财管课件十章资本结构

11第十章资本结构第一节

杠杆原理2一、基本概念（一）杠杆的含义杠杆效应是指固定成本提高公司期望收益，同时也增加公司风险的现象。

公司风险有经营风险和财务风险。3（二）财务管理中常用的利润指标及相互的关系4利润指标公式边际贡献M（ContributionMargin）边际贡献(M)=销售收入-变动成本息税前利润EBIT(EarningsBeforeInterestandTaxes)息税前利润(EBIT)=销售收入-变动成本-固定成本关系公式：EBIT=M-F税前利润（Earningsbeforetaxes）税前利润=EBIT-I净利润（Nete）净利润=(EBIT-I)×(1-T)归属于普通股的收益归属于普通股的收益=净利润-优先股股利（三）公司风险1.经营风险经营风险是指企业未使用债务时经营的内在风险。影响因素有产品需求、产品售价、产品成本、调整价格的能力、固定成本的比重。2.财务风险财务风险是指由于企业运用了债务筹资方式而产生的丧失偿付能力的风险，而这种风险最终是由普通股股东承担的。5（四）在财务管理中杠杆的含义：在财务管理中杠杆是指由于存在固定性成本费用，使得某一财务变量发生较小变动，会引起另一变量较大的变动。固定成本：①固定性经营成本：如折旧费等

②固定性融资成本：如利息、优先股利

经营杠杆是由与产品生产或提供劳务有关的固定性经营成本所引起的，而财务杠杆则是由债务利息等固定性融资成本所引起的。经营杠杆会放大经营风险，财务杠杆会放大财务风险。6二、经营杠杆（OperatingLeverage）1.经营杠杆效应的含义在某一固定成本比重的作用下，由于产销量的变动引起营业利润产生更大程度变动的现象。营业利润=收入-变动成本-固定成本=（单价-单位变动成本）*销售数量-固定成本EBIT=（P-V）×Q-F7

8

9简化公式所用数据均为基期数据DOL=M/M-F=(P-V)Q/(P-V)Q-F=Q/[Q-F/P-V]=Q/（Q-Q保本）保本点（盈亏临界点）销售量是利润为0时，收入-变动成本-固定成本=0(P-V)Q-F=0Q保本=F/P-V10【例1•计算题】根据以下条件，计算销量为10000件时的经营杠杆系数。11项目基期预计期单价（P）10元/件10元/件单位变动成本（V）5元/件5元/件销量（Q）10000件20000件固定成本20000元20000元【答案】（1）利用计算公式基期M=（P-V）×Q=（10-5）×10000=50000（元）12（2）利用定义公式基期：EBIT=50000-20000=30000（元）预计期：M=(10-5)×20000=100000（元）EBIT=100000-20000=80000（元）133.相关结论14存在前提只要企业存在固定性经营成本，就存在营业收入较小变动引起息前税前利润较大变动的经营杠杆的放大效应。与经营风险的关系经营杠杆放大了市场和生产等因素变化对利润波动的影响。经营杠杆系数越高，表明经营风险也就越大。影响因素固定成本（同向变动）、变动成本（同向变动）、产品销售数量（反向变动）、销售价格水平（反向变动）。【提示】可以根据计算公式来判断。控制方法企业一般可以通过增加营业收入、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施使经营杠杆系数下降，降低经营风险。【例2•多选题】关于经营杠杆系数,下列说法中正确的有()。A.盈亏临界点的销量越大,经营杠杆系数越小B.边际贡献与固定成本相等时,经营杠杆系数趋近于无穷大C.经营杠杆系数即是息税前利润对销量的敏感度D.经营杠杆系数表示经营风险程度【答案】BCD15三、财务杠杆（FinancialLeverage）1.含义在某一固定的债务与权益融资结构下由于息税前利润的变动引起每股收益产生更大变动程度的现象被称为财务杠杆效应。理解：每股收益(EarningsPerShare)：162.财务杠杆作用的衡量--财务杠杆系数DFL(DegreeOfFinancialLeverage)定义公式：DFL=EPS变动百分比率/EBIT变动百分比率（用于预测）

＝17

18【例3•计算题】A、B、C为三家经营业务相同的公司，它们的有关情况如表10-2所示。19项目A公司B公司C公司普通股本200000015000001000000发行股数（股）200001500010000债务（利率8%）05000001000000资本总额200000020000002000000资产负债率025%50%息税前利利润（EBIT）200000200000200000债务利息04000080000税前利润200000160000120000所得税（税率为25%）500004000030000税后盈余15000012000090000普通股每股收益（元）7.58.009.00息前税前利润增加额200000200000200000债务利息04000080000税前利润400000360000320000所得税（税率为25%）1000009000080000税后利润300000270000240000普通股每股收益（元）15.0018.0024.00EPS的变动比率（ΔEPS/EPS）100%125%167%20表10-2各公司的融资方案

单位：元A企业的财务杠杆系数计算公式：DFL=EBIT/(EBIT-I)=200000/(200000-0)=1定义公式：DFL=EPS变动百分比率/EBIT变动百分比率=100%/100%=1B企业的财务杠杆系数计算公式：DFL=EBIT/(EBIT-I)=200000/(200000-40000)=1.25定义公式：DFL=EPS变动百分比率/EBIT变动百分比率=125%/100%=1.25C企业的财务杠杆系数计算公式：DFL=EBIT/(EBIT-I)=200000/(200000-80000)=1.67定义公式：DFL=EPS变动百分比率/EBIT变动百分比率=167%/100%=1.67213.相关结论22存在前提只要在企业的筹资方式中有固定性融资费用的债务或优先股，就会存在息税前利润的较小变动引起每股收益较大变动的财务杠杆效应。与财务风险的关系财务杠杆放大了息税前利润变化对普通股收益的影响，财务杠杆系数越高，表明普通股收益的波动程度越大，财务风险也就越大。影响因素企业资本结构中债务资本比重；息税前利润水平；所得税税率水平。债务成本比重越高、固定性融资费用额越高、息税前利润水平越低，财务杠杆效应越大，反之亦然。【提示】可以根据计算公式来判断。控制方法负债比率是可以控制的。企业可以通过合理安排资本结构，适度负债，使财务杠杆利益抵消风险增大所带来的不利影响。四、总杠杆效应1.含义总杠杆效应是指由于固定经营成本和固定资本成本的存在，导致普通股每股收益变动率大于产销业务量的变动率的现象。23

24相关结论：①只要企业同时存在固定性经营成本和固定性融资费用的债务或优先股，就存在产销量较小变动引起每股收益较大变动的总杠杆效应。②总杠杆放大了销售收入变动对普通股收益的影响，总杠杆系数越高，表明普通股收益的波动程度越大，整体风险也就越大。③影响经营杠杆和影响财务杠杆的因素都会影响总杠杆。253.总结：（1）定义公式——用于预测26【例4•单选题】某公司的经营杠杆系数为1.8，财务杠杆系数为1.5，则该公司销售额每增长1倍，就会造成每股收益增加（

）。A.1.2倍B.1.5倍

C.0.3倍D.2.7倍【答案】D27（2）简化计算公式——用于计算DOL=M/EBIT,DFL=EBIT/[EBIT-I-PD/(1-T)]DTL=DOL*DFL28【例5•计算题】某企业全部固定成本和费用为300万元，企业资产总额为5000万元，资产负债率为40％，负债平均利息率为5％，净利润为750万元，公司适用的所得税税率为25％。（1）计算DOL、DFL、DTL。（2）预计销售增长20％，公司每股收益增长多少？29【答案】（1）税前利润=750/（1-25％）=1000（万元）利息=5000×40％×5％=100（万元）EBIT=1000+100=1100（万元）固定经营成本=300-100=200（万元）边际贡献=1100+200=1300（万元）DOL=1300÷1100=1.18DFL=1100÷1000=1.1DTL=1300÷1000=1.3（2）每股收益增长率=1.3×20％=26％30【例6•单选题】C公司的固定成本（包括利息费用）为600万元，资产总额为10000万元，资产负债率为50％，负债平均利息率为8％，净利润为800万元，该公司适用的所得税税率为20％，则税前经营利润对销量的敏感系数是（

）。（2008年）A.1.43B.1.2C.1.14D.1.08【答案】C31第二节资本结构理论

资本结构是指企业各种长期资本来源的构成和比例关系。通常情况下，企业的资本由长期债务资本和权益资本构成，资本结构指的就是长期债务资本和权益资本各占多大比例。

财务结构：所有资金的来源、组成及其相互关系32一、资本结构的MM理论（一）MM理论的假设前提1.经营风险可以用息前税前利润的方差来衡量，具有相同经营风险的公司称为风险同类。2.投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的。3.完美资本市场，即在股票与债券进行交易的市场中没有交易成本，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。4.借债无风险。即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关。5.全部现金流是永续的。即公司息前税前利润具有永续的零增长特征，以及债券也是永续的。33（二）无企业所得税条件下的MM理论34命题I基本观点企业的资本结构与企业价值无关；企业加权平均资本成本与其资本结构无关。表达式相关结论1.有负债企业的价值VL＝无负债企业的价值VU。2.有负债企业的加权平均资本成本＝经营风险等级相同的无负债企业的权益资本成本，即：

命题II基本观点有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。表达式相关结论(1)有负债企业的权益资本成本

＝无负债企业的权益资本成本＋风险溢价(2)风险溢价与以市值计算的财务杠杆(债务/权益)成正比例。用图10-1来表述无企业所得税情况下的MM理论。【提示】不存在最优资本结构，筹资决策无关紧要。35（三）有企业所得税条件下的MM理论36命题I基本观点随着企业负债比例提高，企业价值也随之提高，在理论上全部融资来源于负债时，企业价值达到最大。表达式相关结论有负债企业的价值VL＝具有相同风险等级的无负债企业的价值VU＋债务利息抵税收益的现值。命题II基本观点有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。表达式相关结论(1)有债务企业的权益资本成本＝相同风险等级的无负债企业的权益资本成本＋以市值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬(2)风险报酬取决于企业的债务比例以及所得税税率。有税条件下的MM理论两个命题如图10-2所示。37【例7•多选题】下列关于MM理论的说法中，正确的有()。（2011年）A.在不考虑企业所得税的情况下，企业加权平均资本成本的高低与资本结构无关，仅取决于企业经营风险的大小B.在不考虑企业所得税的情况下，有负债企业的权益成本随负债比例的增加而增加C.在考虑企业所得税的情况下，企业加权平均资本成本的高低与资本结构有关，随负债比例的增加而增加D.一个有负债企业在有企业所得税情况下的权益资本成本要比无企业所得税情况下的权益资本成本高【答案】AB38二、资本结构的其他理论（一）权衡理论39观点强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构。此时所确定的债务比率是债务抵税收益的边际价值等于增加的财务困境成本的现值。表达式VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）【提示】财务困境成本直接成本：企业因破产、进行清算或重组所发生的法律费用和管理费用等。间接成本：企业资信状况恶化以及持续经营能力下降而导致的企业价值损失。（二）代理理论40观点债务代理成本与收益的权衡。表达式VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）-PV（债务的代理成本）+PV（债务的代理收益）

债务的代理成本既可以表现为因过度投资使经理和股东收益而发生债权人价值向股东转移，也可以表现为因投资不足问题而发生股东为避免价值损失而放弃给债权人带来的价值增值。

投资NPV<0,投资过度

不投NPV>0,投资不足41项目过度投资问题投资不足问题含义是指因企业采用不盈利项目或高风险项目而产生的损害股东以及债权人的利益并降低企业价值的现象。是指因企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的现象。发生情形（1）当企业经理与股东之间存在利益冲突时，经理的自利行为产生的过度投资问题；（2）当企业股东与债权人之间存在利益冲突时，经理代表股东利益采纳成功率低甚至净现值为负的高风险项目产生的过度投资问题。发生在企业陷入财务困境且有比例较高的债务时（即企业具有风险债务），股东如果预见采纳新投资项目会以牺牲自身利益为代价补偿了债权人，因股东与债权人之间存在着利益冲突，股东就缺乏积极性选择该项目进行投资。42【例8•计算题】某公司有一笔100万元年末到期的贷款。如果公司的策略不变，年末的资产市值仅为90万元，显然公司将违约。公司经理正在考虑一项新策略，这一策略看似有前途，但仔细分析后，实际充满风险。新策略不需要预先投资，但成功的可能性只有50％。如果成功，公司的预期价值为80(50％×l30+50％×30)万元，与原先90万元的企业价值相比，减少了10万元。尽管如此，公司经理仍然建议采纳新策略。

如表所示，如果公司不实施新策略，公司最终将违约，股东必定一无所获。如果公司尝试这个高风险策略，股东也不会发生额外损失。但是，如果新策略成功，公司在偿付100万元的债务后，股东将得到30万元。假定成功的可能性为50％，则股东的期望所得为15万元。43两种策略下债务与股权的价值

单位：万元44项

目原策略新策略成功失败期望值资产价值901303080债务901003065股权O30015

新策略的总体期望价值为负，但股东仍可以从实施新项目中获利，而债权人将遭受损失：若公司采取新策略，债权人的总体期望所得为65万元，与原策略将会收到90万元相比，损失了25万元。债权人损失的25万元，相应地包含了股东得到的l5万元，以及因新策略的风险加大而遭致的预期损失l0万元。实际上，经理/股东是在运用债权人的钱冒险，即如果该公司在财务困境时不进行高风险冒险投资，债务价值是90万元，在经理与股东投资后，债务价值为65万元，与原来相比多损失的15万元则是转移到股权的价值。这个例子表明了一个基本观点：在企业遭遇财务困境时，即使投资了净现值为负的投资项目，股东仍可能从企业的高风险投资中获利，说明股东有动机投资于净现值为负的高风险项目，并伴随着风险从股东向债权人的转移，即产生了过度投资问题。45【例9•计算题】投资不足例题：投资要求初始投资10万元，预期将产生50％的无风险报酬率。如果当前的无风险利率为5％，这项投资的净现值明显为正。问题是企业并无充裕的剩余现金投资这一新项目。由于公司已陷入财务困境，无法发行新股筹资，假设现有股东向企业提供所需要的l0万元新资本，股东和债权人在年末的所得将如表所示。46项

目无新项目有新项目现有资产9090新项目

15公司的总价值90105债务90100股权0547有新项目和无新项目时债权人和股东收到的支付

单位：万元如果股东为项目提供10万元，那他们只能收回5万元。项目产生的另外10万元流向债权人，债权人的所得从90万元增加到100万元。由于债权人得到该项目的大部分收益，所以，尽管该项目为公司提供了正的净现值，对股东来说却只能得到净现值为负的投资机会(5-10=-5)。这一例子表明：企业面临财务困境时，股东会拒绝净现值为正的项目，放弃投资机会的净现值，即产生了投资不足的问题。股东主动放弃净现值为正的投资项目，将对债权人和企业的总价值造成损失。对于那些未来可能有大量的盈利性增长机会需要进行投资的企业而言，这种成本将更高。

482.代理收益债务的代理收益将有利于减少企业的价值损失或增加企业价值，具体表现为债权人保护条款引入、对经理提升企业业绩的激励措施以及对经理随意支配现金流浪费企业资源的约束等。49（三）优序融资理论基本观点：是当企业存在融资需求时，首先选择内源融资，其次会选择债务融资，最后选择股权融资。50【例10·单选题】甲公司设立于2010年12月31日，预计2011年年底投产。假定目前的证券市场属于成熟市场，根据优序融资理论的基本观点，甲公司在确定2011年筹资顺序时，应当优先考虑的筹资方式是（

）。A.内部筹资B.发行债券C.增发普通股票D.增发优先股票【答案】B51总结：无税MM：V无负＝V有负K加权不变有税MM：V有负＝V无负+PV（利息抵税）

负税↑K加权↓52K权益随负债增加而增加K权益<K无税权益K权益随负债增加而增加K债务不变K权益<K无税权益K债务不变权衡理论：V有负＝V无负+PV（利息抵税）－PV（财务困境）（考虑后两者均衡）代理理论：V有负＝V无负+PV（利息）－PV（财务困境）+PV（代理收益）－PV（代理成本）优序理论：先内源，再外源；先债务，再股权53约束投资不足/过度【例11·多选题】下列关于资本结构理论的表述中，正确的有()。

（2010年）A.根据MM理论，当存在企业所得税时，企业负债比例越高，企业价值越大B.根据权衡理论，平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本是确定最优资本结构的基础C.根据代理理论，当负债程度较高的企业陷入财务困境时，股东通常会选择投资净现值为正的项目D.根据优序融资理论，当存在外部融资需求时，企业倾向于债务融资而不是股权融资【答案】ABD54第三节资本结构决策55一、资本结构的影响因素1.影响因素56内部因素通常有营业收入、成长性、资产结构、盈利能力、管理层偏好、财务灵活性以及股权结构等。外部因素通常有税率、利率、资本市场、行业特征等。2.具体影响【提示】企业实际资本结构往往受企业自身状况、政策条件及市场环境多种因素的共同影响，并同时伴随着企业管理层的偏好与主观判断，使资本结构的决策难以形成统一的原则与模式。57项目负债水平收益与现金流量波动大的企业负债水平低成长性好的企业负债水平高盈利能力强的企业负债水平高一般用途资产比例高，特殊用途资产比例低负债水平高财务灵活性大的企业负债能力强二、资本结构决策方法（一）资本成本比较法资本成本比较法，是指在不考虑各种融资方式在数量与比例上的约束以及财务风险差异时，通过计算各种基于市场价值的长期融资组合方案的加权平均资本成本，并根据计算结果选择加权平均资本成本最小的融资方案，确定为相对最优的资本结构。58【例12·计算题】某企业初始成立时需要资本总额为7000万元，有以下三种筹资方案，见表所示。59将表10-6中数据代入计算三种筹资方案的加权平均资本成本：方案一：方案二：方案三：通过比较不难发现，方案三的加权平均资本成本最低。因此，在适度的财务风险条件下，企业应按照方案三的各种资本比例筹集资金，由此形成的资本结构为相对最优的资本结构。60（二）每股收益无差别点法61要点内容基本观点该种方法判断资本结构是否合理，是通过分析每股收益的变化来衡量。能提高每股收益的资本结构是合理的，反之则不够合理。关键指标每股收益分析是利用每股收益的无差别点进行的。所谓每股收益无差别点，是指每股收益不受融资方式影响的EBIT水平。【相关链接】有时考试中会特指用销售收入来表示，则此时每股收益无差别点，是指每股收益不受融资方式影响的销售水平。每股收益的无差别点的计算公式决策原则当息前税前利润大于每股收益无差别点的息前税前利润时，运用负债筹资可获得较高的每股收益；反之运用权益筹资可获得较高的每股收益。方法的缺点没有考虑风险因素。【例13·计算题】A公司目前资本结构为：总资本1000万元，其中债务资本400万元（年利息40万元）；普通股资本600万元（600万股，面值1元，市价5元）。企业由于有一个较好的新投资项目，需要追加筹资300万元，有两种筹资方案：甲方案：向银行取得长期借款300万元，利息率16%。乙方案：增发普通股100万股，每股发行价3元。所得税税率为20%，不考虑筹资费用因素。62要求：（1）计算每股收益无差别点；（2）计算分析两个方案处于每股收益无差别点时的每股收益，并指出其的特点；（3）若追加筹资后销售额可望达到1200万元，变动成本率60%，固定经营成本为200万元，所得税税率20%，请你帮助企业进行决策。63

64（2）EPS股=（376-40）×（1-20%）/(600+100)=0.384（元）EPS债=（376-40-48）×（1-20%）/600=0.384（元）

在每股收益无差别点上，两个方案的每股收益相等，均为0.384元。（3）决策：

预计的息税前利润=1200-1200×60%-200=280（万元）

由于筹资后的息税前利润小于每股收益无差别点，因此应该选择乙方案。65二、资本结构决策方法66【例14·计算题】某企业目前已有1000万元长期资本，均为普通股，股价为10元/股。现企业希望再实现500万元的长期资本融资以满足扩大经营规模的需要。有三种筹资方案可供选择：方案一：全部通过年利率为10%的长期债券融资；方案二：全部是优先股股利率为12%的优先股筹资；方案三：全部依靠发行普通股股票筹资，按照目前的股价，需增发50万股新股。企业所得税税率为25%。67要求：（1）计算长期债务和普通股筹资方式的每股收益无差别点。（2）计算优先股和普通股筹资的每股收益无差别点。（3）假设企业预期的息前税前利润为210万元，若不考虑财务风险，该公司应当选择哪一种筹资方式?68【答案】（1）方案一与方案三，即长期债务和普通股筹资方式的每股收益无差别点，EPS1=EPS3：解方程得方案一与方案三的每股收益无差别点所对应的EBIT=150（万元）。69（2）方案二与方案三，即优先股和普通股筹资的每股收益无差别点，EPS2=EPS3解方程得方案二与方案三的每股收益无差别点所对应的EBIT=240（万元）。70（3）因为税前优先股利80高于利息，所以利用每股收益法决策优先应排除优先股；又因为210高于无差别点150，所以若不考虑财务风险应采用负债筹资，因其每股收益高。71【验证】采用方案一负债的每股收益==1.2(元)采用方案二优先股的每股收益==0.975(元)采用方案三普通股的每股收益==1.05（元）

72补充要求：（4）若追加投资前公司的息税前利润为100万元，追加投资后预期的息前税前利润为210万元，计算筹资前的财务杠杆和按三个方案筹资后的财务杠杆。（5）若追加投资前公司的息税前利润为100万元，如果新投资可提供100万元或200万元的新增息税前利润，在不考虑财务风险的情况下，公司应选择哪一种筹资方式?73【补充答案】（4）财务杠杆的计算筹资前的财务杠杆=100/(100-0)=1发行债券筹资的财务杠杆=210/(210-50)=1.31优先股筹资的财务杠杆=210/(210-500×12%/0.75)=1.62普通股筹资的财务杠杆=210/(210-0)=174（5）当项目新增营业利润为100万元，公司总营业利润=100+100=200万元当新增营业利润为200万元，公司总营业利润=100+200=300万元均高于无差别点150，应选择债券筹资方案。75（三）企业价值比较法1.判断最优资本结构的标准最佳资本结构应当是可使公司的总价值最高，而不一定是每股收益最大的资本结构。同时，在公司总价值最大的资本结构下，公司的资本成本也是最低的。762.确定方法（1）公司市场总价值（V）=股票的市场价值（S）+长期债务市场价值（B）【提示】①债务市场价值通常采用简化做法，按账面价值确定；这里的债务是广义的，应该包括优先股。即B=长期借款+长期债券+优先股。②假定公司的经营利润是可以永续的，股东要求的回报率不变，股票的市场价值可表示为：

其中：Ke=RF+β（Rm-RF）77（2）加权平均资本成本=税前债务资本成本×（1-T）×B/V+股权资本成本×S/V78二、资本结构决策方法79【例16·计算题】某企业的长期资本构成均为普通股，无长期债权资本和优先股资本。股票的账面价值为3000万元。预计未来每年EBIT为600万元，所得税税率为25%。该企业认为目前的资本结构不合理，准备通过发行债券回购部分股票的方式，调整资本结构，提高企业价值。经咨询，目前的长期债务利率和权益资本成本的情况如表所示。80不同债务水平下的债务资本成本和权益资本成本81债券市场价值B（万元）030060090012001500税前债务资本成本Kd（%）-1010121416股票β值1.21.31.41.551.72.1无风险报酬率Rf（%）888888市场证券组合必要报酬（%）121212121212权益资本成本Ke（%）12.813.213.614.214.816.4根据上表的的资料，即可计算出不同长期债务规模下的企业价值和加权平均资本成本，计算结果如下表所示。企业市场价值和加权平均资本成本82企业市场价值V（万元）①=②+③3515.633538.643577.943498.593389.193146.34债务市场价值B（万元）②030060090012001500股票市场价值S（万元）③3515.633238.642977.942598.592189.191646.34税前债务资本成本Kd（%）-1010121416权益资本成本Ke（%）12.813.213.614.214.816.4加权平均资本成本KWACC（%）12.812.7212.5812.8613.2814.3从上表可以看出，初始情况下，企业没有长期债务，企业的价值V=S=3515.63万元；加权平均资本成本KWACC=Ke=12.8%。当企业开始发行债务回购股票时，企业的价值上升，加权平均资本成本降低，直到长期债务B=600（万元），企业价值达到最大，V=3577.94（万元），加权平均资本成本最低，KWACC=12.58%。若企业继续增加负债，企业价值便开始下降，加权平均资本成本上升。因此，长期债务为600万元时的资本结构为该企业的最佳资本结构。