金融学(第二版)课件：货币政策

第一节货币政策目标第二节货币政策工具第三节货币政策的传导机制第四节货币政策效果的影响因素1．掌握货币政策的最终目标和中间目标，货币政策最终目标之间的关系。2．掌握货币政策一般性工具及其政策效果和局限性。3．掌握货币政策传导机制及相关理论。4．了解货币政策效果的影响因素。第一节货币政策目标一、货币政策最终目标货币政策最终目标，是指货币政策在一段较长的时期内所要达到的目标。最终目标相对固定，基本上与一国的宏观经济目标一致。因此，最终目标也被称为“货币政策的战略目标”或“长期目标”。(一)货币政策最终目标的内容各国货币政策所追求的最终目标有四个：稳定物价、充分就业、经济增长和国际收支平衡。(二)货币政策最终目标之间的相互关系货币政策四个目标都具有十分重要的社会福利意义，但在实际的政策操作中，这几个目标并非总是协调一致，而是相互之间往往存在矛盾，尤其是短期内的矛盾更为突出，导致选择政策目标时不能兼顾而只能根据现实情况需要有所侧重。一般认为，除经济增长和充分就业之间存在稳定的正相关关系，具有较多的一致性之外，其他几个目标之间都存在相互矛盾。1．充分就业和稳定物价之间的关系2．物价稳定与经济增长之间的关系3．经济增长与国际收支平衡之间的关系4．稳定物价与国际收支之间的关系(三)中国货币政策最终目标长期以来，中国理论界对货币政策最终目标的理解与认识一直存在着分歧。比较有代表性的观点有两种：单一目标论和双重目标论。前者主张以稳定货币或者经济增长为货币政策目标；后者认为，货币政策目标不应是单一的，而应当同时兼顾发展经济和稳定物价两方面的要求。1994年国务院《关于金融体制改革的决定》以及1995年通过的《中国人民银行法》中，中国货币政策目标被表述为“保持币值的稳定，并以此促进经济增长”。二、货币政策中介目标(一)中介目标的含义及其选择标准1．中介目标的含义及意义所谓“货币政策中介目标”，是指中央银行在货币政策实施过程中为更好地观测货币政策的效力并保证最终目标的实现，在货币政策工具和最终目标之间插入一些过渡性的指标。货币政策中介指标，是中央银行为实现货币政策最终目标而选择作为调节对象的目标，是货币政策传导机制的主要内容之一。中介目标对于货币政策非常重要，这是因为：一是人们长久以来认识到货币政策作用机理具有滞后性和动态性，因而有必要借助于一些能够较为迅速地反映经济状况变化的金融或非金融指标，作为观察货币政策实施效果的信号；二是为避免货币政策制定者的机会主义行为，因此需要为货币当局设定一个名义锚，以便社会公众观察和判断货币当局的言行是否一致。2．中介目标选取的标准货币政策中介目标的选择一般要符合三个标准：(1)可测性。可测性有两个方面的含义：一是中介目标应有比较明确的定义，以便于观察、分析和监测；二是中央银行能够迅速获取有关中介目标的准确数据。(2)可控性。可控性是指中央银行能够运用各种货币政策工具，对所选的金融变量进行有效的调节和控制，指标能够在足够短的时间内接受货币政策工具的影响，并且按照货币设定的方向和力度发生变化，且较少受经济运行本身的干扰。(3)相关性。相关性是指中介目标与货币政策最终目标之间必须存在密切的、稳定的和统计数量上的关系。只要中介目标能达到，中央银行在实现或接近实现货币政策最终目标方面不会遇到障碍和困难。根据以上标准所确立的中介目标一般有四个：利率、货币供应量、超额准备金和基础货币。根据这些指标对货币政策工具反映的先后和作用于最终目标的过程，又可以分为两类：一类是近期中介目标，另一类是远期中介目标。(二)近期中介目标近期中介目标，也称“操作指标”，是指中央银行对它的控制力较强，但与货币政策最终目标相距较远的中介目标，如超额准备金和基础货币。近期中介目标主要有三种。1．同业拆借利息2．银行准备金3．基础货币基础货币由流通中的通货和银行准备金组成，是存款货币创造的基础。一般认为，基础货币是比较理想的操作指标，其具有以下特点：(1)可测性强。(2)可控性强。(3)相关性强。(三)远期中介目标远期中介目标，有时简称“中介目标”，是指中央银行对它的控制力较近期中介目标弱，但与货币政策最终目标较近，又称“中间目标”。货币政策的远期中介目标主要有货币供应量和长期利率两种。(四)货币政策目标体系货币政策目标体系由最终目标、近期中介目标(操作指标)、远期中介目标(简称“中介目标”)构成。图12-2是对货币政策目标体系的描述，从图中不难看出，货币政策工具是由操作目标、中介目标到最终目标依次传递的过程，对中央银行而言，这些中介目标的可控性依次减弱，相关性则渐强。

第二节货币政策工具一、一般性货币政策工具一般性货币政策工具，或称“常规性货币政策工具”，是中央银行所采用的、对整个金融系统的信用和货币供给总量的扩张与紧缩产生一般性影响的手段，是最主要的货币政策工具。其包括存款准备金制度、再贴现政策和公开市场业务，也被称为中央银行的“三大法宝”。(一)存款准备金制度存款准备金制度，也就是法定存款准备金制度，是指在国家法律所给予的权利范围内，通过规定和调整商业银行交存中央银行的存款准备金率，控制商业银行的信用创造能力，间接地调节社会货币供应量的政策工具。1．法定存款准备金制度的作用机理中央银行变动法定存款准备金率将通过以下主要途径发挥作用：(1)通过影响商业银行的超额准备金余额从而调控其信用规模。(2)通过影响存款乘数从而影响商业银行的信用创造能力。2．法定存款准备金制度的政策效果和局限性法定存款准备金制度，被认为是货币政策中最猛烈的工具之一，其政策效果表现在：第一，法定准备金率是通过货币乘数来影响货币供给量的，因此，即使法定准备率调整幅度很小，也会引起货币供应量的巨大变化；第二，即使法定准备金率不变，它也在很大程度上限制了存款机构创造派生存款的能力；第三，即使商业银行等存款机构由于种种原因持有超额准备金，法定准备金率的调整也会产生效果，如提高法定准备金率将冻结一部分超额准备金。但法定存款准备金制度也存在着局限性：第一，由于效果过于强烈，不宜作为中央银行日常调控货币供给的工具；第二，由于同样的原因，它的调整对整个经济和社会心理预期都会产生显著的影响，以致使它有了固定化的倾向；第三，存款准备金对各类银行的影响不同，因而货币政策实现的效果可能因为这些复杂情况的存在而不易把握。因此，一般对法定存款准备金率的调整都持谨慎态度。3．法定存款准备金制度在各国的实践及发展趋势将存款准备金集中于中央银行的做法始于英国，但以法律的形式规定商业银行必须向中央银行交存存款准备金则始于1913年美国的联邦储备法。该法案硬性地规定了法定存款准备金率，即中央银行要求的存款准备金占金融机构存款总额的比例，目的是确保银行体系不因过度放款而发生清偿危机。法定准备金率作为中央银行调节货币供给的政策工具，普遍始于20世纪30年代经济大危机以后。就目前而言，凡是实行中央银行制度的国家，一般都实行法定存款准备金制度。在实行存款准备金制度的早期，许多国家都对不同期限的存款规定不同的准备金率。一般地，存款期限越短，其流动性越强，规定的准备金率就越高。20世纪50年代以后建立存款准备金制度的国家，大多采用单一的存款准备金率，即对所有存款均按同一比例计提准备金。存款准备金制度自产生以来经历了历史性的演变过程，从最初的保持银行的清偿能力，到成为调节货币供应量的有效手段，无论是准备金制度本身，还是它的作用，都发生了很大的变化。20世纪90年代以来，为了减轻金融机构的负担，主要工业国家和新兴市场经济国家的中央银行陆续降低法定存款准备率，总体而言，新兴市场经济国家的法定存款准备率普遍高于发达国家。虽然大多数新兴市场经济国家的法定存款准备金率也经历了一个不断下降的过程，但改革的力度与发达国家相比还有一定的差距。一些国家大幅度降低法定存款准备金率，甚至完全取消了存款准备金要求。例如，英国、加拿大、澳大利亚、丹麦、瑞典等国家就已经完全取消了存款准备金要求，这些取消存款准备金制度的国家大部分已实行通货膨胀目标制。在这些国家，大多数商业银行的准备金水平降低到了只与其日常清算需要相应的水平。与此同时，这些国家采取了各自不同的措施协助银行在无指令性存款准备金要求情况下有效地管理准备金和进行公开市场操作。然而，同样的背景下，在一些发展中国家频繁调整法定准备金率的同时，西方国家却很少使用法定准备金率这一政策工具。从西方国家的货币政策实践情况看，法定存款准备金率在20世纪90年代以前一直作为信贷总量调节工具；而20世纪90年代以后，存款准备金在西方国家的信用调节功能日益减弱。目前，主要发达国家的存款准备金水平已基本降为0%，大部分发达国家纷纷开始放弃使用法定存款准备金率作为货币政策工具。4．我国的存款准备金制度我国的存款准备金制度开始于1984年。1984年，中国人民银行按存款种类规定了存款准备金率，企业存款为20%，农村存款为25%，储蓄存款为40%。过高的法定存款准备率使当时的专业银行资金严重不足，人民银行不得不通过再贷款(即中央银行对专业银行贷款)的形式将资金返还给专业银行。为克服法定存款准备金率过高带来的不利影响，中国人民银行从1985年开始将法定存款准备金率统一调整为10%。1987年和1988年，中国人民银行为适当集中资金，支持重点产业和项目的资金需求，也为了紧缩银根，抑制通货膨胀，两次上调了法定准备金率。1987年从10%上调为12%，1988年9月进一步上调为13%。这一比例一直保持到1998年3月20日。我国的法定准备金存款不能用于支付和清算，金融机构按规定在中国人民银行开设一般存款账户，统称“备付金存款账户”，用于资金收付。中国人民银行从1998年3月21日起，对存款准备金制度进行了改革，主要内容是：将原来各金融机构在中国人民银行的准备金存款和备付金存款两个账户合并，称为“准备金存款账户”；法定存款准备率从13%下调到8%，超额准备金及超额准备金率由各金融机构自行决定。1999年11月18日，中国人民银行决定：从11月21日起下调金融机构法定存款准备金率，由8%下调到6%。从2003年9月21日起，中国人民银行提高存款准备金率1个百分点，即存款准备金率由6%调高至7%。从2004年4月25日起，中国人民银行实行差别存款准备金率制度，即对不同类型的金融机构收取不同比例的法定准备金。总的情况是我国法定存款准备金率的调整过于频繁，调整幅度过大，对货币流通量的调控作用有限。(二)再贴现政策再贴现政策是指中央银行通过制定或调整再贴现利率和条件来干预和影响市场利率及货币供应量，从而调节宏观经济的一种政策工具。1．再贴现政策的内容商业银行等金融机构将通过贴现业务获得的票据再向中央银行进行贴现的行为，称为“再贴现”。中央银行在确定其票据合格的前提下，根据当时的再贴现率，从票据金额中扣除再贴现利息后，将余额付给商业银行等金融机构。在这里，使用“再贴现”这一名词以区别于初始的贴现。一般来说，再贴现政策包括两方面的内容：一是再贴现率的调整；二是规定向中央银行申请再贴现的资格。前者着眼于短期，主要影响商业银行的准备金和社会的资金供求，后者则着眼于长期，主要是影响商业银行及全社会的资金投向。2．再贴现政策的作用机理中央银行调整再贴现率将主要通过影响商业银行的融资成本来发挥作用。再贴现政策的作用，在于影响商业银行融资成本，从而影响商业银行的准备金，以达到松紧银根的目的。例如，当中央银行降低再贴现率，使其低于市场一般利率水平时，商业银行通过再贴现获得资金的成本会下降，促使其增加向中央银行借款或贴现，导致商业银行超额准备金增加，相应地扩大对社会大众的贷款，从而引起货币供给量的增加和市场利率的降低，刺激有效需求的扩大，达到经济增长和充分就业的目的。反之，可采用提高再贴现率的办法来促使物价稳定目标的实现。此外，再贴现政策还可以进行结构调整。方式主要有两种：一是中央银行可以规定并及时调整可用于再贴现的票据种类，从而影响商业银行的资金投向；二是对再贴现的票据进行分类，实行差别再贴现率，从而使货币供给结构与中央银行的意图相符合。3．再贴现政策的特点再贴现政策的优点主要体现在：(1)作用较为温和。再贴现政策是通过影响金融机构的借贷成本间接地调节货币供应量，其作用过程是渐进的，不像法定存款准备金政策那样猛烈。(2)对市场利率有强烈的告示作用。再贴现率的变动向社会明确告示了中央银行的政策意图。如再贴现率的升高，表明政府判断市场存在过热现象，因此有紧缩意图；反之，则有扩张意向，这对短期市场利率非常有导向作用。(3)具有结构调节效应。中央银行通过规定再贴现票据的种类和审查再贴现申请时的一些限制条件，可以设定资金流向，对不同用途的信贷加以支持或限制，从而使得货币的供给结构与国家的经济政策导向相符合，达到调整国家产业结构的目的。再贴现政策的局限性在于：(1)缺乏主动性。商业银行是否愿意到中央银行申请再贴现，或再贴现多少，取决于商业银行。如果商业银行可以通过其他渠道融资而不依赖于中央银行，则再贴现政策的效果势必大打折扣。(2)利率高低有限度。如在经济调整增长时期，由于再贴现率有最高限度，所以很难抑制商业银行向中央银行再贴现或借款；反之，在经济调整回落期，由于再贴现率有最低限度，往往不能刺激商业银行向中央银行再贴现或借款。(3)再贴现率是市场利率的重要参照，再贴现率的频繁调整会导致市场利率的经常性波动，使企业和银行无所适从。因此，在货币政策工具中，再贴现政策不处于主要地位。(三)公开市场业务公开市场业务是指中央银行在金融市场上公开买卖有价证券(主要是政府债券)用以调控货币供应量的一种政策工具。1．公开市场业务的作用机理目前，各国中央银行从事公开市场业务主要是买卖政府债券。一般情况下，当经济停滞或衰退时，中央银行就在公开市场上买进有价证券，从而向社会投放一笔基础货币。无论基础货币是流入社会大众手中，还是流入商业银行，都必将使银行系统的存款准备金增加，银行通过对准备金的运用，扩大了信贷规模，增加了货币供应量。反之，当利率、物价不断上升时，中央银行则在公开市场上卖出有价证券，回笼货币，收缩信贷规模，减少货币供应量。公开市场操作是20世纪20年代美国联邦储备系统为解决自身收入问题买卖收益债券时意外发现的，从此它成为联邦储备系统最重要的政策工具，并在其他国家货币政策工具中占据了越来越重要的地位。2．公开市场业务的特点与前两种货币政策工具相比，公开市场业务的优越性是显而易见的，主要有四个方面：(1)传递过程的直接性。中央银行通过公开市场业务可以直接调控银行系统的准备金总量，进而直接影响货币供应量。(2)主动性。通过公开市场业务，中央银行可以“主动出击”，避免了贴现政策的“被动等待”。(3)可以进行微调。由于公开市场操作的规模和方向可以灵活安排，中央银行有可能对货币供应量进行微调。(4)可进行频繁操作。中央银行可以在公开市场上进行连续性、经常性及试探性操作，也可以进行逆向操作，以灵活调节货币供应量。然而，公开市场业务也有一定的局限性，要有效地发挥作用，必须具备一定的条件：第一，中央银行必须具有强大的、足以干预和控制整个金融市场的资金实力。第二，中央银行对公开市场业务的操作必须具有弹性操纵权，可以根据经济需要和货币政策目标自行决定买卖证券的种类和质量。第三，首先，金融市场必须具有相对的广度和深度，这样，中央银行的公开市场操作才能顺利地进行。其次，操作效果会被其他因素所抵消，比如资本的流动、国际收支不平衡、商业银行通过其他方式弥补准备金不足或者在准备金增加时并不马上扩张信用等因素，会部分抵消央行买卖有价证券的效果。最后，公开市场业务易受经济周期影响，例如，当经济萧条时，尽管中央银行可以买进证券，扩张信用，促使利率下降，但生产者仍有可能不愿借款，信用需求不随利率下降而增加；反之则反。二、选择性货币政策工具选择性政策工具，是指中央银行针对某些特殊的信贷或某些特殊的经济领域而采用的工具，是针对某些个别部门、个别企业或某些特定用途的信贷所采用的货币政策工具。与一般性货币政策工具不同，选择性的货币政策工具对货币政策与国家经济运行的影响不是全局性的，而是局部性的，但也可以作用于货币政策的总体目标，是一般性货币政策工具的必要补充。选择性政策工具主要有消费者信用控制、证券市场信用控制、不动产信用控制、优惠利率等。(一)消费者信用控制消费者信用控制是指中央银行对不动产以外的各种耐用消费品的销售融资予以控制。控制的主要内容有：第一，规定以分期付款方式购买各种耐用消费品时第一次付款的最低金额。第二，规定分期付款的最长期限。第三，规定可用消费信贷购买的耐用消费品的种类，并就不同的耐用消费品规定相应的信贷条件，等等。(二)证券市场信用控制证券市场信用控制是指中央银行对有关证券交易的各种贷款进行限制，以抑制过度的投机，其中较为常用的是对证券信用交易的保证金比率做出规定。所谓“证券信用交易的保证金比率”，是指证券购买人首次支付占证券交易价款的最低比率，也即通常所说的保证金比率。中央银行根据金融市场状况选择调高或调低保证金比率，就可以间接控制证券市场的信贷资金流入量，从而控制最高放款额度。(三)不动产信用控制不动产信用控制是指中央银行对商业银行及其他金融机构的房地产贷款所采取的限制措施，以抑制房地产的过度投机。如对金融机构的房地产贷款规定最高限额、最长期限以及首次付款和分摊还款的最低金额等。(四)优惠利率优惠利率是中央银行对国家重点发展的经济部门或产业，如出口工业、农业等所采取的鼓励措施。优惠利率不仅在发展中国家多有采用，在发达国家也十分常见。(五)预缴进口保证金预缴进口保证金是中央银行要求进口商向指定银行预缴相当于进口商品总值一定比例的存款，目的在于抑制进口的过快增长。这种做法在国际收支长期为赤字的国家较为常见。三、直接信用控制直接信用控制是指中央银行依法对商业银行创造信用的业务进行直接干预而采取的各种措施。主要有利率最高限额、信用配额、规定流动性比率和直接干预等。(一)利率最高限额利率最高限额，即规定商业银行对定期及储蓄存款所能支付的最高利率(二)信用配额信用配额是指中央银行根据金融市场状况及客观经济需要，分别对各商业银行的信用规模加以分配，限制其最高数量。这是一个颇为古老的做法，目前在许多发展中国家，由于资金供给相对于资金需求严重不足，这种做法被广泛采用。(三)规定商业银行的流动性比率流动性比率是指流动性资产对存款的比重。一般来说，流动性比率与收益率成反比。为保持中央银行规定的流动性比率，商业银行必须缩减长期贷款、扩大短期贷款及增加易于变现的资产等。(四)直接干预直接干预是指中央银行直接对商业银行的信贷业务、房贷范围等加以干预，如直接限制放款额度，直接干预商业银行对存款的吸收，对业务经营不当的商业银行拒绝再贴现或采取高于一般利率的惩罚性利率等。四、间接信用指导间接信用指导是指中央银行凭借其在金融体系中的特殊地位，通过与金融机构之间的磋商、宣传等，指导其信用活动，以控制信用的措施。其方式主要有窗口指导、道义劝告。(一)窗口指导1．“窗口指导”的含义及产生背景所谓“窗口指导”，是指中央银行根据产业行情、物价走势和金融市场动向，规定商业银行每季度的贷款增减额，并要求其执行，属于温和的、非强制性的货币政策工具。如果商业银行不按规定的增减额对产业部门贷款，中央银行可削减对该银行贷款的额度，甚至采取停滞信用等制裁措施。窗口指导产生于20世纪50年代的日本，这是由当时特殊的条件所决定的：其一，日本政府对经济的干预程度比一些西方国家高，因而日本银行更注重对信贷量的控制；其二，由于历史和传统的原因，日本政府和金融当局更倾向于用行政和法律手段对经济活动进行干预和控制；其三，日本的金融市场尤其是资本市场在战后较长时期不甚发达，利率的杠杆作用受到抑制，银行信贷是占主导地位的融资方式，因此，英、美等国家中央银行传统的三大货币政策工具在日本缺乏有效的市场运行基础。2．“窗口指导”的特点实行窗口指导的直接目的是通过调控贷款资金的供求以影响银行同业拆放市场利率；间接目的是通过银行同业拆放市场的利率功能，使信贷总量的增长和经济增长相吻合。日本银行利用其在金融体系中所处的中央银行地位和日本民间金融机构对其较大的依赖关系，劝告它们自动遵守日本银行提出的要求，从而达到控制信贷总量的目的。有时，窗口指导也提出民间金融机构的贷款投向，以保证日本经济中重点倾斜部门的资金需要，达到调整产业结构的目的。(二)道义劝告1．道义劝告的概念所谓“道义劝告”，是指中央银行利用其声望和地位，对商业银行和其他金融机构经常发出通告、指示或与各金融机构负责人进行面谈，劝告其遵守政府政策并自动采取贯彻政策的措施。2．道义劝告的作用道义劝告既能控制信用的总量，也能调整信用的构成，在质和量的方面均起作用。中央银行的道义劝告不具有强制性，而是将货币政策的意向与金融状况向商业银行和其他金融机构提出，使其能自动地根据中央银行的政策意向采取相应措施。在我国，自1987年开始，中央银行与商业银行就建立了比较稳定的行长、部主任碰头会制度。一方面，商业银行报告即期的信贷业务进展情况，中央银行则向商业银行说明对经济金融形势的看法，通报货币政策意向，提出商行改进信贷管理建议。3．道义劝告的优、缺点道义劝导的优点是较为灵活，无须劳民伤财花费行政费用；其缺点是没有法律的约束力，所以其效果视各金融机构是否按照中央银行的劝告行事而定。第三节货币政策的传导机制一、凯恩斯学派的货币政策传导机制凯恩斯学派自诞生以来，一直占据着经济学的中心地位。在货币政策传导机制的问题上，凯恩斯学派认为货币政策工具必须影响到利率才能发挥作用，这就是其经典的“利率传导机制理论”。(一)利率传递渠道的局部均衡分析利率在凯恩斯主义的货币政策传导机制中占有重要的位置。在简单的凯恩斯模型中存在两个部门：公共部门和私人部门；有两类资产：货币和政府债券。金融市场上唯一存在的是债券利率。这种货币政策传导机制可简单描述为：通过货币供给MS的增减影响利率r(主要是债券利率)，利率的变化则通过资本边际效益的影响使投资I以乘数方式增减，进而影响社会总支出E和总收入Y。在一个标准的IS-LM模型中，凯恩斯的利率传导效应也是十分明显的，如图12-3所示。(二)利率传递渠道的一般均衡分析考虑到货币市场与商品市场的相互作用，凯恩斯学派做了进一步的分析，称为“一般均衡分析”。其传递过程如下：第一，假定货币供给增加，当产出水平不变，利率会相应下降；下降的利率会刺激投资，并引起总支出增加，总需求的增加又推动产出上升。这是货币市场对商品市场的作用。第二，产出和收入的增加，必将引起货币需求的增加，这时如果没有增加新的货币供给，则货币供给的对比会导致下降的利率回升。这是商品市场对货币市场的作用。第三，利率的回升，又会使总需求减少，产量下降；而产量下降又会导致货币需求下降，利率又会回落。这是货币市场和商品市场往复不断的相互作用过程。第四，上述过程最终会逼近一个均衡点，这个点同时满足货币市场和商品市场两方面的供求均衡要求。在这个点上，可能利率较原来的均衡水平低，而产出量则较原来的均衡水平高。二、现代货币学派的货币政策传导机制以弗里德曼为代表的现代货币学派认为，利率在货币政策传导机制中不起主导作用，而更强调货币供应量在整个传导机制中的直接效果。他们认为，货币政策的传导机制主要不是通过利率间接地影响投资和收入，而是通过货币供应量的变动直接影响支出和收入，用符号表示为M→E→I→Y三、资产价格渠道传导机制凯恩斯学派关于货币政策对经济影响的分析受到了货币学派的批评，主要批评点是凯恩斯学派过分关注一种资产价格形式——利率，而忽视了其他资产价格形式。自詹姆斯·托宾(JamesTobin)的投资q理论以及莫迪利亚尼(Modigliani)的生命周期理论诞生后，资产价格也成为货币政策传导机制中一个备受关注的渠道。主要的资产价格传递机制如下。(一)托宾q理论耶鲁大学的詹姆斯·托宾认为，凯恩斯所分析的投资传导机制只是一种局部均衡分析，而一般均衡分析还需考虑商品市场和货币市场的相互关系。因此，托宾等沿着一般均衡分析的思路扩展了凯恩斯的模型，提出了一种关于货币政策变化通过影响股票价格而影响投资支出的理论，该理论被称为“q理论”。该理论强调了资产结构调整在货币传导过程中的作用。(二)财富效应渠道莫迪利亚尼引入了“生命周期理论”，补充了货币供给量的变化对私人消费的影响，提出了货币政策的财富效应渠道。货币政策的财富效应渠道是指货币政策通过货币供给的增减影响股票价格，使公众持有的以股票市值计算的个人财富发生变动，从而影响其消费支出进而影响国民收入的传导效应。(三)汇率渠道汇率渠道，也称“净出口传导渠道”。在国际交往越来越频繁，世界经济一体化程度越来越高的情况下，如果一国的经济对外开放并实行了浮动汇率制以后，还需要将国际的因素也考虑进来，此时货币政策的传导机制主要表现在汇率的变动对净出口的影响上，它是对利率渠道的补充，或者说是一种延伸。四、信用渠道传导机制“信用渠道”的理论基础是“均衡信贷配给理论”。斯蒂格利茨(Stiglits)等人于1981年提出了“均衡信贷配给理论”(equilibriumrationingtheory)，也被称为“信贷可得性理论”，该理论认为，以往货币理论家在分析经由利率的货币政策传导机制时，往往只认定利率对储蓄者和借款者的影响，而忽视了利率对贷款者的影响。因而，他们在发现借款者对利率的变动并不敏感时，就怀疑经由利率传导的货币政策的有效性。然而，事实上，贷款人对利率的变动十分敏感，并且他们的行为会独立地影响社会经济活动。1．银行贷款利率相对于市场利率具有黏性均衡信贷配给理论是建立在信息经济学的基础上的。信息经济学认为，信贷市场和货币市场存在差异，信贷市场具有其特殊性。在信息不对称条件下，由于逆向选择、道德风险或监督成本的存在，使得银行贷款利率相对于市场利率具有黏性，即银行贷款利率不会随货币供给的增减而做相应变动的现象。结果，信贷市场的利率并不是一个使信贷市场供求相等的均衡利率，而是一个比均衡利率更低的利率。假定银行采取提高利率的办法，则可能对银行收益产生两方面的负面影响。(1)逆向选择增强。利率提高后，那些收益率较低而安全性较高的项目将会因为投资收益无法弥补借款成本而退出借款申请者的行列；而剩下的愿意支付高利率的借款人往往是高风险的，他们之所以愿意接受高利率，是因为他们自己知道其归还贷款的可能性很小。(2)道德风险提高。高利率使得一些低收益的项目变得无利可图，在贷款利率一定的条件下，那些获得贷款的人将倾向于投资高风险高收益的项目，从而使得道德风险变得更加严重。2．信贷市场存在“信贷配给”现象所谓“信贷配给”，是指在固定利率条件下，面对超额的资金需求，银行因无法或不愿提高利率而采取一些非利率的贷款条件，使部分资金需求者退出银行借贷市场，以消除超额需求而达到平衡。斯蒂格利茨和韦斯(Weiss)在《美国经济评论》上发表的文章《不完全信息市场中的信贷配给》，全面系统地从信息结构角度对信贷配给现象进行了分析，对不完全信息下逆向选择能导致作为长期均衡现象存在的信贷配给做了经典性的证明。本斯特(Bester)和赫尔维格(Hellwing)在斯蒂格利茨和韦斯分析的基础上，对事后借款者的道德风险行为造成的信贷配给现象作了补充。他们认为，在信贷市场上存在着信息不对称，这种不对称表现在信贷市场上借款者拥有自己用贷风险程度和能否按期还贷的私人信息，借款者如果不对银行如实报告其贷款投资的情况，银行在面对众多借款者时，难以从借款者过去的违约情况、资产状况和贷款用途的资料中事先就确定借款者的违约风险。贷款放出以后，银行无法完全控制借款者的用贷和还贷行为，借款者有可能采取风险行动，银行面临着违约的贷款风险。因此，银行的预期利润率不仅取决于贷款利率，而且取决于贷款风险的大小。如果贷款风险独立于利率，在贷款需求大于贷款供给时，银行高利率可以增加利润，信贷配给不会出现。但是当银行不能观察到借款者的投资行为时，提高利率反而会使低风险者退出信贷市场(逆向选择行为)，或者诱使借款者选择风险更高的项目进行投资(道德风险行为)，从而使银行贷款的平均风险上升，预期收益降低。这里的原因是：那些愿意支付较高利息的借款者正是那些预期还款可能性低的借款者，结果，贷款利率的升高可能而不是增加银行的预期收益，银行会在较高的利率水平上拒绝一部分贷款，从而不愿意选择在高利率水平上满足所有借款者的贷款申请。第四节货币政策效果的影响因素一、货币政策时滞(一)货币政策时滞的含义任何政策从制定到获得主要或全部效果，都必须经过一段时间，这段时间即称为“时滞”(timelag)。所谓“货币政策时滞”，是指货币政策从制定到最终目标的实现所必须经过的一段时间。货币政策时滞由两大部分组成：内部时滞和外部时滞，内部时滞又分为认知时滞和决策时滞。内部时滞是指从需要采取政策行动的情况出现，直至货币当局采取该行动之间的一段时间。内部时滞的长短取决于货币当局对经济形势的把握程度、推行货币政