电力设备和新能源行业市场前景及投资研究报告：电力设备板块一枝独秀漫长景气周期

证券研究报告

行业动态报告电力设备板块一枝独秀，进入漫长景气周期——电力设备和新能源行业现状深度盘点发布日期：2024年5月12日摘要

核心要点：我们综合新增在建工程、新增固定资产、资本开支现金流状况、行业需求预测及确定性打分等多维度分析，得出结论：在2024-2025周期，电力设备（出海、国内、电源等），全球户储（当前除欧洲），全球大储，处于景气象限，在此区间内精选标的胜率较大；锂电、光伏、欧洲户储当前基本面已经处于L型底部位置，锂电可能于2024Q4-2025Q2行业供需形势出现极大改善，光伏在前两个季度产能投放和资本开支力度较大，重点关注产业链价格底部的需求弹性，这一方向挑选标的需要紧密跟踪行业格局结合估值进行精选，同时也需要有较强的择时能力。海风与氢能，空间最大，但需求的有一定的不确定性，板块可能会有波动，后续需要紧密跟踪政策等各项因素对于需求的直接作用。

电新板块现状盘点综述：电力设备行业景气一枝独秀，需求持续且确定，新能源部分产业链扩产已有所放缓，供需形势将在2025-2026年得到大幅度改善

从收入层面来看，2023年电新板块收入分化，Q1光伏、锂电、储能等板块由于产业链降价，收入同比下滑，电力设备板块量增价稳，收入同比增长10%。

盈利能力方面，光伏由于产业链价格大幅下降，尤其是主材利润空间承压，导致Q1毛利率、净利率大幅下降，其他板块盈利能力整体保持平稳。

我们综合新增在建工程、新增固定资产、资本开支现金流状况、行业需求预测及确定性打分等多维度分析，得出结论：在2024-2025周期：

电力设备（出海、国内、电源等），全球户储（当前除欧洲），全球大储，处于景气象限，在此区间内精选标的胜率较大；

锂电、光伏、欧洲户储当前基本面已经处于L型底部位置，锂电可能于2024Q4-2025Q2行业供需形势出现极大改善，光伏在前两个季度产能投放和资本开支力度较大，重点关注产业链价格底部的需求弹性，这一方向挑选标的需要紧密跟踪行业格局结合估值进行精选，同时也需要有较强的择时能力。

海风与氢能，空间最大，但需求的有一定的不确定性，板块可能会有波动，后续需要紧密跟踪政策等各项因素对于需求的直接作用。摘要

电力设备：多维度需求旺盛，海外业务起量增利；业绩保持高增，盈利能力上行

需求端：需求多因子同步驱动。1）网内：电网投资增长提速，主干网+特高压+配网均有增长趋势，预计2024年将继续加大电网投资规模、增速可能继续提升。2）海外：电网升级改造/建设已成全球重要议题，全球电力设备需求高企。全球新能源增长+电网升级改造/建设的大趋势下，海外需求将持续向好；总体供需偏紧。

2023年报&2024Q1季报：业绩保持高增，盈利能力上行，海外业务起量增利。网内/网外/海外多维需求向好，核心公司营收稳健上行，业绩保持较高增速。一次设备、电表类公司盈利能力明显抬升，主要由于高毛利产品增加（高电压/海外/纯设备类等）、降本增效的推进、原材料价格下行等多方面利好因素叠加所致，海外业务起量增利。

投资建议：我们认为，需求侧往往成为行业周期启动的决定性因素。需求多元化的企业弹性更大。

1）网内：主干网+特高压&柔直+配网向好，平高电气、许继电气、思源电气、等；

2）海外：变压器（切入欧美/亚非拉拓展好/上游核心零部件）+电表：金盘科技、思源电气、华明装备等。

储能：大储维持高景气、户储回暖势头明显

我们认为今年全球大储需求旺盛有望超预期增长，户储出货筑底明确、回升趋势明显。推荐量增利稳的大储PCS环节、海外需求旺盛的集成环节，关注库存周期底部需求复苏的户储环节。产业链方面：

储能电池：碳酸锂价格节后有所回升，稳定在11万元/t左右，储能电芯价格稳定在0.35元/Wh以上。电池类公司Q1已无大量减值计提，需求较旺情况下电池出货量、稼动率环比有明显提升，二三线公司大多已实现扭亏。其中户储电池出货、盈利能力环比提升明显，判断后续随着需求释放，量、利有望进一步好转。

逆变器（户储）：Q1逆变器出货筑底明确，并网逆变器已率先改善，户储方面，除欧洲外逆变器增长良好，欧洲仍有一定库存，预计Q2末出货有望恢复增长。摘要

PCS（大储）：Q1处于传统淡季，营收、出货同比持平或微增，但订单增速较高，Q2有望高速增长。PCS价格已相对稳定，毛利率则因降本有所提升。

集成：海外市场仍为主要盈利点，美国并网数据高增、电网阻塞有望缓解，中东、拉美等地区大项目频频，将给出海集成商带来较大业绩弹性，国内市场订单集中在国央企，盈利能力相对较弱。

投资建议：（1）大储是增长最为确定的环节：建议关注电池龙头、集成龙头宁德时代、阳光电源；大储PCS为最受益方向，建议关注盛弘股份、上能电气、禾望电气；（2）户储Q2去库完毕、需求恢复确定性高：建议关注德业股份、固德威、禾迈股份、昱能科技等。

风电：下游开工差致出货低迷，海缆维持高盈利，其他板块盈利能力短期承压，二季度有望迎来明显边际改善

装机&招标：1-3月风电新增并网规模15.5GW，同比增长49%，并网高景气，数据有一定滞后；2024年1-4月新增风机招标27.04GW，同比下降4.64%，其中陆风24.4GW、海风2.6GW，相对低迷；

量：受陆海风开工低迷的影响，24Q1整体板块出货量同比下滑或不及预期；

利：海缆板块保持高盈利能力，行业格局相对稳定；塔筒、铸锻件、叶片等板块受行业调价、大规模转固增厚折旧等影响，单位盈利周期性表现明显；主机板块毛利率逐步筑底。

投资建议：持续长期看好国内外海风高成长性，建议关注东方电缆、中天科技（通信组覆盖）

、大金重工、天顺风能、海力风电、泰胜风能；陆风&出海：受益消纳转好&分散式风电，陆风装机预期提升，结合各家企业出海占比，建议关注日月股份、中际联合（机械组覆盖）、金雷股份。摘要

锂电：底部业绩和预期已经形成，锂电估值修复持续推进

需求端：电动车和储能双向推动下锂电行业25年以前保持约25%的需求增速，30年以前保持16%的复合增速；

供给端：24Q1行业需求环比回调下各环节产能利用率底部已过（Q1行业整体处于30%-50%的产能利用率），龙头公司底部业绩已经确立，前期上涨反应了市场对板块EPS预期修正；展望后续，板块的核心矛盾仍是供需关系，由于22/23年的在建工程处于历史高位，24年预计全行业新增转固产能约25-40%，行业各环节从24Q4起将迎来需求增速消化供给增速，政策加持下行业出清有望加速，板块具备格局优化估值上行的机会，推荐宁德时代、尚太科技、科达利等。

光伏：主材盈利承压，辅材盈利能力相对稳定

终端需求：1-3月累计新增装机46.74GW，同比增长36%，我们维持2024年国内260GW+装机预期，对应同比增速20%。Q1组件出口同比增长27.4%，欧洲需求持续回暖，亚非市场实现同比高速增长。全年光伏需求有进一步超预期可能（目前我们预计组件需求660-690GW）。

硅料再次探底带动产业链价格下行，主产业链从2023Q4起毛利率下降明显，辅材产业链由于出清较早毛利率基本维持稳定。考虑当前硅料价格已经触及绝大部分硅料企业现金

成本，预计硅料价格底部位置会在Q2出现。随着产业链盈利恶化，Q1起行业资本开支强度明显下降，行业扩产节奏逐步回归理性。

投资建议：1）辅材：组件排产提升的背景下，玻璃、胶膜等环节具备一定盈利弹性，看好行业龙头企业福莱特、福斯特等，以及受益于地面电站放量的中信博。2）0BB以及其他TOPCon相关新技术趋势：设备端看好奥特维等，材料端看好宇邦新材。3）产业链价格见底后赔率较高且具备长期竞争力的个股：关注一体化组件晶澳科技、隆基绿能、横店东磁，逆变器龙头阳光电源、德业股份，以及TOPCon电池企业仕净科技、钧达股份等。摘要：行业排序：电力设备（出海）、全球户储供需格局及需求确定性较强

我们对各板块未来的需求增速预期做出一定假设，并结合我们此前测算的各板块供给增速，并对各板块的需求增速确定性进行评估。整体来看，电力设备出海链、全球户储（除欧洲）、大储板块供需情况较好且需求确定性较强。海风、氢能等供需格局较好，但需求增速需要观察政策落地与执行情况。锂电、光伏、欧洲户储供给增速仍然高于需求增速，但需求确定性较好。

从行业排序上我们认为电力设备（出海）>全球户储（除欧洲）>大储>电力设备（国内）>海风>锂电>氢能>光伏>欧洲户储>陆风。图、从供需层面以及需求确定性角度来看，电力设备（出海）>全球户储（除欧洲）>大储>电力设备（国内）>锂电>氢能>风电>光伏>欧洲户储>陆风需求确定性打分2电力设备-出海（思源、海兴、金盘、伊戈尔等）电力设备-国内（南瑞、西电、平高）锂电（宁德、亿纬、科达利等）大储全球户储（除欧洲）-逆变器（阳光、盛弘、上能）欧洲户储-逆变器（固德威、锦浪、禾迈等）光伏（通威、晶科、隆基等）1（德业）陆风需求增速-供给增速0（金风、三一、运-40%-20%-10%-5%5%10%20%40%达等）海风（东缆、大金、中天等）氢能（华光、冰轮、华电重工等）-1-2数据：Wind，中信建投*注：海风、氢能、陆风需求受国内政策影响较大，需求增速与政策落地及实际执行情况强相关，存在一定不确定性。6电新板块重点公司估值普遍处于合理位置表、电新板块重点公司估值表（亿元）（*表示wind一致预期，红色表示我们根据四象限策略的精选标的）行业组件市值（亿元）

公司名称

2023A

2024E

2025E

PE-24

PE-25行业市值（亿元）

公司名称

2023A

2024E

2025E

PE-24

PE-25行业电池市值（亿元）

公司名称

2023A

2024E

2025E

PE-24

PE-251436.8493.1239.81026.0542.0508.5590.733.5隆基绿能

107.5

30.042.033.422.147.924.212.534.214.810.89.7531.2206.8545.0193.8225.51869.2277.7138.7230.61583.0234.0175.7420.2204.483.5东方电气

35.50

40.7平高电气

8.16

11.7思源电气

15.59

20.348.314.625.68.113.017.726.828.530.523.722.819.019.211.014.221.323.922.120.916.616.315.813.217.316.115.922.715.725.113.211.911.212.110.621.69211.6283.5516.670.7宁德时代

441.21

513.7

587.8

17.915.717.89.1组件组件晶澳科技

70.4横店东磁

18.220.419.2结构件前驱体正极科达利

12.01

12.5华友钴业

33.51

42.015.957.02.622.712.3硅料通威股份

135.7

57.3

106.0

17.9振华新材

1.03当升科技

19.24星源材质

5.76容百科技

5.810.69.37.27.5117.9

27.5华明装备

5.42金盘科技

5.056.87.4硅料大全能源

57.629.326.638.41.335.232.844.92.218.519.115.426.115.411.720.921.618.129.618.513.416.012.514.29.415.415.513.215.013.311.614.416.815.021.012.99.9正极236.4142.0156.4432.4436.0223.3270.575.411.19.425.419.820.922.538.99.621.315.115.315.318.88.3胶膜福斯特18.527.6电源设备10.289.416.78.5隔膜玻璃福莱特71.84

79.0正极10.228.223.227.020.02.5胶膜海优新材*

-2.3隔膜恩捷股份*

25.27

19.2天赐材料

18.91

11.2贝特瑞

16.54

23.3许继电气

10.05

12.2光伏

银浆银浆94.5聚和材料帝科股份宇邦新材中信博4.43.91.53.54.36.17.1电解液负极四方股份

6.27海兴电力*

9.827.377.66.76.712.014.6焊带40.31.92.8负极杉杉股份*

7.65中科电气

0.4214.40.418.813.5支架144.4104.7447.6131.3229.941.26.78.6逆变器阳光电源

94.40

109.0

120.0

14.5负极188.4

30.1设备英杰电气5.87.0电动车逆变器逆变器逆变器逆变器逆变器户储锦浪科技*

7.79固德威

8.5210.49.113.610.926.49.022.519.318.828.821.444.618.516.714.915.213.229.4电解液负极259.6424.6111.2306.3366.8812.2106.277.1新宙邦*

10.11

12.8璞泰来*

19.12

26.1德方纳米*

-16.36

5.7湖南裕能*

15.81

12.0中伟股份*

19.47

23.4亿纬锂能

40.50

60.617.433.011.320.928.278.63.620.316.319.625.415.713.436.013.014.612.220.837.910.330.114.912.99.9硅片TCL中环

34.215.17.121.310.223.13.5电池片电池片接线盒铸件钧达股份爱旭股份8.27.6正极德业股份

17.91

22.317.22.6正极14.713.010.329.59.6通灵股份*

1.611.89.8禾迈股份

5.12昱能科技

2.20派能科技

5.16上能电气

2.86盛弘股份

4.03禾望电气

5.02科华数据*

5.08科士达*

8.45鹏辉能源*

0.437.13.93.35.55.56.18.010.04.3前驱体电池128.4139.3110.6298.4313.663.5日月股份大金重工4.84.310.39.813.116.416.532.019.06.65.3塔筒8.5储能146.7101.591.65.9导电剂结构件电池天奈科技

2.97祥鑫科技

4.07珠海冠宇

3.44尚太科技

7.23通合科技

1.03永贵电器*

1.01华光环能

7.41航天工程

1.873.05.910.19.21.51.89.92.4塔筒海力风电

-0.9金风科技

13.3东方电缆

10.011.825.313.14.76.7大储7.78.1风机11.823.913.514.314.710.615.59.3148.1111.831.117.111.61.98.7海缆16.59.6大储7.7风电负极9.6主轴海缆主机塔筒塔筒金雷股份4.1大储90.48.1充电桩充电桩电解槽电解槽16.428.69.380.4起帆电缆*

4.2三一重能

20.15.67.111.312.58.4大储121.8131.8126.210.012.55.8342.071.723.36.827.38.668.62.4户储泰胜风能天顺风能2.98.0101.571.610.93.1氢能大储23.1193.912.517.011.4数据：Wind，中信建投注：带*为Wind一致预期7目录01.

电新板块综述：电力设备景气度较高，部分行业扩产已有所放缓02.03.持仓数据：持仓向绩优行业龙头集中，电力设备超额收益显著但依然低配电力设备：多维需求旺盛，业绩保持高增；重点关注网内增量+出海产业链04.

储能：大储维持高景气、户储回暖势头明显05.

风电：一季报利空落地，海风蓄势待发，静待招标开工催化06.

锂电：底部业绩和预期已经形成，锂电估值修复持续推进07.

光伏：主材盈利承压，辅材盈利能力相对稳定08.

总结：09.

风险提示电新板块综述：电力设备景气度较高，部分行业扩产已有所放缓营收：24Q1风电、电力设备收入同比正增长，其他板块同比回落

从年度增速来看，2023年新能源板块中大部分子行业保持量增价稳状态，收入保持正增长，仅锂电（扣除宁德）负增长，其余板块同比均增长，其中储能收入弹性最大，同比增速达到45%。

从24Q1来看，新能源板块中仅风电、电力设备同比实现正增长，其中电力设备同比增速10%，其余板块大部分同比负增长，预计主要是因为产品价格下降。表、2023年新能源板块除锂电（不包含宁德）外均同比增长，储能收入弹性最大，24Q1来看电力设备、风电收入增长更为稳健（亿元）2018347618481734343201941662028212240320205139211830075082021734137863419636202212412658132721032209610653286202313829610834931496241111354009同比11.4%-7.2%6.8%变化光伏锂电(扣除宁德)风电储能45.0%15.0%6.6%电力设备氢能128282914218491606897180310171304宁德时代29645850322.0%21Q1131667021Q2166784721Q3187799321Q42153125898522Q12277130167722Q23019156074822Q33345178477522Q437571936107241123Q13116147760523Q223Q33573164489823Q424Q1

24Q1同比

24Q1环比变化光伏锂电(扣除宁德)风电3650148691934901501107145425211197621269501225798-19.1%-18.9%2.5%-27.8%-20.2%-42.0%-40.8%-37.3%-33.7%-24.9%630878919储能101145168214136201270309371361-13.0%10.0%-0.2%电力设备氢能314451418600402516483695456594561800188246245336220265259321226291278340宁德时代1922492935704876439741183890100210541062-10.4%数据：Wind，中信建投10毛利率：Q1光伏毛利率压力较大，其他板块整体平稳

从年度变化来看，2023年电力设备、光伏、风电、锂电（除宁德）板块毛利率同比下降，主要系部分产品价格下跌，产业链利润空间收窄，而氢能、储能板块毛利率实现同比增长。

从24Q1来看，光伏行业毛利率同比大幅下滑，主要原因在于主产业链价格大幅下跌，产业链利润留存规模下滑，其余板块Q1毛利率基本保持平稳。表、2023年光伏、锂电（除宁德）、风电、电力设备毛利率同比下滑，24Q1光伏下滑较为明显，其他板块基本稳定201820.3%18.2%17.7%27.1%26.4%23.7%32.8%201921.5%18.9%17.3%28.1%26.6%25.7%29.1%202020.4%19.5%18.0%27.8%25.4%23.2%27.8%202120.8%20.4%18.4%25.6%24.5%21.9%26.3%202222.2%18.0%16.3%28.2%23.6%23.5%20.3%202320.4%15.3%15.0%30.6%24.5%24.3%22.9%同比变化光伏锂电(扣除宁德)风电-1.8pct-2.7pct-1.3pct+2.4pct+0.9pct+0.8pct+2.7pct储能电力设备氢能宁德时代21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1

24Q1同比

24Q1环比变化光伏20.8%

21.4%

21.9%

21.1%

22.1%

21.8%

23.1%

21.5%

24.5%

21.2%

20.7%

15.5%

14.6%

-9.9pct

-0.9pct锂电(扣除宁德)

21.2%

21.2%

20.3%

19.3%

20.8%

19.2%

16.6%

16.7%

14.6%

14.9%

16.1%

15.5%

14.8%

+0.2pct

-0.7pct风电储能电力设备氢能19.8%

19.4%

18.0%

16.9%

19.0%

17.7%

15.8%

14.0%

17.4%

15.9%

15.0%

13.0%

16.3%

-1.1pct

+3.3pct29.9%

27.2%

27.4%

20.8%

28.1%

26.0%

29.1%

28.4%

32.1%

30.9%

32.6%

27.6%

33.9%

+1.8pct

+6.2pct23.9%

25.6%

24.1%

24.5%

21.6%

24.8%

24.6%

23.3%

23.3%

25.4%

26.0%

23.6%

24.6%

+1.4pct

+1.0pct22.1%

22.6%

22.8%

20.5%

22.4%

23.6%

23.4%

24.2%

22.5%

24.7%

25.5%

24.0%

23.3%

+0.8pct

-0.7pct27.3%

27.2%

27.9%

24.7%

14.5%

21.8%

19.3%

22.6%

21.3%

22.0%

22.4%

25.7%

26.4%

+5.1pct

+0.8pct宁德时代数据：Wind，中信建投11净利率：Q1电力设备板块及锂电龙头净利率表现亮眼

从年度变化来看，2023年光伏、风电、锂电板块净利率同比下降，而储能、氢能板块净利率实现同比增长。

从24Q1来看，光伏、风电、储能净利率同比分别下降11.2/2.7/3.6个pct，锂电、电力设备、氢能板块净利率相对稳定，锂电龙头净利率同比实现提升。表、Q1风电、储能、电力设备净利率亮眼，光伏、锂电、氢能净利率承压20186.3%5.7%4.9%2.6%7.4%5.8%11.4%20196.9%4.4%5.3%1.4%8.0%8.3%10.0%20208.0%5.8%6.5%10.9%8.7%7.5%11.1%20218.3%9.1%6.4%8.1%8.8%7.1%12.2%202211.0%8.0%6.3%11.9%8.7%7.4%9.4%20238.3%4.1%4.2%12.2%9.8%6.6%11.0%同比变化光伏锂电(扣除宁德)风电-2.7pct-4.0pct-2.2pct+0.2pct+1.1pct-0.8pct+1.7pct储能电力设备氢能宁德时代21Q121Q28.8%9.9%7.2%5.8%11.3%9.1%21Q310.1%10.1%7.0%9.6%9.1%21Q46.3%8.1%3.4%2.3%7.5%4.9%22Q122Q222Q322Q423Q113.5%

10.9%4.1%7.3%23Q223Q323Q40.4%2.0%1.2%6.1%8.8%1.4%24Q1

24Q1同比

24Q1环比2.3%

-11.2pct

+1.9pct变化光伏锂电(扣除宁德)风电10.3%8.4%8.7%21.5%7.2%6.8%11.4%

11.5%

12.5%9.0%6.3%3.5%8.9%4.8%3.9%10.0%9.7%7.5%7.1%7.8%3.1%9.1%7.9%9.4%10.0%

10.0%10.7%

10.1%7.7%5.8%5.4%5.9%3.2%4.6%-0.9pct

+1.3pct-2.7pct

+3.4pct储能电力设备氢能15.2%

12.2%

15.5%

16.4%

12.7%11.9%

-3.6pct

+5.9pct7.9%2.3%8.2%7.8%11.5%

10.7%8.8%8.5%7.1%+0.4pct

-0.2pct-0.7pct

+5.7pct8.2%9.6%9.9%宁德时代10.2%

10.2%

11.2%

14.4%10.4%9.7%11.1%

11.0%

10.9%12.2%

13.2%

+2.1pct

+1.0pct数据：Wind，中信建投12经营性现金流：23年锂电大幅改善，24Q1备货期板块现金流出为主

从2023年全年情况来看，锂电板块经营性现金流改善较为明显，预计主要系产业链去库，导致2023年大部分公司存货金额减少。

2024Q1新能源大部分板块经营性现金流为负，预计主要与Q1处于全年备货周期有关。表、Q1光伏板块经营性现金流同比-871.5%，锂电同比+18.2%（亿元）201828667102176385113201957011630463102901352020578175232761221071842021570140205199010742920221613381211152819220231866612152159257109928同比15.7%1531.4%25.5%38.0%-8.6%变化光伏锂电(扣除宁德)风电储能电力设备氢能19.7%51.7%宁德时代61221Q1-73-22-129-31-7021Q2185168-3-111714821Q37526373-482921Q4408121289501749514222Q1-22-47-219-27-67-217122Q2553714224842511622Q3413-13-491846287322Q466426347952185935223Q153-53-20011-73-2621023Q263718412794823Q33831846835923Q4793297272662236740224Q1

24Q1同比

24Q1环比变化光伏锂电(扣除宁德)风电-236-95-198-244-542.6%

-129.8%-79.2%-0.7%-132.0%-172.9%储能电力设备氢能-321.3%

-135.7%-105.2%-15.7%35.3%-98.3%-145.2%-29.4%-131103416135156-30284宁德时代数据：Wind，中信建投13资本开支：Q1新能源大部分产业链资本开支同比下滑

2023年光伏、储能保持较高资本开支增速，锂电板块资本开支强度出现一定下降。

2024Q1新能源板块大部分产业链资本开支金额同比均下滑，仅景气度较高的电力设备板块实现了资本开支的正向增长，行业扩产意愿有所减弱。表、Q1电新大部分板块购置固定资产、无形资产支付的现金同比下降（亿元）201845422619339525466201950425925229615496202056228426538737813320219455713347371824382022142210784261119120232133951441172107105336同比50.0%-11.8%3.6%54.8%17.7%33.3%-30.3%变化光伏锂电(扣除宁德)风电储能电力设备氢能79482宁德时代21Q117382551022158921Q21961226117621Q325414676182121Q429221814227193013122Q123522874161522Q232226394212522Q337630610834182011022Q423Q142625495381923Q223Q35232181214728218523Q424Q1

24Q1同比

24Q1环比变化光伏锂电(扣除宁德)风电48828115040332247219410440252671128412247363340219086-5.8%-25.2%-9.5%1.1%-43.5%-33.1%-29.6%-17.9%-32.8%-40.8%5.6%储能电力设备氢能3824207129.2%-19.9%-32.3%2111215106191161813125105宁德时代1258067数据：Wind，中信建投14在建工程：光伏在建工程增速较高，其他板块增速明显放缓

从各板块在建工程情况来看，光伏在建工程同比增速最高，23年全年达到48.9%，24Q1达到47.4%，主要系23年Q3之前产业链景气度仍然较高，行业供给放量目前仍在一定惯性。其他板块中锂电（除宁德）在建工程增速偏高但也已明显放缓，宁德在建工程已基本度过最高峰，风电、储能、电力设备、氢能在建工程规模相对平稳。表、光伏及锂电行业（除宁德）在建工程增速较高，其他板块及宁德在建工程增速明显放缓（亿元）20184161521582835581620194141972082643602020204452172873251925820216373682524259833102022851885338696497354202312671106365695574250同比48.9%25.0%7.9%-0.8%-14.8%-23.9%-29.3%变化光伏锂电(扣除宁德)风电储能电力设备氢能宁德时代21Q1465锂电(扣除宁德)

23821Q2524279231465510715521Q3546316254425110121521Q422Q161345425448648328922Q222Q322Q485188533869649735423Q123Q21112115836178739632723Q31376122938877749930723Q41267110636569557425024Q1

24Q1同比

24Q1环比变化光伏637368252425983655595263556893676744292597710038996410073566764100324142111883866947.4%18.0%8.2%12.2%7.5%5.6%0.6%13.2%5.2%4.8%风电储能电力设备氢能250385976563.5%6278262-3.2%-22.3%-19.0%宁德时代310375数据：Wind，中信建投15融资：电力设备融资需求较低，光伏Q1融资规模仍然较大

2023年电新板块筹资现金流净额显著下滑，其中光伏、锂电、风电、储能板块同比下降35.1%、70.7%、59.6%、71.1%。

24Q1电新板块筹资现金流净额显著改善，光伏、锂电、风电、储能筹资活动产生现金流净额显著转正。表、板块间融资规模出现分化，光伏融资规模高于其他板块（亿元）2018143241109232019252231119-92020288343154232021704818187150-5386202210871798480112-232023574525194166-33-9同比-47.2%-70.8%-59.6%48.2%-光伏锂电(扣除宁德)风电储能电力设备氢能9-71-8-313418-4-宁德时代7042374237823147-82.1%21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q1同比

24Q1环比光伏111.5108.850.890.7295.0217.2492.8114.8322.6156.0420.0278.5-51.7276.4105.8-70.9546.1223.630.0%回正锂电（扣除宁德）210.1400.1361.6340.4520.3575.5118.122.5-19.7%894.5%风电60.812.32.335.527.275.942.914.467.8-36.66.3156.426.34.6119.842.391.942.37.4112.20.046.5124.7-10.923.0108.8-22.3-20.6-13.18.379.745.126.9-19.186.6-41.018.0-28.30.4137.332.6-0.2195.2%-73.9%-98.0%73.6%2.7%回正81.0%-储能电力设备氢能-41.6-28.232.219.1-32.0-5.8-2.77.0101.4114.9-9.124.245.9-13.5153.939.955.0回正回正宁德时代2.587.0127.3495.553.6-1.3数据：Wind，中信建投16固定资产同比：宁德产能增速明显下降，24Q1光伏、锂电放缓

从固定资产同比增速来看，2023年及2024年Q1宁德固定资产同比增速明显下降，其他板块2023年仍保持增长，2024Q1锂电、光伏固定资产同比负增长。表、Q1电新固定资产同比增速有所放缓（亿元）2018201931.31%30.05%13.19%1.94%5.59%3.95%50.48%2020202118.44%35.09%17.54%40.69%1.88%202233.67%40.73%15.93%43.92%-3.54%11.86%115.80%2023同比变化光伏锂电(扣除宁德)风电23.92%37.35%15.60%2.89%19.81%28.05%14.90%22.31%1.39%37.50%41.97%21.54%59.52%12.08%13.39%29.55%23Q3+3.82pct+1.24pct+5.61pct+15.60pct+15.63pct+1.53pct-86.25pct储能电力设备氢能4.68%23.91%40.82%21Q29.86%12.66%10.25%110.36%宁德时代21Q121Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q424Q1

24Q1同比

24Q1环比变化光伏锂电(扣除宁德)风电16.8%

28.8%

23.9%

24.8%

33.7%

29.6%

32.4%

37.4%

35.4%

35.2%

35.0%

37.5%

33.0%44.0%

38.1%

54.2%

35.1%

39.1%

40.9%

44.9%

40.7%

49.3%

37.5%

38.4%

42.0%

34.9%

-14.4pct17.1%

27.9%

19.6%

17.5%

20.4%

13.1%

18.2%

15.9%

14.1%

15.6%

18.5%

21.5%

22.4%36.6%

23.3%

52.4%

40.7%

51.0%

47.5%

49.6%

43.9%

49.5%

55.7%

52.3%

59.5%

48.5%-2.4pct-4.5pct-7.0pct+0.8pct-11.0pct+8.3pct-1.0pct储能电力设备氢能2.2%6.8%2.1%16.7%2.4%6.3%1.9%2.4%-1.2%-1.7%-3.5%0.1%3.5%9.3%12.1%

10.1%

+10.0pct

-2.0pct-1.1pct

-2.3pct10.3%

26.7%

17.8%

20.5%

11.9%

12.2%

17.2%

18.0%

13.4%

11.1%宁德时代22.6%

53.2%

85.2%

110.4%

171.0%

147.5%

133.3%

115.8%

71.7%

65.1%

40.3%

29.5%

18.5%

-53.2pct

-11.0pct数据：Wind，中信建投17股权融资：融资收紧下，2023-2024年板块股权融资规模显著放缓

8月27日，证监会宣布IPO、再融资新政，要求阶段性收紧IPO节奏；对大额再融资实施预沟通机制；对破发、破净、经营性业绩持续亏损、财务性投资比例偏高的上市公司，适当限制其融资规模及间隔；严格要求上市公司募集资金投向主营业务，严限多元化投资。

新能源板块融资高点出现在2022年，光伏和电动车板块2022年融资规模均创历史新高。自2023年融资收紧以来，以光伏、电动车为代表的新能源板块股权融资规模快速收缩。图、光伏、电动车板块股权融资主要集中在2022年（亿元）图、2023-2024年板块股权融资规模显著放缓（亿元）融资-2020融资-2021融资-2022融资-2023融资-2024待发行再融资16003500300025002000150010005001400120010008006004002000融资-2020融资-2021电动车融资-2022电力设备融资-2023融资-2024待发行再融资氢能0储能电动车电力设备风电光伏氢能储能风电光伏数据：Wind，中信建投数据：Wind，中信建投18供给测算：光储锂25Q1前供给增速预计30%，宁德及其他板块增速较低

我们采用“在建工程+固定资产”的单季度新增值表征不同企业每个季度实际的新增在建工程规模，并假设行业整体转固周期在1年左右，以测算未来1年内各板块新增固定资产以及对应的同比增速分别是多少。

从模拟结果来看，未来1年内光储以及锂电（宁德除外）的固定资产增速保持在30%左右，宁德以及其他板块增速较低，供给增速明显放缓。图、光储锂（宁德除外）25Q1前固定资产同比增速30%左右，其他板块固定资产增速较低光伏锂电(扣除宁德)风电储能电力设备氢能宁德时代100%80%60%40%20%0%光储及锂电（宁德除外）定资产同比增速在30%左右，其他板块以及宁德固定资产同比增速相对较低。24Q2-25Q1固21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2E24Q3E24Q4E25Q1E-20%数据：Wind，中信建投19持仓数据：持仓向绩优行业龙头集中，电力设备超额收益显著但依然低配2024Q1电新行业机构持仓占比小幅回升

Q1机构新能源机构持仓占比小幅回升，从2023Q4的8.8%回升至Q1的9.5%，其中增幅较大的包括：锂电-宁德时代4.07%(+1.1pct)、光伏-阳光电源1.01%(+0.21pct)、电力设备0.9%(+0.16pct)；降幅较大的板块包括：锂电-隔膜0.08%(-0.13pct)、锂电-电解液0.22%(-0.16pct)、光伏-组件0.9%(-0.18pct)。图、Q1宁德时代、阳光电源、电力设备持仓占比提升幅度较大储能电力设备光伏-硅片锂电-隔膜风电-海风风电-零部件光伏-设备锂电-正极风电-主机光伏-阳光电源氢能光伏-电池光伏-辅材光伏-硅料锂电-负极光伏-其他逆变器锂电-其他电池光伏-组件锂电-电解液锂电-宁德时代电新重仓总市值占比20%18%16%14%12%10%8%电新重仓总市值占比-剔除阳光、宁德17.9%20.0%15.0%10.0%16.8%14.7%15.6%17.0%13.8%

13.9%12.7%10.6%11.7%16.0%11.2%8.7%7.6%6.6%15.3%15.3%8.0%7.5%8.2%15.0%5.9%3.6%3.7%3.5%3.8%3.8%5.0%0.0%13.1%12.9%11.8%9.8%9.5%8.8%8.8%7.8%7.3%6.3%6%4.0%3.9%3.8%3.7%3.7%4%2%0%2019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q4

2020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4

2021Q1

2021Q2

2021Q3

2021Q4

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q1数据：Wind，中信建投21机构持仓向绩优行业龙头集中：宁德时代、阳光电源显著超配图、Q1机构持仓继续向优质资产集中，宁德时代、阳光电源持仓显著超配储能

电力设备

风电-海风

风电-零部件

风电-主机

光伏-电池

光伏-辅材

光伏-硅料

光伏-硅片

光伏-其他逆变器

光伏-设备

光伏-阳光电源

光伏-组件

锂电-电解液

锂电-负极

锂电-隔膜

锂电-其他电池

锂电-正极

氢能

锂电-宁德时代100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%锂电-宁德时代锂电-宁德时代

锂电-宁德时代2.9%7.2%6.9%锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代

锂电-宁德时代

锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代

锂电-宁德时代锂电-宁德时代18.2%19.6%锂电-宁德时代22.6%锂电-宁德时代23.5%20.9%21.9%锂电-宁德时代

锂电-宁德时代24.8%24.8%26.7%27.4%27.0%28.3%27.2%29.6%锂电-宁德时代33.4%33.7%35.4%43.0%光伏-组件27.9%光伏-组件光伏-组件33.4%光伏-组件光伏-组件32.8%光伏-阳光电源19.5%18.4%光伏-组件光伏-组件光伏-组件1.7%光伏-组件光伏-组件光伏-阳光电源光伏-组件21.3%光伏-组件光伏-组件光伏-阳光电源18.9%15.2%光伏-组件光伏-阳光电源30.7%光伏-阳光电源光伏-组件光伏-组件18.5%12.8%12.3%光伏-阳光电源光伏-组件21.6%22.4%1.6%19.1%光伏-阳光电源光伏-组件光伏-组件光伏-组件6.0%光伏-阳光电源9.5%光伏-阳光电源2.2%6.9%光伏-阳光电源

光伏-阳光电源18.9%21.5%21.7%14.7%光伏-阳光电源7.3%光伏-阳光电源1.2%光伏-阳光电源8.6%光伏-辅材光伏-组件18.7%光伏-阳光电源4.8%7.3%9.0%0.9%光伏-阳光电源0.9%光伏-阳光电源

光伏-阳光电源10.6%2.0%光伏-阳光电源

光伏-阳光电源3.0%2.6%光伏-辅材光伏-辅材6.4%6.2%光伏-辅材光伏-辅材3.0%3.6%光伏-辅材3.0%光伏-辅材3.5%光伏-阳光电源4.2%光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材3.5%光伏-辅材1.4%光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材2.6%光伏-辅材4.4%电力设备光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材6.6%电力设备3.7%3.7%光伏-辅材5.1%电力设备光伏-辅材5.3%5.8%电力设备5.1%电力设备3.7%电力设备电力设备电力设备电力设备1.8%4.9%电力设备电力设备电力设备3.4%光伏-辅材4.2%电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电2力.8设%备电力设备3.1%3.4%9.2%7.9%9.4%3.7%8.5%9.5%8.3%2.9%1.8%4.6%6.4%6.0%4.2%3.7%4.6%4.7%4.8%3.8%2.7%2.6%2019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q4

2020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4

2021Q1

2021Q2

2021Q3

2021Q4

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q1100%80%60%40%20%0%锂电-宁德时代

锂电-宁德时代

锂电-宁德时代

锂电-宁德时代锂电-宁德时代

锂电-宁德时代

锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代

锂电-宁德时代

锂电-宁德时代

锂电-宁德时代

锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代

锂电-宁德时代锂电-宁德时代锂电-宁德时代12.7%11.4%11.1%14.5%锂电-宁德时代16.3%17.4%16.6%17.9%16.7%15.2%15.6%16.4%17.3%16.5%19.7%19.5%18.5%19.3%18.4%19.8%22.9%光伏-组件光伏-组件光伏-组件光伏-阳光电源

光伏-8阳.7光%电源

光伏-9阳.1光%电源光伏-组件光伏-8阳.5光%电源

光伏-8阳.7光%电源光伏-组件光伏-组件光伏-组件光伏-组件光伏-组件光伏-组件光伏-组件光伏-组件7.1%1.1%光伏-组件光伏-组件光伏-组件光伏-组件11.2%1.0%1.2%光伏-组件光伏-组件光伏-组件13.7%13.0%12.7%12.5%11.7%10.2%光伏-组件光伏-阳光电源

光伏-阳光电源

光伏-阳光电源

光伏-阳光电源

光伏-阳光电源光伏-阳光电源光伏-阳光电源光伏-阳光电源11.3%13.8%光伏-组件12.2%14.1%0.9%0.9%光伏-阳光电源12.5%光伏-阳光电源10.4%光伏-阳光电源

光

伏1-

1阳.4光%电源13.1%光伏-阳光电源3.0%3.7%光伏-辅材光伏-辅材0.9%光伏-阳光电源2.6%2.7%2.6%3.0%2.7%光伏-辅材1.4%12.2%光伏-阳光电源光伏-阳光电源2.7%3.2%2.0%5.2%5.1%光伏-辅材光伏-辅材2.5%2.9%6.2%2.6%3.1%6.0%5.4%光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材6.8%光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材7.8%7.7%光伏-辅材7.6%7.9%光伏-辅材光伏-辅材光伏-辅材7.7%7.8%7.9%7.6%光伏-辅材7.1%8.1%7.4%7.4%7.1%6.5%电力设备电力设备7.8%电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备22.8%22.2%电力设备电力设备20.9%19.5%19.7%电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备电力设备15.0%11.1%12.5%13.8%15.5%12.4%10.2%12.0%9.8%8.7%9.3%10.2%8.4%10.0%9.0%8.2%2019Q1

2019Q2

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2020Q1

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2024Q1数据：Wind，中信建投22电力设备2024Q1年超额收益显著，但依然是显著低配板块

新能源企业市值占比基本维持稳定，但重仓股持仓结构在往绩优龙头集中，其中宁德时代为全球动力电池龙头，上下游议价能力较强，盈利稳健，阳光电源为全球逆变器龙头，份额稳定，盈利能力强，布局大储行业获得远超行业增速，两者均在年报预告中表现出超出市场预期水准。图、持仓占比：2024Q1宁德时代、阳光电源显著超配，电力设备、风电零部件、光伏辅材、氢能显著低配15%10%5%2023Q220%15%10%5%2023Q312.3%17.0%5.7%2.8%4.6%1.1%1.3%1.4%0.8%1.5%0.3%0.7%

电力设备板块23年以来重仓股占比持续提升，一方面，24电网投资超预期，特高压建设规模维持高位，带动主网头部公司增长确定性强；另一方面，全球电力设备进入上行周期，海外尤其一次设备需求旺盛，出海打开市场空间；板块防御属性较强，但仍处于被大幅度低配状态，主要系市场关注度低，存在认知差，Q2已有提升。0%0%-0.2%-0.3%-1.6%-0.3%-0.4%-0.3%-0.4%-1.1%0.0%-3.2%-2.1%-2.3%-3.3%-0.5%

-0.7-%0.7-%0.7%-1.3%-0.6%-2.4%-5%-10%-2.9%-1.3%-1.8%-5%-10%-2.5%-2.3%-3.6%-6.5%-6.1%储电风风风光光光光光光光光锂锂锂锂锂氢锂储电风风风光光光光光光光光锂锂锂锂锂氢锂能力电海电零电主伏电伏辅伏硅伏硅伏其伏设伏阳伏组电电电负电隔电其电正能电宁能力电海电零电主伏电伏辅伏硅伏硅伏其伏设伏阳伏组电电电负电隔电其电正能电宁设设备备风部机池材料片他备光件解极膜他极德风部机池材料片他备光件解极膜他极德件逆电液电时件逆电液电时变源池代变源池代器器23.2%

光伏和电动车板块从2023年开始逐步低配，主要系产能扩张速度较快，市场竞争加剧，单位利润承压。20%15%10%5%2023Q425%20%15%10%5%2024Q117.2%6.0%

风电海风板块受益高成长性，行业超配，但零部件、主机相关标的由于陆风业务占比较高，成长性偏弱，因此低配。7.0%2.0%1.6%1.0%0.6%0.2%1.5%0%0%-0.4%-0.9%-1.7%-1.2%

-1.0%-0.9%-1.4%-0.1%-0.7%

-0.7-%0.5%-0.1%-5%-10%-2.2%-4.1%-2.3%-4.0%-0.8%-1.7%-2.8%-1.5-%0.9%-1.8%-5%

-1.6%-6.0%-2.0%-4.1%

氢能行业尚处于产业导入阶段，营业收入体量较小，且部分标的尚处于一级市场，板块可容纳资金有限，因此当前低配。-3.3%-2.3%-4.0%-5.3%-10%储电风风风光光光光光光光光锂锂锂锂锂氢锂储电风风风光光光光光光光光锂锂锂锂锂氢锂能力电海电零电主伏电伏辅伏硅伏硅伏其伏设伏阳伏组电电电负电隔电其电正能电宁能力电海电零电主伏电伏辅伏硅伏硅伏其伏设伏阳伏组电电电负电隔电其电正能电宁设设备备风部机池材料片他备光件解极膜他极德风部机池材料片他备光件解极膜他极德件逆电液电时件逆电液电时变源池代变源池代器器数据：Wind，中信建投23Q1重仓股个股变化情况

Q1重仓股增持较多的公司为：德业股份、福斯特、时代电气、宁德时代、许继电气、中天科技、阳光电源、高科；

Q1重仓股减持较多的公司为：新宙邦、固德威、珠海冠宇、杰普特、恩捷股份、泰胜风能、星源材质、天赐材料。图、Q1重仓股增持较多的公司为德业股份、福斯特、时代电气、宁德时代、许继电气、中天科技、阳光电源、高科Q4末重仓

Q1末重仓

Q1重仓持股Q4末重仓

Q1末重仓

Q1重仓股证券简称

股持股总市

股持股总市持股总市值值（亿元）

值（亿元）变动（亿元）Q4末持有

Q1末持有

Q1持有基Q4末持有

Q1末持有

Q1持有公证券简称证券简称证券简称

持股占流通持股占流通

占流通股比基金数基金数金数变化公司数公司数司数变化股比(%)

股比(%)变化(%)6.184.73宁德时代阳光电源中天科技德业股份福斯特1204399701522497123993189853福莱特时代电气福斯特1193730394939361638121126826211812121212109德业股份中天科技尚太科技福斯特时代电气阿特斯思源电气宁德时代钧达股份许继电气帝尔激光珠海冠宇五洲新春杰普特星源材质金雷股份泰胜风能金盘科技新宙邦16.104.1622.288.8911.887.183.075.9119.4014.922.564.072.143.905.444.093.590.690.532.8714.260.59宁德时代阳光电源中天科技福斯特思源电气三星医疗德业股份许继电气815.33218.6017.7317.9754.0934.5419.755.471104.69273.1742.5638.0069.7247.4229.3310.2630.893.79289.3654.5724.8320.0315.6212.889.584.794.243.68持213727244283237191421233125293747股7.774.11持持持占股有5148有3.973.20流总基公449147德业股份许继电气高科通0.112.96市金司股值增时代电气三星医疗125240增3.122.79比增加加83763011911159363529增17.3012.820.772.112.091.78加最最加最多多三星医疗钧达股份时代新材晶盛机电大金重工星源材质捷佳伟创泰胜风能恩捷股份固德威最多福莱特许继电气隆基绿能石英股份恩捷股份晶盛机电TCL中环泰胜风能固德威多26.650.1158832592.471.60时代电气晶澳科技TCL中环珠海冠宇天赐材料星源材质天合光能隆基绿能固德威151515688875057709512222265248691925-29-29-30-36-39-44-48-51-70-93-11-11-11-12-17-18-18-19-21-267.80-5.66-6.62-