2024上市公司见面会暨春季策略会-保险行业2024年春季策略报告：资负并举化解利差损风险

•••••••请参阅附注免责声明1请参阅附注免责声明23请参阅附注免责声明数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

注：数据使用太保寿险、平安人寿、中国人寿、新华保险、人保寿险、太平人寿六家算数平均。寿险EV增速来源拆分2017201820192020202120222023平均（2017-2023）

2023-平均EV预期回报8.9%8.6%8.8%8.6%8.2%7.7%7.4%8.3%-0.9%NBV14.8%11.8%9.6%6.5%4.3%2.9%3.2%7.6%-4.4%运营偏差及相关假设-1.0%0.5%0.1%-0.4%-1.9%-0.9%-0.5%-0.6%0.1%投资偏差及经济假设0.5%-2.3%5.1%3.6%2.2%-7.4%-9.2%-1.1%-8.2%分红及其他-2.8%-2.7%-2.6%-3.5%-2.0%-2.2%-1.7%-2.5%0.8%寿险EV增速合计20.3%16.0%21.0%14.7%10.8%0.1%-0.8%11.7%-12.5%••4请参阅附注免责声明数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

注：数据使用中国太保、中国平安、中国人寿、新华保险算数平均。货币基金2.28%1.87%1.96%银行理财3.19%2.46%1.79%五年期存款2.75%2.65%2.00%数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

注：国寿没有区分传统险和分红险，全部计为传统险。••产品20212022202380%58%62%60%50%股票基金5.87%-21.08%-12.40%60%40%混合基金3.78%-18.36%-12.99%40%30%债券基金3.93%1.06%2.97%20%0%23%1%18%1%6%13%20%10%0%70%100%2022 2023 2022 2023 2022 2023 2022 2023中国太保 中国平安 中国人寿 新华保险传统寿险万能险健康、意外险其他分红险传统寿险增速请参阅附注免责声明 5数据来源：

Wind，国泰君安证券研究0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023-60.0%-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023•请参阅附注免责声明6-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%-25.0%请参阅附注免责声明720.0%15.0%10.0%5.0%0.0%2018201920202021202220238请参阅附注免责声明••保险公司开门红年份主推产品产品类型缴费方式中国平安2023盛世金越（尊享版）增额终身寿3/5年交2024御享金越增额终身寿3/5/6年交中国太保2023长相伴（盛世版）增额终身寿3/5年交2024长相伴（传世版）增额终身寿3/5/6年交新华保险2023鑫荣耀终身寿增额终身寿3/5年交2024荣耀鑫享增额终身寿3/5/10年交数据来源：公司官网，国泰君安证券研究数据来源：中国证券报，国泰君安证券研究9请参阅附注免责声明•10请参阅附注免责声明••数据来源：公司公告，国泰君安证券研究数据来源：国泰君安证券研究11请参阅附注免责声明数据来源：国泰君

证券研究数据来源：Wind，国泰君

证券研究3,7002.60%3,5002.50%3,3002.40%3,1002.30%2,9002.20%2,7002.10%2,5002.00%2023-12-292024-01-292024-02-292024-03-31上证综合指数沪深300指数10年期国债收益率（右轴）••请参阅附注免责声明12请参阅附注免责声明1314请参阅附注免责声明表

9：1997-2001年7家日本寿险公司经营失败数据来源：LIAJ，国泰君安证券研究数据来源：国泰君安证券研究日本历史上遭受严重利差损风险。上世纪70年代末到90年代初期日本寿险产品的定价利率一直维持在5%-6%高位，保险公司承保了大量高利率、储蓄性比较强的养老保险和个人年金等保险，随着长端利率降至4%左右，而寿险公司定价利率依然维持在5%-6%的高水平，以极高的负债成本为代价大量销售高定价利率产品，导致了日本保险行业严重的利差损。公司名称公司性质经营失败日期日产生命保险株式会社股份有限公司1997

年4

月25

日东邦生命保险株式会社股份有限公司1999

年6

月4

日第百生命保险株式会社股份有限公司2000

年5

月31

日大正生命保险株式会社股份有限公司2000

年8

月28

日千代田生命保险相互会社相互公司2000

年10

月9

日协荣生命保险株式会社股份有限公司2000

年10

月20

日东京生命保险相互会社相互公司2001

年3

月23

日表

10：1999-2001年日本寿险业“利差损”情况（亿日元）损益1999

年2000

年2001

年费差损益11433

9999

7898

死差损益25177

25195

27067

利差损益-

13993-

14706-

15198其他损益-

4633

-

10910

-

13291

损益余额17984

9578

6476

长端利率长期下行背景下，日本监管随市场利率水平不断下调产品预定利率，从1990年10年期以下保单预定利率5.75%和10年期以上保单预定利率5.5%不断下调至2017年以来寿险保单统一预定利率0.25%日本保险公司主动下调产品预定利率，以实现稳定的利差。例如，日本生命保险自2023年4月起将团体年金的保证利率水平由1.25%下降至0.50%，以维持稳定的利差水平。2.59%2.26%2.29%2.13%2.28%2.05%1.95%1.83%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%20212022平均预定利率0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%10年期以下保单预定利率10年期以上保单预定利率2019 2020

对核心营业利润的投资回报请参阅附注免责声明15日本保险新单结构中提升获取死差的产品来缓解对于利差的依赖。2011年以来，日本逐步增加获取死差益的定期寿险以及浮动收益的变额保险，而同时降低固定收益的两全保险来缓解利差损风险。请参阅附注免责声明1617请参阅附注免责声明0%20%40%60%80%100%2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

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2021

2022

2023一般账户管理资产规模 独立账户管理资产规模图11：日本生命保险一般账户管理资产规模长期维持97%以上图12：日本明治安田一般账户管理资产规模长期维持97%以上0%20%40%60%80%100%2012

2013

2014

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2021

2022

2023一般账户管理资产规模 独立账户管理资产规模日本保险资金分为一般账户和独立账户，其中一般账户规模占比持续维持在97%以上。数据来源：公司年报，国泰君安证券研究数据来源：公司年报，国泰君安证券研究保险资金的大类资产配置以固定收益类资产为主。为满足保险负债端具有长久期、刚性负债的属性，日本保险资金资产配置呈现长久期且稳定收益的风格，大类资产配置以固定收益资产为主。2000年以来，日本人身险公司资产配置中，固定收益类资产（包括债券、贷款等）的配置比例始终维持在较高水平，2022年固收类资产占比达78%。受日本国内长期低利率、负利率等影响，日本寿险公司在全球市场广泛寻求较高收益的投资标的，

由1980年外国证券占比仅为2.4%大幅提升至2022年末的23.8%。外国证券的配置依然以固定收益类为主，2011-2022年，外国证券配置中外国固收资产配置比重持续维持在90%以上，尤其在近年来美国加息的市场环境下外国固收占比进一步提升，截至2022年末外国固收资产占比达95.7%；而外国权益占比仅为4.3%。数据来源：LIAJ，国泰君安证券研究图13：

日本保险资金资产配置以固定收益资产为主（2022）现金及定存固收类短期贷款权益类货币信托房地产其他0%20%40%60%80%100%图14：

日本大类资产配置提升海外资产规模 图

15：日本保险行业外国证券以固收为主0%20%40%60%80%100%19601980

2001

2007

2009

20112013

2015

2017

2019

2021政府债券

国内公司债

国内股票

外国证券

贷款

房地产

其他数据来源：LIAJ，国泰君安证券研究外国固收 外国权益请参阅附注免责声明 18数据来源：LIAJ，国泰君安证券研究19•图16：

日本保险资金运用中政府债长期维持在40%以上0.0%20.0%40.0%60.0%20112012201320142015201620172018201920202021

2022政府债 地方政府债图18：日本生命保险10年以上国债占比高于其他固收（2022）0%50%100%国债地方政府债一年以内1-3年7-10年企业债3-5年10年以上图17：

日本保险资金运用中政府债长期维持在40%以上日本央行保险机构银行政府养老金养老基金家庭政府养老金其他图19：明治安田10年以上国债占比高于其他固收（2022）0%50%100%企业债请参阅附注免责声明国债一年以内5-7年1-3年7-10年地方政府债3-5年10年以上5-7年数据来源：LIAJ，公司官网，国泰君安证券研究上世纪90年代以来，日本经济发展经历了长期停滞，日本央行持续降息使得日本长端利率环境与欧美等发达市场相比利差扩大，日本国内固定收益类资产吸引力下降，在负债端高成本压力的影响下日本保险公司加大对于海外债券的配置力度。外国债券相较国内债券投资有明显的超额收益，区域分布上外国债券配置主要集中在北美和欧洲。图20：日本生命保险在国内利率下行期增加海外债券配置 图21：日本生命保险一般账户外国债券较国内债券有超额收益 图22：日本生命保险外国债券配置区域分布0.

0%20.0%40.0%60.0%80.0%0.

00%2.

00%4.

00%6.

00%亚洲北美中南美洲欧洲中东大洋洲国际组织2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023国内债券 外国债券图23：日本明治安田在国内利率下行期增加海外债券配置0.

0%20.0%40.0%60.0%80.0%20122013201420152016201720182019202020212022

2023国内债券 外国债券2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023国内债券 外国债券图24：明治安田一般账户外国债券较国内债券有超额收益0.

00%1.

00%2.

00%3.

00%4.

00%201420152016201720182019202020212022

2023国内债券 外国债券图25：日本明治安田外国债券配置区域分布请参阅附注免责声明 20北美 欧洲 大洋洲 亚洲 拉丁美洲国际组织数据来源：公司年报，国泰君安证券研究21图26：日本生命保险加大国内外股票配置力度图27：日本明治安田加大国内外股票配置力度图28：日本生命保险国内外股票同步投资有利于分散风险图29：日本明治安田国内外股票同步投资有利于分散风险0.0%10.0%20.0%30.0%2012

2013

2014

2015

2016

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2022

2023国内股票 外国股票0.0%10.0%20.0%2012

2013

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2017

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2019

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2022

2023国内股票 外国股票0.00%5.00%10.00%15.00%2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023国内股票 外国股票 一般账户投资收益率0.00%5.00%10.00%15.00%2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2请02参0

阅20附21注2免02责2

声20明23国内股票 外国股票 一般账户投资收益率日本保险资金通过国内外权益资产配置提升投资收益率。在长端利率长期下行背景下，日本保险资金大类资产配置增加股票配置力度，国内外股票均呈现稳步提升趋势。权益资产配置有利于提升整体投资收益率水平；此外，海内外权益同步配置有利于分散权益市场风险。例如2013年日本国内权益市场波动导致国内权益投资收益承压，而当期海外市场权益投资收益稳定，利好当期保险一般账户投资收益率保持平稳。数据来源：公司年报，国泰君安证券研究请参阅附注免责声明 22近年来日本保险资金持续获取超越长端利率的投资回报水平。近年来日本人身险行业预定利率随市场利率水平不断下调，负债刚性成本维持低位。而保险资金运用的投资收益率除2007年受全球金融危机影响低于长债利率外其余年份均大幅高于10年期国债收益率水平，且超额收益在近几年进一步增厚。截至2022年末，日本寿险行业一般账户投资收益率为2.33%，高于10年期国债收益率200bp。投资收益方面，当前寿险资金投资收益率主要由国内股票和外国证券贡献覆盖负债成本的收益。2022年，日本人身险行业投资国内股票和外国证券的投资收益率分别为12.01%和3.61%，明显高于寿险一般账户2.23%的投资收益率水平。图31：

国内股票和海外证券贡献主要投资收益图30：

日本寿险资金投资收益率大幅高于长端利率（%）-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%2004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022寿险一般账户投资收益率日本10年国债收益率14%12%10%8%6%4%2%0%2009

2010201120122013

20142015

20162017

20182019202020212022国内股票贷款国内债券外国证券房地产寿险一般账户投资收益率数据来源：LIAJ，国泰君安证券研究数据来源：LIAJ，国泰君安证券研究23请参阅附注免责声明美国保险法定准备金评估利率随市场利率动态调整，近年跟随长端利率持续下调随着20世纪六七十年代美国进入利率市场化时代，美国保险管理委员会（NAIC）在1980年修订案中引入了动态最高评估利率方法，基于资产负债匹配的原则来确定最高法定准备金评估利率，评估利率整体维持与市场利率趋势一致的走向，近年随着10年期国债收益率的下行，最高法定准备金评估利率持续下调。10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021终身寿险递延年金即期年金24请参阅附注免责声明美国人身险市场经历了由保障型产品为主向年金等储蓄型产品为主的转变。20世纪80年代以前，寿险在总保费中占比维持在50%以上，在人身险中占据主导地位，20世纪80年代开始，10年期美债收益率进入长期下行通道，保障型寿险产品竞争力下降，具有储蓄功能的年金险产品逐渐成为保险市场的主流产品。利率下行环境下美国保险公司增加变额年金等产品，与消费者共担利率风险。1980年起美国10年期国债收益率水平急速下跌，推动美国寿险行业由客户自行分担投资风险的独立账户快速发展。保险公司通过开发变额年金、万能险、投连险等利率敏感型产品，将部分利率风险转移给消费者，一定程度上缓解了利率下行对保险公司经营的冲击。100.

0%90.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.

0%19111920193019401950196019701980199019961998200020022004200620082010201220142016201820202022人寿险 年金险 健康险35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.

0%0.

0%40.0%198719901993199619992002200520082011201420172020202325请参阅附注免责声明美国保险资管大类资产配置以固定收益资产为主，近年来随负债端独立账户占比提升而增加权益投资占比。保险负债端具有长久期、刚性负债成本的特点，为满足负债属性美国保险资金资产配置呈现长久期且收益稳定的风格，大类资产配置以固定收益资产为主。近年来随着负债端独立账户占比逐步提升，保险大类资产配置中权益占比有所增加。图

36：美国人身险资产配置随独立账户占比提升而增加权益占比100%80%60%40%20%0%股票 政府债券 公司债券 抵押贷款 房地产 政策性贷款 其他数据来源：Wind，国泰君安证券研究美国的投资账户分为一般账户和独立账户。一般账户支持有担保的、固定美元支付的合同义务，如寿险保单；独立账户支持与投资风险转移产品或业务线相关的负债，如变额年金、变额寿险和养老金产品。2001-2022年，一般账户与独立账户占比维持均衡状态。其中，一般账户主要配置国债、政府债、企业债、MBS

以及抵押贷款等长久期、低风险资产；而独立账户则大量投资于股票类资产。图

38：一般账户以固收为主，独立账户以权益为主（2022）图

37：近年来美国一般账户和独立账户占比维持均衡0%20%40%60%80%100%2001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022一般账户独立账户0%20%40%60%80%100%抵押贷款独立账户房地产现金及现金等价物 衍生品请参阅附注免责声明 26长期债券保单抵押贷款其他投资资产一般账户股票短期投资非投资资产数据来源：ACLI，国泰君安证券研究数据来源：ACLI，国泰君安证券研究图

39：美国寿险一般账户10年期及以上债券占比提升图

40：美国寿险一般账户债券剩余到期期限较长0%20%40%60%80%100%2011

2012

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2019

2020

2021

2022大于20年 10-20年 5-10年 5年以下100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

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20221年以下 1-5年 5-10年 10-20年 大于20年美国保险一般账户通过拉长资产久期实现资产负债久期匹配，降低利率风险。请参阅附注免责声明27数据来源：ACLI，国泰君安证券研究数据来源：ACLI，国泰君安证券研究图

41：美国寿险一般账户固收类资产中风险资产占比提升图

42：美国一般账户债券类资产质量结构逐年优化100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201020112012201320142015201620172018201920202021

2022高质量（1级）

高质量（2级）

中质量（3级）

低质量（4-6级）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20102011201220132014201520162017201820192020

20212022政府债 企业债 抵押支持债券 房地产抵押贷款及房地产 保单质押贷款美国保险一般账户在信用可控的前提下适度增加信用风险敞口，获取信用溢价。请参阅附注免责声明28数据来源：ACLI，国泰君安证券研究数据来源：ACLI，国泰君安证券研究29请参阅附注免责声明50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022纳斯达克指数标普500美国保险资管机构匹配负债端浮动收益型产品增加独立账户规模，带来整体权益资产占比提升，股票投资侧重成长股，更利于获取超额收益。0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%20092010201120122013201420152016201720182019202020212022股票投资收益率30请参阅附注免责声明图

46：美国人身险资产投资收益率具有较强的竞争力和稳定性数据来源：ACLI，Wind，国泰君安证券研究美国保险资管资金运用的投资收益具有竞争力。在长端利率下行周期，美国人身险资金运用的投资收益率仍然维持较强的稳定性。7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%2004

2005

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2022十年期国债收益率 净投资收益率 一般账户净投资收益率 固定收益资产总投资收益率德国保险准备金利率由寿险公司参考利率调整，同时成立Z准备金应对利差损风险德国寿险公司的准备金利率由寿险公司挂钩过去10年的10年期欧元利率掉期利率平均值计算参考利率来确定。2011年，德国引入额外准备金制度，要求保险公司基于参考利率与精算准备金利率间的差额计提Z准备金以应对潜在利差损风险。其中2022年得益于利率上行无需增提Z准备金0204060801001202011

2012

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2022当年规模 累计规模-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%德国10年期国债收益率寿险参考利率请参阅附注免责声明31随着德国长期国债收益率进入缓慢下行通道，寿险公司对产品策略进行调整，核心增加投连险、固定指数年金等高资本效率型产品来应对利率下行。从德国安联的产品结构数据看，传统具有保证收益的年金险占比呈不断下滑态势，而浮动收益的年金险，比如固定指数年金险等高资本效率型的产品占比是不断提升的。0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%2015

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2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023年金险（具有保证收益） 健康保障险投连险（不具有保证收益）

资本效率型产品100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1976

1985

1995

2001

2003

2005

2007

2009

2011

2013

2015

2017

2019

2021两全险 投连险 养老年金险 失能险 团险 补充保险 其他请参阅附注免责声明32数据来源：GDV，ABI，

EIOPA，国泰君安证券研究100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%债务证券 英国权益 海外权益 地产 单位信托基金

其他固定收益资产是欧洲保险资管机构配置的主要资产，在固定收益资产收益水平下滑的背景下通过增加长期股权投资、地产投资、集合投资计划等另类资产来获取超额收益，核心满足集团自有资金的资产负债收益和久期匹配需求。图

51:

德国寿险大类资产配置以固收为主 图52:

英国保险大类资产配置以固收为主 图

53:法国保险大类资产配置以固收为主100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%固定收益类资产

股票

长期股权投资

地产投资

其他投资0%20%40%60%80%100%政府债券集合投资计划公司债券结构性票据按揭贷款权益类债务担保证券地产请参阅附注免责声明 33现金和储蓄其他在低利率环境下，欧洲保险公司通过全球化配置债券提升投资收益水平。以德国安联为例，公司固收投资主要配置于政府债和公司债，2022年安联政府债投资组合中持仓最多的德国政府债比例14%，前四大持仓品种比例未过半，实现较好的风险分散；公司债组合中71%投向美国和欧元区，其中美国公司债持仓占比41%图

54：德国安联通过多元化配置海外政府债提升投资收益图

55：德国安联通过多元化配置海外公司债提升投资收益德国政府债14%法国政府债13%美国政府债10%意大利政府债9%其他政府债54%美国公司债41%欧元区公司债30%欧洲（不包括欧元区）公司债11%其他公司债18%请参阅附注免责声明34数据来源：公司年报，国泰君安证券研究数据来源：公司年报，国泰君安证券研究低利率环境下欧洲保险资管适度增加信用风险敞口，获取信用溢价。欧洲保险资管公司在保证风险可控的情况下适度调节资产质量结构，尽可能获得较高的信用溢价。图

56：德国安联固收类资产信用有所下沉图

57：德国安联企业债占比不断增大100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201020112012201320142015201620172018201920202021

2022AAA AA A BBB BB及以下100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2012201320142015201620172018201920202021

2022政府债

资产担保债券

企业债

银行债

MBS/ABS

短期贷款

其他请参阅附注免责声明35数据来源：公司年报，国泰君安证券研究数据来源：公司年报，国泰君安证券研究请参阅附注免责声明 36另类投资通常规模大、融资金额高、投资回收期较长，与保险资金期限长、风险承受能力低的特点较好匹配。由于另类资产的流动性较弱，通常投资收益率水平高于传统固定收益资产，保险公司通过加大另类资产的投资有利于获取流动性溢价。图

58：德国安联另类快速增长，15-22复合增速21%（十亿欧元）图

60：英国法通LGC净资产价值中另类资产组合占比上升0%20%40%0100200300

60%另类投资AUM2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022yoy100%80%60%40%20%0%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2025E交易投资组合资产 另类资产组合图

61：LGC目标至25年直接投资在投资资产占比达56%，投资回报10-12%PIMCO

Prime房地产通过直接股权、间接投资和债权等投资地产项目37请参阅附注免责声明长端利率长期下行背景下，欧洲保险公司得益于增加海外固收配置、适度下沉信用风险、加大另类投资等主动管理举措实现满足负债成本的投资收益水平。•图

62：德国寿险资金投资收益率高于长端利率6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022-1.00%寿险业投资收益率十年期国债收益率38以德国安联为例，从期限结构看，德国保险行业负债久期特别长，安联得益于其全球化的业务经营模式以及全球资产配置的优势使得公司资产负债久期缺口始终维持在1年以内，资产负债久期实现较好匹配。从收益角度看，德国寿险行业保证收益产品占比大于80%，安联在利率下行的大环境下主动调整负债端策略，大幅增加资本效率型产品，推动持续获得0.9%左右的利差益。图

63：德国安联资产负债久期缺口维持在一年以内0.60.40.20-0.2-0.4-0.6-0.8-1-1.20246810121420122013201420152016201720182019202020212022资产久期 负债久期 久期缺口（右）图

64：德国财务口径的利差益始终在0.9%左右0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00% 1.20%20122013201420152016201720182019

2020总投资收益率分红支出最低保证负债成本利请差参益阅（附右注）免责声明请参阅附注免责声明39寿险公司的利润应该来自三差，利差前景悲观，未来寿险公司预计将转向提高死差和费差占比的盈利模式。我国寿险业的发展只有短短几十年的历史，随着我国人口老龄化进程加剧、人们收入水平提高、寿命延长、癌症等疾病高发但控制和治愈率越来越高，人们保障意识正在觉醒，未来低保费高保额的产品的需求会加大，这也是日本寿险业曾经经历过的。也许我们正处在大变革的前夜，健康险、定期保险等保障型险种“横行”的年代也许就要到来。图65：我国寿险公司盈利模式变革图

66：友邦利源结构中利差占比始终维持较低水平23%22%25%26%26%31%201720182019202020212022202323%20%0%100%80%60%40%净价值回报占比分红和利差占比保险保障和保险费用相关占比请参阅附注免责声明40监管基于利率下行的环境引导保险行业降低负债成本受长端利率下行影响，23年8月1日起保险产品定价利率正式由3.5%下调至3.0%，预计将缓解保险公司长期的负债端成本压力。5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.010年期国债收益率传统险定价利率请参阅附注免责声明41请参阅附注免责声明 42保险公司增加分红险等浮动收益型产品将成为稳定负债端成本的举措之一传统险具有刚兑属性，预定利率相对较低而确定性高；长端利率下行背景下，保险公司由于保证收益而面临较大投资压力数据来源：Wind，ACLI预定利率3.5%，100%刚兑传统险中档演示利率4.5%，基于投资收益而定万能险预定利率2.5%为刚兑分红比例70%基于投资收益而定分红险100%基于投资收益而定投连险收益确定性高收益确定性低数据来源：开放日报告43请参阅附注免责声明保险公司增加分红险等利率敏感型产品将成为稳定负债端成本的举措之一预计分红险将部分替代具有理财性质的传统险，给客户带来更大的收益弹性，成为寿险业务的新增长点。产品名称产品类型投保年龄缴费方式保险期限保障责任盛世金越尊享版23终身寿险（分红型）分红险0-75岁趸/3/5/10/15/20年交终身身故金御享传家2.0终身寿险（分红型）分红险28天-70岁趸/3/5/10/20年交终身身故金盛世荣耀终身寿（分红型）分红险男：30天-68岁女：30天-71岁趸/3/5/10/15/20年交终身身故/全残金传世盈佳终身寿险(分红型)分红险7天-70岁趸/3/6/10/15/20年交终身身故/全残金请参阅附注免责声明 44保险公司回归保障将成为稳定负债端成本的举措之二重视需求，可以实现短期业绩的高增长。例如23年以来保险公司把握客户保本储蓄需求高位实现保费规模快速提升，但财富管理并非保险公司核心竞争力。重视模式才是实现长期稳增长的路径。保险产品的本质是人们因为担忧不知道损失结果和发生概率的不确定性事件的发生，影响自身支付能力而进行的储备，因此保险公司核心优势仍在于提供风险管理工具满足客户健康保障及养老需求。客户对保险三大需求需求：健康保障产品：惠民保、医疗险等服务：健康管理、海外诊疗等需求：财富管理产品：理财型年金+万能、增额终身寿等服务：资产配置、理财建议等需求：养老传承产品：养老年金、终身寿等服务：养老社区、居家养老等预计保险财富管理需求只是“形式”的属性近年来其他金融产品收益率下滑的情况下，客户的保险财富管理需求明显提升，但预计随着竞品收益率的回暖，保险财富管理需求可持续性有限养老需求长期旺盛，保险优势在于提供风险管理手段预计人口老龄化的加剧及个人养老金政策的推出将逐渐激发全民的养老需求保险核心优势在于为客户提供有效的风险管理手段对抗长寿风险基于风险管理能力满足客户健康保