公司理财第六讲

第6讲长期筹资与资本本钱McGraw-Hill/Irwin提要早期筹资和风险资本公开出卖证券：根本程序承销商〔Underwriters〕IPOs与低定价新权益出卖与公司价值发行证券的本钱认股权发行长期债券搁置注册〔ShelfRegistration〕权益本钱负债本钱与优先股本钱加权平均资本本钱部门和工程资本本钱15-2风险资本〔VC〕含义：指情愿融资给相对年轻、新创建公司并换以股权的私有资本通常都需求一些实践的指点公司通常都有“退出〞战略出卖公司–VC从出卖所得中获利使公司上市–VC从IPO中获利大部分VC公司是将各类不同投资者的资金聚集起来，再以合伙的方式进展运营，决议向什么样的企业进展投资一些大公司也有本人的VC部门15-3普通股融资普通股〔commonstock〕是股份发行的无特别权益的最根本的股份。与其对应的是优先股〔preferredstock〕。股份转让权剩余资产分配权收益分配权优先认股权表决权普通股股东的权益股票上市股票上市的含义股票上市的目的实现股份多元化提高股票流动性加强社会公众对公司的信任扩展知名度和影响力完善公司治理构造优势劣势可长期占用使用风险小无定期支付股利的负担筹资规模通常较大可增强公司的举债能力筹资成本高稀释原有股权结构摊薄每股收益从而影响股价上扬普通股筹资的优劣分析公开出卖证券管理层需求获得董事会的同意公司向SEC填报恳求书SEC在20个任务日的等待期内完成恳求书检查公司可在等待期内向潜在投资者提供初步阐明书(preliminaryprospectus)，也称红字书(redherring假设审查有问题，公司需对恳求书进展修正，然后再继续等待SEC的审查在等待期内，证券是不能销售的在恳求书生效日，确定证券销售价钱15-8承销商承销商所提供的效力包括拟定发行证券的方式为新证券定价销售新证券主承销商还要担任价钱稳定任务承销团–由多个投资银行结合起来的组织，以分担风险和促进证券的销售毛价差–承销商的购买价钱与证券销售价钱之差15-9包销承销发行人将全部证券卖给承销团承销团担任将证券卖给公众承销商赚取买卖证券的价差承销团将承当证券不能以高于买价卖出的风险是美国及中国最常见的证券销售方式15-10尽力承销承销商尽“最大努力〞按达成一致的价钱去销售证券公司承当证券不能售出的风险假设证券发行失败，公司筹集不到足够的资本，却依然需求支付巨额的筹资费用这种承销方式已不如过去普及了15-11荷兰式拍卖承销承销商接受一系列特定认购数量和每股价钱的报价最终价钱设定为能使证券全部卖出的最高价钱这种方式鼓励买家报高价，以保证不会被出局，但是知道本人最终能够不需求付出那么高的价钱长期以来，美国短期国库券不断采用这种发行方式Google是第一家将这种方式用于股票发行的大公司15-12绿鞋条款与牢笼协议绿鞋条款〔GreenShoeprovision〕允许承销团成员从发行者那里额外购买不超越发行额15%的证券允许证券发行被超额认购为承销商执行价钱稳定职能提供了维护牢笼协议〔Lockupagreements〕/限售协议限制内部人士在IPO之后特定一段时间内不能对外出卖股份通常，美国的牢笼锁定期为180天。当牢笼期满时，由于市场预期会有大量股份解限的影响，往往股价会出现下跌15-13IPO和低定价由于没有当前市价可参考，为IPO定价是非常困难的未上市公司相对已公开上市的公司来说，信息不对称往往更加严重承销商希望其客户在IPO时平均都能赚个好收益假设定价过低，相当于发行人“将钱留在了桌上〞15-14图15.2Insertfigure15.2here15-15新权益出卖与价钱当发行新权益证券时，股票价钱往往会下跌对这一景象，能够的解释包括新权益证券的发行传送出的管理层信息新权益证券的发行传送出公司债务利用方面的问题发行本钱问题由于股票价钱的下跌能够非常显著，以及这种下跌所传送出的负面信号，对管理层来说，了解这种信号传送的影响并尽能够地去减轻这种影响，是非常重要的15-16发行证券的本钱价差〔Spread〕其他直接费用–法律费用、恳求费等等间接费用–时机本钱，如管理层研讨新发行所破费的时间本钱超凡报酬–现有股票价钱的下跌低定价–IPO价钱与市场价钱之差额绿鞋选择权–在发行完成后，还要提供应承销团以发行价钱购买额外股份的权益15-17认股权/配股：根本概念向现有股东提供的新普通股发行认购时机使现有股东有时机防止在新股票发行中股份被稀释的能够“认股权〞是提供应现有股东的只能认购特定数量的股份购买价钱也是特定的购买期也是特定的这种认股权可直接在店头市场〔OTC〕或买卖所中进展买卖，15-18认股权/配股权的价值在配股增发中，配股价钱通常低于当前的市场价钱股票价钱会根据新发行股票的数量而进展调整配股权的价值就等于“老〞股票的价钱与“新股票〞的价钱之差15-19认股权/配股的例题假定一家公司希望筹集$10,000,000资本，证券发行价钱为每股$20。公司目前已有5,000,000股股票流通在外，市价为每股$25公司需求再发行多少股股票？为了能认购1股新发行的股票，需求有多少认股权份数？认股权的价值为多少？15-20长期债务的类型债券–公开发行的长期债务私下募集定期贷款〔Termloans〕从商业银行、保险公司等获得的直接商业贷款期限通常在1–5年需求在贷款期间归还私下募集与定期贷款类似，但期限更长与公开募集相比较，协商更容易与公开募集相比较，本钱更低15-21负债筹资对企业的利弊益处：抵税杠杆作用较高的治理效率缺乏：添加了企业的财务风险〔破产本钱〕及股东与债务人之间的代理本钱搁置注册搁置注册允许公司向SEC注册一个较大的发行额度，然后在接下来的两年期间内在额度内分批小额地发行使公司可以更加灵敏快速的筹集到资本要求公司必需被评为投资级及以上在过去3年中，不能发生过任何债务违约流通在外的股票市场价值必需在1.5亿美圆及以上在过去3年中，没有违反过1934年<证券法>的规定15-23权益本钱权益本钱就是权益投资者对公司现金流风险所要求的必要报酬率确定权益本钱主要有两种方法：股利增长模型SML或CAPM14-24股利增长模型法根据股利增长模型，可反解出RE：14-25SML法利用下面的信息计算权益本钱无风险利率为Rf市场风险溢价为E(RM)–Rf资产的系统性风险大小，即14-26例：权益本钱假定某公司的beta为1.5，预期市场风险溢酬为9%，无风险利率为6%。分析师预测其股利增长率为每年6%，而上一次股利发放程度为每股$2。该公司股票当前价钱为$15.65。要求：该公司的权益资本本钱为多少？按SML:RE=6%+1.5(9%)=19.5%按股利增长模型:RE=[2(1.06)/15.65]+.06=19.55%14-27债务本钱债务的资本本钱即为投资者对公司债务所要求的必要报酬率通常，我们更关注长期债务的资本本钱问题必要报酬率的最正确估计方式是计算现有债务的到期收益率也可运用假定如今发行新债所需求的利率无论如何，债务资本本钱绝对不是负债的票面利率14-28例：债务本钱假定某公司有一种正发行在外的债券，还有25年才到期，面值$1000，票面利率9%，半年付息一次。债务目前的卖价为$908.72。问：该债券的债务资本本钱率为多少？解：N=50;PMT=45;FV=1000;PV=-908.75;求解r=10%。14-29优先股本钱回想一下，我们曾经学过：优先股在每期所支付的股利根本是相等的并且这种股利预期将不断继续支付下去优先股的股利就是一种年金，因此可以用永续年金的计算公式，反解出必要报酬率RP：RP=D/P014-30例：优先股本钱某公司的优先股每年支付股息$3，假设该优先股当前的价钱为$25，其资本本钱率是多少？解：RP=3/25=12%14-31加权平均资本本钱利用单项资本的本钱，可计算出公司的“平均〞资本本钱这个“平均〞资本本钱就是市场根据对公司资产风险大小的预期，所要求的必要报酬率计算时，运用每类资本所提供的金额大小作为权数14-32资本构造权数符号商定E=权益的市场价值=外发股数*每股价钱D=负债的市场价值=流通在外债券数*债券价钱V=公司的市场价值=D+E权重wE=E/V=权益资本所占比例wD=D/V=债务资本所占比例14-33例：资本构造权数假定某公司权益的市场价值为$50000万，负债的市场价值为$47500万。其资本构造权数为多少？V=50000+47500=97500万wE=E/V=500/975=51.28%wD=D/V=475/975=48.72%14-34税与加权平均资本本钱我们关怀的是税后现金流量，因此需求思索税收对各类资本本钱的影响负债利息是可在税前予以扣除的这种减少的税负降低了债务的资本本钱负债的税后资本本钱=RD(1-TC)股利是不能在税前予以扣除的，因此，税对权益资本本钱不产生影响WACC=wERE+wDRD(1-TC)14-35例题扩展–WACC〔1〕权益信息5000万股每股$80Beta=1.15市场风险溢酬=9%无风险利率=5%负债信息$10亿元面值目前价钱为每份$1100票面利率=9%,每半年付息15年到期税率=40%14-36例题扩展–WACC〔2〕权益资本本钱为多少？RE=5%+1.15*(9%)=15.35%负债资本本钱为多少？N=30;PV=-1100;PMT=45;FV=1000;可解出r=3.927%,因此：RD=3.927*2=7.854%负债的税后资本本钱为多少？RD(1-TC)=7.854%(1-0.4)=4.712%14-37例题扩展–WACC〔3〕资本构造权数为多少？E=5000万股*80/股=40亿D=10亿*1100/1000=11亿V=40+11=51亿wE=E/V=40/51=0.7843wD=D/V=11/51=0.2157WACC为多少？WACC=0.7843*(15.35%)+0.2157*(4.712%)=13.06%14-38分部资本本钱与工程资本本钱运用WACC作为贴现率只适用于那些与公司目前运营具有类似风险的工程假设我们正在调查的工程与公司目前的风险不一样，那么我们需求为这个工程选择适当的贴现率同样，不同的分部也同样需求相对独立的贴现率14-39例：对一切工程运用加权平均资本本钱进展决策假设对一切工程，无论其风险大小，都用WACC进展分析，会如何呢？假定WACC=15%工程 必要报酬率 IRRA 20% 17%B 15% 18%C 10% 12%14-40资本预算与工程风险一个企业对一切投资工程运用独一的折现率从长期来看添加了企业风险，并降低了企业价值。项IRR工程风险(beta)rfbFIRM不恰当地回绝NPV为正的投资工程不恰当地接受NPV为负的投资工程Hurdlerate假设C公司的资本本钱〔基于CAPM〕为17%，无风险收益率为4%，市场风险溢价为10%，企业的beta值为1.3。17%=4%+1.3×10%企业的beta值来源于其投资工程的平均值：1/3自动售货机b=2.01/3计算机硬件制造b=1.31/3电子设备b=0.6资产的平均b=1.3当评价一项新的电子设备制造投资时，我们应该是用什么样的资本本钱？例题：工程IRR工程风险(b)17%1.32.00.6r=4%+0.6×(14%–4%)=10%10%反映了将资本投资于电子设备制造的时机本钱。10%24%投资于计算机硬盘制造或自动售货机应该有更高的折现率。SML单一业务法找一家或多家与目前思索工程在各方面尽量类似的公司计算这些公司的贝塔系数取平均将这个贝塔值带入CAPM，计算得到适宜目前思索工程风险程度的必要报酬率14-44客观判别法调查工程风险与公司整体风险的关系假设工程风险大于公司整体风险，运用一个高于公司WACC的折现率假设工程风险低于公司整体风险，那么可以运用一个略低于公司WACC的折现率这样，依然也能够接受本该回绝的工程或回绝本该接受的工程，但犯这种错误的概率相对只运用WACC进展贴现来说，已降低了14-45客观判别法–例风险水平贴现率