2024年饰品年度策略：2023年珠宝销售亮眼长期聚焦龙头市占率提升

内容目录短期复盘：2023年珠宝销售亮眼，股价跑赢大盘 4基本面：需求反弹+金价上涨，2023年珠宝消费亮眼 4股价：跑赢大盘，上下半年走势略有分化，目前估值处于历史均值 62024年展望：金价支撑，居民金饰需求仍将保持稳定 8长期趋势：市场规模稳健增长，关注龙头市占率提升速度 9悦己+社交需求支撑市场规模稳健增长 9行业处于集中度提升阶段，聚焦龙头渠道以及产品升级力度 11投资建议和重点公司跟踪 15风险提示 19图表目录图表1：金银珠宝类零售额同比增速（%） 4图表2：金银珠宝类零售额增速（对比2021年同期，%） 4图表3：金饰季度消费量及增速（吨，%） 4图表4：上海黄金交易所Au9999收盘价（元/克） 4图表5：黄金珠宝重点公司收入及增速（亿元，%） 5图表6：黄金珠宝重点公司季度收入及增速（亿元，%） 5图表7：黄金珠宝重点公司利润率（%） 5图表8：黄金珠宝重点公司季度利润率（%） 5图表9：黄金珠宝重点公司业绩及增速（亿元，%） 6图表10：黄金珠宝重点公司季度业绩及增速（亿元，%） 6图表11：2022年以来估值走势 6图表12：2023年黄金珠宝重点公司股价走势（%） 7图表13：2010-2022年金银珠宝类年度零售额（亿元，%） 8图表14：2010-2022年黄金首饰年度消费量（吨，%） 8图表15：重点公司盈利预测表（亿元，亿港元，%） 8图表16：2010-2020年中国初婚年龄走势（岁） 9图表17：2020Q1至2023Q3结婚登记对数（万对，%） 9图表18：2021年女性悦己消费占比（%） 10图表19：2022年中国珠宝首饰行业市场细分品类占比（%） 10图表20：黄金珠宝重点公司门店数量（家） 11图表21：黄金珠宝重点公司拓店区域规划 11图表22：珠宝品牌分区域门店数量占比（%） 12图表23：珠宝品牌分市场层级门店数量占比（%） 12图表24：周大福传承门店&周大福普通门店 12图表25：黄金珠宝公司会员体系建设现状 13图表26：珠宝公司分产品业务占比（%） 13图表27：周大福传承系列占比（%） 14图表28：潮宏基花丝系列产品 14图表29：周大生梵高联名系列 14图表30：周大福人生四美系列 14图表31：周大福天猫旗舰店产品平均单价和克重（元，克） 14图表32：潮宏基时尚珠宝和传统黄金毛利率对比（%） 14图表33：老凤祥盈利预测表（百万元，%） 15图表34：周大生盈利预测表（百万元，%） 16图表35：潮宏基盈利预测表（百万元，%） 17图表36：周大福盈利预测表（百万港元，%） 18短期复盘：2023年珠宝销售亮眼，股价跑赢大盘基本面：需求反弹+金价上涨，2023年珠宝消费亮眼受益于居民积压需求反弹+金价上涨，2023年珠宝板块消费快速复苏。2023年1-1111.9%（.%图表1：银珠类零额同速（%） 图表2：银珠类零额增对比2021年期，%）02012017012026021035030-40

零售额:金银珠宝类:当月同比社会消费品零售总额:当月同比

5%0%

对比2021年同期增速（%）2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10资料来源：， 资料来源：，我们判断珠宝板块较为亮眼的零售表现来源于：1）消费稳定后居民需求的反弹，从而带来需求量的增加。20222023301%，前三季度黄金珠宝消费量同比则增长6%。2302320231228Au9999482.2/17%图表3：饰季消费及增吨，%） 图表4：海黄交所Au9999收盘价元/金饰季消费（左，吨） 金饰YOY

上海金交所黄金现货:收盘价:Au99990100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q32019 2020 2021 2022 20234504404304204104003903802023-01-03 2023-03-03 2023-05-03资料来源：， 资料来源：，反应在公司报表层面上，黄金珠宝公司在消费向好的刺激下，实现收入/业绩快速增长。收入层面：202320.5%1339.6走势。分季度看，在基数差异和居民需求复苏节奏的影响下前三季度黄金珠宝重点公司营收同比增速分别为27.4%/21.1%/12.9%，同前文所讲过的社零增速波动表现基本一致。图表5：金珠重点司收增速（元，%） 图表6：金珠重点司季入及增（亿，%）0

黄金珠重点司收（亿） 2021Q1~3 2022Q1~3 2023Q1~3

40%35%30%25%20%15%10%5%0%

0

黄金珠重点司收（亿） YOY2021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q3

50%40%30%20%10%0%-10%-20%资料来源：， 资料来源：，3.ts至8.9%，我们认为影响珠宝公司毛利率的因素主要包括直营/加盟渠道结构、金饰/镶嵌/仍处于上升阶段从而对毛利率造成负面影响，然而金价上涨背景下黄金产品自身毛利率公司整体毛利率同比向好。前三季度黄金珠宝重点公司净利率同比提升0.4pcts至2023至47.7亿元。图表7：金珠重点司利（%） 图表8：金珠重点司季润率（%）10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%

黄金珠宝重点公司毛利率黄金珠宝重点公司净利率2021Q1~3 2022Q1~3 2023Q1~3

黄金珠宝重点公司毛利率黄金珠宝公司净利率2021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q3资料来源：， 资料来源：，图表9：金珠重点司业增速（元，%） 图表10：黄珠宝重公司度绩及增（亿，%）黄金珠重点司业（亿） 60504030201002021Q1~3 2022Q1~3 2023Q1~3

40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%

黄金珠重点司业（亿） YOY201816141210864202021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q3

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%资料来源：， 资料来源：，股价：跑赢大盘，上下半年走势略有分化，目前估值处于历史均值进入2023年后，受益于节庆需求刺激以及金价上涨，行业景气度回升推动板块走势向好，全年龙头公司表现跑赢大盘，上下半年走势略有分化。03%截至66/潮宏基//，行业重点公司PE（NTM）15-162）2023H2：金价仍在持续走高，但是居民需求热度对比上半年放缓。进入下半年后尽管金价上涨趋势仍在延续，但是整体消费环境对比上半年走弱，珠宝零售表现整体也弱于上半年，前三季度黄金珠宝消费量同比则增长6%，1-11月珠宝类零售额增长11.%.%2月9/老凤祥/5.5%/29%/58%/55%12月末行业重点公司PE（NTM）12-13倍之间。图表11：2022年以来估值走势NTM AVG 1std -1std17161514131211102022/1/72022/4/72022/7/72022/10/72023/1/72023/4/72023/7/72023/10/7资料来源：，图表12：2023年黄金珠宝重点公司股价走势（%）周大生 潮宏基 老凤祥 周大福 菜百股份 中国黄金 沪深300

进入2023年，在春节需求刺激以及金价上涨的催化下，板块终端销售极为亮眼。价涨幅领先。金的影响，股价有所波动。

下半年后，受到居民消费复苏不及预期影响，黄金珠宝消费表现对比上半年也有所走弱，但是整体仍较社零大盘更好，股价表现进入震荡阶段。40%20%0%2023/1/6 2023/2/172023/3/242023/4/28 2023/6/2 2023/7/7 2023/8/112023/9/152023/10/272023/12/1-20%-40%资料来源：，2024年展望：金价支撑，居民金饰需求仍将保持稳定2024年终端金饰消费整体表现或仍将保持在较高水位，从而推动珠宝大盘保持稳健。图表13：2010-2022年金珠宝年度零额（元，%） 图表14：2010-2022年黄首饰度消费量（吨，%）0

金银珠宝类零售额（亿元）金银珠宝类零售额YOY2010 2012 2014 2016 2018 2020

50%40%30%20%10%0%-10%

0

黄金首消费（吨） YOY2010 2012 2014 2016 2018 2020

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%资料来源：， 资料来源：，20242024考虑到当前黄金产品在各个公司之间的占比已经相对较高，渠道结构随着加盟占比的提升（20242023图表15：重点公司盈利预测表（亿元，亿港元，%）2023E 2024E营收 营收YOY 业绩 业绩YOY 营收 营收YOY 业绩 业绩YOY

市值 23PE 24PE周大福 946.8 -4.3% 53.8 -19.8% 1090.2 15.1% 70.8 31.6% 1,160.6 21.6 16.4老凤祥 739.8 23.4 844.0 14.1% 15.8% 361.0 15.4 13.3潮宏基58.131.4%潮宏基58.131.4%4.0 102.1%70.321.1%5.024.4%60.515.1 12.1菜百股份 164.4 49.6% 61.5% 191.4 16.5% 8.5 14.6% 115.8 15.6 13.6资料来源：，，周大福营收、业绩、市值为港元，估值日期为2023年12月29日长期趋势：市场规模稳健增长，关注龙头市占率提升速度悦己+社交需求支撑市场规模稳健增长生育人数降低2023202220102020/29/2826/24图表16：2010-2020年中国初婚年龄走势（岁）中国:平初婚龄:男性 中国:平初婚龄:女性30292827262524232220102011201220132014201520162017201820192020资料来源：，图表17：2020Q1至2023Q3结婚登记对数（万对，%）0

结婚登对数计值万对） YOY2020-03 2020-09 2021-03 2021-09 2022-03 2022-09 2023-03

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%资料来源：，0.82022年女性54%图表18：2021年女性悦己消费占比（%）悦己型费 家庭型费46%54%46%54%资料来源：央广网，京东消费及产业发展研究院《2022年女性消费趋势报告》，202271900%%（%。图表19：2022年中国珠宝首饰行业市场细分品类占比（%）黄金产品 钻石产品 玉石产品流行饰品及其他类产品彩色宝产品 珍珠产品 铂金及产品流行饰品及其他类产品资料来源：国家珠宝玉石首饰检验集团有限公司，中国珠宝玉石首饰行业协会，行业处于集中度提升阶段，聚焦龙头渠道以及产品升级力度8.12021///2021年7%/11%/18%/8%2022-20232022201634%提。图表20：黄金珠宝重点公司门店数量（家）2018 2019 2020 2021 2022 2023H1（截至2023年6月末）周大生 3375 4011 4189 4502 4616 4735老凤祥 3521 3893 4450 4945 5609 5631中国黄金 2182 2931 3160 3721 3642 -潮宏基 907 971 995 1076 1158 1513FY2019 FY2020 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024H1六福品牌周大福珠宝品牌18282933206235632284六福品牌周大福珠宝品牌182829332062356322844384271957712,938740430687599资料来源：公司公告，图表21：黄金珠宝重点公司拓店区域规划周大福 周大福华东周大福 周大福华东重点，东北华南比有升。老凤祥老凤祥周大生潮宏基 公司现门店华东，后续用加的力步拓展西部区。以北京为核心的京津冀地区是公司经营的“基本盘”和最重要的市场，目前公司着重深耕华北、以北京为核心的京津冀地区是公司经营的“基本盘”和最重要的市场，目前公司着重深耕华北、菜百股份西北等区域，未来线下门店的开设会逐步、更多走出华北。资料来源：公司公告，百度地图，预测五线 四线 三线 二线 新一线 一线图表22：珠品牌分域门数占比（%） 图表23：珠品牌分场层门五线 四线 三线 二线 新一线 一线东北

华北 华

华南 华中 西北 西南老凤祥中国黄金周大福 潮宏基 六福 周大生 老凤祥 周大福 六福 周大生中国黄金潮宏基资料来源：百度地图， 资料来源：百度地图，点在于覆盖更多的消费人群，因此加盟模式仍将是更加优异的选择。图表24：周大福传承门店&周大福普通门店资料来源：第一黄金网，赢商大数据，升是品牌进行市场竞争的另一关键要素，品牌公司当前通过优化门店形象、购物模式、客户关系等方面对现有门店进行零售升级。图表25：黄金珠宝公司会员体系建设现状会员体系建设周大福 截至2023年9末，大福拥会员为670人，FY2024H1地会销售占为34.5%。老凤祥 截至2022年，老拥有上本地员数超59万人同比长48.5%。潮宏基 截至2023H1末潮宏拥有会数量超1700，2023H1会员购收占总比约51%。菜百股份 截至2023H1末菜百份共有册会员331.5名，较2022末增长14.5万名。资料来源：公司公告，充分探索电商渠道，提供针对性产品，赋能营收增长。当前头部珠宝品牌的电商业务营收占比仍较低，我们判断其主要原因系头部品牌由于产品设计、品牌调性的原因，整体定价仍较高，同以性价比为追求的电商业务模式不匹配，而是更加适应能提供体验和服务价值的线下门店。商营收同比增长91.33%2023H118%。以适应消费需求，通过打造独有IP、开发具有国潮属性的饰品提升产品和品牌差异性，在这个过程中龙头企业由于自身设计资源充足，因此更容易获得差异化的竞争优势。图表26：珠宝公司分产品业务占比（%）分产品业务占比老凤祥 珠宝首（80.1%，以金产品主）周大生 镶嵌首（6.51%）、他首饰（2.15%）潮宏基 时尚珠（51.93%，黄金产为主、传金（37.40%）菜百股份 黄金饰金属投产贵属文产钻翠宝产（2%）中国黄金 黄金产（98.04%）K金珠宝产品（1.03%）周大福 黄金首及产（80.1%）、珠镶嵌金及K饰品（14.7%）资料来源：周大生/潮宏基数据来源于2023H1财报，老凤祥/菜百股份/中国黄金数据来源于2022年报，周大福数据来源于FY2024H1财报，图表27：周福传承列占（%） 图表28：潮基花丝列产品

传承系列产品零售值占比FY2020 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024H1资料来源：公司公告， 资料来源：公司官网，图表29：周生梵高名系列 图表30：周福人生美系列 资料来源：公司官网， 资料来源：公司官网，IP图表31：周福天猫舰店品均单价克重元，） 图表32：潮基时尚宝和统金毛利对比（%）3D金 5G金 古法金

00产品平产品平单价左轴） 产品平克数右轴）140002520151050

时尚珠宝 传统黄金2018 2019 2020 2021 2022资料来源：天猫旗舰店， 资料来源：，投资建议和重点公司跟踪Q4FY2024PE162024年PE13/10/12老凤祥：Q3Q32023Q30.8pcts至0.8pcts至48.5%6.915.9%44.9%。2023Q4（20230家，我们预计公司4打造差异化竞争优势。盈利预测和投资建议2023-2025年23.38/27.08/31.1624PE13风险提示：图表33：老凤祥盈利预测表（百万元，%）2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)58,69163,01073,97684,39595,521增长率YoY(%)13.57.417.414.113.2净利润(百万元)1,8761,7002,3382,7083,116增长率YoY(%)18.3-9.437.515.815.1EPS(元)3.593.254.475.185.96净资产收益率(%)22.518.921.520.820.0P/E(倍)19.221.215.413.311.6P/B(倍)3.93.63.12.62.2资料来源：，预测，估值时间为2023年12月29日公司2023Q3营收增长2023Q315%44.2（//38%/40%/11%）2.9%3.612.4%3.539.8%124.917.7%11Q4Q4。产品端：莫奈等系列，提升黄金产品的附加值和毛利率。2023-202513.4/16.24/19.232024PE10风险提示：门店拓展不及预期；需求恢复不及预期；原材料价格波动。图表34：周大生盈利预测表（百万元，%）2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)9,15511,11815,53318,91621,953增长率YoY(%)80.121.439.721.816.1净利润(百万元)1,2251,0911,3401,6241,923增长率YoY(%)20.9-10.922.921.218.4EPS(元)1.121.001.221.481.75净资产收益率(%)21.118.019.921.121.4P/E(倍)13.615.312.410.28.6P/B(倍)2.92.82.52.21.9资料来源：，预测，估值时间为2023年12月29日Q3业绩增长23%，Q42023Q3+23.7%至14.9-2.2pcts+23.4%133%4533%3.1Q41111月进一30%+，业绩高速中长期加盟门店数量扩张稳步推进，产品研发继续推进奠定利润率基础。（2023200-250202525002023-20254/5/62024年PE为12倍，维持“增持”评级。风险提示：金价波动风险，市场竞争加剧风险。图表35：潮宏基盈利预测表（百万元，%）2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)4,6364,4175,8057,0318,3