2024年芭薇股份研究报告：化妆品ODM翘楚-战略清晰-向品牌孵化平台迈进

2024年芭薇股份研究报告：化妆品ODM翘楚_战略清晰_向品牌孵化平台迈进1.芭薇股份：深耕美护代工一体化服务，21年起航新战略1.1公司多次前瞻性业务布局，实现收入阶梯式增长公司提供化妆品ODM一体化服务，处于国内第三梯队。公司2006年成立，集美护产品策划、配方研发、规模化生产、功效检测于一体，是行业内少有的具备ODM全托管能力的企业。公司业务范围广泛，涵盖护肤、面膜、洗护、彩妆，在护肤类别积淀尤其深厚，至22年护肤产品备案数量位列国内第二，仅次于科丝美诗（中国）。按营收规模划分，公司处于国内第三梯队。成立至今，公司多次前瞻性业务布局，打破增长瓶颈。公司早在2014年设立“广州鹰远”全资子公司，专注产品创新与配方开发；在2018年外聘陈彪先生组建外贸团队，抢先率先布局海外市场；在2019年设立“悠质检测”全资子公司，成为业内少有的具备CMA、CNAS检测资质和化妆品注册备案检验机构资质（含特殊化妆品人体功效检验检测）的企业；在2021年正式开放运营“创新中心&智慧工厂”，展示从选品、生产、检测至带货的全流程高水平供应链能力，并自21年起启动“服务大客户+聚焦大单品”战略，与优质客户共同成长。体现在财务上，收入阶梯式增长，毛利率持续优异。公司在供应链上的打磨形成下一阶段成长动力，收入端呈现阶梯式增长，21年“大客户+大单品”战略启动当年即显成效，收入同比增长32.5%。新战略导向下，公司20-23年收入CAGR达14.3%，好于科丝美诗（中国）、嘉亨家化、诺斯贝尔等同业公司。20-23年公司毛利率持续处于行业前列，23年得益于原材料价格回落等有利因素，毛利率同比+2.72Pcts。公司21年利润波动浮动较大，主要因产线升级增加折旧摊销。1.2实控人深度参与公司经营，子公司覆盖全产业链实控人担任公司重要管理职位，保证高效决策与战略执行。公司实际控制人为冷群英、刘瑞学夫妇，北交所公开发行及超额配售选择权行使后，持股比例为35.1%，通过一致行动人控制的股份比例为53.6%。实控人家族深入公司管理，其中，冷群英为公司董事长、总经理；一致行动人中冷智刚（冷群英之弟）、单楠（实控人女婿）分别担任公司副总、董事会秘书职务。子公司定位明确，覆盖化妆品代工全产业链。全资子公司广州鹰远、广州智尚、广州壹尚分别定位化妆品配方研发、ODM生产、原料产销；悠质检测、欧利宝两家控股子公司分别主营化妆品功效检测及海外化妆品零售贸易。广州芭薇、浙江芭薇两家全资子公司主营ODM生产，尚未实际开展业务。1.3引进先进设备、打造智能化车间，后续扩产灵活投资先进生产设备，保证成品品质及批次间稳定性。以搬迁新厂为契机，公司在21、22年加大设备端投资，截止至23H1末，主要生产设备的成新率在85%以上。在关键生产环节，公司引进德国EKATO真空均质乳化机、日本美之贺真空均质乳化机等先进设备，实现料体乳化的高精纯度、高细腻度，保证产品的高质量生产和交付。生产车间向智能化、自动化方向升级，减员效果率先显现。化妆品周转速度快，就老客户，一般仅提前1-2周下单，需要代工厂迅速反应，对其供应链管理能力提出高要求。公司自21年起引进智能化软硬件设备和系统，智能制造优势逐步显现，体现在财务上，22年护肤品（除面膜）、面膜产品的单位人工成本均较21年下降，主要因自动化率提升减少用工数量；单位制造费用仍处上行通道，主要因新设备及新生产工艺磨合阶段，同时公司自动化设备投入仍在持续。随着新生产车间达到稳定量产状态，在规模效应和生产效率提升的共同作用下，制造费用有较大的下降空间。产能扩张基础上产能利用率维持高位，募投继续扩产增效，筑强智能制造能力。公司20年产能为8940.00吨/年，21-22年分别新增2575.20吨/年、775.72吨/年至12290.92吨/年，期间产能利用率保持在80%以上。本次北交所募投项目扩产比例为22年末的77.7%，并计划引入全自动水乳/膏霜/面膜灌装机等生产设备，AGV、码垛机器人等配套设备，推动提升整体智能制造水平。新增产线基于现有厂房，建设周期短，主要考虑设备安装及调试等，预计在0.5~1年。后续扩产节奏灵活把握，根据市场需求适时推进。代工生产需要重资产投入，在客户需求规模大幅超过现有产能的前提下，公司考虑继续新增产能。从生产流程看，产能瓶颈主要体现在乳化、罐装环节，相关设备不需要定制化改造，扩产较便利。国内美妆产业存在集群效应，所在区域人工、设备、厂房等充裕，为公司配套客户就近扩产提供良好环境。2.行业壁垒：本土代工厂享供应链红利，研发构筑竞争力化妆品代工处于产业链上游，ODM模式附加值高。化妆品产业链大致分为原材料、制造、品牌、渠道四个环节，代工是产业链分工细化下的产物，帮助解决品牌自主生产中的若干局限。主流代工模式分OEM、ODM两类，OEM仅负责生产，原料及配方由品牌决定，产能同质化竞争；ODM介入产品开发，其中优质厂商能够提供全流程服务，最大化产品附加值。下游高景气+国货崛起驱动，国内代工行业快速发展。在核心消费人群扩大及购买力提升等的驱动下，国内化妆品行业呈高增长态势，成为全球第二大化妆品消费国。其中，国货品牌借电商发展、民族自信心增强之势强势崛起，根据青眼情报数据，23年国货品牌市场份额首次超越外资化妆品，达到50.4%。下游高景气推升代工需求，根据灼识咨询数据，17-21年国内代工行业市场规模CAGR为16.5%，预计21-26年CAGR为10.6%，26年市场规模达到652.8亿元。产业积淀向供应链能力转换，本土代工厂建立创新周期与生产成本优势。21世纪初，海外大牌集中进入中国市场，催生最早一批OEM代工厂，期间本土代工能力不断提升，形成两个方面优势。一是，基于海外配方、产品设计和生产工艺积累，本土代工厂新品开发周期更短；二是，国内化妆品上游在山东、长三角、珠三角形成产业集群，区域内产业配套完善，提供更有竞争力的生产成本。伴随国货品牌从崛起到向中高端进阶，研发实力成为核心竞争要素。国货品牌主要定位大众市场，在营销渠道多样化发展而产品相对同质的情况下，市场竞争日趋激烈。相较来看，中高端市场具备品牌溢价高、客户忠诚度高等特征，头部国货品牌向高端化发展是产业趋势，对比日韩等国，20年中国本土品牌高端市场占有率仅10%，提升空间可观。中高端产品竞争力的起点是品质，在此基础上讲出品牌故事和内核价值。品质是配方、肤感、功效等多个维度的综合，涉及基础研究、皮肤科学研究、配方研究、技术研究等多个学科，高品质背后是完善的研发体系和投入积淀。头部ODM企业是国内化妆品行业三大研发主体之一。按照产业链上各主体研发强度和专利获取情况，国内头部原料商、ODM企业、品牌商（自有产线）是化妆品三大研发主体。①国内原料自主创新代表如华熙生物、中科欣扬、维琪科技等，主要在活性原料上突围；②头部ODM企业能够触及原料和终端需求两端，在资源整合上天然占优，重点研发投向为配方和工艺，逐步向原料延伸，代表性厂商包括诺斯贝尔、芭薇股份、嘉亨家化等；③国货品牌珀莱雅、贝泰妮等，对标国际大牌打造化妆品创新研发体系，领航国货高端化进程。头部ODM企业在部分工艺领域崭露头角，在原料&配方开发方面相对薄弱。产品开发各环节技术难度：原料&配方＞工艺＞设计&包材。本土代工厂在工艺上的技术进步大于原料&配方，如面膜技术、冻干技术、乳化技术等达到或已赶超国际先进水平。原料&配方开发上，本土代工厂研发投入多是对配方的二次组合和升级，对功效活性原料的筛选和自研能力、基础配方研究能力仍在积累阶段。从国际大厂的共性特征看，研发体系建设非一蹴而就，在不断的实践应用及反馈中完善和优化。科丝美诗从一家韩国企业发展成为向中国、欧洲、美国和日本等全球100多个国家输出600多个品牌的全球性企业，成长三步循环为“研究-生产-开发”，通过深入研究消费者需求和市场趋势反哺研发创新，实现技术领先。莹特丽为全球彩妆代工行业标杆，依托本地化战略进行全球范围扩张，其本地化研发中心链接当地需求、资源与自身科研体系，作用一是便于优化原有配方体系；二是便于将当地的创新方案输出到全球。如，瑞士CRB专注奢华质地、高功效及微生态仿生技术；亚洲韩国及中国研究创新技术、发酵技术及热灌工艺等；美洲主要做天然及有机的研究和应用。当前外部环有利于研发积累，加深上下游绑定，本土头部ODM企业迎发展机遇。研发端：本土原料创新步伐加快，在功效原料方面，一方面借合成生物技术在细分领域突围，另一方面挖掘中国特色植物原料资源。原料创新系从源头补齐研发体系短板；政策端：化妆品全产业链监管趋严趋势加强代工厂与品牌商之间的绑定，也驱动小品牌与大型代工厂合作，更好的保证产品安全性和供应稳定性。3.公司优势：供应链稳定性强，产品开发机制专业、成熟3.1硬实力：供应链基础扎实、配置齐全、产线柔性供应链稳定性是代工厂刚需能力，公司竞争优势体现在生产积累、检测能力及柔性生产三个方面。生产基础扎实：公司深耕代工行业近20年，在2019年通过迪士尼、联合利华、屈臣氏审厂认证，生产制造能力获得国际知名品牌认可。根据美修大数据，截至2024年5月24日，公司累计为1095家品牌提供代工服务，位列美修TOP100工厂第1位，累计生产产品总数为1.42万个，位列美修TOP100工厂第2位，多样化的生产经验积累使得公司能够很好应对不同类型客户需求。自有检测能力：子公司悠质检测服务范围涵盖特殊化妆品人体功效检验检测，高度匹配需要美白、防晒、祛痘、防脱发等功效宣称产品的开发需求。同时，自有检测能力将功效评价前置至产品配方开发环节，大幅缩短新品上市备案周期、降低新品开发失败风险。柔性生产能力：①生产运营方面，实现研、检、产、供、销信息化数字化管理，保障客户大批量快速交付需求和小批量、多批次类型需求。②生产制造方面，公司实现从物料购进到成品出库整个产品生产周期内的品质可追溯，保障质量批次的高稳定性。③外协生产方面，公司制定严格的考核管理办法，从供货质量、交期情况、价格优势、服务情况和管理能力等多维度进行评价，并根据考核结果进行分类，指导后续采购。3.2软实力：配方库完善，工艺突出，力补原料短板公司重视研发创新，自研与联合研发并重。公司持续高强度研发投入，近5年研发费用率均在5%以上，位于行业前列。自主创新方面，截至23年末，公司研发团队人数为117名，其中资深工程师40多位，专业背景涵盖应用化工、分析化学、高分子等领域。联合研发方面，公司陆续与法国、日本等技术机构，国内高校机构建立合作关系，充实创新动力。在配方开发及关键工艺环节构筑壁垒，具备个性定制、快速反应能力：①配方技术，多数本土ODM厂商仅具备常规配方能力，公司深入原料作用效果筛选、活性成分复配、膏体五感、安全性等方面，形成有强竞争力的配方储备，截至23年末，拥有自主知识产权的化妆品配方超6000项，111项发明专利中97项与配方相关；②生产工艺，乳化型产品在化妆品各剂型中占比最高，乳化技术是业内的重点研究领域。公司核心技术全部与乳化相关，液晶乳化、D相乳化、微囊等技术水平凸显先进性。基于对配方和工艺的掌握，公司能够紧跟市场需求变化做产品创新，每年约30%~40%的订单需求为新产品。舒缓、修复、抗衰、祛痘等产品功效获得市场高度认可。根据美修大数据，公司共17款明星单品，覆盖水、乳、霜、膏等各种产品形态，产品聚焦舒缓、修复、抗衰、祛痘等功效，获得美修用户的高分评价。募投项目加码原料研发，弥补源头创新短板。公司前瞻推进原料研发工作，截止至23年末，已拥有25项原料类发明专利，且完成“香露兜叶提取物”的化妆品原料备案工作。北交所募投方向“研发中心建设项目”主要涉及对功效原料、植物原料的研发与应用，有助增强公司自主功效原料开发能力，进一步建立产品壁垒。4.短期逻辑：客户驱动，把握国内结构性机会和出海增量4.1国内：锚定功能护肤赛道强运营力品牌，深挖需求消费理念、新兴品牌、渠道营销等共同推动，国内功能性护肤需求大增。国内年轻群体对护肤理念逐渐转向功效、安全和舒缓，成为“成分党”主力，2017年左右薇诺娜等玩家借助电商渠道、私域流量等增强消费者认知，行业快速增长。19年起新兴及新锐品牌抓住抖音、快手等渠道红利接力成长，至2021年行业规模业绩在320亿元以上。科学、精准护肤持续发酵，护航功能性护肤市场增长，预计新锐品牌是主推动力。经历各大品牌对成分宣传后，消费者态度更加理性，开始寻求精细化功效护肤。此外，科技发展为消费者带来皮肤检测、个性化定制等服务，科学护肤趋势也在上升。预计至25年国内功能性护肤市场规模将达542亿元，20-25年CAGR为18.6%。分品牌看，新锐品牌在消费者洞察、消费者沟通及营销上占据天然优势，成为市场主要推动力量。公司主动锚定功能性护肤赛道强运营品牌，确立大客户+大单品战略。新兴品牌生存周期短，通常能够成长为新锐品牌的企业分两大类，一是具备医研共创优势；二是具备代运营或社媒基因。公司立足自身优势主动对接后者需求，形成强强联合模式。自21年起公司倾斜资源，逐步实施“服务大客户、聚焦大单品”战略，20-22年服务客户数量稳步下降，20-23年前五大收入占比提升。重构品牌与代工厂之间关系，公司与客户共生成长，形成较好盈利能力。新兴品牌起盘阶段试错成本高，而爆品逻辑是行业主要打法，公司用大单品切入帮助公司渡过创业生存期，再通过品类拓展及产品升级等不断加深合作黏性。与HBN、仁和匠心等的合作是较好范例：HBN：公司在深圳护家成立之初即进入代工，视黄醇系列是公司为其量身定制的产品系列，2019年上市的HBN-视黄醇紧塑赋活晚霜、HBN-视黄醇塑颜精华乳等发展为HBN明星单品，带动品牌整体高速成长，22年及23年HBN线上（淘宝、天猫、抖音、京东）销售额分别突破15亿、20亿大关。目前公司与HBN的合作范围扩大至熊果苷系列产品、玻尿酸产品等，约占HBN30~40%的代工份额。对公司而言，因配方锁定，公司享有较高的毛利率水平。仁和匠心：公司经过多轮打样与品质效果输出后进入代工，2021年为品牌开发的植物复合净颜洁面乳、二裂酵母肌底修护精华水、二裂酵母肌底修护精华乳三款产品成为明星单品，2021年、2022年及2023年1-6月合计销售收入占品牌总收入比重分别为88.1%、96.0%及95.0%，截至目前仍是品牌全渠道推广重点单品。公司定价权虽不占优势，但规模效应下与仁和集团合作分摊约400万制造费用，具有明显的经济效益。“代工赋能品牌”经验释放灯塔效应，吸引娇润泉、温博士等优质品牌合作。需求之外，行业监管趋严推高化妆品进入门槛，也迫使更多的新兴品牌选择大型代工厂，公司完整的服务体系及成功案例建立品质口碑，助力吸引同类型客户。根据公司公告，23年公司新增十余家重点服务客户，以电商及运营平台为主，其中娇润泉、温博士在抖音渠道放量迅速，24Q1GMV分别攀升至抖音美护类第5、8位，单4月娇润泉排名升至第3位。4.2国外：绑定SKINTIFIC，做深印尼、向周边复制扩张SKINTIFIC在印尼市场快速崛起，新晋护肤黑马。SKINTIFIC致力于向亚洲年轻女性提供优质的护肤产品，产品线基本覆盖个护全品类。品牌在21年进入印尼市场，入驻TIKTOK、Shopee、Ladaza等平台，通过本土化创新+差异化营销迅速成长，获得23年TIKTOK印尼小店销售额榜单冠军，5款产品进入TIKTOK印尼销售额榜TOP10。23年布局线下，在雅加达开设品牌旗舰店，并入驻屈臣氏、丝芙兰、BeautyHAUL等美妆集合店，进一步拓展品牌力影响力及市场份额。公司为SKINTIFIC开发两大爆品，品牌母公司跃升为23年第一大客户。公司选品及开发思路紧贴印尼市场“清爽”、“祛痘”两大需求痛点，定制开发的两款产品SKINTIFIC-神经酰胺屏障保湿霜（30g）、SKINTIFIC-艾草祛痘泥膜（55g）经社媒及电商平台裂变式传播后快速打开市场，实现销量与口碑双丰。21-23年SKINTIFIC母公司（广州蜚美）收入贡献CAGR达1174.3%，23年成为公司第一大客户。据公司公告，公司亦成为SKINTIFIC主要代工厂，约占广州蜚美30%的代工份额。人口红利及电商发展为核心驱动，印尼美护市场仍具备高增长动能。印尼具备年轻人口红利，22年平均年龄为29.8岁，加之较快的经济增长预期及女性“悦已”理念觉醒，为化妆品渗透提供良好环境。渠道上，Shopee、TikTokShop、Lazada等电商平台的发展和普及带动化妆品线上化进程，现美妆护肤为主流电商第一大品类。据谷歌、淡马锡和贝恩联合发布的《2021年东南亚数字经济报告》预测，至25年印尼互联网经济GMV达1460亿美元，21-25年CAGR为20%。印尼市场品牌集中度低，SKINTIFIC线上线下提升空间可观。印尼本土品牌原生供应链相对落后，而国际美妆集团定位东南亚非核心市场，主推旗下大众产品线，如22年印尼市占率第1护肤品牌为Pond’s（联合利华旗下），近5年市占率下降5pcts，整体市场格局分散。SKINTIFIC在渠道端大有潜力：线下仍是印尼美护销售主战场，品牌自23年起发力线下；线上Shopee、Tokopedia等电商平台占主导地位，24年2月TIKTOK完成Tokopedia收购，助力品牌势能扩张。输出印尼经验+产品本地化创新，SKINTIFIC品牌在其他东南亚市场突围可期。东南亚互联网经济蓬勃发展，美护产品线上化是共