2024电新年度策略

本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please

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disclaimer)Equity–Asia

Research海通国际ESG&电新&公用2024电新年度策略OutlookforNewEnergyandPower

EquipmentIndustryin

2024杨斌BinYANG

bin.yang@张申琪Allison

ZHANG

allison.sq.zhang@2024年2月2日摘要：光伏Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

2装机：2023/2024年全球光伏装机量我们预计在420/470GW左右，同比增长约78%/12%，Topcon占比将显著提升。2023年中国光伏装机为216.88GW同比增长148%，我们预计占全球总装机50%左右。出口方面，2023年中国组件累计出口规模约188.72GW，同比增长19.1%，反应海外装机增速放缓。主材：产业链价格跌幅较大，硅料、硅片、电池片及组件均价在2023年分别下跌73%、60%、62%及51%，主产业链价格预计将在2024Q1触底，2024Q2价格能否反弹须看是否有需求提振。辅材：光伏玻璃价格低位企稳，玻璃产能过剩局面暂未缓解；银浆价格相对强势，银浆需求或随Topcon占比提升趋紧。逆变器：据S&PGlobal数据，2023年全球光伏逆变器出货量预计为381.40GW，同比+17.6%，增速放缓。其中，中国2023年逆变器出货量152.6GW，同比+15.9%，2024年将达到175.3GW，同比+14.9%。行业性风险：除了大批同质化产能涌入市场带来的供给过剩外，电网消纳瓶颈、新能源市场交易的低电价、中国针对过剩融资政策的收紧以及国际局势的不确定性增强都对板块造成负面影响。投资建议：对板块整体2024年行情较悲观，产能出清过程中，提示注意旧产能占比大同时新产能资本开支大但投产拖延的公司，该类标的或出现一定程度流动性紧张。建议关注受益于TOPCon占比提升的浆料龙头【帝科股份】及受益于美国市场增长预期的【FirstSolar】。风险提示：光伏装机不及预期；境内外政策变化。风机：2023年新增风电装机75.90GW，同比增长101.7%，超出市场预期，我们预计2024年风电新增装机90GW，保持高景气度。陆上风机价格普遍下跌，海上风机价格稳中有降，由于海上风电目前竞争在加剧，我们预计2024年海上风机价格将继续承压。海缆：2024年我们预计受军事和航道影响的项目将迎来开工，海风版块有望迎来反转，海缆作为投资占比较高版块，有望充分受益于海风装机的放量。我们预计到2026年，中国海缆版块市场空间将到达300亿元，24-26年CAGR为34%。出口：风机依然以新兴市场国家为主，主要集中在一带一路沿线国家，当前欧美渗透率难以提升。海缆由于技术优势和性价比较高，同时欧洲海缆产能供应偏紧，在欧洲有一定市场空间。电网投资：2024-2025年中国电网投资有望进一步加速，理论情况下，年均投资将达到7981亿元，2023-2030年全球电网投资较上一轮周期将增长近50%。特高压：2024年我们预计将开工5直2交，特高压建设保持高景气度。柔性直流：2024年柔性直流将进入1到N的快速渗透阶段，乐观情况下，2024年将开工3条柔性特高压直流线路，海上风电青州五七将采用柔直送出，海上风电与大基地新能源外送共振。出口：海外配电网扩容需求强烈，设备老旧催生存量替换需求，变压器和智能电表渗透率有望进一步提升。投资建议：风电版块建议关注兼具出口和抗通缩属性的海缆企业如【东方电缆】；电网版块建议关注核心电气一、二次设备供应商，以及出口占比较大的企业如【国电南瑞】、【平高电气】、【中国西电】、【金盘科技】、【海兴电力】等。风险提示：政策落实不及预期；原材料价格大幅上升；降价竞争；汇率风险。Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

3摘要：风电&电网储能：我们预计23/24/25年全球储能新增装机容量分别为88/125/178GWh，同比+122%/+42%/+43%。1）大储：我们预计24/25年全球新增装机98/140GWh，同比+38%/+43%，23年美国受并网延迟+高利率影响，大储装机表现低于预期，24年政策推动+降本降息，我们预计24年美国大储增速保持43%，25年回升至62%；2）户储：23年欧洲户储渠道商持续去库，我们预计持续至24H1。考虑欧洲补贴政策+经济性，我们预计24/25年全球新增装机20/27GWh，同比48%/+35%；3）工商业储能：国内峰谷价差拉大，备案项目快速增长，但考虑收益不确定性+海外体量较小，我们预计24/25年全球新增装机6.5/10.5GWh，同比+86%/+62%。锂电：24年全球出货增速为24.7%，储能增速有望维持30%+。23年电芯价格跌超50%，24年我们预计仍有下降空间，锂电产业链出货增速下调，二线企业加速出清，头部企业有望维持盈利水平。23年全球锂电池出货量1202.6GWh，同比+26%

(vs22:70%)。其中，动力/储能/

数码电池出货为865/224/113GWh，

同比+26.5%/+40.7%/-0.9%。我们预计，

24/25全球锂电池出货量将达到1500/1926GWh，

同比+24.7%/+28.4%，其中储能电池出货增速均有望维持30%以上。电动车：24年全球电动车需求趋缓，25年欧美增速略有回升。23年，全球新能源汽车销量1350万辆，同比+33.7%。其中，中国/美国/欧洲分别为829/147/295万辆，分别同比+33.6%/48.3%/17.9%。我们预计，24/25年全球新能源汽车销量将达到约1650/2050万辆，同比+22.2%/24.2%。充电桩：海外公桩投建不足，欧美政策+需求推动公桩建设加速。我们预计24年国内新增公共充电桩108.4万台，同比+17%，其中直流充电桩52.6万台，同比+19%。截至23Q2，美国公共充电桩保有量为14.7万个，其中直流桩3.2万个，占比21.9%。截至23年12月，欧盟27国公共充电桩保有量为63.2万台，其中直流桩8.2万台，占比12.9%。氢能：电解制氢成本高，运输及储存成为氢能商业化关键瓶颈。建议关注24年在绿氢项目及战略扩产驱动下电解槽需求高增长的机会。投资建议：建议关注具备全球竞争力以及新技术储备充分的头部电池厂商【宁德时代】、【亿纬锂能】；建议关注积极布局海外市场的充电桩及储能PCS厂商【盛弘股份】。风险提示：产能过剩影响企业盈利，销量不及预期，新能源相关产业政策不及预期，充电桩业务拓展不及预期。Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

4摘要：储能&锂电&充电桩&氢能目录01/

2024全球能源发展趋势02/

2024全球能源重点市场解读

(中美欧)03/

2024光伏年度策略04/

2024风电年度策略05/

2024电网年度策略06/

2024储能锂电年度策略07/

2024氢能展望Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

5Equity–Asia

Research本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please

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disclaimer)2024全球能源发展趋势01根据IEA预测，煤炭、石油和天然气的需求在2030年前达到峰值，然后回落。在三个不同场景中，NZE场景（实现净零排放目标）下石化能源需求下降速度最快，全球能源转型压力较大。全球能源需求：主要石化燃料需求峰值在2030年之前，煤炭需求下降最快资料来源：IEA，HTI图：石化燃料消费与峰值占比资料来源：IEA，HTIForfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

7图：全球能源需求趋势2024全球能源需求：2024年将继续保持强劲增长资料来源：

EIU，HTI图:2024全球能源需求增速（%）Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

82024全球电力需求：2023-2035印度和东南亚增速较快资料来源：

DNV，HTI图:2024全球电力需求Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

92024全球电力供应：可再生能源电力供应将提升至32.5%资料来源：

DNV，HTI图:电力来源结构2024年全球电力供应有望达到31PWh左右，同比增长约3.5%左右。2024年可再生能源电力供应占比将从2022年的31%提升到32.5%左右，并到2050年提升至80%以上。图：可再生能源电力供应占比Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

10资料来源：

DNV，HTI光伏：到2030年全球光伏装机容量有望达到5800GW资料来源：CPIA，HTI2023年全球光伏装机量我们预计在410GW左右，同比增长约78%，受制于消纳瓶颈、国际政策不确定性等因素，我们预计2024年全球光伏装机增速放缓至10%左右。2024年我们预计装机预期增长最强劲的国家和地区主要是是美国、中东和印度；我们预计中国和欧洲增长或处于单位数水平。图：2011-2025年全球及中国光伏新增装机及预测（GW）2832384353701021061151301702304204705500100200400300500600700201120122013201420172022

2023E2024E2025E2015 2016中国 美国2018欧洲2019印度2020

2021全球Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

11资料来源：GWEC，欧洲风能协会，国家能源局，HTIForfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

12表：全球陆上风电新增装机（MM）根据最新数据，2023年全球新增陆上风电装机规模为105GW，到2030年我们预计新增装机将达到160GW。2023年全球新增海上风电装机规模为12.3GW，到2030年我们预计新增装机将达到60GW。区域2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E欧洲1300017750189022095023290235002400025000美国80009000100001300015000170001800020000拉丁美洲58605362520050505030500050005000中国6990075000850009000090000900009000090000印度34004200450047004500450050005000ROW56199955104241356013705140001430015000全球105779121267134026147260151525154000156300160000风电：2030年全球陆风新增装机有望达到160GW，海上新增约60GW区域2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E欧洲4000295570021003612143154032144025950中国678010000150001800020000200002000020000亚太（除中国）17511569288426153855477069007900北美5351660378047504460450045005000拉丁美洲0000005001000全球1306616184286663540140458446735334059850表：全球海上风电新增装机（MW）资料来源：GWEC，欧洲风能协会，国家能源局，

HTI电网：全球2023-2030年输配电投资较上一轮周期增长近50%资料来源：国家电网，HTI注：假设美元兑换人民币汇率7.0“

十四五”期间国网某网合计投资超过3万亿元，同比十三五期间增长10.5%。根据IEA数据，在APS场景下，2023-2030年全球年均输电和配电投资高达5000亿美元，较2016-2022年提升约50%。资料来源：IEA，HTI图：电网“十四五”投资额图：全球输配电投资Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

13图：2023-2030年全球主要储能市场新增装机预测（GW）据彭博数据，2016-2022年，全球新型储能新增装机规模CAGR达到75.4%。基于新增储能规模及政策扶持程度，我们认为未来中美欧仍将贡献主要增量。我们预计2023/2024年全球储能新增装机容量分别为88GWh/125GWh，

同比+122%/+42%。我们预计2030年新增装机容量达110GW/372GWh，

2023-2030年CAGR为23%。储能：新型储能总规模快速增长，中美欧地区贡献主要增量资料来源：BloombergNEF,

EIA,

CNESA,

EASE,

HTI测算图：全球储能新增装机预测（GWh）Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

14区域20222023E2024E2025E2030E2023E-2030ECAGR中国15.846.660.276.812014.5%美国12.220.529.046.08021.5%欧洲8.714.821.128.45620.9全球39.688.0124.5177.537222.9%Equity–Asia

Research本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please

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disclaimer)2024全球能源重点市场解读(中美欧)02中美电新板块及股价走势资料来源：Wind,

HTI图：中美电新相关指数走势对比指数波动率A股电力设备累计收益率-20.90%收益率-27.41%17.63%换手率494.77%Wind美国电力13.55%-2.83%6.77%53.32%近三年 近一年近三年[HK]电力设备 -57.77% -24.12% 16.39% 98.69%中美电新相关指数近一年都录得负收益，其中港股电力设备指数近三年累计下跌57.77%，A股近三年换手率接近500%。图：中美电新相关指数收益对比及成分股市值比较0.20.40.60.811.41.21.6A股电力设备[HK]电力设备Wind美国电力0%20%40%60%80%100%A股电力设备<100亿 100-199亿600-699亿 700-799亿Wind美国电力200-299亿

300-399亿800-899亿

900-999亿[HK]电力设备400-499亿 500-599亿>=1000亿Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

16电新指数：2023年板块走势复盘资料来源：Wind，HTI0.6160.9630.500.400.600.900.800.701.201.101.00光伏风电锂电池上证综指Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

172023年锂电池光伏风电新能源上证综指回报率-35.06%-37.94%-27.44%-34.46%-3.70%波动率13.74%15.67%9.78%13.86%3.76%换手率248.41%274.44%213.49%151.56%163.15%PE16.2210.8318.8612.0312.54所处近五年历史分位数1.322.316.602.5618.802023年光伏指数(Wind)

下跌37.94%，相较于新能源其他子板块来说跌幅最深。图：2023年新能源指数趋势表：2023年新能源指数情况资料来源：Wind，HTI，数据截至2024年1月1日Equity–Asia

Research本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please

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disclaimer)光伏装机爆发叠加产能过剩，供需矛盾下产业链持续承压—2024光伏年度策略03价格：2023年产业链价格下跌剧烈资料来源：InfoLink，HTI光伏主产业链价格剧烈下跌，其中硅料跌幅最大，下跌约73%至2023年底平均65元/Kg。2023年中国组件累计出口规模约188.72GW，同比增长19.1%；相较于境内接近成本线价格，部分海外市场价格依然保有盈利空间。2001501005003503002502

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2/12/712/213/1/4/1/183/2/8/2/223/3/8/3/223/4/6/4/19/5/10/5/243/6/7/6/213/7/5/7/193/8/2/8/16/8/30/9/13/9/2710/1110/25/11/811/22/12/612/204/1/32024/1/17单晶致密料1098765432102022/12/72022/12/212023/1/42023/1/182023/2/82023/2/222023/3/82023/3/222023/4/62023/4/192023/5/102023/5/242023/6/72023/6/212023/7/52023/7/192023/8/22023/8/162023/8/302023/9/132023/9/272023/10/112023/10/252023/11/82023/11/222023/12/62023/12/202023/1/32024/1/17单晶182mm/150μm单晶N型182mm/130μm单晶210mm/150μm单晶N型210mm/150μm1.61.41.210.80.60.40.202022/12/72022/12/212023/1/42023/1/182023/2/82023/2/222023/3/82023/3/222023/4/62023/4/192023/5/102023/5/242023/6/72023/6/212023/7/52023/7/192023/8/22023/8/162023/8/302023/9/132023/9/272023/10/112023/10/252023/11/82023/11/222023/12/62023/12/202023/1/32024/1/17单晶182mm单晶210mm0112232022/12/72022/12/212023/1/42023/1/182023/2/82023/2/222023/3/82023/3/222023/4/62023/4/192023/5/102023/5/242023/6/72023/6/212023/7/52023/7/192023/8/22023/8/162023/8/302023/9/132023/9/272023/10/112023/10/252023/11/82023/11/222023/12/62023/12/202023/1/32024/1/17单面单玻PERC组件182mm双面双玻PERC组件182mm双面TOPCon组件182mmHJT双玻组件

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210mm图：2023年光伏主产业链价格趋势0500010000150002000025000北美洲 大洋洲 非洲 南美洲 欧洲 亚洲Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

19图：中国光伏组件出口-分地区（MW）资料来源：海关总署，HTI产能：公司扩产及利润率情况资料来源：光伏资讯，HTI在各个环节都激进扩产后，主要产业链公司盈利能力在2023上半年前见顶，其中硅料在2022年三季度先行见顶。企业扩产情况硅料硅片电池组件隆基绿能/146GW169GW49GW1400通威股份92万吨多晶硅102万吨工业硅32GW105GW45GW1154晶科能源/56GW83GW107GW1100晶澳科技/60GW126GW80GW1000天合光能/75GW70GW70GW860爱旭/48.5GW85GW660合盛硅业40万吨多晶硅25GW625.86阿特斯10万吨多晶硅12万吨工业硅48GW49GW25GW339TCL中环/35GW75GW11GW297协鑫集团10万吨颗粒硅30GW32GW270投资（亿元）大全40万吨多晶硅30万吨工业硅501表：部分上市公司2023年扩产情况(30.00)(20.00)(10.00)0.0010.0020.002021/3/12021/5/12021/7/12021/9/12021/11/12022/1/12022/3/12022/5/12022/7/12022/9/12022/11/12023/1/12023/3/12023/5/12023/7/12023/9/1钧达股份爱旭股份40.0020.000.0080.0060.002021/3/12021/5/12021/7/12021/9/12021/11/12022/1/12022/3/12022/5/12022/7/12022/9/12022/11/12023/1/12023/3/12023/5/12023/7/12023/9/1大全能源通威股份14.0012.0010.008.006.004.002.000.00晶澳科技天合光能0.005.0010.0015.0020.002021/3/12021/5/12021/7/12021/9/12021/11/12022/1/12022/3/12022/5/12022/7/12022/9/12022/11/12023/1/12023/3/12023/5/12023/7/12023/9/1隆基绿能TCL中环Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

20资料来源：Wind，HTI图：光伏各版块上市公司扣非净利润率变化对比（季度）装机：未来两年光伏装机增速放缓2023年全球光伏装机量我们预计在410GW左右，同比增长约78%，受制于消纳瓶颈、国际政策不确定性等因素，我们预计2024年全球光伏装机增速放缓至10%左右，市场乐观预期在500GW，悲观预期在450GW。Topcon占比将显著提升。2023年全球光伏逆变器出货量我们预计为381.40GW，同比+17.6%，增速放缓。2832384353701021061151301702304204705500100200300400500600图：2011-2025年全球及中国光伏新增装机及预测（GW）7002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20222023E2024E

2025E中国 美国 欧洲 印度全球资料来源：CPIA，HTIForfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

21年度/GW中国美国欧洲印度全球201132190.22820125317132201311510138201411771432015158825320163515747020175311991022018441111810620193014177115202048201831302021552423101702022872141142302023E2173358104202024E2404562144702025E 250 53 74 25 550 电池技术：

Topcon占比显著提升2024年我们预计Topcon占比70%以上。图：电池片主流技术路径名义产能（GW）表：电池片技术进展1,6001,4001,2001,000800600400200020192020202120222023E2024E2025EPercTopconHJTBC电池片资料来源：InfoLink，HTI资料来源：光伏资讯，HTIForfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

22电池类型量产转换效率理论极限优点代表公司PERC23.5%24.5%制作工艺相对简单，成本较低通威股份、隆基绿能、晶澳科技、爱旭股份TOPCon26%+28.7%对PERC设备兼容性较好，兼具低衰减性能、高量产性价比等优势晶科能源、天合光能、钧达股份、晶澳科技HJT24.5%29.5%综合了晶硅电池与薄膜电池的优势，具有转换效率高、工艺温度低、稳定性高、衰减率低、双面发电等优点通威股份、爱康科技、金刚光伏BC26.5%29.1%通用的平台型技术，可以和PREC、TOPCon、HJT相结合隆基绿能、爱旭股份、钧达股份辅材：银浆或迎来结构性机会玻璃产能过剩局面暂未缓解；银浆需求或随Topcon占比提升趋紧。表：光伏玻璃近一年价格走势及供需预测30201002022/12/282023/2/282023/4/302023/6/302023/8/312023/10/31光伏玻璃3.2mm光伏玻璃2.0mm2020202120222023E2024E2025E全球新增装机容量（GW）134170230420470550容配比1.201.201.201.201.201.20组件需求量（GW）161204276504564660双玻组件渗透率（%）0.350.370.400.460.530.582.0mm玻璃需求量（万吨）3154236181,2981,6742,1443.2mm玻璃需求量（万吨）7028641,1131,8291,7811,863光伏玻璃总需求（万吨）1,0181,2861,7313,1273,4554,006对应日熔量需求（万吨）3459911光伏玻璃日熔量产能（万吨）448151618资料来源：卓创，HTIForfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

23表：光伏银浆需求预测2020202120222023E2024E2025E全球新增装机容量（GW）134170230420470550容配比1.201.201.201.201.201.20电池需求量（GW）161204276504564660PERC占比93%91%88%65%20%5%Topcon占比2%2%8%30%70%75%其他电池技术占比5%7%4%5%10%20%PERC需求149.73185.64242.88327.60112.8033.00Topcon需求3.224.0822.08151.20394.80495.00其他电池技术需求8.0514.2811.0425.2056.40132.00PERC单瓦银耗(mg/w)11109887Topcon单瓦银耗(mg/w)241916141312其他电池技术单瓦银耗(mg/w)202015151413PERC银浆需求（吨）1,6171,7822,0642,555846231Topcon银浆需求（吨）77783442,0565,1325,940其他电池技术银浆需求（吨）1612861663787901,716银浆总需求（吨）1,8552,1452,5754,9906,7687,887光伏产业链价格预测从名义产能和基准情形需求的对比来看，未来三年供大于求的情况依然突出，需求消化现有产能还需至少三年时间。我们预计光伏主产业链的价格将会继续承压，24年Q1传统淡季价格会下降的更明显，24年Q2后价格能否反弹主要看需求是否有新提振。-2004006008001,0001,2001,4001,6001,800202120222023E2024E2025E硅片电池片组件需求2019 2020硅料资料来源：InfoLink，HTI图：2019-2025年光伏各环节产能及需求（GW）

图：光伏主产业链价格预测2,0000501001502002502023/4/62023/4/192023/5/102023/5/242023/6/72023/6/212023/7/52023/7/192023/8/22023/8/162023/8/302023/9/132023/9/272023/10/112023/10/252023/11/82023/11/222023/12/62023/12/202024/1/32024/1/172024/6/12024/12/12025/6/1单晶致密料024682023/4/62023/4/…2023/5/…2023/5/…2023/6/72023/6/…2023/7/52023/7/…2023/8/22023/8/…2023/8/…2023/9/…2023/9/…2023/10…2023/10…2023/11…2023/11…2023/12…2023/12…2023/1/32024/1/…2024/6/12024/12…2025/6/12025/12…单晶182mm/150μm单晶N型182mm/130μm1.41.210.80.60.40.202023/4/62023/4/192023/5/102023/5/242023/6/72023/6/212023/7/52023/7/192023/8/22023/8/162023/8/302023/9/132023/9/272023/10/…2023/10/…2023/11/82023/11/…2023/12/62023/12/…2023/1/32024/1/112024/6/12024/12/12025/6/12025/12/1单晶182mm双面Topcon182mm011222023/4/62023/4/192023/5/102023/5/242023/6/72023/6/212023/7/52023/7/192023/8/22023/8/162023/8/302023/9/132023/9/272023/10/112023/10/252023/11/82023/11/222023/12/62023/12/202023/1/32024/1/172024/6/12024/12/12025/6/12025/12/1单面单玻PERC组件182mm双面TOPCon组件182mmForfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

24资料来源：InfoLink，HTI光伏风险提示①

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电网消纳资料来源：劳伦斯伯克利实验室（LBNL），HTI欧洲：2023年4月和7月，欧洲部分国家因电力批发价格出现负值，政府不得不提供资金补贴以关闭一些发电厂。美国：截至2022年底美国新能源发电并网排队容量达到1350GW，我们预计2025年后美国消纳能力会有较大提高。图：美国排队并网的可再生能源容量图：2023年7月德国出现负电价资料来源：Refinitiv

Eikon,

EEX，HTIForfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

25光伏风险提示①

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电网消纳资料来源：国家电网，HTI中国：同样出现负电价的情况；消纳能力限制了装机的天花板，部分省市如黑龙江出现了只有极少剩余装机量的情况。中国解决消纳主要通过建设储能（抽水蓄能及新型储能），特高压输电及新型电力系统建设，但缺乏经济性难以快速推进。表：100%可再生能源的特高压线路2022年输电情况表：2023-2024年中国各省市可再生能源消纳责任权重省（区、市）总量消纳责任权重2023 2024非水电消纳责任权重2023 2024北京20.1%21.7%20.0%21.7%天津19.5%20.5%18.7%20.4%河北19.1%20.7%19.0%20.7%山西22.5%23.5%21.5%23.2%山东17.1%18.1%15.7%17.4%内蒙古23.0%24.0%22.0%23.7%辽宁19.2%20.2%16.0%17.7%吉林31.3%32.3%23.5%25.2%黑龙江24.5%25.5%22.7%24.4%上海30.0%31.0%6.0%7.7%江苏20.9%21.9%13.0%14.7%浙江21.6%22.6%11.0%12.7%安徽19.6%20.6%16.5%18.2%福建20.6%21.6%10.0%11.7%江西26.4%27.4%14.5%16.2%资料来源：各省市政府发布，HTI（万千瓦）（亿千瓦时）阜奉直流6402784344锦苏直流7204035597宾金直流8002773462楚穗直流5001973940普侨直流5001883760新东直流5002174340昆柳龙直流8002242800Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

26特高压工程输电能力年输送电力利用小时数光伏风险提示②

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市场电价资料来源：智汇光伏，HTI2024年，国内新能源项目的电价将进入第四阶段：“市场化交易”电价为主。光伏项目由于“出力时段集中”的特点，将全面面临“实际成交电价下降”的风险。最近，甘肃、云南、河南、广西4个省，公布了最新的新能源电价政策，光伏上网电价相对于煤电基准价，预期最少下降3分/度，最高下降超过0.15元/度。表：甘肃、云南、河南、广西2024年新能源电价政策 图：山东省2023年1kV代售电价格模拟（元/kWh）基准价甘肃0.3078 全部参与交易，交易电价不高于 超0.15元/度0.1539元/度云南0.3358 35%-45%的电量参与交易，交易价约 超0.03元/度0.15-0.27元/度河南0.3779 除光伏扶贫，风光电量按不高于燃 -煤基准价参与交易广西0.4207 500小时以内按0.38元/度结算，其余 超0.04元/度Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

27省份煤电2024年新能源电价政策下降参与交易资料来源：智汇光伏，HTI光伏风险提示③

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融资条件变差及国际局势的不确定性资料来源：Wind，HTI光伏产业链从2022年开始进入了资本支出扩张时期，各大公司负债率逐步攀升，步入2024年，政策将限制过剩行业的融资供给，各公司流动性趋紧。2024年国际局势变化不确定性也对光伏出口带来一定风险。图：主要光伏公司2021-2023Q3

资本支出情况（亿元）资料来源：CNN，HTI0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00晶澳科技天合光能钧达股份爱旭股份大全能源隆基绿能（右轴）TCL中环（右轴）通威股份（右轴）图：2024美国大选重点日期Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat

28投资建议：光伏板块整体：2024年对于光伏板块整体较为悲观，建议谨慎寻找机会。投资建议：建议关注受益于TOPCon占比提升的浆料龙头帝科股份及受益于美国市场增长的First

Solar。资产负债表2022A

2023E

2024E

2025E

利润表 2022

2023E

2024E

2025E

流动资产:营业收入 3,7678,87213,34614,609货币资金8661,6232,3082,531营业成本 3,4357,76011,74412,783交易性金融资产471199487毛利润 3321,1121,6011,826应收票据及应收账款1,6332,7563,4664,199税金及附加 48138存货3626989371,225销售费用 477010574其他流动资产11968103123管理费用 34527754流动资产合计3,0285,2646,9088,165研发费用 115172224235固定资产94292438482财务费用 113169220167无形资产18181818营业利润 -37483718985其他非流动资产215215215215利润总额 -33489724990资产总计3,355

5,789

7,580

8,881

减:所得税 -126494129短期借款1,5602,6063,4023,195净利润 -21425630862应付票据及应付账款7811,7442,1092,755减:少数股东损益 -4---其他流动负债46464646归母净利润 -17

425

630

862

非流动负债合计23232323负债合计2,4104,3965,5575,996财务指标 2022

2023E

2024E

2025E

所有者权益(或股东权益):盈利能力实收资本(或股本)100100100100ROE -2%31%31%30%资本公积金530530530530毛利率 9%13%12%13%其它综合收益0000营业利润率 -1%5%5%7%盈余公积金31313131销售净利率 0%5%5%6%未分配利润2586831,3132,175归属于母公司所有者权益合计9191,3441,9742,835成长能力少