宏观点评：4个关键词中的2023：“等”来的政策和行情

东吴证券研究所AIAI东吴证券研究所◼第四个关键词2033003105%20077月24（）前后持续的时间均较为有限（一般不超过两周◼风险提示2/11东吴证券研究所图1：与通胀相比，中国整体经济数据表现不差东吴证券研究所数据来源：Bloomberg，3/11图2：从经济和通胀的预期和事实看主要经济和市场的变化中国 美国 欧洲 日本8040经济 0意外指-40数-80-120-8季度涨跌幅：%流动性和政策紧缩冲击流动性和政策紧缩冲击

沪深300 标普500 日经225 欧元区STOXX50东吴证券研究所东吴证券研究所151050-5-102023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4注：上述数据截至2023年12月27日。数据来源：Bloomberg，4/11图3：政策可能是今年市场重要的影响因素，也是明年的破局因素1200

中国经济政策不确定性指数中国经济政策不确定性指数（大陆报社)中国经济政策不确定性指数（大陆报社) ）80060040020002017/12017/82018/32018/102019/52019/122020/72021/22021/92022/42022/112023/6数据来源：CEIC，图4：2023年的银行危机被美联储的快速响应局限在有限的范围内个40

美国：

破产总规模（右轴） 破产的银行数量 百万美元0 2001 2003 2005

2009

02011 2013 2015 2017 2019 2021 2023东吴证券研究所东吴证券研究所数据来源：FDIC，5/11图5：2023年全球大类资产表现：3月是重要分水岭2023年1-3月收益率：

股市 其他 商外汇 债券

2023年

股市 其他 商外汇 债券

2023年11月-至今收益率：

股市 其他 商品外汇 债券比特币NYMEX比特币NYMEX天然气FAAMNG比特币纳斯达克FAAMNG法国CAC40巴西IBOVESPA德国DAX日经225韩国KOSPIICEBrent原油黄金Stoxx欧洲600日经225铜标普MSCI沪深300商品指数标普500MSCI发达市场英国富时100美元指数ICEBrent原油俄罗斯卢布

-60 -30 0 30

巴西雷亚尔黄金全球市场亚洲美元债英国富时100新兴市场德国欧洲CAC40全球国债全球铜沪深% -60

20

标普500发达市场全球市场Stoxx欧洲600CAC40全球国债铜亚洲美元债英国富时100黄金恒生指数人民币CBOT大豆ICEBrent沪深300% -60 -20 20 60%东吴证券研究所东吴证券研究所数据来源：Bloomberg6/11东吴证券研究所东吴证券研究所图6：近几年大类资产表现20192020202120222023**比特币比特币比特币大宗商品比特币92.4%301.8%58.4%13.8%163.0%纳斯达克FAAMNG标普500巴西IBOVESPAFAAMNG35.2%75.3%26.9%4.7%66.2%巴西IBOVESPA纳斯达克法国CAC40黄金纳斯达克31.6%43.6%28.9%-0.3%43.3%标普500韩国KOSPIREITS英镑日经22528.9%34.0%38.8%-2.71%28.5%德国DAX黄金大宗商品现金标普50026.7%25.1%27.1%-3.6%24.6%法国CAC40标普500MSCI发达市场法国CAC40巴西IBOVESPA26.4%16.3%22.5%-7.8%22.3%MSCI发达市场新兴市场股票Stoxx欧洲600日经225MSCI发达市场24.9%15.7%22.3%-10.7%19.7%FAAMNG日经225纳斯达克德国DAX德国DAX23.7%15.2%21.4%-11.4%19.9%Stoxx欧洲600MSCI发达市场德国DAX高收益债券韩国KOSPI23.2%11.67%16.8%-12.7%18.7%REITS投资级债券MSCIEAFE*Stoxx欧洲600法国CAC4020.9%9.2%7.8%-12.9%16.4%黄金美国国债日经225美国国债MSCIEAFE*18.3%7.5%6.8%-13.0%13.7%MSCIEAFE*高收益债券FAAMNG投资级债券高收益债券18.1%7.0%6.7%-16.2%13.5%日经225MSCIEAFE*韩国KOSPIMSCIEAFE*Stoxx欧洲60015.9%5.1%4.0%-16.6%12.5%新兴市场股票德国DAX高收益债券MSCI发达市场黄金15.4%3.6%1.0%-17.3%12.3%高收益债券现金现金标普500REITS12.6%3.0%0.0%-19.4%8.2%美国国债巴西IBOVESPA美国国债新兴市场股票英镑8.7%2.92%-1.5%-22.4%8.1%投资级债券英镑英镑韩国KOSPI投资级债券6.8%-2.5%-3.5%-23.3%5.2%韩国KOSPI大宗商品黄金REITS美国国债6.6%-3.5%-3.7%-27.3%5.1%英镑Stoxx欧洲600新兴市场股票纳斯达克新兴市场股票5.4%-4.0%-4.6%-33.1%4.4%大宗商品法国CAC40投资级债券比特币现金5.4%-7.1%-4.7%-65.0%3.3%现金REITS巴西IBOVESPAFAAMNG大宗商品3.7%-11.1%-11.9%-86.3%-11.9%注：*MSCIEAFE是除美国及加拿大外的其他发达国家股市；**2023年为年迄今收益率（日期截至2023年12月29日）数据来源：，Bloomberg，7/11公司2023年收国家行业（GICS）主营业务图7公司2023年收国家行业（GICS）主营业务1POSCOICT益率（%）1087.20韩国信息技术数字化转型和信息技术服务2CARVANACO1047.47美国可选消费网络二手车销售和金融服务3ECOPROCOLTD528.26韩国材料电池材料和组件4IMMUNOGENINC498.99美国医疗保健抗体药物偶联物的癌症治疗BRIDGEBIOPHARMA5INCAFFIRMHOLDINGS6INCMICROSTRATEGYINC-CLA8 SYMBOTICINC-CLA8 SYMBOTICINC345.56美国工业仓库自动化和机器人解决方案9 TWILIOINC331.41美国信息技术云通信平台即服务10 315.92中国台湾信息技术高性能ASIC设计和制造服务11 新诺威308.46中国医疗保健功能饮料、保健品添加原料12 中际旭创304.04中国信息技术光通信产品制造13APPLOVIN287.08美国信息技术手机游戏的获客、变现以及发行业务14RECLTD280.70印度金融电力项目的融资和推广15POWERFINANCECORPORATION262.18印度金融电力部门的金融服务16SUZLONENERGYLTD259.91印度工业风力涡轮机制造和服务17美国超微电脑254.99美国信息技术服务器技术和绿色计算解决方案18英伟达239.02美国信息技术图形处理器、芯片组和相关软件

448.69 美国 医疗健 遗传治的发431.44 美国 金融 购物付决案服务371.77 美国 信息术 企业能移软、服务东吴证券研究所东吴证券研究所注：以上数据截至2023年12月29日数据来源：Bloomberg,8/11图8：表现超过英伟达的股票国别分布 图9：表现超过英伟达的股票行业分布个7373321176543210信息技术 医药 金融服务工业制造可选消费 材料数据来源：Bloomberg， 数据来源：Bloomberg，图10：AI引领本轮资产上涨VS此前的主要资产泡沫%1600

过去40年

黄金 日经指数 泰国 科技美国房产 中国 生物科技 ARKK比特币 FANG+ 中国黄金中国黄金ARKK科技日经指数泰国美国房产生物科技FANGAI+东吴证券研究所1400东吴证券研究所1200100080060040020001977 1985 1993 2001 2009 2017 2025数据来源：Bloomberg9/11图11：2023年两个受政策影响的典型资产：沪深300和10年美债收益率4,400

沪深300 10年期美债收益率（右轴） %疫情达峰超预期，放开乐观情绪高涨外资持续流入+AI疫情达峰超预期，放开乐观情绪高涨外资持续流入+AI应用主题5万亿特别国债传言央行意外下调逆 鲍威尔：债收回购利率 杰克逊霍尔会议+ADP 率上涨可能味就业不及预期 无需更多加息724政治局会议非农就业和失CPI不及预期总理博鳌讲话：3月经济比1、2月更好4月非农大超预期增发1万亿国债，上调赤字美联储议息放鸽SVB危机爆发3月非农超预期偏强非农就业1年多以来首次不及预期下调印花税其后密集出台）美国国会达成协议调整债务上限下调存款利率日本央行意外加息+跨年流动性趋近北京上海 放松地产4,200

5.04,0003,8003,6003,400

4.54.03.53,2002022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12

3.0东吴证券研究所东吴证券研究