华大基因投资建议书2014年-upload

华大基因基因诊断时代的”富士康”1目录

项目摘要 3行业分析 6公司分析 18投资考虑 26企业估值及回报分析 30结论 312项目摘要投资亮点摘要；投资风险摘要；回报分析；31.2华大基因简介华大基因于1999年9月9日在北京成立。2007年成立了深圳华大基因研究院，并相继在香港、美洲、欧洲及日本设立分支机构，业务遍及全球。目前，华大基因已形成科学、技术、产业相互促进的发展模式，建成了一支具有世界一流水平的产学研队伍，开展了一系列基因组研究和应用工作。在科技、医学、农业等9大领域开展业务，广泛服务于科研工作者、行业人员及民众。华大先后完成了国际人类基因组计划“中国部分”（1%）、国际人类单体型图计划（10%）、水稻基因组计划、家蚕基因组计划、家鸡基因组计划、抗SARS研究、炎黄一号等多项具有国际先进水平的科研工作，在《Nature》和《Science》等国际一流的杂志上发表多篇论文，为中国和世界基因组科学的发展做出了突出贡献。华大基因的基因测序能力奠定了中国在基因组测序的世界领先地位。华大基因2014年8月成功研制的埃博拉病毒检测试剂盒。数据来源：公司网站/index图1、华大基因全球业务分布4行业分析52.1世界基因测序技术的发展2013年麦肯锡发布的“12项颠覆性技术”，其中下一代基因组被认为对经济的潜在影响可达万亿美元。数据来源：McKinsey目前市场上主流使用的均为二代高通量测序产品，相对一代而言极大提高了测序速度，降低了成本，但在读长和准确性方面有所欠缺。因此较适合于对已知序列的基因组进行重新测序，而在对全新的基因组进行测序时还需要结合第一代测序技术。第三代测序技术最大的特点是单分子测序，通过增加荧光的信号强度及提高仪器的灵敏度等方法解决了错误率的问题，并继承了高通量测序的优点。数据来源：东方证券研究报告6图2、麦肯锡发布的12项颠覆未来的技术。图3、三代基因测序技术优劣势对比:2.2基因测序产业链

上游：设备和试剂供应商技术门槛高，行业集中度高，少数外资凭借技术垄断市场。Illumina，LifeTech约占全球约90%的市场份额；华大基因收购CG，紫鑫药业(002118)今年4月份发布国产测序仪，一定程度上减少了对外资的依赖。中游：基因测序服务提供商（目前国内企业最具优势的一环）业务开展依赖设备投入、运营管理与终端维护开发。华大基因、贝瑞和康、安诺优达、达安基因占据了国内市场大多数份额，其中贝瑞和安诺创始人均有华大背景。市场现处于初级阶段，渗透率较低。下游：信息分析服务商以及医疗机构现阶段终端使用者以科研院所和药企为主，随着成本降低未来将普及到临床诊断机构，医生和病患。分析和存储测序生产巨量数据的技术瓶颈日益突显，待发掘的市场潜力巨大。BBC

Research预测2018年全球市场达到117亿美元，未来5年CAGR21.2%。在美国每年接受各类基因检测的人数超过700万人次。Markets

and

markets预测中国的基因测序产业2012-2017年间CAGR达到20%-25%。2013年上游测序仪器的市场规模约13亿美元。7图4、2013年二代测序仪供应商竞争格局图5、基因检测客户终端分析2.3基因测序服务（中游）国内高通量测序服务商测试能力（2013.5）1.华大基因137台Hiseq；3台Miseq；27台Solid；n台Proton2.药明康德基因组学中心4台Hiseq；4台Miseq；1台PGM。3.贝瑞和康5台Hiseq；1台Miseq。4.诺禾致源5台Hiseq；2台Miseq。5.安诺优达3台Hiseq。

6.北京药用植物所1台PacBio三代测序仪，单分子测序仪。7.康圣环球N台Hiseq和IonTorrent平台。8.达安基因临检中心8台Proton,3台PGM，1台MassARRAY。9.北京大学Biopic中心3台Hiseq。10.新培晶上海医学检验所1台Hiseq,1台Miseq。据《纽约人》2014年年初报道，华大基因使用178台机器对DNA分子内的数十亿碱基序列进行准确的测序，产出了至少全球1/4的基因数据，远高于哈佛大学、美国国家卫生研究院或任何一家研究机构。2014年初，Illumina公司宣布人类全基因组测序成本已经降到$1000以下，使得大型基因测序研究成为可能，相关研究将能带来个性化用药革命性的突破。数据来源：NIH,白线为摩尔定律参照线人类第一组基因测序花了13年，30亿美元；乔布斯2003年身患癌症后曾花费10万美元进行基因测序。而根据NIH的统计，自2001年起尤其是2006年以后，DNA测序成本以远超“摩尔定律”的速度不断降低，这将使得生命科学领域的研究能进行广泛的实验，个人基因组信息大范围受用于普通人的设想越来越成为可能。我国在产业中游基因数据服务和产出方面已经走到了世界前列，其中华大基因已成为这一行业的领头羊。基因服务市场中数据的积累将逐步成为衡量一个企业能否成功的关键。中国携着巨大的人口和市场进入老龄化社会，基因测序和分析服务蕴含着巨大的金矿。数据来源：知乎8图6、基因检测成本变化2.4基因测序服务（中游）的商业模式基因测序服务行业特点：我国乃至全球基因检测仍处于发展初期，渗透率低。国测序技术相对落后，但发展迅速;分子诊断（MDx）方法是体外诊断行业（IVD）中增长最快、技术最高的领域，而基因测序是主要发展方向，中国未来5年有望保持20%的增长；从市场潜力来看，发达国家人均IVD使用量达25-30美元，而中国不足2美元，其中基因测序支出更低；基因测序技术日臻成熟，有望提早普及相关应用。与供应商的关系授权或买断产品自主研发临床检测资质规范化的行业监管体系基因组数据库构建核心竞争力的样本库营销模式跑马圈地，抢占市场份额商业模式四个核心环节9图8、国内测序机构的主要商业模式示意图图7、分子诊断和基因测序是未来的发展方向2.5市场价值分布试剂与设备基因检测商医院利润以产前无创唐筛为例，通常国内无创唐筛报价约在￥2500-3000。市场容量：我国每年约2000万怀孕母亲，现在平均每次无创产前基因检测费用约为3000元（终端价格），随着技术进步与检测量的提升，若按每次检测费用1500元计算，假设50%的渗透率，估测市场容量为2000万人*50%渗透率*1500元/次=150亿元，而当前现在国内市场大小约仅为10亿元左右。市场分布在CFDA今年二月份叫停基因检测业务之前，国内主要被华大基因及贝瑞和康所垄断，其他公司还包括达安基因，诺和致源，安诺优达等。预计2013年华大基因与贝瑞和康的无创体检量均为14万次左右（华大基因略高），按终端价格3000元计算，终端销售额均在4亿元左右。而其他公司如达安基因，诺和致源，安诺优达等总共加总的检测数量约为1万例左右，这其中达安基因占比较高。数据来源：北京市妇产医院，行业访谈10图9、以唐筛为例的产业价值分布2.7基因技术在医疗领域应用前景广阔基因病筛查：无创产前检查最为成熟婚检孕检，检测夫妇双方是否携带致病基因，约70亿元以上市场规模；人工受精，挑选健康受精卵植入母体；产前检查，针对高危人群唐氏筛查等，100亿元以上市场规模；新生儿早期基因检测。药物基因组学：实现个性化诊疗借助基因诊断的差异化治疗有望提升治疗效果，减少副作用。研发增值服务：为药企研发带来福音通过基因筛选药物反应人群进入临床实验，加快药品开发进程，加大获批可能性。案例：AstraZeneca吉非替尼。疾病风险评估：靶向性“治未病”病人可以得知自己的易感疾病，在生活和治疗中注意预防，在患病前可以靶向性的“治未病”。案例：安吉丽娜·朱莉。资料来源：东方证券研究11图10、二代测序技术的应用2.8监管框架业务监管部门相关规定华大科技CFDA华大医学CFDA；卫计委《关于加强临床使用基因测序相关产品和技术管理的通知》2014年3月明确将组织开展高通量基因测序技术的临床应用试点工作，明确试点申报条件和流程等。《关于加强临床使用基因测序相关产品和技术管理的通知》2014年2月1.明确了基因测序临床诊断产品（仪器，试剂和软件）作为医疗器械管理；并需按照《医疗器械监督管理条例》、《医疗器械注册管理办法》、《体外诊断试剂注册管理办法（试行）》的规定申请产品注册并通过CFDA认证才可生产，进口，销售和使用；2.叫停全部未注册的基因检测服务；3.国家卫生计生委负责基因测序技术的临床应用管理

。《农业转基因生物安全管理条例》2001年5月

《农业转基因生物标识管理办法》2001年7月华大农业农业部122.6基因测序服务行业竞争力卖方议价能力:非常强受制于垄断的供应商较为突出；核心技术壁垒高。买方议价能力：中等潜在需求较大,卫生部公布中国每年约1600万新生儿中先天性缺陷儿童高达90万，政府救济经济成本和社会成本高昂；终端用户对价格敏感，需求价格弹性大。行业壁垒：中等一定的技术门槛和资质；资本密集型和劳动密集型。可替代性：弱其他生物IVD手段的准确性和效果劣于基因技术，国内进行的总样本数超过20万的临床检测中，无创产前基因检测的准确率达到了99%以上，远高于传统检测技术的60%〜81%。行业竞争性：中等目前行业内”华大系”占有大部分市场份额；上游供应商积极介入，新进入者众多。13行业竞争对手1：Illumina(NasdaQ：ILMN)成立于1998年，总部位于美国，全球二代测序仪市场中领跑者；

主要产品为高通量测序仪和生物芯片以及配套试剂和耗材；

2005年在Nasdaq上市，2008年成为指数公司。数据来源：Google财经图11：Illumina过去两年股价走势核心财务指标型号平台价格

(万美元)配套设施

(万美元)

服务合约

(万美元)耗材成本(美元)发布时间说明GA系列（基本停产）2010年以前一代Solexa系列HiSeq2000695.57.6382010年二代高通量HiSeq2500745.57.6332012年二代高通量MiSeq12.5-1.2672011年高通量精巧HiSeqXten不低于100NANANA2014年最新的测序平台产品型号列表14数据来源：彭博财经近2年股价最高涨幅300%，股价的驱动力主要来自：❶向行业下游并购；❷FDA对其临床诊断方法的批准；❸2014年初推出的$1000人类基因组测序平台HiSeqXten。行业竞争对手2：国内上市公司达安基因

(002030)：公司持股17.14%的爱健生物在CFDA收紧对基因测序临床应用业务之前，已与多家医院合作进行无创产筛的服务，目前亦在积极申请认证。公司与LifeTech合资成立立菲达安，投资金额为1488.6万元，持股比例为42.5%，以研发一代测序试剂为主，美国生命技术公司为其提供一代测序设备，由于公司已经拥有了遍布8个城市的独立实验室，渠道的共享将成为隐性优势。紫鑫药业

(002118)：公司与中科院北京基因组研究所合作共同开发二代基因测序仪，具体由全资子公司吉林中科紫鑫科技有限公司负责实施。基因组研究所主持历时两年半时间完成项目开发，技术建立于罗氏454测序平台的机理上，于2011年实现原理样机和性能验收，部分性能指标超越同类进口产品。但需进一步观察测序仪能否达到预期效果，能否真正进入实际应用中尚不能断言。千山药机

(300216)：公司下属子公司湖南宏灏基因生物科技有限公司，拥有全球第一个、国内独家的“高血压个体化药物检测基因芯片”产品注册许可证，以及与之相匹配的生产许可证、体系认证及GMP标准车间等生产硬指标体系，独家优势明显，不过宏灏基因的业务虽属于基因检测领域，但属于基因芯片技术，与基因测序为不同性质的技术路径。图12：相关公司近1年股价走势图数据来源：Google财经就国内上市公司而言，没有一家经营主业在基因测序领域。但受基因测序行业的火爆和市场对华大基因上市的关注，涉足基因测序公司的股价过去1年内涨幅明显。在基因测序领域，达安基因等竞争对手无论从规模上还是技术实力上均与华大基因有一定差距，但考虑到行业自身所具备的爆发性，相关涉足的公司均持续表现出强劲走势。152.9竞争格局分析——企业优劣势对比IlluminaLifeTech达安基因安诺优达贝瑞和康目标企业HighLow测序能力技术实力渠道优势评论垄断先进的技术；处于行业的核心地位利用直销和渠道优势，发展迅猛华大系结合海归背景16公司分析173.1华大基因股权结构和融资情况杨爽武汉华大总经理汪建董事长王俊执行总裁华大基因研究院院长85.3%4.2%10.5%57.62%50.7%51%100%主抓科研主抓生产据媒体消息，2012年12月初，主营科技服务的子公司华大科技接受了来自光大控股领投、红杉资本等创业投资机构提供的总额为13.98亿元融资，用于并购美国基因测序公司CompleteGenomics(CG)。本交易对华大科技估值约33亿元。2014年6月，主营医疗服务的子公司华大医学引入深圳创新投、软银、光大等19家投资机构20亿元投资，出让股份19.34%。对华大医学的总估值超过100亿元。据报道，华大科技拟四季度赴香港上市，计划募资4亿美元(约31.2亿港元)，上市保荐人为花旗及大摩。华大医学也计划未来登陆国内资本市场。数据来源：公司网站，深圳市工商局，媒体报道183.2财务数据华大基因旗下并无上市公司，根据媒体报道中的数据显示：华大基因收入在2009-2010年曾经出现大幅增长，但从2011-2013年则始终停留在10亿元左右的平台，未出现期待中的爆发性增长。数据显示，2009年至2012年，华大的营收分别为3.43亿、10.37亿、12.63亿和11.05亿元，2012年营业收入不剩反降。其中2012年的11亿元收入中，政府科研项目占比约10%，海外收入30%〜40%，国内科研服务占比20%〜30%，临床收入10%〜20%。而从2012年开始的华大医学的业务则出现爆发式增长，2011年营收2000万元，2012年据称为1.4亿元，2013年也预期有数倍增长。不过华大医学执行总裁尹烨认为这些数据并不正确，但他未透露确切数字，只是表示2013年华大医学已经盈利，而今年2月由于有关部门突然叫停基因测序临床检测服务，华大医学曾经出现每个月亏损2000-3000万元，但在华大基因两款测序仪和试剂盒通过审批后业务已经开始恢复，同时华大农业每年也有2-3亿元的收入。数据来源：《创业家》2013年04期。193.3华大的发展战略华大的发展历程展现了一个“中国制造”式的学术研究转化为实际应用的典型轨迹。起步时在政府强大资本支持下，加上廉价科研劳动力取得成本优势，通过低附加值和低技术含量的流水线生产过程，培养出合格的科研力量和技术团队独立进行高水平研究，最后逐渐从劳动力密集型向技术密集型过渡。核酸测序平台蛋白质谱平台细胞学平台基因平台克隆平台20华大基因是基因测序领域航母级的企业，提供的服务包括了单基因遗传病筛查，无创产前DNA检测，个性化用药基因检测，易感基因检测等，无论从平台还是服务项目上来看，均与世界级接轨。华大最初的商业模式是为科研机构、制药公司、育种公司等提供测序服务外包。2010年初，华大利用15亿美元国开行贷款，在原有20台测序仪基础上从Illumina采购了128台Hiseq2000，极大扩大了测序数据产出能力。招聘大批刚毕业甚至未毕业的年轻测序人员，利用廉价的科研劳动力和设备的规模经济取得成本领先优势。2013年3月华大收购CompleteGenomics公司以及设备生产技术，从而进入了测序仪设备生产上游。同年在武汉宣布投建基因产业化基地和生产中心，从事测序仪研发和生产，以减少了对上游Illumina等公司的依赖。今年7月国内首次获CFDA审批通过2个产品型号的仪器和配套试剂。公司利用现有的全世界最大规模的测序能力，建立起庞大的生物技术与信息技术相融合的网络体系平台，未来可积累的海量基因库构建产业护城河。未来发展三大战略目标，实现“百亿”的科技服务、“千亿”的医学服务、“万亿”的人人服务。大平台基因库可溯源性生物样本量：133万份信息数据总量：20PB。（2013.3）

大资源3.4产业布局21健康服务：无创产前基因检测；新生儿基因检测；健康板块估值100亿元。科技服务：提供跨组学科研解决方案；2012年收入超过10亿元；科技服务板块估值34亿元。农业服务动植物育种，改良，培育出高产抗旱水稻和杂交石斑鱼；建立动物疾病模型，为研究疾病的发病机理及治疗方法提供支持及保证。其他华大研究院，从事技术研究和联合培养生命科学领域高端创新型人才；华大制造，武汉基因产业园；循环经济研究。3.5华大基因优劣势分析优势大平台与大资源，行业龙头全产业链渗透低人力成本，规模经济劣势创新性研发能力有待提高缺乏现代企业管理运营能力对上游供应商存在依赖机会巨大的市场潜力广阔的应用前景社会老龄化、中产阶级崛起威胁上游供应商的下游扩张政府监管商业推广和市场接受度223.7团队考察和评价23杨爽YangShuang武汉华大总经理汪建WangJian董事长投资考虑244.1投资亮点(1)1.行业未来增长具有丰富的想象空间革命性技术可改变人类对疾病的认识。目前基因测序服务已部分引入较为成熟的医用和商用阶段，采用基因测序预测患某种病的风险，从而提前采取预防措施并对症下药。上游技术成熟带来成本急剧下降。基因测序从1975年至今经历了三代，二代高通量基因测序日趋成熟，特别是Illumina已经宣布将测序成本降至1000美元。通常单次消费1000美元被视为个人消费的分水岭，低于此价格的产品和服务将更有可能被个人消费者接受，由此刺激市场需求爆发式增长，将会进一步降低设备购买、提供服务的成本。现有市场渗透率极低，潜力巨大。从市场空间来看，全球仅肿瘤治疗市场就高达110亿美元，主要目标市场在至少在230亿美元以上，中国基因测序临床应用尚处于试点阶段，人均用于体外诊断支出不足发达国家的1/10。下游应用发展前景广阔。我国乃至全球基因检测行业仍处于发展初期，临床基因数据的积累才刚刚开始，对基因组数据的挖掘和分析还处于初级阶段。未来下游在大数据处理方面的衍生也将产生更大的机会。突破性应用可对产业带来指数级拉动。254.1投资亮点(2)26华大基因在行业内拥有无可比拟的市场地位基因测序服务业的行业龙头，是全球规模最大的基因测序机构，占有全球基因数据输出量25%以上。通过纵向收购CG公司，布局全产业链布局，业务保持高速增长，一定程度摆脱对上游企业的依赖程度。利用国内廉价科研力量和设备规模优势建立了工业流水线式测序流程，极大强化了其测序成本的优势。4.2投资风险及防范27行业竞争风险：上游以及新来者的进入防范措施：就服务的效率而言，华大现有的团队规模、设备力量以及下游渠道，是挑战者短期内难以挑战，华大通过并购CG减少对上游的依赖。技术风险：下游技术瓶颈无法突破。科技进步是靠量变到质变的。目前数据量虽多，但还未达到对健康重新认识级别。唐筛商业化是积累了20万案例的基础上完成的。防范措施：1.收购了CG公司，积极布局核心的技术领域2.广泛与科研单位合作研发，处于行业运用的前沿。政策风险：测序业务未得到政府的支持防范措施：企业和市场现行已经倒逼政府加强对行业认识，开始对行业规范，加强设备和服务资质的审批力度。并购整合风险：无法顺利消化CG的技术有报告称，CG只能测序人类基因组，无法做无创产前检测，短期内难以拜托对上游依赖。防范措施：通过购买技术和自主研发，企业今年已有2款产品通过审批。企业运营管理风险：缺乏企业管理经验防范措施：企业通过两轮的融资，引入大量优质投资人有助于改善企业管理和治理结构。交易价格风险：估值较高,价格虚高防范措施：业务成长性值得期待，标杆企业的溢价。企业估值及回报分析(参考)

28非常初略的估计：目前华大基因的全部营业收入估计大约为15亿元左右，假设4亿元左右净利润。目前华大基因全部四个主要业务板块总估值约160亿元。（医疗100亿元，科技服务40亿元，

设备制造10亿元，农业与其他板块10亿元）。除去少数股东权益，华大基因持有的市值约90亿元，投后的估值约110亿元，约合27倍左右市盈率。若2016年年底华大基因实现整体上市摊薄15%，同时企业的利润保持每年20%的增长。届时企业的净利润5.76亿元，按A股可比公司目前80倍市盈率计算，除去少数股东权益，总市值约为260亿元。基金投资本金5亿元，占股4.5%，届时回报9.9亿元，投资年化回报率约40%.6结论如果说在基因诊疗时代，行业翘楚Illumina是业内的“Intel”，那么可以认为华大基因是行业内的“富士康”。尽管与外国机构相比华大会被认为缺乏技术含量，但如能建立产业链环节中的霸主地位，前途依然不可限量。在基因时代来临之前提前布局，在Illumina之外，华大是唯一的标的。考虑到基因测序应用未来充满想象力的前景和华大基因在行业的地位，建议实施本项目。29图13：过去15年Intel与鸿海精仪的股价走势数据来源：汤姆森路透财经在跟随Intel的脚步走过世纪之交的互联网泡沫后，富士康则趁着个人数码产品的东风继续高歌猛进。附录1：名词解释DNA（脱氧核糖核酸）是细胞遗传指令的载体，它是一个长链的、形似梯状的双螺旋聚合物，由四种脱氧核苷酸，脱氧核糖和磷酸分子组成两条长链骨架，排列在外侧，这两