坡，例如根据《自然》杂志统计，中美在研究领域合作产出2020-2022年间下降15%。随着2024年美国大选的临近，美国两党仍有动力炒作对华议题，且两党在方向上可能出现更大分歧，中期走势仍存不确定性。价格和利润下行周期已然结束价格周期触底回升。自2021年10月份PPI同比达到高点（13.5%）之后，PPI开启下行周期。至2023年6月份，PPI同比触底（-5.4%），开始修复；2023年8月PPI环比转正，2023年9月PPI同比降幅收窄至-2.5%。高基数与地产回落，PPI同比显著走低，年内PPI同比收窄至-2.0%左右。2022年俄乌冲突，推升原油价格，PPI基数抬升；同时2023年，在地产投资走低的情况下，大宗商品需求受到抑制，PPI改善不及预期。当前经济温和改善，价格气温，预计四季度PPI同比继续改善，年底大概率收窄至-2.0%左右，全年接近-2.9%。2024年二季度末，预计PPI同比转正，改善幅度，与经济修复程度有关。工业企业利润同步改善。随着8月PPI环比转正，8月点单月工业企业利润也同步转正；我们预计四季度，工业企业利润降幅进一步收窄。二、2024：确定的不变外部环境：中美竞争仍是主线，地缘政治扰动或持续中美关系曲折演绎，政治、科技等领域的摩擦仍难避免，大国博弈的基调仍是一段时间内的主线。中美之外的地缘政治扰动，短期也有放大的风险。2022年俄乌冲突爆发至今未缓和，2023年巴以冲突持续升级面临一定失控风险，沙特在与美国的谈判中将增产与安全协议绑定。能源价格仍面临较大的供给端冲击，在全球经济整体缺乏坚实基础的背景下，需要关注潜在风险。地产投资“失速”，土地财政“失锚”，广义财政面临增收与化债难题房地产风险和地方政府债务风险的处置和释放仍是发展中要面临的阶段性任务。尽管地产宽松政策不断加码，但由于周期行业的传导性，当前销售与房价的筑底信号传递到投资端的筑底回升仍需时日。若今年年内销售数据渐有起色，预计明年才有可能看到投资端的回暖。根据各个省市自治区2023年财政预算报告，各省今年政府性基金预算收入总额大致在7.4万亿左右，由于国有土地出让收入占政府性基金收入比重基本在90%，大致可以推算出今年地方政府国有土地出让预算收入目标在6.7万亿左右，基本持平去年同期水平。但从当前数据观察，1-8月国有土地出让收入约2.7万亿，今年总额落在5万亿左右的可能性较高，不仅无法完成年初6.7万亿的目标，更无法达到2021年8.7万亿的历史峰值。展望未来，地产投资增速若仍在负区间徘徊，短期内广义财政将面临扩张难题，部分区域的地方政府可能面临债务率连年上升的压力。货币政策还将以降低融资成本为主线，流动性宽松等待汇率信号2023年货币政策密集发力，两次降息、两次降准。三季度以来，omo和MLF都超额续作，显示央行对于实体经济和流动性的维护。近期受到汇率风险和债券发行的影响，资金面有一定的紧张，但考虑宏观政策的两大主线：扩需求、防风险，都要求货币政策提供较为宽松的流动性环境和适宜稳定的融资利率。因此，央行不存在长期收紧流动性的动机。从历史上观察，在美联储加息周期的末期，我国央行的货币政策操作空间逐步加大。这可能意味着当下货币政策不易受到外部环境收紧的影响，更为关注国内经济增长的压力。2024年还将继续降准降息，幅度可能与2023年类似，即降准50BP，降息20BP左右。三、2024：可能的变化美联储边际转向：停止加息/开始降息是全球市场的关键事件对于全球和国内市场，强美元+高利率的组合并不友好，汇率贬值+资本外流等压制下，新兴经济体往往在经济增长和权益资产表现挣扎。联储本轮快速和大幅加息，是造成目前美债利率和美元指数大幅走高并长期维持的宏观背景；随着通胀的回落、和紧缩滞后效应的显现，联储有望结束本轮加息周期、并与2024年开启降息周期，货币政策的逆转或是利率和美元边际拐点的重要催化剂。拓展多元化外部发展空间，着力实现战略突围全球“逆全球化”趋势抬头，产业链供应链格局调整带来新机遇与挑战。联合国贸发会议《2023年世界投资报告》称，2022年全球外国直接投资下降12%，今年仍面临较大下行压力。根据OECD7月发布的报告，初步估计2023年一季度全球外商投资同比下降25%。“一带一路”倡议推动国际贸易质效双升，带动高水平制度型对外开放。一是中国与“一带一路”及发展中国家贸易占比不断上升。二是持续深入推进重点项目开展，大型项目加速落地，“小而美”项目遍地开花。贸易和投资环境持续优化，推动对外开放再上新台阶。当前我国已签署18个自由贸易协定，其中包括RCEP。外资准入负面清单持续缩短，实现自贸试验区负面清单制造业条目清零。财政政策料更加积极，基建与城中村改造均需增量资金供给随着的结束，今年以来财政政策逐步回归“均值回归”模式，对基建的边际支撑力度减退。由于当前经济复苏动能仍不稳固，保持一定的财政支持强度仍有必要，基建的项目与资金供给力度亟待加强。从项目端看，重大项目投资同比仍在负增长区间。今年以来的专项债项目总投资额度与债券发行进度不算靠前，1-9月的重大项目投资的累计同比增速仍为负，预计2024年部分新增债务限额有望在四季度下达，充分发挥债券资金稳投资稳增长效应。从资金端看，今年的基建资金供给同比下行。基建资金供给的下行与滞后的基建投资增速下行相对应，财政政策有必要利用专项债、特别国债、政金债和长期基建债等形式的工具扩大资金供给，助力明年的基建稳增长工作。增长动力的新变化，结构的升级优化供给端：着产业结构持续升级，新产品快速增长，高端制造、智能产品、绿色产品、信息技术产业等新动能对经济发展的带动有望进一步增强。创新型产业驱动力有望继续增强：装备制造业等高端、智能制造业继续快于整体工业总体，信息技术等现代服务业继续快于整体服务业。绿色转型对经济带动有望继续增强：新能源汽车继续快于整体汽车，充电桩产量继续高速增长，光伏电池、风力发电机组产量继续快于发电机组整体，太阳能、风能发电总量快于发电量整体。人民币汇率或将企稳、资金流动逐渐恢复2024年，人民币汇率企稳的信号的信号越来越多：基本面，经济弱复苏格局确立，政策方面无论是货币流动性还是财政支出和发债，都对宏观经济基本面形成支撑。海外方面，美元指数亦出现见顶信号。资金面，通胀、财政和债务供给、期限结构倒挂等因素都已定价或逐步解决。技术面