第十二章 内部投资的现金流分析课件

第十二章

内部投资的现金流分析第一节内部投资现金流估计的原则一、现金流量的概念所谓现金流量（CashFlow），在企业内部投资决策中指的是一个投资项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。现金流出量（CashOutflows）是指一个投资项目引起的企业现金支出的增加额；现金流入量（CashInflows）是指一个投资项目引起的企业现金收入的增加额；现金净流量（NetCashFlow）指的是由投资项目引起的、一定时期（通常为1年）之内现金流入量与现金流出量的差额；当现金流入量大于现金流出量时，现金净流量为正值，反之，现金净流量为负值。二、现金流量估计的原则在确定投资方案相关的现金流量时，应遵循的最基本的原则是：只有增量现金流量（IncrementalCashFlow）才是与项目相关的现金流量。也就是说，只有那些由于采纳某个项目引起的现金支出增加额，才是该项目的现金流出；只有那些由于采纳某个项目引起的现金流入增加额，才是该项目的现金流入。（一）沉没成本问题有一些看似与投资项目有关的支出不应该作为相关现金流量，沉没成本（SunkCosts）就是典型代表。沉没成本是指在分析时（或之前）就已经支出的资金。项目的未来决策不会改变沉没成本已经流逝的事实。投资决策的现金流分析仅应考虑那些与决策相关的未来成本，沉没成本显然不在此列。例1：某公司在2010年曾经打算新建一个车间，并请一家咨询公司做过可行性分析，支付咨询费用5万元。后来由于本公司有了更好的投资机会，该项目被搁置下来，该笔咨询费用已经入账了。2012年旧事重提，在进行投资分析时，这笔咨询费是否仍是相关成本呢？答：不是。因为该笔咨询费用已经发生，属于沉没成本，不管本公司是否采纳新建车间的方案，都无法收回，与公司未来的总现金流量无关。

（二）不要忽视机会成本在投资决策的现金流分析中，不能忽视投入资源的机会成本（OpportunityCost），机会成本是指该资源最有利的替代用途能够产生的价值，是以其不得不放弃的最大利益作为适当的成本。例2：某投资项目需要使用一处企业当前闲置的设备，不需要任何现金支出，那么是不是意味着该设备在投资项目现金流分析中的现金支出为零呢？答：不是。即使假定该设备没有任何其他的生产用途，但就算卖掉该设备也能收获10万元（最有利可图的替代选项），那么10万元就应该是该投资项目使用这台设备的机会成本，应该作为现金流出量处理。

（三）考虑投资项目对公司其他部门的影响投资项目可能对公司其他部门产生影响，这些影响可能是有利的，也可能是不利的。例如，新项目的产品上市后，企业原有的其他产品的销路可能减少，这一减少效应显然应该考虑。当然，也可能出现相反的情况，若新产品和原有其他产品是互补品，可能存在相互促进的作用，那么也应该将原有产品因为新项目而产生的收入增加考虑进来。

（四）所得税的影响投资项目通常会给企业带来利润，但是更多的利润意味着更多的所得税。因此，在计算增量现金流量时应该考虑因为项目引起的所得税增加。当然，项目引起的成本、费用的增加也会使企业的应税收入减少。也就是说，在内部投资分析时，应该考虑税后现金流量。

（五）对营运资本的影响在一般情况下，当公司开办一个新业务并使销售额扩大后，对于存货和应收账款等经营性流动资产的需求也会增加，公司必须筹措新的资金以满足这种额外需求；另一方面公司扩充的结果，应付账款与一些应付费用等经营性流动负债也会同时增加，从而降低公司营运资本的实际需要。所谓营运资本的需要，指增加的经营性流动资产与增加的经营性流动负债之间的差额。当投资项目的寿命周期快要结束时，公司将与项目有关的存货出售，应收账款变为现金，应付账款和应付费用也随之偿付，营运资本会回到应有水平。通常，在进行内部投资分析时，假定开始投资时筹措的营运资本在项目结束时收回。

（六）原有旧设备的处理有些投资项目，特别是更新重置型项目，涉及到原有旧设备的处理问题。这些旧设备可以在二手市场上转卖，其提供的现金流入量在一定程度上能够抵消一部分新设备的支出。因此，在现金流分析时应考虑旧设备产生的资金来源，当然，在对原有设备处理时，同样不能忽视所得税对现金流量的影响。第二节内部投资决策的相关现金流量一、初始现金流量初始现金流量（InitialCashFlow）是指项目投资开始至建成投入使用之间的现金流量，一般是项目的投资支出。（1）投资在固定资产上的现金流量，包括固定资产的购建成本、运输费用、安装调试费用等。（2）垫支在营运资本上的资金，主要是指为了配合长期投资，用于原材料、在产品、产成品、现金和应收账款等方面的资金。（3）原有固定资产的变价收入和清理费用。如果投资项目是固定资产的更新、改造项目，则初始现金流还包括原有固定资产的变价收入和清理费用支出。（4）其他投资费用，包括与投资项目相关的且不能列入上述几项的费用支出，如职工培训费、谈判费用和注册登记费等。二、经营现金流量经营现金流量（OperatingCashFlow）是指投资项目建成投入运行后，在其整个寿命周期中，由于生产经营而发生的现金流入和现金流出的数量。经营现金流量一般按会计年度计量，它主要包括：经营现金流入、经营现金流出以及交纳的各项税金的支出。例3：FML公司某投资项目的2014年的损益情况如下表所示，试计算该项目的该年度经营现金净流量。营业收入1000000制造成本（不含折旧）500000折旧200000销售和管理费用100000减：成本费用合计800000税前利润200000减：所得税（所得税率25%）50000净利润150000[解答]三、终结现金流量终结现金流量（EndCashFlow）是指投资项目终结时发生的现金流量，主要包括：固定资产的变价收入，项目启动时垫支在营运资本上资金的回收，停止使用的土地的变价收入以及终结项目而发生的清理费用。在计算固定资产变价时，对于固定资产残值形成营业外收入的，需交纳所得税，所以形成的现金流入量为：残值收入－营业外收入×所得税率；对于固定资产残值形成营业外支出的，会抵减部分所得税，所以形成的现金流入量为：残值收入+营业外支出×所得税率。例4：ATL公司为拓展业务，扩大市场份额，拟扩充企业生产能力。假设投资项目需购建固定资产投资600000元，使用寿命为6年，采用直线法计提折旧，法定残值为30000元。现金流预计如下：该项目启动时需要流动资金垫支100000元，在项目终结时可以全部收回；项目终结时固定资产变价能够取得净收入24000元；项目投入运营后，每年可产生360000元的销售收入，年生产成本及经营费用（付现成本）140000元。若该公司适用的所得税率为25%。分析该投资项目的现金流量。[解答]t（年）01……56固定资产投资(1)-600000

流动资金垫支(2)-100000

销售收入(3)

360000……360000360000付现成本(4)

140000……140000140000折旧(5)

95000……9500095000税前利润(6)=(3)-(4)-(5)

125000……125000125000所得税(7)=(6)×25%

31250……3125031250净利润(8)=(6)-(7)

93750……9375093750固定资产变价收入(9)

25500流动资金垫支回收(10)

100000现金净流量(11)-700000188750……188750314250第三节内部投资决策举例一、扩充型投资决策扩充型投资决策是指新建或扩大收入的投资项目，如新建一个车间、购买新的设备等等。例5：根据例4的资料，若ATL公司的资本成本为16%，计算该投资项目的净现值并进行决策。[解答]例6：FML公司准备上马某一项目，投资总额1000万元，该项目工程款自项目启动时开始分5次支付，每年200万元。项目3年后开始投产，寿命期为5年，5年后无残值。投产开始时（第四年初）需要垫支200万元的流动资金，项目结束时可收回。预计该项目每年产生销售收入1000万元，付现成本600万元。设公司所得税率为25%，采用直线法折旧。试估算此项目的现金流量，并用内含报酬率法进行决策（假设该企业资本成本为12%）。[解答]t（年）012345678项目投资(1)-200-200-200-200-200

流动资金垫支(2)

-200

200销售收入(3)

10001000100010001000付现成本(4)

600600600600600折旧(5)

200200200200200税前利润(6)=(3)-(4)-(5)

200200200200200所得税(7)=(6)×25%

5050505050净利润(8)=(6)-(7)

150150150150150现金净流量(9)-200-200-200-400150350350350550二、更新型投资决策更新型投资决策是指为了维持原有的生产经营能力或为了提高劳动效率、节约费用、降低成本而进行的投资，主要表现为对现有固定资产的技术改造或更新。如果更新后，固定资产的寿命周期未发生变化，则一般采用增量现金流量法进行决策；如果更新后，固定资产的寿命周期发生变化，还需要采用平均年成本法。例7：GDL公司为降低生产成本，准备用一台新设备代替旧设备。旧设备原值为100000元，已提折旧50000元，估计还可以使用5年，期满无残值。若现在出售，可得价款40000元。新设备的买价、运费、安装费共需110000元，可使用5年，年折旧额20000元。新设备年经营成本50000元，旧设备年经营成本80000元。假设销售收入不变，所得税率25%，新旧设备均按直线法计提折旧。试用增量现金流法分析现金流量，并用净现值法进行决策（假设公司资本成本为15%）。[解答]时期（年）01～451.初始投资∆-675002.经营现金流量∆(6)+(3)2500025000(1)销售收入∆00(2)付现成本∆-30000-30000(3)折旧∆1000010000(4)税前利润∆(1)-(2)-(3)2000020000(5)所得税∆(4)×25%50005000(6)净利润∆(4)-(5终结现金流量∆100004.现金净流量∆-675002500035000例8：TML公司有一旧设备，工程技术人员提出更新要求，预计有关数据如下表所示（除表中数据差异外，认为其他因素相同）。若该企业的资本成本为15%，试决策是否应该更新设备。

旧设备新设备原值（万元）210220预计使用年限（年）1010已经使用年限（年）40最终残值（万元）1020变现价值（万元）60220年运行成本（万元）7550分析：由于没有适当的现金流入，无论新设备还是旧设备均无法计算净现值和内含报酬率。而且，两个方案的剩余年限不同，也不能直接比较新旧设备的成本。在这种情况下，只能采用平均年成本法，即将寿命周期内所有成本的总现值按分期偿还贷款的方式分摊到各年，得到平均年成本；再比较平均年成本，选择平均年成本较低的方案。[解答]三、项目可行性分析举例可行性分析是投资决策前必不可少的关键环节，主要对投资项目的市场、技术、财务、工程、经济和环境等方面进行精确系统、完备无遗的分析，选定最佳方案，依此就是否应该投资开发该项目以及如何投资，或就此终止投资还是继续投资开发等给出意见，为投资决策提供科学依据，并作为进一步开展工作的基础。其中，财务分析的结论是对投资项目进行投资决策的重要依据，它采用静态分析（非折现方法）和动态分析（折现方法）相结合，以动态为主的办法，采用投资回收期、会计报酬率、净现值以及内含报酬率等财务评价指标判断投资项目在财务上是否可行。例9：锂离子电动自行车项目可行性分析（一）项目介绍目前，电动自行车在我国已经实现了产业化，市场份额达5000亿，电动自行车目前90％是采用铅酸蓄电池，虽然没有一次污染，但有严重的二次污染。社会的进步，城市化的发展急需开发环保的绿色交通工具。锂离子电池技术当前已经比较成熟，其特点是使用寿命长，安全性能比较好，没有一次污染，也没有二次污染。把锂离子电池应用于电动自行车领域，同时采用镁合金材质，其重量仅为铅酸蓄电池电动自行车的1/3，这无疑是一项前景极为广泛的技术。本公司拟上马的锂离子电动自行车项目，既符合国家节能减排的政策，又是轻型代步工具的一次革命，具有良好的市场前景。（二）项目投资预测该项目拟建年产6万辆锂离子电动自行车的生产线，项目建设总投资8000万元，当年即可达到设计生产能力。预计项目生命周期为10年，期末无残值。投产后需投入1000万元的流动资金，可在项目生命周期终结时收回。资金来源预计包括：向商业银行贷款3600万元，贷款利率10%；利用公司内部留存获得5400万元，对于该公司股票，投资者希望的最低报酬率为20%。另外，企业适用的所得税率25%，并希望保持此资本结构。（三）盈利能力预测预计第一年该电动自行车可销售6万辆，出厂价1200元/辆，单位付现成本800元/辆。随后几年，虽然该产品市场规模会逐渐扩大，但竞争也会日趋激烈，预计项目寿命周期内的前5年，销售量、单价和成本能够维持不变；从第6年起，由于技术不断发展，平均出厂价会下降10%，这样仍能够保证每年6万辆的销售量，成本方面由于受到多方因素的影响，只能维持原来的水平。该项目初始投资采用直线法计提折旧，每年折旧成本800万元。（四）项目财务指标分析1.计算银行贷款的税后资本成本以及初始筹资的加权平均资本成本。2.预算该项目各年的净利润。3.预算该项目各年的现金净流量。4.计算该项目的预期投资回收期。5.计算该项目的预期会计报酬率。6.计算该项目的预期净现值。7.计算该项目的预期内含报酬率。8.根据上述财务指标判断该项目的可行性。[解答]第四节内部投资风险的衡量与处置一、内部投资风险的类别在投资项目分析中，项目的风险可以从以下三个层次来分析：第一，项目的特有风险；第二，项目的公司风险；第三，项目的市场风险。对投资项目来说，风险的处置有两种方法：一种是风险调整折现率法，另一种是风险调整现金流量法。前者是扩大净现值模型中的分母，使净现值更稳健；后者是缩小净现值模型中的分子，同样使净现值更稳健。二、风险调整折现率法风险调整折现率法（Risk-AdjustedDiscountRates:RADRs）是将与投资项目有关的风险报酬率加到资本成本或必要报酬率上，构成按风险调整的折现率，并据以进行投资决策的方法。这种方法对于高风险的项目，采用较高的折现率来计算净现值，然后根据净现值的决策准则选择方案。由于折现率的提高，未来现金净流量的现值减少，因此可以使净现值更稳健。特定投资项目按风险调整的折现率为：例10：当前的无风险报酬率为4%，市场平均报酬率为12%。现有甲、乙两个投资项目，预期现金净流量如下表所示，若以无风险报酬率计算净现值，那么甲项目要好于乙项目。不过，甲项目预期现金净流量的不确定性较大，其β值为1.5；乙项目预期现金净流量的不确定性较小，其β值为0.75。试用风险调整折现率法计算甲、乙两个项目的净现值。

甲项目乙项目年数现金净流量现值系数（4%）未调整现值现金净流量现值系数（4%）未调整现值0-4001.0000-400-500