资本补充工具3月报：适度下沉城农商行二永债

索引索引内容目录一、总结与投资价值判断 4二、商业银行次级债 4一级市场与批文使用额度 4发行规模 4净融资 5批文使用额度 5二级市场 7利差、收益率 7成交统计 9区域收益率及换手率 10存续二永债规模前50城农商行主体利差 三、券商、保险次级债 12一级市场 12发行规模 12净融资 13二级市场 14利差、收益率 14成交统计 15四、风险提示 16图表目录图1：分银行类型二级资本债发行规模（亿元） 5图2：分银行类型永续债发行规模（亿元） 5图3：商业银行次级债净融资规模 5图4：2022年4月至今商业银行次级债发行进度及剩余额度情况（亿元，%） 6图5：2022年4月至今银行次级债剩余额度情况（亿元） 7图6：AAA-永续债与二级资本债利差（bp） 8图7：AA+永续债与二级资本债利差（bp） 8图8：商业银行二级资本债成交额（亿元） 9图9：商业银行永续债成交额（亿元） 9图10：二级资本债换手率（%） 9图永续债换手率（%） 9图12：二级资本债成交估值偏离（元） 10图13：永续债成交估值偏离（元） 10图14：城商行二级资本债月度到期收益率及换手率（%） 10图15：农商行二级资本债月度到期收益率及换手率（%） 10图16：城商行永续债月度到期收益率及换手率（%） 图17：农商行永续债月度到期收益率及换手率（%） 图18：存续二永债规模30银行主体利差情况（bp，%，亿元） 12图19：保险公司资本补充债发行规模（亿元，只） 13图20：证券公司次级债发行规模（亿元，只） 13图21：3月券商次级债净融资规模 14图22：3月保险资本补充债净融资规模 14图23：AAA保险资本补充债与券商次级债二级利差（%） 15图24：保险公司资本补充债换手率（%） 15图25：券商次级债换手率（%） 15表1：3/1-3/31新发行商业银行次级债券 4表2：商业银行二永债收益率及信用利差情况 8表3：城农商行二永债区域投资建议 10表4：3月新发行的券商次级债 12表5：券商次级债和保险资本补充债收益率及信用利差情况 14一、总结与投资价值判断一级发行方面，31730TLAC316850433商业银行次级债（不含政策行、外资行）尚有1.11万亿额度待发行，国股行发行进度分别为72%和36%。35bp1年AA+50%。0区域选择方面，低风险偏好机构可重点关注广东、江苏、浙江等区域，而中高风险偏好机构可考虑适度下沉四川、重庆等区域城农商行。主体建议方面，2024350。二、商业银行次级债一级市场与批文使用额度发行规模332（2/1-2/29，570397133730331190073023%、27%。表1：3/1-3/31新发行商业银行次级债券债券简称发行人简称银行类型发行期限（年）发行规模（亿元）票面利率（%）24农行永续债01中国农业银行国有商业银行5+N4002.7324邮储永续债01中国邮政储蓄银行国有商业银行5+N3002.7324桂林银行永续债01桂林银行城市商业银行5+N303.20资料来源：iFinD，西部证券研发中心图1：分银行类型二级资本债发行规模（亿元） 图2：分银行类型永续债发行规模（亿元）0

城市商业银行股份制商业银行国有商业银行农村商业银行

0

城市商业银行股份制业银行 国有商银行 农村商银行 资料来源：，iFinD，注：数据截至2024年3月31日

资料来源：，iFinD，注：数据截至2024年3月31日净融资-723亿202332259202422023-1453730亿元。图3：商业银行次级债净融资规模次级债行量亿元） 次级债还量亿元） 次级债融资亿元右轴）2500 20002000

1500

10005000-50022-0122-0222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-1223-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-03资料来源：iFinD，注：截至2024年3月29日2.1.3批文使用额度2424个月内再次提交额度申请，则原有剩余额度失效，以最新批准额度为准。”因此，我们仅梳理2022年4月起批复的资本债剩余额度情况。3302.126000亿元，72%5320342036%。61%57%330（图4：2022年4月至今商业银行次级债发行进度及剩余额度情况（亿元，%）批复额度 剩余额度 发行进（右）25000 80%

5000

0 0%国有商银行 股份制业银行 城市商银行 农村商银行资料来源：企业预警通，iFinD，注：数据截至2024年3月30日图5：2022年4月至今银行次级债剩余额度情况（亿元）资本工具银行简称 批复有效起始日 批复额度 剩余额度中国银行 2023/8/29 4500 2300.0交通银行 2023/9/1 1400 1100.0邮储银行 2023/7/19 900 300.0农业银行 2023/7/28 4500 1800.0兴业银行 2023/11/21 1300 1300.0恒丰银行 2023/11/10 150 50.0中信银行 2023/11/21 1200 900.0 2023/11/3 1070 770.0浙商银行 2023/4/24 400 100.0桂林银行 2024/1/2 90 60.0保定银行 2023/12/29 20 20.0长安银行 2023/12/14 50 50.0徽商银行 2023/10/8 200 100.0齐商银行 2023/9/25 20 10.0东莞银行 2023/7/28 60 40.0民泰商业银行 2023/8/22 20 5.0泰隆商行 2023/8/22 75 56.0晋商银行 2023/8/16 40 40.0成都银行 2023/7/21 50 2.0湖北银行 2023/7/21 90 60.0广东华兴银行 2023/7/15 130 100.0宁波银行 2023/6/15 270 170.0厦门银行 2023/6/9 40 5.0中原银行 2023/4/18 220 120.0潍坊银行 2023/1/17 40 20.0天津银行 2022/10/26 300 230.0肥东农商行 2023/11/24 2 1.0顺德农商行 2023/12/4 80 60.0淮北农商行 2023/10/30 2 0.5亳州药都农商行 2023/9/20 5 2.0成都农商行2023/3/1010020.0成都农商行2023/3/1010020.0秦农农商行2023/6/132020.0广州农商行2023/2/720050.0大连银行2022/9/228030.0

二级资本债银行简称 批复有效起始日 批复额度 剩余额度建设银行 2023/8/31 2000 500.0民生银行 2022/8/22 300 300.0龙江银行 2024/3/5 50 50.0兰州银行 2024/3/4 50 50.0台州银行 2022/11/25 30 30.0沧州银行 2022/9/26 30 5.0济宁银行 2022/8/1 30 15.0成都银行 2022/9/17 70 5.0泸州银行 2022/6/8 25 17.0泉州银行 2022/5/31 20 7.0泰安银行 2022/4/1 20 20.0江南农商行 2024/1/23 60 60.0天津农商行 2024/1/19 50 50.0苏农银行 2024/1/10 10 10.0荆州农商行 2023/12/18 2 0.5兰溪农商行 2023/9/21 6 3.0湘江新区农商行 2023/9/18 6 3.6瓯海农商行 2023/9/1 15 9.0常山农商行 2023/9/1 4 1.5岳阳农商行 2023/7/6 3 2.0开化农商行 2023/4/26 4 1.5富阳农商行 2023/1/16 15 8.0宁海农商行 2022/11/24 5 2.0株洲农商行 2022/10/25 2 1.0四会农商行 2022/7/21 5 5.0嵊州农商行 2022/6/6 10 6.0长沙农商行 2022/5/19 50 35.0龙湾农商行 2022/5/7 8 2.0定海农商行 2022/4/7 6 3.7永续债资料来源：企业预警通，iFinD，注：数据截至2024年3月30日二级市场利差、收益率二永债收益率和信用利差多小幅上行，但分位数仍处于历史低位。3月以来，二永债收益率呈上行趋势，低评级长久期券种上行幅度多超5bp。分位数来看，1年期券种利差尚有AA+50%（20表2：商业银行二永债收益率及信用利差情况二级资本债到期收益率（）信用利差（bp）2024/3/292024/2/29变动（bp）历史分位数中位数2024/3/292024/2/29变动（BP）历史分位数中位数AAA-2.352.32310%2.885148351%511YAA+2.362.33310%2.935249342%55AA2.412.4017%3.185756125%81AAA-2.522.49415%6.77352968%583YAA+2.572.5241%3.37393368%65AA2.692.6171%3.67514297%96AAA-2.622.6110%3.64353322%695YAA+2.672.6611%3.72403823%79AA2.852.8151%4.14585263%116银行永续债到期收益率（）信用利差（bp）2024/3/292024/2/29变动（bp）历史分位数中位数2024/3/292024/2/29变动（bp）历史分位数中位数AAA-2.402.38213%2.765654167%52.151YAA+2.412.40213%2.795756156%56.03AA2.462.49-26%3.046265-318%83.49AAA-2.582.5621%3.174137413%61.333YAA+2.612.5731%3.204338510%65.66AA2.782.7073%3.55605198%104.66AAA-2.712.6552%3.48443775%77.815YAA+2.732.6931%3.55464155%86.19AA3.012.9283%4.017464106%139.97资料来源：iFinD，；二级资本债和永续债历史分位数和中位数分别自2019年1月2日和2021年8月16日起永续债532953AAA-9bp、6bp2295p1bAb4p2月29b1p。图6：AAA-永续债与二级资本债利差（bp） 图7：AA+永续债与二级资本债利差（bp）AAA-AAA-50403020100

5Y期AA+3Y期AA+4030403020100资料来源：iFinD，注：数据截至2024年3月29日

资料来源：iFinD，注：数据截至2024年3月29日成交统计31202139496863515821749亿元、上升2201亿元。分类型来看，国有大行二级资本债涨幅最大，为2806亿元。图8：商业银行二级资本债成交额（亿元） 图9：商业银行永续债成交额（亿元）0

城市商银行 股份制业银行 国有商银行 23/0723/0823/0923/1023/1123/1224/0124/0224/03

0

城市商银行 股份制业银行 国有商银行 农商行23/0723/0823/0923/1023/1123/1224/0124/0224/03资料来源：iFinD，；数据截至2024年3月29日 资料来源：iFinD，；数据截至2024年3月29日3/）18.70%、21.63%25.29pct8.84pct8.93pct212.66pct。图10：二级资本债换手率（%） 图11：永续债换手率（%）城市商业银行 股份制商业银行国有商业银行 农商行302520151050

城市商银行 股份制业银行国有商银行 农商行5040302010023/0723/0823/0923/1023/1123/1224/0124/0224/03

23/0723/0823/0923/1023/1123/1224/0124/0224/03资料来源：iFinD，；数据截至2024年3月29日 资料来源：iFinD，；数据截至2024年3月29日二永债多为低估值成交。3月份，各类型银行二级资本债、永续债成交净价多低于前一交易日中债估值净价。图12：二级资本债成交估值偏离（元） 图13：永续债成交估值偏离（元）0-0.2

城商行 股份行 国有大行 农商行

0

城商行 股份行 国有大行 农商行2024-03-012024-03-082024-03-152024-03-222024-03-29

2024-03-012024-03-082024-03-152024-03-222024-03-29资料来源：iFinD，329日

资料来源：iFinD，注：使用成交净价减去前一交易日中债估值净价计算偏离；截至3月29日区域收益率及换手率根据各地区3月城农商行二永债到期收益率和换手率两大维度的表现，并结合不同机构投资者的风险偏好，我们对城农商行存续二永债规模超过50亿1的区域的投资建议如下表，其中低风险偏好机构可重点关注广东、江苏、浙江等区域。表3：城农商行二永债区域投资建议收益率区间银行类型二级资本债永续债2.5%-3%城商行农商行湖北、浙江、广东、福建、安徽广东安徽、北京、广东江苏、浙江3%-4%

城商行 四川 重庆、苏、川农商行 - -资料来源：iFinD，图14：城商行二级资本债月度到期收益率及换手率（%） 图15：农商行二级资本债月度到期收益率及换手率（%）江苏安徽江苏安徽广东四川湖北贵州福建上海陕西浙江天津河北湖南山西山东重庆吉林黑龙江新疆河南广西辽宁30换手率（%换手率（%）201510502.0 3.0 4.0 5.0中债估值收益率（行权）（%）

40广东广东重庆上海四川浙江湖南5北京江苏贵州0陕西福建天津河北安徽山东湖北 吉林换手率（%换手率（%）2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0中债估值收益率（行权）（%）资料来源：iFinD，2024329日；部分省份城商行无存续二级资本债

资料来源：iFinD，注：到期收益率截至2024年3月29日；部分省份农商行无存续二级资本债1此处城农商行存续二永债规模超过50亿指：区域城商行、农商行所对应的二级资本债和永续债在各自的维度超过50亿，如广东省农商行存量永续债未超过50亿，因此未纳入建议范畴，而广东省农商行存量二级资本债债超过50亿，因此纳入建议范畴。图16：城商行永续债月度到期收益率及换手率（%） 图17：农商行永续债月度到期收益率及换手率（%）海南安徽北京广东海南安徽北京广东黑龙江四川河南福建湖北重庆江苏浙江山东河北广西江西贵州甘肃辽宁湖南云南广东江苏浙江重庆山东四川40253530 20换手率（%换手率（%）201510502.4 3.4 4.4中债估值收益率（行权）（%）

15换手率（%换手率（%）502.4 2.9 3.4 3.9中债估值收益率（行权）（%）资料来源：iFinD，2024329日；部分省份城商行无存续永续债

资料来源：iFinD，注：到期收益率截至2024年3月29日；部分省份农商行无存续永续债存续二永债规模前城农商行主体利差截至3月28日，存续二永债规模Top50的城农商行1年期二永债利差多处于50-80bp，40-60bp1图18：存续二永债规模Top30银行主体利差情况（bp，%，亿元）银行主体银行主体二级资本债永续债0315二永债中债隐1年期利差历史分位数宁波银行成都农商银行中原银行东莞银行苏州银行重庆银行温州银行厦门银行汉口银行上海农商银行湖南银行威海银行广东华兴银行长沙银行江苏江南农村商业银行浙江民泰商业银行日照银行绍兴银行唐山银行台州银行余杭农村商业银行53.70-57.3957.2257.07-------59.13-56.1864.23------------88.65-79.1470.2276.2976.67184.85-----77.36-95.45--76.60----77-969498-------77-9732------------8----83-35--100----3年期利差历史分位数1年期利差历史分位数 3年期利差 历史分位数 存量规模43.80 12 - - - - - - - - 51.06 18 43.94 64 - - - - - - 65.00 92 - - - - - - - - 52.09 15 62.62 50 - - - - - - - - - - 62.70 74 - - - - - - 58.95 23.10 53.21 17.30 - - - - - - - - 73.89 15 - - - - - - - - 63.89 87.30 60.70 96.50 - - - - - - - - - - 58.82 25.00 - - 76.87 100.00 - - - - - - 84.70 14 - - - - 75.55 87 53.68 14 - - - - 53.27 35 - - - - - - - - 234.39 2 74.08 22 - - - - - - - - 58.89 16.10 52.48 19 - - - - 52.74 24 - - - - 76.13 50 - - - - - - - - 99.20 7 - - 107.03 9.00 - - - - - - - - 44.15 26 - - - - 73.23 29 83.76 39.00 - - 9969.04 42 84.57 48.60 - - 9877.24 37 89.62 3.40 90.21 6 98- - 90.85 16.60 - - 90- - - - - - 87- - - - - - 80- - - - 91.73 1 8059.01 10 - - - - 75- - - - - - 70- - - - - - 70- - - - - - 70- - - - - - 60- - - - 105.77 5 60- - - - 134.96 5 60- - 89.72 21.80 - - 60- - - - - - 5852.57 21 - - - - 55- - - - - - 55- - 67.67 15.80 - - 5276.66 53 - - 91.15 2 51含评级AAA-AAA-AAA-AAA-AAA-AAA-AA+AAA-AA+AA+AA+AA+AA+AA+AA+AA+AA+AA+AA+AA+AA-AAAA+AA+AA+AAAA+AAAAAAA-AA+AA+AAAAAAAA+AA+AA+AAAA+AA+AA+AAAAAAAAAA+AAAA+AA银行性质所属省份农商行 浙江省城商行 北京市城商行 上海市城商行 江苏省城商行 江苏省城商行 安徽省城商行 四川省城商行 浙江省城商行 广东省农商行 四川省城商行 福建省城商行 河南省城商行 广东省农商行 广东省城商行 江苏省城商行 山东省城商行 河北省城商行 山东省农商行 浙江省城商行 重庆市城商行 黑龙江省城商行 浙江省农商行 重庆市城商行 福建省农商行 北京市城商行 湖北省城商行 河南省城商行 广西壮族自治城商行 浙江省农商行 上海市城商行 浙江省城商行 湖南省城商行 山东省城商行 广西壮族自治城商行 广东省城商行 湖南省城商行 江西省城商行 湖北省城商行 江西省城商行 天津市农商行 山东省农商行 江苏省城商行 浙江省城商行 河北省城商行 山东省城商行 浙江省农商行 广东省城商行 河北省城商行 浙江省农商行 浙江省资料来源：iFinD，DM，注：数据截至2024年3月28日三、券商、保险次级债一级市场发行规模3月证券公司次级债共发行9只，合计规模为175.4亿元，较2月环比上涨158.23亿元。3月份无新发保险资本补充债和保险永续债。表4：3月新发行的券商次级债债券简称发行人简称发行期限（年）发行规模（亿元）票面利率（）认购倍数24东北C2东北证券3.009.402.95002.430024长江Y1长江证券5.0020.003.10002.3200债券简称发行人简称发行期限（年）发行规模（亿元）票面利率（）认购倍数24财达C1财达证券3.0010.002.80001.940024招证C2招商证券5.0017.002.77002.430024招证C1招商证券3.009.002.64004.020024银河C2中国银河5.0040.002.75002.310024银河C1中国银河3.0020.002.60002.670024财通C1财通证券3.0010.002.64003.190024中证Y2中信证券5.0040.002.84001.5250资料来源：iFinD，202132023382.7图19：保险公司资本补充债发行规模（亿元，只） 图20：证券公司次级债发行规模（亿元，只）0

财产保公司 人身保公司再保险司 总发行数（轴）65432121/0321/0521/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0322/0522/0722/0922/1123/0123/0323/0523/0723/0923/1124/0124/03

0

发行规模 发行只（右）864221/0321/0621/0321/0621/0921/1222/0322/0622/0922/1223/0323/0623/0923/1224/03资料来源：iFinD，注：数据截至2024年3月31日

资料来源：iFinD，注：截至2024年3月31日净融资3214.720202433155984781月初至3月96653亿元，同比下降374.53亿元。图21：3月券商次级债净融资规模 图22：3月保险资本补充债净融资规模0

券商次级债总发行量(亿元)券商次级债总偿还量(亿元)券商次级债净融资额(亿元)(右轴)

250200150100500-50-100-15022/0122/0322/0122/0322/0522/0722/0922/1123/0123/0323/0523/0723/0923/1124/0124/03

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保险资本补充债总发行量(亿元)保险资本补充债总偿还量(亿元)

保险资本补充债净融资额(亿元)(右轴)400保险资本补充债净融资额(亿元)(右轴)3002001000-100-200-300-400-500资料来源：iFinD，；截至2024年3月29日 资料来源：iFinD，；截至2024年3月29日二级市场利差、收益率3债和保险资本补充债收益率集体上行，其中中短久期保险资本补充债涨幅较大，多接近10bp11AAA-AA+98%89%3530%表5：券商次级债和保险资本补充债收益率及信用利差情况券商次级债到期收益率（）信用利差（bp）2024/3/292024/2/29变动（bp）历史分位数中位数2024/3