固收：哪些区域仍在新增债券

正文目录城投发债资金用途几何？ 4债券：2024年Q1借新还旧债占比84% 4主体：854家主体仅发行过借新还旧债 6分券种：协会债与公司债借新还旧比重双双提升 7分评级：超九成AA主体发债仅用于借新还旧 8哪些区域仍在新增债券规模？ 9分评级：AA主体新增比例连续3个月低于10% 10分区域：重点省份新增规模占比21% 10风险提示 图表目录图表1城投债募集资金用途出现次数分布（单位：次） 4图表2城投债募集资金用途分布：债券最宽松用途（单位：%） 5图表3城投债募集资金用途月度分布：债券最宽松用途（单位：%） 5图表4城投债募集资金用途分布：债券最宽松用途：分券种（单位：%） 6图表5主体融资环境观测结构（单位：%） 7图表6主体融资环境观测结构：分券种（单位：%） 8图表7主体融资环境观测结构：分评级（单位：%） 9图表8城投债券新增规模及比重（单位：亿元，%） 9图表9城投债券新增规模比重：分主体评级（单位：%） 10图表10城投债券新增规模比重：分所在省份（单位：亿元，%） 1 城投发债资金用途几何？2024331PPN，以及资金用途相定的企业债等品种后，2020年至今累计纳入统计HA口径城投债券28363只。通过对上述用途进行梳理，我们将常见用途大致分为以下四类：最严格：本品种借新还旧（银行间债券体现为偿还债务融资工具，后者特指银行间债券，公司债借新还旧资金用途体现为偿还公司债券；偿还本品种利息暂按照借新还旧统计）较严格：偿还有息债务（偿还本品种债券以外的其他有息债务，含其他品种信用债以及金融机构贷款等）较宽松：经营性项目建设（包含但不限于项目建设、向子公司增资扩股等）最宽松：补充流动资金（）2024Q1以来借新还旧用途占比超八成。具体来看，自2024年一季度，样本券中用191680%2024286.3%315次，而用于项目建设或补充流动资金的2372次。图表1城投债募集资金用途出现次数分布（单位：次）本品种借新还旧 偿还有息债务 经营性项目建设 补充流动资金1111201111208522077558326793748328342801533892028资料来源：，债券：2024Q184%由于部分债券兼有多种用途，为真实反映融资环境，我们以某债券所包含的最宽松用途作为该债券的观测用途，以剔除多用途债券的影响。具体来看，2024年Q1，观测14721%3%2023年（全年水平，下同）分别为降低1个百分点以及持平；用于本品种借新还旧的债券累计182284%202317个百分点；用于偿还有息债务的债券累计253只，占比12%，较2023年下行约16个百分点。图表2城投债募集资金用途分布：债券最宽松用途（单位：%）

本品种借新还旧 偿还有息债务 项目建设或补充流动资金5%5%5%17%4%12%32%32%28%45%42%84%62%67%38%25%2020年 2021年 2022年 2023年 2024年资料来源：，分月份来看，3月借新还旧债比重有所回落。具体来看，35.1%2.8pct，同比基本持平，仅用于借82.4%4.3个百分点，虽呈现边际回落态势，但整体仍处于历史高位。图表3城投债募集资金用途月度分布：债券最宽松用途（单位：%）本品种借新还旧 偿还有息债务 经营性项目建设 补充流动资金100%95%90%85%80%75%70%65%60%55%50%资料来源：，分券种来看，2020年至今，各券种发债资金用途用于本品种借新还旧的债券比重整体上升，其中公司债募资用途收紧最为明显。具体来看，2024年Q1样本券合计2161只，其中协会债累计1366只，公司债累计795只：协会债：83%12pct18814%；可用于项目473%20231pct。公司债：69187%25pct658%395%20233pct。图表4城投债募集资金用途分布：债券最宽松用途：分券种（单位：%）本品种借新还旧 偿还有息债务 项目建设或补充流动资金2020年2020年2021年2022年2023年2024年2020年2021年2022年2023年2024年公司债 协会债资料来源：，主体：854家主体仅发行过借新还旧债通过对债券募集资金用途的梳理，我们可以近似观测城投主体当前的融资环境。具体来看，2024Q11034854家（83%）主体35pct；126家（12%）主体29pct；54家（5%）主体发行过用于7pct。图表5主体融资环境观测结构（单位：%）2024年 2023年 2022年 2021年 2020年83%57%83%57%48%50%46%42% 41%36%38%11%12%12%12%7%5%80%70%60%50%40%30%20%10%0%借新还旧比重

偿还有息比重

建设/补流比重资料来源：，需注意，采用此方式观测出的主体融资环境仅为实际情况的下限。例如，某主体实际融资环境较好，但在观测期内只发行过借新还旧债，导致该主体会被统计在“仅用于借新还旧”分组中，因而通过该方式观测的结果仅表示该主体实际融资环境的下限。此外，企业债券的发行要求也决定了其在绝大部分情况均需对应到具体项目。整体来看，被纳入到“可用于项目建设或补流”分组中的主体，其实际融资环境较好的确定性相对较高。分券种：协会债与公司债借新还旧比重双双提升分券种来看，2024Q1各券种发行主体中，仅发行过借新还旧债的主体比重均明显增加，其中公司债募集资金用途收紧相对更加明显。具体来看，2024Q11034602家主体发行过公司债，625家主体发行过协会债。从各券种发行主体融资环境观测结构来看：公司债：519家公司债发行主体仅发行过借新还旧公司债，占比约为86%202334pct；31家主体发债资金可用于项目建设或补充流动资金，占5%20236pct。82%，比202323pct；23家主体发债资金可用于项目建设或补充流动资金，占4%20232pct。图表6主体融资环境观测结构：分券种（单位：%）仅用于借新还旧 可用于偿还有息债务 可用于项目建设或补流2024年2024年2023年2022年2021年2020年2024年2023年2022年2021年2020年公司债 协会债资料来源：，AA主体发债仅用于借新还旧分主体评级来看，各评级主体募集资金用途结构均出现收紧趋势，其中弱资质主体收紧幅度更加明显。具体而言，04家样本城投中，AA主体6家（1%，A+主体72家（%，AA主体59家（5%，其他评级及无评级主体1家（%从各评级主体融资环境观测结果来看，103AAA主体仅发行过用于借新还旧的债券，所占比重约为53%，显著低于AA+主体（409家，87%）与AA主体（336家，%；9家AA主体发债资金可用于偿还有息债务，占比约为30%，高于A主体（6家，1%）以及AA主体（20家，%；34家AA主体发债资金可用于项目建设17%AA+主体（17家，4%）AA主体（3家，%从结构变动情况来看，AAA主体中，仅发行过借新还旧债的主体占比较2023幅提升约4ct，涨幅低于A+主体（ct）而略高于AA主体（32ct；可用于偿还有息债务的主体比重降低约22pct，AA+主体环比减少37pctAA主体则环比减少27pct；发行过用于项目建设与补充流动资金的AAA202313pct，AA+AA8pct4pct。图表7主体融资环境观测结构：分评级（单位：%）仅用于借新还旧 可用于偿还有息债务 可用于项目建设或补流202420232022202120202024202320222021202020242023202220212020AAA AA+ AA202420232022202120202024202320222021202020242023202220212020AAA AA+ AA资料来源：，哪些区域仍在新增债券规模？整体来看，202310月以来，在化债政策的作用下，城投债资金用途发生较大幅度变化，借新还旧比重较此前明显抬升。具体来看，除却本品种债券本金的借新还旧以36%20%，3月则有边际回升。图表8城投债券新增规模及比重（单位：亿元，%）借新还旧规模 新增规模 新增比例20%23%20%23%28%29%27%28%31%28%25%36%34%35%37%36%34%7,0006,0005,0004,000

50%40%30%20%3,0002,000

10%0%1,000 -10%0 -20%资料来源：，。注：①不含私募债券；②对于用途无法明确划分的，按照文字提及的用途进行等比例划分。分评级：AA310%分主体评级来看，各评级间分化较为明显。具体来看，AAA3个月出现下跌，230%，340%附近；AA+与AA主体则持续走低，202415%10%附近的低位区间，其AA310%，当前新增融资的难度显著较高。图表9城投债券新增规模比重：分主体评级（单位：%）AAA AA+ AA50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：，21%分区域来看，2024Q1重点省份新增规模占比21%，非重点省份占比25%。具体来看，在全国31个省级行政区中，12重点省份累计新增规模400亿元，累计发行规模187721%22609037亿25%。省份方面，我们重点关注样本债券规模在100亿元以上的省份，以消除小样本偏差，结果显示，江苏与广东两地新增债券规模均超过300亿元，位列前二，四川与山东均超过200亿元，位列三至四位，超过百亿的省份还包括广西、河南、湖南与江西。从新增比重来看，广西新增比重录得69%位列第一，主要原因在于省级与南宁市级主体发行比54%47%，天津市新增比重相对较4%3家主体存在新增规模的发行，其他主体全部为本金的借新还旧。图表10城投债券新增规模比重：分所在省份（单位：亿元，%）借新还旧规模 新增规模 新增比例54%47%54%47%29%29%28%24%26%23%25%18%18%18%15%14%4%12%13%40%38%35%69%3,500 70%