汽车和汽车零部件行业北美轻量化产业链深度报告：轻量化加速出海车身铝铸件大型化带来新机遇

轻量化加速出海，车身铝铸件大型化带来新机遇轻量化加速配套零部件厂商出海布局：美国通胀削减法案（IRA，2022年）提振北美新能源汽车需求（2023年美国新能源汽车销量同比增速52.9%，渗透率同比+2.4pcts至9.0%）、叠加北美部分条款对零部件组装和生产的限制要求，国内零部件企业呈现加速出海布局的趋势。我们测算已在墨西哥投建或计划投建工厂的国内零部件供应商数量高达26个；其中，约40%+（11个）与轻量化相关。从行业趋势来看，车身铝代钢确定性强，铝压铸工艺应用最广有望受益、叠加全球大型高真空压铸加速趋势明显，我们认为大型高真空压铸核心壁垒在于工艺+模具，掌握相关工艺及具备模具设计能力的零部件供应商或具备长期竞争力。车身铝铸件呈大型化趋势，大型高真空压铸工艺有望受益：我们判断，车身结构件应用于高/超高真空高压铸造的工艺趋势明确：1）新能源汽车不再需要复杂的传动和排气系统，车身底板结构简单，为转型至大型高真空压铸件的应用提供有利条件；2）与普通压铸相比，高真空高压压铸的优点在于：能够制造壁厚较薄的零部件、零部件不易出现孔隙、以及较好的延展性和耐撞性，性能更佳。 设备：大型高真空压铸机的尺寸更大，对锁模力要求高；2）材料：所采用的免热处理铝合金要在满足性能要求的同时，保证与结构设计相配合；3）模具：模具尺寸加大+密封性要求更高+开发周期长；4）工艺：工艺参数控制严格，不同填充状态下的温度控制策略与压力变化+对模具温度趋势的实时监控是工艺核心关键。我们认为，四要素重要性排序为工艺>模具≥材料>设备。长期或以主机厂为主+头部压铸厂商共存：我们预计2025年全球大型高真空压铸或步入“1-10”高速发展阶段，后地板+前机舱的市场空间有望超100亿元。长期看，大型高真空压铸件的良率提升仍需经验积累、车型迭代加快仍需模具设备不断更新，看好掌握相关工艺及具备自主模具设计能力的相关标的。10%-8%-17%-26%02/2305/2308/2311/23汽车和汽车零部件沪深300投资建议：已在墨西哥布局或计划布局、掌握压铸工艺及具备自主模具设计能力的国内零部件标的，有望实现业务拓宽。1）爱柯迪（600933.SH主打中小件入”评级；2）旭升集团（603305.SH新能源业务伴随特斯拉成长，三大主流铝合金成型工艺+户储业务或带动公司业绩高速增长，首次覆盖给予“买入”评级；3）嵘泰股份（605133.SH作为国内汽车转向铝铸件细分市场龙头，深耕铝合金精密压铸数十年+出海布局早，首次覆盖给予“买入”评级。风险分析：全球贸易摩擦与宏观政策存在不确定性、美国新能源车渗透率不及预期、零部件公司墨西哥建厂进度不及预期、一体压铸全球市场规模增长不及预期。级资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-2-23汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件美国通胀削减法案（IRA）将提振北美新能源汽车需求、叠加北美部分条款对零部件组装和生产的限制要求，国内零部件企业呈现加速出海布局的趋势。我们预计2025年全球大型高真空压铸步入“1-10”高速发展阶段，后地板+前机舱的市场空间有望超100亿元，我们认为大型高真空压铸核心壁垒在于工艺+模具，掌握相关工艺及具备模具设计能力的零部件企业或具备长期竞争力。国内零部件企业呈现加速出海布局的趋势，市场基于潜在贸易摩擦导致的限制进口风险、以及国内零部件企业在墨西哥工厂的业绩兑现性存在担忧。我们认为在墨西哥已布局或计划布局工厂的国内零部件供应商，1）大部分以轻量化为主（26个零部件公司中约40%+与轻量化相关并不涉及智能汽车的数据安全因素；2）产能利用率/良率抬升+规模效应仍有望带动海外工厂业绩改善。随着越来越多主机厂参与大型高真空压铸的研发制造，市场对压铸厂商的未来发展存在担忧。我们认为，高真空压铸作为轻量化最具前景的工艺，其四大要素的重要性排序分别为：工艺>模具≥材料>设备。预计长期或存在以主机厂为主+头部压铸厂商共存的格局，看好具备较强工艺+模具设计的压铸厂商。1）美国新能源车渗透率超预期；搭载大型压铸件车型增加。2）北美车型压铸件订单释放；工艺突破；公司其他业务步入放量阶段。看好已布局或计划布局墨西哥工厂的国内零部件标的（尤其轻量化相关）、以及大型高真空压铸发展前景，推荐爱柯迪、旭升集团、以及嵘泰股份。1）爱柯迪：铝合金精密压铸中小件“隐形冠军”，精益管理+全球化布局赋能公司长期发展。首次覆盖给予“买入”评级。2）旭升集团：深度绑定特斯拉，具备“压铸、锻造、挤压”三大主流铝合金成型工艺，挤压及户储业务或催动公司新增长。首次覆盖给予“买入”评级。3）嵘泰股份：国内汽车转向铝铸件细分市场龙头，深耕铝合金精密压铸数十年，出海布局早，当前正积极转型新能源业务。首次覆盖给予“买入”评级。汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件 7 9 4.1、投资逻辑 汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件 9 汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件 汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件 7 8 汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件2020/7/1全新的北美自贸协定USMCA正式生效。汽车方面钢铝原材料所属地、以及零部件工人时薪等提出要求；明确自2023/7/1起，满足75%以上零部件在美、加、墨三国生产的乘用车/轻卡可享受免关税。2022年美国通胀削减法案（IRA）出台，要求获得IRA补贴的车辆最终组装必须在北美地区进行、且满足电池关键矿物组分及电池组件要求的车辆才能获得补贴。我们预计IRA法案出台有望提振北美新能源车需求，看好在墨西哥已布局或计划布局的国内零部件标的业务拓宽前景。我们梳理了已布局或计划在墨西哥布局建厂的26家中国零部件公司；其中，有11家与轻量化相关，预计轻量化零部件公司在美或将受益。车辆投入使用时间比例要求 资料来源：美国国会官网，美国财政部官网，光大证券研究所整理汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件公司公告内容投资额全资子公司“拓普集团墨西哥有限公司”并投资建厂，预计总投资额不超过哥比索（总投资额不超过2生产轻量化底盘、内饰系统、热管理转向节、悬挂铸件等底盘系子公司墨西哥制造注册资本资合伙企业增资用于墨西哥生产基地建设总投资额27,000万元是集成换热模块、电池冷却总成、电池及芯片液冷板等多公告以自有资金先行投资相关项目暨墨预计2023年投产，具备每年东莞市骏鑫金属制品有限公司在墨西哥公告内容投资额业务子公司莱昂嵘泰注册固定资2022年报披露墨西哥工厂一期将于制造铝合金、压铸零件及零部件的精部分雨刮、转向、制动系统划在墨西哥蒙特雷工业园区新建年产司碰撞管理系统、型材结构件、新能源热成型、部分辊压产品、尼龙管路，可能为特斯拉配套储能柜热管理系统管路、高索包括但不限于金属、塑料及衍生产品铝饰条进入供应体系，负责墨西哥建厂项目议案，成立墨西哥子公车内饰件生产基地建设项目”部分募集土地并新建厂房及生产线方式新增墨西汽车顶棚系统集成产品30万是得墨西哥Quin子公司并在墨西哥新建墨西哥普瑞：生产汽车板空调排放中向盘总成和内饰功能件总成级产品；中控电子类产品、方向盘、汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件增资后投资总额变为3,600万美元，注册资本变为仪表板总成、座椅背板否否是墨西哥工厂已经实现多类产品的产能落微通道换热器、膨胀阀（墨西哥三花是是HoldingS.A.S，取得墨西哥子公司否资料来源：各公司公告，光大证券研究所整理在汽车节能减排需求下，新能源汽车轻量化已成为必然趋势。由于铝合金具有密度小强度高的特点，在轻量化要求下车身结构呈现铝代钢的趋势，新能源单车用铝量也在逐年抬升。车身铝部件三大基础工艺分别是铸造、冲压、挤压：1）铸造：将熔炼的金属液体浇注入铸型内，经冷却凝固后获得零部件，可产生复杂形状的大型件；2）冲压：靠压力机和模具对板材、带材、管材和型材等施加外力，使之产生塑性变形或分离从而获得零部件，多用于薄板件；3中的坯料加压，使之产生塑性流动，从而获得相应于模具的型孔或凹凸模形状的零部件，多用于制造长杆、深孔、薄壁、异型断面零部件。从应用范围来看，铸造应用零件更多，单车价值量更高，或更受益于车身结构铝代钢趋势。50835083系列超塑性变形铝6000系列5754系列连铸6000系挤压型材6003、6061、超塑性变形铝5083系列超塑性变形铝高强度铝真空铸件5083系列超塑性变形铝5182系列6000系列5000系列6N01资料来源：汽车材料网，光大证券研究所整理汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件资料来源：李龙等《铝合金在新能源汽车工业的应用现状及展望》、冲压帮等，光大证券研究所整理铸造工艺主要分为重力铸造和压力铸造；其中，压力铸造又可根据充型的压力大小，分为高压和低压铸造。高压铸件是铸造最主要的工艺，其强度/硬度高+表面光滑，更适合生产薄壁件，可应用在车门、前后梁等汽车零部件（vs.重力+低压铸造或主要应用于发动机相关的轻量化零部件）。资料来源：宁波贺鑫模塑有限公司官网等，光大证券研究所整理汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件高压压铸又可工艺升级至高真空压铸，可消除或减少产品内部气孔，提高铸件机械性能和表面质量（vs.普通高压压铸的模具较为复杂，型腔内气体难以排出铸件，从而导致零件塑性低）。我们判断，1）新能源汽车不再需要复杂的传动和排气系统，车身底板结构简单化为大件高真空压铸的应用提供有利条件。2）高真空高压压铸具有三个优点：能够制造壁厚较薄的零部件、零部件不易出现气泡（可进行热处理）、较好的延展性和耐撞性；预计车身结构件应用高/超高真空高压铸造工艺趋势明确。当前特斯拉或已在大型高真空压铸（一体压铸）取得重大突破，即所有车底复杂零件压铸成一个整体，成本或有望降低50%。我们判断，车企/压铸厂商推进大型高真空压铸一体化程度进度或快于预期，1）新势力与传统主机厂或陆续推出更多搭载大型高真空压铸结构件的新车型、一体化程度也有望逐步加深（或从后底板延伸至前机舱+中底板2）特斯拉全新平台有望搭载最新一体压铸工艺（或于2025E投产），产业链存催化剂。资料来源：特斯拉电池日资料来源：程志雄《汽车车身结构件真空压铸铝工艺应用研究》特点一：重资产/低成本汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件资料来源：ContinuouslyEnvolvingTech特点二：效率高由于采用免热处理材料省去热处理工序，零部件生产时间可大幅减少；2）车身装配工艺端：从原材料熔炼后压铸成型可直接得到车身结构件（vs.传），资料来源：搜狐新闻，光大证券研究所整理（注：蓝色工序为整车厂负责，橙色工序为零部件厂负责）资料来源：光大证券研究所整理特点三：性能优大型高真空压铸具备：1）精度高：车身匹配的尺寸链可缩短至两至三环，减少误差累积；2）防撞性能好：特斯拉的后底板和前机舱一体总成中将溃缩吸能区（减缓碰撞带来的冲击）与车身横梁结构相连，可减少零件连接点（碰撞中最易发生破坏的区域），从而最大限度发挥材料性能，提高零件整体防撞性能。汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件资料来源：建约车评，知化汽车，光大证券研究所整理资料来源：建约车评，知化汽车，光大证券研究所整理壁垒一：超大型压铸机汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件车身部位压铸机吨位前减震塔4,000T后门框后减震塔尾箱盖4,000T尾箱侧板后纵梁4,000T资料来源：中国汽车工业信息网、铸造工程等，光大证券研究所整理资料来源：中商产业研究院，光大证券研究所整理壁垒二：免热处理材料资料来源：美国铝业官网，光大证券研究所汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件资料来源：美国铝业官网，光大证券研究所壁垒三：压铸模具大型高真空压铸（一体压铸）给模具带来的挑战：1）模具尺寸更大导致加资料来源：模切之家，光大证券研究所整理壁垒四：压铸工艺除气除渣、材料密度指数及含氢量检测；3）压铸过程中的零件模流分析、模具浇道设计、真空度、模温控制、冷却速度和锁模力；4）机加工过程中我们判断不同填充状态下的温度控制策略与压力变化+对模具温度趋势的实机加工装夹方案设计汽车和汽车零部件机加工装夹方案设计汽车和汽车零部件毛坯毛坯原材料检测来料清洁度及化学成分检测冲模模具浇道设计、真空度、模温控制、冷却速度和锁模力熔炼铝液除气除渣、材料密度指数及含氢量检测压铸零件模流分析外观检测&整形外观检测&整形最终零件表面处理表面处理装配&终端检测装配&终端检测资料来源：李士中《某汽车铝合金减震塔高压压铸工艺研究与力学性能分析》，光大证券研究所整理资料来源：程志雄《汽车车身结构件真空压铸铝工艺应用研究》，光大证券研究所整理仅工艺。从供应商布局大型高真空压铸到最终零件落地，需先后经历：1）我们认为当前大型高真空压铸（一体压铸）仍处于“0-1”的阶段，应用大逐步释放前景：1）蔚小理与传统主机厂或陆续推出搭载大型高真空压铸结资料来源：光大证券研究所测算（注：1）特斯拉柏林工厂、德州工厂生产ModelY已应用一体压铸前机舱，上海工厂尚未应用；2）2023年后底板/前机舱单车价值量分别约为3,000元/2,000元，按年降3%-5%预计到2025年后底板/前机舱单车价值量约为2,765元/1,843元；3）2023、2024年全球新能源车销量数字来源EVTank，一体压铸渗透率按搭载车型销量测算）上游汽车和汽车零部件上游汽车和汽车零部件压铸机压铸机力劲科技材料材料立中集团图美国铝业 模具广州型腔宁波至臻赛维达文灿股份广东鸿图拓普集团旭升集团爱柯迪美利信博俊科技下游蔚来>《小鹏理想奇瑞高合长安大众沃尔沃特斯拉长安大众沃尔沃资料来源：光大证券研究所整理汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件1）轻量化加速配套零部件厂商出海布局+压铸件大型化趋势明显：美国通胀削减法案（IRA，2022年）提振北美新能源汽车需求、叠加北美部分条款对零部件组装和生产的限制要求，国内零部件企业呈现加速出海布局的趋势。我们认为在墨西哥已布局或计划布局工厂的国内零部件供应商，1）大部分以轻量化为主（26个零部件公司中约40%+与轻量化相关并不涉及智能汽车的数据安全因素；2）产能利用率/良率抬升+规模效应仍有望带动海外工厂业绩改善；3）从轻量化趋势来看，车身铝代钢确定性较强、铝压铸（大型高真空压铸）工艺应用趋势显现。2）大型高真空压铸工艺壁垒在于工艺+模具：大型高真空压铸工艺壁垒在于：1）设备：大型高真空压铸机的尺寸更大，对锁模力要求高；2）材料：所采用的免热处理铝合金要在满足性能要求的同时，保证与结构设计相配合；3）模具：模具尺寸加大+密封性要求更高+开发周期长；4）工艺：工艺参数控制严格，不同填充状态下的温度控制策略与压力变化+对模具温度趋势的实时监控是工艺核心关键。我们认为，四要素重要性排序为工艺>模具≥材料>设备。3）看好掌握相关工艺及具备自主模具设计能力的相关标的：我们预计2025年全球大型高真空压铸或步入“1-10”高速发展阶段，后地板+前机舱的市场空间有望超100亿元。长期看，大型高真空压铸件良率提升仍需经验积累+车型迭代加快仍需模具设备不断更新，预计或存在主机厂+头部压铸供应商共存的格局，我们看好掌握相关工艺及具备自主模具设计能力的相关标的。爱柯迪：主打中小件，精益管理+全球化布局赋能公司长期发展。1）产品品类不断完善：精益管理提高财务造血能力，保证中小件产品市占率不断提升+向电动化智能化转型，新布局锌合金压铸有望成为新增长点；2）全球化布局：推进墨西哥工厂二期建设+设马来西亚原材料工厂，或凭借全球布局实现北美新项目放量+行业渗透率抬升的共振。旭升集团：深度绑定特斯拉，挤压及户储业务或成公司核心增长点。1）新能源业务布局早：2013年已成特斯拉一级供应商并伴随成长，近年来客户结构逐渐多元化；2）技术布局全面：已具备“压铸、锻造、挤压”三大主流铝合金成型工艺，挤压工艺有望协同纯电动车发展带来增量；3）户储业务前景广阔：储能政策支持+配套全球知名储能客户户用储能，有望与行业增长实现共振。嵘泰股份：深耕汽车铝合金精密压铸，出海布局早。1）积极转型新能源：由以转向器壳体为主到新增新能源汽车三电及车身结构件，有望凭借压铸领域积累快速提升单车配套价值量+毛利率；2）出海布局早：莱昂嵘泰经营多年+与美国博世等客户供应粘性强，看好公司海外获取海外新订单能力。公司成立在德国设立研发和项目中心1完成发行可转债建设爱柯迪公司成立在德国设立研发和项目中心1完成发行可转债建设爱柯迪智能制造科技产业园项目，引入大吨位压铸机10台汽车和汽车零部件爱柯迪成立于2003年，2017/11/17A股上市。公司主要从事汽车铝合金精密压铸件的研发、生产及销售，公司前身宁波优耐特压铸有限公司由国合旭东、APM、山森洋子（日本国籍）、山森文雄（日本国籍）共同设立。公司坚持“一切为了满足客户的需求、追求卓越及协同发展”的经营理念：1）质量控制体系完善：早于2004年7月通过ISO/TS-16949认证，并围绕该质量控制标准，结合汽车铝合金精密压铸件业务运营的实际情况，搭建了四层质量控制体系；2）工厂数字化智能化程度高：于2016年7月启动“精益数字化工厂”战略，导入MES系统并与ERP管理系统对接，率先建立应用“5G+”技术的工厂，基于物联网技术对关键生产设备进行联网+设备OEE实时监控；全面推进“‘机器换人’向‘新制造’转变”的发展战略，提高压铸、精密机加工设备运行的自动化、智能化程度，长期助力提升公司综合效益；3）组织架构扁平：公司具备出色的系统化管理能力，采用扁平化组织架构，将信息管理系统有机地融入到日常经营管理的各个环节当中，建立了涵盖技术研发、产品开发、采购、制造、销售、仓储、物流、财务、人力资源等各环节的综合管理体系，可持续推进精益管理并不断升级。凭借精益管理+高效运营，公司生产能力、产品种类、产品质量等方面获得全球知名大型跨国汽车零部件供应商及新能源主机厂认可，公司业务均衡覆盖美洲、欧洲以及亚洲的汽车工业发达地区，主要客户包括法雷奥、博世、麦格纳、蒂森克虏伯、大陆、电产、耐世特等。A股上市上线全工艺流程数字化管理1股份有限公司成立并在全国中小企业股份转让系统挂牌成立子公司辛迪自动化投资建设新能源汽车轻量化零部件项目以非公开定向发行股票方式增发股票通过全资子公司爱柯迪香港在墨西哥设立首个海外生产基地资料来源：公司公告，光大证券研究所绘制宁波爱柯迪投资管理宁波领挈领拓香港83.9570%51%46%40%100%25%6.36%100%100%100%54%67.5%100%100%100%60.63%优耐特精密零部件迈柯新宁波爱柯迪投资管理宁波领挈领拓香港83.9570%51%46%40%100%25%6.36%100%100%100%54%67.5%100%100%100%60.63%优耐特精密零部件迈柯新材料宁波柯东机械江北创业投资协成工业炉制造喆瑞模具爱柯迪富乐精密实捷新能源宁波爱柯迪精密部件安徽爱柯迪新能源优耐特模具宁波爱柯迪科技发展南昌爱柯迪精密爱柯迪压铸爱文科技发展柳州爱柯迪汽车零部件销售汽车和汽车零部件资料来源：公司公告，光大证券研究所整理股权结构集中稳定，建立激励长效机制公司股权结构集中稳定，实际控制人为张建成先生；截至2023/9/30，张建成先生直接持有股权8.16%，通过控制爱柯迪投资间接持股17.88%，另外也控制合伙公司宁波领契、宁波领祺等。张建成2003/12至2015/7历任爱柯迪有限总经公司自2018年以来已发布共五期限制性股票/股票期权激励计划，除2020年因疫情原因未100%达成激励目标外，其余年份业绩均达到考核要求，中高层管理人员及核心岗位人员均受到充分激励。张建成张建成7.33%32.04%6.23%8.16%7.33%32.04%6.23%爱柯迪爱柯迪100%100%深深圳爱柯迪精密部件资料来源：公司公告、企查查，光大证券研究所绘制（截至2023/9/30）汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件/行权比例是是否是否是是否是员首次授予第一是否是是是是资料来源：公司公告，光大证券研究所整理公司主要产品包括汽车雨刮系统、汽车动力系统、汽车热管理系统、汽车转向系统、汽车制动系统及其他系统，新能源汽车三电系统、汽车结构件、汽车智能驾驶系统等适应汽车轻量化、电动化、智能化需求的铝合金精密压铸件。主要产品以汽车雨刮系统零部件为代表的中小型零部件为主（2016年公司雨刮电机壳体销量约占全球市场份额的35%以上具有品种繁多、非标准化、多批次等特点。近年来基于“新能源汽车+智能驾驶”的产品定位，基本实现新能源汽车三电系统（电驱、电控、电池）、汽车结构件、热管理系统、智能驾驶系统（影像系统、雷达系统、域控系统、中控显示系统、HUD系统）、线控转向/线控制动系统等用铝合金精密压铸件产品全覆盖，截止目前约有产品品种4,000种。公司将通过引进800吨到8400吨不等的国内外先进中大型精益压铸单元，拓展公司在新能源汽车三电系统核心零部件及大型结构件的布局。我们判断，1）公司有望凭借精益管理带来的成本和质量优势，进一步提升中小件产品市占率；2）公司对新能源汽车及智能驾驶业务进行全面布局，竞争力增汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件强+斩获新客户及开拓新市场，单车配套价值量同步抬升；3）公司墨西哥产能扩建+马来西亚铝合金生产子公司建立，助力全球化布局+扩张海外市场份额。传动系统统资料来源：公司公告，光大证券研究所整理汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件100%98%92%86%其他工业类汽车类资料来源：公司公告，光大证券研究所整理爱柯迪2023年前三季度实现营收42.35亿元（同比增长39.9%营收增长主要归功于公司前期开拓的新能源客户项目订单持续放量；毛利率29.0%（同比+1.9pcts主要受益于公司不断提升内部管理效率+持续推进降本措施；归母净利润5.98亿元（同比增长46.7%）。与同类公司相比，爱柯迪毛利率最高，在同类公司毛利率都呈现较大幅度下降时，2022年公司毛利率依然可达27.8%。我们认为，公司拥有稳健的财务指标，展现强大经营韧性，有望凭借较强的运营管控能力+业务规模持续扩大，盈利能力再上新台阶。4,5004,0002,5002,0000营业收入（RMB,mn）yoy（RHS）-5%资料来源：公司公告，光大证券研究所整理7006005004003002000120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%归母净利润（RMB,mn）yoy（RHS）资料来源：公司公告，光大证券研究所整理汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件50%40%30%20%0%爱柯迪文灿股份旭升集团广东鸿图嵘泰股份资料来源：公司公告，光大证券研究所整理30%25%20%5%0%销售费用率管理费用率研发费用率三费费用率资料来源：公司公告，光大证券研究所整理公司一方面持续增强获取现有客户、现有市场份额的竞争能力，不断提高转向系统、雨刮系统、动力系统、制动系统等中小件“隐形冠军”产品市场占有率；另一方面全面布局电动化智能化，开拓新产品品类，2018年公司变更IPO募投资金建设新能源项目，近年来持续拓展新能源产品品类及客户。按公司规划，以新能源汽车三电系统核心零部件和结构件为代表的新能源汽车产品营收占比2025年将超过30%，并在2030年实现70%的占比目标，以此实现战略转型升级。压铸技术转型升级提速：1）2020年完成对深圳市银宝山新压铸科技有限公司51%股权的收购，该公司在高固相半固态成型技术具备一定的先行经验，能有效实现产品低成本与高性能的结合；2）2022/7完成对爱柯迪富乐精密科技（太仓）有限公司67.50%股权的收购，从事高端锌合金零部件的制造与销售，培育公司又一个新的增长点。新能源新项目加速战略转型：1H23公司新获或新增开发博世、大陆、采埃孚、伟创力、博格华纳、法雷奥、舍弗勒、理想汽车、蔚来、Stellantis、Canoo、孚能科技、汇川技术、蜂巢易创、巨一科技、宁德时代等新能源汽车、智能驾驶、汽车结构件新客户或新项目，在铝压铸新能源项目寿命期内，预计铝合金压铸新能源项目新增销售额占新项目总销售额的比例超90%，其中，新能源三电系统占比约40%，新能源车身结构件占比超过30%。我们认为，公司近年来顺应汽车电动化智能化发展趋势，持续完善“产品超市”品类，压铸技术转型将有助于实现公司新项目拓展+成本进一步降低，随新订单逐步放量，新能源业务营收占比有望进一步抬升，开启营收新增长。多段压射实时反馈控制、高真空压铸技术、局部挤压压铸技术、机器人自动上下料、机器人集成铸件去毛刺技术、机器人集成铸件表面抛光技术、全自动智能效螺纹孔检测以及非解除式平面度检测技术、资料来源：公司公告，光大证券研究所整理汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件公司于2014年9月通过全资子公司爱柯迪香港在墨西哥投资设立首个海外生产基地IKDFAEZA，于2020年再度推进墨西哥北美基地建设，墨西哥一期生产基地已于2023年7月全面投产；现已启动墨西哥二期工厂建设，主打3,000T-5,000T压铸机生产的新能源汽车用铝合金产品，并于2023年4月启动新一轮募集资金投资墨西哥生产基地建设，计划新增新能源汽车结构件年产能175万件+新能源汽车三电系统零部件年产能75万件。公司当前已形成华东基地（宁波）、北美基地（IKDMEXICO）、欧洲研发和项目中心、西南基地（柳州）“四足鼎立”格局。除开拓新产能外，公司还延伸上游产业链布局，于2022/6在马来西亚新设境外全资子公司，拟建设铝合金所需基础原材料采购与生产，同时规划压铸车间和配套的加工车间，用于直接出口美国的汽车铝合金零件生产。截至2023/9月，公司新能源汽车零部件产品在手订单金额约为268.9亿元;其中，北美在手订单金额约为37.42亿元（主要集中在未来4-7年内实现销售收入）。我们认为，随北美新能源车渗透率进一步提升，公司有望凭借全球产能及原材料布局优势扩张北美市场份额，实现北美新项目放量。项目达到预定可使用状态日期新能源汽车及汽车轻量化零部件汽车轻量化铝合金精密压铸件项新能源汽车三电系统零部件及汽公开发行可转新能源汽车车身部件和新能源汽车电控及其他类向特定对象发新能源汽车结构件及三电系统零投资墨西哥生投资匈牙利生资料来源：公司公告，光大证券研究所整理（截至2024/2/23）综合来看，我们预计公司2023E/2024E/2025E总营收分别为人民币58.6亿元/75.9亿元/99.7亿元，同比增速分别为37.3%/29.6%/31.4%。预计公司2023E/2024E/2025E毛利率分别为28.8%/28.1%/27.4%。（1）汽车类业务（汽车雨刮系统、汽车转向系统等零部件）公司营业收入以汽车类为主，2022年汽车类业务营业收入同比+33%至39亿元，占比达91.6%。公司在手订单充沛，截至2023/9在手新能源汽车零部件订单268.9亿元，预计将在4-7年内实现销售收入，考虑公司新建产能爬坡尚需一定汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件时间，安徽含山工厂、宁波新投建的工厂、墨西哥工厂等产能将于2023-2025E逐步释放，我们预计2023E/2024E/2025E汽车业务营业收入同比+39%/+31%/+33%至54/71/95亿元，综合考虑年降及产能爬坡情况，我们预计汽车类业务毛利率可达28.1%/27.4%/26.8%。（2）工业类业务（压缩机等工业机械设备的配件产品）公司工业类业务占公司总营收4%-6%左右，2022年公司工业类业务营业收入2.6亿元，2020年公司收购深圳市银宝山新压铸科技有限公司后，公司产品线及服务范围得到延伸，2020-2022年工业类业务营收增速逐年提升，cagr为63%。考虑公司持续推广高固相半固态成型技术应用、有望持续获取新增订单，假设2023E/2024E/2025E营收增速分别为30%/10%/5%，营业收入分别可达3.3/3.7/3.8亿元，综合考虑年降及公司成本控制能力，假定毛利率可维持30%。资料来源：公司公告，光大证券研究所测算我们预测2023E/2024E/2025E年营业总收入分别约为人民币58.6亿元/75.9亿元/99.7亿元（对应同比增速37.3%/29.6%/31.4%销售/研发/管理三费费用率营收占比有望控制在12%以内，归母净利润分别约为人民币9.04亿元/10.94亿元/13.62亿元（对应同比增速39.4%/21.1%/24.4%）。资料来源：公司公告，光大证券研究所测算汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件）（43332资料来源：wind，光大证券研究所预测，股价时间：2024/2/23，2021、2022、2023年公司总股本分别为8.62、8.83、8.97亿股枢约为25x，其中，2020年以来受益于汽车电动化，汽车板块估值整体抬升，公司估值中枢曾一度高达31x；2023年至今由于下游竞争日趋激烈向零部件厂商传导降价压力，公司估值中枢水平回落至23x。目前公司股价对应2024EPE约17x，处于历史估值低点。60504030200资料来源：公司公告，光大证券研究所绘制（股价时间截至2024/2/23）我们采用相对估值法对爱柯迪进行估值，公司主营业务为汽车铝合金压铸件，后续主要业务增长点来自于新能源车电动化及智能化零部件铝合金压铸件放量。由此，我们选定了主营汽车铝合金压铸业务、且掌握模具自主研发的可比公司：文灿股份和广东鸿图（国内一体压铸龙头企业）、嵘泰股份和旭升集团（布局压铸业务数年、且均出海墨西哥）。当前可比公司的估值均值约为14x2024EPE。爱柯迪当前股价对应2024EPE17x。考虑到下游行业竞争逐步加剧+新能源车增速放缓、以及零部件企业面临的年降压力逐步增加，我们认为汽车零部件板块的合理估值区间在15-20x；鉴于爱柯迪中小件产品品类丰富，具备较强的业绩兑现能力、精益制造能力和盈利能力（毛利率位居同行业第一我们看好精益管理+全球化布局赋能公司长期发展前景，我们认为爱柯迪2024E合理PE为20x。汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件19资料来源：wind，光大证券研究所整理（注：爱柯迪EPS为自光大证券研究所预测，其余可比公司EPS来自Wind一致性预期；股价日期为2024/2/23）我们运用FCFF定价模型；其中，预计长期增长率约1%（考虑到新能源铝合金压铸进入者逐步增多导致竞争加剧等因素），无风险利率约2.40%，WACC约6.77%(β值：选取中证汽车系统部件行业β作为公司无杠杆β近似；风险溢价约6.34%）。基于绝对估值，爱柯迪（600933.应约20x2024EPE）。8β(βlevered）资料来源：光大证券研究所预测资料来源：光大证券研究所预测汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件资料来源：光大证券研究所预测我们预测2023E/2024E/2025E爱柯迪归母净利润约人民币9.04亿元/10.94亿元/13.62亿元（对应同比增速39.4%/21.1%/24.4%）。考虑到下游行业竞争逐步加剧+新能源车增速放缓、以及零部件企业面临的年降压力逐步增加，我们认为汽车零部件板块的合理估值区间在15-20x；鉴于爱柯迪中小件产品品类丰富，具备较强的业绩兑现能力、精益制造能力和盈利能力（毛利率位居同行业第一我们看好精益管理+全球化布局赋能公司长期发展前景，综合绝对估值和相对估值结果，我们认为爱柯迪合理的估值水平为20x2024PE。我们首次覆盖爱柯迪（600933.SH给予目标价人民币24.41元（对应约20x2024EPE给予“买入”评级。国际贸易摩擦与政策风险、公司海外工厂产能爬坡不及预期、年降风险、汇率波动、上游原材料价格波动、下游汽车需求不及预期。2015年设立股份有限公司2003年公司成立2017年A股上市2013年与特斯拉合作，开始向新能源转型2018年成功发行可转债用于新能源汽车精密铸锻件项目分别成立子公司、孙公司最终投资建设墨西哥生产基地2015年设立股份有限公司2003年公司成立2017年A股上市2013年与特斯拉合作，开始向新能源转型2018年成功发行可转债用于新能源汽车精密铸锻件项目分别成立子公司、孙公司最终投资建设墨西哥生产基地汽车和汽车零部件深度绑定特斯拉的精密压铸铝合金零部件龙头之一旭升集团成立于2003年，于2017年7月10日A股上市。公司自成立以来主要经历了四个阶段：1）积累阶段（2003-2007年公司成立，从模具加工业务延伸到铝压铸业务；2）巩固阶段（2008-2011年公司初具规模，各项业务走向成熟，与海天塑机等主要客户建立了长期合作关系；3）转型发展（2012-2016公司进军新能源汽车市场，切入特斯拉供应体系；（2017至今上市后加速发展，开辟新工艺+新业务+新产能。公司主要从事压铸成型的精密铝合金汽车零部件和工业零部件的研发、生产、销售，已具备“压铸、锻造、挤压”三大主流铝合金成型工艺，在“新能源、轻量化、集成化”三大维度占据优势。公司客户覆盖北美、亚太、欧洲，深度绑定特斯拉，2013年7月通过特斯拉供应商认证，是特斯拉的一级供应商，当前特斯拉仍为第一大客户，1H23新建北美技术研发中心和墨西哥制造基地更高效配套客户。近年来客户结构逐渐多元化，逐渐拓展至其他车企如Rivian、Lucid、蔚来、理想、小鹏、理想、零跑、长城汽车、德国大众等，以及一级零部件供应商如采埃孚、法雷奥、西门子、海斯坦普、宁德时代等，并于2022年新增与比亚迪的合作。2020年2020年新增铝挤出工艺成立旭升零部件新能源汽车零部件已成主产品资料来源：公司公告，光大证券研究所绘制主要整车厂客户主要一级供应商客户主要整车厂客户海斯坦普CATL宁德时代SIEMENS法雷奥采埃孚特斯拉比亚迪长城小鹏大众零跑蔚来理想Lucid极星西门子资料来源：公司公告，光大证券研究所整理建设银行易方达基金工商银行广发基金基金六零一组合中国银行易方达基金香港中央结算交通银行易方达基金徐旭东旭晟控股香港旭日3.45%27.3%20.55%12.41%1.25%0.91%1.08%3.52%0.65%30%建设银行易方达基金工商银行广发基金基金六零一组合中国银行易方达基金香港中央结算交通银行易方达基金徐旭东旭晟控股香港旭日3.45%27.3%20.55%12.41%1.25%0.91%1.08%3.52%0.65%30%京合科创机械锦伟旭升机械旭升汽车精密和升铝瓶技术旭升汽车零部件汽车和汽车零部件公司控股股东、实际控制人为徐旭东先生，2001年至2016年11月，任旭东机械执行董事；2007年8月至今任旭日实业董事；2015年5月至今，任旭晟控股执行董事；2003年8月至2015年7月，任旭升有限董事、总经理；自2015的股权，并通过控制旭晟控股、旭日实业分别间接持有公司的股权13.92%、20.55%。旭成创业投旭成创业投资0.82%0.82%旭升集团旭升集团100%100%100%100%67%50.1%旭旭升铝镁铸业资料来源：公司公告、企查查，光大证券研究所绘制（截至2023/9/30）公司产品当前主要聚焦于新能源汽车领域，涵盖多个汽车核心系统，包括传动系统、控制系统、悬挂系统、电池系统等，2020年横向拓展铝瓶业务（成立和升铝瓶现已将公司铝合金领域的优势逐步延伸至储能领域，已于4Q22向客户批量供应储能配套结构件。公司是业内少数同时掌握压铸、锻造、挤压三大铝合金成型工艺的企业，2022年设立系统集成事业部深入集成化零部件产品研发，当前公司已具备量产及集成化能力，可针对不同客户需求提供一站式轻量化解决方案。压铸产品：三电壳体（电池壳体、电机壳体及端盖、变速箱箱体、逆变器壳体）、热管理壳体及散热器阀板等。锻造产品：连杆、扭臂、摆臂、转向节等。挤压产品：电池包型材（铝挤压电池托盘等）、车身件（防撞梁、门槛梁等）。我们判断，1）公司在早期与主要客户特斯拉同步转型新能源业务，有望凭借新能源轻量化领域行业领先地位拓展更多新能源客户与订单；2）三大工艺并驾齐驱+集成化零部件研发有助于提升单车配套价值量；3）储能领域发展仍在早期，公司储能业务布局长期有望迎来高速增长。汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件资料来源：公司公告，光大证券研究所整理94%92%90%其他模具类工业类汽车类资料来源：公司公告，光大证券研究所整理与同类公司相比，旭升集团在新能源汽车行业具有先发优势和规模优势，销售/管理/研发三费费用率水平最低，自2020年以来伴随新能源汽车渗透率快速提5,0004,0003,0002,0001,0000100%80%60%40%20%0%营业收入（RMB,mn）yoy（RHS）5,0004,0003,0002,0001,0000100%80%60%40%20%0%营业收入（RMB,mn）yoy（RHS）资料来源：公司公告，光大证券研究所整理800700600500400300200080%60%40%20%0%-20%-40%归母净利润（RMB,mn）yoy（RHS）汽车和汽车零部件升，营业收入及归母净利润均保持高增长。公司可自主研发铝合金配方及原材料铸造工艺+自主开发模具，具备良好的盈利能力。旭升集团2023年前三季度实现营收35.75亿元，同比增长9.52%；归母净利润5.65亿元，同比增长16.43%；营收增长主要归功于公司拓宽国内外市场销售额增加；毛利率为25.11%，同比增加2.1pcts，主要系汽车铝合金挤压业务营收增加、以及规模效应带来一定降本效应。我们认为，随公司客户结构更加多元化+产能持续爬坡，规模优势将更加明显，营业收入和归母净利润将持续保持较高水平增长。50%40%30%20%10%0%毛利率归母净利润率资料来源：公司公告，光大证券研究所整理资料来源：公司公告，光大证券研究所整理20.00%5.00%0.00%爱柯迪旭升集团嵘泰股份文灿股份 广东鸿图资料来源：公司公告，光大证券研究所整理2022年全球储能市场高速发展，其中新型储能新增投运规模首次突破20GW，同比增长近100%，新型储能中锂离子电池占据主导地位，年增长率超85%。全球户储新增装机量可达122.2GWh，2022-2025E年均复合增速158%。汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件司已于2022年完成储能布局并于4Q22实现户储一体结构件量产交付+配套全球知名储能客户户用储能，或随储能行业发展实现营业收入高速增长。资料来源：CESA，光大证券研究所整理资料来源：CNESA，光大证券研究所整理技术布局全面，挤压工艺协同纯电动车发展带来增量挤压铝主要用在热交换系统（散热器、冷凝器等）、底盘悬挂、制动系统等领域，随新能源车（尤其纯电车）快速发展，挤压铝在电池托盘上得到新的应用。当前铝合金已逐步替代钢成为电池壳应用的主流材料，由于挤压铝具有刚度强度高、结构性缺陷少、不受压铸机尺寸限制的优势，混动车型以压铸铝+铝板结构为主，纯电车型以铝挤压型材+铝板焊接为主。2023/7公司获准发行可转债28亿元用于建设新能源汽车动力总成项目、轻量化汽车关键零部件项目、以及汽车轻量化结构件绿色制造项目。2023/9/27公司公告再获国内某汽车集团客户防撞梁、门槛梁、电池盒等定点。我们认为，1）公司有望凭借“压铸、锻造、挤压”三大主流铝合金成型工艺及产品系统集成部署为客户提供一站式解决方案，从而实现配套单车价值量提升；2）挤压工艺实现助力公司配套更多纯电车型，带来更大收入增量。80060040020001,2961,0106766563465163382016201720182019202020212022202320242025布卢姆贝格公司预测杜克公司预测资料来源：汽车轻量化在线，光大证券研究所整理116646 46资料来源：DuckerFrontier，光大证券研究所整理汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件资料来源：公司公告，光大证券研究所整理综合来看，我们预计公司2023E/2024E/2025E总营收分别为人民币50.6亿元/67.0亿元/88.3亿元，同比增速分别为13.5%/32.5%/31.7%。预计公司2023E/2024E/2025E毛利率分别为24.9%/23.9%/23.4%。（1）汽车类业务（新能源汽车传动系统、悬挂系统等零部件）2022年公司汽车类业务营业收入同比+50%至40亿元，2022年新增客户比亚迪，当前已搭建了全球客户资源体系，未来或伴随全球新能源汽车领域极具成长性的两大车企特斯拉和比亚迪保持稳定增长。公司具备的铝合金成型技术已由原先的压铸拓展至锻造、挤压，我们认为，随三大工艺在手定点将逐步释放、新能源汽车动力总成项目/轻量化汽车关键零部件项目/汽车轻量化结构件绿色制造项目将于2023-2025E逐步投产，公司汽车业务收入有望逐年上升，我们预计2023E/2024E/2025E汽车业务营业收入同比+7%/+27%/+30%至43/55/72亿元，综合考虑公司新建工厂逐步爬坡+挤压类高毛利率业务在营收中占比进一步扩大、以及年降因素，我们预计汽车类业务毛利率可达23%/22%/22%。（2）工业类业务（注塑机、清洗机、灯具等配件）2022年公司工业类业务营业收入0.9亿元，2022年营收下滑主要因为受到疫情影响，预计2023E恢复正常，我们预计公司2023E/2024E/2025E工业类营业收入同比+45%/+20%/+15%至1.3/1.5/1.8亿元，综合考虑公司费用管控水平较高+年降情况，毛利率假设可维持24.0%水平。2022年公司模具类业务营业收入同比+39%至1.8亿元，公司模具产品具备成本（积极向上游延伸）+响应速度优势，有望获取更多订单，假设模具业务可维持15%稳定增长，我们预计公司2023E/2024E/2025E模具类营业收入可达2.0/2.3/2.7亿元，综合考虑公司自主开发模具能力+年降情况，毛利率假设可维持55%水平。2022年公司其他类业务营业收入1.0亿元，公司储能业务增长前景广阔。2022年公司获得国外某新能源客户户储产品铝部件定点，项目周期为5年，每年销售额约6亿元人民币。根据公司在手订单年销售额情况，我们预计公司其他类业务营业收入2023E/2024E/2025E同比+247%/+116%/+55%达3.5/7.5/11.6亿元，20%/21%/23%。汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件资料来源：公司公告，光大证券研究所测算我们预测2023E/2024E/2025E年营业总收入分别约为人民币50.6亿元/67.0亿元/88.3亿元（对应同比增速13.5%/32.5%/31.7%销售/研发/管理费用率维持在7%左右，归母净利润分别约为人民币8.14亿元/9.46亿元/11.75亿元（对应同比增速16.0%/16.2%/24.2%）。资料来源：公司公告，光大证券研究所测算汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件）（22222资料来源：wind，光大证券研究所预测，股价时间：2024/2/23，2021、2022、2023年公司总股本分别为4.47、6.67、9.33亿股从旭升集团估值水平来看，自公司2017年7月10日上市以来，动态PE估值中枢约为25x。我们认为，公司产品主要以铝合金精密压铸件为主；上市初期估值中枢高达39x，主要由于公司新能源业务起步早且深度绑定特斯拉。当前公司股价对应2024EPE约15x，主要由于2023年前三季度业务进展不及市场预期，当前估值水平处于历史低点。39x4025x26x24x23x25x26x24x200AVGAVG资料来源：wind，光大证券研究所整理（截至2024/2/23）我们采用相对估值法对旭升集团进行估值，公司主营业务为汽车铝合金压铸件，后续主要业务增长点来自于汽车铝合金三大工艺新增定点放量+户储铝合金结构件业务增长。由此，我们选定了可比公司：文灿股份和广东鸿图（国内一体压铸龙头企业）、爱柯迪和嵘泰股份（布局压铸业务数年、且均出海墨西哥）、三联锻造（主营汽车轻量化锻件精密加工）、和胜股份（从事铝材挤压及深加工，布局电池箱体及储能结构件）、祥鑫科技（深耕金属精密件，布局电池箱体及储能结构件）。当前可比公司估值均值约15x2024EPE。当前旭升集团股价对应2024EPE15x。考虑到下游行业竞争逐步加剧+新能源车增速放缓、以及零部件企业面临的年降压力逐步增加，我们认为汽车零部件板块的合理估值区间在15-20x；旭升集团1）有望随户储行业发展迎来高速增长、2）三工艺布局+集成化产品将提升单车配套价值，客户结构逐步多元化+工艺能力强带来较高业绩增长，由于第一大客户特斯拉产品周期大年已过、且首次出海墨西哥建厂存在短期利润拖累，我们认为旭升集团的2024E合理PE估值为18x。汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件996资料来源：wind，光大证券研究所整理（注：旭升集团EPS为自光大证券研究所预测，其余可比公司EPS来自Wind一致性预期；股价日期为2024/2/23）我们运用FCFF定价模型；其中，预计长期增长率约1%（考虑到新能源铝合金压铸进入者逐步增多导致竞争加剧等因素无风险利率约2.40%，WACC约6.86%(β值：选取中证汽车系统部件行业β作为公司无杠杆β近似；风险溢价约6.34%）。基于绝对估值，旭升集团（603305.SH）每股价值为人民币18.21元（对应约18x2024EPE）。8β(βlevered）资料来源：光大证券研究所预测汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件资料来源：光大证券研究所预测资料来源：光大证券研究所预测我们预测2023E/2024E/2025E旭升集团归母净利润约人民币8.14亿元/9.46亿元/11.75亿元（对应同比增速16.0%/16.2%/24.2%）。考虑到下游行业竞争逐步加剧+新能源车增速放缓、以及零部件企业面临的年降压力逐步增加，我们认为汽车零部件板块的合理估值区间在15-20x；鉴于旭升集团1）有望随户储行业发展迎来高速增长、2）三工艺布局+集成化产品将提升单车配套价值，客户结构逐步多元化+工艺能力强带来较高业绩增长，然而第一大客户特斯拉产品周期大年已过、且首次出海墨西哥建厂存在短期利润拖累，综合考虑相对估值和绝对估值结果，我们认为旭升集团2024EPE合理的估值水平为18x。我们首次覆盖旭升集团（6033305.SH给予目标价人民币18.21元（对应约18x2024EPE三大主流铝合金成型工艺+户储业务或带动公司业绩高速增长，给予“买入”评级。国际贸易摩擦与政策风险、公司海外工厂产能爬坡不及预期、年降风险、汇率波动、上游原材料价格波动、下游汽车需求不及预期、户储业务进展不及预期、挤压及锻造获新订单情况不及预期。2000年设立扬州嵘泰2011年与博世合作2016年墨西哥子公司成立2008年与威伯科、采埃孚合作2018年股份有限公司成立2015年与蒂森克虏伯合作汽车和汽车零部件2000年设立扬州嵘泰2011年与博世合作2016年墨西哥子公司成立2008年与威伯科、采埃孚合作2018年股份有限公司成立2015年与蒂森克虏伯合作汽车和汽车零部件嵘泰股份创建于2000年6月，2021年2月24日A股上市。铝合金精密压铸件生产20余年，在铝合金精密压铸件行业积累了先进可靠的研发生产技术，目前公司与世界知名头部新能源整车厂、国内头部新能源整车厂、博世、采埃孚、蒂森克虏伯等国内外汽车主机厂及汽车零部件厂商建立了稳定的客户关系。2011年公司与博世合作电动助力转向系统国产化项目（PQ35平台转向长壳体），并于2013年实现量产，是上汽大众、一汽大众EPS首个国产化项目。此外，公司早在2016年在墨西哥设立莱昂嵘泰，进一步拓展美洲和欧洲市场，增加与美国博世等客户的供应粘性。2021年2021年A股上市与小鹏/比亚迪/长城合作新能源项目2022年2022年采购3台9,000T压铸机成为全球头部新能源主机厂电动皮卡关键铸件供应商资料来源：公司公告，光大证券研究所绘制主要整车厂客户主要一级供应商客户主要整车厂客户蒂森克虏伯采埃孚特斯拉长城沃尔沃比亚迪大众小鹏博世万都博格华纳耐世特JTEKT捷太格特舍弗勒爱赛威资料来源：公司公告，光大证券研究所整理股权结构稳定，股权激励助力长期发展公司股权结构稳定，实际控制人为夏诚亮、朱迎晖夫妇及其子朱华夏，截至3Q23三人合计持股58.24%。其中，夏诚亮直接持股6.45%，通过公司股东扬州嘉杰和澳门润成间接持股比例分别为2.30%和6.92%；朱迎晖通过公司股东珠海润成和澳门润成拥有间接持股比例分别为35.34%和6.92%；朱华夏通过公司股东扬州嘉杰间接持股0.32%。公司高管基本长期在公司任职，相对稳定。汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件2022年5月23日，公司计划向激励对象授予限制性股票288.20总股本的1.80%。其中，公司授予首次激励对象93名中层管理人员及核心业务（技术）人员226.80万股，占激励计划授予限制性股票总数的78.70%。2023年4月10日，公司向81名激励对象授予预留限制性股票61.30万股（实际授予58.40万股占公司总股本的0.36%。两次激励对象均为中层管理人员及核50%嵘泰股份嵘泰股份100%100%100%100%100%100%资料来源：公司公告，光大证券研究所绘制（截至2023/9/30）资料来源：公司公告，光大证券研究所整理汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件公司产品过去主要为汽车转向系统、传动系统、制动系统的铝合金精密压铸件；其中，公司转向器壳体零部件市场排名处于行业领先地位。近年来，公司为巩固汽车轻量化市场地位和加快布局新能源汽车零部件领域，新增新能源汽车三电系统、汽车车身结构件等铝合金精密压铸件产品。2022年公司新能源业务取得重大突破：1）成为国内领先新能源车企DMI插电混动平台E-CVT变速箱箱体、E3.0纯电平台电机壳体和端盖的主要量产供应商；2）成为全球头部新能源主机厂电动皮卡关键铸件的供应商；3）获得舍弗勒电机项目定点；4）成为蜂巢的“战略合作伙伴”。我们判断，1）公司基于自身压铸优势积极转型新能源业务，有助于快速形成新能源业务优势，特别是大型压铸件工艺和成本方面的优势，单车配套价值量和毛利率均有望抬升；2）公司出海布局时间早，海外营收占比逐年增加，随海外新能源进程加速，公司海外市场份额有望进一步扩大，看好公司获取新订单能力，营收有望实现高速增长。60%50%40%30%20%10%0%90.6%90.6%88.5%摩托车类资料来源：公司年报，光大证券研究所整理60%50%40%30%20%10%0%境内境外资料来源：公司年报，公司招股说明书，光大证券研究所整理伺服壳体汽车和汽车零部件传动系统传动系统--资料来源：公司公告，光大证券研究所整理嵘泰股份2023年前三季度实现营收14.36亿元（同比增长36.0%归母净利润1.15亿元（同比增长26.63%主要归功于公司积极开拓国内外市场稳步提升销售额+2022收购的河北力准机械制造有限公司纳入合并范围（持股53%）。2023前三季度公司毛利率同比+0.1pcts至23.7%，销管研费用率同比+0.5%至15.0%主要由于研发投入加大、以及海外管理销售费用增加。2023/8公司发布定增预案，拟募资不超过11亿元用于投建新能源汽车零部件智能制造项目，将完成新能源汽车铝合金零部件三电系统、结构件及一体化压铸件生产线的建设，从而应对公司未来几年汽车铝合金精密压铸产品新增订单的需求，预计将于2024E发行。我们认为，随公司新客户订单逐步放量，毛利率有望逐步回升，营业收入和归母净利润将持续保持较高水平增长。汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件40%40%30%20%90020%6003000%00%yoy（RHS）营业收入（RMByoy（RHS）资料来源：公司公告，光大证券研究所整理40%35%30%25%20%15%10%5%毛利率归母净利润率资料来源：公司公告，光大证券研究所整理40%30%00-30%yoy（RHS）归母净利润（yoy（RHS）资料来源：公司公告，光大证券研究所整理20%销售费用率管理费用率研发费用率三费费用率资料来源：公司公告，光大证券研究所整理转向系统零部件在燃油车和新能源车上具有通用性。相较于传统机械转向系统，电动助力转向系统（EPS）可以提高燃油效率+驾驶操控性，未来有望逐渐替代传统机械转向系统。2020年以来EPS受益于新能源车渗透率抬升，市场规模持续增长，2021年公司转向器壳体零部件销量在我国乘用车市占率达21.46%。我们认为，公司拳头产品转向器壳体未来增长确定性较强，1）EPS市场前景广阔；2）公司与EPS主要供应商博世、蒂森克虏伯、耐世特等建立了长期稳定的合作关系；3）具备与客户同步开发+压铸模具设计能力，产品竞争力较强。汽车和汽车零部件汽车和汽车零部件020%15%资料来源：智研咨询，光大证券研究所整理70%60%50%40%30%20%10%0%多福采埃孚资料来源：公司年报，公司招股说明书，光大证券研究所整理123456789资料来源：共研产业咨询，光大证券研究所整理公司大力开发新能源汽车项目，1）在电机、电池、电控零件上均有所突破，电驱动壳体、车载充电机壳体、电源转换器、电池盒、逆变器、电驱动轴承、新能源客车类零件等均顺利交付；2）布局一体化压铸，2022年采购3台力劲9,000T压铸单元并如期进厂安装。上市以来，公司募资投建新能源项目有：1）新增汽车动力总成壳体39万件、新能源电机壳体38万件汽车精密压铸加工件扩建项目；2）年产110万件新能源汽车铝合金零部件项目；3）墨西哥汽车精密铝合金铸件二期扩产项目。一方面，公司依托现有大型知名客户，自2019年以来取得博世48V电池盒、博世电驱动轴承支撑盖、威伯科E-compressor曲轴箱等新能源汽车项目定点，并与采埃孚、博格华纳、蒂森克虏伯等签订多项动力总成及新能源电机壳体订单；另一方面，公司积极开拓新客户：2022年公司成为国内领先新能源车企DMI插电混动平台E-CVT变速箱箱体、E3.0纯电平台电机壳体和端盖的主要量产供应商，成为全球头部新能源主机厂电动皮卡关键铸件供应商，获得舍弗勒电机项目定点。我们判断，随公司新能源轻量化+电动化产品品类不断拓展