对三一重工、中联重科、徐工机械的分析及投资建议

对三一重工、中联重科、徐工机械的分析及投资建议宏观环境分析政治法律因素首先，在经历2008年的金融危机后，为应对经济危机的影响，使经济尽快复苏，国家提供了很多优惠政策。如，扩大内需，搞基础建设，加快结构调整，增强自主创新能力及鼓励创新等。其次，国家在税收方面（如增值税转型）给予工程机械方面巨大的优惠与鼓励，并在后期出台了经济刺激计划。这些都在一定程度上为工程机械的发展提供了一定的条件，有利于调动机械产品用户采购设备的积极性，大大促进了工程机械行业的发展壮大。最后，中央已明确继续实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策，装备制造业已被确定为重点调整和振兴的产业，机械工业将明显受惠。经济环境因素随着中国经济的高速发展，市场扩大，需求增加，企业发展机会增多，这无疑也给属于机械制造业的三一重工集团带来了较大的发展机会。经济发展，国家必定加强经济建设如道路、住房等方面的建设。受08年经济危机的影响，我国机械工程行业受到了较大的冲击，但后期出台的4万亿经济刺激计划对机械行业又有很大的促进作用。近些年，我国央行连续下调存贷款利率，资金的获得大大增强。同时，人民币升值也带来不少压力。人民币兑美元汇率不断下降，在很大程度上提高了我国工程机械行业的出口成本，不利于其国际化战略的实行。社会文化因素在高速发展的21世纪，由于人们收入水平提高，生活方式发生重大变化，促使国家经济发展较快发展。国家经济发展，同时对机械工业产品的需求加大，社会有购买倾向，随着收入的增加，是其更有能力来购买机械产品以投入到使用中。其中有建筑行业的对机械行业的意义较大。二、微观环境分析1、产业前景三一重工：短期来看，预计四季度行业销售将企稳反弹。历史数据表明，房地产投资与工程机械行业销量走势基本一致，房地产销售面积增速领先工程机械销量增速五到六个月左右。国内商品房销售面积增速自5月份开始回升、加之保障房和水利建设年底加速推进，中投证券预计行业四季度将企稳反弹。公司是国内行业龙头，管理层前瞻性的战略和可以复制的产品成功模式是公司核心竞争力所在。受益战略布局，未来公司将继续超越行业增长。基于公司行业龙头地位和国际化前景，估值偏低，中投证券给予公司“推荐”评级。中联重科：中联重科的营业收入自2000年约2.45亿增为2010年约321.93亿，十年间增长超过百倍，年复合增速高达63%，远超行业平均增速24%。中联重科高价转让非核心主业资产背后，凸显出中联重科追赶世界同行巨头的勃勃雄心。公司已经定下目标，进一步做大工程机械核心主业，追赶全球工程机械行业龙头，力争2015年进入全球行业前三。目前，中联环卫机械的发展，面临经营模式由设备制造向公用事业运营的转变，既与工程机械核心主业缺少协同效应，又需要大规模的资源投入，形成与主业争夺资源的尴尬，两相权衡，公司还是决定忍痛割爱，出售环卫机械。徐工机械：需求旺盛,主导产品高增长，规模效应对冲成本上升。尽管今年以来钢材价格、人工费用和运输费用等成本均有不同程度的上涨,但由于市场需求旺盛,公司产品销售大幅增加,规模效应显现,公司一季度毛利率略有上升,期间费用率略有下降。公司发展前景值得期待。作为工程机械行业中的优秀企业,同时考虑到未来激励机制进一步改善的空间较大,我们认为公司发展前景值得期待。公司未来关注点为激励机制改善预期、部分原有产品毛利提升、后续的资产注入预期。其风险因素为宏观调控、钢材价格波动和汇率波动。上调公司盈利预测,维持“买入”评级。2.公司战略定位三一重工：从三一一路的发展历程来看我们可以看出它一直采取的是发展型战略。三一根据自身的特点有效地完成了扩展和转型。三一的发展虽然算是成功，但是在历程上也有缺陷。可喜的是三一的管理者能够总结过去展望未来。在三一的发展过程中我们为它的多元化和国际化战略担忧，三一集团的多元化和国际化战略给企业带来的逶迤前行使我们看到战略的正确与否将会给企业的长远发展带来重要影响。一个富有远见的领导人必须重视企业的战略问题，精力从企业的内部转向外部，从研究“如何做”的问题转变为研究“做什么”的问题，要三一重工2012年中报显示，2012年上半年公司营业收入达到317.60亿元，较去年同期的303.63亿元，增长13.97亿元，增幅仅有4.6%，而2011年上半年，三一重工的营业收入相比2010年同期却大幅上涨了79.18%。营业收入虽有所增长，但三一重工的营业利润和净利润却出现了明显下滑。2012年上半年，三一重工实现营业利润59.68亿元，较2011年同期的73.32亿元下滑13.64亿元，减少了18.60%。而2011年上半年，三一重工的营业利润却较2010年同期激增104.07%;净利润方面，2012年上半年三一重工实现净利润54.33亿元，较2011年同期的63.48亿元减少9.15亿元，跌幅为14.41%。而2011年上半年，三一重工的净利润却较2010年同期大增101.20%。与此同时，公司的负债水平也在一年之内急剧增长。中报显示，截至2012年6月31日，三一重工的流动负债合计达到307.77亿元，较2011年同期的231.32亿元增加了76.45亿元，增幅高达33.05%;非流动负债合计达到163.66亿元，较2011年同期的74.21亿元增长89.45亿元，增幅高达120.54%;负债合计达到471.42亿元，较2011年同期的305.53亿元，增长165.89亿元，增幅高达54.30%。以上述数据测算，目前三一重工的资产负债率已经达到66.52%，而去年同期三一重工的资产负债率为59.55%。此外，三一重工的应收账款也在不断高企。数据显示，截至2012年6月31日，三一重工应收账款为229.24亿元，较2011年同期的113.05亿元增长116.19亿元，增幅高达102.78%。有财务分析人士对记者说，从销售额、市场占有率等数据看，三一重工2012年上半年的业绩似乎仍保持着较为平稳的水平。但如果考察公司的利润、负债、应收账款、现金流等数据，可以发现这些反应公司经营情况的数据，和去年同期相比，均出现了不同程度的下滑，有些数据甚至出现了100%以上的恶化。这些关键性数据的恶化，从移动程度上反映出三一重工经营上可能存在的风险。由于三一重工所属的工程机械行业受宏观经济形势影响巨大，因此从目前的财务数据以及宏观经济形势来看，三一重工之前营收一直走强的情况可能会在未来出现逆转，公司的经营层和投资者应该对上述数据高度重视，并及时做出经营和投资上的策略调整。中联重科公司公告半年报并与投资者交流了中期业绩：上半年收入291亿元，同比增20.6%；归属于母公司股东净利润56亿元，同比增21.5%；上半年EPS0.73元/股，同比增21.7%；上半年经营现金流净额5.86亿，同比增25.3%。在行业整体销量大幅下滑的背景下，公司中报业绩却增长20%以上。混凝土机械大幅增长成为公司业绩增长主要因素之一。上半年公司收入增长主要是公司各项产品均衡发展，占收入比重58%的混凝土机械收入大增52%对业绩增长形成支撑，土方机械收入增长96.5%，起重机械尽管收入下滑14%，但也明显好于行业下滑幅度。公司国内、外业务发展也较均衡，公司国外收入占比较小，不到5%，收入增幅约27%，国内收入增幅约20%。毛利率稳中有升，应收款项的变化暗示公司分期方式销售增长较多上半年公司销售毛利率34%，同比提升1.5个百分点。其中，混凝土机械毛利率36%，同比基本持平；起重机械毛利率27%，同比提升1.05个百分点；土方机械毛利率25%，提升6.6个百分点。公司应收账款192亿，同比增64.5%；但应收融资租赁款（一年内到期非流动资产+长期应收款）224亿，同比约增13%，我们判断公司今年分期方式销售增长相对较多。国内的经济结构调整，投资增速下滑会使未来5年工程机械行业增速降一个台阶。公司将利用自己的战略领先优势，通过进行产品结构差异化提升和海外市场提升获得高于行业的增长。盈利预测和投资建议：我们预计公司12-14年EPS1.20、1.32、1.58元/股，复合增速约15%，目前股价对应12年6.7倍PE，维持"买入"评级。风险提示：未来固定资产投资不达预期，违约率和逾期率上升超预期。徐工机械：公司12年1季度实现营业收入7,988百万元,同比下滑17.83%;归属母公司股东的净利润741百万元,同比下滑27.27%,EPS为0.36元,符合我们预期。

产品销量下滑、市场份额总体稳定:1季度由于投资下滑,导致工程机械销量普遍低于11年同期水平,公司的主要工程机械产品销量也不可避免地出现下降,但市场份额大多得以保持:起重机械:根据协会统计,1~3月份,公司汽车起重机实现销售3,500余台,同比下降41.70%,市占率为53.11%,较11年提高1.1个百分点;公司履带起重机销量达80余台,增速为-26.89%,市占率提高2个百分点至23.97%;随车起重机销售1,400余台,同比增长41.01%,市场份额提高3.5个百分点,达54.74%。装载机:1季度实现销售3,700余台,同比下滑26.24%,市占率为7.27%,与11年持平。压路机:1季度销量为540多台,同比下降67.92%,市占率为16.25%,较去年同期大幅下降了10个百分点。毛利率保持稳定:虽然由于销量下滑导致当季收入同比减少,但公司综合毛利率与11年同期持平,为20.70%,但较11年4季度环比上升了4个百分点。

销售和管理费用双降,财务费用显著增加:公司的期间费用总额为732百万元,期间费用率为9.16%,较11年同期增加了1.5个百分点,主要是因为财务费用增加较快。由于期末公司短期借款和长期借款分别较去年同期增加了3,330和199百万元,利息支出增加导致公司当期财务费用为52百万元,较11年同期增加了73百万元。而销售和管理费用均较11年同期分别下降约10%和14%,显示公司在需求不振时对费用进行了严格控制。

应收账款快速增加:因为行业竞争加剧、下游客户资金偏紧,公司收款期限有所延长,分期收款业务也有所增加,期末公司应收账款达13,229百万元,同比增加85.49%,较年初增长35.38%,回款压力进一步加剧。

现金流仍需改善:由于应收帐款的增加,12年1季度公司经营现金流净流出1,442百万元,与11年同期持平,但较11年净流出2,030百万元已有所好转,这主要是因为公司应付账款和应付票据分别较年初增加953和283百万元。

总结：混凝土机械，混凝土输送泵、混凝土泵车、混凝土搅拌输送车及混凝土搅拌站，三一最大，比中联多50亿不到；起重机械，液压汽车起重机、施工升降机、履带起重机及各式塔式起重机，徐工最大，比中联多1亿；路面及桩工机械三一最大，约，三家都17～49亿；土方机械，三一领先徐工较多，中联非常少；从毛利看，三一最高，中联其次，徐工最低，而三个产品品类看，路面及桩工机械最高、混凝土机械其次，起重机械再次，土方机械最低。今年几个品类中，路面及桩工机械有增长的，其它都有下滑。可能三一民营逐利之故，产品品类并不齐全，三大产品是是混凝土、挖掘机、起重机，占总收入86%，没有环卫机械、消防机械，做了几个产品品类都毛利较高；中联重科究竟