论财务管理目标与资本结构优化

论财务管理目标与资本结构优化摘要:本文通过研究财务管理目标与资本结构理论的关系,对如何优化企业资本结构问题进行了探讨。指出财务管理目标应为企业价值最大化,财务杠杆利益是衡量企业资本结构的重要指标,并在分析影响企业资本结构有关因素的基础上,对如何优化企业资本结构问题提出了建议。随着我国经济体制改革的不断深化,对企业财务管理体制的完善和发展提出了新的要求。如何科学地设置财务管理最优目标,对于研究财务管理理论,确定资本的最优结构,有效地指导财务管理实践具有一定的现实意义。本文拟从确定财务管理的最优目标出发,分析财务管理最优目标(企业价值最大化)与资本结构的关系,并运用资本结构的计量指标(财务杠杆利益),对我国企业的负债经营状况进行分析研究。一、财务管理的最优目标———企业价值最大化财务管理目标,是在特定的理财环境中,通过组织财务活动,处理财务关系所要达到的目的。比较具有代表性的财务管理目标主要有以下几种观点:企业利润最大化、股东财富最大化、企业价值最大化、企业经济效益最大化。根据现代企业财务管理理论和实践,并通过关于财务管理目标的几种主要观点的比较,笔者认为企业价值最大化应作为财务管理的最优目标。企业价值是指企业全部资产的市场价值,它是以一定期间企业所取得的报酬(按净现金流量表示),按与取得该报酬相适应的风险报酬率作为贴现率计算的现值来表示的。企业价值不同于利润,利润只是新创造价值的一部分,而企业价值不仅包含了新创造的价值,还包含了潜在或预期的获利能力。如果用Ｖ表示企业价值;ｔ表示取得报酬的具体时间;ＮＣＦ表示第ｔ年取得的企业报酬(企业净现金流量),ｉ表示预计风险报酬率,则企业价值可以通过以下公式计算:Ｖ=ｎｔ=1ＮＣＦｔ1(1+ｉ)ｔ。若假定企业持续经营,即ｎ→∞,且每年的ＮＣＦ相等,则Ｖ=ＮＣＦ/ｉ。由此可见,企业总价值Ｖ与ＮＣＦ成正比,与ｉ成反比。即企业价值与预期报酬成正比,与预期风险成反比。由财务管理的基本原理可知,报酬与风险是呈比例变动的,所获得的报酬越大,所冒的风险也就越大。而风险的增加又会影响到企业的生存状况和获利能力。因此,企业的价值只有在其报酬与风险达到较好的均衡时才能达到最大。以企业价值最大化作为财务管理目标,其理由主要有以下两点:(一)以企业价值最大化作为财务管理目标弥补了利润最大化的不足如果以利润最大化作为财务管理目标,一方面,没有考虑企业所创造的利润与投入资本之间的关系,不利于不同资本规模的企业或同一企业不同时期之间的比较;另一方面,它没有考虑时间价值和风险价值,取得的同一利润额所用的时间不同,其价值不同,承担的风险也可能不同。如果以追求企业利润最大化作为财务管理目标,还可能会忽视产品开发、生产安全、履行社会责任等工作,导致企业短期行为的发生。进行财务管理就是要权衡报酬与风险的得失,实现二者的最佳平衡,使企业价值最大。以企业价值最大化作为财务管理目标,可以将企业取得的报酬按时间价值进行计量,考虑了报酬与风险的关系,使企业的前当收益与未来收益都对企业价值产生影响,有效地避免企业短期行为的发生。(二)以企业价值最大化作为财务管理目标更符合我国国情在我国,有人认为应将企业经济效益最大化作为财务管理目标,因为经济效益是指投入与产出的关系,即以一定限度的资源消耗获得最大限度的收益。这是一个比利润更广义的概念,它是三类量化指标的综合:一是以资本、成本、利润的绝对数及相对数表示的价值指标;二是以产量、质量、市场份额等表示的实物量指标;三是以劳动生产率、资产利润率、保值增值率等表示的效率指标。并认为第一类指标反映的是企业现实的盈利水平,第二类、第三类指标反映的是企业潜在的盈利水平或未来的增值能力,因此该指标在利润中加入了时间因素,可以认为该指标考虑了时间价值和风险价值。笔者认为,由于反映企业盈利水平的利润指标是按照权责发生制计算的,并没有考虑时间价值。这种认为潜在的盈利能力或未来增值能力反映了时间价值的观点在理论上是缺乏依据的,在实践上也是难以计量的。而以企业价值最大化作为财务管理目标,体现了对经济效益的深层次认识,不仅考虑了风险与报酬的关系,还将影响企业财务管理活动及各利益关系人的关系协调起来,使企业所有者、债权人、职工和政府都能够在企业价值的增长中使自己的利益得到满足,从而使企业财务管理和经济效益均进入良性循环状态。因此,企业价值最大化应是财务管理的最优目标。二、资本结构理论与企业价值最大化资本结构理论是西方当代财务理论的主要研究成果之一。企业的资本结构是由于企业采取不同的筹资方式形成的,表现为企业长期资本的构成及其比例关系即企业资产负债表右方的长期负债、优先股、普通股权益的结构。各种筹资方式及其不同组合类型决定着企业的资本结构及其变化。资本结构的变化与企业价值处于怎样的关系?当企业资本结构处于什么状态能使企业价值最大?这种关系构成了资本结构理论的焦点。其中,莫迪利安尼和米勒创立的ＭＭ定理,被认为是当代财务管理理论的经典。(一)ＭＭ理论的发展阶段1最初的ＭＭ理论(无税条件下的资本结构理论)最初的ＭＭ理论,即由美国的Ｍｏｄｉｇｌｉａｎｉ和Ｍｉｌｌｅｒ(简称ＭＭ)教授于1958年6月份发表于《美国经济评论》的“资本结构、公司财务与资本”一文中所阐述的基本思想。该理论认为,在不考虑公司所得税,且企业经营风险相同而只有资本结构不同时,公司的资本结构与公司的市场价值无关。或者说,当公司的债务比率由零增加到100%时,企业的资本总成本及总价值不会发生任何变动,即企业价值与企业是否负债无关,不存在最佳资本结构问题。2修正的ＭＭ理论(含税条件下的资本结构理论)修正的ＭＭ理论,是ＭＭ于1963年共同发表的另一篇与资本结构有关的论文中的基本思想。他们发现,在考虑公司所得税的情况下,由于负债的利息是免税支出,可以降低综合资例越高,则正财务杠杆利益越大。反之,差额为负,负债比例不宜过高,以防普通股股东遭受更大的损失。企业负债比例应以多大为宜,这固然没有也不应该有统一的标准。在实际工作中除要考虑财务杠杆利益外,还要考虑以下几个因素:(一)经济周期因素在市场经济条件下,任何国家的经济都既不会较长时间的增长,也不会较长时间的衰退,而是在波动中发展的。这种波动大体上呈现复苏、繁荣、衰退和萧条的阶段性周期循环,即为经济周期。一般而言,在经济衰退、萧条阶段,由于整个宏观经济不景气,多数企业经营举步维艰,财务状况常常陷入窘境,甚至恶化,经济效益较差。在此期间,企业应尽可能压缩负债,甚至采用“零负债”策略,不失为一种明智之举。而在经济复苏、繁荣阶段,一般来说,由于经济走出低谷,市场供求趋旺,大部分企业的销售顺畅,利润水平不断上升,此时,企业应增加负债,以抓住机遇,迅速发展。(二)市场竞争环境因素即使处于同一宏观经济环境下的企业,因各自所处的市场竞争环境不同,其负债水平也不应一概而论。一般来说,在市场竞争中处于垄断性行业的企业,如我国目前的煤气、自来水、电力等企业,以及在同行业中处于垄断地位的企业,由于这类企业的销售不会发生问题,生产经营不会产生较大的波动,利润稳中有升,因此,可适当提高负债比率,以利用债务资金,提高生产能力,形成规模效益,巩固其垄断地位;而对于一般竞争性企业,由于其销售完全由市场来决定,价格易于波动,利润难以稳定,因此,不宜过多地采用负债方式筹集资金。(三)行业因素不同的行业,由于生产经营活动的内容不同,其资金结构相应也会有所差别。商品流通企业因主要是为了增加存货而筹资,而存货的周转期较短,变现能力较强,所以其负债水平可以相对高一些;而对于那些高风险、需要大量科研经费、产品试制周期特别长的企业,过多地利用债务资金显然是不适当的。(四)预计的投资效益情况如果预计投资效益好,且该行业或产品处于上升时期,应适当提高负债比率,扩大生产经营规模,利用财务杠杆利益;反之,如果预计生产经营及效益将要下滑,应适当减少负债,缩减生产经营规模,防止财务杠杆风险。此外,企业对待风险的态度也是影响企业负债比率高低的重要因素