上游油气行业资本开支与经营状况分析

上游油气行业资本开支与经营状况分析研究员zhuziyue@研究员wangherong@及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。由各国政府全资持有或控股由各国政府全资持有或控股的公司，可直接获得财政支持和政府补贴，并获得成本低廉、开采难度低的资源。型跨国石油天然气公司，规模化生产，资产遍布全球，融资主要依靠项目产生现金流，项目成本相对偏高。生产模式导致其需要持续投入资本性支出，进而高度依赖外部融资，高周转的运作模式使得其对成本变动较为经营表现回暖，部分油企现金支出转向资本开支.三季度油气价格受供应扰动推动而反弹，带动油气企业利润与现金流水平走强，以上游业务为主的美国油企业绩提振最为明显。.分红与回购占现金支出的比重仍显著高于疫情前水平，但部分油企过去两个季度持续下调分红与回购。.油企逐步增加资本开支，当中美国油企投资最为积极。.风险提示：地缘冲突激化、能源政策改变第一章第一章IOCs经营状况与现金支出简析3第二章第二章NOCs经营状况与现金支出简析12第三章第三章美国油企经营状况与现金支出简析第四章第四章典型企业资本开支拆解28420Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q420Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q380000700006000050000400003000020000100000-10000-20000百万美元营业利润经营现金流14000012000010000080000600004000020000019Q319Q420Q1-20000-40000-60000-80000百万美元19Q319Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3资料来源：Bloomberg中信期货研究所51、油气产量均小幅上升百万桶油当量12000原油产量天然气产量12000100008000600040002000019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3原油占比天然气占比6资料来源：Bloomberg中信期货研究所61、通胀影响下营业支出维持高位.通胀推动营业支出维持高位。三季度IOCs合计营业总支出为2919.2亿美元，环比小幅上升4.18%，同比下降右，成本波动幅度小于利润波动幅度；其中主营业务成本为2773.27美元，环比上升117.33亿美元，其他业务成本为145.982亿美元，环比基本持平。尽管IOCs油气产量仍显著低于疫情前水平，但由于高通胀持续推高其成本，营业支出百万美元400000350000300000250000200000150000100000500000其他业务成本其他业务成本主营业务成本19Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q37资料来源：Bloomberg中信期货研究所71、经营现金流大幅反弹，资本开支维持稳定经营现金流的比重回落至36.48%左右。三季度IOCs现金流水平显著改善，但其资本开支无明显变化，2023年每个季度百万美元1000009000080000700006000050000400003000020000100000资本开支经营现金流资本开支/经营现金流19Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%资料来源：Bloomberg中信期货研究所81、IOCs仍侧重于对股权投资者进行现金回报元，环比上升2.2%，与疫情前水平相当。股份回购额环比回落。三季度IOCs股份回购为160.31亿美元，环比下降25.1%，为2022年二季度以来的最低水平。股权净融资额降50.34亿美元，占经营现金流的比重回落至50%左右。三2000020000180001600014000120001000080006000400020000百万美元19Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3经营现金流股利分红+股份回购经营现金流100.00%100000百万美元100.00%1000008000080.00%800006000060.00%600004000040.00%400002000020.00%2000000.00%019Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3新发股份百万美元百万美元股份回购新发股份百万美元百万美元500025000股权融资净额（右）500025000020000-500015000-1000010000-150005000-200000-25000019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q39资料来源：Bloomberg中信期货研究所96000040000200000-20000-40000-60000-800001、债务净偿还力度加大，融资现金净流出幅度小幅增加6000040000200000-20000-40000-60000-80000百万美元短期债务净变化合计债务净变化长期债务净变化短期债务净变化合计债务净变化700006000050000400003000020000100000-10000-20000-3000019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3百万美元19Q319Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3资料来源：Bloomberg中信期货研究所1、现金支出结构过去一年内维持稳定比重较疫情前45%左右的均值水平有所下滑。股份回购占比近24.1%，远高于历史均值，股份回购与股利分红合计占比为48%，较前两个季度小幅下降，偿还长期债务资金占比小幅上升至15%左右。三季度IOCs现金支出仍然侧重于对股权资本开支偿还长期债务现金股息股份回购并购现金流出100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3资料来源：Bloomberg中信期货研究所第一章第一章IOCs经营状况与现金支出简析3第二章第二章NOCs经营状况与现金支出简析12第三章第三章美国油企经营状况与现金支出简析第四章第四章典型企业资本开支拆解28NOC：资本开支维持稳健，现金支出结构稳定仍以偿债为主仍以偿债为主营业利润经营现金流百万美元1600001400001200001000008000060000营业利润经营现金流百万美元160000140000120000100000800006000040000200000.经营表现整体波动幅度较小。油气价格回暖对NOC的经营表现亦有一定提振，6大NOC三季度合计营业利润为905.54亿美元，环比上升14%，同比下降20.2%；合计自由现金流为384.13亿美元，环比上升6.2%，同比下降35%。7000070000600005000040000300002000010000019Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3-10000百万美元19Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3资料来源：Bloomberg中信期货研究所2、资本开支环比下滑，占经营现金流的比重维持稳定1.6%，合计资本开支为319.4亿美元，环比下百万美元120000100000800006000040000200000资本开支经营现金流资本开支/经营现金流资本开支经营现金流100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%19Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3资料来源：Bloomberg中信期货研究所152、现金股利继续维持强势较少涉及股权操作，三季度其合计股本回购额为2亿美元。现金回馈占经营现金流的比重再次突破50%，NOCs同样重5000050000450004000035000300002500020000150001000050000百万美元19Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3经营现金流股利分红+股份回购经营现金流百万美元12000010000080000600004000020000019Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%百万美元180001600014000120001000080006000400020000股份回购新发股份股权融资净额（右）百万美元18500165001450012500百万美元180001600014000120001000080006000400020000股份回购新发股份股权融资净额（右）500-150019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3资料来源：Bloomberg中信期货研究所20000100000-10000-20000-3000019Q420Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q32、偿债力度下滑，融资净流出现金下降20000100000-10000-20000-3000019Q420Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3百万美元30000长期债务净变化百万美元3000019Q319Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3百万美元300002000010000020Q220Q320Q220Q320Q421Q1-10000-20000-30000-40000-50000-60000-70000资料来源：Bloomberg中信期货研究所2、现金支出结构无显著变化资本开支占比为23.77%。现金支出结构较往年无明显变化。资本开支偿还长期债务现金股息股份回购并购现金流出100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2资料来源：Bloomberg中信期货研究所第一章第一章IOCs经营状况与现金支出简析3第二章第二章NOCs经营状况与现金支出简析12第三章第三章美国油企经营状况与现金支出简析19第四章第四章典型企业资本开支拆解2820额在二季度的基础上进一步下额在二季度的基础上进一步下降，而资本开支名义值回到业务多数集中于上游，经营表现受油气价格波动影响较大，三季度油气价格反弹对美国油企利润与现金流有直接正向拉19Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q219Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3300002500020000150001000050000-5000润与油气价格直接挂钩，尽管油价反弹但三季度美国天然气价格维持弱势，故美国油企营业利润与现金流同比降幅仍然营业利润百万美元经营现金流营业利润百万美元50000400003000020000100000-10000-20000-30000百万美元19Q319Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q321资料来源：Bloomberg中信期货研究所213、营业支出小幅回升，各项支出均匀上升要支出的比重达到33.8%；购销费用为98.84亿美元，环比上升11.3%，占主要开支的百万美元50000450004000035000300002500020000150001000050000购销费用购销费用折旧、损耗与摊销管理费用生产成本交通费用19Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q322资料来源：Bloomberg中信期货研究所22定。三季度合计原油产量为NGL产量为212万桶油当量/日，环比上升4.37%，天然气产量为618.3万桶油当量/日，环比上升1.13%。从占比来看，原油产量占比为34.83%，NGL原油占比原油占比250025002000-1500-1000-500-百万桶油当量/日500050004500-4000-3500-3000-2500-2000-1500-1000-500-0-百万桶/日700070006000-5000-4000-3000-2000-1000-0-百万桶油当量/日23资料来源：Bloomberg中信期货研究所233、资本开支继续上升，但同比增幅逐步放缓本开支为199亿美元，环比上升15.2%，同比上升19.77%，同比增幅持续放缓。资本开支占经营现金流的比例回落至70%左右，资本开支增幅略微小于现金流增幅。美国的油气项目以短周期项目为主，在持续维持高位的油气价格下，美百万美元资本开支经营现金流资本开支/经营现金流45000400003500030000250002000015000100005000018Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q3100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%百万美元资本开支同比（右）25000资本开支同比（右）2000015000100005000019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3200%150%100%50%0%-50%-100%24资料来源：Bloomberg中信期货研究所243、分红与回购继续下降合计股本回购额为30.19亿美元，环比下降13.91%，股份回购与股利分红合计环比下百万美元百万美元900080007000600050004000300020001000019Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3百万美元股份回购新发股份股权融资净额（右）7000股份回购新发股份股权融资净额（右）600050004000300020001000019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q30-1000-2000-3000-4000-5000-6000-7000-800025资料来源：Bloomberg中信期货研究所253、债务转变成为净增加，流向投资者的现金大幅减少.债务转变成为净增加。三季度样本油企合计短期债务净变化为-1.28亿美元，长期债务净变化为20.59.流向投资者的现金大幅减少。三季度样本油企合计融资活动净现金流为-46.5亿美元，环比上升43.长期债务净变化短期债务净变化长期债务净变化短期债务净变化合计债务净变化20000150001000050000-5000-10000-1500019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3百万美元2500020000150001000050000-5000-10000-15000-20000-25000-3000019Q420Q120Q220Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q326资料来源：Bloomberg中信期货研究所263、资本开支占比继续上升资本开支偿还长期债务现金股息股份回购并购现金流出100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q327资料来源：Bloomberg中信期货研究所2728第一章第一章IOCs经营状况与现金支出简析3第二章第二章NOCs经营状况与现金支出简析12第三章第三章美国油企经营状况与现金支出简析19第四章第四章典型企业资本开支拆解282022-23年的30%左右。向气整体维持稳定，但结构上逐步从上游向电力及天然气切换，上游占比从2016年的80%下降至2023年的55%左右。百万美元10000其他新能源化工与石油产品气体类上游100009000800070006000500040003000200010000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q22014201520152016201720182018201920202021202120222023百万美元其他电力与天然气炼化上游800070006000500040003000200010000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q12016201720172018201920202020202120222023资本开支同比（右）百万美元资本开支同比（右）6000500040003000200010000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q320152016201620172018201920192020202120222022202380%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%资本开支百万美元资本开支同比（右）7000同比（右）6000500040003000200010000150%100%50%0%-50%-100%29资料来源：Bloomberg中信期货研究所29致维持稳定，近年来较为重视清洁能源转型，疫情后大幅削减上游投资，但投资主要流向天然气业务，油气合计投资较20.46亿美元，环比下降9.4%，但2023年资本开支基本恢复至16-18年水平。埃尼集团资本开支以上游为主，70-80%的资本开支用于上游，其油气产量为160万桶/日左右。百万美元8000上游气体与低碳能源下游与其他800070006000500040003000200010000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q22014201520152016201720182018201920202021202120222023百万美元其他电力与新能源炼化上游450040003500300025002000150010005000Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q12014201420152016201720172018201920202020202120222023资本开支百万美元同比（右）百万美元40%20%40%20%600050000%4000-20%3000-40%20001000-60%10000-80%Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3201520162016201720182019201920202021202220222023资本开支百万美元资本开支80%4000同比（右）80%400060%40%60%40%300020%0%20%0%-20%20001500-40%-60%-40%-60%500-80%0-80%30资料来源：Bloomberg中信期货研究所301200010000800060004000120001000080006000400020000主，上游占比接近80%。后疫情时代上游资本开支维持20%稳定，上游资本开支从2014年起整体呈下降趋势，虽持续萎缩，但占资本开支总量的比重仍维持在80%以上。2023年二季度起雪佛龙加大上游投资力度，上游资本开支已经回到19百万美元下游化工上游120001000080006000400020000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q22014201520152016201720182018201920202021202120222023百万美元上游下游其他Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q22014201520152016201720182018201920202021202120222023资本开支百万美元资本开支同比（右）8000同比（右）70006000500040003000200010000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3201520162016201720182019201920202021202220222023140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%资本开支百万美元资本开支同比（右）9000同比（右）800070006000500040003000200010000Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q320152016201620172018201920192020202120222022202380%60%40%20%0%-20%-40%-60%31资料来源：Bloomberg中信期货研究所31NOC：坚守油气主业.Equinor资本开支长期以油气开采与生产为主，近年来开展部分新能源业务，但资本开支直维持稳定，上游资本开支自2020年以来逐步抬升，三季度上游资本开支接近90亿美元，已经远超疫情前水平，但同比百万美元6000其他