派林生物-000403.SZ-血制品头部企业大股东陕煤赋能空间大-20240422-华源证券

证券研究报告生物医药派林生物(000403.SZ)派林生物(000403.SZ)2024年04月22日投资要点：买入（首次覆盖） ——血制品头部企业，大股东陕煤赋能空间大投资要点：证券分析师李强证券分析师S1350524040001liqiang01@研究支持 联系人 李强S1350524040001liqiang01@市场表现：

385502023100020232023-25即派斯菲科+新疆德源进入采浆爬坡期2025能将会得到体现，公司长期成长性较为明确。112023为频繁，行业集中度提升确定性较强。采浆量持续上行。1）公司目前拥有3813个（其中11个建设完成等待验收），派斯菲科19个（其中15个在采，4个建设完成等待验收），德源6量方面，公司2023上半年采浆量近550吨，预计2023年有望突破1000吨，将进入千吨级相关研究 股价数据：股价数据：2024419收盘价（元） 30.00

血液制品第一梯队。此外，考虑派斯菲科有多个建浆站有望在近几年陆续投产，未来采浆量弹性显著。2）陕煤集团入主有望赋能：陕煤集团作为陕西省最大国资企业之一，实力雄厚，我们期待后续陕煤赋能给公司带来的边际变化。20243补充协议：1）2202662220286212）200/200（通原料血浆及特免原料血浆），7/500/500600/年，则再专项奖励5006盈利预测与估值：我们预计公司2023-2025年分别实现营业收入23.3、29.2、33.7亿元，同比增长率分别为-3.2%、25.4%、15.2%，实现归母净利润分别为6.1、7.7、9.2亿元，同比增长率分别为3.2%27.119.6%PE362924（陕煤成长性较强，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：市场竞争加剧的风险；采浆量增长不及预期的风险。年内最高/最低（元）年内最高/最低（元）31.25/17.49基础数据：2023基础数据：2023930总股本(亿股) 7.33总资产（亿元） 82.45净资产（亿元） 71.29每股净资产（元） 9.74市净率PB 2.24请务必仔细阅读正文之后的免责声明

2021 2022 2023E 2024E 盈利预测与估值营业总入（万元民币） 1,972 2,405 2,329 2,920 盈利预测与估值同比增率（） 87.8 22.0 -3.2 25.4 15.2毛利率（） 46.1 52.1 52.5 52.7 52.8归母净润（万元民币） 391 587 606 771 922同比增率（） 110.3 50.1 3.2 27.1 19.6每股收（元民币/股） 0.53 0.80 0.83 1.05 1.26ROE（） 6.2 8.5 8.1 9.3 10.1市盈率 52.94 28.33 36.27 28.52 23.85投资案件投资评级与估值2023-202523.3、7.7、9.2亿元，同比增长率分别为PE362924公司相当，但考虑公司实控人变为陕西省国资委（陕煤，未来赋能空间较大，且目前处于业绩快速增长期，成长性较强，首次覆盖给予“买入”评级。关键假设考虑到考虑公司采浆量未来几年有望持续高增长，且吨浆利润还有较大改善空间，我们对公司未来盈利预测如下：2023-2025年公司业务营收同比-3.2%/+25.4%/+15.2%，毛利率分别为52.5%/52.7%/52.8%。投资逻辑要点公司采浆站主要由“广东双林+哈尔滨派斯菲科+新疆德源“三部分组成，目前合39家，2023上半年采浆量接近550吨，预计2023超过1000吨，从采浆站数量或采浆量来看，派林生物均处于行业头部水平。2023年初，陕煤集团成为公司第一大股东，我们判断2023-25年，派林生物将进入内生加速（即派斯菲科+新疆德源进入采浆爬坡期2025年之后陕煤集团赋能将会得到体现，公司长期成长性将十分明确。核心风险提示市场竞争加剧的风险；采浆量增长不及预期的风险。目录煤团公实，赋空大 5利测估值 5图表目录图1：2014-2023年公司营收及增速情况 5图2：2014-2023年公司归母净利润及增速情况 5表1：派林生物盈利预测 5表2：可比公司估值表 6表3：合并损益表 6表4：合并现金流量表 7表5：合并资产负债表 7陕煤集团为公司实控人，赋能空间大2727202023公司233336.1同比增长4.2%，在20222023202320241.1~1.3同比增长100%-1302023Q1业绩基数图1：2014-2023年公司收及增速情况 图2：2014-2023年公司母净利润及增速情况302520151050营业收入（亿元） YOY

100%80%60%40%20%0%-20%

76543210归母净润（元）

300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%资料来源：，华源证券研究 资料来源：，华源证券研究盈利预测及估值考虑到公司采浆量未来几年有望持续高增长，且吨浆利润还有较大改善空间，我们对公司未来盈利预测如下：2023-2025年公司业务营收同比-3.2%/+25.4%/+15.2%，毛利率分别为52.5%/52.7%/52.8%。表1：派林生物盈利预测2020202120222023E2024E2025E营业收入（百万元）1049.941971.732405.192329.002920.453365.81yoy14.67%87.80%22.00%-3.17%25.40%15.25%毛利率48.82%46.07%52.10%52.50%52.70%52.80%毛利（百万元）512.58908.381253.831222.691539.021777.08血液制品收入（百万元）1042.51966.472395.592319.412910.863356.22yoy14.80%88.60%21.80%-3.18%25.50%15.30%毛利率48.45%46.04%52.13%52.50%52.70%52.80%毛利（百万元）505.14905.331248.821217.691534.021772.08其他业务收入（百万元）7.445.279.599.599.599.59毛利（百万元）7.443.055555资料来源：，华源证券研究我们预计公司2023-2025年分别实现营业收入23.3、29.2、33.7亿元，同比增长率分别为-3.2%、25.4%、15.2%，实现归母净利润分别为6.1、7.7、9.2亿元，同比增长率分别为3.2%、27.1%、19.6%。当前股价对应的PE分别为36、29、24倍。我们选取天坛生物、博雅生物、华兰生物和卫光生物作为可比公司，公司估值水平与可比公司相当，但考虑公司实控人变为陕西省国资委（陕煤），未来赋能空间较大，且目前处于业绩快速增长期，成长性较强，首次覆盖给予“买入”评级。表2：可比公司估值表代码公司简称市值（亿元）2024/4/19归母净利润（亿元）2023A/E 2024E2025E2023A/EPE2024E2025E600161.SH天坛生物472.811.113.516.442.635.028.9300294.SZ博雅生物6.367.328.325.3002007.SZ华兰生物348.014.817.019.823.520.417.6002880.SZ卫光生物20.3平均值40.426.923.0000403.SZ派林生物9.236.328.523.8资料来源：，华源证券研究，可比公司盈利预测均为wind一致预期。风险提示：未来可能存在采浆量不及预期的风险。竞争加剧的风险。表3：合并损益表单位：百万元2022A2023E2024E2025E营业总收入2,4052,3292,9203,366营业成本1,1511,1061,3811,589毛利率%52.1%52.5%52.7%52.8%营业税金及附加17162024营业税金率%0.7%0.7%0.7%0.7%营业费用400349423471营业费用率%16.6%15.0%14.5%14.0%管理费用165140184202管理费用率%6.9%6.0%6.3%6.0%研发费用75657984研发费用率%3.1%2.8%2.7%2.5%EBIT6006668471,013财务费用-55000财务费用率%-2.3%0.0%0.0%0.0%资产减值损失0000投资收益3000营业利润6636668471,013营业外收支-3000利润总额6606668471,013EBITDA7318321,0311,215所得税73607691有效所得税率%11.0%9.0%9.0%9.0%少数股东损益1000归属母公司所有者净利润587606771922资料来源：wind，华源证券研究表4：合并现金流量表单位：百万元2022A2023E2024E2025E净利润587606771922少数股东损益1000非现金支出143166184202非经营收益-74100营运资金变动-13220-199-172经营活动现金流524793756952资产-378-223-225-225投资-250-190-166-201其他72-3000投资活动现金流-556-443-391-426债权募资226-500股权募资37-30其他-81-300融资活动现金流148-1-30现金净流量115349361526资料来源：wind，华源证券研究表5：合并资产负债表单位：百万元2022A2023E2024E2025E货币资金1,0011,3501,7112,238应收账款及应收票据873569673729存货624615767883其它流动资产5496878721,086流动资产合计3,0473,2214,0244,936长期股权投资0000固定资产8741,0091,1121,186在建工程386325268222无形资产193183173163非流动资产合计4,9355,0175,0585,082资产总计7,9828,2389,08210,017短期借款275275275275应付票据及应付账款1589211588预收账款0000其它流动负债526241295335流动负债合计959609685699长期借款53535353其它长期负债109102102102非流动负债合计162155155155负债总计1,121764840854实收资本732733733733普通股股东权益6,8687,4818,2489,170少数股东权益-6-6-6-6负债和所有者权益合计7,9828,2389,08210,017资料来源：wind，华源证券研究证券分析师声明本报告署名分析师在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本报告表述的所有观点均准确反映了本人对标的证券和发行人的个人看法。本人以勤勉的职业态度，专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独一般声明本报告是机密文件，仅供华源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）询专家的意见。对依据或使用本报告所造成的一切后果，本公司均不承担任何法律责任。可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式修改、复制或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。本公司销售人员、交易人员以及其他专业人员可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论或交易观点，本公司没有就此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。信息披露声明在法律许可的情况下，本公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司将会在知晓范围内依法合规的履行信息披露义务。销售人员信息华东区销售代表李瑞雪liruixue@华北区销售代表王梓乔wangziqiao@华南区销售代表杨洋yangyang@股票投资评级说明证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)减持行业的投资评级：

：相对强于市场表现20％以上