特斯拉深度复盘与思考-2023-02-新势力

2Jun-Jun-10Aug-10Oct-10Dec-10Apr-11Jun-11Aug-11Oct-11Dec-11Apr-12Jun-12Aug-12Oct-12Dec-12Apr-13Jun-13Aug-13Oct-13Dec-13Apr-14Jun-14Aug-14Oct-14Dec-14Apr-15Jun-15Aug-15Oct-15Dec-15Apr-16Jun-16Aug-16Oct-16Dec-16Apr-17Jun-17Aug-17Oct-17Dec-17Apr-18Jun-18Aug-18Oct-18Dec-18Apr-19Jun-19Aug-19Oct-19Dec-19Feb-20Apr-20Jun-20Aug-20Oct-20Dec-20Feb-21Apr-21Jun-21Aug-21Oct-21Dec-21Feb-22Apr-22Jun-22Aug-22Oct-22Dec-22800600400200070702022至今6050行业竞争加剧明确纯电动路径ModelS/X发布并交付车型周期减弱4030200PS估值中枢：3.5xModel3发布并交付，ModelY/Pickup发布运营管理步入正轨/美国工厂爬坡/上海工厂投建PS估值中枢：13.9x行业与基本面双振全新技术与工艺兑现期末未平仓卖空股数/流通股数(%)（RHS）收盘价（美元）（前复权）(LHS)PS（RHS）PS-1xstdevPSAvePS+1xstdev0040%2010/6于纳斯达克上市2010/10，取得Fremont所有权（丰田转售）期末未平仓卖空股数/流通股数(%)（RHS）收益率(LHS)PS（RHS）0），800%2015/8452014/4工2012/2ModelX发布ModelS美国交付2014/4工2012/2ModelX发布ModelS美国交付/100%ModelS发布2012/61Q13首次盈利//一2015/4/一2015/4·600%人1Q15出货1w+·2015/935500%三件Gigaf正式动600%人1Q15出货1w+·2015/935400%·/ModelS中国交付25ModelS挪威交付ModelS于中国发售300%2013/8/ModelS挪威交付ModelS于中国发售200%/火灾证实与特斯拉无关152012/50%●●52012/5-100%开启“超级充电桩”建0设设期末未平仓卖空股数/流通股数(%)（RHS）股价表现（LHS）PS估ModelX/S交付量（辆LHS）Non-GAAP汽车业务毛利率（RHS）40%首次盈利销量首次破万（10,045辆）首次盈利毛利率转正毛利率转正Roadster定价高；Roadster定价高；MX交付初期毛利下降01Q122Q123Q124Q121Q132Q133Q134Q131Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q15 弗里蒙特工厂生产线改造；开始建设内达华州超级电池工厂1Q13， 弗里蒙特工厂生产线改造；开始建设内达华州超级电池工厂1Q13，Non-GAAP净利润26.12百万美元汽车零排放指标ZEV额度收入和偶然收入大幅增长,公司公告，光大证券研究所整理,公司公告，光大证券研究所整理45%45%真空期，市场期待（对真空期，市场期待（对Model3交付前）产能受限/品控问题/负面信息/税收政策影响（Model3交后付）调整完成宣布在中国建厂2018/102019/11德国工厂建厂Model3预计7月量产2019/02017/3超级工厂2号正式动工2018/8，2019/1腾讯买入特斯拉5%股权2018/3马斯克考虑私有特斯拉免税额减半被爆Fremont工厂化特斯拉后放弃上海超级工厂动工2017/140%部件需返修2018/4-2016/62016/112019/4/2016/1，ModelX延迟交付2016/1-2，ModelS自燃后证实与特斯拉无关（免税降低+贸易摩擦）ModelX中国交付收购SolarCity太阳能公司交付不及预期马斯克任特朗普战略咨询产能受限提升3Q21净利润回正上海工厂投产2019/3ModelY/Pickup发布2018/9马斯克做节目吸大麻2019/2Model3中国交付2016/4Model3发布做空公司香橼研究翻多2017/82017/42018/605期末未平仓卖空股数/流通股数(%)（RHS）股价表现（LHS）72Q193Q194Q1904Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q181Q1902Q193Q194Q1904Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q181Q190ModelX/S交付量（辆LHS）Model3/Y交付量（辆LHS）Non-GAAP汽车业务毛补贴退坡+贸易摩擦Model3产能受限Model3产能受限3Q184Q182021/1国产ModelY、新款国产Model3交付；筹备制造4860电池；上海超级工厂二期投产2021/1国产ModelY、新款国产Model3交付；筹备制造4860电池；上海超级工厂二期投产2021/8发布Dojo芯片/机器人Optimus2020/9发布4680电池发布ModelSPlaid2020/3ModelY交付；受疫情影响，美国工厂停工），400%3Q20-4Q21销量与业绩逐季创历史新高2020/12将被纳入标普指数2020/12将被纳入标普指数2020/8股票分拆（1股变5股）计划在美国建设第三座整车组装厂2021/9加州储能电池新厂正式动工格林海德建厂获有条件批准HW4.0开始生产2021/4国产车型“刹车失灵”事件2020/1国产Model3交付2020/5确定美国德州新建工厂Jan-20Feb-20Mar-20Apr-20May-20Jun-20Jul-20Aug-20Sep-20Oct-20Nov-20Dec-20Jan-21Feb-21Mar-21Apr-21May-21Jun-21Jul-21Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21股价表现（LHS）PS估值（RHS）期末未平仓卖空股数股价表现（LHS）PS估值（RHS）50海外时间政策名称具体内容欧盟碳排放法规（口头协定）CO2排放量计划从1998年的186g/km降到2008年的140g/km，欧盟（EU）汽车标准法规443/2009要求到2015年乘用车CO2排放量应降低至130g/km以下，超额部分将进行罚款新版碳排放法规2021年欧盟范围内100%乘用车平均CO2排放降低至95g/km，商用车降为147g/km，超额部分每辆车每超出1g/km罚款95欧欧盟（EU）汽车标准法规2019/631新登记乘用车碳排放量比2021年减少15%/37.5%《Fitfor55》法案细则2035年碳排放为0美国税收改革方案车企的前20万辆电动车可以享受全额税收减免，20万辆之后减免额度减半，之后为每过半年减半一次《2019年可再生能源增长和能效法案》要求将新能源汽车补贴退坡的标准，从每家车企20万辆提高至60万辆《清洁能源法案修订》取消单一车企20万辆累计销量补贴限制；单车补贴金额上限由7,500美元上调至1.25万美元《清洁汽车和卡车》总统令2030年销售的所有新乘用车和轻型卡车中，50%应为零排放汽车，包括蓄电池电动车、插电式混合动力车或者燃料电池车中国德国英国法国美国上海工厂一期工程建设上海工厂一期工程建设一期工程验收一期工程验收交付首批15辆Model3二期工程开启建设二期工程验收4月提升至20万辆年产能20万辆国产国产ModelY（高性能版交付）计划建设一期二阶段年产能提升至45万辆+工厂一期二阶段开始建设，产能进一步释放上海工厂Model3/Y年产能（万辆）402020/10Model2020/10ModelY投产4Q19-1Q202Q203Q204Q20-1Q212Q213Q214Q21202230%25%20%15%10%5%0%2Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q212Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q2130%25%20%15%10%5%0%2Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q212Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q21350,000ModelX/S交付量（辆）（LHS）特斯拉补贴取消Model3/Y交付量（辆）（LHS）Non-GAAP汽车业务毛利率（RHS）35%300,000250,000200,00050,00003,5003,0002,5002,0005000(1,000)(1,500)Non-GAAP归母亏损或净利润（百万美元）FCF（百万美元）2022/72022/9国产Model3/Y享受保险补贴2022/112022/2电动超跑首席工程师跳槽；2022/8马斯克完成收购推特，减持特斯拉股票；2022/72022/9国产Model3/Y享受保险补贴2022/112022/2电动超跑首席工程师跳槽；2022/8马斯克完成收购推特，减持特斯拉股票；北美市场ModelS/X只用纯视觉方案股票拆分（一拆三FSDBeta向北美FSD用户开放悬架系统故障被起诉/幽灵刹车被调查国产Model3&Y交付周期缩短特斯拉事故事件持续出现；马斯克入股推特/抛售特斯拉股票；FSD涨价至1.5万美元；国产Model3/Y交付周期再次缩短+持续保险权益2022/1美国Model3再次涨价；国产Model3大规模召回；自动驾驶负责人AndrejKarpathy离职；2022/3上海工厂停工；美国ModelY产能不足；2022/3上海工厂停工；美国ModelY产能不足；美国ModelY/S涨价；国产Model3/Y涨价（后驱涨价一轮、高性能+长续航涨价两轮）；柏林工厂开工交付ModelY2022/4柏林工厂产能提升 FSD涨价至1.2万美元上海工厂复工；得州工厂交付ModelY（首批4680电池ModelY正式交付得州工厂产能爬坡至1,000辆/月国产Model3再次交付周期缩短；柏林工厂产能提升8上海工厂完成升级改造；IRA法案提出2022/62022/102022/66国产Model3/Y从2021年下半年至今的首次降价；Optimus亮相/Dojo6国产Model3/Y从2021年下半年至今的首次降价；Optimus亮相/Dojo超算建设计划；宣布建设低价位平台车型柏林工厂产能爬坡至2,000辆/月；Cybertruck电池包9000吨压铸机建造测试完成美国Model3/Y涨价上海工厂产能利用率恢复至100%；柏林工厂能爬坡至1000辆/月42022/12国产Model3/Y权益放大；美国Model3/Y降价2国产Model3/Y招回+事故事件持续出现；马斯克抛售股票2Semi正式交付；柏林、得州工厂产能分别爬坡至3,000辆/周；4680电池产能1,000辆/周0Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22Sep-22期末未平仓卖空股数/流通股数(%)（RHS期末未平仓卖空股数/流通股数(%)（RHS）PS估值（RHS）ModelX/S交付量（辆）（LHS）Model3/Y交付量（辆LHS）Non-GAAP汽车业务毛利率（RHS）上海工厂停产降价+交付不及预期；新工厂初期拖累35%003Q222Q224Q223Q222Q222Q223Q224Q222Q223Q224Q22Non-GAAP归母亏损或净利润（百万美元）FCF（百万美元）840德国中国德国4440840中国美国德国中国变动时间补贴前/万元补贴后/万元补贴前价格+1000元，补贴不变补贴前价格-1.5万元，补贴不变补贴前价格+1.5万元，补贴不变补贴前价格不变，补贴-0.5万元补贴前价格+1.0万元，补贴不变补贴前价格+1.4万元，补贴不变补贴前价格-1.4万元，补贴不变补贴前价格-4.7万元，补贴取消无补贴无补贴补贴前价格+1.0万元无补贴补贴前价格+1.8万元无补贴补贴前价格-1.8万元无补贴补贴前价格-2万元补贴前价格不变，补贴-0.5万元无补贴补贴前价格+1.0万元，价格区间不享受补贴无补贴补贴前价格+1.5万元，价格区间不享受补贴补贴前价格-1.7万元，补贴+1.1万元补贴前价格-4.0万元无补贴无补贴补贴前价格+0.8万元，价格区间不享受补贴无补贴补贴前价格+1.0万元，价格区间不享受补贴无补贴补贴前价格+1.5万元，价格区间不享受补贴无补贴补贴前价格+1.9万元，价格区间不享受补贴无补贴补贴前价格-3.7万元，价格区间不享受补贴无补贴补贴前价格-4.8万元无补贴无补贴补贴前价格+0.8万元，价格区间不享受补贴无补贴补贴前价格+1.0万元，价格区间不享受补贴无补贴补贴前价格+1.0万元，价格区间不享受补贴41.79无补贴补贴前价格+2.0万元，价格区间不享受补贴无补贴补贴前价格-2.0万元，价格区间不享受补贴无补贴补贴前价格-3.8万元变动时间补贴前/万欧元政府补贴前/万欧元补贴后/万欧元价格变动变动时间补贴前/万欧元政府补贴前/万欧元补贴后/万欧元价格变动高性能版后驱版长续航版高性能版贴变动时间售价/万美元价格变动标准版高性能版长续航版高性能版标准版福特通用现代起亚大众梅赛德斯奔驰 福特通用现代起亚大众梅赛德斯奔驰 ），特斯拉宝马（含Mini、劳斯莱斯）欧宝奥迪梅赛德斯奔驰达契亚西雅特斯柯达Smart起亚80.060.040.0—美国消费者信心指数（LHS）德国消费者信心指数（RHS）0—中国汽车消费指数：（040%<5万元（LHS）20-30万元（LHS）40万元以上（LHS）新版发布开始交付正式发布正式发布停产在华交付开始交付正式发布在华交付开始交付正式发布开始新版发布开始交付正式发布正式发布停产在华交付开始交付正式发布在华交付开始交付正式发布开始交付正式发布RoadsterModelSModelXModel3ModelYSemiCybertruck预计预计交付新版新版发布新版新版发布正式发布开始正式发布开始交付在华交付开始交付正式开始交付正式发布在华交付预计预计交付 核心布局具体布局具体内容全栈自研，采用视觉算法原始信息收集→三维向量空间→神经网络处理学习→汽车的规划与控制宾夕法尼亚大学经济学和物理学双学士学位担任企业负责人的同时直接介入论证及研发 过程甚至明确提出技术指标和解决方案操作系统与内部应用底层代码Y软件集成与验证资料来源：公司公告，领英，搜狐新闻，光4Q162Q174Q172Q184Q184Q162Q174Q172Q184Q182Q194Q192Q204Q202Q214Q212Q222Q173Q173Q184Q183Q194Q193Q204Q204Q21删除“滚动停车”功能；避免变道时突然有物体活动；FSDBetav10.10改进红灯闪烁和通行权态势感知改进交叉车道预测的建模；更准确地预测车辆转向或并道的位置，减少不必2022/3/14FSDBetav10.11要的减速；提高车辆对通行权的理解，不再使用基于地图的启发式方法；改进对弱势道路使用者（VRU删除“滚动停车”功能；避免变道时突然有物体活动；FSDBetav10.10改进红灯闪烁和通行权态势感知改进交叉车道预测的建模；更准确地预测车辆转向或并道的位置，减少不必2022/3/14FSDBetav10.11要的减速；提高车辆对通行权的理解，不再使用基于地图的启发式方法；改进对弱势道路使用者（VRU）的识别视觉效果更清晰，其他车辆行车信号特征识别更加丰富；提高对刹车灯的识FSDBetav10.12别率、可识别其他车辆的转向灯；升级无保护左转的决策框架改进了“ChuckCook式”无保护左转让行时的停车姿态；在任何有物体可能FSDBetav10.13穿过的交叉路口启用低速蠕行提高可见性；改进人行横道周围误报和误减速在神经网络加入“Deeplaneguidance”模块，进一步记录和使用地图数据进行识别和预测，改善自主巡航功能；改进占用网络从而可以控制缓慢移动的物体并采用可以采用视频进行训练；提高进入高速公路的速度；改进对闯红灯者的识别在高速公路上启用FSDBeta，统一了高速和非高速路段的视觉和规划堆栈；改进了占用网络在近距离障碍物召回和恶劣天气条件下的精度FSDBetav9采用纯视觉方案，不依赖于雷达传感器；车内摄像头开始监控驾驶员注意力；仅针对特斯拉员工FSDBetav10.2面向获得安全评分100/100的1,000名司机发布FSDBetav10.3改进对象识别、增加驾驶员控制功能、提升系统帧率等FSDBetav10.3.1增加“滚动停车”功能，允许汽车忽略路口的停车标志并低速通过FSDBetav10.4能更好地识别紧急车辆增加视频录制反馈，可与特斯拉工程团队共享帮助改进FSDFSDBetav10.6提升目标检测的精确性和可预见性；改进无保护左转的停车位置；整合并道区域末端建模，为并道时纵向对齐提供更多空间FSDBetav10.7降低“幽灵刹车”发生的概率改进穿越自行车道对行人做出的反应，改进自动换道FSDBetav10.8推出全屏FSD可视化显示，渲染了电脑感知的驾驶路线FSDBetav10.8.1将取消FSDBeta使用的强制脱离次数从3次增加到5次FSDBetav10.9改进无保护左转；改进一般物体和环境识别；更好地辨别静止物体使减速更加平稳（如在十字路口转向进入停着其他汽车的车道）厂商指导价/万元续航参数续航里程电池类型快充时间(h)CLTC续航556-675km低配磷酸铁锂、高配三元长CLTC续航550-700km磷酸铁锂短低配磷酸铁锂、高配三元短CLTC续航560-710km低配三元锂+磷酸铁锂高配三元-智能座舱车机芯片全液晶仪表盘未配置未配置高通骁龙690高配标配全系标配高通骁龙8155未配置全系标配高通骁龙8155未配置全系标配自动驾驶自动驾驶级别L2，选装L3自研FSD144TOPS-18征程5或2颗英伟达Orin128TOPS/508TOPS-635英伟达Xavier30TOPS-4或125L2，选装L34颗英伟达Orin1016TOPS15芯片传感器自动驾驶芯片算力激光雷达超声波雷达毫米波雷达摄像头购车权益整车质保电池组质保选装其他四年/8万公里八年/16万公里+3.2万元选装增强版自动驾驶辅助功能；+6.4万元选装全自动驾驶能力六年/15万公里首任车主不限年限/里程五年/12万公里八年/16万公里+1.8万元选装智能音乐座舱增强套件配套自动驾驶版本车型免费享受XPILOT3.0软件及升级服务10年不限里程10年不限里程终身免费换电（每月6次）、终身免费车联网、免费专属充电桩、终身免费道路救援服务厂商指导价/万元续航参数续航里程电池类型快充时间(h)545-615km（CLTC）低配磷酸铁锂、高配三元长600-730km（CLTC）磷酸铁锂低配三元锂+磷酸铁锂、高配三元较长570-702km（CLTC）低配磷酸铁锂、高配三元短磷酸铁锂656-741km（CLTC）三元锂电池-智能座舱车机芯片全液晶仪表盘未配置未配置高通骁龙625全系标配全系标配高通骁龙8155低配选配，高配标配全系标配高通骁龙8155未配置全系标配全系标配全系标配高通骁龙8155全系搭载全系标配自动驾驶自动驾驶级别L2，选装L3自研FSD144TOPS-18---836选装L25TOPS-59英伟达Orin254TOPS/508TOPS部分配置25---38L2，选装L348TOPS-1芯片传感器自动驾驶算力激光雷达超声波雷达毫米波雷达摄像头购车权益整车质保电池组质保选装其他四年或8万公里八年或19.2万公里+6.4万元选装FSD六年或15万公里首任车主不限年限和里程+1万元选装六座组合套装10年不限里程10年不限里程免费专属充电桩、终身免费道路救援服务五年或12万公里八年或16万公里免费选装21英寸多辐轮毂；+1万元选装4C超快充电池四年或10万公里八年或16万公里六年或15万公里首任车主不限年限/里程You版车主每月1,000度电免费额度0Apr-20Apr-20Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-222.7%0.2%FSD车身电动力系统电子电器悬架/制动/转向气囊和安全带热管理饰件0特斯拉全球总累计订单（辆）0美国加拿大欧洲中国其他地区价格不变，国补取消价格不变，国补取消价格不变，国补取消价格不变，国补取消价格不变，国补取消价格不变，国补取消价格不变，国补取消586E670E鹏翼版562E鹏翼性能版当前无法下订当前无法下订当前无法下订当前无法下订当前无法下订当前无法下订当前无法下订当前无法下订当前无法下订当前无法下订当前无法下订当前无法下订）；补贴后售价/万元补贴后售价变动版本补贴后售价/万元补当前无法下订当前无法下订当前无法下订460E460E480N+当前无法下订NA460E+19.79 480E25.99价格不变，国补取消460P当前无法下订NA510E510E550E550P600P当前无法下订当前无法下订当前无法下订价格不变，国补取消价格不变，国补取消价格不变，国补取消权益调整2022/5/9起：1）下订小鹏P7的480G、670G版本车型不再配备高精毫米波雷达/高感知摄像头/AEB自动紧急制动/FCW前向碰撞预警/LDW车道偏离预警；2）下订小鹏汽车P7的E/E+版本车型以及P5E/E+/P版本车型，对应版本的智能辅助驾驶系统软件及升级服务调整为标配；3）购买P7和P5的用户不再享受终身免费充电和免费家用充电桩及安装权益2）2022/7/16起：新订车客户以尾款减免形式可以优惠5,000-10,000元（订单不足）；3）2022/11/11起：尾款减免1.4-2万元，同时还将推出部分长库龄专项车进行特价额外优惠（库存车）562E性能版 低成本仍有望使消费者受益带动市场规模持续扩大、叠加成本优化，依然有望实），看好储能、自动驾驶/Robotaxi业务特看好储能、自动驾驶/Robotaxi业务特特斯拉频繁降价影响业绩特斯拉在中国与海外市场频繁降价特斯拉频繁降价影响业绩特斯拉在中国与海外市场频繁降价马斯克不再专心于汽车业务马斯克在非特斯拉领域的投入将对特斯拉带来负面影响智能手机从高端至低端用户下沉，特斯拉并未真正），），整车业务盈利（亿美元）PE估值（x）整车业务市值（亿美元）FSD业务盈利--美国市场（亿美元）PE估值（x）FSD--美国市场市值（亿美元）4680电池业务产能（GWH）市值/产能（x/GWH）电池业务市值（亿美元）总市值（亿美元）