大金重工风电产业发展报告

大金重工风电产业发展报告

核心观点 司是国内首家管桩产品出口欧洲的龙头企业，2022优质码头资源，将蓬莱大金设计为如今全球产能规模最大的海工装备基地。

十四五期间全球管桩需求量可达3000700090.7%22-25144.0/300.9/582.7/1121.2万吨，总需求2148.81940亿元。海外欧2022-2025年海外管桩总需求量约为1244.5万吨，新增市场规模约1920亿元。四大优势全方位凸显，放眼全球扬帆起航：1、码头资源是海工企业核心壁垒,码头建设及对外开放资质需要经层层审批，大重量管桩对码头水深、囤250%费成本，完善一揽子运输方案。340904盈利预测与投资评级：90万吨，市占率有望跻身全球前三。我们预计公司2022-2024年实现营业收入52.87/123.20/257.606.65/20.42/41.53PE分别为38.36/12.48/6.14倍，首次覆盖，给予“增持”评级。风电装机量低于预期风险；塔筒市场竞争格局恶化。盈利预测：2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入(百万元)3325443252871232025760收入增长率（%）97.0833.2819.30133.01109.09归母净利润（百万元46557766520424153净利润增长率（%）164.7524.1715.09207.32103.34EPS（元/股）0.841.041.203.687.47PE10.8237.2638.3612.486.14ROE（%）19.2919.2518.2035.8742.18PB2.107.186.984.482.59数据来源：wind数据，财通证券研究所内容目录内容目录深耕风塔十余载，界金正启航 5风塔管桩国内龙头海装备出口领军企业 5股权结构稳健，纵布海内外产业链 6行业发展景气，业表亮眼 8充分享受海外溢价盈能力行业领先 8深化布局欧美市场海份额持续扩张彰显品力 10全球海风迎来机遇，基市场规模攀升 全球海上风电占比升十四五期间国内规划100GW 海外市场蓝海可期政助力海风腾飞 13海风单桩占据主流出产品溢价高 15受益深海大型化，风基环节放量可期 16全球海上风电高景，内外管桩市场规模达亿 18四大优势全方位凸，眼全球扬帆起航 20码头资源得天独厚资稀缺审批难 20码头为海工生产必硬资源 20出口码头尤难获得四核心要求共筑码头壁垒 22大金蓬莱出口码头天厚，凹槽码头拉升船率 25特种运力加固企业垒降本增利创造独有争力 26产能布局前瞻，保全海风供应 27突破欧美核心客户证产品质量是决定性素 29盈利预测及估值对比 30风险提示 31图表目录图表目录图1.公司发展历程 5图2.公司股权结构示意图 6图3.大金国内市场战略局 7图4.大金国外市场战略局 8图5.2017-2021年公司营业收入归母利润情况 9图6.2021Q1-2022Q3公司营业收入归母利润情况 9图7.2017-2021年公司毛利率净利率情况 9图8.2021Q1-2022Q3公司毛利率净利率情况 9图9.四费情况 10图10.运营指标情况 10图大金重工蓬莱基地 10图12.2022-2031年全球累计风电装机容量预（MW） 图13.2001-2021年全球新增风电装机容量（GW） 图14.2022-2031年美国新增装机容量预测 13图15.美国风电组件生设施新建情况 13图16.菲律宾海上风电发潜力巨大 15图17.海风成本结构图 15图18.管桩单吨净利对（元吨，根据最新项目算） 15图19.海上风机组平均机容量趋势(MW） 16图20.2022年1-10月海上风机招标统计（按型） 16图21.单台风电机组基结构用钢量 17图22.国内各地区海上机基础类型及其占比 17图23.2000-2021中欧及他地区近海风的平水和离岸距离 18图24.蓬莱大金港装船运 21图25.各塔筒公司单吨费情况（元吨） 21图26.大金重工蓬莱生基地 22图27.码头基本建设程审批流程 23图28.2017-2021沿海港口万吨级及以上泊位个） 24图29.2017-2021沿海港口生产用码头泊位（） 24图30.大金蓬莱港示意图 25图31.凹槽码头配合龙吊进行装船作业 26图32.欧洲海上基础企分布图 27图33.欧洲海上风塔企分布图 27图34.大金重工欧盟反销税最低（%） 28图35.纵缝铣设备 29图36.三丝焊接技术 29表1.公司主要产品情况介 6表2.十四五新增规划投近70GW 12表3.欧洲绿色能源支持况、未来规划装机量 13表4.美国国家海上风力购政策（截至2022年5月31日） 14表5.海上风电支撑基础型比较 16表6.2022-2025年国内海风管桩新增市场规测算 19表7.2022-2025年海外海风管桩新增市场规测算 20表8.不同产能基地对应货面积测算 22表9.2015-2020年中国万吨级及以上泊位用构（单位：个） 24表10.欧洲及美东海风桩供应情况（万吨） 27表大金重工塔筒管各基地产能（万吨） 28表12.大金重工盈利预测 30表13.同行业可比公司值对比 30深耕风塔十余载，世界大金正启航风塔管桩国内龙头，海工装备出口领军企业20002009公司展程 数据来源：公司官网，财通证券研究所提前锁定码头核心资源，“两海”布局着眼全球。公司在设计发展规划过程中，逐步形成以海上风电及海外全球化为路线的“两海”战略方针，锁定蓬莱母港优质码头资源，将蓬莱大金设计为如今全球产能规模最大的海工装备基地。经过十几年不懈的努力，从项目管理品质保障到搭建逾百人的技术研发团队，建立了完善的组织管理体系。与海外先进厂商交流吸取经验厚积薄发，依靠稳定的产品质量、先进的制造工艺及可靠的产品交付能力，获得欧美客户的普遍认可，跻身全球风电装备制造产业的第一梯队，现已成为全球最大的风电塔架和海上风电管桩基础装备供应和服务商。公司要品况介 业务板块产品名称产品特点产品图示塔筒风机和基础环间的连接构件，传递上部数百吨重的风电机组重量；公司生产塔筒包括陆塔和海塔。风力发电单桩上端与风电塔筒连接，下端深入数十米深的海床中，支撑和固定海上的风电塔筒以及风电机组。导管架海风设备的组合式支撑基础，由上部钢制桁架与下部多桩组配而成，上端与风电塔筒相连、下端嵌入海床地基中，适用于复杂地貌的海洋环境。数据来源：公司官网，财通证券研究所股权结构稳健，纵深布局海内外产业链46%精细化管理作为年度重点管理改善方向之一，根据业务发展以及战略发展所需，持续调整优化组织和人员结构，引进优秀管理人才，培育管理人员队伍。公司权构意图 数据来源：WIND，公司公告，财通证券研究所2021“（大金内场略局 数据来源：公司公告，财通证券研究所海外布局逐步推进，产品远销全球。作为第一家出口欧洲超大型单桩的亚洲企业（14.7MW），30大金外场略局 数据来源：公司公告，财通证券研究所行业发展景气，业绩表现亮眼2122H1整22Q1-337.073.2824.06.863.0428.18。22Q3单季度实现营收14.28亿元，同比-5.29%；归母净利1.53-1.36-39.09%Q320219.70/16.87/33.25/44.32-5.02%/73.99%/97.08%/33.28%，CR达660.631.64655775120%79.3%/164.75%/24.17%。凭借公司产能基地布局和码头优势，预计未来业绩将持续上扬，进一步巩固龙头地位。图5.2017-2021公营收&归母润况 图6.2021Q1-2022Q3公营收入&母润况 50.00 200.0%40.00 150.0%100.0%30.0050.0%20.000.0%10.00 -50.0%0.00 -100.0%2017 2018 2019 2020 2021营业收入（亿元） 归母利润（亿元）营业收入YoY（%） 利润YoY（%）16.00 80.00%14.00 60.00%12.0010.00 40.00%8.00 20.00%6.00 0.00%4.002.00 -20.00%0.00 -40.00%21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3营业收入（亿元） 归母净利润（亿元）YoY YoY数据来源：WIND，财通证券研究所数据来源：WIND，财通证券研究所利润率整体稳定，海外布局助力加速攀升。22年初受海陆风电平价上网影响，市2022Q323.15%+11.10pct2017-202115.46%23.01%。图7.2017-2021公毛率净利情况 图8.2021Q1-2022Q3公毛率&净率况 30.00 25.4525.00 22.85 23.01 20.3620.00 15.4613.98 13.0315.00 10.4110.00 6.47 4.065.000.002017 2018 2019 2020 2021毛利率(%) 净利率(%)30.00 24.41 25.68 23.1525.00 20.72 18.6220.00 15.0515.00 12.76 12.04 11.57 13.49 12.0510.698.4310.00 6.67 5.000.0021Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3毛利率(%) 净利率(%)数据来源：WIND，财通证券研究所数据来源：WIND，财通证券研究所0.6%/2.3%/4.1%/0.4%2018251.33、220.862021161.68、78.46四费况 运营标况 10.0% 8.6% 8.0% 6.8% 6.0% 4.9% 4.1% 4.2% 4.2% 4.0% 4.1%4.0% 3.3% 3.0%1.9% 2.3%2.0% 0.4% 0.9% 0..4%0.0% -0.3% 0.1%0.0% -1.1% 2017 2018 2019 2020 2021-2.0%销售费用率 管理费用率研发费用率 财务费用率300.00251.33250.00 212.83 207.90200.00170.28 220.86 161.68138.74150.00 142.23 162.06 103.76105.79 75.04 76.27100.00 64.32 76.69 69.56 78.4642.4650.00 30.41 33.550.002017 2018 2019 2020 2021应收账款周转天数 应付账款周转天数存货周转天数 固定资产周转天数数据来源：WIND，财通证券研究所数据来源：WIND，财通证券研究所欧洲要求品质高于价格，产品及交货长期稳定性为首要竞争力。一直以来欧洲客户都以安全可靠性至上，对于风电海工产品的质量要求十分严格，而价格只是其中一个考虑因素。同时海外客户对于产品交货周期有较为严苛的要求，产品生产及运输周期是一个十分重要的评判指标。公司突破国内制造商以价格优势获取份额的传统，将产品全流程的品质要求和交期效率作为目标，不单以价格去博取优势，进而夯实综合能力以提高产品竞争力。大金工莱地 数据来源：公司官网，财通证券研究所了与全球领先风电主机商GE长期合作协议内英国DoggerBankBDoggerBank3.6GW41套Haliade-XDoggerBankB项7300（5.37500元/18000-19000元/5000-6000元3000-4000元/润1-1.5亿元，盈利情况远高于国内同期项目。截至目前已中标海外66英国MorayMoray30美国海上风电大型钢结构项目、法国NOY-etNoirmoutier项MorayDoggerBankB7500元/4000元/40%全球海风迎来机遇期，桩基市场规模攀升全球海上风电占比提升，十四五期间国内规划100GW全球风电持续加速，海上风电CAGR将达43%。据GWEC数据，2021年全球风93.6GW12%202180%。2022H1因疫2023GWEC预590GW，CAGR43%2021年22.5%2026年的24.4%203130%图12.2022-2031年全球累计风电装机容量预测（MW）图13.2001-2021全新风装机量（GW） 数据来源：美国能源部风能技术办公室《offshore_wind_market_report_2022》，4Coffshore，BNEF，财通证券研究所数据来源：GWEC，财通证券研究所十四五期间国内海风市场规模有望达7000亿元，CAGR达90.7%。截至2022年7342.2GW2022H119.4%2022十五五”1000GW2023-202570GW23.3GW20225~6GW2025100GW2022-2025CAGR90.7%1GW对应00后期32500亿。表2.十四五新规投近70GW 省份 时间 相关文件 规划规模2021.7.15 2022.2.8 "规划》山东《山东省能源局关于印发2022年全省能源工作指导意见的通知》2022.3.3《山东省能源局关于印发2022年全省能源工作指导意见的通知》2021.6.11 广东

海风十四五期间启动10GW海风到2025年开工10GW,投运5GW海风规划总规模35GW光伏规划总规模42GW以上2021.12.14可持续发展实施方案的通知》《广东省海洋经济发展“十四五”规划》底4GW,2025年底2021.12.14可持续发展实施方案的通知》《广东省海洋经济发展“十四五”规划》底4GW,2025年底18GW;产能:2025年底900万台2021.9.13《江苏省“十四五”海上风电规划环境影响评价第二次公示》截至2025年海风装机9.09GW2021.12.22《江苏沿海地区发展规划(2021--2025年)》江苏2021.6.23 《浙江可再能源展“四五"规划》 十四五间新装机累计5GW以上2021.11.29《关于促进浙江省新能源高质量发展的实施意见(修改稿)》45GW,两者确保达到17GW,力争20GW十四五期间累计扶持4GW海上风电项目2021.4.20南方电网公司《服务海南碳达峰、碳中和工作方案》十四五期间光伏、海风等新增装机52GW2022.2.28《海南省海上风电“十四五”规划》海风十四五期间总规划12.3GW浙江 2021.9.27 《浙江2021.11.29《关于促进浙江省新能源高质量发展的实施意见(修改稿)》45GW,两者确保达到17GW,力争20GW十四五期间累计扶持4GW海上风电项目2021.4.20南方电网公司《服务海南碳达峰、碳中和工作方案》十四五期间光伏、海风等新增装机52GW2022.2.28《海南省海上风电“十四五”规划》海风十四五期间总规划12.3GW海南福建 2021.5.25 《关于发加建设海上福建推进海洋济高量发三年动案(2021--2023年)的通知》《广西加快发展向海经济推动海洋强区建设三年行动计划(2020-2022年)的通知》

预计“十四五”期间海风并网规模有望达5GW,规划不会少于10GW广西 2021.7.8

《广西海上风电配套产业发展实施方案》《广西北部湾海上风电重大基地及示范项目方案》

海风十四五期间开工8GW,投产3GW2021.3.2 《上海“十五”划纲》 到2025年本地可生能占全会用电上海 量比重高到8%左右2022.8.11 《上海能源力领碳达实方案》 2025、2030年全市电装力争别超过262、500万千瓦。辽宁 2022.1.14 《辽宁“十五”态经发规划》 积极推辽西和贫地区电建设数据源：北星力发网各市发委网，各市政官，家发和革员官网，中新网，际力，际风发网，财通券研究所表3.欧洲绿色能源支持情况、未来规划装机量国家表3.欧洲绿色能源支持情况、未来规划装机量国家规划装机量年份比利时5.8GW2030丹麦10GW35GW20302050法国40GW2050德国30GW2030爱尔兰5GW2030荷兰21GW2030挪威30GW20405.9GW203011GW2040葡萄牙3-4GW2026西班牙1-3GW浮动2030英国41GW2030波兰数据来源：海力风电招股书，财通证券研究所2022203072.8GW增至19.6GW81700EEWBladtSteelwind（60050%图14.2022-2031美新装容量测 美国电件产施建情况 数据来源：美国能源部风能技术办公室《offshore_wind_market_report_2022》，BNEF，4Coffshore，财通证券研究所数据来源：美国能源部风能技术办公室《offshore_wind_market_report_2022》，财通证券研究所2030年海风市场规模将达26-32GW20225月312417597MW204039322MW的海上风能容量。根据NREL10844207.2）2030BNEF203126–32GW，2021202210表4.美国国家海上风力采购政策（截至2022年5月31日）州名海风目标(MW)目标年限已采购量（MW）缅因州--12俄亥俄州--21马赛诸塞州560020353236罗德岛--430康涅狄格州200020301104纽约900020354362新泽西州750020353758马里兰州202220302022弗吉尼亚州520020342652北卡罗莱纳州80002040-合计39322-17597数据来源：美国能源部风能技术办公室《offshore_wind_market_report_2022》，财通证券研究所2050年将安装40GW海上风能。4231,000178GW205040GW20404GW菲律海风开潜巨大 数据来源：风电新视界，EastAsiaEnergy，财通证券研究所海风单桩占据主流，出口产品溢价高海风本构图 图18.管桩单吨净利对比（元/吨，根据最新项目测算）3%塔筒54% 叶片6% 29% 齿轮箱8% 轮毂机舱10% 变流器主轴承13% 22% 其它5000400030002000100002022 2023 海外陆塔 海外海工 国内陆塔 国内海工数据来源：华经产业研究院，IRENA，财通证券研究所数据来源：华经产业研究院，公司公告，财通证券研究所注：2022年单吨净利按照各家公司公告出货量及净利润进行测算；考虑到疫情影响，2023、2024年海内外陆塔价格依据历史数据进行合理上调；2023、2024年海内外海工单吨净利根据近期大金重工中标doggerbankB项目进行合理测算桩基价值量占比约约为1,000万元-3,000万元，24%-33%（）500-600元/800-900元/800-900元/2100-2200元/表5.海上风电支撑基础类型比较类别桩基导管架漂浮式基础图片示例结构特征直径大、长度长，一体化的钢构件直径较小，钢管桩与上部脚架组合钢构件由浮箱、锚索等构件组合而成，通常为钢构件适用范围0-40m40-60m>60m优点生产工艺简单，安装成本较低，安装经验丰富，无需过多前期准备；占用海床面积小；承载力高；结构稳定，沉降量小且均匀强度高，重量轻，技术较为完备，承载力大、生产供应链完善，适用于大型风机适用于深水海域，该水域海上风电发电潜力大，安装不受海床影响局限性施工噪声大，受海床、水深及风机重量影响较大结构复杂，钢材用量大，造价较高，施工繁琐，安装时间长。尚在研制中，缺乏设计及安装经验，在中浅水区域并不具有经济优势造价成本较低较高高数据来源：海力风电招股书，财通证券研究所受益深海大型化，海风桩基环节放量可期大型化势不可挡，单机容量8GW2018910MW单容趋势(MW） 图单容趋势(MW） 图20.2022年1-10月海上风机招标统计（按机型）10 8 15%6 10%4 0%2 -5%0 2018H12018H22019H12019H22020H12020H22021H22022H1平均单容量（MW） 环比数据来源：全国招标中标公告，财通证券研究所数据来源：全国招标信息统计，财通证券研究所深海海风单机桩基重量在20000-24m4MW550-100030m以上，5MW2438403000元500-600（3000元1MW20020300吨。单台电组础构钢量 国内地海风基类型其比 备技术经济性分析》，财通证券研究所数据来源：李志川《中国海上风电发展现状分析及展望》，财通证券研究所全球单桩基础大型化，深海推动导管架发展。深水化和大型化趋势下，风机单桩20144.8537.820187.2669.1CAGR4.58%6.93%20m40m时，8MW5MW7m8MW8.5m2.5m90%图23.2000-2021中及他区近风平水和岸距离 数据来源：IRENA，财通证券研究所50m目，由于技术研究仍处于降本阶段，单千瓦成本为2-3万元左右，成本较高。同时其技术涉及重工，与现有塔筒管桩对比属于两条技术路线，国内厂商并不具备该项技术的大规模开发能力，该类新型产品短期内大批量商业化可能性较低。全球海上风电高景气，海内外管桩市场规模可达千亿1940亿元。《2022“”100GW，“300GW，到20501000GW20225~6GW2025100GW2022-2025CAGR90.7%1GW10023-2570002022-2025144.0/300.9/582.7/1121.2/265.5/523.2/1034.0-68.01%/122.72%/97.08%/97.63%，合计市场规模将达1940亿元。表6.2022-2025年国内海风管桩新增市场规模测算20212022E2023E2024E2025E新增装机量（GW）16.95.510.52038.3风机容量（MW）788910平均水深（m）2225303540塔筒单GW用量（万吨）87.47.476.5需求用量（万吨）135.240.777.7140248.95单吨售价（元）86008600860086008600市场规模（亿元）116.335.066.8120.4214.1桩基单桩占比98%98%97%96%95%单GW用量（万吨）18.618.821.322.223.0需求用量（万吨）307.6101.1216.4426.7836.9单吨售价（元）81548154890091009400市场规模（亿元）250.882.4192.6388.3786.6导管架导管架占比2%2%3%4%5%单GW用量（万吨）20.0020.0021.5620.0018.50需求用量（万吨）6.82.26.816.035.4单吨售价（元）81548154890091009400市场规模（亿元）5.51.86.014.633.3合计新增规模（亿元）372.6119.2265.5523.21034.0合计需求量（万吨）449.5144.0300.9582.71121.2增速-68.01%122.72%97.08%97.63%数据来源：北极星风力发电网，全国招标公告公示，财通证券研究所202519204Coffshore及BNEF预测数据2022-202541GW170.9/228.8/403.5/441.3258.1/354.6/625.4/684.028.66%/37.41%/76.38%/9.36%1920表7.2022-2025年海外海风管桩新增市场规模测算20212022E2023E2024E2025E海外新增装机量（GW）4.75.77.413.014.4平均风机容量（MW）788910平均水深（m）3034384042塔筒单GW用量（万吨）87.47.476.5需求用量（万吨）37.842.554.690.893.3单吨售价（元）1510015100155001550015500市场规模（亿元）57.064.184.6140.7144.6单桩单桩占比95%95%92%90%85%单GW用量（万吨）2022.523.824.425需求用量（万吨）89.7122.7161.3285.3304.9单吨售价（元）1510015100155001550015500市场规模（亿元）135.4185.3249.9442.3472.7导管架导管架占比5%5%8%10%15%单GW用量（万吨）22.920.021.921.120.0需求用量（万吨）5.45.712.927.443.1单吨售价（元）1510015100155001550015500市场规模（亿元）8.18.720.042.466.7合计新增规模（亿元）200.6258.1354.6625.4684.0合计需求量（万吨）132.8170.9228.8403.5441.3增速28.66%37.41%76.38%9.36%offshore_wind_market_report_2022所四大优势全方位凸显，放眼全球扬帆起航码头资源得天独厚，资源稀缺审批难深海大型化提高运输门槛，码头战略权重上升。由于风机机组和零部件的体积和（10851500~3000图24.蓬莱大金港装船外运数据来源：公司官网，财通证券研究所+20182019299246/2732400127图25.各塔筒公司单吨运费情况（元/吨）500 457433390400330 343300 264 269228 200 1000泰胜风能 大金重工 天能重工 天顺风能数据来源：华经产业研究院，财通证券研究所国内码头资源稀缺，审批难度大。我国码头资源具有天然稀缺性，主要因为建造10年左右。表8.不同产能基地对应囤货面积测算基地产能（万吨）305070可生产单桩数量（根）333556778所需囤货面积（亩）300500700数据来源：龙船风电网，财通证券研究所8MW8-1075-100900-120030万吨/50/70300亩/500亩/700图26.大金重工蓬莱生产基地数据来源：公司官网，财通证券研究所码头本设序批程 数据来源：交通运输部官网，财通证券研究所塔筒20104281.98%20以上的专业化泊位有1371354个，10107420203%1公司深度研究报告/证券研究报告公司深度研究报告/证券研究报告图28.2017-2021海口吨及以泊（） 图29.2017-2021海口产码头位个） 2300 3.44% 2207 2200 2138 10 2076 3.23.0%2007 2000 1948 3.03% 2.99% 3.00%1900 2.90%2.80%1800 2.70%2017 2018 2019 2020 2021沿海港万吨及以泊位 yoy1-3万吨级 3-5万吨级 5-10万吨级 10万吨以上25002000 406 428 451359 3851500653 672 703 725 7481000285 294 297 313 321500651 656 670 672 68702017 2018 2019 2020 2021数据来源：中国交通运输部，财通证券研究所数据来源：中国交通运输部，财通证券研究所表9.2015-2020中万级以上位途成单：个） 泊位用途2015年2016年2017年2018年2019年2020年专业化泊位117312231254129713321371其中;集装箱泊位325329328338352354煤炭泊位238246246252256265金属矿石泊位808384858485原油泊位737477828587成品油泊位133132140140143147液体化工泊位184200205217226239散装粮食泊位383941413939通用散货泊位473506513531559592通用件杂货泊位371381388396403415数据来源：交通运输行业发展统计公报，财通证券研究所出口码头要求可对外籍船舶开放，认证资质难取得。此类码头需经国务院批准，位于；（2）（3）（）公司深度研究报告/证券研究报告公司深度研究报告/证券研究报告10229010~163.51552509.710001057化制造基地，年产能达70万吨。大金莱示图 数据来源：公司官网，财通证券研究所10001000吨级550凹槽头合门进装船业 数据来源：公司官网，财通证券研究所特种运力加固企业壁垒，降本增利创造独有竞争力40%7000-800040%511.5110-12081.57500元/4000元/产能布局前瞻，保证全球海风供应欧洲上础业布图 欧洲上塔业布图 数据来源：windeurope，财通证券研究所数据来源：windeurope，财通证券研究所海外主要产能仅40Ieo（Naanandar（、）SIF、EEW40W0Bd、Steelwind40万吨。欧洲美海单供情况万） 国别现有产能规划产能未来总产能备注SIF荷兰212950EEW德国221840美东新建产能18万吨23年投产SeAH英国0242424-26年投产Haizea西班牙8917新产能24投产Navantia&Windar西班牙01212新产能23-24年投产Steelwind德国12012Bladt丹麦3.58.512Lindo新工厂23-24年投产USWind美国01010位于美东大金重工中国603090未来蓬莱70万吨全部出口，汕头新增50万吨（20万吨用于出口）海力风电中国03030年产200套海工出口基地项目数据来源：SIF《interim2022result》，大金重工、海力风电公司公告，财通证券研究所前瞻布局东欧，全面辐射欧美市场。公司在产业布局过程中考虑多方面因素，在海外码头及工厂布局上采用外部借力思路，通过现有资源合作，与当地政府及产业达成相关合作协议以达到迅速覆盖主要市场的目标。公司综合市场区位、政府合作资源、人力成本效率等一系列因素选取东欧作为海外基地选址，与当地政府达成了产业协同获取了较好的码头资源，便于辐射整个欧美、亚洲、澳洲市场。（10年塔筒反倾销税最低，成本优势明显。塔筒反倾销方面，公司欧盟税率为行业最低1.2%盟倾税低（%） 2519.22014.415 11.2 11.210 7.5 7.250中船澄西 大金重工 天顺风能 泰胜风能 富船一帆 其他企业数据来源：欧盟官网，财通证券研究所产能23年底有望快速释放至190302260237022Q3202350万吨（202010(20万吨130190万90大金工筒桩基产能万） 基地20212022E2023E2024E海/陆出口名义产能产品辽宁阜新20202020陆上塔筒内蒙古兴安盟10101010陆上塔筒张家口尚义20202020陆上塔筒山东蓬莱50607070海&陆70塔筒、管桩、导管架广东阳江202020海上塔筒、管桩、导管架广东汕头（国际风电创新港）5050海上20塔筒、管桩、导管架东欧海上塔筒、管桩、导管架产能合计10013019019090数据来源：公司公告，财通证券研究所3.4突破欧美核心客户认证，产品质量是决定性因素技术储备&高端设备持续推进，重金打造行业领先。11.5米级别大尺寸单桩产品的生产能力，并提前储备了12-15米级别单桩的生产技术。在大型化深海化加速推进的背景下，公司将凭借先进技术驱动盈利能力，提前布局高端产品，抢占全球份额。纵缝设备 三丝接术 数据来源：公司官网，财通证券研究所数据来源：公司官网，财通证券研究所通过国外客户严格验厂，陆续斩获海外大单。风电塔架、管桩基础等风电基础支撑装备通常要求可靠使用寿命达到15-20年，欧美客户以安全可靠性至上，质量要求十分严格，对价格因素敏感度较低。而公司制定了系统的质量控制措施，采用国际质量体系要求组织生产，并且对生产过程中的每个环节进行严格的管理和ISO9001ISO14001ISO45001、EN1090、ISO3834100%，15100%““6盈利预测及估值对比关键假设：2023、2024202120222022-202463%70%2022年出货结构大幅优化、海工产品占比提升、出口产品占比提升，假设2023、2024+14%+1%20222023202449.67/118.75亿元/254.4012.08%/139.07%/114.23%。主营业务毛利率：国内外需求旺盛，全球产能供给有限，公司出货结构改善，公司毛利率逐渐回升，预测2022-2024年的毛利率分别为18.49%/24.21%/25.00%。表12.大金重工盈利预测2020A2021A2022E2023E2024E风塔及相关产品营业收入（亿元）32.8744.3249.67118.75254.40YoY（%）97.42%34.83%12.08%139.07%114.23%毛利率（%）24.58%20.72%18.49%24.21%25.00%毛利（亿元）8.089.189.1928.7563.60数据来源：wind，财通证券研究所盈利预测及估值：我们预计公司2022-2024年营收为52.87/123.20/257.60亿元，同比10.39%/137.62%/114.28%，归母净利润6.65/20.42/41.53亿元，同比增长15.09%/207.32%/103.34%，对应EPS为1.20/3.67/7.47元/股。行可公估对比 股价市值EPSPE证券代码股票简称元亿元2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E002531.SZ天顺风能14.33258.300.730.561.011.2719.6325.6414.2411.26300129.SZ泰胜风能7.8173.020.360.400.580.6721.7219.3213.5311.66300569.SZ天能重工8.9272.130.520.651.011.2917.0613.778.826.91301155.SZ海力风电89.00193.486.641.634.106.3213.4054.4721.6914.08平均值17.9528.3014.5710.97002487.SZ 大金重工43.95244.211.041.203.687.4737.2638.3612.486.14数据来源：可比公司估值来自wind一致预期，财通证券研究所风险提示原材料价格上涨，公司盈利水平不及预期。公司的主要产品塔筒、桩基和导管架的原材料是钢板、法兰等，在总成本构成中占比较高且价格难以预测，故原材料价格波动可能导致公司盈利水平不及预期。塔筒/桩基单吨净利超预期下行风险。风电的核心逻辑在于成本下降带动业主IRR上升拉动装机需求，随近几年海风平价项目批量涌现，产品单吨净利下行风险可能超预期。海上风电装机量不及预期。由于2021年12月31日后新增的海上风电项目不再2021“塔筒市场竞争格局恶化。虽然塔筒行业竞争格局较为稳定，公司作为行业头部市场地位较高，但不排除其他企业采取较为激进的竞争手段或策略，从而使产品价格和盈利端受到震荡波动。公司财务报表及指标预测利润表(百万元)2020A2021A2022E2023E2024E财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入3325.424431.985287.2712320.0025760.00成长性减:营业成本2479.223412.044144.619096.0019176.00营业收入增长率97.1%33.3%19.3%133.0%109.1%营业税费16.9025.9021.1549.28103.04营业利润增长率165.2%22.4%16.1%207.3%103.3%销售费用30.1127.4926.4448.05100.46净利润增长率164.8%24.2%15.1%207.3%103.3%管理费用63.75103.45105.75246.40515.20EBITDA增长率167.3%21.3%18.9%189.9%99.7%研发费用132.87183.37211.49492.801030.40EBIT增长率193.0%19.0%18.5%206.0%102.6%财务费用3.8115.666.589.390.75NOPLAT增长率193.1%20.2%17.6%206.0%102.6%资产减值损失-20.4523.420.000.000.00投资资本增长率20.0%37.2%26.7%54.3%67.8%加:公允价值变动收益2.990.040.000.000.00净资产增长率20.0%24.4%21.8%55.9%72.9%投资和汇兑收益3.460.520.531.232.58利润率营业利润550.16673.27781.832402.724885.67毛利率25.4%23.0%21.6%26.2%25.6%加:营业外净收支-1.951.090.000.000.00营业利润率16.5%15.2%14.8%19.5%19.0%利润总额548.21674.36781.832402.724885.67净利润率14.0%13.0%12.6%16.6%16.1%减:所得税83.1896.96117.27360.41732.85EBITDA/营业收入17.9%16.3%16.3%20.2%19.3%净利润465.02577.40664.552042.314152.82EBIT/营业收入16.8%15.0%14.9%19.6%19.0%资产负债表(百万元)2020A2021A2022E2023E2024E运营效率货币资金942.861310.942051.593746.705823.60固定资产周转天数9881723318交易性金融资产0.000.000.000.000.00流动营业资本周转天数6696885256应收帐款814.561117.331350.062961.946054.06流动资产周转天数389436468371350应收票据0.181.000.762.663.06应收帐款周转天数707